事件：公司发布2021年Q1业绩预告，2021年Q1实现归母净利6.6-7.0亿元，同比增长50%-60%。 公司2021Q1归母净利同比2020年Q1增长50%-60%，环比2020年Q4增长224%-244%。心血管产品同比大幅增长，连花清瘟延续2020放量趋势，推动2021年Q1业绩高增。 心血管产品：心血管产品线包括通心络胶囊、参松养心胶囊、芪苈强心胶囊三大核心产品，2020Q1疫情影响下医疗机构诊疗人次同比大幅下滑，致终端需求下滑；此外公司生产线用于生产连花清瘟系列产品，心血管系列产品生产受影响，2020Q1公司心血管系列产品销售额同比-5%。2021Q1，伴随医疗终端诊疗秩序持续恢复，心血管系列产品销售恢复，销售人员分线调整完成亦促进放量。判断2021Q1公司心血管系列产品销售额同比有望翻翻。 连花清瘟产品：新冠疫情期间连花清瘟系列产品品牌知名度和美誉度大幅提升，参考2009年甲型H1N1流感大流行期间，连花清瘟获推荐进入指南，其后10年连花清瘟系列产品销售额由原0.75亿元增长至17.03亿元，年均复合增速达+41.48%。受本次新冠疫情推动，连花清瘟产品的知名度提升和适应症拓展促进长期产品渗透率提升，判断连花清瘟系列产品放量持续。 销售架构调整叠加产能释放推动持续增长。公司基于独家络病学理论构建了核心心血管系列产品和连花清瘟系列产品等中成药大品种产品线，二三线产品亦布局丰富。中成药领域推广能力亦为公司的独特优势，当前公司销售人员按产品线进行架构调整已经完成，销售人员数量大幅扩张，终端覆盖细化以及基层市场拓展促进产品渗透率持续提升。此外，公司提取和制剂产能持续扩大，当前石家庄基地产能提升改造项目已完成，新增年产胶囊75亿粒、颗粒9.9亿袋、片剂21亿片生产规模，衡水车间建设完成后，产能将进一步提升。产能释放叠加销售升级有望推动业绩持续增长。 盈利预测及投资评级：新冠疫情推动连花清瘟销售空间打开，销售升级和产能释放促进公司产品线持续增长。我们预计公司2020-2022年实现营业收入分别为87.36亿、120.93亿、143.00亿；归母净利润分别为12.20亿、17.67亿和21.02亿；EPS分别为1.01元、1.47元和1.75元，对应PE分别为24.07、16.62和13.97，给予“推荐”评级。 风险提示：行业政策调整的风险，药品降价的风险，原材料价格波动风险，新产品开发风险。

公司为疫苗龙头企业，销售实力雄厚，研发能力领先。公司代理销售默沙东重磅品种4价和9价HPV疫苗、5价轮状疫苗等，自主产品线亦布局丰富，包括在售产品AC-Hib三联苗、EC诊断试剂，在研产品母牛分枝杆菌疫苗、15价肺炎球菌结合疫苗等。其中结核矩阵系列产品为公司核心自主产品，本篇报告为公司系列深度之一，重点讨论结核矩阵产品，后续报告将重点探讨HPV代理品种及其他自主产品。 结核防控顶层设计：解决当下高流行和承诺低流行间的矛盾。当前全球每年约1000万人患结核病，约150万人因结核病死亡，中国结核病病例数位列全球第三。WHO结核病防控目标为2035年发病率下降90%，死亡人数减少95%。我国对结核防控的重视近年大幅提升，2019年八部门联合发布《遏制结核病行动计划（2019-2022年）》，政府防控决心彰显。2017-2020年，我国国家结核病防控项目预算年均复合增速达23%。 高危潜伏感染者干预是实现防控目标的必备途径，结核潜伏感染干预人群存在大幅扩张空间。我国潜伏性结核感染（LTBI）人数约为3.5亿人。潜伏感染者中平均约5%-10%的人会发病。2015年WHO提出要在高危人群中系统性开展LTBI监测和预防性干预，并指出如果LTBI问题不解决，终止结核病目标不可能实现。当前仅约有36%的艾滋病新感染者和23%的5岁及以下密切接触者进行了结核病预防性治疗，而实现2025年结核病防控阶段性目标要求两人群预防性治疗覆盖率达90%以上。 重组结核杆菌融合蛋白（EC）和母牛分枝杆菌疫苗（预防用微卡）为已上市/即将上市的两大重磅品种，作用于潜伏感染者的诊断和干预，市场规模有望达49亿元。1）EC为潜伏感染者筛查提供优化方案，市场规模有望达11亿元。我国当前结核筛查多采用TST检测，EC诊断试剂解决现有筛查工具TST的假阳性问题，应用较IGRA便捷，为潜伏感染者筛查提供优化方案。以聚集人群、患病高危人群、体检机构检测人群为基础测算，EC诊断市场规模有望达11亿元。2）预防微卡上市后为首个潜伏感染者预防用疫苗，市场规模有望达38亿元。当前结核预防性干预主要措施为结核病预防性用药，由于预防性用药给药方案的时长、成本和毒性（副作用），带来实际操作的问题，应用扩展慢。预防微卡提供优化干预方法。以EC检测筛查阳性人群为基础测算，预防微卡市场规模有望达38亿元。 盈利预测及投资建议：公司代理产品销售高速增长，自主在研产品步入收获期，结核矩阵系列重磅产品上市贡献业绩增量。暂不考虑新冠疫苗增量，我们预计公司2020年至2022年实现营业收入分别为151.9亿元、204.5亿、250.9亿元；归母净利润分别为33.0亿元、45.7亿元和59.0亿元；EPS分别为2.06元、2.86元和3.69元，对应PE分别为84.12、60.77和47.07。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：新品研发风险，产品销售不达预期风险，疫苗行业政策风险。

昂利康： 原料药与制剂双轮驱动，公司业绩稳定提升。 昂利康是一家集合医 药原料药和药物制剂业务的现代化制药企业。公司原料药业务包括α -酮酸与 头孢类抗生素原料，制剂业务主要涵盖抗感染类与心血管类制剂。目前公司 为α -酮酸特色原料药国内最大的生产厂家，是复方α -酮酸市场龙头企业费森 尤斯卡比核心原料药国内唯一的供应商； 此外， 公司制剂产品市场竞争力不 容小觑， 头孢拉克洛缓释片是国内首个且唯一完成一致性评价品种，苯磺酸 左氨氯地平片一致性评价处于领先地位。 公司目前保持良好的发展态势， 2015-2019年公司业绩实现稳定提升； 2020年前三季度公司业绩加速增长， 营业收入 9.18亿元，同比减少 14.94%， 实现归母净利润 1.24.23亿元， 同 比增长 37.41%。 α -酮酸原料药：费森尤斯卡比国内唯一供应商，产能持续扩大。 柳叶刀发表 的研究报告显示，中国慢性肾脏病(CKD)患者达 1.323亿，是全球患病人数 最多的国家 9。a-酮酸为 CKD 患者低蛋白饮食治疗过程中的营养补充剂，2019年复方 a-酮酸在国内样本医院销售额达 7.5亿元，其中德国费森尤斯卡比的 开同（商品名）是国内市场占有率最高的产品。 公司是α -酮酸原料药国内最 大的生产厂家， 费森尤斯卡比 a-酮酸原料药国内唯一供应商。 2019年公司 完成了酮酸一期项目的二期扩产子工程， α-酮酸的产能已达到 300吨/年， 2020年上半年公司 α-酮酸原料药销售 56.81吨，较上年同期增长 45.84%， 营业收入达 3931.8万元，同比增长 47.16%，实现净利润 1518.5万元，同比 增长 89.52%。 α -酮酸原料药技术壁垒较高，产品供不应求， 公司计划进一 步扩大产能至 750万吨，可实现 α-酮酸原料药收入 5.25亿元，净利润 1.84亿元。 头孢类抗生素原料药：悦新复产与新合作为业务觅得转机。 公司头孢类原料 药产品主要包括头孢氨苄、头孢拉定和头孢克洛三大品种，公司具备 7-ADCA 中间体的独立生产能力，形成医药中间体-头孢类原料药-头孢类制剂一体化的 产业模式。 此前，江苏悦新受技术改造和响水事件的影响处于停产状态，头 孢原料药产量下降， 2020年 8月悦新已进入复产， 7-ADCA 与头孢原料药业 务将恢复盈利。 2002年 10月，公司与科伦生物在头孢原料药全产业链上达成战略合作，在行业竞争激烈、环保趋严的大背景下，科伦的环保优势与成 本优势，提高了公司行业风险抵御能力， 在头孢原料药市场中能够占据有利 地位。 制剂业务：核心产品竞争潜力提升，有望迎来业绩增长。 公司制剂业务短期 主要聚焦于血管类制剂与抗感染类制剂等核心品种，同时加大研发投入，多 个在研品种有望丰富产品管线，适应长期发展。公司核心品种“左益”（苯磺 酸左氨氯地平商品名）为制剂业务的主要收入来源， 2019年销售量较上年同 期增长约 15%，产品得益于成本优势与一致性评价工作的领先地位，有望进 入集采名单后实现产品放量。头孢类制剂上，公司拥有了较为完整的产业链 体系，中间体与原料药上优势，公司头孢类制剂具有更大的盈利空间与市场 竞争力， 公司头孢克洛缓释片是国家首个通过一致性评价产品，有望进入集 采，持续放量。 公司盈利预测： 我们预计公司 2020年至 2022年营业收入分别为 15.38亿元、 21.23亿元、 25.10亿元；归母净利润分别为 1.81亿元、 2.46亿元、 3.17亿 元； EPS 分别为 2.01元、 2.73元、 3.49元。 首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： 制剂业务为公司主要收入来源，易受国家药品集中采购政策影响。

公司盈利预测及投资评级：公司血制龙头地位稳固，采浆量提升、产能拓展、品种的丰富和结构优化将支持公司的持续增长。我们预计公司2020年至2022年实现营业收入分别为35.68亿、41.19亿、49.52亿；归母净利润分别为6.78亿、8.09亿和10.30亿；EPS分别为0.54元、0.64元和0.82元，对应PE分别为66.28、55.55和43.62，维持“推荐”评级。 风险提示：产品销售不达预期，产能拓展不达预期。

事件： 公司发布 2020年三季报， 2020年 Q1-Q3实现营收 19.89亿，同比-5.39%； 实现归母净利 2.24亿，同比-29.69%；实现扣非归母净利 2.17亿，同比 -27.88%。 1） Q3业绩短期承压： Q3单季度实现营收 6.61亿，同比-9.03%，归母净 利 0.63亿，同比-40.38%。 Q3收入端下滑，主要由于非血制品板块下滑所 致， Q3利润端增速低于收入端，主要因 a)原材料成本、生产成本上升等因 素致毛利率下降 2.39pct； b)销售费用率上升约 3.78pct。 2） 单站采浆提升+血浆调拨+浆站新设，浆量提升有望带来巨大业绩弹性。 ①公司 2019年采集原料血浆 372吨，平均单站采浆 31吨，居行业低位， 具备提升空间。 ②公司已与博雅（广东）签订 500吨原料血浆采购协议， 调拨进度值得关注。 ③海南屯昌浆站亦获批新设，预计 2021-2022年开始 采浆。浆站覆盖人口达现有浆站平均水平，年采浆有望超 30万吨。 3） 央企入主打造长期血制平台。 公司 9月底公布华润并购方案，华润入主 后将迎来战略提升，公司有望成为华润系内长期的血液制品发展平台。借 力华润，博雅（广东）供浆与后续整合亦有望加速推进。此外，公司已公 布托管博雅（广东）方案，该方案是推进供浆协议正常履行的重要一步， 亦有望为后续整合进行铺垫。 公司盈利预测及投资评级： 浆量提升有望带来巨大业绩弹性， 华润入主后将迎来战略提升。 我们预计公司 2020-2022年归母净利润分别为 4.65、 5.60和 6.67亿元，对应 EPS 分别为 1.07、 1.29和 1.54元，对应 PE 分别为 34.77、 28.87和 24.25倍，维持“推荐”评级。

事件：公司发布2020年三季报，2020Q1-Q3实现营收13.10亿，同比-31.72%，归母净利3.01亿，同比-18.21%，扣非归母净利1.78亿，同比-50.19%。 三季度经营趋势向好。①公司2020年Q3单季度实现营收5.25亿，同比-14.31%；实现归母净利1.10亿，同比+65.47%。剔除Q3处置子公司以及爱尔眼科股权变动等收益，公司实现扣非归母净利0.61亿，同比-1.2%，同比增速环比Q2（-62.36%）大幅改善。②Q3由于眼科医疗服务业务已剥离，且以众生丸为代表的呼吸线产品受疫情影响持续，经营业绩仍同比下滑，判断Q4有望进一步恢复。 ZSP-1273三期临床将启。①公司ZSP-1273为国内首个完成临床二期的小分子RNA聚合酶抑制剂，二期临床数据优异，其中600mgQD组中位症状缓解时间较安慰剂组明显缩短22.82h，病毒学指标亦显著优于安慰剂组。②1273当前已获得三期临床伦理批件，有望于近日推进三期。若受试者招募顺利，三期临床将于2021年年中获得结果。 NASH管线新药逐步推进。公司于NASH领域布局1项first-in-class+3项fastfollow项目，布局广度和临床进度均居国内前列。其中first-in-class项目ZSO1601已进入Ib/IIa期，该研究设置低/中/高三剂量组，当前处于中剂量组给药阶段。Fast-follow项目ZSP0678处于I期临床阶段，0678已于2020年3月获PBC适应症临床批件，该适应症临床试验时间周期相对NASH适应症较短，有望更快获得临床结果。 盈利预测及投资评级：公司流感新药取得阶段性进展，NASH新药临床逐步推进，研发成果可期。我们预计公司2020-2022年实现营业收入分别为19.21亿、23.11亿、25.45亿；归母净利润分别为3.75亿、3.79亿和4.11亿；EPS分别为0.46元、0.46元和0.51元，对应PE分别为26.32、26.15和24.02。维持“推荐”评级。 风险提示：新药研发风险；药品降价风险。

事件：公司发布2020年三季报，2020年Q1-Q3实现营收64.47亿，同比+48.31%；实现归母净利10.16亿，同比+76.74%；实现扣非归母净利9.82亿，同比+81.95%。 三季度强劲增长态势延续。2020Q3公司实现营收19.60亿，同比+43.84%，实现归母净利3.02亿，同比+151.25%，延续2020H1强劲增长态势。三季度高增主要由连花清瘟系列产品持续放量以及心血管三大产品增速回升贡献。 连花清瘟持续放量。①连花清瘟2020H1销售约20.24亿元，同比+137%，Q3销售约8.5亿元，同比增长50%以上，Q3延续高增态势。②伴随秋冬季节来临，呼吸类疾病用药进入销售旺季，预计Q4连花清瘟增长仍将可观。③新冠疫情推动连花清瘟品牌知名度大幅提升，空白市场覆盖增加，此外临床试验数据亦不断积累，打开未来销售空间。 心血管产品逐步增长。①心血管产品销逐季好转趋势明显。2020Q1受疫情影响，心血管系列产品销售额同比下降约5%，Q2伴随医疗终端诊疗陆续恢复，公司心血管系列产品实现约10%增长，Q3实现约17.5%增长，判断Q4增长趋势有望延续。②公司营销体系持续优化，销售人员大幅扩增，由19年底约6000人扩张至近万人。扩大销售队伍一方面细化了终端覆盖，另一方面，也助力产品分线销售工作的推进。营销体系优化为核心产品的销量增长奠定基础。 公司盈利预测及投资评级：基于连花清瘟的持续高增长以及心血管产品增速的快速提升，我们上调公司盈利预测，预计2020-2022年净利润分别为11.10、13.35和16.38亿元，对应EPS分别为0.92、1.11和1.36元。当前股价对应2020-2022年PE值分别为29.60、24.62和20.06倍，维持“推荐”评级。 风险提示：行业政策调整的风险，药品降价的风险，原材料价格波动风险，新产品开发风险。

深耕海外市场，主打POCT快检产品，毒品检测和传染病检测是两大核心产品系列。公司全面覆盖抗原抗体生物原料、体外诊断试剂、体外诊断仪器的全产业链布局。公司产品已经形成国际影响力，远销美洲、欧洲、亚洲、非洲、大洋洲等。在2016年-2019年，公司实现营业收入1.82亿元增加到3.67亿元，CAGR=26.34%，实现归母净利润由3563万增长到8211万元，CAGR=32.09%。 新冠检测长期需求有望加大业绩弹性。在2020年上半年受益于新冠疫情，公司实现营业收入8.28亿元，同比增长828.15%，归母净利润5.24亿元，同比增长1477.45%，其中80%以上为新冠病毒检测产品。 新冠疫情期间，公司开发三款新冠病毒检测试剂：1）新型冠状病毒IgG/IgM 抗体检测试剂，于2020年3月获得欧盟CE认证，5月份获得美国EUA紧急使用授权；2）新型冠状病毒2019-nCOV核酸检测试剂，于2020年4月获得欧盟CE认证，5月份获得国内医疗器械注册证书；3）新型冠状病毒抗原快速检测试纸（胶体金法），于2020年4月获得欧盟CE认证，7月份更新，预计公司下半年业绩有望超过上半年，全年业绩弹性加大。 持续加大研发力度，液体芯片有望填补国内空白。为提高核心技术竞争力，公司建立了全球化的研发中心，在研产品多达33项。其中，液态生物芯片技术可用于核酸、蛋白检测的多重联检，目前尚无我国独立开发的的液态生物芯片产品，公司仪器的研发完成有望填补国内空白。 公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2020年-2022年实现营业收入分别为22.74亿元、21.06亿元、20.90亿元；归母净利润分别为11.91亿元、10.29亿元、10.09亿元；EPS分别为9.92元、8.57元、8.41元，对应PE分别为15.4X、17.8X、18.1X。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：新产品开发不及预期、行业竞争加剧风险、公司经营风险。

收入端平稳增长，产品结构调整和固定费用分摊致利润下降，H1业绩符合预期。1)公司202002营业收入同比减少3.55%：扣非归母净利润同比减少34. 54%。202001营业收入同比增长18.80%：扣非归母净利润同比增长71.5g%。 因刚疫情拉动静丙、白蛋白等产品贡献增量，但02疫情仍有滞后负向影响，202002同比增速环比202001下降。2）2020H1扣非归母净利增速低于收入增速，主要由毛利率下降所致。由于①产品结构有所调整：H1毛利率相对较低的静丙销售增长，而毛利率较高的特免类产品销售下降：②受疫情以及技改停产影响，H1投浆同比下降，单位收入的固定费用分摊增加，2020H1血制品毛利率同比下降约5. 08pct。3）公司19年01以来专注精简组织架构、减少跑冒滴漏、解决历史遗留问题以提高盈利能力、改善公司经营的逻辑，在2020中报得到持续验证。2020H1在疫情因素扰动的背景下，公司费用端仍持续改善，其中管理费用率较去年同期下降1.69pct。在内部和浆站精细化管理推动下，费用端仍具改善空间。4）2020H1公司经营性净现金流同比下降337.18%，主要由新疆德源合作押金1.8忆现金流出所致，公司期末现金和现金等价物约2.27亿元，同比+37%，整体现金流情况良好。 采浆量有望大幅提升，跻身行业千吨梯队。1）公司本部：2019年采浆量超400吨，2020年采浆量预计持平2019年或略有下降。公司目前拥有13家单采血浆站，其中在采浆站11家，另有2家建设完成等待验收，在采浆站中6家为近三年新开浆站，未来三年内预计还将建设不少于3个新浆站。基于次新浆站采浆量的爬升以及浆站的新设，2022年公司本部采浆量有望达600吨。2）派斯菲科：公司并购派斯菲科申请已获证监会受理，项目落地后派斯菲科将成为公司的全资子公司。派斯菲科拥有10家原有浆站以及9家未来新增浆站，2019年采浆240吨。结合未来浆站建设计划，后续采浆量有望突破500吨。3）新疆德源：公司与新疆德源签署了合作协议，疆德源在未来五年内每年为公司供浆180吨以上。2022年，取公司本部采浆量600吨，新疆德源调浆180吨，派斯菲科2019年采浆量240吨计算，公司浆量即达千吨，步入龙头梯队。同时考虑到公司本部和派斯菲科均在积极拓展新的浆站浆源，中长期来看浆量有望获得更高突破，采浆规模大幅提升将带来显著规模效益。 派斯菲科品种形成有力互补，在研产品亦逐步收获，吨浆利润有望达75万元。1）派斯菲科品种有力互补：收购派斯菲科前，公司可生产人血白蛋白和人免疫球蛋白两大类产品共6个品种。收购标的派斯菲科是国内血液制品行业内产品种类较多的公司之一，可生产人血白蛋白、人免疫球蛋白和人凝血因子三大类产品共9个品种。派斯菲科人纤维蛋白原生产技术行业领先，收率在行业内位居前列。通过收购，公司的产品种类将进一步拓宽，公司在人纤维蛋白原等凝血因子类产品的竞争力和市场份额亦将得到有力增强。2）在研产品逐步收获：人凝血因子VIII已于2020年6月获生产批件；人纤维蛋白原和人凝血酶原复合物已完成临床总结工作，正在进行上市申报工作；人纤维蛋白粘合剂2019年11月获得临床试验批文，即将开展临床试验；近期公司亦重点推进新一代静注人免疫球蛋白和人凝血因子IX项目。在研品种逐步收获，将有利于提升公司整体血浆综合利用率，摊薄公司的生产成本，提升吨浆利润。预计人凝血因子VIII可提高吨浆利润8-10万元，若人纤维蛋白原市占率达10%，也有望增加8-10万的吨浆利润。伴随着在研品种的逐步上市，公司未来吨浆利润有望达75万元。 盈利预测及投资评级：本部采浆提升+并购+调浆推动步入龙头梯队，产品线拓展进一步提升吨浆利润。暂不考虑并购派斯菲科带来的业绩增量，结合新疆德源供浆，我们预计公司于2020-2022年实现营业收入10.91、14.98和18.79亿元，归母净利润有望分别达到2.36、3.74和5.31亿元，EPS为0.48、0.76和1.08元，当前股价对应估值为79.25、50.03和35.21倍。维持“推荐”评级。 风险提示：收购整合进展不达预期，产品研发进度不及预期，行业竞争加剧。

事件：公司发布2020年半年报，2020H1公司实现营业收入44.87亿元，同比增长50.35%；实现归属于上市公司股东的净利润7.14亿元，同比增长57.05%；实现归属于上市公司股东的扣除经常性损益的净利润6.92亿元，同比增长61.47%；经营活动产生的现金流量净额为18.13亿元，同比增长336.16%。 点评：抗感冒产品持续高增，心脑血管产品，恢复增长，HH11业绩略超。预期。公司2020Q2营业收入同比增长50.13%；扣非归母净利润同比增长73.98%。2020Q1营业收入同比增长50.56%；扣非归母净利润同比增长54.77%。2020Q2业绩高增持续。收入端：2020H1抗感冒产品（连花清瘟）销售额约20.24亿元，同比增长136.51%，占营收45.11%。心脑血管类产品累计销售额17.44亿元，同比增长5.27%，占营收38.87%。其中Q1心脑血管类产品受疫情影响销售额下滑约5%，Q2伴随医疗机构诊疗的逐步恢复，实现约10%正增长。：利润端：2020H1公司毛利率下降约5.25pct，主要由心脑血管类产品毛利率下滑叠加产品结构调整所致。2020H1营收高增，销售费用、管理费用、研发费用等分摊，期间费用率下降致H1利润端增速高于收入端增速。公司2020H1业绩整体略超预期。连花清瘟2020全年销售额有望达30亿。本次新冠疫情期间，连花清瘟产品被纳入诊疗指南，并获批增加新冠肺炎适应症，疫情推动产品需求提升，治疗用药和预防用药共同贡献终端增量。其中Q1受疫情爆发的直接需求推动，实现销售额15.42亿元，同比增长约100%，Q2受复工需求以及北京、东北等散发疫情推动，实现销售额约4.82亿元，同比增长约474%。目前渠道库存量低，Q3在去年同期低基数下有望实现同比高增长，Q4将步入传统销售旺季，新冠、流感结合防控压力下，备药需求有望增加。连花清瘟2020H1销售额20.24亿元，2019H2销售额8.47亿元，若2020H2销售额同比+10%，2020全年销售额则有望达30亿元。 疫情推动。连花清瘟长期放量空间打开。2009甲流后连花清瘟放量具备参考意义。连花清瘟胶囊2009年被列入《甲型H1N1流感诊疗方案推荐》，推荐用于轻症患者的治疗。2009年甲流疫情爆发，连花清瘟胶囊的市场需求大幅增长670%。由于需求回落和消化渠道库存等原因，2010年销售额降至0.75亿元。但2009年流感疫情为产品提供了学术推广和提升市场知名度的机会，其后产品成为治疗病毒类呼吸道疾病的代表中成药之一。在2009年H1N1大流行后的10年间，连花清瘟产品销售额由原0.75亿元增长至2019的17.03亿元，年均复合增速达+41.48%。 我们认为本次新冠疫情亦提供相似的市场推广契机，受本次疫情推动，①产品的知名度和美誉度获得提升，，根据中康资讯数据，2020Q1连花清瘟胶囊在OTC终端中成药感冒药品类市场排名已跃居第1位，市场份额高达10%；②新增临床证据支持：本次疫情中，284例受试者参与的临床试验表明用药后实现症状改善，该结果亦为产品提供了扎实的临床证据支持；③国际市场打开空间：连花清瘟海外市场注册逐步推进，当前已经于巴西、泰国、厄瓜多尔、新加坡等11个国家注册获得上市许可。美国流感临床II期试验处于数据统计阶段，即将获得临床结果。国际市场销售空间有望逐步打开。参考2009年甲流后的品种销售增长，我们认为连花清瘟长期年销售额有望超30亿元。循证研究和基层销售拓展推动其他核心品种持续放量。①公司对其核心产品通心络胶囊、参松养心胶囊、芪苈强心胶囊等均进行了随机、双盲、多中心大样本的循证研究，部分研究结果发表在国外权威杂志，首个中成药以死亡率硬终点作为主要指标的循证医学研究进展顺利。循证医学研究为产品入选相关疾病临床专家共识和指南提供了证据，同时也为产品的临床推广奠定了坚实的基础。②基层市场是当前最重要的销售拓展方向。公司已有五个产品进入基药目录，公司也通过调整基层销售模式、扩增销售人员等方式积极把握基药政策带来的放量机会。2019Q2起，公司将原有区域授权销售模式调整为公司直接管理模式，销售人员由2000人左右增至超5000人。伴随着基层销售投入的加大，公司产品在基层市场的销售收入和市占率将逐步提升，基层市场的业绩贡献也将逐步加大。 盈利预测及投资评级：新冠疫情助力连花清瘟长期放量空间打开。循证医学支持和基层市场拓展亦将推动其他核心产品稳定增长。结合连花清瘟放量情况，我们上调公司盈利预测，预计公司于2020-2022年实现营业收入79.24、87.17和103.14亿元，归母净利润有望分别达到9.83、10.96和13.21亿元，EPS为0.82、0.91和1.10元，当前股价对应估值为34.33、30.81和25.55倍。维持“推荐”评级。 风险提示：行业政策调整的风险，药品降价的风险，原材料价格波动风险，新产品开发风险。

事件：公司2020年中报实现营业收入41.08亿元，同比增长218.08%；归母净利润16.51亿元，同比增长734.19%，扣非后净利润16.05亿元，同比增长801.46%；EPS为4.13元，业绩符合预期。 新冠检测试剂获国际认证。公司新冠病毒核酸检测试剂盒（荧光PCR法）获得多国市场准入，并被WHO列入应急使用清单。截至5月6日，公司在全球89个国家和地区的新冠检测量已经超过1000万人次。截至中报期末，公司新冠病毒检测试剂盒海外累计发货超过3500万人份。 海外疫情依然严峻，秋冬季流感混合感染预期带动检测需求上升。目前南美和印度的检测阳性率在10%以上，甚至到20%，检测仍然非常不足，对中国的试剂需求量大。更多企业获得海外认证，7月份出口进一步放开。根据海关数据，3月1日至7月12日，试剂累计出口3.9亿人份，出口金额逐月增加，展望Q3业绩，我们认为业绩弹性将进一步加大。 全球火眼实验室业务开展顺利。截至7月30日，公司在国内已建成10个以上火眼实验室，国内检测通量超过20万例/天；已在国际累计洽谈或启动约70多个火眼实验室，国际检测通量约30万例/天。同时，公司在香港建16个临时气膜“火眼”实验室，使得在港合资公司华昇检测量由3万例/天升至13万例/天。 深入布局精准医疗。1）助力全球遗传缺陷防控。公司生育产品临床检测累计服务超过约1300万人次，对人口质量提升意义重大。2）落实肿瘤精准防治。公司已经和500家以上三甲医院建立了长期业务合作关系，累计提供超过9万人的肿瘤基因检测服务3）感染防控高速增长。公司主力产品“PMseq病原微生物高通量基因检测”的病原数据库可检物种数目扩增到1.2万多种，累计完成超过10万份样本检测。

事件：公司发布2020年半年报，2020H1公司实现营业收入7.85亿元，同比减少38.89%；实现归属于上市公司股东的净利润1.92亿元，同比减少36.58%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.18亿元，同比减少60.31%；经营活动产生的现金流量净额为2.95亿元，同比增加40.27%。 点评： 2020Q2疫情冲击持续，渠道库存调整亦影响业绩。公司2020Q2营业收入同比减少42.83%；扣非归母净利润同比减少62.36%。2020Q1营业收入同比减少36.57%；扣非归母净利润同比减少57.47%。2020Q2同比增速环比2020Q1下降。Q2增速下降原因：①疫情相关品种如抗病毒、清热解毒类产品Q1受疫情正向拉动有所增长，但Q2疫情因素拉动较小，而非疫情相关品种Q2受疫情负向影响持续，报告期末方基本恢复正常水平；②Q2渠道库存去化，2020Q2应收票据及应收账款下降约-20.5%，Q2经营性现金流量净额同比+70.69%。因渠道库存调整，Q2终端销售并未完全体现于收入端。利润端：2020H1归母净利同比-36.58%，其中包括眼科医院资产处置收益约0.75亿元，剔除此因素，扣非归母净利同比-60.30%。由于①毛利率高的主打品种受冲击更大；②报告期内研发费用投入增加；③存在固定成本等原因，报告期内公司利润端受影响幅度大于收入端。 ZSP1273临床II期获得积极结果，III期将于下半年启动，潜在市场规模超22亿元。公司流感新药ZSP1273已于2020年6月结束临床II期，试验获得了积极结果，其中①主要终点：7项流感症状缓解时间（TTAS）：600mgQD组中位缓解时间较安慰剂组明显缩短22.82h。②重要次要终点：a）发热缓解时间：三个剂量组发热缓解时间均显著早于安慰剂组；b）病毒学指标：病毒“转阴”时间/病毒下降速度/病毒浓度曲线下面积等三项指标，三剂量组较安慰剂组均有显著性差异。数据表明，ZSP1273600mgQD组较安慰剂组能快速降低和清除体内流感病毒，缩短发热时间和TTAS，数据支持进入III期临床试验。III期临床试验有望于2020年11-12月启动受试者入组，若入组顺利，则有望于2020-2021年流感季结束临床III期，并于2021年10月递交NDA申请。儿童剂型以及重症流感适应症临床研究后续亦将逐步开展。我们测算该产品潜在市场规模超22亿元。 NASH新药多靶点布局，ZSP0678获PBC适应症临床批件，有望更快推进。公司于NASH领域布局1项first-in-class+3项fastfollow项目，其中first-in-class项目ZSO1601已完成Ib/IIa期首例受试者入组，fast-follow项目ZSP0678处于I期临床阶段，公司NASH领域布局广度和临床进度均居国内前列。其中ZSP0678已于2020年3月获PBC适应症临床批件，该适应症临床试验时间周期相对NASH适应症较短，有望更快获得临床结果。 盈利预测及投资评级：公司流感新药取得阶段性进展，NASH新药临床逐步推进，研发成果可期。基于疫情影响，我们下调公司未来3年经营业绩，结合眼科医院处置收益，我们预计公司2020-2022年实现营业收入分别为18.02亿、21.68亿、23.87亿；归母净利润分别为3.71亿、3.73亿和4.12亿；EPS分别为0.46元、0.46元和0.51元，对应PE分别为34.12、33.91和30.74。维持“推荐”评级。 风险提示：新药研发风险；药品降价风险。

事件：公司发布2020年半年报，2020H1公司实现营业收入5.73亿元，同比增加14.57%；实现归属于上市公司股东的净利润0.62亿元，同比减少27.60%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.57亿元，同比减少29.32%。 点评：中报业绩符合预期，业绩好转趋势明显。2020Q2营业收入4.61亿元，同比增长42.24%；扣非归母净利润0.77亿元，同比增长81.76%。2020Q1营业收入1.12亿元，同比减少36.34%；扣非归母净利润-0.2亿元，同比减少151.51%。 2020Q2收入和利润同比增速环比2020Q1提升。一方面，公司2020Q1受新冠疫情影响，营收利润下滑，进入Q2后，随着国内疫情得到有效控制，终端预防接种逐步回归正常水平，公司产品销售亦快速恢复。此外，13价肺炎球菌疫苗于3月底获得首次批签发，4月实现首针接种，贡献Q2业绩增量。公司2020H1利润端同比下降，主要由研发费用以及股票期权激励分摊费用同比增加所致。其中2020H1研发费用约为0.49亿，较上年同期增加0.20亿，同比+68%，股票期权激励分摊费用较上年同期增加0.12亿。剔除两项因素，公司2020H1扣非归母净利同比增长约5%-10%。13价肺炎球菌结合疫苗：2020H1公司和辉瑞累计批签发13价肺炎球菌结合疫苗334.77万剂，同比增长356.52%。其中辉瑞批签发214.64万剂，同比+192.71%，批签发份额约64.12%。公司2020H1获批签发120.12万剂，批签发份额达35.88%。公司13价肺炎球菌结合疫苗当前已准入约一半省份，伴随着市场准入工作的逐步推进，2020下半年将进一步放量。预计公司13价肺炎球菌结合疫苗本年全年批签发有望达500万剂，产品国内销售峰值有望达50亿元。 VHPV疫苗：公司2价HPV疫苗于6月获得申报生产受理，有望于2021年获批上市。9价HPV疫苗目前处于I期临床试验阶段，有望于本年进入III期临床。公司HPV疫苗产业化项目按照WHO预认证标准和其他通行的国际标准设计建设，产品的WHO预认证工作亦持续筹备。 新冠疫苗：公司与艾博生物合作研发mRNA新冠疫苗，亦通过子公司上海泽润生物布局重组蛋白新冠疫苗。其中mRNA技术路线为当前临床数据最优的新冠疫苗研发技术路线之一。海外在研mRNA新冠疫苗已发表临床数据显示，基于该技术路线研发的疫苗可诱导高滴度中和抗体，亦可诱导细胞免疫，有望获得较优三期临床保护力数据。公司当前mRNA疫苗处于临床I期研究阶段，有望近期获得初步结果。根据公司在研mRNA疫苗同海外mRNA疫苗动物实验中免疫原性以及攻毒实验结果对比，我们乐观看待公司疫苗临床结果。 盈利预测及投资评级：公司13价肺炎球菌结合疫苗放量可期，HPV疫苗研发和申报稳步推进，mRNA新冠疫苗亦有望贡献业绩增量。暂不考虑新冠疫苗增量，我们预计公司于2020-2022年实现营业收入36.22、53.13和68.36亿元，归母净利润有望分别达到9.70、14.33和19.70亿元，EPS为0.63、0.93和1.28元，当前股价对应估值为116.57、78.87和57.36倍。维持“推荐”评级。 风险提示：新品研发不达预期，产品销售不达预期。

公司专注于创新性疫苗领域，已建立4大疫苗研发技术平台，并在此基础上开展聚焦于3大核心领域的16项疫苗研究。在研产品均定位为更新换代疫苗产品、进口替代疫苗产品或全创新疫苗产品。当前1项已获得批准，2项已经提交NDA申请，6项处于临床研究阶段。 脑膜炎球菌疫苗：目前我国纳入免疫规划疫苗为多糖疫苗。结合疫苗相比于多糖疫苗，具备免疫针次少、免疫原性好、安全性高、免疫时间长等多方面优势，是WHO优先推荐的疫苗类型。结合疫苗替代多糖疫苗是我国脑膜炎球菌疫苗的发展趋势。公司2价和4价结合疫苗均已申报上市，并有望于2020年获得批准。 百白破疫苗：国内目前有两类百白破疫苗，即共纯化DTaP疫苗和组分DTcP疫苗。我国纳入免疫规划的疫苗为共纯化百白破疫苗，而DTcP疫苗是大多数发达国家的主导百白破疫苗。公司在研4项DTcP疫苗，其中DTcP加强疫苗为潜在国内首创疫苗，青少年及成人用DTcP有望上市欧美市场。 肺炎球菌疫苗：公司在研全球重磅明星疫苗PCV13的优化产品PCV13i，以及覆盖血清型更广的全球创型产品PBPV。目前全球超140个国家或地区已将PCV13纳入国家免疫计划，而我国新生儿PCV13接种率仅约8.1%。公司在研产品有望受益于PCV13接种率提升，持续放量。 盈利预测及投资建议：我们预计公司2020年至2022年实现营业收入分别为2.24亿元、8.59亿、15.05亿元；归母净利润分别为-0.35亿元、1.43亿元和3.03亿元；EPS分别为-0.14元、0.58元和1.23元，对应PE分别为-2483X、605X和285X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：新品研发风险，产品销售不达预期风险。

盈利预测及投资评级：公司传统业务增长稳定，流感新药取得阶段性进展，NASH新药临床逐步推进，研发成果可期。疫情影响有待观察，盈利预测暂时维持。我们预计公司2020-2022年实现营业收入分别为22.60亿、28.57亿、31.59亿；归母净利润分别为3.59亿、4.48亿和5.02亿；EPS分别为0.44元、0.55元和0.62元，对应PE分别为35.33、28.16和25.01。若ZSP-1273顺利获批上市，我们预计销售峰值有望超30亿，若采用3倍PS估值，则该新药估值超90亿元。维持“推荐”评级。 风险提示：新药研发风险；药品降价风险。