预计全年实现归母净利润2.07-2.47亿元 公司发布2020年业绩预增公告：预计全年实现归母净利润2.07-2.47亿元，同比增长139.40%-185.67%；实现扣非归母净利润2.02-2.42亿元，同比增长74.90%-109.46%。据此推算公司在第四季度实现归母净利润0.9-1.3亿元，单季度环比增长63.64%-136.36%；实现扣非归母净利润0.97-1.37亿元，单季度环比增长101.67%-185%。公司全年业绩非常超市场预期。 公司业绩超预期，一方面是预焙阳极产销量同比大幅增长，我们预计全年产销量超过180万吨，同比增长超过30%；另一方面是预焙阳极价格触底反弹，自2020年7月以来已连续7个月上涨，单月环比涨幅分别是80/180/80/125/80/270/60元/吨，累计涨幅达875元/吨，叠加公司内部提质增效，产品毛利率稳步提升。 北铝南移给预焙阳极行业带来了行业整合的战略机遇 期在环保趋严及电力成本差距不断拉大的情况下，国内电解铝企业开始向资源丰富的西南地区转移，主要由于西南地区水电资源丰富，电价优势凸显，同时距离终端消费市场近，吸引北方地区部分电解铝产能转移。索通作为国内商用预焙阳极的龙头企业，努力抓住北铝南移的战略机遇期，新项目建设在稳步推进当中。索通云铝一期60万吨项目预计在今年三季度投产；索通豫恒拟通过并购和新建相结合的方式在四川建设年产35万吨铝用炭素项目。公司有望凭借上市企业平台优势来进一步提升市占率，在未来3-5年总产能有望扩展到400-500万吨，在商用预焙阳极领域的市占率有望提升至40-50%。 风险提示：项目建设进度不达预期，阳极产品产销量不达预期。 投资建议：维持“买入”评级。 预计公司2020-2022年营收分别为55.55/77.17/91.57亿元，同比增速27.1/38.9/18.7%，归母净利润分别为2.19/4.39/5.07亿元，同比增速153.4/100.2/15.6%；摊薄EPS为0.51/1.01/1.17元，当前股价对应PE为28/14/12X。考虑到公司是国内商用预焙阳极领域唯一的上市公司，通过新建产能或者并购存量产能，有望实现逆势扩张，进一步提升市占率和行业话语权，维持“买入”评级。

宝钛股份披露2020年业绩预增公告，业绩增速符合预期。 公司预计2020年度实现归属于上市公司股东的净利润为37,000万元左右，同比增长 54.16%左右。公司预计2020年度实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润33,000万元左右，同比增长60.27%左右。 公司产品结构优化升级，高毛利产品产销增长。 公司积极把握航钛产品市场需求增长的重要机遇，持续推进深化改革，加大产品结构优化力度；通过填平补齐、挖潜增效等多项措施提高运行质量和效率，发展活力得到释放，航钛产品订货和销售额同比有较大提升，产品毛利率提高，使公司本期经营业绩同比大幅增长。 非公开发行股票申请获证监会通过，高端钛材产能加速扩张。 2020年12月公司非公开发行股票的申请获得证监会通过。募投项目包括高品质钛锭、管材、型材生产线，宇航级宽幅钛合金板材、带箔材以及配套的检测检验及科研中试平台等。募投项目具备良好的盈利前景，产能的扩张将有助于公司开拓市场，扩大市场份额；产品技术升级有利于公司高端产品的开发应用，巩固高端钛材市场优势地位。 投资建议：维持“买入”评级。 预计公司2020-2022年营收分别为47.29/53.05/62.15亿元，同比增速12.9%/12.2%/17.2%，归母净利润分别为3.72/4.51/5.59亿元，同比增速54.9%/21.3%/24.0%；摊薄EPS 分别为 0.86/1.05/1.30元，当前股价对应PE 分别为53/44/35X。考虑到公司是国内高端钛材龙头，公司在钛材生产规模、钛材生产技术装备以及高端钛材市场份额均处于国内领先地位，且募投项目推进有望使公司高端钛材生产实现高速增长，带动盈利能力显著提升，我们维持其“买入”评级。 风险提示。 高端钛材市场需求持续性不及预期；高端钛材市场竞争加剧；公司募投项目进展不及预期；海绵钛和中间合金价格超预期上涨。

事项：公司发布2020年度业绩预增公告，经财务部门初步测算，预计2020年度实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比，将增加1亿元到7亿元，同比增加1%到6%。 国信钢铁观点：1）四季度，公司业绩大幅改善，超出市场预期，单季扣非净利润同比预增80%-106%。2）汽车行业产销的改善，特别是货车产销旺盛，带动冷轧板价格持续抬升，在铁矿石和焦炭价格大幅上涨的背景下，四季度原料滞后一个月模拟冷轧毛利润同比上涨161.4%。3）新能源汽车快速发展，高性能无取向硅钢供不应求，价格持续上涨，公司无取向硅钢产品结构优化项目建成后，高牌号无取向硅钢年生产能力将达到100万吨，位居世界第一。4）公司拟用不超过人民币40亿元的自有资金，以不超过人民币8.09元/股的价格回购公司A股股份，回购股份用于实施股权激励计划，有利于建立健全公司长效激励约束机制，也充分彰显了企业长期发展信心。5）投资建议：公司属于行业龙头企业，产品高端，盈利能力强，四大基地协同降本效应不断发挥。受冷轧板下游需求改善，价格及盈利大幅回升影响，我们相应上调了业绩预测。预计公司2020-2022年归母净利润129.0/139.4/149.9（原预测为94.6/107.3/114.7）亿元，同比增速3.8/8.1/7.5%；摊薄EPS为0.58/0.63/0.67元，当前股价对应PE为10.7/9.9/9.2x。公司分红稳定，产业布局持续优化，估值存在修复空间，维持“增持”评级。 评论：评论：四季度业绩大幅改善，单季扣非净利润同比预增四季度业绩大幅改善，单季扣非净利润同比预增80%-106%2020年四季度，公司产品售价稳步提升，成本削减继续深化，面对原料价格上涨的不利情况，经营业绩大幅回升。 2020年，公司预计实现归属于上市公司股东的净利润125-131亿元，同比增加1%-6%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润121-127亿元，同比增加9%-15%。对应四季度单季，实现归属于上市公司股东的净利润47-53亿元，同比增加31%-48%，环比增加21%-36%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润42-48亿元，同比增加80%-106%，环比增加11%-27%，超出市场预期。汽车产销两旺，冷轧板价格持续抬升2020年，疫情的爆发加速了汽车产业销量触底的过程。2月，我国汽车销量同比下降79.1%至30.99万辆，创下历史最大跌幅。随着国内疫情逐步受控，以及相关刺激政策的推出，行业消费情绪回暖，汽车销售量稳步提升。4月，在2019年相对低基数作用下，汽车单月销量恢复正增长，其后连续7个月保持10%以上的增速。2020年，汽车累积销量2531万辆，同比小幅下降1.9%，降幅较2019年缩小6.3个百分点。分车型来看，2020年货车产销表现明显强于乘用车和客车。疫情后，对“两新一重”建设的重点支持大力推动货车产销。2020年，国内货车产量累积同比大幅上涨22.9%至478万辆。 2020年下半年来，汽车行业产销的持续改善，特别是货车产销的旺盛，叠加家电出口情况好转，带动冷轧板的突出表现，价格不断上涨，持续多年的“长强板弱”局面反转。四季度，上海地区1.0mm冷轧板卷市场价最高升至6170元/吨，创2011年来价格新高，四季度均价达5239元/吨，同比增长21.9%，环比增长16.5%。在铁矿石和焦炭四季度均价分别同比上涨50.9%和19.5%的背景下，原料滞后一个月模拟冷轧毛利润同比上涨161.4%。新能源汽车快速发展，高性能无取向硅钢供不应求2020年4月，四部委联合发布《关于完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》，通知提出综合技术进步、规模效应等因素，将新能源汽车推广应用财政补贴政策实施期限延长至2022年底。补贴政策下，新能源汽车销量稳步抬升。无取向硅钢作为新能源汽车核心部件电机的重要材料，其需求量也在快速增长，特别是高质量、高性能的无取向硅钢，市场供不应求，价格持续上涨。2021年1月，2月，宝钢股份无取向硅钢国内期货价格分别上调800-2300元/吨，上调1500元/吨。 2020年12月，宝钢股份无取向硅钢产品结构优化项目正式开工建设，项目设计年产能50万吨，计划于2023年3月建成投产。投产后，每年可为400万辆新能源汽车提供高等级用材，宝钢股份硅钢产品年产量将达到400万吨，其中高牌号无取向硅钢年生产能力将达到100万吨，位居世界第一。 大额回购彰显信心大额回购彰显信心公司拟用不超过人民币40亿元的自有资金，以不超过人民币8.09元/股的价格回购公司A股股份，回购股份数量不低于4亿股，不超过5亿股，占公司回购前总股本约1.80%-2.25%。本次回购股份用于实施股权激励计划，有利于建立健全公司长效激励约束机制，也充分彰显了企业长期发展信心。投资建议：维持“增持”评级。 公司属于行业龙头企业，产品高端，盈利能力强，四大基地协同降本效应不断发挥。受冷轧板下游需求改善，价格及盈利大幅回升影响，我们相应上调了业绩预测。预计公司2020-2022年收入2966/3050/3184（原预测为2812/2882/2915）亿元，同比增速1.6/2.8/4.4%；归母净利润129.0/139.4/149.9（原预测为94.6/107.3/114.7）亿元，同比增速3.8/8.1/7.5%；摊薄EPS为0.58/0.63/0.67元，当前股价对应PE为10.7/9.9/9.2x。公司分红稳定，产业布局持续优化，估值存在修复空间，维持“增持”评级。

核心矿山拥有超高品位，位于全球成本曲线最左端 公司目前拥有6座国内在产矿山，矿山年产锌金属量约24.5万吨，铅金属量约9万吨。核心主力矿山云南会泽和彝良矿石品位分别超过27%和23%，远高于国内外铅锌矿山的开采品位，单位现金成本位于全行业成本曲线的最左端，成本优势显著，两座矿山铅锌金属产量占公司总产量80%以上，且年产锗金属超过40吨。 兰坪铅锌矿：归属于同一控股股东下的优质铅锌资产 公司控股股东中国铜业旗下控股子公司金鼎锌业持有云南兰坪铅锌矿100%权益。兰坪铅锌矿是目前中国已探明的第二大铅锌矿，同时也是世界上为数不多的千万吨级铅锌矿之一。中国铜业公告显示，截至2020年3月末，金鼎锌业拥有铅锌保有资源储量969.75万吨，平均品位5.38%；铅锌选矿产能216万吨/年。驰宏锌锗作为中铝集团旗下唯一以铅锌为主业的上市公司，未来有望实现矿山资源的整合。 疫情打乱全球锌精矿扩产节奏，锌价有望维持高位 2020年各国采取措施防止疫情扩散，直接影响当地锌精矿采选和发运，其中秘鲁、墨西哥等重要锌精矿生产国受影响较为严重。据统计国外直接因疫情造成的锌精矿减量占全年产量（年初预测值）5%。预计2020年全球锌精矿产量同比减少约4%，这是自2016年以来首次同比下降。预计2021年全球锌精矿和锌金属供需仍将处于紧平衡状态。 风险提示 锌价下跌超预期；疫情导致公司下游订单受到影响；公司扩产进度低于预期。 首次覆盖，给予“买入”评级 通过多角度估值，得出公司合理估值区间7.17-7.51元，相对目前股价有40%-47%的溢价空间。考虑到公司是国内锌行业龙头，进入中铝体系后，有望凭借平台优势实现矿山资源的整合。我们预计公司20-22年每股收益0.21/0.30/0.33元，利润增速分别为40.6%/39.2%/8.9%，首次覆盖，给予“买入”评级。

快速崛起的锂业新秀，原料和技术保障能力强 公司在收购东鹏新材之后实现战略转型，在铯铷盐和锂盐领域逐步建立起领先优势。东鹏新材目前已具备年产5000吨高纯碳酸锂、6000吨电池级碳酸锂以及3000吨电池级氟化锂的生产能力，其氟化锂产品已经成为国内制作锂离子电池电解质的主要供应商之一，市占率超过35%。目前公司正在积极拓展电池级氢氧化锂/碳酸锂项目，在建年产2.5万吨产能预计在今年下半年投产，公司在海外市场多年的矿物勘查与矿权投资业务能给项目提供稳定的原料支持，在铯铷盐和锂盐领域多年的研发和生产经验能给项目提供有效的技术支持，所以公司未来有望在锂离子动力电池领域取得新的突破。 目前全球锂行业景气度快速提升，新能源汽车需求主导下电池级碳酸锂价格已经走出底部，预计之后有望叠加澳矿产能出清，原料锂辉石价格启动将进一步推动碳酸锂和氢氧化锂价格上涨。全球汽车电动化发展空间广阔，锂行业需求有望持续快速增长。 垂直整合打造全球铯铷行业龙头 全球铯矿资源非常稀缺，同时由于较高的技术壁垒，造成全球范围内可实现铯铷盐量产的公司只有东鹏新材、Cabot 特殊流体事业部及美国雅保。公司2019年收购了Cabot 特殊流体事业部，取得其储量巨大的铯榴石矿山及丰富的铯资源。自此公司完成了“铯资源开发+铯盐研发与生产+销售与服务+铯资源回收”铯盐全产业链布局，拥有全球80%铯榴石矿产资源。铯铷盐尚属于新兴产品，终端应用领域广泛，公司掌握着行业定价权，预计未来总体供需将保持供不应求的局面。 风险提示：铯铷盐和锂盐市场需求不达预期；公司扩产进度低于预期。 首次覆盖，给予“买入”评级 通过多角度估值得出公司合理估值区间40.95-45.31元，相对目前股价有35%-49%的溢价空间。考虑到公司铯铷盐业务能够提供稳定的利润来源，锂盐业务有望快速实现突破。我们预计公司20-22年每股收益0.56/1.02/1.39元，利润增速分别为23.6%/81.2%/35.7%，首次覆盖，给予“买入”评级。

2020Q3单季度单季度归母净利润同比和环比均实现正增长归母净利润同比和环比均实现正增长公司前三季度实现营收803亿元，同比+140%；实现归母净利润16.10亿元，同比+29.37%；实现扣非净利润7.54亿元，同比-13.33%。Q3单季度实现营收336亿元，同比+43.24%，环比+37.77%；实现归母净利润6.02亿元，同比+37.95%，环比+7.50%；实现扣非净利润2.46亿元，同比+42.97%，环比-17.49%。 公司Q3单季度归母净利润同比和环比均实现正增长，主要是由于部分核心产品价格三季度均价环比二季度有所提升，其中LME铜2020Q2/Q3均价5380/6519美元/吨，Q3环比增长约21%Comex黄金2020Q2/Q3均价1726/1917美元/盎司，Q3环比增长约11%；国产钨精矿2020Q2/Q3均价7.82/8.34万元/吨，Q3环比增长约7%。但同时也有部分产品价格有所回落，MB标准级钴2020Q2/Q3均价15.18/14.86美元/磅，Q3环比下降约2%；国产钼精矿2020Q2/Q3均价1467/1306元/吨度，Q3环比下降约11%；巴西铌铁鹿特丹仓库价2020Q2/Q3均价38.02/35.27美元/KG，Q3环比下降约7%。 l绝大部分产品全年产量能完成年初制定的目标绝大部分产品全年产量能完成年初制定的目标2020Q3公司钼金属产量3063吨，同比-14.80%，环比-13.72%；钨金属产量2012吨，同比-32.23%，环比-12.86%；NPM(80%权益)铜金属产量6022吨，同比-16.22%，环比-11.91%，黄金产量4257盎司，同比-12.30%；环比-20.53%；TFM铜金属产量50994吨，同比+19.62%，环比+5.63%，钴金属产量3964，同比-0.83%，环比+20.16%；铌金属产量2254吨，同比+3.54%，环比-12.77%；磷肥(HA+LA)产量27.4万吨，同比-2.55%，环比+4.37%。 l风险提示：核心产品价格下跌；核心产品产销量不达预期。 l投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。 预计公司2020-2022年营收分别为1138/1208/1215亿元，同比增速65.7/6.2/0.5%，归母净利润分别为23.82/31.90/36.22亿元，同比增速28.3/33.9/13.5%；摊薄EPS为0.11/0.15/0.17元，当前股价对应PE为36/27/24X。考虑到公司是国内优质的矿山企业，全球范围内多品种布局能有效降低风险，内部降本增效措施卓有成效，首次覆盖，给予“买入”评级。

前三季度净利润增长约约2.67%，三季度净利润增长约约117%公司前三季度实现营业收入211.16亿元，同比减5.35%；实现归母净利润8.33亿元，同比增长约2.67%；实现扣非归母净利润8.02亿元，同比增长约4.13%。公司Q3单季度实现营业收入77.30亿元，同比增长约5.9%，环比增长约5.49%；实现归母净利润4.87亿元，同比增长约117%，环比增长约76.5%；实现扣非归母净利润4.78亿元，同比增长约148%，环比增长约72.4%。 公司三季度归母净利润大幅增长，主因公司主要产品铜、铅、锌价格环比二季度大幅反弹，今年第三季度国内铜、铅、锌现货均价分别为51402元/吨、15433元/吨、18841元/吨，环比二季度分别上涨16.9%、8.9%、16.3%。并且铜、锌价格在三季度始终维持在偏高位置。 金属资源储量丰富，玉龙铜矿改扩建工程即将投产金属资源储量丰富，玉龙铜矿改扩建工程即将投产公司拥有丰富的有色金属资源储量，其中铜623.18万吨、铅182.77万吨、锌329.49万吨，且具有进一步找矿潜力。2019年公司铜精矿、铅精矿、锌精矿产量分别为4.9万吨、6.8万吨和16.2万吨。公司重点项目玉龙铜矿改扩建工程在今年10月份已具备试车条件，项目达产后可为公司带来11万吨/年铜金属量增量。 风险提示：项目投产进度不达预期，金属价格下跌风险。 投资建议：给予“买入”评级。 预计公司2020-2022年营收分别为312/333/360亿元，同比增速2.1/6.6/8.2%，归母净利润分别为13.23/15.72/22.74亿元，同比增速31.4/18.8/44.7%；摊薄EPS=0.56/0.66/0.95元，当前股价对应PE=16/14/10X。考虑到公司是国内领先的铜、铅、锌精矿生产企业，且公司重点项目玉龙铜矿改扩建工程即将投产，公司利润将显著增厚，给予“买入”评级。

我国钛材应用前景广阔，行业结构性矛盾突出钛合金具有较强的耐腐蚀性、耐热性以及在基本合金中最高的比强度，在航空航天、化工等领域应用广泛。我国钛材消费结构侧重于化工、冶金等传统工业，航空航天领域占比不到 20%，与美国、俄罗斯等钛工业强国相比具有广阔的发展空间。受益于大炼化项目集中建设以及军工领域需求增加，近三年国内钛材产量年均复合增速达 14%，但存在“高端产品供不应求，低端产品供应过剩”的结构性矛盾。 公司是国内钛材行业龙头，高端产品具有先发优势公司是国内最大的钛及钛合金生产科研基地，在全球钛材行业也位居前列。公司按照“做精军品、做活民品”指导思想，军品、民品兼顾，产品门类齐全。 公司技术积累深厚，是我国钛工业国标、国军标和行业标准的制定者，且通过了国外几乎所有航空航天领域质量体系和产品认证。航空航天、军工等领域产品质量要求高、认证周期长、合作关系稳固，公司高端产品具有较高的门槛和较强的先发优势。 航空航天、军工领域需求长期增长，公司产品结构优化升级国内航空航天领域钛材消费逐年增加，型号越新的飞机，钛含量越高，但国内绝大部分民用航空钛材需要进口。公司是国产 C919飞机钛材的国内唯一合格供应商，将充分受益于国产化替代趋势。面对日益复杂的国际和地区环境，军工领域需求迅速增长，公司具有完整的军工三证，在国内军品钛材领域具有较高的市场份额。公司近两年锻件和精铸件等高端产品产销保持高速增长。 风险提示化工、冶金等民用钛材领域需求不及预期的风险；海绵钛价格波动风险。 首次覆盖给予“买入”评级通过多角度估值，得出公司合理估值区间 40.0-47.3元，相对目前股价有28%-51%的溢价空间。考虑公司所处的行业龙头地位以及在高端钛材领域的先发优势，未来航空航天、军工需求高增长以及国产替代趋势，公司业绩将保持快速增长。我们预计公司 20-22年每股收益 0.80/1.00/1.24元，利润增速分别为 44%/24.7%/24.2%，维持“买入”评级。

2020Q3单季度扣非净利润同比大幅增长公司前三季度实现营收658亿元，同比+48.15%；实现归母净利润4.46亿元，同比-27.72%；实现扣非净利润4.59亿元，同比-15.71%。Q3单季度实现营收255亿元，同比+35.86%，环比+10.55%；实现归母净利润1.63亿元，同比-32.02%，环比+1.10%；实现扣非归母净利润2.65亿元，同比+12.43%，环比+142%。公司Q3单季度归母净利润和扣非归母净利润出现较大差别，我们认为主要是由于铜价上行过程当中，公司套保对冲损失掉了部分业绩弹性。 公司Q3单季度扣非净利润同比大幅增长，主要是由于核心商品价格在经历过3月海外金融市场发生严重流动性风险之后快速抬升，三季度价格始终保持在高位，所以三季度均价环比二季度有明显提升，其中LME铜均价2019Q3/Q4/2020Q1/Q2/Q3分别是5823/5945/5648/5380/6519美元/吨，2020Q3单季度环比增长21%；Comex黄金均价2019Q3/Q4/2020Q1/Q2/Q3分别是1481/1485/1588/1726/1917美元/盎司，2020Q3单季度环比增长11%。 铜资源储量丰富，采选冶产能全面达产资源储量丰富，采选冶产能全面达产截止2020年6月底，公司保有铜金属量475.05万吨，铜平均品位0.42%。公司2018年完成迪庆有色的收购和并表，旗下普朗铜矿成为公司单体产量最大的矿山，普朗铜矿现有设计产能是1280万吨，目前已经达产达标，满产状态下铜精矿含铜年产量可以超过6万吨，而且单位成本低，能进一步摊薄公司铜精矿的单位生产成本。另外，公司阴极铜年产能达到130万吨，国内三大冶炼基地形成稳定的产业格局。 风险提示：项目建设进度不达预期，铜产品产销量不达预期。 投资建议：维持“买入”评级。 预计公司2020-2022年营业收入分别为865.05/872.43/870.77亿元，同比增速36.7/0.9/-0.2%，归母净利润分别为6.52/10.61/12.54亿元，同比增速-2.69/62.75/18.19%；摊薄EPS为0.38/0.62/0.74元，当前股价对应PE为36/22/19X。考虑到公司是国内优质的铜矿山企业，铜冶炼规模居于国内前列，业绩对铜价有高弹性，另外集团公司有优质的铜矿资源未来有可能会注入上市公司，维持“买入”评级。

三季度扣非净利润同比大幅度改善 公司前三季度实现营收145.19亿元，同比+8%；实现归母净利润4.93亿元，同比减少80%，同比大幅度减少主要是因为去年同期公司确认山西省左权县高家庄煤矿探矿权、河南神火光明房地产开发有限公司100%股权转让收益；实现扣非净利润2.99亿元，同比+198%。Q3单季度实现营收57.09亿元，同比+50%；实现归母净利润2.8亿元，同比-87%；实现扣非净利润1.57亿元，同比+410%。 增资控股云南神火，参股广西龙州铝业 公司于9月30日完成重大资产购买，增资控股云南神火，持股比例由32.21%提升至43.40%。云南神火由此成为公司未来2年增长最重要的部分，目前项目一系列45万吨产能已全部投产，预计二系列45万吨产能也将在明年2月之前全部建成投产，产能爬坡贡献增量。另外公司于8月参股广西龙州铝业，开始布局国内铝土矿资源最为丰富的广西地区，未来有助于保障自己的氧化铝需求。龙州铝业设计氧化铝产能100万吨，目前仍处建设阶段，项目预计于2020年12月份投产。 国产电解铝高利润状态有望长期维持 目前国产电解铝单吨净利润超过1000元/吨，预计这种高利润状态是至少可以维持到今年年底。主要是基于以下几个方面的考量：1）国内电解铝供应弹性弱，依靠新增产能不会使产量爆发式增长；2）依靠于地产后周期和新基建的推动，铝消费有很强的韧性；3）低库存是铝价的有力支撑；4）国内氧化铝产能过剩，很难挤占电解铝利润。 风险提示：项目建设进度不达预期，铝产品产销量不达预期。 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。 预计公司2020-2022年营收分别为204/267/309亿元，同比增速16.1/30.7/15.4%，归母净利润分别为7.38/10.18/12.85亿元，同比增速-45.1/37.9/26.2%；摊薄EPS分别为0.39/0.54/ 0.68元，当前股价对应PE为14/10/8X。考虑到公司电解铝和煤炭双主业发展，目前已完成新疆和云南地区电解铝产业布局，总产能达到170万吨，其余亏损业务也基本实现破产重组或清算，轻装上阵，能够充分享受国产电解铝利润处于高位区间所带来的业绩增厚，首次覆盖，给予“买入”评级。

前三季度净利润增长约 95%，三季度净利润增长约 150%公司前三季度实现营收 198.93亿元，同比+11%；归母净利润 5.7亿元，同比+95%；扣非净利润 4.29亿元，同比+132%。Q3单季度实现营收78.25亿元，同比+10%，环比+29%；归母净利润 3.27亿元，同比+149%，环比+425%；扣非净利润 3.22亿元，同比+252%，环比扭亏。 净利润大幅增长受益于国产电解铝利润环比明显提升公司依托于云南丰富的水电资源，水电铝产能逆势扩张，待所有产能建成投产之后总产能将提升至 323万吨。除了产量提升之外，三季度电解铝利润环比明显提升是驱动公司业绩大幅增长的核心因素。沪铝2020Q1/Q2/Q3均价分别是 13,300/12,780/14,406元/吨，Q3单季度环比提升 12.73%；另一方面，原料端氧化铝 2020Q1/Q2/Q3均价分别是 2,506/2,182/2,372元/吨，Q3单季度环比虽有所增长，但相比于铝价的涨幅而言并不明显。 低库存对价格有支撑，国产电解铝高利润状态有望长期维持目前国产电解铝单吨净利润超过 1000元/吨，预计这种高利润状态是至少可以维持到今年年底。主要是基于以下几个方面的考量：1）国内电解铝供应弹性弱，依靠新增产能不会使产量爆发式增长；2）依靠于地产后周期和新基建的推动，铝消费有很强的韧性；3）低库存是铝价的有力支撑；4）国内氧化铝产能过剩，很难挤占电解铝利润。 风险提示：项目建设进度不达预期，铝产品产销量不达预期。 投资建议：维持“买入”评级。 预计公司 2020-2022年营收分别为 269/370/402亿元，同比增速10.8/37.7/8.6%，归母净利润分别为 9.45/15.86/19.96亿元，同比增速90.9/67.8/25.8%；摊薄 EPS 为 0.30/0.51/0.64元，当前股价对应 PE为 19/11/9X。考虑到公司是国内优质水电铝生产企业，在铝行业供给侧改革背景下，产能逆势扩张，同时能够充分享受到国产电解铝利润处于高位区间所带来的业绩增厚，维持“买入”评级。

前三季度净利润增速约52%，三季度净利润增速约87%公司前三季度实现营收1304亿元，同比增长28%，实现归母净利润45.72亿元，同比增长52.12%。Q2单季度实现营收473亿元，同比增长37%，环比增长0.66%；归母净利润21.51亿元，同比增长86.65%，环比增长55.71%。 公司Q3单季度业绩大超预期主要是由于核心商品价格在三季度始终保持在高位，所以三季度均价环比二季度有明显提升，LME铜均价2020Q3/Q4分别是5390/6519美元/吨，环比提升21%；Comex黄金均价2020Q3/Q4分别是1728/1917美元/盎司，环比提升11%；沪锌均价2020Q3/Q4分别是16331/18967元/吨，环比提升16%。 前三季度矿产铜增量可观，全年产量将大幅超过年初的指引公司前三季度生产矿产金29.46吨，同比基本持平，这还是波格拉金矿矿权延续受阻停产情况下取得的成绩；矿产铜34.53万吨，同比增长30.69%；矿产锌24.40万吨，同比下降12.49%，锌产量同比出现下滑主要是俄罗斯图瓦龙兴公司露采转地采，品位下降损失了部分的产量。另外公司前三季度综合毛利率为11.48%；其中矿山企业综合毛利率为47.2%，同比上升3.7个百分点。公司矿产铜增量可观，年初制定的全年产量规划是41万吨，前三季度已经完成全年产量规划的84%，预计全年将大幅超过年初的指引。 公司在建项目众多，其中陇南紫金已有的6000t/d采选系统目前已全面复产；西藏巨龙铜业正在加快推动知不拉铜多金属项目投产；圭亚那已经于8月25日完成交割；武里蒂卡金矿进入试产试车阶段；卡库拉选厂计划于2021年第三季度生产首批铜精矿。 风险提示：项目建设进度不达预期，矿产品产销量不达预期。 投资建议：维持“买入”评级。 预计公司2020-2022年营业收入为1713/1910/1966亿元，同比增速25.9/11.5/2.9%，归母净利润为65.06/88.91/104.28亿元，同比增速51.9/36.7/17.3%；摊薄EPS为0.26/0.35/0.41元，当前股价对应PE为26/19/16X。公司是国内有色上市公司核心标的，矿产资源储量丰富，国际化进程不断加快，维持“买入”评级。Q3单季度净利润大超预期，矿山综合毛利率大幅提升公司发布2020年第三季度报告，前三季度实现营业收入1304亿元，同比增长28.34%；实现归母净利润45.72亿元，同比增长52.12%；实现扣非归母净利润46.66亿元，同比增长69.46%。Q3单季度实现营业收入473亿元，同比增长37.36%，环比增长0.66%，实现归母净利润21.51亿元，同比增长86.65%，环比增长55.71%；实现扣非归母净利润22.46亿元，同比增长104.84%，环比增长26.94%。 公司Q3单季度业绩大幅超出市场预期，主要是由于核心商品价格在经历过3月份海外金融市场发生严重的流动性风险之后快速抬升，三季度价格始终保持在高位，所以三季度均价环比二季度有明显提升，其中LME铜均价2019Q3/Q4/2020Q1/Q2/Q3分别是5823/5945/5648/5390/6519美元/吨，2020Q3单季度环比增长20.94%；Comex黄金均价2019Q3/Q4/2020Q1/Q2/Q3分别是1481/1485/1588/1728/1917美元/盎司，2020Q3单季度环比增长10.96%；沪锌均价2019Q3/Q4/2020Q1/Q2/Q3分别是19032/18392/16754/16331/18967元/吨，2020Q3单季度环比增长16.14%。全球流动性极度宽松背景下，大宗商品价格快速回暖并维持高位震荡，给公司利润带来极大的弹性。拥有超过2000吨黄金、超过6200万吨铜和约1000万吨锌（铅）资源。产量方面，今年前三季度生产矿产金29.46吨，同比基本持平，这还是波格拉金矿矿权延续受阻停产情况下取得的成绩；生产矿产铜34.53万吨，同比增长30.69%；生产矿产锌24.40万吨，同比下降12.49%，矿产锌的产量同比出现下滑主要是俄罗斯图瓦龙兴公司露采转地采，品位下降损失了部分的产量。Q3单季度生产矿产金9.23吨，环比略有下滑；矿产铜11.46万吨，环比也是略有下滑；矿产锌8.49万吨，季度环比增长约16%。 公司在2019年年报当中对于2020年全年产量规划是：矿产金44吨，矿产铜41万吨，矿产锌40万吨。按照前三季度的产量数据来看，矿产金由于波格拉金矿停产的影响只能是争取完成将近40吨的产量；而矿产铜前三季度已经完成全年产量规划的84%，预计全年产量能大幅超过年初的指引；矿产锌前三季度只完成了全年产量规划的61%，疫情导致俄罗斯图瓦龙兴公司地采项目的验收有所推迟，所以全年很难完成年初的规划。成本方面，公司2020年前三季度矿产金单位销售成本176元/克，同比还略有下降。矿产铜加权平均单位销售成本19424元/吨，同比减少4.66%，其中矿山产铜精矿单位销售成本有所增长，由去年的17372元/吨增至今年的18317元/吨，同比增加5.44%；而矿山产阴极铜和电解铜成本均明显下降：矿山产阴极铜单位销售成本由去年的25770元/吨降至今年的19090元/吨，这主要是由于刚果金科卢韦齐湿法系统2019年上半年投产，公司阴极铜产量增加使得单位成本下降；矿山产电解铜单位销售成本由去年的33754元/吨降至今年的26845元/吨，这表明公司子公司塞尔维亚紫金波尔铜业在降本增效方面取得良好成果，紫金波尔是在2018年底完成并购的，紫金矿业入主之后紫金波尔在2019年迅速实现扭亏为盈，公司正在加快紫金波尔铜矿技改扩建项目，技改扩建之后矿山年产铜金属将达到12万吨。另外，公司矿产锌成本增长较为明显，单位销售成本6558元/吨，同比增长将近10%。综上所述，从毛利率的角度来看，公司2020年前三季度综合毛利率为11.48%，同比上升0.14个百分点；矿山企业的综合毛利率为47.2%，同比上升3.7个百分点，其中矿产金毛利率51.41%，矿产铜毛利率45.71%，矿产锌毛利率24.02%。公司金、铜两块核心业务都呈现出量价齐升的格局。财务数据方面，公司今年三季度末资产负债率59.54%，相较于2019年年末提升5.63个百分点。费用方面，公司今年前三季度销售费用3.3亿元，同比减少将近50%，主要是期间内部分运输费用计入营业成本；管理费用（含研发）30.87亿元，同比增加1.15%，主要由于研发支出增加；财务费用14.24亿元，同比增加22.68%，主要是汇兑损失增加所致。公司今年前三季度期间费用率合计3.82%，整体进一步下降。重大建设项目有序推进，重大并购培育资源优势今年上半年，公司发布《关于陇南紫金、诺顿金田黄金扩产计划的公告》。陇南紫金的李坝金矿2017年因为证照的缘故停产，终于在2020年4月26日重新取得采矿权证，生产规模330万吨/年。公司官网近日发布10月12日陇南紫金李坝金矿10000t/d采选工程（露天采矿工程）安全设施设计正式获得国家应急管理部审查批复，已有的6000t/d采选系统目前已全面复产。同时，陇南紫金有序实施4000t/d选矿系统项目建设，力争年底能实现10000t/d选矿系统建成投产。项目总投资约为10亿元，前期露天开采，后期地下开采，露天开采生产期8年，达产期年均产精矿含金约5.5吨；地下开采生产期20年，年均产精矿含金约1.8吨。截止2019年底，陇南紫金保有黄金资源储量为172吨，平均品位1.99克/吨。 另外公司董事会同意对全资子公司诺顿金田难处理和低品位金矿项目进行内部立项，项目总投资5.52亿澳元，约合人民币25.2亿元。其中，GS难处理项目是在现帕丁顿选厂基础上进行改造，新增建设规模150万吨/年，并能增强矿石加工适应性，预计2021年7月建成投产，使帕丁顿选厂的黄金产量保持在5-6吨；Binduli低品位1,500万吨/年堆浸项目将分期建设，首期Binduli北区工程预计2022年3月建成投产，项目建设全部完成后，达产最高年份可生产黄金约7吨。截止2019年底，诺顿金田保有黄金资源储量为342吨，平均品位1.27克/吨。紫金矿业在2012年收购诺顿金田89.15%的权益，在2015年获得诺顿金田100%权益，这是中国企业成功收购海外在产大型金矿的首例，2019年帕丁顿金矿产金5.75吨。巴新政府于4月24日发布新闻，决定不批准波格拉金矿特别采矿权延期申请。 紫金矿业旗下的合资公司巴理克（新几内亚）有限公司（简称”BNL”，紫金矿业和巴理克黄金分别持有50%股权）持有巴新恩加省波格拉金矿项目95%权益。 波格拉金矿的采矿权于2019年8月到期，但是BNL认为巴新政府做出不授予波格拉金矿采矿权延期的决定没有经过正当程序并且违反了巴新政府对BNL的法律义务，而且矿山所在区域的绝大多数民众和土地主支持采矿权证延期。BNL于2020年7月9日向世界银行下属的国际投资争端解决中心（简称ICSID），就巴新政府拒绝波格拉金矿特别采矿权延期申请事宜，提请启动ICSID调解程序。BNL希望通过本次ICSID调解程序，与巴新的利益相关方达成公平合理的延期协议。紫金矿业在2015年出资2.98亿元收购BNL50%股权，每年按权益归属公司的黄金产量约为8吨，所以波格拉金矿的停产对公司黄金产量将产生比较大的影响。但是近日情况出现变化，巴新总理詹姆斯·马拉佩表示BNL将继续运营波格拉金矿，詹姆斯·马拉佩在一份联合新闻稿中说：“我们已经原则上同意，巴新将在新的安排下获得主要股权，BNL将保留经营权，双方公平分享经济利益。”事件进展有待公司公告进一步披露。 公司于6月8日发布公告，将收购西藏巨龙铜业50.1%的股权，将实现对中国最大斑岩型铜矿主导开发，项目铜金属量约1,040万吨@0.41%，同时斑岩体中还存在大量低品位铜钼资源，该项目目前已经完成收购。巨龙铜业拥有驱龙铜多金属矿、荣木错拉铜多金属矿和知不拉铜多金属矿。截至2019年底驱龙铜多金属矿（含荣木错拉）已完成投资74亿元，选矿厂完成65%，尾矿库及附属工程完成90%，经过公司对驱龙铜多金属矿（含荣木错拉）采选工程尽职调查核实，项目一期建设总投资146亿元，后续建设仍需投资72亿元。项目一期按原设计规模日处理10+5万吨建设，争取在原已经批准10万吨规模基础上扩建到15万吨规模，计划2021年年底投产，运行8年，首期开采利用矿石量8.47亿吨，Cu0.42%，Mo0.022%，剥采比0.26t/t，建成后年产铜16.5万吨，钼0.62万吨。项目二期按日处理30万吨建设，需增建二系列15万吨规模选矿厂及尾矿库等设施，将于一期项目投产后第7、8年开始建设。另外知不拉铜多金属矿项目采选工程已基本建成并进行试生产，尾矿库建成后即可投产。 经公司研究调整，项目投产后上部露采规模6,000t/d，前8年为露采，年产铜2.35万吨；下部地采规模3,000t/d，服务期为第9～15年。公司将加快推动已基本建成的知不拉铜多金属矿项目的投产运行，快速产生现金流和利润。 公司于6月11日与圭那亚金田签署《安排协议》，将以每股1.85加元、合计约3.23亿加元（人民币16.99亿元）的价格收购圭亚那金田100%股权。圭亚那金田的核心资产为Aurora金矿100%权益，根据NI43-101报告，Aurora金矿拥有探明+控制的金资源量118.69吨，平均品位3.15g/t，推断的金资源量59.13吨，平均品位2.28g/t。Aurora金矿为在产矿山，开采条件好，选冶工艺简单，具备超过7,000吨/天的产能，于2016年实现商业化生产，2016-2019年黄金产量分别为4.7吨、5吨、4.8吨及3.87吨。Aurora矿山自投产以来都是露天开采，根据规划将从2021年转入地下开采。圭亚那项目已于2020年8月25日完成交割。 2020年为“项目建设年”，未来增量可观。作为大型跨国矿业集团，公司目前在国内14个省（区）和海外12个国家拥有重要矿业投资项目，海外在建项目以自主设计建设为主，主要包括：1）新并购哥伦比亚武里蒂卡金矿已进入试产试车阶段。项目第一期服务年限14年，年均产金7.8吨，产银14.5吨，其中前5年年均产金8.8吨，产银15.4吨，项目生产全维持成本约为492美元/盎司，折合人民币121.5元/克，如果考虑前期建设费用，则全维持成本约为604美元/盎司，折合人民币149元/克。哥伦比亚武里蒂卡金矿为世界级高品位大型金矿，拥有黄金资源量353吨，平均品位9.3克/吨，银1,469吨，平均品位38.8克/吨。 公司三季报产销量数据包含武里蒂卡金矿基建及试生产期产销量，其中矿产金精矿产量783千克，销量467千克；矿产银产量1565千克，销量1005千克。 2）Nevsun持有的塞尔维亚Timok铜精矿上带矿的建设，Timok上带矿铜平均品位为2.71%，铜金属量为121.89万吨，金平均品位为1.70克/吨，金金属量为76.17吨。项目采选规模为330万吨/年，预计在2021年二季度末投产，达产后年产铜金属约7.96万吨，金金属约2吨；3）刚果（金）卡莫阿-卡库拉铜矿首期建设600万吨/年的采选项目，项目前5年铜金属平均年产量为24.6万吨，现金成本为0.45美元/磅，总成本1.08美元/磅，第四年铜产量可达38.5万吨。公司官网近日发布了项目建设最新进展：卡库拉矿山多个地下巷道已掘进高品位矿区，铜矿品位5-8%，项目地表矿堆已储备矿石80.3万吨。卡库拉矿山正加快南北运输通道贯通，预计11月完成，贯通后将显著提升高品位矿段采掘效率。卡库拉矿山还将实施矿床中心高品位分层充填采矿，以进一步提升高品位矿石采掘量，争取实现从地下直接运送高品位矿石到选矿厂。卡库拉选厂施工进展顺利，土木工程已接近完成，机械设备搭建和安装有序推进。卡库拉选厂计划于2021年第三季度生产首批铜精矿，预期成为全球品位最高的大型铜矿，初始年处理矿量380万吨，投产后前5年平均给矿铜品位约6.0%以上。卡库拉是卡莫阿-卡库拉项目400平方公里开采许可范围内，规划的多个高品位矿区中的首产矿山。卡库拉矿山将全面使用清洁、可再生水电，力争成为全球每单位铜的温室气体排放量最低的矿山之一。 铜价：供需紧平衡，宏观环境决定铜价上行高度疫情影响全球供应链，国内铜精矿仍然趋紧。智利和秘鲁是全球两个最大的铜矿生产国，铜矿产量合计在全球产量占比超过50%。疫情在这两个国家的蔓延也引发市场对铜矿供应的担忧。截止至10月19日，智利累计确诊约49.33万人；截止至10月17日，秘鲁累计确诊约86.87万人。根据WoodMackenzie统计，仅上半年全球受疫情影响铜矿减量至少49万吨，其中智利、秘鲁两个主要产铜国就占61%。上半年因疫情造成的矿山干扰率为2.3%，其他原因造成的干扰率为0.8%，如果按历史平均干扰率5%计算，则仅剩1.9%的干扰率空间。由于疫情没能得到有效控制，8月份以来国外二次疫情爆发，秘鲁、智利相继宣布进入新一轮的国家紧急状态，可能导致在产项目和新投项目持续受到影响，矿山干扰率可能进一步增加，超过历史平均干扰率，并影响今后两年的矿山投产进度。需求来看，国内经济活动全面复苏之后，国内铜材开工率保持高位，短期进入消费旺季有望再度开启去库周期。受到疫情影响，上期所的显性库存在3月13日达到了高点，约38万吨，而随着国内需求的复苏，库存快速消耗，最低在6月24日降至10万吨左右，这表明国内需求强劲，尤其是在国家电网、新基建等方面的铜终端需求。而7-8月份进入消费淡季精铜库存有所反弹，但是马上进入“金九银十”消费旺季，重新回到去库阶段，预计下半年精铜库存会维持在低位，对价格形成支撑。 从全球供需平衡表来看，最差的时间点出现在今年Q1和Q2。目前全球流动性宽松格局短期内不会改变，欧美国家复产复工逻辑也会逐步验证，今年下半年全球精铜供需平衡表有望实现逆转，预计铜价中枢也会稳步的抬升，综上我们对后市铜价持有谨慎偏乐观的态度。金价：市场静待美国新一轮财政刺激政策推出，以及即将到来的美国大选我们的分析框架是以黄金价格与美元实际利率呈现明显的负相关关系为基础的。 目前市场对名义利率长期保持低位的预期非常一致，特别是全球疫情迎来二次爆发的情况下货币政策远没有到转向的时间点，所以对金价的交易实际上是对通胀预期的交易。美国正在进一步谈判推出新一轮的财政刺激方案，特朗普和拜登在刺激政策的规模上有分歧，但无论是1.8万亿还是2.2万亿美金，方案迟早会落地，有望进一步刺激通胀上行。另外，鲍威尔在8月一场主题演讲中表示未来美联储将采取“平均通胀目标”政策，将会允许通胀在一定时间内适度超过2%目标，这被认为是美联储自2012年以来对货币政策框架进行的最大一次调整，表明美联储基准利率位于零附近且不再下调的情况下，淡化对通胀水平的容忍度，使得实际利率水平继续下降的概率偏大。但是短期美国10年期国债收益率也处于盘整的态势，预计金价继续维持震荡，密切关注即将举行的美国大选。 投资建议：维持“买入”评级。预计公司2020-2022年收入为1713/1910/1966亿元，同比增速25.9/11.5/2.9%，归母净利润为65.06/88.91/104.28亿元，同比增速51.9/36.7/17.3%；摊薄EPS=0.26/0.35/0.41元，当前股价对应PE=26/19/16x。公司是国内有色上市公司核心标的，矿产资源储量丰富，国际化进程不断加快，维持“买入”评级。

上半年净利润减少约25%，二季度净利润减少约20%公司上半年实现营收403.13亿元，同比+57.14%；实现归母净利润2.83亿元，同比-24.98%；实现扣非归母净利润1.94亿元，同比-37.15%。Q2单季度实现营收230.62亿元，同比+61.94%，环比+33.69%；实现归母净利润1.61亿元，同比-20.54%，环比+32.48%；实现扣非归母净利润1.09亿元，同比-37.41%，环比+28.93%。 公司上半年净利润同比有所下滑，主要是三方面因素：1）今年铜精矿长单加工费同比继续下降，现货加工费也处于下行通道，加工费持续下滑会压缩冶炼端的单位利润；2）今年上半年受到疫情的影响，下游化工企业开工不足，国内铜冶炼厂产生硫酸胀库问题，硫酸价格出现大幅下滑，甚至还出现过价格倒挂的现象；3）今年上半年疫情影响下金属价格出现大幅波动，国内现货铜平均价格约为4.45万元/吨，同比下降7.88%。上半年主产品产量同比均实现增长，黄金产量表现亮眼公司上半年自产铜精矿含铜4.87万吨，同比增加13.65%；阴极铜61.67万吨，同比增加34.19%；黄金9400千克，同比增加70.14%；白银306.58吨，同比增加12.25%。公司2019年年报当中制定的全年生产规划是：矿山铜金属产量8.60万吨、阴极铜121万吨、黄金10吨和白银600吨。上半年全部实现“时间过半，产量过半”的目标，其中黄金产量9.4吨，几乎在半年时间完成了全年的生产目标。风险提示：项目建设进度不达预期，铜产品产销量不达预期。 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。 预计公司2020-2022年营收为820.80/872.43/870.77亿元，同比增速29.69/6.29/-0.19%，归母净利润为6.62/13.21/16.70亿元，同比增速-1.18/99.50/26.49%；摊薄EPS为0.39/0.78/0.98元，当前股价对应PE为37/19/15X。考虑到公司是国内优质的铜矿企业，冶炼规模居于国内前列，业绩对铜价有高弹性，另外集团公司有优质铜矿资源未来有可能会注入上市公司，首次覆盖，给予“买入”评级。

上半年净利润增长将近100%，二季度净利润同比大幅增长公司上半年实现营收330.51亿元，同比+3.50%；实现归母净利润11.53亿元，同比+98.22%；实现扣非归母净利润11.52亿元，同比+73.42%。 净利润在此前业绩预告指引的范围之内。Q2单季度实现营收190.85亿元，同比-9.47%，环比+36.66%；实现归母净利润5.89亿元，同比+162.12%，环比+4.63%；实现扣非归母净利润5.87亿元，同比+95.73%，环比+3.84%。公司净利润大幅增长，主要是由于国际金价大幅上涨，使得公司自产黄金的销售毛利率明显提升。 上半年矿产金产量同比略有下滑，疫情影响海外矿山产销量公司上半年矿产金产量20.0吨，同比减少0.51吨，其中国内矿山产量同比略有增长，而海外核心资产阿根廷贝拉德罗金矿今年二季度受到阿根廷当地疫情的影响，产销量环比出现明显下滑，今年上半年合计矿产金产量3.86吨，同比下降12%，销量约2.86吨，预计全年产量会低于年初制定的目标，单位成本也会略微高于区间上限。 上半年陆续推出两项重大并购计划，加快海外黄金矿山的布局公司上半年推出了两个在海外重大的并购项目，分别签订收购加拿大特麦克资源公司（TMAC Resources Inc.）100%股权及以场外要约方式收购Cardinal Resources Limited（卡帝诺资源有限公司）全部股权协议，两个项目的并购工作正在推进中。如果收购成功，公司将进入加拿大著名黄金产区，同时在西非加纳拥有首个黄金矿业项目。 风险提示：海外矿山产销量不达预期，黄金价格涨幅不达预期。 投资建议：维持“买入”评级。 预计公司2020-2022年营收分别为689.70/742.97/747.41亿元，同比增速10.12/7.72/0.60%，归母净利润分别为29.61/41.77/43.46亿元，同比增速129.64/41.06/4.05%；摊薄EPS 为 0.68/0.96/ 1.00元，当前股价对应PE 为42/30/29X。考虑到公司是国内黄金板块的龙头企业，金价上涨业绩有高弹性，维持“买入”评级。

上半年净利润增长约87%，二季度净利润环比大幅增长 公司今年上半年实现营收26.29亿元，同增42.64%；实现归母净利润6191.44万元，同增86.68%；实现扣非归母净利润5753.78万元，同增84.82%。利润在此前披露的预告范围靠近上限的位置。Q2单季度实现营收14.44亿元，同增47.04%，环增21.92%；实现归母净利润4857.59万元，同增92.23%，环增264.18%；实现扣非归母净利润4387.81万元，同增75.28%，环增221.22%。 今年上半年受到疫情的影响，原材料石油焦的价格出现比较大的波动，对公司单位产品的利润也产生比较大的影响。二季度随着石油焦价格快速回落，单位预焙阳极的利润明显修复，使得公司二季度业绩环比明显改善。进入下半年，石油焦价格又重新回到上行通道当中，但是国内预焙阳极的价格已经触底反弹，7月份和8月份价格环比都是有所提升的，所以单位利润仍然处于修复的过程当中。 公司在底部扩张，未来3-5年总产能有望扩展到400-500万吨 公司今年上半年预焙阳极自产产量92.08万吨，同增76.73%；销售量89.04万吨，同增65.42%，其中出口销售29.27万吨，同增58.94%，产销量数据均创历史新高，实现逆势扩张。另外，公司新项目建设也在稳步的推进当中，索通云铝一期60万吨项目预计在明年下半年投产。我们判断，公司有望凭借上市企业的平台优势，未来3-5年总产能有望扩展到400-500万吨，市占率有望提升至40-50%。 风险提示：项目建设进度不达预期，阳极产品产销量不达预期。 投资建议：维持“买入”评级。 预计公司2020-2022年营收分别为54.94/67.67/76.79亿元，同比增速25.67/23.18/13.48%，归母净利润分别为1.82/3.00/3.69亿元，同比增速110.52/65.04/22.90%；摊薄EPS为0.54/0.89/1.10元，当前股价对应PE为28/17/14X。考虑到公司是A股商用预焙阳极领域唯一的上市公司，通过新建产能或者并购存量产能，有望实现逆势扩张，提升市占率和行业话语权，维持“买入”评级。