乙烯一期项目迎来投产，二期项目进一步延伸产业链：公司一期 100万吨乙烯项目终于投产，该项目涉及石化产品包含 100万吨乙烯、30万吨聚丙烯、40万吨 PVC、15万吨环氧乙烷、35万吨高密度聚乙烯、45万吨低密度聚乙烯、65万吨苯乙烯和 5万吨丁二烯，进一步丰富了公司石化产品种类，同时山东烟台市生态环境局发布了万华化学集团股份有限公司聚氨酯产业链一体化-乙烯二期项目环境影响评价第一次公示，将新建 120万吨/年乙烯及下游一体化项目，该项目以石脑油、混合丁烷为原料，经 120万吨/年乙烯裂解装置生产烯烃、芳烃及下游产品，主要包括乙烯裂解、裂解汽油加氢、芳烃抽提、丁二烯、高密度聚乙烯、低密度聚乙烯、聚烯烃塑性体/弹性体、聚丙烯等装置以及配套的公用工程和辅助生产设施。随着一期 100万吨乙烯项目的投产，公司将开始建设二期乙烯项目，进一步延伸上游产业链，并实现下游产品的丰富多元化。乙烯项目的建设有利于完善万华烟台工业园聚氨酯产业链一体化，有利于解决工业园聚醚多元醇生产过程中需要的原料环氧乙烷、环氧丙烷，并可以消耗异氰酸酯产业链的副产品盐酸，推动产业的平衡发展。此外，该项目还采用国际最先进工艺和万华自主研发的环保法 PO/SM 环氧丙烷生产技术，将打造国内最高水平的乙烯产业链，填补国内领域的空白，打破国外技术垄断。 大型液化气船(VLGC)确保乙烯一体化项目原料供应：据化工在线信息显示，江南造船厂为万华化学子公司 AW Shipping Limited 建造的 86000立方米 LPG 双燃料超大型液化气船（VLGC）系列新增 2艘订单并正式签约生效，该系列的前3艘建造合同已于今年 7月签字生效，自此该系列已有 5艘订单生效，并计划在2022年至 2023年陆续交付。AW Shipping Limited 是由万华化学集团股份有限公司与阿布扎比国家石油公司(ADNOC)联合成立的合资公司，将为万华化学与ADNOC 合作项目提供运输保障。2018年万华化学与 ANDOC 签署化石油气（LPG）十年销售协议，该协议从2019年1月1日开始，万华化学每年从ADNOC的 LPG 采购量可达 105万吨，将充分保障包括乙烯一、二期项目在内的原材料供应。 国内外装置不可抗力频发，MDI 仍处于上行周期：9月份以来国内 MDI 价格持续上涨，目前华东地区市场价格达到 32000-33000元/吨，一个多月以来涨幅超过 100%，聚合 MDI 价格也上涨至 23500-23800元/吨，由于飓风的影响及氯气、一氧化碳的原材料的供应问题，美国陶氏(34万吨)、科思创(33万吨)及亨斯迈（50万吨）的装置均出现不可抗力，同时日本东曹 7万吨装置也处于停车状态，而 10月下旬至 11月份亚太地区的韩国锦湖三井 40万吨装置、上海亨斯迈 24万吨装置、上海科思创 60万吨装置和韩国巴斯夫 25万吨装置也将开始密集检修工作，如果万华宁波 120万吨及重庆巴斯夫 40万吨装置也将于 11-12月检修的话，那么全球 MDI 供给将进入严重短缺的状态，同时需求方面，下游冰箱、冰柜、板材、保温材料等产销数据良好，万华化学 11月份聚合 MDI 挂牌价环比楷体 上调 5400元/吨，纯 MDI 挂牌价环比上调 8200元/吨，同时卓创资讯消息某供应商因气体装置问题影响整体开工负荷，影响近期市场供应，我们强烈继续看多 MDI 价格将持续周期性上涨。 盈利预测与投资建议。我们预计公司 2020-2022年 EPS 为 2.59元、3.38元和3.78元，对应 PE 分别为 35X、27X 和 24X，维持“买入”评级。 风险提示：MDI 价格大幅下滑的风险；福建康乃尔项目建设进度或不及预期的风险；乙烯项目投产进度或不及预期的风险。

事件：公司与湖北省江陵县政府、荆州市政府签订了投资建设现代化煤化工基地协议，计划一期项目总投资不少于100亿元，建设功能化尿素、醋酸、有机胺等产品。 浩吉铁路开通，荆州江陵未来将打造煤化工基地。浩吉铁路是我国“北煤南运”战略运输通道，2019年9月28日开通，北起内蒙古鄂尔多斯市境内浩勒报吉南站，终到江西省吉安市境内吉安站，线路全长1813.5公里，设计速度120千米/小时（浩勒报吉南站至江陵站、坪田站至吉安站）、200千米/小时（江陵站至坪田站），设计年输送能力为2亿吨。浩吉铁路使得荆州一年落地煤炭5000万吨，远期有8000万吨，扣除荆州目前每年能耗800万吨煤，还具备了发展煤化工的能力。荆州和西部地区相聚，水资源得天独厚，每年过境客水总量4680亿立方米，另外荆州地处于华中地区，煤化工产品的运输也比西部地区具有优势。目前荆州发展煤化工已经取得湖北省和荆州市的相关许可，荆州江陵绿色能源化工产业园区总规划面积350平方千米，规划建设8000万吨/年煤炭储备基地项目、40亿立方米煤制天然气项目、800万吨煤制甲醇项目、2个煤制合成氨和尿素项目以及5个高端煤化工项目等。 公司布局荆州，有望打开成长新局面。公司本次项目计划建设的主要产品和德州基地一致，德州基地长期以来费用率显著低于同行，根据公告，本次一期项目用地2300亩，二期预留用地2500亩，当地政府还提供用煤用电、排水排污、仓储及建设铁路专用线等需求，并提供其他相关优惠政策及服务，公司未来有望复制德州成功经验。截至三季度末，华鲁恒升固定资产114.8亿元，在建工程18.7亿元，公司在荆州的投资相当于再造一个华鲁，打开了成长的新局面。 另外，荆州地处华中，靠近长江，利用长江航道有助于进一步降低运输成本。 同时，从公司目前的收入结构来看，截至三季度末，公司今年的收入中，北方地区收入占比60.3%，南方地区收入占比34.7%，布局华中地区有望进一步增加南方地区收入占比。因此，我们判断项目建成后，公司有望在规模端、成本端和需求端进一步提升竞争力。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年归母净利润分别为20.78/26.94/31.42亿元，对应PE分别为23/18/15倍，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格大幅下滑；新项目投产不及预期；油价持续低迷。

事件：公司拟以支付现金方式购买延安必康制药股份有限公司（以下简称“延安必康”）持有的江苏九九久科技有限公司74.24％股权，交易价格不超过222,720万元。 九九久具备5000吨/年六氟磷酸锂产能，交易对价较为合理。江苏九九久科技有限公司于2010年5月在深交所上市，2016年3月兼并重组后成为延安必康。九九久现有主要产能包括5000吨/年六氟磷酸锂、16000吨/年三氯吡啶醇钠、2000吨/年7-氨基-3-去乙酰氧基头孢烷酸（7—ADCA）、10000吨/年5,5-二甲基海因及其衍生物。其中六氟磷酸锂国内产能占比约12%，是除多氟多、天赐材料、江苏新泰的国内第四大六氟磷酸锂生产销售企业。九九久2019年实现营收14.9亿元，净利润1.1亿元；2020年上半年实现营收6.3亿元，净利润5420万元。按照公告交易价格，九九久100%股权对应价格不超过30亿元，对应估值约27倍，参照Wind一致性预期，多氟多、天赐材料2020年估值约39倍、52倍，我们认为此次交易估值较为合理。 公司溶剂项目即将投产，有望实现电解液原材料完全配套。公司现有电解液产能6.5万吨，2020年产量预计4.3-4.5万吨，按照六氟磷酸锂12%质量比计算对应需求约5160-5400吨。若此次收购九九久成功，能够基本实现六氟磷酸锂完全自给，进一步提升公司电解液的毛利率与盈利能力。同时，公司惠州三期5万吨/年绿色溶剂项目有望于Q4投产，将极大程度保障公司溶剂供应，避免溶剂价格大幅波动的影响。此外，公司在添加剂方面也大力布局，淮安瀚康、南通新宙邦均具备碳酸亚乙烯酯（VC）及氟代碳酸乙烯酯（FEC）生产能力，海斯福具备二氟磷酸锂生产能力，湖南福邦新型锂盐LiFSI产能将逐步释放。未来公司有望实现电解液上游六氟磷酸锂、溶剂、添加剂全配套，成为全球首家电解液一体化企业。 新建海斯福二期项目，电解液+氟化工双轮驱动。公司拟投资5.25亿元在子公司海斯福建设高端氟精细化学品项目（二期），产能包括高端氟精细化学品15900吨/年、锂离子电池电解液30000吨/年，建设周期为3.5年，预计2024年逐步投产。项目建成投产后预计年均销售收入21.2亿元，年均净利润2.8亿元。海斯福二期项目有利于公司发展壮大经营规模、解决产能瓶颈、扩大产业领域，提升公司在高端氟精细化学品行业的地位，进一步提升公司的盈利能力和综合竞争力。 公司在建产能顺利，未来成长潜力巨大。公司惠州三期（年产5.4万吨碳酸酯绿色溶剂、2.1万吨乙二醇，预计2020年四季度投产）、荆门新宙邦一期（年产2万吨电解液，预计2021年中投产）、海德福高性能氟材料项目一期（年产1万吨高性能氟材料，预计2022年投产），欧兰新宙邦项目（预计2021年中投产）。未来惠州三期溶剂、湖南福邦新型锂盐产能将逐步释放，公司电解液成本将大幅降低。海德福产能投放将打通氟化工的萤石-四氟乙烯-六氟丙烯-六氟环氧丙烷全产业链，进一步深化公司业务布局，增强核心竞争力。 盈利预测与投资建议。暂不考虑此次收购，预计2020-2022年归母净利润分别为5.4亿元、6.7亿元、8.2亿元，EPS分别为1.32元、1.63元、2.00元，对应PE分别为59X、48X、39X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动风险、市场竞争加剧的风险、汇率风险、安全环保风险、管理风险、新建项目投产进度不及预期的风险。

业绩总结：公司2020年前三季度实现营业收入35.9亿元，同比增长78.6%，归属上市公司股东的净利润为3.7亿元，同比增长30.5%，EPS1.02元。第三季度，公司实现营业收入9.4亿元，同比增长1.4%，归属上市公司股东的净利润为6900.6万元，同比下降21.4%。 第三季度业绩略低于预期，主要是来自于投资收益减少和研发费用增加。2019年之前，公司主要布局了保护性杀菌剂。公司通过并购互补性极强的威远相关资产组，一举补齐除草剂、杀虫剂、兽药的短板。2020年上半年，威远资产组的杀虫剂产品在草地贪夜蛾防治需求的带动下，帮助公司创造良好的业绩。2020年第三季度，公司业绩略低于我们之前的预期，主要是由于投资收益减少和财务费用、研发费用增加。 （1）公司投资收益主要来自于参股的新河农化，新河农化主要生产百菌清产品，由于第三季度百菌清价格下滑明显，根据卓创资讯数据，百菌清（97%）市场价格从5月的35500元/吨下滑到9月的27609元/吨，价格下降幅度超过我们之前预期，同行企业苏利股份第三季度的25.4%，同比下降10.9个百分点，因此公司第三季度仅仅实现投资收益2518.5万元，同比下降。 （2）公司第三季度财务费用3436.3万元，同比增长578.6%，环比增长111.2%，研发费用4673.3万元，同比增长26.8%，环比增长17.9%。 三大项目年内投产，公司原药产能继续增长。从公司历史来看，公司内生和外延并举，通过收购、整合、内生扩张实现4年一次的扩张周期，持续推动业绩向前滚动发展。2020年，利民将推进重点项目建设，提升研发技术水平。主要将要完成利民化学年产500吨苯醚甲环唑项目、新威远年产500吨甲氨基阿维菌素苯甲酸盐新建项目、双吉公司年产1万吨代森系列DF项目的建设，三个项目预计第四季度建设完成，进行试生产。另外，公司还将投资建设利民化学年产1.2万吨三乙磷酸铝原药技改项目、年产1万吨水基化环境友好型制剂加工项目和新威远新型绿色生物产品制造项目（500吨多杀霉素、500吨泰乐菌素、500吨截短侧耳素）。以上项目，除了500吨苯醚甲环唑项目，剩余项目总投资额预计为14.8亿元，建设周期为1-3年。考虑到公司本部、双吉、威远都具有农药原药和制剂的产能，公司原药产能的增长将会带动相关制剂品种的销量增长。 盈利预测与投资建议。调整公司盈利预测，预计公司2020-2022年EPS分别为1.07元、1.28元和1.40元。维持“买入”评级。 风险提示：公司产品价格下跌风险，在建项目不达预期风险，并购企业业绩实现或不及承诺，汇兑损失风险。

事件：公司2020年前三季度实现营业收入15.4亿元，同比下降12.6%，归母净利润2.0亿元，同比增长162.6%。 公司是国内最大的氨基甲酸酯类农药原药企业。湖南海利的农药品种主要是氨基甲酸酯类农药，主导产品克百威、残杀威、甲萘威、呋喃酚、邻仲丁基酚等在国内外拥有较高的市场占有率。除了杀虫剂外，公司也在高效除草剂、杀菌剂、光气化产品和其他精细化工产品也有储备。2014年开始，公司的业务开始向杂环类农药、杀菌剂等方向拓展，先后计划斥资8.4亿元建设一批杀虫剂、杀菌剂品种的产能，相比传统的氨基甲酸酯类农药，这些杀虫剂、杀菌剂多为大吨位品种或者低毒品种，具有一定的发展潜力和空间。目前公司具有克百威产能5800吨、灭多威产能4500吨、残杀威产能1000吨、甲萘威产能3200吨、仲丁威产能4500吨、丁硫产能1800吨、甲基嘧啶磷产能1000吨、甲基硫菌灵产能3200吨、硫双灭多威产能4000吨、抗蚜威产能300吨。 公司在氨基甲酸酯类杀虫剂的市场份额进一步提升。氨基甲酸酯类杀虫剂共有17个品种，市场规模稳定在10亿美元左右。氨基甲酸酯类杀虫剂中高毒品种为克百威、灭多威、滴灭威等，在我国已经限制使用。未来，氨基甲酸酯类杀虫剂市场的空间将会留给茚虫威、硫双威等高效低毒新品种。湖南海利2006年就与拜耳公司建立贸易关系，2015年双方签署硫双威项目合作备忘录，进入战略合作阶段，湖南海利在全资子公司常德农化的4000吨硫双威产能这几年就抢占了原来高毒农药市场，公司在氨基甲酸酯类杀虫剂的市场份额进一步提升。 公司仍处于增长期，核心产品价格持续上涨。公司目前仍处于增长期，一方面，常德基地和贵溪新区项目将于2020-2021年有新产能释放带来业绩增量，另外，宁夏基地在未来也将是公司下一步项目建设的主战区，公司计划将海利贵溪原有主要产品线逐步转移至海利宁夏进行生产，包括甲萘威、灭多威、甲基硫菌灵、仲丁威和异丙威。公司的六大主要产品的价格近四年均持续上涨，这主要还是由于其他企业未见新增产能，部分企业由于环保等因素导致行业整体供给出现了收缩。预计未来行业的整体仍然处于供不应求的情况，公司相关产品价格有望高位运行。第三季度，公司产品价格上涨超预期，带来公司业绩超预期。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年EPS为0.72元、0.80元、0.88元，我们选取农药行业龙头扬农化工和利尔化学作为公司的可比公司，给予公司2020年20倍的估值水平，目标价14.4元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格或大幅波动、下游需求不达预期，产品禁用风险，项目达产时间低于预期风险。

业绩总结：公司2020前三季度实现营收7.2亿元，同比+12.5%，归母净利润1.03亿元，同比+9.4%，扣非后归母净利润0.92元，同比+6.8%；公司单三季度实现营收2.5亿元，同比+8.9%，环比-7.8%，归母净利润3760万元，同比+2.4%，环比+34.6%，业绩略低于预期。 玉米涨价影响毛利率，推动乳酸产品价格上涨。公司前三季度毛利率35.5%，同比提高1.2pp，其中Q3单季毛利率为33.3%，环比降低4.2pp，同比降低2.3pp，主要由于原材料玉米价格大幅上涨所致。根据我们跟踪数据，公司2020Q3玉米收购均价约为2300元/吨，2020Q2均价约为2080元/吨（环比+10.7%），2019Q3均价约为2005元/吨（同比+14.7%）。公司乳酸及乳酸盐价格在成本推动下有所上涨。费用方面，公司Q3费用率为19.6%，同比提高0.7pp，环比降低3.3pp，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.4/7.0/4.8/1.4%，分别同比-1.1/+0.8/+0.8/+0.2pp，分别环比-0.2/-4.2/+0.8/+0.3pp主要由于二季度设备大修导致管理费用大幅增加，三季度管理费用有所降低；同时公司不断增加研发投入，二季度研发费用1190万元，同比+32.2%，环比+10.2%。 公司是国内乳酸行业龙头，食品饮料需求稳定，“限塑令”带动聚乳酸需求。目前具备L-乳酸及乳酸盐产能合计12.8万吨/年，国内市占率达到60%以上。客户包括双汇、伊利、蒙牛、娃哈哈等行业龙头，随着调味汁、烘焙产品等食品升级需求提升，需求增速有望持续提升。同时中央“限塑令”推动各地方政府相关法规标准加速落地，我们预计到2025年仅国内生物降解塑料替代空间将达到300万吨/年以上，其中聚乳酸（PLA）替代空间在100万吨以上，目前国内存量不足5万吨，未来替代前景广阔。 公司丙交酯生产线正在调试，即将打通乳酸-丙交酯-聚乳酸产业链。丙交酯是乳酸制备聚乳酸的中间产物，目前全球仅3家企业掌握核心技术。公司占股70%与南京大学合资成立金丹新材料公司，采用自主研发的有机胍催化剂合成丙交酯，目前已成功完成500吨中试线，10000吨丙交酯项目正在安装调试中。此外，公司40万吨淀粉和热力工程一期工程已建成试车，有助于公司进一步提升乳酸生产效率，提高产品品质；公司上市募投1万吨聚乳酸和5万吨高光纯乳酸，计划于2021Q2和2022Q2投产，公司即将打通乳酸-丙交酯-聚乳酸产业链，打开新的增量空间。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.42元、2.06元、2.86元，对应PE分别为54X、37X、27X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格或大幅波动、乳酸及其盐销售价格下跌、产能投放进度不及预期、汇率波动。

业绩总结：公司发布2020年三季报，实现营业收入90.43亿元，同比-14.77%，归母净利润12.91亿元，同比-35.52%，3季度实现营业收入30.50亿元，同比-13.72%，实现归母净利润3.86亿元，同比-35.96%。 产品景气拐点向上，DMF产能陆续释放。2020年前三季度，化肥（尿素等）收入24.94亿，同比-9%，多元醇（乙二醇、辛醇等）收入17.57亿元，同比-25%，有机胺（DMF等）收入15.33亿元，同比+12%，醋酸及衍生物收入9.65亿元，同比-21%，己二酸及中间体收入8.47亿元，同比-32%。整体毛利率为21.71%，同比下降约7个百分点，疫情影响化工品盈利，醋酸、己二酸、乙二醇、甲醇等维持低盈利，不过三季度以来各化工品景气明显回暖，DMF因为供需格局改善价格大幅上涨。产销量方面，化肥销量187.47万吨，较同期持平，己二酸及衍生物销量15.05万吨，同比-10%，多元醇销量47.2万吨，同比-6%，有机胺景气叠加公司产能释放，销量29.63万吨，同比增长6%，公司通过柔性生产调节盈利，依托成本优势持续获取超额收益。三季度受煤气化装置及部分产品装置停车检修影响，Q3净利润环比下降18.56%。 逆势扩张静待下一轮景气周期。公司在周期底部逆势扩张，一方面继续完善现有产品结构，例如为强化平台逆周期调节能力建设草酸产能，顺应行业景气及时扩产DMF产能，同时前期尿素等产能顺利释放，进一步发挥柔性生产能力。另一方面延伸布局新产品，打破现有受原料煤限制发展的局面，依托既有的气化平台，充分利用合成气资源，发展环己酮-己内酰胺-尼龙6（聚酰胺）切片产业链、实施精己二酸品质提升项目，推动公司业绩持续增长。三季报公司在建工程18.72亿元，同比增长503%，环比增长66%，预计年底己二酸项目有望投产，为明年业绩贡献增量。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年归母净利润分别为20.78/26.94/31.42亿元，对应PE分别为20/16/13倍，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格大幅下滑；新项目投产不及预期；油价持续低迷。

业绩总结：公司公告2020年三季报，实现营业收入99.42亿元，同比下降1.8%；实现归母净利润12.41亿元，同比下降8.27%；2020Q3营业收入38.44亿元，同比增加13.35%，归母净利润为5.76亿元，同比增加16.22%。 三季报超预期，新产能释放、产品景气触底。三季度公司收入38.44亿元，环比增长10.65%，毛利率25.94%，环比增加3.28个百分点。三季报增长超预期，公司3万吨氨纶新产能投放以及7月热电项目投产贡献业绩增量，其中氨纶新产能依托重庆基地成本优势明显，另一方面产品景气触底，原材料涨价支撑产品价格，三季度氨纶、己二酸、鞋底原液均价分别为28567元/吨、6171元/吨、14000元/吨，环比小幅下降，氨纶、己二酸价差位于相对底部。 下游终端需求回暖，业绩有望持续改善。全球疫情仍在持续，国内疫情较早得到控制，生产迅速恢复，海外纺织服装订单向国内回流，同时冷冬拉动冬装消费升温，终端纺服回暖带动上游原料需求。前三季度，全国纺织品服装出口额为2157.8亿美元，同比增长9.4%，出口增速较上半年提高6.2个百分点。1-9月份，我国纺织品出口1179.5亿美元，同比增长33.7%，保持较快增长态势，出口增速较上半年提高5.9个百分点。氨纶方面，金九银十内需较好，氨纶市场货源偏紧，大厂装置多高开在9成至满开，部分工厂负荷在5-6成运行，氨纶行业平均库存20天附近，原料MDI保持强势，支撑当前氨纶价格坚挺。另外己二酸行业盈利低迷，随着经济回暖有望提振价格。 产能逆势扩张，龙头地位巩固。公司是国内聚氨酯制品龙头，氨纶、聚氨酯原液、己二酸国内市占率分别为20%、63%、34%。公司拥有绝对领先的成本优势，重庆基地人工、能源价格低，自备电厂、先进工厂提升效率、原料统一采购、规模化降低分摊成本，公司氨纶、己二酸比较行业分别具备3000元和1000元以上的成本优势。同时公司持续扩张，目前氨纶和己二酸仍有扩建产能规划，未来行业龙头地位将进一步提升。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年归母净利润分别为16.31亿元、22.64亿元、27.75亿元，对应PE分别为22X、16X、13X，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格大幅下滑、下游需求不及预期、行业竞争加剧。

业绩总结：公司2020年前三季度实现营业收入8.7亿元，同比增长9.1%，归母净利润2.0亿元，同比增长9%，第三季度实现营业收入2.6亿元，同比增长15%，归母净利润4502.9万元，同比增长13%，位于预告区间的上沿。 业绩符合预期，对第四季度仍然乐观，维持全年盈利预测。由于今年的疫情影响，公司在出差、推广、开工等方面均受到不同程度的影响，加之公司募投项目并未完全投产，故公司今年第三季度业绩同比增长13%符合之前的预期。公司近几年在第四季度推广的抗冻类产品带来了较好的业绩增长，第四季度的收入体量从2015年的7000多万元增长到近两年的2亿元左右，由于今年拉尼娜气候已经形成，对冷冬的预期更甚于前两年，预计公司今年第四季度的收入体量将会继续成长，故维持原有的盈利预测。 产品市场广阔，需求持续旺盛。根据TransparencyMarketResearch研究，全球植物生长调节剂年复合增长率达8.5%。根据全国农业技术推广服务中心发布的预测，2020年植物生长调节剂需求量较大。从目前来看，全球由于流动性放松，资产价格开始上行，农产品价格也逐步创出近几年的新高，如玉米、棕榈油等价格处于明显的上行通道，因此，预计明年的相关品种的种植面积有望进一步增加，农资产品的需求量将会有所增长。 未来受益于成本下降和产能扩张。一方面，公司上游主要产品是农药原药和中间体，仍然会受到原油价格的影响。另一方面，公司未来在中间体、原药、制剂等多个环节继续发力，持续扩张。除了今年第四季度预计投产的IPO募投项目之外，未来公司还有可转债项目和中间体及原药项目的建设。根据公司对可转债项目的测算，年产2.2万吨高效、安全、环境友好型制剂生产线搬迁技改项目完全达产后，预计新增净利润9663.4万元/年。年产5万吨水溶肥料（专用肥）生产线搬迁技改项目完全达产后，预计增加净利润5883.8万元/年。对于原药和中间体项目，公司计划的建设规模为3.5万吨，对应多张已有的原药登记证。 盈利预测与投资建议。维持原有的盈利预测，预计公司2020-2022年EPS分别为0.56元、0.66元、0.78元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格或大幅波动、下游需求不达预期，项目达产时间低于预期风险。

业绩总结：公司2020年前三季度实现营业收入25.7亿元，同比增长30.8%，归母净利润3.3亿元，同比上升20.4%，EPS1.40元。 原药价格有所下降，公司制剂端发力，在逆势中博取佳绩。由于油价下降的影响，公司原药端产品价格有所下降。2020年前三季度，吡虫啉价格从年初的13万元/吨下降至目前的9万元/吨，啶虫脒价格从年初的14万元/吨下降至目前的9.8万元/吨，甲维盐价格从110万元/吨下降至88.5万元/吨。在原药端产品价格熊市的时候，公司的制剂端开始发力，实现了今年前三季度的收入和利润的正增长，其中，杀虫剂销量1.8万吨，同比增长37.6%，杀菌剂销量6253.6吨，同比增长32.9%，除草剂销量6203.4吨，同比增长15.3%，肥料销量3143.7吨，同比增长25.4%。 并购和项目建设并举，强化一体化优势。公司在现有吡虫啉、啶虫脒和吡唑醚菌酯原药基础上，新增开发第二代烟碱类杀虫剂原药噻虫嗪、噻虫胺及第三代烟碱类杀虫剂原药呋虫胺，以及丙硫菌唑杀菌剂原药，从而进一步深化了公司制剂、原药和中间体一体化战略，实现农药制剂业务与原药业务互相补充、互相促进，有利地削弱原药的周期性波动风险，充分挖掘“化工产品→中间体→原药→制剂”农药产业链中各环节较好的盈利机会，提高了公司整体的抗风险能力和盈利机会。2019年公司收购凯源祥，新增甲维盐原药产品，进一步丰富一体化优势。公司未来在青岛恒宁项目布局新品种，根据已经披露的一期项目信息，苯醚甲环唑和丙环唑市场需求大，复配为制剂销售有望扩大收入，而丁醚脲是最大杀螨剂，需求增速快，公司是国内仅有的三家拥有登记证的企业之一，先发优势明显。另外，公司的项目建设持续推进，截至第三季度末，在建工程相比期初增加1.2亿元。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.52元、1.70元、1.94元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格或大幅波动、下游需求不达预期，商誉减值风险，募投项目达产时间低于预期风险。

业绩总结： 2020年前三季度，公司实现营业收入 33.6亿元，同比增厚 11.1%， 归属上市公司股东的净利润为 4.2亿元，同比增长 77.8%。 第三季度，公司实 现营业收入 10.1亿元，同比增厚 4.0%，归属上市公司股东净利润 1.6亿元， 同比增厚 115.5%。 前三季度业绩超预期， 第三季度固定资产和毛利率大幅增加。 2020年前三季度， 尽管受到新冠疫情的影响，公司原材料供应稳定，受部分产品的销售数量增加 及销售价格上涨的影响等因素，公司业绩实现同比上升，三季报毛利率达到 29.9%，第三季度单季度毛利率 37.3%，环比第二季度增长 10个百分点。 2020年前三季度，由于中间体供应不足， 国内草铵膦整体供应偏紧， 第三季度草铵 膦行业开工率从第二季度的 60%左右下降至 40%左右，而公司产能正常运转， 环比改善。 根据公司中报内容和 9月投资者活动记录表内容显示， 广安利尔已 恢复生产，甲基二氯化磷项目处于正常的试运行状态。 另外，公司今年第三季 度在建工程大幅转固，固定资产在第三季度确认增加 7.8亿元。 公司掌握吡啶类化合物催化氯化系统集成技术，护城河深。 公司是全球继美国 陶氏益农之后最先全面掌握氰基吡啶氯化工业化关键技术的企业，在国内率先 开发出了氯代吡啶系列产品中的毕克草、毒莠定、氟草烟等除草剂产品。目前 公司绵阳生产基地是国内最大的氯代吡啶类除草剂系列农药产品研发及生产基 地，毕克草和毒莠定原药产销量居全国第一、全球第二。 草铵膦行业仍处于快速放量期，行业进入洗牌过程，龙头企业有望受益。 1999年草铵膦全球销售额不足 1亿美金， 2017年草铵膦销售额上升至 7.5亿美金， 根据中农纵横的数据， 2015-2019年，草铵膦全球产量年均复合增长率达到 42.6%。 2018-2019年全球草铵膦新产能集中释放，使得草铵膦市场进入以价 换量阶段，市场开始洗牌，而成本优势显著、环保安全方面过关的龙头企业未 来有望获取更高的市场份额。公司广安厂区并线之后，成本有望显著下降，有 利于公司获取更高的市场份额。 盈利预测与投资建议。 预计公司 2020-2022年 EPS 分别为 0.96元、 1.15元、 1.33元， 维持“买入” 评级。 风险提示： 原材料价格或大幅波动、下游需求不达预期。 Tab e_Summary ]

业绩总结：公司2020年前三季度实现营业收入79.6亿元，同比增加12.7%；归母净利润10.2亿元，同比下降4.3%，实现扣非净利润9.5亿元，同比增长20.1%。三季度利润受财务费用影响，公司将调整结售汇额度以规避外汇风险：公司第三季度实现收入20.4亿元，同比增加13.3%；实现归母净利润2.0亿元，同比降低10.4%；单季度毛利率为24.7%，较去年同期减少2.2%。由于汇兑损益，公司前三季度财务费用为7806.8万元，较去年同期的-765.6万元增长8572.4万元，进而影响利润；为规避外汇市场风险，公司于10月27日公告称将增加外汇远期结售汇业务额度1.0亿美元，将余额上限调整为不超过4.0亿美元。 杀虫剂收入小幅减少，除草剂业务增势迅猛：分业务来看，2020年前三季度，公司杀虫剂收入23.9亿元，同比降低2.8%，单价同比下跌6.3%，销量同比增长3.74%，公司主要产品功夫菊酯去年前三季度市场均价33.2万元，今年前三季度市场均价20.3万元/吨，同比下降38.9%，但公司杀虫剂销售模式以长协订单为主，受市场现价波动影响较小，另受国内外虫灾影响，公司杀虫剂销量有所回升；除草剂收入17.6亿，同比增长108.1%，单价同比增长1.1%，主要除草剂产品草甘膦2019年前三季度市场均价为2.5万元/吨，今年前三季度市场均价为2.2万元/吨，同比降低12.0%，除草剂业绩增长的主要驱动因素是销量增加，前三季度除草剂销量较去年同期增长105.5%，受四川洪灾影响，8月份四川和邦生物草甘膦生产线停产，10月5号正式复产，长达2个月的供给紧张利好公司销量增长。 麦草畏漂移抑制剂迎来新进展，未来或利好公司除草剂业务发展：麦草畏的漂移特性对临近未种植抗麦草畏种子的农田造成致命影响，2020年6月24日，拜耳就草甘膦、麦草畏、多氯联苯等产品与美国多个诉讼方达成和解协议，将最高支付4亿美元以解决麦草畏漂移诉讼。近期，巴斯夫与拜耳正在研发新的添加剂以削弱麦草畏的漂移性：巴斯夫的该项产品名为Sentirs，将帮助稳定麦草畏的PH值在5以上，拜耳的麦草畏助剂名称暂未披露，两项产品尚待美国环境署的批准。公司拥有2.5万吨麦草畏产能，如果相关抑制剂成功研发，将在未来利好公司除草剂板块的发展。 优嘉三期投资增加，项目平稳推进：优嘉三期项目包括优士化学装置搬迁与新产品线建设两个部分，预计2021年项目搬迁将完成；新产品包括2000吨丙环唑、1000吨苯醚甲环唑、300吨苯磺隆，200吨氟啶脲等，预计今年四季度将投产。2020年9月18日，优嘉四期环评受理，预计将于今年年底收到批复并开工建设。未来公司将通过优嘉项目进一步扩大菊酯类农药产能优势，同时布局其他杀虫、杀菌剂品种，在实现产品品类扩张的同时提高公司盈利能力。 盈利预测与评级。我们预计公司2020-2022年EPS分别为3.66元、5.11元、5.83元，对应PE分别为23X、17X和15X，维持“买入”评级。 风险提示：菊酯价格大幅下滑的风险；新项目投产不及预期。

事件：公司2020年前三季度实现营业收入19.5亿元，同比+0.4%，实现归母净利润3.5亿元，同比-4.9%，扣非归母净利润3.3亿元，同比-8.6%；其中2020Q3实现营业收入7.0亿元，同比+8.2%，环比+21.6%，实现归母净利润1.3亿元，同比-2.6%，环比+43.4%，业绩环比改善符合预期。同时子公司三月科技引入中节能资本、嘉兴农银、上海为奇、江苏疌泉等四名战略投资者扩股增资，增资后公司持股比例由82.96%降低至61.63%，仍为三月科技控股股东。 三季报环比改善显著，汇兑损益影响利润。公司三季度毛利率45.2%，同比、环比均提高2.1pp。我们认为一方面OLED材料业务持续放量，子公司九目化学受限于公司目前产能瓶颈，不断优化客户结构；另一方面公司环保材料业务受益于三季度海外疫情好转，以及公司持续加强国内战略布局，营收及利润均环比增长。费用来看，三季度公司费用率21.2%，同比大幅增加4.5pp，销售/管理/研发/财务费用率分别为4.1%/7.4%/7.2%/2.5%，分别同比-0.5/-0.7/+0.9/+4.8pp，财务费用大幅增长主要原因为汇率升值导致汇兑损益差额约2700万元，此外公司有息借款同比增加约2亿元导致利息费用增加约200万元。 三月光电引入战投，OLED材料快速成长。公司是OLED成品材料、升华前单体材料和中间体材料龙头供应商，子公司三月科技致力OLED显示器件用多种电子化学品成品材料的研发生产。三月科技此次引入中节能资本（关联法人）、嘉兴农银、上海为奇及江苏疌泉进行增资扩股，分别出资6000、5000、3000、3000万元，分别认购600、500、300、300万股，原股东李崇计划出资300万元认购30万股。本次增资完成后，公司持股比例由82.96%降低至61.63%，仍为三月科技的控股股东。三月光电通过引入产业与社会资本，扩大经营规模，提升盈利能力，力争打造成业内领先的自主知识产权电子化学材料平台企业。 在建工程稳步推进，产能释放助力成长。公司三季度末在建工程余额11.6亿元，同比大幅增长62%，环比增长7%，主要是环保材料建设项目以及万润工业园一期项目投入增加。沸石环保材料方面，公司现有产能5850吨/年，4000吨ZB系列沸石及3000吨/年MA系列沸石正在陆续建设并投产。大健康业务方面，公司经过多年对医药市场的开拓和医药技术的储备，先后涉足医药中间体、成药制剂、原料药、生命科学、体外诊断等多个领域，万润工业园一期项目拟投资6.3亿元，建设医药中间体及原料药。同时公司积极布局电子化学品领域的聚酰亚胺材料、光刻胶单体材料，进一步丰富公司信息材料产业产品线，为未来发展积蓄动能。目前公司环保材料建设项目、万润工业园一期B01项目、万润工业园一期B02项目进展顺利，未来有望解决公司产能瓶颈，提高公司盈利能力。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为5.2亿元、7.0亿元和8.2亿元，对应PE分别为29X、21X和18X，维持“买入”评级。 风险提示：OLED成品材料量产或不及预期；沸石产能投放或不及预期；汇率波动导致的汇兑损失增长风险。

业绩总结：2020年前三季度，公司实现营业收入33.6亿元，同比增厚11.1%，归属上市公司股东的净利润为4.2亿元，同比增长77.8%。第三季度，公司实现营业收入10.1亿元，同比增厚4.0%，归属上市公司股东净利润1.6亿元，同比增厚115.5%。 前三季度，业绩超预期，第三季度固定资产和毛利率大幅增加。2020年前三季度，尽管受到新冠疫情的影响，公司原材料供应稳定，受部分产品的销售数量增加及销售价格上涨的影响等因素，公司业绩实现同比上升，三季报毛利率达到29.9%，第三季度单季度毛利率37.3%，环比第二季度增长10个百分点。2020年前三季度，由于中间体供应不足，国内草铵膦整体供应偏紧，第三季度草铵膦行业开工率从第二季度的60%左右下降至40%左右，而公司产能正常运转，环比改善。根据公司中报内容和9月投资者活动记录表内容显示，广安利尔已恢复生产，甲基二氯化磷项目处于正常的试运行状态。另外，公司今年第三季度在建工程大幅转固，固定资产在第三季度确认增加7.8亿元。 公司掌握吡啶类化合物催化氯化系统集成技术，护城河深。公司是全球继美国陶氏益农之后最先全面掌握氰基吡啶氯化工业化关键技术的企业，在国内率先开发出了氯代吡啶系列产品中的毕克草、毒莠定、氟草烟等除草剂产品。目前公司绵阳生产基地是国内最大的氯代吡啶类除草剂系列农药产品研发及生产基地，毕克草和毒莠定原药产销量居全国第一、全球第二。 草铵膦行业仍处于快速放量期，行业进入洗牌过程，龙头企业有望受益。1999年草铵膦全球销售额不足1亿美金，2017年草铵膦销售额上升至7.5亿美金，根据中农纵横的数据，2015-2019年，草铵膦全球产量年均复合增长率达到42.6%。2018-2019年全球草铵膦新产能集中释放，使得草铵膦市场进入以价换量阶段，市场开始洗牌，而成本优势显著、环保安全方面过关的龙头企业未来有望获取更高的市场份额。公司广安厂区并线之后，成本有望显著下降，有利于公司获取更高的市场份额。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年EPS分别为0.96元、1.15元、1.33元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格或大幅波动、下游需求不达预期。

业绩总结：公司2020年前三季度实现营业收入492.3亿元，同比增长1.4%；实现归母净利润53.5亿元，同比下降32.3%。 MDI、PO价格步入上行通道，公司三季度业绩回暖：公司第三季度实现营业收入183.2亿元，同比增长7.8%，环比二季度增长17.7%，实现归母净利润为25.1亿元，同比增长10.4%，环比增长71.9%，第三季度毛利率为26.8%，同比基本持平，环比提升6.8个百分点。三季度山东地区聚合MDI均价为14510元/吨，同比上涨11.7%，环比上涨20.4%，平均毛利润同比上涨99.8%，环比上涨51.8%，三季度山东地区纯MDI均价为15000元/吨，同比下跌19.3%，环比上涨5.5%，价差同比下降15.6%，环比上涨10.4%。同时三季度山东地区环氧丙烷均价为13009元/吨，同比大幅上涨50%，环比二季度上涨超过50%，也是公司三季度业绩回暖的重要原因之一。三季度公司聚氨酯系列产品实现销量76.1万吨，同比增长18%，石化系列产品实现销量158.4万吨，同比增长33%，精细化学品及新材料系列产品实现销量15.7万吨，同比增长46%，公司各个业务板块产品销量的提升贡献了三季度业绩的同比增长。 全球MDI装置不可抗力频发，MDI价格步入周期性上行通道：近期国内外不可抗力及检修或引起全球聚合MDI市场供应紧张，由于飓风的影响及氯气、一氧化碳的原材料的供应问题，美国陶氏(34万吨)、科思创(33万吨)及亨斯迈（50万吨）的装置均出现不可抗力，同时日本东曹7万吨装置也处于停车状态，而10月下旬至11月份亚太地区的韩国锦湖三井40万吨装置、上海亨斯迈24万吨装置、上海科思创60万吨装置和韩国巴斯夫25万吨装置也将开始密集检修工作，如果万华宁波120万吨及重庆巴斯夫40万吨装置也将于11-12月检修的话，那么全球MDI供给将进入严重短缺的状态，目前日本货源报价达到2500美元/吨，国内华东地区PM200价格本周也已经上涨至21800-22000元/吨，外资货源价格上涨志到21500元/吨，此外纯MDI价格则大幅上涨至33000-35000元/吨，一个月以来上涨超过100%，未来产品价格仍然处于上涨周期，公司目前MDI产能分别达到210万吨，未来国内烟台、宁波和福建三个基地仍将有120万吨产能投放，将进一步提升公司全球MDI行业龙头的地位。 目乙烯一期项目2020年迎来投产，二期项目进一步延伸产业链：：公司一期100万吨乙烯项目将在2020年四季度投产。山东烟台市生态环境局发布了万华化学集团股份有限公司聚氨酯产业链一体化-乙烯二期项目环境影响评价第一次公示，将新建120万吨/年乙烯及下游一体化项目，该项目以石脑油、混合丁烷为原料，经120万吨/年乙烯裂解装置生产烯烃、芳烃及下游产品，主要包括乙烯裂解、裂解汽油加氢、芳烃抽提、丁二烯、高密度聚乙烯、低密度聚乙烯、聚烯烃塑性体/弹性体、聚丙烯等装置以及配套的公用工程和辅助生产设施。随着一期100万吨乙烯项目在2020年的投产，公司将开始建设二期乙烯项目，进一步延伸上游产业链，并实现下游产品的丰富多元化。乙烯项目的建设有利于完善万华烟台工业园聚氨酯产业链一体化，有利于解决工业园聚醚多元醇生产过程中需要的原料环氧乙烷、环氧丙烷，并可以消耗异氰酸酯产业链的副产品盐酸，推动产业的平衡发展。此外，该项目还采用国际最先进工艺和万华自主研发的环保法PO/SM环氧丙烷生产技术，将打造国内最高水平的乙烯产业链，填补国内领域的空白，打破国外技术垄断。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2020-2022年EPS为2.59元、3.38元和3.78元，对应PE分别为30X、23X和21X，维持“买入”评级。 风险提示：MDI价格大幅下滑的风险；福建康乃尔项目建设进度或不及预期的风险；乙烯项目投产进度或不及预期的风险。