事件：贵州茅台发布公告，自2023年11月1日起上调公司53%vo贵州茅台酒（飞天、五星）出厂价格，平均上调幅度约为20％。此次调整不涉及公司产品的市场指导价格。我们认为，茅台时隔6年再提价，对行业中长期意义远大于短期报表增利。 提价直接增厚424年收入利润，盈利预测有望上调。我们预计茅台此次提价约20%大概率到1169元，直接增厚2024年茅台公司收入和业绩，提高收入业绩增速，2024年净利润增速大概率超过20%，考虑到此次提价动作意味的市场化，或带来茅台估值溢价，我们认为提价催化下有望迎来估值业绩共振。考虑到当前需求恢复仍偏弱，我们认为此次提价短期内对茅台批价或带来提升，中期内价格仍由供需决定，但明年业绩已有提价作为部分保障，我们认为明年不论是普飞还是非标产品，放量的压力都不大，若市场环境仍是弱恢复，公司有充足的余地把控市场投放量，进而把控市场价格稳定。 提价对行业中长期影响远大于短期报表，显著提振行业信心。茅台时隔6年再提价，考虑到此前五粮液、国窖出厂价已与茅台相近，白酒价格上行天花板近几年被持续封锁，此次茅台大幅提价，我们认为一方面代表高端酒价格管控放松，另一方面明年普飞非标市场价都有望稳中回升，对于白酒行业来说价格天花板预计会有稳定支撑，其余高端、次高端产品价格继续下行的压力也得到一定缓解，同时也提振了整个产业的信心。 投资建议：茅台此次提价，除了增厚自身收入利润外，为自身明年做好市场把控留出了空间，同时也为高端五粮液、国窖带来了靠提价实现业绩增长的战略机会。此次上修业绩后，我们预计2023-2025年实现营收1503.58/1813.15/2123.96亿元，实现归母净利润744.16/915.08/1089.48亿元，当前股价对应PE为30.0x/24.4x/20.5x，维持“买入”评级。 风险提示：消费税落地，新品推广不及预期，需求恢复不及预期

事件：公司发布2023年第三季度报告。2023Q1-3公司实现营业收入30.75亿元，同比-19.69%；实现归母净利润0.34亿元，同比-76.42%；实现扣非归母净利润-191万元，同比-102.16%。其中，2023Q3单季度实现营业收入10.09亿元，同比-18.30%；实现归母净利润531万元，同比-54.39%；实现扣非归母净利润-467万元，同比+82.99%。 主营业务环比恢复趋势渐显，经营有望持续改善。分品类看，2023Q1-3奶酪/液态奶/贸易业务分别实现营收24.2/2.4/4.1亿元，同比-18.4%/-10.7%/-30.7%，其中23Q3奶酪/液态奶/贸易业务分别实现营收7.7/0.81/1.6亿元，同比-15.9%/-11.8%/-30.2%。奶酪业务Q1-Q3单季度下滑幅度逐步收窄，环比恢复趋势明显，单Q3液态奶和贸易业务的下滑幅度环比均有收窄，随着外部环境转好，公司经营有望持续改善。 毛利率受产品结构影响承压，控费增效助力业绩修复。23Q1-3/23Q3公司毛利率分别为30.6%/25.6%，同比-3.8/-4.7pct，我们预计主要受两方面影响：（1）原辅材料成本上涨；（2）产品结构调整，相对低毛利的餐饮工业系列奶酪产品和贸易业务收入占比提升。费用端来看，2023Q3年公司销售/管理/财务/研发费用率分别同比-4.4/-1.0/+0.3/-0.1pct至20.1%/5.5%/1.0%/1.1%，公司积极控费增效，预计全年费用率较为平稳。综合来看公司2023Q1-3归母净利率为1.1%，同比-2.6pct；23Q3净利率为0.5%，同比-0.4pct，利润短期承压。 投资建议：面对外部环境影响，公司苦练内功，开发新品类拓宽奶酪应用边界、寻找新增长点；通过渠道下沉不断提升渠道运营能力，同时不断提高组织运营效率。 公司稳居奶酪零售市场市占率第一。今年整体消费复苏节奏偏缓，外部环境影响了奶酪的消费场景和增速，奶酪行业作为可选消费仍需关注需求恢复情况，但公司基本面环比改善趋势确定性较强，长期来看业绩弹性空间较大。我们基于2023年三季度报告调整盈利预测，预计公司2023-2025年分别实现营业收入42.0/52.1/63.9亿元，归母净利润分别为0.6/1.4/2.3亿元，对应PE分别为159x/62x/38x，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、原材料价格波动、消费需求恢复不及预期、新品销售不及预期

事件：嘉必优发布 2023 年第三季度报告。 2023Q1-3 公司实现营业收入 3.25 亿元。同比增长 18.88%； 实现归母净利润 0.60 亿元，同比下降 22.41%； 实现扣非归母净利润 0.41 亿元，同比下降 25.26%。 23Q3 单季度公司实现营业收入1.26 亿元，同比增长 23.48%； 实现归母净利润 0.26 亿元，同比下降 8.17%； 实现扣非归母净利润 0.18 亿元，同比下降 4.06%。 收入增长提速，盈利能力环比改善。（1） 2023 单 Q3 收入同比+23.5%， 预计主要系今年 2 月新国标正式实施后 ARA 和 DHA 添加量增加，市场容量扩大而带来的收入增长。对比来看，单 Q3 收入环比+13.6%，预计主要系海外客户订单的恢复影响。（2）公司 2023Q1-3/Q3 毛利率分别同比-3.7/-2.5pct 至 41.2%/41.4%，预计毛利率下滑主要受新国标导致的客户价格调整与业务结构变化的影响。费用端来看， 公司 单 Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为 5.4%/8.4%/8.2%/0.4%，分别同比-1.2/-2.2/-3.2/+7.4pct， 其中财务费用率同比增长主要系去年财务费用偏低影响，公司整体费控能力仍有提升。综合来看，公司 2023Q1-3/Q3 归母净利率分别同比-9.9/-7.0pct 至 18.6%/20.3%， Q3 净利率下降幅度环比收窄，为今年单季度最高水平。 外部环境逐步改善， HMO 有望迎新机遇。（1）从主力业务来看， 伴随新国标实施和帝斯曼专利到期两大重要机遇， 公司 ARA 和藻油 DHA 业务仍有增长空间。同时， 藻油来源 DHA 环保安全，在日本核污染水排海的影响下对鱼油 DHA 的替代有望加速。从公司与客户沟通情况来看，部分使用鱼油 DHA 的客户已经开展藻油 DHA 替代的准备工作，其中雀巢基于 ESG 理念提出由鱼油 DHA 向藻油DHA 切换，公司积极参与供应商的开发，若公司与雀巢达成合作，藻油 DHA 业务的天花板或将大幅抬升。（2）从新产品开发来看， 10 月 7 日国家食品安全标准与监测评估司将 2 种 HMO——2’-岩藻糖基乳糖（2’-FL）和乳糖-N-新四糖获批为食品添加剂新品种，这是 HMO 首次国内获批用于婴幼儿配方奶粉及儿童调制乳粉。 公司积极布局 HMOs 市场，产品研发、法规准入、客户开发及产能建设同步开展， 产品自 Q1 提交以来已经顺利通过农业部生物安全审查，目前正在进行卫健委食品安全评审，不存在被否情形。 若公司 HMO 产品顺利通过审批，业绩弹性有望进一步释放。 投资建议： 公司主要业务受益于行业确定性增长，并积极拓展新业务增长极， 短期需关注大客户产能切换进度、海外客户开发进展与 HMO 审批进展，中长期向上趋势不改。 我们根据公司业绩报告调整盈利预测， 预计公司 2023-2025 年分别实现营业收入 4.87/6.12/7.43 亿元，分别同比+12.5%/+25.6%/+21.3%； 实现归母净利润 1.04/1.30/1.58 亿元， 分别同比+61.9%/+24.9%/+21.6%， 对应 PE 分别为 31X/25X/21X，维持“买入”评级。 风险提示： 新国标注册进度不及预期， 食品安全风险， 原材料上涨风险， 海外客户拓展低于预期等。

事件：公司发布2023年第三季度报告。2023Q1-Q3公司实现营业收入309.78亿元，同比+6.42%；实现归母净利润49.08亿元，同比+15.02%；实现扣非归母净利润45.96亿元，同比+19.08%。其中，2023Q3单季度实现营业收入93.86亿元，同比-4.58%；实现归母净利润14.82亿元，同比+4.75%；实现扣非归母净利润13.68亿元，同比+7.78%。 中高端产品表现强劲，带动吨价加速上行。（1）销量方面，23Q1-Q3公司实现啤酒销量729.4万吨，同比+0.2%。其中，青岛主品牌销量409万吨，同比+3.5%；中高端销量290.2万吨，同比+16.2%。23Q3公司整体实现啤酒销量227.1吨，同比-11.3%，主要系低端产品及其他品牌销量有所下滑，23Q3青岛主品牌/中高端产品分别实现销量127.8/92.7万吨，同比-5.5%/+3.3%，产品结构升级趋势明显。（2）吨价方面，公司坚持推行高端化战略，23Q1-3/23Q3中高端销量占主品牌销量比例分别同比+4.8/+6.2pct至71.0%/72.5%，带动23Q1-Q3/23Q3的吨酒价格分别同比+6.2%/+7.5%，中高端产品带动公司整体吨价稳步提升。 成本压力缓解，盈利能力提升。（1）Q3成本端环比变化不大，原材料价格下降红利稳步释放，2323Q3公司啤酒吨成本同比+2.4%，在产品结构升级拉动下Q3毛利率同比+2.92pct至40.9%。（2）费用端，23Q1-Q3公司销售/管理/财务费用率分别同比+0.17/-0.44/+0.01pct，23Q3销售/管理/财务费用率分别同比+0.51/+0.04/+0.15pct，我们预计销售费用率同比微增主要系Q3销量下滑导致规模效应减弱，同时青啤120周年庆活动费用投放有所增加，但总体费率水平较为稳定。（3）23Q1-Q3/23Q3公司归母净利率分别同比+1.2/+1.4pct至15.84%/15.79%，盈利能力稳步提升。 盈利预测：受到雨水天气及消费需求恢复不及预期的影响，公司Q3整体销量有所承压。展望全年，Q4公司在去年低基数影响下量价或有更好增长，同时原材料成本在澳麦双反政策取消后或有更大弹性，夜场等消费场景的恢复也将为高端化持续推进提供更强动力，看好公司作为行业龙头的增长确定性。我们根据公司三季度业绩报告对盈利预测进行调整，预计公司2023-2025年实现营收344.0/366.0/388.1亿元，同比+6.9%/+6.4%/+6.0%；归母净利润44.3/53.7/62.7亿元，同比+19.4%/+21.3%/+16.6%，对应PE分别为26x/21x/18x，维持“买入”评级。 风险提示：产品结构升级不及预期；市场高端化竞争加剧；原材料成本上升；终端消费恢复不及预期等

收入业绩略超预期，单 Q3环比明显改善。 23Q3，公司实现营业收入/业绩20.62/8.20亿元， 分别同比+21.48%/+19.61%，收入业绩略超预期，且单 Q3创下22年以来单季度最好的业绩，我们认为与今年宴席恢复、 Q2降库存轻装进入新财年有较大关系。 Q3末合同负债 11.21亿元，同比+14.91%，环比+0.35亿元，销售收现 23.27亿元，同比+15.12%，收入确认节奏略快于收款节奏，但预收款合理。 水井坊品牌增速稳健，天号陈带动中档酒高增。 23Q3，公司高档酒（水井坊品牌）/中档酒（天号陈+系列酒）分别实现营业收入 19.80/0.53亿元，分别同比+19.56%/+74.27%， 主营业务收入占比分别为 96.03%/2.56%。水井坊品牌仍占收入主导， 我们认为在臻酿 8号提价、新财年开门红、宴席同比恢复等多方面因素下，Q3获得稳健增长。天号陈去年四季度发布， 今年贡献中档酒销量， 故中档酒增速较高。 毛利率略微下行，主要为产品结构的原因，费用率相对稳定。 23Q3，公司毛利率/净利率分别同比-0.72pct/-0.62pct，毛利率下降主要由结构下行导致，除中档酒增速更快以外，高档/中档酒毛利率分别同比-0.16pct/-2.22pct。 23Q3，销售/管理费用率分别同比-0.84pct/+0.22pct，税金率+期间费用率合计同比-0.29pct，整体费用率稳定。 投资建议： 臻酿 8号在八大核心市场有不错的动销基础，今年宴席恢复好，作为动销单品终端有固定需求，因此提价对中秋节前回款有较为明显的促进作用，但同时也继续拉低了水井坊品牌的产品结构。当前 8号/井台/典藏批价 305/410/640元，批价稳定， 我们认为公司在八大核心市场有动销和品牌认知基础，有品牌故事可讲， 随着外部经济环境恢复、渠道改革不断推进，未来有望在结构上发力，我们预计 2023-2025年实现营 收 46.79/53.11/60.99亿元，实现 归母净利润11.63/13.27/15.26亿元，当前股价对应 PE 为 25.7x/22.5x/19.6x，维持“增持”评级。 风险提示： 渠道改革推进不及预期， 经济恢复不及预期， 产品结构持续下行

收入略超预期，业绩符合预期，3Q3末预收款充足。23Q3，公司实现收入/业绩73.50/34.76亿元，同比+25.41%/+29.43%，收入略超预期，业绩符合预期，我们认为系Q3国窖提价、特曲提前完成任务、扫码红包刺激动销等因素带动。Q3末合同负债29.62亿元，同比+55.83%，环比+10.28亿元，收入+Δ预收款同比+54.24%，预收款充足，销售收现100.60亿元，同比+90.42%，收款节奏差异导致本期收现较高。 腰部特曲发力，毛利率整体稳定，净利率提升。盈利能力方面，23Q3，公司毛利率/净利率分别为88.65%/47.35%，分别同比+0.16pct/+1.36pcts，毛利率稳定略有提升，我们预计产品结构整体上延续上半年态势，腰部产品特曲经过上半年控货，市场调控良好，三季度逐步发力，国窖、头曲保持稳健增长。费用率方面，23Q3，公司销售/管理费用率分别为12.83%/4.12%，分别同比-0.79pct/-0.80pct，税金率9.39%，同比+0.22pct，期间费用率合计同比-2.05pcts，整体费用率优化，提升净利率。 投资建议：当前批价880元，环比节前保持稳定，上半年进行了数字化系统改革，从“三码合一”升级至“五码合一”，新款国窖1573全线配备了“五码关联”系统，并且设置大额扫码红包，提升中奖率，提升了终端推广积极性以及消费者自主购买意愿。我们认为公司今年的“春雷行动”“秋收计划”均成功落地，帮助公司顺利完成了业绩，再一次证明了公司强大的组织战斗能力，腰部产品老字号特曲、60特曲逐渐培育壮大，市场影响力提高，公司经营已实现多条腿走路，无论行业环境好坏，公司都具有持续追赶竞对的士气和能力，我们预计2023-2025年实现营收314.55/382.03/459.61亿元，实现归母净利润134.00/166.28/205.32亿元，当前股价对应PE为23.6x/19.0x/15.4x，维持“买入”评级。 风险提示：消费税改革，经济恢复不及预期，产品结构持续下行

收入业绩超预期，3Q3现金收款较多。23Q3，公司实现收入/业绩170.30/57.96亿元，同比+16.99%/+18.57%，收入业绩均超预期，我们认为系今年Q3回款及发货量较大带动。Q3末合同负债39.49亿元，同比+33.26%，环比+3.00亿元，销售收现237.67亿元，同比+35.11%，预收款环比稳定略增，销售收现高增原因为银行承兑汇票到期收现额度较高，且同期公司为应对市场变化降低现金回款比例，导致同期销售收现基数较低所致。 今年推新、提价相对保守，盈利能力稳中略升。23Q3，公司毛利率/净利率分别为73.41%/35.48%，分别同比+0.12pct/+0.37pct，盈利能力整体保持稳定，我们认为公司今年没有推出更高价位新品，也没有对主流单品提价，产品方面的动作相对保守，故毛利率相对稳定。 低度、81618扫码红包对费用的影响可控，公司费控机制良好。23Q3，公司销售/管理费用率分别为11.20%/3.79%，分别同比-0.25pct/-0.32pct，税金率+期间费用率合计+0.28pct，整体费用率保持稳定。我们认为，尽管公司增加了扫码红包，但主要针对1618和低度，对销售占比较高的高度普五，暂未导入扫码红包，因此在规模效应下，销售费用率仍然保持相对稳定。 投资建议：当前普五批价约930元，较节前略微有5元下滑，我们认为主要系节后需求回落，以及1218评定、年底新合同打款等带来资金需求，导致渠道出货速度加快，价格略有松动。我们认为公司品牌力在千元拥有绝对优势，中期内难以撼动，顺周期下行情确定性较高，经济刺激政策频出的背景下，建议加强关注，我们预计2023-2025年实现营收826.84/936.51/1059.52亿元，实现归母净利润303.78/342.41/388.08亿元，当前股价对应PE为20.0x/17.8x/15.7x，维持“买入”评级。 风险提示：消费税改革，经济恢复不及预期，价格持续下行

事件：公司发布2023年三季报，2023Q1-3实现营业收入83.63亿元，同比增长28.35%；实现归母净利润26.36亿元，同比增长26.63%；实现扣非归母净利润26.37亿元，同比增长27.25%。根据计算，2023Q3实现营业收入23.94亿元，同比增长28.04%；实现归母净利润5.86亿元，同比增长26.38%；实现扣非归母净利润5.85亿元，同比增长25.93%。 上半年任务完成度高，经营势能向上。23Q3营收/归母净利润分别同比增长28.0%/26.4%。分产品看，23Q3特A+类/特A类/A类产品营收分别同比增长24.5%/39.9%/27.2%，特A+类产品较二季度略降速预计与基数有关，特A类产品增长较快预计与国缘品牌势能提升后带动淡雅/柔雅等产品增长有关。分区域看，第三季度苏中/苏南仍保持较高增速，分别同比增长38.7%/27.3%，南京/淮安根据地市场增长稳健，分别同比增长18.3%/27.5%，淮安市场较上半年有所提速。省外同比增长40.4%，保持上半年势头。第三季度省内经销商净增加29个，南京和盐城大区增加较多，省外新增13个经销商。合同负债同比减少0.6亿元至13.1亿元。 销售费用率有所提升，净利率略有下降。23Q3毛利率同比提升1.11pct，同时销售费用率同比提升4.48pct，毛销差同比降低3.37pct。23Q3管理费用率/财务费用率分别同比变化-0.01/+0.09pct，税金比率同比降低1.93pct。综合影响下，归母净利率同比略下降0.32pct至24.46%。 投资建议：公司公告23年目标总营收100亿元左右（+26.8%），净利润31亿元左右（+23.9%），我们认为公司有望决胜百亿。预计23-25年公司营业收入分别为100.6/124.4/151.7亿元，同比增速为27.5%/23.7%/21.9%，归母净利润分别为31.5/39.5/49.1亿元，同比增速为25.9%/25.5%/24.3%，我们认为公司成长向好，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧，全国化扩张不及预期，高端化进程不及预期

事件： 公司发布 2023年三季报。 2023Q1~3，公司实现营收 23.31亿元， yoy+50.04%，实现归母净利润 3.87亿元， yoy+106.61%，实现扣非归母净利润 3.86亿元， yoy+111.82%。单三季度，公司实现营收 8.00亿元， yoy+48.45%， 实现归母净利润 1.31亿元， yoy+90.43%，实现扣非归母净利润 1.30亿元， yoy+93.03%。 l 收入高增延续，零添加势能凸显。 公司 Q3收入维持高两位数增长， 增速环比提 升。分产品来看， Q3酱油/食醋营收同比+56.24%/ +12.95%，主力酱油产品维持 高两位数增长， 或因“添加剂”事件后，消费者健康意识提升，“零添加”调味品 需求快速放量，公司作为“零添加”赛道龙头，充分赛道享受扩容红利。分区域 来看， 23Q3公司东部/ 南部/ 中部/ 北部/ 西部区域营收分别同增 21.66%/ 21.56%/ 93.98%/ 41.46%/ 63.36%，西部大本营增长强劲， 单季增速环比 Q2大 幅提升， 或因激励政策下，公司动能被充分激发，员工积极性较高，中部、北部 过去作为相对弱势的市场，区域扩张战略下收入增量显著。公司在品牌效应推动 下，配合高性价比零添加产品的推广，快速推动流通渠道建设，扩张经销商团队， 23Q3，公司经销商净增 277家，其中东部/ 南部/ 中部/ 北部/ 西部区域经销商数 量分别净增 59/ 35/ 88/ 37/ 58家。 l 毛利提升费用下降，盈利能力增强。 23Q3公司实现综合毛利率 36.87%，同比 +3.33pct， 或因原材料、包材等成本回落，叠加“零添加”放量提升产品结构。 23Q3公司期间费用率同比回落 0.42pct，其中销售/管理/财务/研发费用率同比 -2.17/ +1.75/ -0.61/ +0.61pct，销售费用投放基本稳定，但费用率下降， 或因规模 效应释放，管理费用率有所提升， 或因计提股权激励费用。 23Q3公司实现销售净 利率 16.30%，同比+3.59pct，盈利能力有所加强。 l 短期有望维持高增，长期成长可期。 品类渗透+渠道建设+外埠市场扩张的共同驱 动下，公司短期高增趋势有望延续。中长期来看，随着“零添加”酱油持续渗透 及向其他品类辐射，“零添加”赛道有望持续扩容，公司成长空间仍然广阔。我们 预计 23-25年公司实现营收 32.44/ 38.17/ 43.93亿元，实现归母净利润 5.16/ 6.60/ 7.83亿元，对应 EPS 0.50/ 0.64/ 0.76元/股，维持“买入”评级。 l 风险提示： 宏观经济环境不及预期，原材料价格上涨，行业竞争加剧，食品安全 问题。

事件： 公司发布 2023年三季报。 2023Q1~3，公司实现营收 186.50亿元，yoy-2.33%，实现归母净利润 43.29亿元， yoy-7.25%，实现扣非归母净利润 41.52亿元， yoy-7.67%。单三季度，公司实现营收 56.85亿元， yoy+2.20%，实现归母净利润 12.32亿元， yoy-3.24%，实现扣非归母净利润 11.82亿元， yoy-1.87%。 收入压力仍存，酱油、调味酱仍有所承压。 23Q3公司营收增速转正，结束了连续四个季度的负增长，但环比来看， Q3营收略低于 Q2，收入端压力仍存。分产品来看， 23Q3酱油/ 调味酱/ 蚝油/ 其他产品营收同比-2.81%/ -4.94%/ +2.28%/+38.57%。 主力三大产品中，蚝油收入增速表现优于酱油及调味酱，我们认为主要系蚝油在 B 端场景使用更多， B 端需求整体恢复快于 C 端。酱油及调味酱收入承压， 我们认为一方面受终端需求整体较弱影响，消费弱复苏背景下， C 端需求较弱，且疫后部分 C 端需求分流至餐饮端，但餐饮逐步恢复或仍需时间，另一方面， 市场竞争有所加剧，基础调味品市场持续细分，“零添加”、“有机”等细分赛道扩容，传统基调产品需求被分流。分区域来看，23Q3东部/ 南部/ 中部/ 北部/ 西部区域营收同比-2.51%/ +9.55%/ -1.78%/ +5.69%/ +5.98%。 毛利承压，费用投放基本平稳。 23Q3公司实现综合毛利率 34.54%，同比回落0.75pct，环比回落 0.18pct。 Q3毛利略微承压，我们认为系产品结构有所变动，毛利率相对较高的酱油业务增速低于整体。 23Q3公司期间费用率同比+0.35pct，其中销售/管理/财务/研发费用率同比-0.28/ +0.13/ +0.80/ -0.31pct，费用投放基本平稳。 变革在途，期待改善。 弱复苏环境下，短期业绩承压， 但公司应对外部环境变化，加速在产品、渠道、终端建设等方面的全面变革，争夺市场机会，保障长期发展。 考虑到公司作为基础调味品龙头，在品牌和渠道方面拥有较强的优势，随着终端需求持续恢复，我们认为公司业绩有望随之改善。考虑到终端需求复苏偏缓，我们下调公司 23~25年归母净利润预测至 59.88/ 69.26/ 78.51亿元，对应 EPS 1.08/1.25/ 1.41元/股，维持“增持”评级。 风险提示： 宏观经济环境不及预期，餐饮需求恢复不及预期，原材料成本上涨，行业竞争加剧，改革进度不及预期。

事件：公司发布 2023年前三季度业绩预增公告。2023Q1~3，公司实现归母净利润 3.47~3.84亿元，yoy+85.0%~105.0%，实现扣非归母净利润 3.46~3.83亿元，yoy+90.0%~110.0%。单三季度，公司实现归母净利润 0.90~1.28亿元，同比增长 31.4%~86.0%，实现扣非归母净利润 0.91~1.27亿元，yoy+34.1%~88.1%。 产品渠道共同发力，我们预计 Q3公司收入端延续高增长。今年，在消费分级、消费者口味要求的提升、餐饮业的快速发展、外卖产业的兴起、电子商务的蓬勃发展等因素共同影响下，调味品企业经营面临挑战。面对行业变化，公司持续提升产品品质，加强产品和渠道布局，提升市场竞争能力。我们预计 23Q3公司收入增速有望延续高于 30%的增长。全年来看，随着终端需求持续恢复及 Q4销售旺季的到来，我们认为公司 Q4收入有望继续增长，全年有望完成股权激励收入目标。 业绩弹性持续释放，Q3符合我们的预期。利润端来看，Q3弹性继续释放，利润增速符合我们的预期。我们预计 Q3毛利率有望同比改善。成本角度，大豆等原材料成本从去年下半年起高位回落，考虑到公司酱油酿造周期高于 180天，我们认为公司 Q3成本有望同比下降，提振毛利率。结构角度，我们预计公司“零添加”产品占比逐渐提升，整体毛利率有望提升。费用方面，我们预计公司 Q3费用投放整体平稳，为满足流通渠道扩张需要，销售费用或小幅增长。 短期有望维持高增，长期成长可期。品类渗透+渠道建设+外埠市场扩张的共同驱动下，公司短期高增趋势有望延续。中长期来看，随着“零添加”酱油持续渗透及向其他品类辐射，“零添加”赛道有望持续扩容，公司成长空间仍然广阔。我们维持公司 23~25年净利润预测 5.16/ 6.60/ 7.83亿元，对应 EPS 0.50/ 0.64/ 0.76元/股，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复，原材料成本上涨，行业竞争加剧。

事件：公司发布 2023 年半年报，2023H1 实现营业收入 58.67 亿元，同比增长9.15%；实现归母净利润 1.51 亿元，同比下降 52.97%；实现扣非归母净利润 1.43亿元，同比下降 54.40%。根据计算，2023Q2 实现营业收入 21.24 亿元，同比增长 16.62%；实现归母净利润 0.50 亿元，同比下降 30.92%；实现扣非归母净利润0.43 亿元，同比下降 37.22%。 受行业影响营收和业绩仍然承压，积极拓展优化连锁门店，营销网络辐射范围进一步扩大。第二季度营收在低基数下提速，荷花数据科技公司营收 1.6 亿元，净利润 0.15 亿元（上年同期营收 2.2 亿元，净利润 0.18 亿元）。上半年公司金蕊天荷项目部进一步优化营销政策，组建金蕊天荷服务小组，全面推进营销战略落地。上半年公司新增华致酒行 126 家，今年在门店拓展上会更加注重质量。 毛利率略有下降，下半年盈利水平有望改善。23Q2 毛利率同比降低 0.56pct，环比提升 2.64pct，较一季度有所改善。毛利率降低主要原因是名酒毛利下降以及精品酒投入加大。23Q2 销售费用率/管理费用率分别同比提升 0.69pct/0.17pct，上半年对人员有所优化，销售费用中人员薪酬基本持平，23H1 促销费同比提升65.9%导致销售费用率有所提升。23Q2 归母净利率同比下降 1.61pct 至 2.34%，下半年行业继续回暖后盈利水平或将有所改善。 投资建议：结合中报，略下调盈利预测，预计 23-25 年公司营业收入为102.82/123.21/146.55 亿元，同比增速为 18.1%/19.8%/18.9%， 归母净利润为3.08/4.90/7.77 亿元，同比增速为-16.0%/59.0%/58.8%，维持“买入”评级。 风险提示： 精品酒推广不及预期风险，名优酒品供给不足风险，门店拓展不及预期风险

事件：公司发布 2023中报。2023H1，公司实现营收 26.54亿元，yoy+0.08%，实现归母净利润-14.43亿元，yoy-560.78%，实现扣非归母净利润 2.96亿元，yoy-1.81%。单二季度，公司实现营收 12.88亿元，yoy-1.36%，实现归母净利润-15.93亿元，yoy-1129.44%，实现扣非归母净利润 1.52亿元，yoy+3.79%。若剔除预计负债影响，23H1/ 23Q2预计公司实现归母净利润 3.04/ 1.54亿元，yoy-2.87%/ -0.15%。 主业收入稳健增长，渠道建设持续推进。调味品来看，美味鲜子公司 23H1实现营收 25.72亿元，yoy+4.37%，实现归母净利润 3.16亿元，yoy+10.40%。23Q2调味品收入增速环比下滑，我们认为主要系食用油业务拖累。23Q2公司酱油/ 鸡精鸡粉/ 食用油/ 其他业务营收同比+4.02%/ +20.78%/ -22.12%/ -9.96%，主力酱油品类稳健增长，鸡精鸡粉业务增速较高，主要受益于餐饮市场恢复，销量增加，食用油业务收入降幅较大，主要系原油价格上升，销售价格上涨导致销量有所下滑。以“稳定 KA、发展 BC、扎根通路、攻坚餐饮、健康发展线上渠道”为指导思想，公司持续开展渠道开发工作，积极利用已形成的经销商开发体系，大力拓展营销区域，进一步向区县下沉，向社区下沉。上半年，公司净增经销商 103家，地级市/区县市场开发率同比提升 0.59/ 3.34pct 至 94.06%/ 71.46%。分区域来看，东部/ 南部/ 中西部/ 北部区域 23Q2营收同比-0.18%/ -1.18%/ +10.48%/-1.92%，中西部区域增速较高，主要受益于空白区域开发带来的销量增加。 成本释压毛利回升，盈利能力有所提升。23Q2公司实现综合毛利率 32.53%，同比+0.85pct，环比+1.12pct。美味鲜子公司 23Q2毛利率 32.66%，同比+1.24pct，环比+1.44pct。23Q2毛利率有所提升，主要受益于大宗原材料黄豆、添加剂等材料采购单价下降。费用方面，23Q2公司期间费用率同比+1.34pct，其中销售/管理费用率同比+0.90/ 0.54pct。美味鲜子公司方面，23Q2期间费用率同比+0.13pct，其中销售/管理费用率同比+0.73/ -0.44pct，销售费用率有所上升，主要系人工成本、广告宣传费、促销推广费支出有所增加。23Q2，公司扣非归母净利率 11.80%，同比+0.59pct，环比+1.24pct，盈利能力有所提升。 管理改善逐步落地，坚定看好公司长期逻辑。公司已完成大股东更换，当前第一大股东为火炬集团，与一致行动人共同持有公司 18.99%的股份。7月公司召开临 时股东大会审议董事会人选更换的提案，股权加速梳理。我们认为，管理层人员 调整后，业务团队军心企稳，经营重心有望进一步聚焦。经营方面，我们看好空白市场开发+下沉市场渗透+餐饮渠道布局等多重举措下收入实现稳健增长，新品方面，金奖复调、零添加等有望贡献增量。考虑到终端需求复苏偏缓，我们预计公司 23~25年实现归母净利润-7.13/ 8.32/ 9.84（剔除预计负债影响 7.06/ 8.50/10.02）亿元，对应 EPS -0.91/ 1.06/ 1.25元/股（剔除预计负债影响 0.90/ 1.08/ 1.28元/股），维持“增持”评级。 风险提示：疫情反复；行业竞争加剧；原材料成本上涨。

事件：公司发布 2023 年半年报，2023H1 实现营业收入 22.32 亿元，同比增长10.19%；实现归母净利润 2.17 亿元，同比下降 40.17%；实现扣非归母净利润 1.9亿元，同比增长 23.05%。根据计算，2023Q2 实现营业收入 12.29 亿元，同比增长 9.99%；实现归母净利润 1.15 亿元，同比增长 18.5%；实现扣非归母净利润0.96 亿元，同比增长 14.53%。23Q2 营收和扣非归母净利润略低于市场预期。 本部低档酒下滑拖累营收增速，武陵恢复正常成长节奏。分品牌看，23H1 老白干/文王/板城/武陵/孔府家营收分别为 10.52/2.42/3.35/4.27/0.72 亿元，同比增长8.6%/26.1%/9.9%/20.3%/9.4%。分价格带看，23Q2 高档酒/中档酒/低档酒营收分别为 6.58/2.98/2.39 亿元，分别同比变化+22.2%/+12.0%/-3.5%。分区域看，23Q2河 北 / 山 东 / 安 徽 / 湖 南 / 其 他 省 份 营 收 分 别 同 比 增 长4.3%/37.6%/21.8%/34.2%/24.2%。第二季度河北省营收增速放缓，低档酒收入下滑，预计与发货节奏&板城烧锅削减低端产品&省内低档酒竞争有关。第二季度文王/武陵/孔府家增速较好预计与第一季度控货，第二季度经营节奏恢复正常有关。 第二季度武陵酒增速 30%以上，恢复正常增速，表现优于大部分酱酒品牌。23Q2合同负债 18.72 亿元，同比增加 1.67 亿元，环比减少 3.37 亿元。 投放节奏原因使二季度销售费用率提升较多，毛利率提升和税费率降低共同导致整体净利率仍有所提升。23H1 老白干/文王/板城/武陵/孔府家毛利率分别为61.70%/59.77%/62.89%/81.14%/61.17% ， 分 别 同 比 变 化 -1.31/+7.60/+2.74/-2.62/+4.29pct，第二季度高档酒正常增长后带动上半年毛利率改善，23Q2 毛利率整体同比提升 2.04pct。23Q2 销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比变化+4.36/+0.40/-0.36pct。上半年销售费用中人员薪酬基本持平，广告费同比下降7.3%，市场推广费同比增长 59.4%，第二季度本部做了大量消费者和渠道动作来促进消费者培育，部分费用在二季度计提也导致二季度销售费用率有所提升，全年来看销售费用增幅预计将有所收窄。第二季度股权激励费用较上年同期增加 956万元导致管理费用率有所提升。不考虑激励对税费影响并剔除激励费用影响后，23Q2 扣非归母净利润同比增长 23.5%，扣非归母净利率同比提升 1.0pct。 改革稳步推进，看好业绩环比提升，维持“买入”评级。公司公告力争 23 年实现营收 51.7 亿元（同比+11.1%），我们认为，随着改革动作的坚持和增多，预计营收目标能顺利完成。预计 23-25 年公司营业收入分别为 53.2/61.8/72.6 亿元，同比增速为 13.9%/16.5%/17.5%，归母净利润分别为 6.5/9.2/12.8 亿元，同比增速为-8.8%/42.3%/39.0%。我们认为公司将受益于省内次高端扩容，省外武陵酒仍处高速增长期，股权激励激发公司活力，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复风险，省内竞争加剧风险，武陵酒销售不及预期

事件：公司发布2023年半年度业绩报告，2023H1公司实现营收8.51亿元，同比+31.14%；归母净利润0.56亿元，同比+22.18%；扣非归母净利润0.53亿元，同比+30.07%。2023Q2单季度实现营收4.22亿元，同比+40.36%；归母净利润0.26亿元，同比+50.29%；扣非归母净利润0.23亿元，同比+38.96%。 营收增长符合预期，核心客户表现亮眼。（1）分产品看，2023H1油炸/蒸煮/烘焙菜肴类及其他产品分别实现收入3.9/1.6/1.9/1.1亿元，分别同比+24.0%/19.2%/64.8%/31.3%。核心大单品销售较好，蒸煎饺继续高速增长，同比+33.17%；米糕、春卷、烧卖销售增幅分别为23.23%/120.01%/1718.75%。预制菜作为公司重点关注的业务上半年实现收入0.33亿元，同比+180.40%，未来公司将继续围绕B端客户做预制菜的研发和生产。（2）分渠道看，2023H1公司直营/经销渠道分别实现收入3.8/4.7亿元，分别同比+71.0%/10.1%，直营渠道销售占比同比10.5pct至44.85%；23H1公司前五大客户销售额分别达2.15/0.60/0.26/0.08/0.06亿，分别同比+116%/94%/12%/53%/54%。直营渠道高增主要系去年同期公司主要大客户销售额同比基数较低，而今年核心大客户受益于餐饮行业整体复苏且新增门店较多，同时公司加大服务力度，大客户门店上新较快，业绩贡献突出。 产品结构持续改善，毛利率稳中有升。23Q2/23H1公司毛利率分别为22.5%/23.2%，同比+0.2/0.8pct；2023H1成本压力仍存，面粉增幅达到14.03%，但油炸/烘焙/蒸煮/菜肴类及其他产品毛利率分别同比-0.6%/+2.0%/-0.9%/+5.6%，整体产品结构优化带动毛利率提升。费用方面，23Q2销售/管理/财务费用率分别同比+1.6/-1.9/+0.3pct，23H1销售/管理/财务费用率分别同比+1.7/-1.4/+0.3pct，销售费用率提升主要系新设子公司销售费用增加及华东仓储费用增加所致，财务费用率主要受贷款利息增加影响。综合来看，公司盈利能力较稳定并呈提升趋势，23Q2归母净利率同比+0.4pct至6.1%，23H1归母净利率同比-0.5pct至6.6%。 投资建议：小B有望提速，大B稳定增长，全年业绩有望延续高增。展望下半年，小B端随着社会餐饮渠道逐步复苏，经销渠道增速有望逐季提升；大B端随着公司积极加大研发力度和推新速度，现有大客户有望稳定放量。速冻面点行业B端市场潜力巨大，千味央厨具备强研发能力与大客户基本盘，我们看好公司长期发展，根据公司半年度报告略微调整盈利预测，预计公司2023-2025年营业收入分别为19.56/23.38/27.16亿元，2023-2025年归母净利润分别为1.46/1.88/2.35亿元，对应PE为39X/30X/24X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，原材料价格波动，渠道拓展不及预期