招行作为国内零售标杆银行，零售优势领先，客户基础扎实。公司4季度主营业务表现向好，业绩增速上行，资产质量指标持续改善。维持买入评级。 支撑评级的要点主营业务收入表现向好，下半年零售条线贡献度提升招商银行4季度业绩进一步改善，带动全年营收同比增速较前三季度（+6.60%）提升至7.70%，净利润同比增速（+4.82%,YoY）较前三季度（-0.82%，YoY）提升幅度明显。从条线经营情况来看，下半年以来在疫情对经济影响减弱背景下，零售金融业务营收贡献度加大，全年零售金融业务营收占比较上半年的53.1%提升至53.8%。在代理业务、托管业务拉动下，全年手续费净收入同比增11.18%。展望2021年，我们认为在零售业务稳步恢复情况、经济景气度提升资产质量压力缓解下，公司营收、利润表现将进一步向好。 负债端表现优异，4季度息差环比收窄招行4季度存款总额表现优异，环比3季度增3.08%。在市场资金利率上行背景下，招行负债端存款占比的提升以及存款结构的持续优化助力负债端成本率的相对平稳，4季度单季负债成本率环比3季度仅上行1BP至1.66%。但资产端收益率的下行使得招行4季度单季息差环比3季度收窄12BP至2.41%。资产端贷款占比的季节性下降叠加市场资金利率下行影响下，4季度资产端收益率环比3季度收窄13BP至3.97%。 资产质量指标改善明显，拨备覆盖率环比提升在经济景气度上行以及招行加大不良处置力度情况下，招行4季度资产质量指标延续改善趋势，4季末不良贷款率环比3季末下行6BP至1.07%。在资产质量压力缓解背景下，公司4季度拨贷比环比3季度下降0.12个百分点至4.67%，不良余额的下降使得4季末拨备覆盖率环比3季末提升近13个百分点至438%，拨备覆盖率绝对水平仍处于行业前列，保障其风险抵御能力。 估值我们维持招行2021/2022年EPS为4.42/5.00元/股的预测，对应净利润增速为14.5%/13.1%，目前股价对应2021/2022年市净率为1.83倍/1.63倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险经济下行导致资产质量恶化超预期、监管管控超预期。

盈利指标表现靓丽，拨备水平大幅增厚 杭州银行全年营收延续前三季度的快增势头，同比增15.85%，预计绝对水平在上市银行中排名前列。随着经济复苏改善，资产质量压力减轻，估计4季度信用成本有所下行，支撑公司净利润增速较前三季度提升3.1个百分点至8.22%，超出我们预期。 在盈利指标取得靓丽表现的同时，杭州银行资产质量改善延续，拨备大幅增厚。4季末杭州银行不良率1.07%，环比下降2bp,全年来看，大幅下降27BP，不良数据改善显著。同时杭州银行4季末拨备覆盖率环比上升16.4个百分点至469.54%，全年同比大幅提升152.8个百分点，拨贷比环比提升10BP至5.02%，厚实的拨备使得杭州银行风险抵御能力进一步增强，绝对水平来看仅次于宁波银行，在所有上市银行中排名第二。综合来看，1年时间内杭州银行资产质量水平已跃居上市银行第一梯队水平。 信贷规模保持快增，结构优化潜力可期 杭州银行资产和信贷规模全年均保持较快增长，同比分别增14.4%/16.8%，增速处上市银行前列。2月24日公司发布公告，转债发行获证监会核准通过，后续资本的补充有利于资产规模保持稳定快增。年末信贷在总资产中的占比为41.3%，在上市银行的比较中仍处较低水平，未来资产端信贷占比提升，结构优化的潜力巨大，有望对资产端收益和息差表现持续提供正向支撑。负债端，2020年杭州银行存款同样保持较快增长，同环比分别增13.7%/3.87%，在总负债中的占比为64.02%。 估值 我们调整公司2021/2022年EPS至1.40/1.59（原EPS为1.37/1.57),对应净利润增速为15.8%/14.1%。目前股价对应2021/2022年市净率为1.38/1.27x，对应市盈率为11.5/10.1x。 评级面临的主要风险 经济下行导致资产质量恶化超预期。

净利润增速领跑，营收保持快增 宁波银行4季度单季利润实现近26%的同比增速，带动全年净利润同比增速较前三季度提升4.5个百分点至9.73%，业绩增速预计保持行业前列。从主营业务收入表现来看，全年营收同比增速为17.19%，我们认为营收保持快增受益于公司规模高速扩张、息差企稳以及优异的非息收入表现。公司2020年前三季度财富管理业务、银行卡业务表现优异，促进手续费收入的高增（前三季度手续费净收入同比+41.8%），预计4季度非息收入表现仍亮眼。 规模高增，补充资本金助力业务可持续性 宁波银行2020年资产规模维持高速扩张，4季末资产规模较年初增23.45%，其中贷款增速创下新高，全年同比增速为30%，远超行业平均。从单季信贷投放节奏来看，4季度信贷环比3季度增4.95%，我们预计受益于下半年信贷需求向好。公司仍处于快速成长阶段，需要补充资本金来支持规模的扩张，公司已于2020年完成80亿元定增，并且在2021年公告了配股方案。 资产质量稳健且优异，拨备覆盖率水平维持高位 宁波银行2020年末不良率为0.79%，环比3季度持平，维持上市银行低位。公司4季末拨备覆盖率（505%）依然为上市公司领先水平，拨贷比为4.01%。我们认为公司稳健的资产质量表现一方面受益于区位经济优势和优质的资源、较好的信用环境，另一方面也离不开公司市场化的治理方式以及严格的风控机制，这也是宁波银行的估值领先于上市银行的重要因素。 估值 随着公司“大零售战略”的持续推进，基础零售和财富管理业务有望进一步发力，我们上调公司2021/2022年的EPS至2.98/3.51元（原为2.81/3.32元），目前股价对应市净率为2.02x/1.76x，维持买入评级。 评级面临的主要风险 经济下行导致资产质量恶化超预期、监管管控超预期。

平安银行2020年主营业务收入增速预计仍保持同业前列，手续费收入表现亮眼。公司做实核心指标，存款表现向好，夯实表内外资产质量基础。公司与集团综合金融平台形成的协同效应值得期待。维持买入评级。 支撑评级的要点营收增速预计保持同业前列，手续费收入持续高增平安银行全年营收同比增11.3%，预计仍为可比同业靠前水平，带动全年拨备前营业利润同比增12.0%。公司非息收入依然保持较快增长（+12.3%，YoY），带动2020年非息收入占比达35.10%，同比上升0.31个百分点，公司“双轻”战略成效逐步显现。全年利息净收入实现10.8%的同比增长，增速较前三季度（13.4%）放缓，主要受4季度息差收窄以及2019年4季度规模高增长的基数影响。 4季度息差环比收窄，预计2021年息差收窄压力缓解平安银行4季度单季息差环比3季度收窄4BP至2.44%，降幅较3季度（11BP）趋缓。4季度资产端收益率环比3季度提升5BP至4.62%，主要来自于结构的优化；负债端成本率环比3季度提升6BP至2.25%，主因市场化负债成本率的上行。展望2021年，经济的逐步修复、融资需求向好将缓解资产端收益率下行压力，预计2021年公司息差收窄幅度将小于2020年。 表内外资产质量优化，不良认定更趋严格公司4季末不良贷款率环比3季末下行14BP至1.18%；全年不良生成率为1.86%，较上半年（1.60%）有所上行，我们认为受疫情影响的滞后、不良认定更趋严格以及表外非信贷类回表确认的多方面因素影响。公司4季末拨备覆盖率为201%，环比3季末下降17个百分点；拨贷比为2.38%，环比3季度下降50BP，预计在下半年国内经济企稳背景下，公司拨备计提压力减小。公司2020年加大力推进存量理财不良资产的回表与核销处置，优化表内外资产质量，打开2021年信贷成本释放空间。 估值考虑到公司基本面的改善，我们上调公司2021/2022年EPS至1.68/1.90元/股（原为1.51/1.64元/股），对应净利润增速为12.5%/13.4%（原为8.2%/8.0%），目前股价对应2021/2022年市净率为1.48/1.34x，维持买入评级。 评级面临的主要风险经济下行导致资产质量恶化超预期、监管管控超预期。

4季度主营业务收入表现向好，规模扩张稳健 长沙银行2020年4季度业绩表现向好，全年营收同比增速较前三季度（5.72%,YoY）提升小幅0.11个百分点至5.83%；全年净利润同比增速提升至5.08%（vs2020年前三季度，2.42%）。从规模扩张速度来看，4季度公司规模同、环比分别增16.98%、2.92%，规模扩张速度稳健。其中，在前三季度贷款快增基础上，全年贷款总额同比增21.00%，促使资产端结构的优化，年末贷款总额占资产比重较年初提升1.5个百分点至44.7%。负债端，公司存款环比3季度小幅下降0.38%，或受时点因素影响，但全年存款总额同比增17.89%，占总负债比重较年初提升0.2个百分点至69.2%。 不良率环比下降，拨备基础进一步夯实 长沙银行4季末不良贷款率环比3季度下行2BP至1.21%，为2018年以来最低，预计公司4季度加大不良处置力度，不良率绝对值依然处于上市银行较低水平。公司总体不良认定严格，2020年上半年逾期90天贷款/不良余额仅为70.22%；3季度关注类贷款占比环比下降0.42个百分点至2.66%，我们认为随着国内经济的稳步复苏，公司的不良生成的潜在压力将进一步释放。公司4季末拨备覆盖率环比提升7.42个百分点至292.15%，拨备基础进一步夯实。 估值 考虑到公司业务有望受益于国内经济的稳步向好，我们上调公司2021/2022年EPS至1.75/1.97元（原为1.70/1.87元），对应净利润同比增速为12.4%、12.5%（原为11.1%、10.1%）,目前股价对应市净率为0.72x、0.65x，维持增持评级。 评级面临的主要风险 经济下行导致资产质量恶化超预期、监管管控超预期。

我们认为宁波银行此次120亿元的配股方案，有助于夯实资本金基础，保障自身的成长性，以及更好应对未来国内系统重要性银行资本金要求提升的可能性。维持买入评级。 支撑评级的要点业务快速发展加大资本消耗，资本金要求或将提升从宁波银行的资本金表现来看，3季末核心一级资本充足率为9.37%，虽高于监管的最低要求（7.5%），但可以看到，宁波银行2018年、2019年、2020年3季度的RWA同比增速分别为19.0%、23.2%、28.2%，处于快速成长阶段，对资金本的消耗加大。而在2020年上半年疫情冲击下，监管鼓励金融机构加大实体经济融资支持力度，一定程度上影响行业2020年盈利能力，减弱内源性资本补充实力。此外，近期国内系统重要性银行征求意见稿落地，宁波银行存在被纳入系统重要性银行的可能性，将会对其核心一级资本充足率提升更高的要求。我们认定此次配股方案的出台是宁波银行根据自身业务发展需求，以及未来银行核心一级资本金要求提升的前瞻性判断所作出的决定。 短期摊薄ROE，但中长期投资价值不改根据发行预案，此次配股价格约19.97元，较最新股价（37.79元）折价约47%。根据我们静态测算，此次配股将提公司核心一级、一级、资本充足率1.12个百分点至10.49%、11.88%、15.88%。假若配股在2021年完成，根据我们原先对于公司净利润增·速预测（2020/2021年净利润分别同比增5.5%、16.9%），将摊薄2021年EPS0.26元至2.56元/股；摊薄2021年ROE1.6个百分点至13.7%（期初期末口径）；增厚BVPS0.03元至19.64元。按照最新股价计算，配股完成后，2021年PB将从1.93x下降到1.84x。 由于配股将增加股本数，短期股价可能存在波动，但公司市场化基因、灵活的机制、稳定的管理层、自身的成长性和优异的基本面深获市场认可，不改中长期投资价值。 估值我们维持公司2021/2022年净利润同比增16.9%、18.1%的预测，如果配股在2021年完成，将摊薄2021/2022年市净率至1.84x/1.63x（不考虑配股为1.93x/1.69x），维持买入评级。 评级面临的主要风险经济下行导致资产质量恶化超预期、监管管控超预期。

光大银行2020年全年营收、净利润同比增速均较前三季度提升，规模扩张速度。公司4季度账面不良率环比3季度明显下降，减轻存量资产质量压力，带来拨备覆盖率的提升。维持买入评级。 支撑评级的要点n4季度营收增速提升，规模扩张加快光大银行2020年全年营收同比增速较前三季度（6.6%，YoY）提升1.7个百分点至7.32%，全年净利润同比增速较前三季度（-5.71%，YoY）提升至1.26%，改善幅度预计优于同业平均。我们认为除了2019年同期低基数影响外，4季度规模扩张加快是贡献营收增速提升的其中一个因素。 公司4季度资产端规模同、环比分别增13.4%、1.53%，同比增速快于3季度（11.9%，YoY），且结构上来看，4季末贷款总额占总资产比重较3季末提升0.2个百分点至56.2%。公司全年净利润同比增速较前三季度的提升幅度大于营收，预计4季度信贷成本比小于2019年同期。 n账面不良率环比下行，拨备覆盖率提升光大银行2020年4季度加大不良资产的核销、处置力度，4季末公司不良率为1.38%，环比3季度下降15BP，下行幅度明显。在不良余额下降情况下，4季末拨备覆盖率环比3季末提升65BP至182.71%，夯实拨备基础。 估值考虑到经济复苏对公司财富管理业务带来的正面影响，以及存量资产质量压力的缓解，我们上调公司2021/2022年EPS至0.78/0.86元/股（原为0.75/0.81元/股），对应净利润同比增速为11.3%/10.8%（原为11.6%/8.0%），目前股价对应2021/2022年PB为0.61x/0.56x，公司估值水平明显低于可比同业，估值安全边际高，且盈利能力改善，维持买入评级。 评级面临的主要风险n经济下行导致资产质量恶化超预期、监管管控超预期

中信银行2020年全年净利润同比增速均较前三季度提升，在营业利润增速放缓情况下，预计4季度拨备计提力度减轻对净利润增速带来正向贡献。公司司4季度不良率环比3季度明显下行，拨备覆盖率环比4季度提升。维持增持评级。 支撑评级的要点全年净利润增速转正，预计4季度拨备计提力度减小中信银行2020年全年营收同比增3.81%，较前三季度（4.77%）放缓0.96个百分点，预计规模扩张速度放缓是影响营收表现的其中一个要素。公司4季度规模同、环比分别增11.3%、1.53%，同比增速较前三季度（13.3%）放缓约2个百分点。全年拨备前利润同比增速较前三季度（8.36%,YoY）放缓3.09个百分点至5.27%，营业利润（+2.31%,YoY）较前三季度（-10.5%）转正，我们预计4季度公司拨备计提力度较3季度减小，对营业利润增速带来正面贡献。在此背景下，公司全年净利润同比增速为2.01%，则较前三季度（-9.41%,YoY）明显提升。 账面不良率环比下行，拨备覆盖率提升从资产质量表现来看，中信银行2020年4季末不良率环比3季末下行34BP至1.64%，较年初下行1BP，预计公司4季度加大核销、处置力度。 由于缺乏贷款增速等数据，无法具体测算4季度公司的不良生成率，需结合更详细的数据进行分析。在不良率下降情况下，4季末拨备覆盖率环比3季末提升160BP至171.68%。 估值考虑到国内经济复苏对业务开展带来的正面影响，我们上调公司2021/2022年EPS至1.08/1.17元/股（原为0.96/1.03元/股），对应净利润同比增速为8.1%/7.7%（原为7.9%/7.0%），目前股价对应2021/2022年PB为0.49x/0.45x，公司估值水平明显低于可比同业，估值安全边际高，维持增持评级。 评级面临的主要风险经济下行导致资产质量恶化超预期、监管管控超预期。

营收增长亮眼，资产结构优化 公司全年营收靓丽，同比增 15.68%，较前三季度（12.96%， YoY）进一 步提升； 全年净利润同比增速较前三季度（0.64%）提升 2.42个百分点 至 3.06%。资产端，公司 4季度贷款（根据快报口径）同、环比分别增 15.5%、 2.1%，维持稳健扩张速度。从结构上来看，年末贷款占比达 51.4%， 较年初（50%）进一步提升。负债端来看， 4季度存款（不包括应计利息） 环比下降 1.7%，但在前三季度快增基础上，全年存款仍实现了 10.19%的 增长，我们认为 4季度存款规模的下降，或受时点因素、公司主动压降 结构性存款因素相关。 不良率环比 3季度下行，拨备覆盖率提升 公司 4季度资产质量进一步夯实， 4季末不良率为 1.32%， 环比 3季度下 行 1BP，较年初下降了 6BP，为 2015年以来新低。从资产质量前瞻性指 标-关注类贷款来看， 3季末公司关注类贷款占比为 1.59%，较半年末下 行明显，潜在资产质量风险压力缓解。 4季末公司拨备覆盖率环比 3季 度继续上行 5.7个百分点至 255.74%，拨备基础进一步夯实。 2020年末完成配股，缓解资本金压力 公司 3季末的核心一级资本充足率为 8.45%，位于所有上市银行较低水 平。但公司于 2020年末完成配股，提升核心一级资本充足率（根据 2020Q3的静态测算）约 1个百分点，缓解核心一级资本金压力。我们认为核心 一级资本金的补充为公司业务扩张、结构优化打开空间， 2021年公司资 产端预计将继续保持稳健扩张。 估值 由于 2020年银行让利实体经济对业绩带来一定影响，综合配股因素， 我们调整 2021/2022年 EPS 至 1.13/1.25元/股（配股前原为 1.55/1.72元， 考虑配股因素后为 1.21/1.34元/股），对应净利润增速为 10.6%/11.0%， 目前估值对应 2021/2022年 PB 为 0.60x/0.54x，维持增持评级

主营业务表现向好，业绩增速提升招行主营业务收入表现向好，全年营收同比增速较前三季度（+6.60%）提升至 7.71%，净利润同比增速（+4.82%,YoY）较前三季度（-0.82%，YoY）提升幅度明显。全年利息净收入同比增 6.89%，较前三季度提升 1.32个百分点； 非息收入同比增 9.19%，较前三季度提升 0.84个百分点，预计 4季度财富管理业务持续发力，且在经济形势向好情况下，信用卡业务收入较 3季度改善。 存款表现优异，预计 4季度息差保持稳定公司 4季度存款表现优异，环比 3季度增 2.38%。招行 2020年以来优异的存款表现，一方面得益于 M2增速提升的宏观环境，另一方面也是招行加大客户拓展力度、发力结算类存款所致。负债端存款的亮眼表现支持资产端规模的稳步扩张，招行 4季度资产规模环比 3季度增 2.38%，其中贷款环比增0.46%，预计与招行主动控制合意信贷规模相关。我们认为招行负债端结构的优化有助于负债端成本率的改善，且零售业务的逐步修复助力资产端收益率的企稳，预计招行 4季度息差保持稳定。 资产质量指标改善明显，拨备覆盖率环比提升招商银行 4季度资产质量指标延续改善趋势，4季末不良贷款率环比 3季末下行 6BP 至 1.07%，预计随着国内疫情管控得当，零售贷款资产质量压力缓释，同时公司 4季度加大核销力度。在资产质量改善背景下，公司 4季末拨备覆盖率环比 3季末提升近 13个百分点至 438%，处于可比同业高位。 估值我们上调招行 2021/2022年 EPS 至 4.42/5.00元/股（原为 4.05/4.49元/股），对应净利润增速为 14.5%/13.1%（原为 8.1%/10.9%），目前股价对应2021/2022年市净率为 1.73倍/1.55倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险经济下行导致资产质量恶化超预期、监管管控超预期。

兴业银行业绩快报披露的盈利和资产质量表现均超出我们预计，公司盈利增速转正，规模信 贷快速增长，资产端结构持续优化，不良大幅下行，资产质量更加扎实，维持公司 买入 评级。 支撑评级的要点 盈利超预期正增，营收平稳快增兴业银行 2020年利润增速表现超出我们预期，拨备前净利润全年实现同比 14.82%的快增，较前三季度提升 1.9个百分点。考虑拨备后，归母净利润同比增 1.15%，增速较前三季度（-5.53%）大幅提升 6.68个百分点，盈利实现由负转正。公司营收表现稳中有升，全年同比增 12.04%，增速较前三季度（+11.1%）小幅提升。我们预计兴业银行净利润增速的转正主要是随着宏观经济的企稳复苏，叠加前期的调整处置基本完成，公司资产质量压力明显改善，在 4季度适当减轻了拨备计提所致。 资产端结构优化，规模实现快增2020年兴业银行规模和信贷均保持快增，且资负结构进一步优化。截止2020年末，兴业银行总资产同环比分别增 10.5%/3.62%，信贷总额同环比分别增 15.2%/2.7%，信贷增速明显快过总资产增速，资产端结构进一步调整优化，贷款在总资产中的占比较年初提升 2.1个百分点至 50.2%，且同业比较来看，未来还有进一步提升空间，以支撑公司资产端收益改善向好。 不良大幅改善，拨备继续夯实4季度末兴业银行不良率同样表现超出预期，环比大幅下行 22BP，较年初下行 29BP至 1.25%，不良率降至近 5年来的历史最低水平，绝对值来看，在上市银行中也处相对低位。我们认为这得益于公司不断加强对不良的核销处置，扎实做好资产质量的出清处置，使得资产质量不断稳步向好。展望未来，兴业银行坚持“1234”的“商行+投行”战略，表内表外协调发展，力争采用更多元的方式为客户提供丰富的非信贷类金融服务，以此更好的通过金融市场达到信用风险的分散和缓释，为表内资产质量的进一步改善向好奠定基础。2020末，兴业银行拨备覆盖率 218.8%，环比提升 7.14%，拨备基础进一步夯实，抵御风险的能力持续增强。 估值 我们上调公司 2020/2021年 EPS至 3.21/3.50（原预测为 3.10/3.37），对应净利润增速 1.1%/9.2%，目前股价对应 2020/2021年 PB 0.84/0.76，PE6.66/6.10。 评级面临的主要风险 经济下行导致资产质量恶化超预期、监管管控超预期。

兴业银行是一家成立30余年的全国性股份制商业银行，金融牌照较为齐全，在国内银行业中一直秉持差异化的经营特色，ROE水平在股份行中处于前列。作为曾经的“同业之王”兴业银行体制机制灵活，管理层务实有为，在同业客户资源、资管业务方面积累了深厚的优势。近年来公司持续推进“1234”的商行+投行战略转型，表内调整资负结构，表外发展中介型投行服务。目前兴业银行各项业务调整已基本到位，轻资本“1234”转型顺应行业发展大势，未来潜力值得期待，首次覆盖给予买入评级。 支撑评级的要点老牌全国股份行，重点布局经济发达地区。成立于1988年8月的兴业银行，总部设在福建省福州市。经历了三十多年的长足发展，截止2020年三季报，公司总资产7.62万亿，在同类型股份行中排名第三。兴业银行股权集中度较高，大股东基本为国有法人机构。作为一家全国性的股份制银行，公司在全国各大主要城市均有网点布局。兴业银行在长三角与珠三角等经济发达地区进行了重点布局，2020H沿海经济发达地区的信贷投放合计占比为61.7%，营收占比为75.8%。 同业禀赋根基深厚，“商投”转型前景广阔。作为曾经的“同业之王”，兴业银行在同业和资管业务方面积累深厚。公司基于其投行企业文化、较为齐全的金融牌照和原有业务优势，将发展重点转向有投行特色的商业银行，提出“1234”战略体系，打造“三个生态圈建设”，旨在为客户提供除信贷服务外，包括股权、债券等更加多元的直接融资服务。目前公司各项整改业务调整已基本到位，“商行+投行”战略转型成效初见，未来可轻装上阵持续发力。2020年兴业银行在银行间债券市场总承销金额连续三年银行业排名第一，资产托管规模也处股份行前列，2020Q3非息收入占比达42.9%。公司轻资产转型模式符合行业发展趋势，适应新经济体融资需求，对标国际头部银行摩根大通，未来潜力可期。 ROE股份行领先，结构优化潜力可期。截止2020年3季度，兴业银行年化ROE13.1%，在上市股份行中仅次于招商银行，主要源于公司在非息收入端的良好表现，随着商行+投行战略转型的推进，看好公司非息收入的持续增长潜力。此外，公司良好的成本管控和稳健的资产质量也优于上市股份行平均，正向贡献ROE。2020Q3兴业银行不良率1.47%，在股份行中处于较低水平。且公司不良认定严格，截止2020H，逾期90天以上贷款/不良贷款余额比例为85.7%。兴业银行基本面中净息差表现偏弱，这主要与兴业银行过去同业业务特色的资负结构有关。近年来兴业银行持续在表内进行资负结构的调整优化，信贷资产占比较2年前已大幅提升7%至49.3%，但同业比较仍存改善空间，有望支撑公司息差提升向好。 估值我们预计兴业银行20/21年EPS分别为3.10/3.37元，目前股价对应20/21年PB为0.79/0.72，PE为6.48/5.97，首次覆盖给予买入评级。 评级面临的主要风险经济下行导致资产质量恶化超预期

4季度业绩表现靓丽，净利润同比增速年内转正 上海银行2020年4季度靓丽的业绩表现，拉动公司全年营收/净利润同比增速从前三季度的-0.91%/-7.99%至1.90%/2.89%。在4季度国内经济稳步向好情况下，预计手续费收入增速较前三季度改善。但公司前三季度手续费收入占营收比重约为14%，预计4季度业绩的改善不仅仅来源于手续费收入表现。在4季度资产质量表现平稳情况下，公司拨备计提力度减小，使得全年净利润同比增速较前三季度的提升幅度大于拨备前利润。 资产结构优化，资产质量表现平稳 公司4季度资产规模同比增10.1%，增速较3季度有所放缓（+11.7%,YoY），但结构更加优化，年末贷款总额占比达44.6%，较3季末提升近1个百分点。公司200亿元可转债发行计划已于2020年11月获证监会核准，我们认为可转债发行转股后对核心一级资本的补充、将支持公司未来业务的稳步扩张。负债端，公司存款总额同比增9.37%，存款占比较3季末（57.85%）小幅下降至（57.11%），或与公司主动调整负债结构、压降高成本存款产品相关。资产质量方面，上海银行2020年末不良率环比3季度持平为1.22%；拨备覆盖率环比3季度下降6.7个百分点至321%，拨贷比环比3季度下降8BP 至3.92%，主因4季度拨备计提力度减小。公司业务扎根上海，具备区位经济优势，经济的企稳向好也有助于公司资产质量的稳健表现，减小拨备计提压力。 估值 我们上调公司2021/2022年EPS 预测至1.62/1.78元/股（原为1.46/1.60元/股），对应净利润同比增速为10.5%/9.5%（原为10.7%/9.6%），目前股价对应2021/2022年PB 为0.59x/0.54x，估值低于同业平均，维持增持评级。 评级面临的主要风险 经济下行导致资产质量恶化超预期、监管管控超预期

溢价增持彰显大股东信心，持股比例进一步提升 根据邮储银行之前的非公开发行A股股票公告，此次拟向公司控股股东邮政集团，增发54.05亿股股票，募集资金不超过300亿元人民币，对应发行价为5.55元/股，发行价较邮储银行最新收盘价（1月8日A股收盘价为4.79元）溢价约16%。我们认为控股股东此次溢价增持彰显对邮储银行未来发展的信心。此次定增的落地后，邮政集团的持股比例将从65.3%提升至67.3%。 定增补充核心资本，助力公司中长期发展 根据静态测算（以2020年3季末数据为基准），300亿元资本金的补充（不考虑发行费用）后，公司的核心一级/一级/资本充足率将均提升0.54个百分点至10.05%/12.35%/14.40%。从公司2020年3季报来看，公司前三季度贷款积极投放，贷款总额较年初增13.63%，快于行业平均水平。公司的存贷比较低（56.5%，2020Q3），预计2021年将继续保持较快信贷投放速度，因此，我们认为公司核心资本金的补充将助力公司资产规模的稳步扩张，推动公司中长期业务发展向好。但短期来看，定增的完成将对EPS、BVPS、ROE有一次性摊薄。根据我们测算（假设2020/2021年净利润同比增速分别为-1.5%/8.3%），如果定增在2021年完成，公司2021年的EPS将摊薄至0.70元（原为0.75元），BVPS（扣除优先股和永续债）将摊薄至6.66元（原为6.72元），ROE（期初期末口径）将从11.6%摊薄至11.3%。 估值 我们维持公司2020/2021年-1.5%/8.3%的净利润增速预测，如果此次定增完成，公司2020/2021年的EPS将摊薄至0.69/0.70元（不考虑定增为0.69/0.75元），对应2020/2021年市净率为0.78/0.72x（不考虑定增为0.77/0.71x），维持增持评级。 评级面临的主要风险 经济下行导致资产质量恶化超预期、监管管控超预期。

邮储银行全资设立直销银行-邮惠万家继百信银行、拓扑银行后，邮惠万家为第三家获银保监会批准筹建的独立法人直销银行，也是首家国有大行发起的直销银行。对于客户而言，直销银行的便捷性在于能够利用自有的一类户来实现线上开户，进而获得银行提供的产品和服务。不过通过这种方式开立的二、三类账户，在存取现金、消费和缴费额度上均有限制。从设立方案来看，邮惠万家是邮储银行的全资控股子公司，我们认为独立法人形式的直销银行相较于银行下属部门而言，能够减小银行内部客户资源、资金的竞争和利益纠纷，也更有助于直销银行与传统银行合作以更好挖掘客户需求，提升综合服务能力。 邮储银行为何布局直销银行？优势在哪里？邮惠万家的设立能够帮助邮储银行通过互联网渠道和标准化产品，激活和挖掘存量客户价值，同时也为低成本获得增量长尾客户打下基础。我们认为邮惠万家的优势包括了： （1）直销银行的目标客户是长尾客户，邮储银行定位于服务“三农”、城乡居民和中小企业，具备普惠的天然基因，母子目标客群特征契合； （2）邮储银行的战略投资者中有互联网龙头企业（腾讯等），有望在展业过程为邮惠万家在场景搭建、获客、产品服务上提供经验分享和技术支持； （3）邮储银行重视金融科技赋能，2020年上半年邮储银行的金融科技投入占营收比重达到 3.53%，金融科技投入的可持续性为邮惠万家的发展奠定坚实基础。但考虑到目前国内直销银行发展所面临的瓶颈，未来邮惠万家依然需要在母子协同、生态获客、产品设计上等方面修炼内功。 估值我们维持邮储银行 2020/2021年 EPS 为 0.69/0.75元/股的预测，对应净利润增速为-1.5%/8.3%，目前股价对应市净率为 0.77x/0.71x，维持增持评级。 评级面临的主要风险经济下行导致资产质量超预期下行。