持续聚焦主流刚需品类，Q2收入表现明显加速。产品端：疫情期间催生消费者居家烹饪与深度清洁的刚性需求，公司顺势推出高温蒸汽除菌的不用手洗豆浆机和破壁机、蒸汽除菌拖把等系列具备蒸汽杀菌消毒功能的小家电产品，其中shark蒸汽拖把备受消费者青睐，登顶天猫、京东等主流电商平台该品类的销售榜首。此外，公司稳步推进与高流量萌潮品牌IP跨界合作，上新了LINE FRIENDS、皮卡丘、Hello Kitty等联名款产品，有望助力拓展公司用户群体且进一步提升品牌知名度。渠道端：积极加码线上布局，建立了由明星网红、KOL（意见领袖）、KOC（意见消费者）组成的系统化的直播体系。公司紧握产品和渠道两大主引擎，推动20H1营业收入实现同比增长8.87%，其中二季度随着国内疫情态势趋缓收入表现明显加速（+19.60%）。分品类来看，H1食品加工机系列（+14.58%）、西式电器系列（+34.78%）受居家烹饪需求持续释放影响收入增长较为优异；分地区来看，国内市场：受益于持续的产品创新与渠道完善，内销收入43.72亿元，同比增长13.09%；外销市场：或受海外严峻疫情拖累，H1外销收入同比下滑明显（-41.89%）。 综合毛利率小幅提升，经营现金流表现优异。20H1公司实现利润总额4.87亿元，同比增长3.98%，归母净利润4.18亿元，同比增长2.90%。20H1公司实现毛利率32.62%，同比+0.28pct，主要系高毛利率的食品加工机系列（38.27%）及西式电器系列（33.69%）收入占比有所提升。单季度来看，20Q2公司实现毛利率32.18%，同比提升0.14pct，费用率方面，Q2销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为16.16%、3.09%、2.50%和-0.31%，同比分别+0.17pct、-1.03pct、-0.33pct和+0.15pct。综合影响下，20Q2公司实现归母净利率9.48%，同比-0.69pct。此外，公司现金流表现优异，Q2实现经营性现金流净额3.84亿元，较去年同期实现扭亏为正（19Q2：-0.01亿元）。 多品牌协同发展可期，静待九阳乘风破浪。公司目前拥有“九阳”、“shark”和“独奏”三大品牌，其中九阳品牌：小家电龙头地位巩固，在豆浆机、破壁机、榨汁机等品类牢牢占据市场第一，且近年来已逐步实现“九阳=豆浆机”向“九阳=品质生活小家电”的战略与品牌提升转型；shark：作为美国科技清洁第一品牌，目前在中国市场已推出蒸汽拖把等热销产品，后续有望凭借与九阳品牌渠道间的协同效应，快速实现对市场的渗透。此外公司与SharkNinja合作有望进一步深化。2020年公司日常关联交易预计金额为7.5亿元，H1已实现1.68亿元，预计随着合作加深关联交易将为下半年公司营收增长持续贡献一定增量。 投资建议：我们维持公司20/21/22年EPS预测分别为1.22/1.38/1.57元，对应PE分别为36/32/28倍。公司产品和渠道升级的效果有望进一步显现，多品牌协同效应将逐步释放，未来发展值得期待。参考可比公司估值，上调公司目标价至50元（原值：35元），对应21年36倍PE，公司经营表现稳健，龙头优势依旧，维持“强推”评级。 风险提示：行业竞争加剧，原材料价格大幅波动。

内外市场全面加速，摩飞延续高增态势。20H1公司实现营业总收入50.45亿元，同比增长24.78%，其中二季度随着国内疫情态势趋缓及公司产能恢复实现全面加速（+42.79%）。分市场来看，内销市场：自主品牌摩飞凭借创新产品+精准内容营销实现突围，已成为小家电行业的种草标杆。20H1摩飞品牌延续前期的高增态势，实现收入约7.2亿元，同比增长约240%。东菱品牌有效借鉴摩飞的经验，已在产品端和渠道端做出相应的改变，20H1实现收入约1.7亿元，同比增长70%，较前期有所加速（19Y收入同比持平）。在自主品牌强势驱动下，H1公司实现内销收入14.54亿元，同比增长90.87%（Q1+57%，Q2+119%左右）；外销市场：20H1公司实现外销收入35.91亿元，同比增长9.44%，其中一季度产能受限拖累外销收入同比下滑8%左右，随着公司复工复产的推进及海外疫情催生消费者居家烹饪需求持续释放，二季度公司海外业务明显恢复（收入同比+25%左右）。 业务结构明显升级，盈利水平再上台阶。20H1公司实现利润总额5.44亿元，同比增长94.37%，归母净利润4.31亿元，同比增长79.19%。20H1公司实现毛利率25.96%，同比提升4.58pct，主要系：1）高盈利能力（毛利率：35.72%）的内销业务占比有所提升（20H1内销占比28.82%，同比+9.98pct）；2）持续优化海外业务订单结构，叠加成本红利显现（H1塑料均价同比下滑20.38%）、人民币呈贬值态势，外销业务毛利率亦有所提振（同比+3.17pct至22.00%）。单季度来看，20Q2公司实现毛利率27.40%，同比提升4.58pct，费用率方面，Q2公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为5.84%、5.20%、3.35%和-0.05%，同比分别+0.63pct、+0.24pct、-0.54pct、+0.73pct。综合影响下，Q2公司实现归母净利率9.92%，同比提升2.92pct。 自主品牌强势兴起，内外并重长远可期。公司作为小家电ODM龙头，近年来内外销市场并重发展，内销市场：经过多年拓展获效，以摩飞为代表的自主品牌迅速崛起，成为公司增长的重要驱动力。公司自主品牌矩阵已具，近年来摩飞发展渐入佳境，凭借创意产品+精准内容营销收入持续保持高速增长，东菱品牌有望有效借鉴摩飞的成功经验后逐步发力，共同推动公司内销势能释放；外销市场：公司深耕海外市场多年，已成长为小家电出口龙头，在产品端和生产端均具备明显的优势，未来有望持续优化业务结构提升盈利能力。此外公司在7月发布非公开发行股票预案，此次定增预计可帮助公司扩充产能、提高营销能力和信息化管理水平，助力公司长远发展。 投资建议：我们维持公司20/21/22年EPS预测分别为1.22/1.42/1.60元，对应PE分别为35/30/27倍。参考小家电行业可比公司估值，维持目标价50元，对应21年35倍PE，公司内外销并重发展，自主品牌培育成效显著，有望释放长增动力，维持“强推”评级。 风险提示：汇率波动风险；外贸摩擦加剧；内销拓展不及预期；海外疫情风险。

收入增速大幅改善，行业龙头韧性尽显。20H1公司营业收入同比-8.26%，其中Q2收入同比+28.81%，相较一季度大幅改善（Q1收入-61.35%）。经过多年的产品功能完善以及品牌宣传积累，消费者对集成灶产品的接受度逐渐提升，行业仍处于快速扩容阶段。根据奥维云网数据显示，20H1国内集成灶零售额及零售量同比分别-4.9%、-2.6%，表现远优于传统厨电（20H1油烟机零售额、零售量分别-23.5%、-19.0%），公司作为集成灶行业龙头，有望继续享受行业成长红利。此外，为应对市场变化，公司及时调整布局各项经营活动，取得成效显著。产品端：公司坚持推进技术创新，扩充产品矩阵；渠道端：加速拓展多元化营销渠道，重视对线上渠道的投入与建设；品牌端：推出子品牌“天牛”开启双品牌发展策略，进一步巩固公司在集成灶行业的领军地位。综合影响下，公司二季度营收业绩表现亮眼，行业龙头韧性尽显。 业绩表现超出预期，降本控费成效显著。20H1公司利润总额为1.98亿元，同比-5.65%，其中Q2为1.75亿元，同比+43.24%，业绩表现超出市场预期且优于收入增速。20H1公司实现毛利率51.33%，同比-2.14pct，其中Q2毛利率为52.34%，同比-0.87pct，主要系110项目一期工程转固导致的单位生产成本增加，影响毛利率小幅下滑。费用率方面，Q2公司销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为14.89%、2.73%、-1.00%、2.53%，同比分别-2.26pct、-0.78pct、-0.42pct、-1.10pct，期间费用率均同比减少，公司降本控费成效显著，其中销售费用率下降明显，主要系疫情期间广告宣传投入相应减少所致。综合影响下，公司Q2归母净利率为28.11%，同比+2.32pct，盈利能力大幅提振。 品牌渠道共同发力，公司长远发展可期。公司作为集成灶行业的首创者和领军者，品牌优势突出，凭借着领先的技术优势和多元化的渠道建设助力，公司市场份额长期处于领先地位。根据中怡康数据，20H1集成灶线下市场中美大品牌零售额份额为23.1%，稳居行业第一。近年来公司持续优化渠道建设，一方面加快电商渠道的宣传投入，聘请专业电商运营公司，并对线下经销商开放网上销售渠道，弥补线下客流量的不足；另一方面优化升级主销渠道，报告期内新增一级经销商53家，终端门店139个，同时加码KA渠道布局，新增家电KA门店36个。品牌方面，2020年5月公司推出全新子品牌“天牛”，品牌定位于“时尚厨电创领者”，产品线涵盖集成灶、集成水槽、洗碗机、热水器、净水机、嵌入式电器和橱柜等七大品类。天牛作为浙江美大的重要战略品牌，与美大优势互补，多品牌布局未来有望持续发力，助力公司长期增长。 投资建议：公司作为集成灶行业龙头，受益于行业成长红利，目前正在加强品牌宣传、多元渠道建设以及产品研发创新，有望为公司未来业绩增长提供驱动力。我们维持公司20/21/22年EPS预测分别为0.80/0.97/1.14元，对应PE分别为22/18/16倍。参考可比公司估值，上调公司目标价至21元（原目标价14元），对应21年22倍PE，公司市场优势地位领先，长期增长动力充足，维持“强推”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动；市场拓展不及预期。

事项： 科沃斯发布2020年半年报，20H1公司实现营业总收入24.02亿元，同比下滑1.05%，归母净利润1.32亿元，同比增长0.47%，扣非后归母净利润0.93亿元，同比下滑25.46%。单季度来看，20Q2公司实现营业总收入14.39亿元，同比增长22.00%，归母净利润0.92亿元，同比增长49.63%，扣非后归母净利润0.58亿元，同比下滑8.78%，经营表现较一季度明显恢复。 评论： 战略调整阵痛已过，经营表现明显恢复。20H1公司营业收入同比-1.05%，其中单Q2收入同比+22.00%，较一季度明显提振（Q1收入-22.84%），主要得益于科沃斯和添可两大自主品牌业务收入同比实现较快增长。受益于科沃斯和添可品牌新品拓展获效，20H1公司自主品牌合计收入占比达73.24%。分品牌来看，科沃斯：年初以来推出T8AIVI、T8MAX等新品，产品在避障、拖地等方面性能提升明显，预计推动二季度国内科沃斯服务机器人业务收入表现有所加速，但海外疫情仍较为严峻将对整体营收端有所拖累，综合影响下20H1科沃斯服务机器人收入15.37亿元，同比-6.15%；添可：品牌培育渐获成效，报告期内新品智能洗地机芙万凭借集成功能与便捷属性备受青睐，全渠道占有率超70%，推动20H1添可品牌收入同比增长131.03%（收入额为2.22亿元）。 业务结构持续优化，盈利能力有所提振。20H1公司实现利润总额1.58亿元，同比增长0.31%，归母净利润1.32亿元，同比增长0.47%，扣非后归母净利润同比下滑25.46%，主要系H1公司收到政府补助4379万元（Q2为3603万元）。20H1公司实现毛利率40.15%，同比+2.88pct，主要系公司业务结构持续优化：1）高盈利能力的自主品牌占比提升明显（H1科沃斯+添可收入占比73.24%，同比+1.81pct）；2）自主品牌产品结构升级。公司在战略调整后聚焦于高端扫地机器人布局，20H1公司在2000元-3000元及3000元以上价格段占比分别达53.0%和31.5%，同比分别增加11.5和17.7pct，产品结构的升级预计将推动自主品牌的盈利能力有所提振。单季度来看，20Q2公司实现毛利率41.27%，同比提升3.28pct，费用率方面，20Q2销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为23.14%、6.08%、5.15%和0.04%，同比分别+3.14pct、-0.68pct、-0.12pct、+1.95pct，其中销售费用率提升明显，主要系公司添可品牌推广投入增加。综合影响下，Q2公司归母净利率达6.38%，同比提升1.18pct。 自主品牌矩阵形成，渠道布局日益完善。短期：战略性调整结束，新品拓展成效显著，叠加与iRobot携手合作，全年经营恢复可期；长期：自主品牌矩阵形成，渠道布局日益完善。1）自主品牌：公司已形成科沃斯+添可品牌矩阵，其中科沃斯致力树立高端品牌形象，添可品牌培育成效渐显，洗地机等新品备受青睐，正逐步成长为公司新的增长点；2）研发端：技术是决定扫地机器人产品性能的重要因素。公司已形成产品研发+技术预研的完善体系，为核心品类持续创新迭代及公司技术引领行业提供强有力支持；3）渠道端：海内外市场并重发展，深化线上+线下全渠道布局。 投资建议：我们维持公司20/21/22年EPS预测分别为0.64/0.88/1.04元，对应的PE分别为60/44/37倍。扫地机器人行业前景广阔，公司作为行业龙头，短期新品拓展成效显著叠加携手iRobot展开合作，全年经营恢复可期；长期自主品牌矩阵形成（添可有望成为新的增长动力），技术引领行业发展，渠道布局日益完善，未来发展空间充足。参考可比公司估值，上调目标价至44元（原：36元），对应21年50倍PE，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧；新品拓展不及预期；海外市场疫情风险。

事项： 海信家电发布 2020 年半年报， 20H1 公司实现营业总收入 210.87 亿元，同比 增长 11.27%，归母净利润 5.03 亿元，同比下滑 47.56%，扣非后归母净利润 3.31 亿元，同比下滑 62.31%。单季度来看， 20Q2 公司实现营业总收入 135.01 亿元，同比增长 31.54%，归母净利润 4.60 亿元，同比下滑 14.56%，扣非后归 母净利润 3.69 亿元，同比下滑 24.50%，经营表现较一季度环比改善明显。 评论： 内外销实现全面增长，日立二季度表现亮眼。 20H1 公司实现营业总收入 210.87 亿元，同比增长 11.27%，其中海信日立贡献收入 55.91 亿元（ 19Q4 开始并表 海信日立利润表），若剔除此因素公司原主业收入同比下滑 18.23%。分地区 来看， 20H1 公司内外销均实现正增长， 内销市场： 公司大力推广中高端产品， 主动变革营销模式， 积极推出契合消费者健康需求的新风空调、 WILL 冰鲜箱 等产品，推动 H1 实现内销收入 124.91 亿元，同比增长 13.59%； 外销市场： 公司积极拓展海外业务， H1 外销收入达 66.83 亿元，同比增长 5.52%。 分品类 来看，空调： 系公司的主要收入来源（贡献 112.08 亿元）， H1 同比增长 25.72%， 主要受益于海信日立并表贡献，且二季度日立表现尤为亮眼，收入同比实现双 位数增长，其中工装收入同比增长超 20%； 冰洗： 疫情影响上半年家电行业规 模有所下滑，公司坚持高端战略，持续推出新技术和新产品，综合影响下， 20H1 冰洗业务实现收入 72.67 亿元，同比仅下滑 5.13%。 降本控费成效显著， 日立并表提升盈利质量。 20H1 公司实现利润总额 12.03 亿元，同比增长 8.48%，归母净利润 5.03 亿元，同比下滑 47.56%，扣非后归 母净利润 3.31 亿元，同比下滑 62.31%，主要系政府补助贡献 1.25 亿元。 20H1 公司实现毛利率 22.97%，同比+2.61pct，主要系海信日立（ H1 净利率 14.5%） 并表后明显改善公司空调业务盈利质量（ 20H1 空调毛利率 26.64%，同比 +6.27pct）。 单季度来看， 20Q2 公司实现毛利率 24.34%，同比提升 3.49pct， 费用率方面， 20Q2 销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别 为 13.64%、 1.09%、 2.18%和-0.20%，同比分别-1.10pct、 -0.06pct、 +0.22pct、 -0.28pct，其中研发费用率小幅提升，主要系公司注重技术创新，持续加码研 发投入。综合影响下，公司 Q2 实现归母净利率 3.41%，同比下滑 1.84pct，降 幅较一季度环比明显收窄。 推进差异化高端精品战略， 日立协同助力长远发展。 公司在白电多品类市场占 据重要地位，其中在中央空调领域形成了“海信”、“日立”、“约克”三品 牌矩阵，覆盖不同消费群体， 且三个品牌在多联机中央空调市场占有率位居行 业第一。 2020 年下半年公司仍将聚焦海内外重点市场，持续推进差异化高端 精品战略，聚焦高端推广，以优化销售结构，从而有望推动盈利能力提振。另 外公司自 19Q4 并表海信日立利润表，海信日立深耕中央空调领域 17 年，具 备明显的技术和产品优势， 且盈利能力较为优异， 有望帮助公司提升在空调领 域的影响力且助力业务结构持续升级，推动公司长远发展。 投资建议： 我们维持公司 20/21/22 年 EPS 预测为 0.98/1.17/1.37 元，对应 PE 分别为 15/12/11 倍。 公司白电布局日益完善，稳步推进高端战略， 叠加公司混 改推进，治理结构有望持续优化。参考可比公司估值， 上调目标价至 18 元（原： 14 元） ，对应 21 年 15 倍 PE，维持“强推”评级。 风险提示：行业竞争加剧，原材料价格大幅波动。

收入增速降幅收窄，核心产品优势领先。2020H1公司实现营业收入14.87亿元，同比-13.77%；20Q2公司实现营业收入7.75亿元，同比-11.87%，相较一季度降幅有所收窄（Q1收入-15.74%）。分产品看，以剃须刀和电吹风为主的个护电器仍占据主要竞争优势，为公司贡献主要收入来源。20H1个护电器产品实现收入14.00亿元，同比-12.57%，对整体营收贡献达94.12%。报告期内公司核心产品市场份额持续领先，根据中怡康数据显示，“FLYCO飞科”品牌电动剃须刀2020H1线上和线下市场零售量占比分别为44.32%、45.58%，美发产品线上和线下零售量占比分别为21.22%、42.92%，均位居行业前列。分品牌看，公司持续推进“飞科”、“博锐”双品牌策略，通过多维宣传方式不断巩固飞科品牌的知名度及美誉度，同时对博锐品牌重新梳理，进一步明确其细分市场定位，突出年轻化和极致性价比特点，品牌差异化策略成效渐显。报告期内，博锐品牌实现销售收入1.28亿元，较上年同期增长37.5%。随着公司双品牌策略的不断推进，博锐品牌有望成长为公司新的收入增长点。 产品结构优化，助推盈利能力提振明显。公司20H1实现利润总额3.79亿元，同比-14.85%，其中20Q2为2.07亿元，同比-9.23%。20H1公司实现毛利率41.46%，同比+2.86pct，其中Q2毛利率为42.46%，同比+3.79pct，毛利率大幅提升或主要系公司产品结构优化所致。报告期内，公司对现有产品不断进行升级迭代，5月推出新品剃须刀FS901系列、电吹风FH6286系列产品售价相对更高且投放市场效果良好，受益于此20H1公司个护电器业务实现毛利率42.63%（同比+2.40pct），产品结构升级预计将推动公司盈利能力持续提振。费用率方面，20Q2销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为12.48%、3.98%、1.92%和-0.08%，分别同比-0.06pct、+0.66pct、+0.24pct、-0.00pct，整体费用水平相对平稳。综合影响下，Q2公司归母净利率为20.27%，同比提升0.55pct，盈利能力有所提振。 多重战略逐步落实，经营改善值得期待。公司深耕个护领域多年，在剃须刀、电吹风等细分市场优势地位稳固。产品方面，近年来公司重视产品创新与宣传，除对传统优势品类进行迭代升级以外，同时加大研发力度，加速培育电动牙刷、移动电源、数据线及厨房电器等新品类，未来品类多元化布局有望拓宽公司成长边界。渠道方面，公司线下渠道优化调整结束，随着国内疫情持续向好，线下渠道恢复可期；线上大力发展自营电商，同时积极拥抱内容营销触达更多消费群体，上半年公司与辛巴、薇娅等头部主播开展直播合作总计17次，助力新品加速放量。随着公司渠道布局日益优化，产品和营销逐步升级，双品牌策略稳步推进，未来经营改善可期。 投资建议：公司深耕个护小家电多年，且在剃须刀、吹风机等细分品类保持优势地位；中长期来看，公司品类多元化和国际化发展战略逐步落实，未来发展值得期待。我们维持公司20/21/22年EPS预测分别为1.64/1.72/1.84元，对应PE分别为36/34/32倍。参考可比公司估值，上调公司目标价至62元（原目标价45元），对应21年36倍PE，公司作为个护小家电龙头，市场地位稳固，品类扩张成效有待逐步显现，维持“推荐”评级。 风险提示：经济下行风险；行业竞争加剧；新品拓展不及预期。

多元品类拓展获效，自主品牌强势增长。20H1公司实现营业总收入2.80亿元，同比增长13.24%，主要受益于自主品牌业务强势增长。分业务来看，H1公司ODM业务收入0.66亿元，同比-45.70%，而自主品牌业务受益于蒸锅、烤箱、饮水机等新品类拓展获效，实现收入2.14亿元，同比增长70.43%，收入占比提升至76.38%。具体分品类来看，自主品牌业务中蒸锅（+41821%）、烤箱（+135.34%）和饮水机（+80.25%）表现尤为亮眼，另外受益于宅经济升温，消费者健康需求持续释放，养生壶（+16.42%）、电热水壶、多士炉及其他（+33.79%）、周边用品及食材类（+45.31%）亦取得不同幅度的增长。公司内外销布局稳步推进，内销市场：受益于自主品牌业务的迅速崛起，20H1实现收入2.10亿元，同比增长69.51%；外销市场：公司自17年开始尝试在海外逐步拓展自主品牌，20H1自主品牌外销收入达639.75万元（同比+75.97%），但受疫情及国际贸易等影响ODM业务下滑明显，拖累外销收入同比-43.14%。 业务结构持续优化，盈利能力显著提振。20H1公司实现利润总额0.50亿元，同比增长49.62%，归母净利润0.45亿元，同比增长48.05%，增速表现优于公司此前给出的预期上限。20H1公司实现毛利率55.37%，同比+11.81pct，主要系业务结构持续优化：1）高盈利能力（毛利率：65.05%）的内销业务（以自主品牌为主）占比提升明显（H1：74.9%，同比+25pct）；2）随着公司逐步加大海外自主品牌业务拓展，外销业务盈利能力有所提升（20H1外销毛利率同比+5.97pct）。单季度来看，20Q2公司实现毛利率55.33%，同比提升12.07pct；费用率方面，Q2公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为26.04%、10.50%、4.21%和-0.14%，同比分别+7.03pct、+1.84pct、-0.11pct、+0.83pct，其中销售费用率提升明显，主要系公司加大自主品牌推广投入。综合影响下，Q2公司归母净利率达14.01%，同比提升1.84pct。 高端厨房小电新秀，长远发展值得期待。近年来公司加码布局自主品牌业务，在产品端：坚持以品质取胜，不断创新产品设计，多次荣获“iF工业设计奖”等知名奖项，且目前已拥有206项专利；渠道端：已初步建立较为完善的渠道网络，线上：系公司主导渠道（H1线上收入1.92亿元），除天猫等传统电商平台外，另自建官网商城以完善线上布局；线下：进驻全国多个省会级城市的500余家终端；品牌端：公司通过官网、天猫等多种渠道积极推广北鼎品牌，目前自主品牌已建立较强的品牌影响力和市场地位，在高端养生壶领域位居行业第一。此外，募投项目将帮助公司扩大产能、提升研发能力，助力长远发展。 投资建议：我们预计公司20/21/22年EPS分别为0.45/0.59/0.74元，对应PE分别为75/57/46倍。公司注重创新产品设计，持续完善渠道布局，目前自主品牌培育成效日显，随着募投项目的完成，长远发展可期。考虑到小家电互联网快增红利以及次新股溢价，参考可比小家电公司平均PEG水平，给予目标价38元，对应2021年64倍PE，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧；新品开拓不及预期。

智慧属性持续加码，扫地机器人空间广阔。扫地机器人产品可解放双手，契合懒人清洁需求，可覆盖床底等手持吸尘器无法使用的场景。随着女性就业率的提升及都市生活节奏加快，我国家政清洁服务市场持续扩容，消费者对能够替代自身劳动的清洁电器产品存在较为刚性的需求。但前期扫地机器人产品的智慧化程度相对有限，制约了消费者的购买需求释放。随着技术持续升级，扫地机器人产品从随机式向规划式发展，产品智慧化属性持续加码。且20年龙头企业新品在避障、拖地等性能上提升明显，有望进一步增强消费者对扫地机器人的刚性需求。目前我国扫地机器人产品渗透率较低，与美国（12%-13%左右的渗透率）相比仍有较大提升空间，未来我国扫地机器人市场料将前景广阔。 扫地机器人行业龙头，战略调整经营承压。公司是全球最早的服务机器人研发与生产商之一，目前在服务机器人领域品类布局丰富，凭借着先发布局与优质产品占据服务机器人市场重要份额，已连续多年蝉联国内扫地机器人行业零售额第一。近年来公司业务结构持续优化，高盈利能力的服务机器人业务取代清洁小家电业务，成为公司主要的收入和利润来源。2019年公司主动调整战略，受策略性退出服务机器人ODM业务和国内低端扫地机器人市场影响，公司当年经营承压明显。 短期：战略性调整结束，全年经营恢复可期。公司在战略调整后更加聚焦于高端扫地机器人产品的布局，以期提高中高端机型收入占比。2020年以来公司已推出T8AIVI、T8MAX等多款新品，在避障、拖地等方面性能提升明显。受高端新品拉动，公司618期间表现亮眼，全渠道销售额突破4亿元。另外公司于5月与iRobot达成合作协议（产品购买+技术授权），有望为公司增加收入来源。我们认为公司调整阵痛期已过，凭借优质新品及与iRobot的合作有望迎来复苏，全年经营恢复值得期待。 长期：自主品牌矩阵形成，渠道布局日益完善。近年来公司持续加码自主品牌业务投入，实现了代工企业向品牌企业的转型。目前公司形成了科沃斯+添可的自主品牌矩阵（19Y两者份额73.1%），其中科沃斯：已具备较高品牌知名度，致力提升中高端机型在服务机器人领域的收入占比；添可：尚处品牌培育期，基于国内清洁电器市场广阔前景，添可凭借公司积累多年的ODM经验及全新产品系列（洗地机位居天猫618该品类TOP1），有望成为公司新的增长动力。另外公司具备完善的研发模式（产品研发+技术预研），整体研发费用率水平位居行业前列，为核心品类持续创新迭代及公司技术引领行业提供了强有力支持。公司目前海内外市场并重发展，自主品牌形成线上+线下融合的全渠道模式，线上渠道在布局传统电商平台同时加码小红书、抖音等内容电商平台，线下渠道加快新兴业态、新兴渠道的建设，并提升终端门店运营能力。 投资建议：我们预计公司20/21/22年EPS预测分别为0.64/0.88/1.04元，对应的PE分别为51/37/31倍。公司作为扫地机器人行业龙头，短期新品拓展成效显著叠加携手iRobot展开合作，全年经营恢复可期；长期自主品牌矩阵形成（添可有望成为新的增长动力），技术引领行业发展，渠道布局日益完善，未来发展空间充足。参考可比公司估值，给予目标市值200亿元，目标价36元，对应21年40倍PE，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧；新品拓展不及预期；海外市场疫情风险。

海尔智家私有化海尔电器集团有限公司的事项正有序推进中，此次私有化涉及海尔集团旗下两个上市主体--海尔智家（600690.SH）和海尔电器（1169.HK）。与其他两家白电龙头相比，海尔智家的股权架构与业务体系相对复杂，本篇报告主要从治理端对市场热切关注的三大问题进行解答。 海尔智家企业属性究竟为何？回顾公司设立历程，公司原名为青岛琴岛海尔股份有限公司，1989年在青岛电冰箱总厂改组的基础上以定向募集方式设立，故青岛电冰箱总厂成为公司设立之初的第一大股东。1991年经市政府批准以青岛电冰箱总厂为主体，由青岛空调器厂、青岛电冰柜总厂等企业共同组建琴岛海尔集团公司（即如今的海尔集团公司）。海尔集团公司自成立初便属于集体所有制企业，且承接了原青岛电冰箱总厂持有的公司股份，成为公司实际控制人。 海尔智家和海尔电器缘何而来？海尔智家和海尔电器两个上市主体并存已久，前期（2005年左右）海尔电器曾被海尔集团计划打造成为集团旗下的白色家电旗舰上市公司，随着2006年海尔智家股权分置改革成功，集团将家电业务整合重心转至海尔智家。2010年进一步增持后，海尔智家累计持有海尔电器53.34%股权，正式将其纳入合并报表范围。目前海尔智家和海尔电器定位清晰，但同时存在多方面的掣肘：1）制造、销售、管理等多环节割裂，无法形成统一利益；2）资金效率低下，海尔电器优质现金资产无法共享。 私有化海尔电器对公司意味着什么？海尔智家将以新发行的H股股份及现金支付的方式作为私有化对价，本次交易完成后海尔电器将成为海尔智家全资子公司。私有化海尔电器对于公司而言：1）将明显增厚归母净利润，但会摊薄扣非后的基本每股收益；2）此次私有化可帮助公司减少关联交易和同业竞争、降本增效、优化治理结构，有望推动洗衣机、热水器及净水器品类海外业务拓展且促进智慧家庭战略落地。此次私有化海尔电器是近年来公司持续推进优质资源整合的重要一步，除私有化外：1）19年7月公司完成以净水业务置换物流业务，净水业务的置入帮助明晰了海尔电器的“水家电+健康家平台”定位，且剥离了盈利能力稍弱的物流业务；2）20年7月公司拟出售卡奥斯54.50%股权，利于公司聚焦智慧家庭主业发展，助力业务结构优化。我们认为公司私有化后有望明显改善治理结构，助力未来盈利能力提升，加上前瞻性布局（全球化、高端化、智能化三大战略）逐步进入收获期，有望推动公司发展再上台阶。 投资建议：考虑到公司私有化海尔电器以及转让卡奥斯股权交易尚需流程审议，我们暂时维持公司20/21/22年EPS预测分别为1.24/1.43/1.60元，对应PE分别为14/13/11倍。公司作为全球大家电市场龙头，长期三大战略有序推进，前瞻布局逐渐步入收获期；短期渠道和生产端改革均有望提升公司效率，叠加近期公司持续整合优质资源，治理结构有望持续优化，未来发展可期。参考可比公司估值，维持目标价23.5元，对应21年16倍PE，维持“强推”评级。 风险提示：全球化经济下行；高端市场需求不及预期；行业竞争加剧；私有化进程不及预期；卡奥斯出售交易不确定性风险。

卡奥斯聚焦工业互联网，对公司收入和利润贡献有限。卡奥斯成立于2017年4月，主要聚焦工业互联网相关业务，为外部中小企业提供互联工厂建设、大规模定制、工业应用定制或交易等产品和解决方案。2019年及2020年1-5月卡奥斯收入分别实现200.63亿元和88.09亿元，归母净利润分别为2.37亿元和0.99亿元。本次交易前，公司合计持有卡奥斯73.24%股权（纳入合并报表范围），为其控股股东。但卡奥斯对公司收入和利润贡献相对有限，根据公告数据显示，卡奥斯2019年度营业收入（剔除合并抵消部分）占公司营业收入约7%，其归母净利润占公司归母净利润约3%。 持续推进优质资源整合，聚焦智慧家庭主业发展。近年来公司作为海尔集团旗下家电业务整合平台的定位愈发清晰，持续推进核心家电业务整合与非主营业务的剥离，主要包括：1）19年7月公司完成资产业务置换（即以物流业务置换净水业务），净水业务的置入帮助明晰了海尔电器的“水家电+健康家平台”定位，且剥离了盈利能力稍弱的物流业务；2）19年12月公司公告称正在初步探讨私有化海尔电器的方案，若该交易完成可帮助公司解决两个主体间可能存在的掣肘问题，优化治理结构，目前私有化正有序推进中；3）20年7月公司拟出售卡奥斯54.50%股权（剥离的是为B端客户提供工业软硬件产品和服务的业务，公司自身为C端用户提供定制服务的互联工厂资产仍保留在上市公司体内）。我们认为此次交易不会影响公司核心竞争力，且利于公司将资源集中在智慧家庭体验云平台建设，聚焦智慧家庭业务的发展。另外此次交易预计将推动公司盈利能力有所提振，短期该交易将贡献大额投资收益，据公司测算处置卡奥斯控股权将实现投资收益约23亿元，预计增厚公司归母净利润约16亿元；从长期来看，剥离卡奥斯可助力业务结构优化，改善公司盈利能力（19年卡奥斯归母净利率仅1.2%）。 经营表现料将逐步回暖，前瞻布局助力长远发展。一季度受疫情冲击影响公司收入与业绩承压明显，随着国内疫情态势趋缓，公司内销业务表现预计较前期明显改善，且海外市场公司受益于加强线上销售和高端转型预计表现优于行业，综合下公司经营表现料将逐步回暖，叠加此次交易将贡献大额投资收益，有望提振公司全年业绩表现。从长期来看，公司前瞻性布局逐步进入收获期，全球化：蝉联全球大电品牌零售量第一（欧睿数据）；高端化：卡萨帝品牌绝对引领高端市场；智能化：公司将主攻业务从传统家电向智慧家庭转型，持续推进智慧门店建设，落地“5+7+N”全屋智慧场景解决方案。随着三大战略稳步推进，未来前景可期。 投资建议：考虑此次交易尚需提交公司股东大会审议，我们暂时维持公司20/21/22年EPS预测分别为1.24/1.43/1.60元，对应PE分别为14/13/11倍。公司作为全球大家电市场龙头，长期三大战略有序推进，前瞻布局逐渐步入收获期；短期渠道和生产端改革均有望提升公司效率，叠加近期私有化海尔电器有序推进，公司治理有望得到优化，未来发展可期。参考可比公司估值，上调目标价至23.5元（原：20元），对应21年16倍PE，维持“强推”评级。 风险提示：全球化经济下行；高端市场需求不及预期；行业竞争加剧；私有化进程不及预期；卡奥斯出售交易不确定性风险。

事项:公司发布2020年半年度业绩快报,20H1公司预计实现营业总收入81.87亿元,同比下滑16.76%(若剔除销售抵减,收入同比下滑12.05%);实现利润总额8.04亿元,同比下滑26.66%,归母净利润6.66亿元,同比下滑20.48%。单季度来看,20Q2公司预计实现营业总收入46.06亿元,同比增长5.59%;实现利润总额4.29亿元,同比增长2.83%,归母净利润3.60亿元,同比增长11.32%,收入业绩表现基本符合我们此前预期。评论:积极把握消费新趋势,经营表现迎来如期改善。2020H1公司预计收入同比下滑16.76%,主要系:1)新冠肺炎疫情影响,公司产能受限且终端需求萎缩明显;2)2020年1月1日起执行的新收入准则下,将符合销售抵减的应付客户费用抵减收入的影响;若剔除销售抵减影响,H1收入同比下滑12.05%。随着国内疫情态势趋缓叠加公司受限产能恢复,二季度公司营收表现如期改善,收入同比增长5.59%,若剔除销售抵减则同比增长10.84%。分市场来看:内销市场:公司已陆续有序复工、复产,产能已恢复至正常水平,且公司积极顺应消费新趋势,5月推出“吃豆人”联名款产品重新焕发品牌活力,同时加码布局直播电商,推动线上渠道表现亮眼(阿里平台数据显示,20Q2苏泊尔厨房小家电零售额同比增长38%,较Q1加速明显),此外随着商超逐步开放,线下渠道收入降幅料将较前期有所收窄。外销市场:海外疫情同样催生消费者对厨房、家居类小家电需求增长,预计公司外销业务表现亦较为亮眼。公司与SEB协同效应日显,预计后续有望持续受益于SEB订单转移(2020年公司与SEB集团日常关联交易预计总额不超过47.18亿元),推动外销收入稳健发展。销售重心转至线上渠道,业务结构拖累毛利表现。20H1公司预计实现利润总额8.04亿元,同比下滑26.66%,主要系:1)业务结构拖累毛利表现。受新冠疫情影响,公司加大线上营销力度,并将销售重心转至线上渠道,推动内销市场线上业务占比有所提升(预计毛利率更低),使得H1公司毛利率同比下降5.66pct(若剔除销售抵减毛利率同比-1.65pct);2)货币资金投资回报实现同比较快增长,部分抵消毛利率下滑对利润总额的影响。此外,受益于子公司绍兴苏泊尔所得税率变动,20H1公司归母净利润同比下滑20.48%,表现优于利润总额。单季度来看,公司Q2利润总额同比增长2.83%,归母净利润表现明显优于利润总额(同比+11.32%),归母净利率7.81%,同比+0.40pct。多品类+多品牌布局渐获成效,协同优势有待逐步释放。当前公司稳步推进多品牌、多品类布局,品类方面,公司在深耕炊具及小电的同时积极开拓厨卫电器、厨房用具等新品类;品牌方面,除SUPOR外公司还运营SEB集团旗下的WMF、LAGOSTINA和KRUPS等高端品牌,逐步实现不同消费群体的全面覆盖,高端品牌或成公司重要增长引擎。未来随着与SEB集团协同效应逐步加深,关联交易订单有望持续为公司贡献收入增量,公司长期稳健发展可期。投资建议:苏泊尔深耕炊具二十载,多品类+多品牌布局的协同效应有望逐步显现,且公司坚持创新与精品战略,日益完善渠道布局,未来长期稳健发展可期。考虑到疫情影响,我们略微调整公司20/21/22年EPS预测至2.37/2.85/3.24元(原值:2.46/2.86/3.28元),对应PE分别为34/28/25倍。参考可比公司估值,我们略调整目标价至86元(原:79元),对应21年30倍PE,公司作为国内小家电龙头,经营表现稳健,龙头优势依旧,维持“强推”评级。风险提示:行业竞争加剧;原材料价格大幅波动。

事项: 2020年 7月 18日新宝股份发布公告《2020年度非公开发行股票预案》。根据预案显示,本次非公开发行股票的发行对象为不超过 35名的特定投资者,发行股票数量不超过本次发行前公司总股本的 30%,即不超过 2.40亿股(含),募集资金总额不超过 9.66亿元(含)。公司估计此项目于 20年 11月底完成,最终以经中国证监会核准发行实际发行完成时间为准。 评论: 募集 金额过 不超过 9.66亿元(含), 助力 产能扩张、 营销能力和信息化水平的提高。 。此次非公开发行股票预案募集资金总额不超过 9.66亿元(含),主要用于压铸类小家电建设项目、创意小家电建设项目、品牌营销管理中心建设项目和企业信息化管理升级项目。 压铸类小家电建设项目:拟投入募集金额 3.02亿元,用于提升压铸类小家电产能,预计可年产 480万件,实现销售收入 7.47亿元,净利润 7,092.42万元。全球小家电市场需求持续扩张,此项目将助力公司丰富产品类型,进一步提升市场占有率; 创意小家电建设项目:拟投入募集金额 2.51亿元,预计项目完成后可年产创意小家电 315万件,可实现销售收入 5.16亿元,净利润 6,318.19万元。公司近年来加大自主品牌业务的发展,此项目有助于公司突破自主品牌产品产能瓶颈,推动摩飞等自主品牌的规模扩张,从而助力整体盈利能力提振; 品 牌营销管理中心建设项目 :拟投入募集资金 3.64亿元,主要用于建设品牌营销中心和品牌物流配送中心,该项目有助于提升公司品牌运营管理能力并提高公司品牌物流配送的效率与准确性; 企业信息化管理升级项目:拟投入募集资金 5000万元,主要用于智慧生产园区管理系统、5G+工业互联网应用、供应链产业集群和品牌客户数据中心升级,帮助公司提升信息化管理能力和运营效率,从而进一步提升公司竞争力。 短期 料 略 摊薄 每股收益,长期助力 未来 发展。此次非公开发行股票数量不超过本次发行前公司总股本的 30%,即不超过 2.40亿股(含),拟募集资金总额不超过 9.66亿元(含)。本次非公开发行股票的发行价格不低于定价基准日前 20个交易日公司股票交易均价的 80%,若先按本次公告日前 20交易日均价的 80%匡算(29.89元),预计发行股票数量不超过 3232万股,即不超过本次发行前总股本的 4%。尽管非公开发行股票价格暂时不能确定(需根据后续股价走势及发行日期来定),但我们预计对每股收益的摊薄影响并不大。此次募集资金主要用于产能扩张、品牌营销中心及信息化管理升级项目,从长期来看,能够帮助公司:1)提高产能,扩大国内市场占有率;2)提高营销能力,支持国内销售业务发展;3)提高信息化管理水平,实现降本增效。 自主品牌日渐崛起,内外并重长远可期。公司作为小家电 ODM 龙头,近年来内外销市场并重发展, 内销市场:经过多年拓展获效,以摩飞为代表的自主品牌迅速崛起,成为公司增长的重要驱动力。近年来摩飞发展渐入佳境,凭借创意产品+精准内容营销收入持续保持高速增长,此次定增可帮助公司扩充产能规模,丰富产品品类,助力自主品牌业务再上台阶; 外销市场:公司深耕海外市场多年,已成长为小家电出口龙头,此次定增可帮助公司进一步提升规模效应,满足海外市场日益丰富的需求,助力公司长远发展。 投资建议:由于非公开发行项目仍存在不确定性,我们暂时维持公司 20/21/22年 EPS 预测分别为 1.22/1.42/1.60元,对应 PE 分别为 36/31/27倍。参考小家电行业可比公司估值,维持目标价 50元,对应 21年 35倍 PE,公司内外销并重发展,自主品牌培育成效显著,有望释放长增动力,维持“强推”评级。 风险提示:汇率波动风险;外贸摩擦加剧;内销拓展不及预期;海外疫情风险;非公开发行项目的不确定性风险。

内外兼修:致力成为全球知名小家电企业。新宝股份成立于1995年,已成长为小家电行业出口龙头。公司产品品类丰富,覆盖西式厨房、家居护理、婴儿电器及个护美容等众多领域,能够满足品牌商一站式采购需求。近年来公司逐步加码布局内销市场,已形成以摩飞和东菱为代表的自主品牌矩阵,尤其是摩飞品牌紧跟新消费趋势,凭借独特的打法成长为小家电行业的爆款种草标杆,成为公司增长的重要驱动力(19Y:摩飞收入增速约350%显著高于公司内销增速50.62%)。随着高盈利能力的自主品牌拓展逐步获效,公司业务结构持续优化(19Y内销收入占比提升至19.8%),且推动整体盈利能力有所提振(19Y:毛利率同比+3.11pct至23.67%,归母净利率同比+1.58pct至7.53%)。厚积薄发:摩飞成为爆款种草机,自主品牌日渐崛起。小家电行业市场前景广阔,随着近年来新消费的兴起(产品差异需求凸显+内容赋能助力营销),为新兴小电品牌创造了明显的突围机会。摩飞品牌自2018年起发展渐入佳境,已打造出多功能锅等多款爆品,成为小电行业的爆款种草标杆。我们认为摩飞的成功主要系紧握行业新趋势下以创新产品+精准内容营销实现突围;其背后更深层次是:1)借助天猫数据赋能;2)公司多维度的支撑(研发端:加码研发投入,保障持续输出契合市场需求的创新产品;制造端:具备完善的供应链体系,可快速响应市场需求;管理端:战略性重视内销,完善摩飞团队激励机制)。目前公司自主品牌矩阵初具,摩飞:加快上新速度,积极拓展品类打开成长空间;东菱:有效借鉴摩飞的成功经验(而非简单复制),在产品端和营销端均作出相应的改变,已打造出电热饭盒等爆款产品。19年公司对东菱品牌战略进行重新调整,致力成为更懂年轻人生活方式的品牌。目前东菱品牌正逐步开始发力,20Q1疫情冲击下收入逆势增长(+20%)。未来在摩飞和东菱等自主品牌引领下,公司的内销业务发展可期。行稳致远:出口龙头优势依旧,海外稳健增长可期。公司深耕海外市场多年,已发展成为小家电出口龙头。2012年公司以6.7亿美元的出口额位居行业第一,且连续多年蝉联中国最大的电热水壶、电热咖啡机、搅拌机、多士炉四类产品的出口商。海外小家电市场空间广阔,我国已成为全球小家电出口主要国家,公司外销竞争优势突出:1)产品端:产品线丰富,重视研发创新;2)生产端:具备深度配套能力,可快速满足客户需求。近年来公司持续优化海外业务结构,通过改善订单结构(以ODM为主,OEM为辅的产品规划策略)有望提升海外业务盈利能力;另目前国内西式小家电普及率相对较低,未来有望进入快速增长通道,公司出口以西式小家电为主,多年积累的丰富的海外ODM业务经验可助力公司内销业务打开成长空间(拓展品类+SKU)。投资建议:公司作为小家电ODM龙头,近年来内外销市场并重发展,内销市场经过多年拓展获效,以摩飞为代表的自主品牌迅速崛起,成为公司增长的重要驱动力;外销市场公司龙头优势依旧,未来有望持续优化业务结构提升盈利能力,并通过丰富的ODM经验为内销打开成长空间。我们维持公司20/21/22年EPS预测分别为1.06/1.24/1.40元,对应PE分别为33/29/25倍。参考小家电行业可比公司估值,上调目标价至40元(原目标价27元),对应21年32倍PE。公司内外协同发力,未来发展可期,维持“强推”评级。风险提示:汇率波动风险;外贸摩擦加剧;内销拓展不及预期;海外疫情风险。

事项:2020年6月20日格力电器发布《关于持股5%以上股东股份减持计划的预披露公告》。根据公司公告显示,公司持股5%以上股东河北京海担保投资有限公司拟以集中竞价交易方式、大宗交易方式或两种方式相结合减持所持公司股份合计不超过4288.18万股,占公司总股本的0.71%,其中以大宗交易方式减持的起始日期不早于2020年6月22日,以集中竞价交易方式减持股份的期间为:自2020年7月16日起,至2021年1月15日止。 评论:过河北京海担保系公司第二大股东,此次计划减持不超过0.71%股权。河北京海担保投资有限公司成立于2006年8月,设立之初股东为格力电器的10家区域销售公司(河北格力电器营销、重庆精信格力中央空调工程、河南格力电器市场营销、山东格力电器市场营销、浙江格力电器销售、湖南格力家用电器销售、四川新兴格力电器销售、江西赣兴格力空调销售、北京明珠盛兴格力中央空调销售、天津格力空调销售)。2007年4月经珠海市国资委批准,京海担保受让公司控股股东格力集团持有的10%公司股份,成为公司第二大股东。截至本次减持计划公告日,京海担保持有公司5.36亿股股份,占公司总股本的8.91%,仍系公司第二大股东。此次因自身资金需求,京海担保计划减持不超过0.71%股权,减持计划实施后京海担保仍将是公司第二大股东。 京海担保股东系公司重要代理商,掌控格力全国销售公司。河北京海担保实际控制人为徐自发家族,徐自发与其配偶、子女通过以直接和间接持股的方式拥有对北京盛世恒兴格力国际贸易有限公司的绝对控制权,而北京盛世恒兴持有全国各区域性销售公司及贸易公司的100%股权。徐自发家族实际控制京海担保及格力全国销售公司,股权绑定下其利益与公司具有高度的一致性。 疫情催生销售重心转至线上,格力开启新零售变革。近年来家电行业线上份额逐步提升,尤其是20年疫情突发,线下门店关闭,推动行业的销售重心转至线上渠道(20Q1家电线上份额同比+14.6pct至49.5%)。公司过往销售较为依赖线下专卖店体系,且线下门店货物流转层级相对较多(需要经过销售公司-代理商-经销商等多层级),在一定程度上存在效率的损耗,在时下行业销售重心转至线上的背景下,公司渠道变革势在必行,销售公司的角色定位亦将有所变化。根据投资者调研纪要披露,公司在线上布局稍晚于行业其他龙头,后续将加速推进线上线下融合发展。自2020年4月以来,公司先后在抖音、快手、京东等三方平台展开合作直播,并于6月1日和18日自主开展直播活动,销售额分别达65.4和102.7亿元,公司鼓励线下专卖店铺积极参与线上联动,共同推进新零售渠道转型。我们认为公司渠道新一轮的变革能够帮助经销商减轻资金压力、降低库存风险,亦利于整体效率的提升,零售转型对于经销商和公司而言利益是一致的。 投资建议:考虑短期疫情以及渠道改革影响,我们调整公司20/21/22年EPS预测分别至3.70/4.18/4.58元(前值:4.49/4.99/5.42元),对应PE分别为16/14/13倍。公司作为空调行业绝对龙头,混改优化治理,多元化战略稳步推进,回购推进激励机制落地,助力公司长远发展。参考可比公司估值,维持公司目标价69元,对应21年16倍PE,维持“强推”评级。 风险提示:行业竞争加剧,原材料价格大幅波动。

借力小米生态链,石头科技后发崛起。公司成立于2014年,是国际上将激光雷达技术及相关算法大规模应用于智能扫地机器人领域的领先企业,主要产品包括米家定制产品“米家智能扫地机器人”及自主品牌“石头智能扫地机器人”等。作为扫地机器人行业的后起之秀,公司凭借小米生态赋能及自主品牌发力已占据重要地位,19H1公司产品(含米家及自有品牌)在国内扫地机器人市场占有率位居行业第二。近年来公司营收保持高速增长态势(2016年-2019年复合增速超184%),业务结构持续优化,受益于石头品牌的强势崛起,19H1自主品牌(石头+小瓦)收入占智能扫地机器人业务比重已提升至62.68%,对小米定制产品的依赖性明显降低。另外高毛利率自主品牌的强势崛起助力公司盈利能力明显提振(19Y毛利率同比+7.34pct,归母净利率同比+8.54pct)。 懒人经济催生需求,技术引领行业升级。扫地机器人产品可解放双手,契合懒人清洁需求,可覆盖床底等手持吸尘器无法使用的场景。目前我国扫地机器人产品渗透率较低,凭借着智能便捷属性及受益于人们对品质生活的追求,料未来市场前景广阔。根据弗若斯特沙利文数据显示,2018年-2023年期间我国扫地机器人零售额复合增速预计达30.8%。以行业产品迭代历史来看,扫地机器人产品智能属性在持续加码,随着算法及导航技术的进步,推动产品从“随机碰撞式”向“路径规划式”转变。2016年石头科技入局扫地机器人,以高性价比的激光导航+SLAM算法类产品备受消费者青睐,强势推动行业中激光导航成为市场主流配置(2019M1-M11线上市场中份额占比已达44.8%)。 科技创新基因深厚,自主品牌培育获效。公司主要核心技术全部来源于自主研发。公司科技创新基因深厚,创始团队均具备微软等大型科技公司任职经验。 公司注重研发人员的招纳与激励,19年技术人员配置占比明显领先可比公司,并建立有效激励机制(含股票期权激励),以充分调动研发人员积极性。公司品类布局日益完善,除对原有优势品类迭代升级的同时,深挖用户清洁需求,入局手持吸尘器品类,未来有望凭借技术上创新升级占据一席之位。公司创立初期获得小米生态持续赋能,在米家品牌和渠道助推下,公司凭借高性价比的优质产品迅速打开市场。2017年公司开始大力推广自主品牌,销售渠道结构愈发完善,目前自主品牌培育成效显著,已成为公司收入和业绩增长的主要驱动力,且自主品牌销售对米系渠道依赖度逐年降低,已具备自主独立性。 募投项目:助力新品开发及多品类布局,拓宽公司成长边界。公司募投项目主要包括新一代扫地机器人项目、商用清洁机器人产品开发项目、石头智连数据平台开发项目等,其中新一代扫地机器人项目拟开发6款更加智能化的全局规划类产品,助力丰富公司产品线以获取市场份额的扩大,商用清洁机器人则将帮助公司进入商用领域,拓展公司品类布局,拓宽成长边界。 投资策略:我们预计公司20/21/22年EPS分别为13.11/15.76/19.25元,对应的PE分别为29/24/20倍。公司作为扫地机器人行业后起之秀,加码研发投入注重技术创新,自主品牌培育成效显著,未来随着募投项目完成料将助力拓展产品布局,公司长远发展可期。参考可比公司估值,给予目标价441元,对应21年28倍PE,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:行业竞争加剧;自主品牌拓展不及预期;与小米的合作关系发生不利变化。