业绩如期高增长,龙头马太效应提升公司公布 2019年半年报:实现营业收入 36.37亿元(同比+48.79%),预收款 56.57亿元(年初 19.2亿),归母净利 4.93亿元(同比+132.18%),扣非净利 4.72亿元(同比+138.76%),符合预期。归母净利润接近此前公布的半年报业绩预告上限盈利 4.25~5亿元。公司营收和利润高增长主要因招录业务的培训人次和客单价持续增长,考研、 IT 等新品类快速增长。未来职业教育行业空间广阔,处于政策红利期、行业整合期,有望诞生大型综合类职业教育集团。中公教育跨赛道复制稳步推进,龙头马太效应提升,预计 19-21年 EPS0.28/0.39/0.55元,目标价 16.52-16.80元,维持买入。 “教研-渠道-管理”三位一体资源实力领先19年上半年已建立覆盖 319个地级市 880个学习中心网点,较 18年底的701个增长 25.53%,进一步下沉市场。研发和教学人员为公司核心经营资源, 19年上半年研发团队人数 1946人,较 18年底增长 44.15%;教师团队人数达到 11604人,增长 23.13%,保障教学产品品质和数量的持续增长。上半年公司毛利率 57.52%/+2.1pct,新品类成本投入持续增加导致毛利 率 提 升 较 缓 慢 ; 研 发 费 用 率 8.36%/+0.04pct ; 销 售 费 用 率18.56%/-3.32pct,管理费用率 13.75%/-2.24pct,主要因为新品类扩张研发投入持续加大,管理运营规模效应显现。 多品类增长飞轮效应扩大,公考外业务收入占比提升 8.89pct上半年公务员、事业单位、 教师、综合面授、线上收入贡献分别为 50.00%、5.90%、11.89%、19.30%、12.22%, 公考外业务收入占比近 50%/+8.89pct。 分业务看: 1)公务员、事业单位序列受机构改革影响,公司市占率和客单价提升部分抵消招录人数下滑,营收分别同比增长 26.32%、 7.01%,不排除未来招录人数回升;2)教师受益于市场需求增长,收入同比增长 52.18%; 3)考研和 IT 培训等职业能力提升新业务受益于优质供给增加,所属类别综合面授序列收入同比高增长 89.43%; 4)线上培训人次受益于在职报考学习人群增加, 达到 85.81万(同比+63%),线上收入同比增长 205.94%。 职业教育龙头深挖护城河,长期看好,维持“买入”职业教育提升就业能力,战略地位显著,未来有望畅享政策红利。行业处于优质供给激发潜在需求、优胜劣汰阶段。中公教育核心竞争力来自重研发、快响应、强渠道的垂直一体化快速响应能力和“利他”企业文化。公司坚持多品类扩张、数字化转型、积极进取投资战略,有利于实现潜在客群扩大、放大平台优势,逐级实现公司增长愿景,推动公司向职业教育 3.0新阶段迈进。预计 19-21年EPS0.28/0.39/0.55元,可比公司 19平均 PE37倍, 海外好未来 19PE94倍, 考虑公司各项培训业务布局全面,新品类快速增长, 给予 19年 59-60倍 PE,目标价 16.52-16.80元,维持买入。 风险提示:公务员招录人数大幅下滑;公司招生人数低于预期;市场竞争激烈程度超出预期;跨赛道复制不确定性。