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邓天娇

中银国际

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中炬高新 综合类 2019-11-04 44.67 -- -- 48.10 7.68%
48.10 7.68%
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支撑评级的要点 1-3Q19美味鲜连续3个季度收入维持14-16%的稳定增长,季度间波动幅度较小,经销商数量与营收增速匹配。3Q19美味鲜收入(调味品)同比增14.3%,3Q19环比1H19增速基本持平。分品类看,酱油、酱类稳健增长,食用油和醋较快增长、鸡精鸡粉、蚝油、料酒显著放量,1-3Q19酱油、鸡精鸡粉、食用油营收分别为21.4、3.9、3.5亿,同比分别增9.2%、19.2%、33.3%。分区域看,1-3Q19东、南、中西、北部区域营收分别增11.9%、12.3%、26.0%、18.7%,中西、北部区域快速增长,其中中西部区域提速明显(2018年中西部营收同比增12%)。分品类和分区域看,季度间增速的波动都很小,显示公司管控能力明显提升。经销商层面看,1-3Q19美味鲜净增经销商145家至1009家,经销商数量增幅与营收基本匹配。 3Q19净利率继续小幅提升,未来盈利能力仍有提升空间。1-3Q19/3Q19美味鲜净利率分别达到16.2%、16.5%,同比分别提升0.6、0.5pct。1-3Q19公司毛利率39.0%,同比降0.2pct,主要由于酱油占比下降,其他品类上升,同时味精和I+G等原料价格略有上升。期间费用率变化不大。净利率提升主要来自于少数股东损益占比下降和政府补助增加。我们认为随着宝能入主,未来盈利能力仍有提升空间。 估值 根据3季度业绩,我们小幅下调盈利预测,预计2019-20年EPS为0.88、1.11元,同比增15%、26%。经过一年多的团队磨合期,经营效率持续提升可期,2020年目标规划有望提速,品类拓展、区域扩张、全渠道发展空间广阔。维持买入评级。 评级面临的主要风险 美味鲜团队出现调整,原料成本大幅上升。
五粮液 食品饮料行业 2019-09-09 139.65 -- -- 140.73 0.77%
140.73 0.77%
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1H19收入增长26.7%,其中2Q19增27.1%,可能主要来自于五粮液酒销量增长。(1)1H19五粮液酒旺销,总体销量增长较快,其中普五挺价,我们判断销量平稳增长,1618、低度五粮液则放量明显,占比提升。五粮液酒旺销有几个原因,一方面茅台供应偏紧,上半年价格持续上涨,刺激了高性价比的五粮液需求,另一方面,产品升级换代,新品存在提价预期,可能导致经销商惜售囤货。1H19 7代五粮液出厂价维持 789元不变,8代五粮液出厂价889元,由于6月才投放市场,我们判断五粮液酒均价涨幅不大。普五19年上半年一批价均价超过850元,其中2Q19超过900元,同比涨幅较大。(2)由于系列酒处于组织架构调整期,上半年系列酒、特头曲、五粮醇公司整合为五粮浓香系列酒有限公司,我们判断系列酒收入增速可能慢于五粮液酒。(3)1H19经营活动产生的现金流量净额大增,主要由于银行承兑汇票到期收现增加及货款中收取的现金比例提高,也体现了需求的强劲增长。1H19末预收款43.5亿,同比基本持平,环比降5亿,主要由于公司的销售政策调整所致,根据我们草根调研,新品五粮液投放初期让经销商按月打款。 新团队带来积极变化,经营周期持续向上。现阶段公司营销体系积极调整,经营目标更富挑战性。公司对严重透支五粮液品牌价值的42个品牌、129款高仿产品进行了清退和下架处理,调整组织架构,将原有7大营销中心改为21个营销战区,下设60个营销基地,补充260余名营销人员,商家接近2400家,绑定社会终端5.5万。2019年年中,8代五粮液投放市场,数字化系统上线,控盘分利模式正常运行,渠道管控得到加强。过去3年公司一直在质疑中成长,但结果总是超出市场预期。虽然8代五粮液还需要做好量价之间的平衡,中秋销售将是重要的观察时点,但经营周期持续向上已无疑问。 估值 行业环境利好五粮液,营销体系积极调整,我们上调2019年盈利预测,预计19-20年EPS为4.45元、5.29元,同比增29.0%、18.8%,维持“买入”评级。 评级面临的主要风险 渠道库存超预期,茅台价格出现回落。
泸州老窖 食品饮料行业 2019-09-05 95.00 -- -- 95.90 0.95%
95.90 0.95%
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泸州老窖公布 19年半年报。 2019年上半年实现营收 80.1亿,同比增24.8%,净利 27.5亿,同比增 39.8%,每股收益 1.88元。 2Q19营收和净利分别为 38.4亿和 12.4亿,营收同比增 26%,净利增 36%。公司期末预收款 13.9亿。业绩符合市场预期。 支撑评级的要点 1H19收入同比增 24.8%,其中 2Q19同比增 26%,小幅提速。( 1)分产品看,高档酒( 1573为主)和中档酒(特曲系列等)收入均实现较快增长,分别增 30.5%和 35.1%,低档酒小幅增长 6%。茅台缺货、五粮液换代挺价,公司维持阶段性跟随战略,上半年市场环境有利于 1573,在 18年的高基数上,高档酒维持了较快增速。上半年中档酒提速,估计特曲系列产品增速较快,窖龄酒前期市场运作未达预期,仍处于调整期。( 2)分区域看,公司在 18年末投资者交流会上表示,渠道扩张分两步走,第一步加强对华东、 华南等新市场的开拓,第二步向广大的县级市场要销量,根据 6月底的投资者交流会,华东、华南市场都保持了较好增长,华东增速高于华南。( 3)预收款环比 1Q19增 1.1亿至 13.9亿,而上年同期环比减 2.9亿,国窖 1573提价预期强, 2季度回款情况较好。( 4)公司年报规划 19年营收增长 15-25%,由于同行业绩增速普遍较快,公司业绩释放的动力得到加强。 1H19净利增 39.8%,其中 2Q19同比增 36%,费用投放效率高,利润率提升主要来自于毛利率上升。 1H19高档酒和低档酒占比上升,中档酒和低档酒毛利率提升,高中低档酒毛利率分别同比+0.5、 +5.0、 +6.6pct,总体毛利率升 5.1pct 至 79.9%。 1H19销售费用率同比升 0.6pct,其中 2Q19升2.7pct。公司在近期的投资者交流中表示,公司市场费用将保持稳定,渠道推广费用会略有减少,预计 19年销售费用率不会明显上升。 估值 根据中报情况,我们上调 19年盈利预测,预计 2019-20年 EPS分别为 3. 12、3.66元,同比增 31%、 17%。公司品牌价值突出, 15年公司现任管理团队上台后,无论在品牌推广、产品结构优化还是渠道深耕方面都打下了坚实的基础,维持增持的投资评级。 评级面临的主要风险 茅台价格回落,五粮液竞争加剧。
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2019-08-29 52.75 -- -- 55.50 5.21%
55.50 5.21%
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支撑评级的要点 白酒利润大幅增长,猪肉营收实现增长,地产继续大幅亏损。(1)1H19白酒营收增15.3%,根据公告数据推算,2Q19增速可能放缓。根据各项业务数据推算,白酒净利增幅可能超过30%。2019年2季度末母公司预收款(白酒为主)维持高位38.5亿,环比小幅下降2.4亿,降幅低于上年同期,同比增10.8亿,蓄水池充足,预收款/收入是白酒上市公司最高。(2)猪价同比涨幅较大,1H19生猪价格同比涨22%,其中2Q19涨44%,1H19猪肉产业营收14.77亿,同比增长14.0%,估计2Q19明显提速。其中屠宰14.31亿,同比增16.2%,养殖0.46亿同比降28%。肉类加工业务毛利率小幅上升,养殖亏损幅度加大,1H19屠宰+养殖毛利0.35亿,同比减少0.19亿,我们判断屠宰+养殖整体处于亏损状态。(3)1H19地产营收2亿,净利亏损1.16亿,亏损幅度与上年同期持平,地产销售进度低于预期。 1H19白酒报表收入增15.3%,由于费用投入方式调整,实际营收增速可能更快。2019年,公司加速“深分销、调结构、树样板”三大转变,产品结构升级,全国化继续推进,营收稳健增长。1H19白酒毛利率44.6%,同比降3.1pct,我们判断可能由于市场开发及推广投入的方式调整,市场开发及推广费用让经销商承担。同一口径下,营收增速更快。白酒增长源于:公司是大众酒王者,而低档酒面临的市场竞争环境相对宽松;通过陈酿大单品,泛全国化市场布局加速推进;陈酿强势区域推中高端产品,升级产品快速上量。 估值 19年上半年白酒利润超预期,地产业务进度低于预期,我们维持2019年净利预测,预计2019-2020年净利同比增61.4%、36.8%,实现每股收益1.62、2.21元。白酒业务成长确定性高,地产有望减亏,利润向上的弹性大,维持买入的投资评级。 评级面临的主要风险 国企改革进度低于预期,白酒销售低于预期。
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1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
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