业绩总结: 公司 2019年上半年实现营收 450亿元,同比+13.6%,归母净利润37.8亿元,同比+9.7%;其中 19Q2实现营收 219亿元,同比+9.4%,归母净利润 15.1亿元,同比+11.8%,收入略低于市场预期。 需求端和行业竞争加剧导致二季度增速放缓, 市占率和渗透率进一步提升,核心单品持续高速增长,产品结构升级明显。 受经济下行影响,需求端不乐观,Q2在 Q1的基础上进一步放缓; 19Q2行业促销打折等力度增加,竞争较为激烈;同时,公司亦考虑部分产品库存影响,控制发货节奏,共同导致二季度增速有所放缓。分项来看, 19H1液体乳收入 361亿元,同比+13.2%,常温奶和常温酸奶市占率分别提升 2.4、 5.8个百分点,低温奶市占率下降 1个百分点,主要受区域乳企竞品挤压;固态类奶制品收入 43.8亿元,同比+13.4%,市占率提升 0.6个百分点;冷饮类产品 43亿元,同比+15.4%。 同时,公司常温奶市场渗透率达到 83.9%,提升 2.7个百分点;三四线城市渗透率 86.2%,提升 2.3个百分点。核心品类金典、安慕希、金领冠等保持 30%左右增速;上半年量增速 9%左右,产品结构升级带动价提升 4%左右。 盈利能力略有下降,费用率基本持平。上半年毛利率下降 0.1个百分点至 38.6%,费用率基本持平,其中销售费用率下降 1个百分点,管理费用率增加 1个百分点,主因是人员数量+薪酬增加所致,净利率下降 0.4个百分点,部分受原奶价格上行周期影响。 关注行业竞争态势、渠道推力和原奶涨价周期。 目前,乳制品竞争较为激烈,商超渠道打折促销较为严重,关注原奶价格上行周期中,渠道费用是否出现减少及乳制品企业提价能力。同时,公司持续深耕三四线城市,区县市场渗透率依然有待进一步提升。 盈利预测与投资建议。 预计 2019-2021年收入分别为 914亿元、 1033亿元、1156亿元,归母净利润为 70.1亿元、 79.6亿元、 90.9亿元, EPS 为 1.15元、1.31元、 1.49元, 对应动态 PE 为 25倍、 22倍、 20倍,维持“买入”评级。 风险提示: 原材料价格或大幅波动。

业绩总结:公司发布2019年中期报告,上半年实现收入5.9亿元(+24.1%),归母净利润8731万元(-35.6%),扣非净利润8016万元(+34.4%);其中19Q2实现收入3.0亿元(+30.0%),归母净利润3679万元(+44.1%),扣非净利润3462万元(+61.7%)。 零添加品牌聚焦效果积极,外阜开拓进展顺利。1)分品类来看,酱油品类实现营业收入3.6亿元(+37.0%),零添加产品全面升级后,产品结构进一步优化、中高端产品增量明显;食醋实现营业收入9923万元(+20.9%),Q2实现收入5378万元(+34.8%),业绩加速明显;焦糖色实现营业收入7843万元(-17.6%)。 调味品业务保持高增速,焦糖色业务比重不断降低。2)渠道建设层面,公司加快经销商开发节奏,2019年上半年经销商净增84个,有效带动各个区域实现增长,其中华东/华南/华中/华北/西北/西南/东北地区营业收入同比增长29%/-12%/45%/65%/50%/16%/56%/59%/24%,西南地区由于基数大,增长稳健,华南地区受焦糖色影响有所下滑(扣除焦糖色增长亦显著),华北、东北、西北地区基数较小,增长加速明显,区域发展更为平衡;电商渠道营收同比增长59%,稳固在线上渠道的领先地位。 产品结构升级毛利率显著提升,扣非后净利率提升。1、2019年H1公司毛利率为46.6%,同比提升0.87pp,主要系受益于高毛利零添加等高端产品占比提升,低毛利焦糖色业务占比下降,产品结构升级。2、费用方面,销售费用率23.5%,同比提升4.11pp,主要是为宣传零添加加大了媒体广告费用投放以及在地面推广人员费用的支出;管理费用率为6.8%,同比降低1.1pp,系以权益结算的股份支付确认的费用减少;财务费用率为-0.6%,主要系利息收入增加、利息费用减少。整体三费率为30%,同比增加2.1pp。3、受去年同期处置子公司获一次性投资收益6910万元影响基数过高,扣除非经常性损益后,公司归母净利润依旧维持高增长,公司上半年扣非净利率为13.5%,同比提升1.03pp,盈利能力稳步提升。 零添加战略差异化定位,收购恒康加快全国化步伐。1、公司实施“千禾零添加酱油,0添加剂,天然好味道”的品牌定位,对零添加产品进行全面升级,促进产品结构持续优化,盈利水平稳步提升,西南地区领先地位稳固;未来公司将快速复制成熟有效渠道推广方式,有序拓展全国市场,开拓空白地区,下半年会主要拓展全国主要的二级城市、百强县和人口大县,实现商超渠道为主的布局。2、公司同时公告拟以1.5亿现金收购镇江恒康酱醋100%股权,完成并购后,公司旗下将涵盖传统麸醋和香醋两大品类,进一步完整全国化版图。 盈利预测与投资建议。预计2019-2021年收入分别为13亿元、15.6亿元、18.4亿元,归母净利润分别为2.2亿元、2.8亿元、3.5亿元,EPS分别为0.48元、0.61元、0.77元,对应动态PE为46倍、36倍、29倍,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格或大幅波动,食品安全风险,收购进度或不及预期。

业绩总结:公司 2019年上半年实现营收 160亿元,同比+10%, 归母净利润 55.8亿元,同比+11.5%;其中 19Q2单季收入 51.1亿元,同比+2.1%,归母净利润15.6亿元,同比+2%。 公司主动战略性调整, H1增速放缓。 宏观经济环境复杂多变,公司为保证稳健增长,主动进行战略性调整。 1、分产品看, 梦系列在控货情况下仍保持稳健增长态势, 预计收入增速超 20%; 海和天系列目前仍处在新老产品过渡阶段,增速有所放缓。 2、分区域看, 1) 省内实现白酒收入 77亿元,同比+2.7%, 省内增速放缓, 但消费升级依旧, 料海之蓝、 天之蓝向梦之蓝升级趋势明显。由于省内竞争加剧,公司积极调整, 清理渠道库存, 力保良性可持续发展。 2) 省外实现白酒收入 78亿元,同比+19%,体量首超省内。 “新江苏市场”战略下,省外市场保持高增长态势,重点打造的样板市场如河南、山东、安徽、浙江等市场 18年体量超 10亿, 江西、 广东、 福建等新市场也快速放量。省外市场产品结构与库存情况均好于省内。 竞争加剧,费用投入加大。 次高端白酒竞争加剧,各大酒企纷纷加大了对渠道与终端的投入。 上半年公司白酒毛利率 73.1%,同比下降 0.55个百分点, 主要是公司对绵柔品质进行升级; 整体费用率增加 0.4个百分点至 14.4%,其中主要是销售费用率增加 0.5个百分点, 销售费用同比+16.8%, 主因: 应对竞争的广告促销费用大幅增加( +22%),省内渠道精耕+省外扩张带来的职工薪酬的增加( +48%)。 省内调整再出发, 省外积极推进全国化。 1、 针对江苏市场的竞争,今年在组织架构、人事、渠道等方面采取了一些措施, 包括在重点市场成立营销大区、 针对渠道进行有效费用投入,强化对渠道的精细化管理,省内市场在进行调整后有望重启增长态势; 2、省外扩张持续推进,未来有望保持 20%增长,进一步提升省外收入占比, 推动洋河从泛区域名酒向全国性名酒迈进。 盈利预测与投资建议。 预计 2019-2021年收入分别为 268亿元、 300亿元、 334亿元,归母净利润为 92亿元、 105亿元、 119亿元, EPS 为 6.11元、 6.98元、7.88元, 对应动态 PE 18倍、 16倍、 14倍, 维持“买入”评级。 风险提示: 宏观经济下行导致高端酒价格大幅下跌风险、省内竞争加剧风险。

业绩总结:公司2019年上半年实现营收80.1亿元,同比+25%,归母净利润27.5亿元,同比+40%;其中19Q2单季收入38.4亿元,同比+26%,归母净利润12.4亿元,同比+36%;收入符合预期,利润略超预期。 中高档酒齐发力、产品结构升级带动收入和利润高增长。上半年高档酒实现收入43.1亿元,同比+30%,主要受益于高档酒需求增加,渠道持续开拓,加大费用投放和前置,略有提价。中档酒收入22.2亿元,同比+35%,估计特曲60贡献收入将近5亿元,增速超过30%;老字号特曲受益予市场开拓和渗透率提升,销量大幅增长,同时连续两次提价(直接提价10元+换包装提价),带动收入增长将近40%。低档酒收入13.8亿元,略有增长,但产品结构升级明显,毛利率大幅提升超过6个百分点。整体来看,中高档酒发力维持收入快速增长,毛利率提升带动利润增速远高于收入增速。 盈利能力大幅提升,费用率略有增加;预收款重拾增长,现金流大幅提升。上半年毛利率同比增加4.8个百分点至79.7%,主要受益于货折减少、中档酒放量、低档酒产品结构升级;费用率略有增加,主因是公司加大费用投放,更多费用前置至终端和消费者,包含研发费用的管理费用率下降1个百分点;净利率提升3个百分点至34.7%。预收款13.9亿元,同比+27%,环比+8%;经营活动现金流入同比+32%,现金流大幅提升。 茅台批价维持在高位+终端缺货,利好国窖;逐步开拓华东和华南市场,全国化布局取得成效。目前,飞天批价维持在2400元左右,且终端缺货明显,直营店和连锁店预约购买依然积极,利好五粮液和国窖等高端白酒。受益于茅台和五粮液批价上行,公司批价持续回升,目前在780元左右。从18年开始积极开拓华东和华南市场,呈现高速增长,全国化布局取得阶段性成效。同时,目前来看,公司在高端酒中估值最为便宜,估值提升值得期待。 盈利预测与投资建议。预计2019-2021年收入分别为162亿元、196亿元、234亿元,归母净利润为47.3亿元、59.4亿元、73.8亿元,EPS为3.23元、4.05元、5.04元,对应动态PE28倍、22倍、18倍,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下行导致高端酒价格大幅下跌风险。

业绩总结: 公司 ] 2019年上半年实现营收 272亿元,同比+26.7%,归母净利润93.4亿元,同比+31.3%;其中 19Q2实现营收 95.6亿元,同比+27.1%,归母净利润 28.6亿元,同比+33.8%,利润略超市场预期。 量价齐升带动业绩高增长: 上半年五粮液系列收入增速 28%左右,量增速将近20%, 5月份上调出厂价至 889元,同时部分第七代五粮液珍藏版亦有提价,量价齐升带动业绩高增长。值得重视的是公司在 2019年上半年运营非常成功: 1、批价从年初 800元左右提升至目前 980元左右: 1) 受益于茅台缺货和批价高企; 2) 产品更新换代,从七代到八代, 控量提价效果显著; 3) 年初以来渠道去库存较为理想,费用前置,第八代五粮液导入扫码和控盘分利模式,严控经销商窜货等行为,渠道和终端管控能力加强。 毛利率提升,费用率下降,净利率创复苏以来新高。 上半年毛利率提升将近 1个百分点至 73.8%,主要受益于核心产品放量和提价;费用率下降 1.3个百分点,三费率均有不同程度的下降,尤其是渠道改革之后,公司费效比更加显著; 净利率提升 1.3个百分点至 36.1%,创此轮复苏以来的新高。期末预收款 43.5亿元,同比-2%,环比-10%,考虑票据还原后的经营活动现金流入同比+23%。 控盘分离和扫码系统导入,管理能力得到实质提升,看好公司长期发展。 2019年春糖会,公司针对第八代五粮液提出控盘分离和扫码系统, 7月份运营以来,渠道和终端管理得到切实提升: 1、批价持续上行,渠道利润增厚,经销商积极性提高;同时新一代五粮液出厂价亦提升至 889元。 2、渠道和终端等得到实质改善,改革前五粮液大商占据市场主导地位,坐商态势明显,对于终端渠道维护能力较差,公司导入控盘分离和扫码系统后,对于渠道和终端管控能力明显加强,窜货减少,动销得到有效跟踪,对于市场管理、终端维护和消费者服务得到实质改善。 盈利预测与投资建议。 基于公司渠道和管理能力改善,上调公司 2019-2021年收入分别至 502亿元、 606亿元、 713亿元,归母净利润为 176亿元、 215亿元、 255亿元, EPS 为 4.54元、 5.55元、 6.57元, 对应动态 PE 为 31倍、 26倍、 22倍,维持“买入”评级。 风险提示: 原材料价格或大幅波动。

事件: 公司发布 ] 2019年中报,实现营业收入 25.6亿元( +18.1%),归母净利润 3亿元( +15.5%),其中 Q2实现收入 14.2亿元(同比+20%),归母净利润 1.83亿元(同比+18%), 与业绩预告一致。 收入:Q2环比加速,成熟市场持续精耕,新市场势头迅猛。19Q2收入增速 20%,相比较 19Q1的 16%环比提速,收入营收增长主要来自于渠道的持续下沉精耕以及新市场的开拓。 1、 分产品看, 面包及糕点实现收入 25.5亿( +18.1%),醇熟、奶棒等明星产品继续稳步增长, 蛋黄酥糕点等新产品快速放量,产品矩阵逐步丰富,竞争力持续提升; 2、 分区域看: 1)成熟市场:东北市场实现收入 11.8亿元( +15.5%), 得益于渠道精耕和消费习惯的良性循环,东北成熟市场保持双位数稳定增长; 2)次成熟区域:华北、西南分别增长 19.3%、 12.9%,虽然经销商数量有所减少, 但公司通过直营进一步提升效率; 3)高成长区域: 华东和华南是公司重点发力市场, 公司积极开拓经销商和终端, 19H1实现收入增长分别是 22.8%、 38.9%。 同时,公司在积极梳理较为薄弱的华中市场,开发新的增长点。 盈利: 扩张阶段费用投入较大,盈利增速略慢于收入。 1、上半年公司整体毛利率 39.6%,同比+0.3pp, 主要产品结构优化以及新工厂销量增加, 规模效应摊薄生产成本。 2、费用: 1)销售费用同比+23.6%, 其中门店费用+88%, 配送费用+19%, 公司伴随新区域开拓和渠道下沉加大费用投入, 销售费用率提升1pp 至 22.1%; 2)管理费用率(含研发)为 2.3%, 公司保持较高的管理效率,增长主要系研发费用; 3) 财务费用率为-0.23%, 利息收入略有下降。 整体费用率为 24.2%, 同比+1.1pp。 目前公司正处于跑马圈地的扩张阶段, 新产能投放以及新市场开拓前期均承受较大的费用投入, 导致利润增速略微慢于收入增速。 19H1净利率为 11.9%, 同比略微下降 0.26pp。 产能逐步释放,渠道建设稳步推进,长期增长逻辑清晰。 1、 工厂:可转债获批通过,积极布局新工厂,积蓄长期增长动力。目前桃李已在 17个地区建立了生产基地, 目前建设的武汉、沈阳、山东、江苏将贡献 12.87万吨新增产能, 同时公司可转债获批, 将进一步完善在华东、 西南等区域的产能建设, 积蓄长期增长动力。 2、渠道方面,目前公司已经拥有 23万个终端网络, 但仍有较大市场属于空白(如华中等),随着新区域的拓展以及成熟区域的精耕,公司渠道网络将进一步优化,承载更大销量。 盈利预测与投资建议。 预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 1.14元、 1.35元和1.57元,对应 PE 为 43倍、 36倍和 31倍。我们看好公司短板面包行业的竞争优势以及未来的成长性, 维持“增持”评级。 风险提示: 原材料价格或大幅波动、新市场销售或不及预期。

业绩总结:公司2019年上半年实现营业收入8.8亿元(+9.4%),归母净利润1.4亿元(+15.3%),归母扣非净利润1.2亿元(+15%);其中Q2实现收入4.2亿元(+3.8%),归母净利润6984万元(+9.4%),归母扣非净利润5509万元(+5.2%)。 Q2增速略有放缓,食醋稳健增长,料酒快速放量。1、公司调味品业务上半年收入增速10.6%,Q1增速超15%,预计Q2放缓至4%水平,主要原因是公司年初对部分产品提价且配合相应的促销政策,经销商Q1备货积极。Q2节奏略有放缓消化市场库存。据市场调研,7月调味品业务恢复双位数增长水平。2、分产品来看,醋类实现收入6.1亿(+7.7%),主要是量增与产品结构优化,提价效应并未体现,预计下半年有所表现(上半年公司并未调整出厂价,提价产生收益以费用投入方式返还渠道);料酒实现收入1.16亿元(+33%),料酒作为第二大品类继续放量。其他品类如酱油、酱菜类亦同步增长。3、分区域看,华东、华南、华中、西部、华北区域分别实现收入4.3亿元(+9.9%)、1.2亿元(+15%)、1.4亿元(+18%)、7556万元(+10%)、5442万元(+8.7%),呈现均衡增长态势。在营销端,公司进一步深化营销体系改革,着重打造上海、杭州、武汉等样板市场,并向全国市场进行复制,不断提升产品市场覆盖率及市场占有率,同时餐饮渠道逐步发力,收入保持稳步提升。 产品结构优化提升毛利率,配合提价费用投入加大。1、公司上半年调味品业务的毛利率为44.4%,同比+1.8pp,其中醋类增加2pp至46.4%,主要靠产品结构优化,高端醋占比持续提升,增值税下降亦有贡献(提价基本无体现),料酒类增加3.2pp至34%,主要系促销力度有所减少。2、费用:销售费用同比+23.7%,销售费用率增加1.9pp至16.4%,公司提价后加大终端促销力度,因此人员费用、促销费、广告费均有较大幅度提升;管理费用率(含研发)为9.8%,同比下降0.2pp,财务费用率0.34%,整体三费率26.5%,同比增加1.5pp。3、非经常性损益方面,公司通过政府补贴、处置资产以及银行理财录得收益2442万元,增厚利润,公司19H1利润率16.35%,同比提升1.2pp。 聚焦主业,稳健增长,机制优化仍有较大提升空间。1、公司加快对非调味品业务的处置,聚焦调味品主业,深耕渠道,推进产品高端化和多元化,调味品主业持续保持在两位数增长,上升势头明显;2、品牌和产品一直是恒顺优势所在,但渠道和机制的短板限制公司发挥最大潜力,期待公司深化国企改革,推动体制和机制创新,不断完善激励机制,调动员工积极性,实现业绩的加速增长。 盈利预测与投资建议。预计2019-2021年EPS分别为0.45元、0.52元、0.61元,未来三年公司收入保持两位数、归母净利润16%的复合增长率,增长确定性较强,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格或大幅波动,食品安全风险。

业绩总结: 公司 ] 2019年上半年实现营收 63.8亿元,同比+26%, 归母净利润11.9亿元,同比+27%;其中 19Q2单季收入 23.2亿元,同比+29%,归母净利润 3.1亿元,同比+38%,符合市场预期。 “两头带中间”效果明显,省外市场发力。 上半年汾酒系列整体收入 56亿元,增速 20%左右,其中青花系列增速超过 20%,受节后消化库存影响,青花增速有所下移,从渠道来看, 5-6月份重拾高增长;玻汾收入将近 20亿元,增速超过 50%,主要受益于市场开拓和全渠道导入,铺市率大幅提升至超过 80%;竹叶青收入 2亿元,同比+33%; “两头带中间”的产品战略取得明显效果。 分区域来看,省内收入 31.5亿元,同比+10%,受高基数和部分库存影响,增速有所放缓,稳定增长和产品结构升级可期;省外收入 31.7亿元,同比+49%,受益于渠道开拓和下沉,继续高速增长,其中环山西市场增速超过 30%,华东和南部市场增速更快。 毛利率大幅提升,费用率增加。 上半年毛利率同比增加 1.8个百分点至 71.5%,主要受益于二季度系列酒产品导入毛利率大幅提升;费用率大幅增加 4.6个百分点至 27%,其中销售费用率增加 3.6个百分点,主因:广告和市场推广费增加明显,加大省外市场开拓,费用前置投入和终端拓展。 名酒复苏,渠道开拓取得成效,关注次高端竞争加剧。 1、 汾酒作为历史名酒,复苏态势明显,国企改革为公司提供了历史机遇,限制性股票绑定管理层和股东利益,利于长远发展。 2、渠道开拓取得显著成效: 17年以来公司逐步实施省内、环山西市场、山西市场之外的省外市场的开拓和下沉,效果显著,产品铺市率大幅提升,品牌力得到加强和推广,业绩连续三年高速增长。 3、关注次高端竞争加剧的情况。次高端受经济影响偏大,草根调研来看,上半年渠道和终端反馈次高端竞争加剧,进入白热化状态,厂家纷纷加大市场投放;同时需求端并未见好转,重点跟踪中秋国庆动销情况。 盈利预测与投资建议。 预计 2019-2021年收入分别为 117.4亿元、 143.0亿元、169.2亿元,归母净利润为 18.8亿元、 23.1亿元、 28.0亿元, EPS 为 2.16元、2.65元、 3.22元, 对应动态 PE 34倍、 28倍、 23倍, 维持“买入”评级。 风险提示: 宏观经济下行导致高端酒价格大幅下跌风险。

业绩总结:公司发布2019年中期报告,上半年实现收入18.3亿元,同比+3.9%,归母净利润2.4亿元,同比+13.8%;其中19Q2实现收入10亿元,同比+5.1%,归母净利润1.5元,同比+14%。 销量稳步增长,产品结构持续优化,吨价提升。1、从销量看,2019年上半年实现销量48.3万千升,同比+2.3%,其中委托加工量7.7万千升,同比+3%,剔除后实际销量同比增长2.1%。其中Q2实现销量25.8万千升,同比基本持平,主要和今年重庆入夏时间较晚以及去年世界杯导致基数较高有关。2、从吨价看,公司上半年整体吨价达3707元/吨,同比+4%,结构持续优化与增值税下调带动吨价提升。高档啤酒(8元以上)、中档啤酒(4-8元)、低档啤酒(4元以下)分别实现收入2.7亿元、12.9亿元、2.3亿元,同比+0.23%、+9.6%、-3%。3、从产品结构看,新品“醇国宾”补强了本地品牌在中高档次的产品结构,销量增长明显;本土高端产品重庆纯生在现饮及非现饮渠道销量大幅提升;国际品牌“特醇嘉士伯”销量同比大幅增长,铺市率明显提升。4、分区域看,重庆、四川、湖南分别实现收入13.2亿元(+3.4%)、3.5亿元(+26.8%)、1.24亿元(-7.1%):1)四川市场受益于嘉士伯集团“大城市”扩张战略;2)湖南市场由于常德工厂关闭导致产量略有下滑。 啤酒业务毛利率提升,净利率改善。公司在嘉士伯集团“扬帆22”战略指引下,对生产供应链、管理效率进一步提升。1、公司H1主营业务毛利率40.3%,同比+0.5pp,在玻瓶及大麦成本上涨的背景下,啤酒吨成本上涨3.2%至2212元/吨,但公司通过产品结构优化有效缓解压力,有效提升毛利率。2、费用:公司销售费用率为13.5%,同比基本持平;管理费用率为4.8%,同比下降0.37个百分点;财务费用率为0.34%,同比下降0.27pp,整体三费率为18.6%,同比下降0.66pp,费用管控效率提升。3、19H1净利润率14.8%,同比提升1.6pp,受益毛利率提升费用率下降外,非经常性收益增加亦有影响:19Q2公司处理永川工厂受的1131万元的资产处置收益,公司关厂节奏基本进入尾声,资产减值同比下降。 盈利预测与评级。啤酒行业处于拐点,产品结构升级带动盈利改善。预计2019-2021年EPS分别为0.99元、1.16元、1.36元,对应估值分别为46X、39X、33X,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格或大幅波动,销售或不及预期,啤酒行业景气度持续低下风险。

业绩总结: 公司发布 ] 2019年中期报告,上半年实现收入 23.9亿元( +10%),归母净利润 3.7亿元( +8%),扣非净利润 3.5亿元( +5.9%);其中 19Q2实现收入 11.6亿元( +13.8%),归母净利润 1.8亿元( +4.4%) ,扣非净利润 1.7亿元( +3%)。 调味品主业增长稳健,区域拓展逐步推进,多品类协同发展。 美味鲜 2019H1实现收入 22.6亿元( +15.3%),归母净利润 3.6亿元( +20.0%);其中 19Q2实现收入 11.0亿元( +15.3%),归母净利润 1.92亿元( +7.3%) 。 1)分产品来看, 核心品类酱油、鸡精鸡粉、食用油分别实现营业收入 14.7亿元 ( +10.4%)、2.7亿元( +19.3%)、 2亿( +27%) ,保持稳健增长态势; 蚝油、料酒、腐乳等新品类渠道协同下快速放量,实现收入 1亿( +61%)、 4575万元( +66%)、2047万元( +27%) 。公司多品类协同发展,产品结构逐步完善。 2)渠道建设方面,公司稳步推进发展东南沿海市场、着力提升中北部市场、加快开发西北西南市场战略, 2019年上半年经销商净增 111个,其中东部/南部/中西部/北部地区营业收入同比增长 12%/12%/24%/21%,东部、南部地区增速稳健,中西部、北部地区招商加快,增长加速明显,区域间发展更为均衡。上半年公司开发空白地级市 15个,全国地级市已开发 275个,开发率达到 81%,进一步提升渠道覆盖率。 房地产业务贡献业绩,本部受去年高基数拖累。1、房地产业务:中汇合创 2019H1实现营业收入 6094万元( +52.8%), 归母净利润 2001万元( +104.2%) ,房地产业务逐步贡献收入增量。 2、 制造业: 受汽车行业不景气影响, 中炬精工实现营业收入 4156万元( -1%),归母净利润 101万元( -29%)。 3、 本部: 上半年本部实现收入 0.25亿元( -80%),归母净利润-1710万元( -164%),主要是因为去年同期本部出售物业导致营收利润基数较高。 毛利率略有下降,费用管控依旧较为稳健。1、2019年 H1公司毛利率为 39.61%,同比下降 0.38pp, 主要是部分原材料如谷氨酸、包材等价格处于较高位置所致。 2、 费用方面, 销售费用率 10.3%, 同比下降 0.3pp, 公司减少广告投放, 费用投放更为精益化;管理费用率(含研发) 0%, 同比+0.43pp, 主要系职工薪酬与折旧摊销费用增加;财务费用率 1.3%,基本持平。 整体三费率 20.6%, 增加0.18pp, 整体净利率下降 0.28pp 至 17.0%。 深化激励制度, 建设科技孵化园。 新管理层对公司战略发展规划清晰, 目前公司以调味品主业为重中之重,以“五年双百”为业绩指引, 着重解决品类、渠道、区域不平衡问题。公司进一步改革绩效考核与薪酬激励制度,提高收入指标权重(营收、归母净利润、净资产收益率的权重由从 2:6:2调整为 4:4:2) ,更加契合“五年双百”目标; 重视中层激励,奖金分配向中层业务骨干倾斜; 提升超额奖励比重。新考核制度更为合理,更好激发员工积极性与创造性。 为增强竞争优势,公司将建设食品科技产业孵化园,加强集团资源的整合, 利于健康食品业务做大做强。 盈利预测与投资建议。 由于利润略低于预期,调整全年盈利预测, 预计2019-2021年收入分别为 46.4亿元、 54.4亿元、 63.3亿元,归母净利润分别为7.26亿元、 9.1亿元、 10.9亿元,三年复合增速 21.5%, EPS 分别为 0.91元、1.14元、 1.37元,对应动态 PE 为 43倍、 34倍、 29倍,维持“买入”评级。 风险提示: 原材料价格或大幅波动, 食品安全风险。

财务概况:19H1收入+49%,净利+132%至 4.9亿19H1中公营收 36.4亿元,同比增长 48.8%,归母净利 4.93亿元,同比增长 132.2%。8月 19日,公司公告,2019H1扣非后归母净利 4.72亿元,同比增长 138.8%,分季度来看,Q1收入 13亿,同比增长 62%,归母净利 1.1亿,实现扭亏;Q2收入 23亿,同比增长 42%,归母净利 3.9亿,同比增长 46.37%。业绩逼近此前预告上限(归母净利 4.3~5亿)。 截至 2019年 6月 30日,预收账款 56.6亿元,环比 18年底增长 194.8%,大幅增长主要系中公上半年收取较多培训费用所致;公司货币资金 14.04亿元,环比 18年底增长 116.2%,主要系经营规模扩大,营业收入增加; 交易性金融资产 46.03亿元,18年底为 0,主要系公司购买理财产品所致。 经营活动产生的现金流量净额 43.5亿元,环比增长 39%;销售商品、提供劳务收到的现金 74.8亿元,环比增长 37%。 财务分析:公考教师快速增长,储备新业务爆发,规模效应提升利润率公考收入+26%,占比降低 8.89pct;综合面授收入+89%2019H1年分业务看,公务员收入 18.18亿元(占比 50%),同比增长 26.32%; 事业单位收入 2.15亿元(占比 5.9%),同比增长 7.01%;教师招录及教师资格收入 4.32亿元(占比 11.89%),同比增长 52.18%;综合面授培训收入7.02亿元(占比 19.30%),同比增长 89.43%;线上培训收入 4.45亿元(占比 12.22%),同比增长 205.94%;其他 0.25亿(占比 0.69%),同比增长 499.9%。 东北地区收入 4.50亿元(占比 12.38%),同比增长 46.26%;华北地区收入5.59亿元(占比 15.38%),同比增长 36.31%;华东地区收入 11.59亿元(占比 31.85%),同比增长 50.86%;华中地区收入 3.93亿元(占比 10.82%),同比增长 47.74%;华南地区收入 2.96亿元(占比 8.13%),同比增长 102.69%; 西南地区收入 3.58亿元(占比 9.85%),同比增长 26.65%;西北地区收入3.97亿元(占比 10.90%),同比增长 53.11%。 给予买入评级。将中公 2019-21年净利微调整为 17.48亿、23.94亿、32.31亿,对应 PE 分别为 52x、38x、28x。 风险提示:国考省考及事业单位缩招,核心人员流失等