公司作为国产射频前端龙头企业，有望受益市场需求见底复苏，迎来业绩回暖。伴随公司项目顺利进展，新品持续推出，自建Fab-Lite产线具备量产能力，新品渗透放量有助于进一步为公司提供业绩增量。 市场需求见底复苏，公司业绩增长可期2022年因国际局势、疫情波动、行业周期等叠加因素综合影响，智能手机市场需求进入低位，2023年伴随终端及供应链库存逐渐去化，手机市场有望见底复苏。智能手机作为公司射频前端产品的主要应用场景，其市场复苏有望进一步推动公司产品销量回暖及新品放量，继而推动业绩层面持续向好。 国内射频前端龙头，产品能力逐步完善公司创立之初曾主营电视芯片业务，顺应市场需求迅速转型射频前端芯片，成功进入智能手机增长快车道，后值国际贸易摩擦带来的国产替代机遇，业绩飞速提高，目前是国内射频前端赛道龙头企业。公司由创始团队实控，且核心管理团队有较强产业技术背景。公司具有较强技术及经营能力，产品毛利率高，且持续深耕精进，不断推出新品，并逐步转型Fab-Lite经营模式，培育核心工艺技术，提高综合竞争实力。 分立器件+模组并进，品类拓宽规格提升公司从难度较低的射频LNA产品入手，横向拓展分立器件品类，纵向研制射频模组，提高产品规格，目前已经具备较为完整的分立器件品类，以及LDiFEM、L-PAMiF等多款高集成模组产品，逐步打破海外大厂在高端射频前端芯片领域的垄断地位。模组类产品具有较高价值量，随着国产替代积极推进，有利于提高公司盈利能力。公司产品广泛应用于移动智能终端、网通组网设备、物联网、蓝牙耳机、VR/AR设备等领域，随着5G持续渗透与物联网等技术发展公司业绩有望持续提升。 盈利预测与估值我们预计公司2022-2024年营收分别为36.87/43.75/53.72亿元，实现净利润11.85/18.13/24.33亿元。对应PE38X/25X/18X。公司是国内射频前端龙头企业，2022年公司受到下游市场低迷影响业绩有一定波动，但随着下游市场复苏，公司持续精进创新，拓展市场，积极推进国产替代，未来业绩增长可期。 风险提示市场竞争及利润空间缩小；市场复苏不及预期；国际政治形势发生变化；项目效益不及预期

据彭博社近日消息，日荷将跟进美半导体出口管制，在此背景下，我国提出要加快科技自立自强步伐，解决外国“卡脖子”问题，国内IC 光刻胶高度依赖日本企业，公司把握窗口期深度布局IC 光刻胶，有望乘国产化之风快速成长。 安全气囊：绑定海内外头部客户，成本下行有望体现利润弹性。 公司作为汽车安全气囊布细分赛道龙头企业，2022 年前三季度公司主营业务收入11.08 亿元，同比增长36.52%，归母净利润1.24 亿元，同比-8.04%，单第三季度营收4.76 亿元，同比增长62.92%。受益于新能源客户产品定位呈升级趋势，被动安全业务需求稳步提升，此外，公司主业上游原材料PA66 国产化趋势显著，价格进入下行通道并逐步企稳，有望推动主业盈利水平回暖。 IC 光刻胶：Arf 光刻胶从0→1 突破，有望打破美日垄断格局。 我国KrF、ArF 光刻胶国产化率极低，在海外企业供应链不稳定的大背景下，国产替代有望提速。徐州博康成立于2007 年，深耕光刻材料领域十余年，实现了从单体、光刻胶专用树脂、光酸剂及终产品光刻胶的国产化自主可控的供应链，在KrF、ArF 光刻胶的验证、导入、量产进展效率瞩目，为国内半导体光刻胶领域少有的垂直一体化企业，2021 年公司通过产业基金的形式布局光刻材料业务板块，子公司东阳凯阳持有徐州博康约26%股份，是徐州博康第二大股东。 深化IC 光刻胶布局，推动我国光刻胶供应链自主可控！为进一步增加战略布局、提升对东阳华芯的经营决策权，2022 年11 月25 日，东阳凯阳与东阳金投、徐州博康签署《股权转让协议》，约定由东阳凯阳受让东阳金投持有的东阳华芯11%的股权。本次股权转让后，东阳华芯股权结构为:东阳凯阳出资 51%，徐州博康出资22.43%，东阳金投出资17.57%，董事长袁晋清出资9%。2022 年11 月25 日起，公司对东阳华芯实施控制并纳入合并报表范围，东阳华芯“年产8,000 吨光刻材料新建项目”进展顺利，公司IC 光刻胶业务有望乘国产替代之风扬帆起航！ 盈利预测与估值公司作为国内汽车被动安全细分领域龙头企业，主业受益于需求提升+成本下行双重利好将稳步成长，同时公司战略投资徐州博康切入IC 光刻胶赛道，博康作为高端半导体光刻胶国产替代者，将优享半导体核心原材料国产化带来的红利，基于审慎性原则，稳健预计公司未来三年营收分别为16.12/21.55/27.85 亿元，同比增长33.68%/33.69%/29.21%；实现归母净利润2.09/4.86/6.51 亿元，同比增长18.82%/132.07%/34.07%，对应2022-2024 年PE 分别为61/26/20 倍。 风险提示光刻胶研发和导入进度不及预期；原材料供应链中断影响企业生产经营风险；半导体下游需求不及预期；疫情反复对厂商生产及物流运输带来负面影响。

2023 年1 月21 日公司发布2022 年度业绩预告，预计全年实现归母净利润-0.84~ -0.56 亿元，扣非净利润 -1.26 ~ -0.84 亿元；2021 年公司实现归母净利3.98 亿元，扣非净利3.92 亿元。对应22Q4 实现归母净利-0.42 ~ -0.14 亿元，实现扣非净利-0.49 ~ -0.07 亿元。 全年净利转亏主要系主营业务承压、汇兑/利息损失及研发费用持续扩大所致：1）受疫情影响，公司下游安防终端、智能手机等市场需求显著下滑，对上游厂商形成较大冲击，使得全年营收规模及毛利率均有所下滑；2）公司主要采购以美元结算，全年人民币兑美元大幅贬值，预计带来账面汇兑损失1.35 ~ 1.55 亿元。同时年内银行贷款增加导致利息费用也有较快增长；3）公司全年继续加大研发力度，预计形成3.30 ~ 3.60 亿元研发费用，同比增长60.77% ~ 75.39%，造成盈利水平短期承压。 安防、消费等条线在需求逐渐复苏背景下有望重启新程公司在安防CIS 市场持续保持出货量榜首的地位；在智能手机等消费市场覆盖2M ~ 50M 等多层级产品矩阵，并已在小米、联想、荣耀等多家品牌形成稳定出货。2022 年受消费市场需求下滑影响，公司相关业务增速承压，伴随2023 年细分条线市场需求的逐步复苏，公司去库存进度有望持续优化，业绩有望开启反转上行。 车载CIS 稳健成长，有望成为公司业务增长新动能公司在车载CIS 条线已有环视、后视及舱内等多款产品通过车规认证和下游定点。车规级产品与安防端需求类似，同样追求在全场景下的稳定性能。安防端的市场和技术基础有望迅速推动公司车载端迅速形成核心优势。目前公司倒车后视、环视、ADAS 等核心产品已实现对前装和后装等车规应用场景的全面覆盖，有望迅速扩大市场份额，形成对业绩增长的有效补充。 投资建议结合公司2022 年业绩预告内容，我们调整公司盈利预测，预计公司2022-2024年实现营业收入22.99/27.66/38.90 亿元，实现归母净利-0.77/2.58/5.04 亿元。考虑到公司安防、消费条线在下游需求复苏后的反转机会及在车载端的潜在动力，我们维持“买入”评级。

公司作为国产射频功率放大器模组龙头公司，有望实现高端 5G 高集成度 LPAMiD 模组的率先出货，并通过在 4G 产品阶段建立的良好市场基础和供应链体系加速业绩释放，引领国内市场高速发展。同时手机行业今年预期见底复苏，公司新品放量弹性有望被进一步放大。 2023年智能手机市场有望迎来持续下行周期后的见底复苏，公司新品放量有望带来边际成长弹性。2022年因通胀、地缘政治、疫情等叠加因素综合影响，智能手机市场需求进入低位，2023年伴随终端及供应链库存逐渐去化，手机市场有望见底复苏。作为公司射频前端产品的主要应用场景，智能手机端的复苏有望进一步推动公司新产品放量的节奏加快和弹性拓宽，继而推动业绩层面持续向好。 高集成度 L-PAMiD 模组量产在即，有望构筑公司业绩增长新动力。L-PAMiD 模组作为 5G 终端关键射频元件，长期为海外厂商垄断。公司依托自身在 4G 前端的领先地位，持续提升综合、全面的射频模拟集成电路设计能力、丰富的发射和接收链路系统能力及快速高效的测试系统开发能力，有望率先完成 L-PAMiD 模组的量产出货。 扎实稳固的市场基础和供应链体系有望加速新产品带来的业绩释放。公司作为国内最早从事射频前端 IC 的企业之一，深耕射频功率放大器领域，在 2020年即完成 5G PA 模组的大规模量产出售，并且在 4G PA 模组端出货量位居全国第一，良好的市场基础及安全稳固的供应链体系有望实现乘数效应，助力高集成度新产品端业绩的加速释放。 盈利预测与估值我们预计公司 2022-2024年实现营业收入 26.19/34.81/50.09亿元，同比变动-25.34%/32.89%/43.90%，实现归母净利 0.87/4.28/8.24亿元，同比增长227.62%/389.70%/92.73%。我们选取同样具备射频产品布局的卓胜微、韦尔股份，及同属模拟 IC 设计行业的思瑞浦作为可比公司，2022-2024年平均市盈率为55/37/28X。公司为国内射频前端龙头公司，高端 5G 高集成度模组有望快速出货形成国产射频领域的从 0到 1，因此我们首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示消费电子终端市场需求恢复不及预期风险；新产品研发进度不及预期风险；供应链潜在安全风险等。

三大板块、五大事业部布局公司发展经历三大阶段，2012年前，专注精密制造板块；2013年后向消费电子拓展，2016/2018年分别收购维信及超毅，在 2020年 PCB 市占率达到全球第三；2020年开始发力新能源汽车，在汽车板块再造东山。公司形成“三大板块、五大事业部布局”， PCB 板块（包括软板 MFLX 和硬板 Multek 两大事业部）;光电显示板块（包括大尺寸显示的 LED 小间距 RGB 器件封装事业部和中小尺寸的 TP/LCM 事业部）；精密制造板块（包括钣金冲压压铸及通信应用事业部）。 电子时代，绑定 A 客户东山精密在 2016年收购 MFLEX 后切入苹果产业链，单机价值持续提升，在苹果手机内 FPC 的市场份额从 9%提升至约 15%，东山精密 PCB 市占率在 2020年提升至全球第三。 内部管理，收购 MFLEX 后，保留北美销售团队，更换珠海紫翔单总团队带队，引入日本精细化管理体系；外部契机，OLED、无线充电、FaceID 等功能提升，FPC 的单机用量从 iPhone4的 16美元提升至 iPhone12的 45美元，创造新的料号需求。 汽车时代，绑定 T 客户公司 2015年成为 T 客户合格供应商名录，目前产品包括电路板、结构件、散热件，原有三大板块均向汽车业务拓展，汽车板块再造东山，光电显示，计划收购JDI 子公司苏州晶端，向车载显示屏进军，同时具备 mini Led 技术，根据单车价值约 1000元；精密制造，汽车轻量化趋势盘活压铸及冲压板块，2025年按照单车用铝量单车铝 180kg 测算，单车价值约为 9000元；电路板，根据 Prismark 传统车电路板单车价值约为 400元，电动化带来增量约 1600元，智能化带来增量约 1500元，相比于传统车提升近七倍。 盈利预测与估值公司是全球 PCB 龙头，绑定 A 客户实现 PCB 板块的成长，向汽车业务延伸，汽车板块有望再造东山，预计 2022~2024年公司的营收分别为 331、383、479亿元，YOY 分别为 4%、16%、25%。归母净利分别为 24、28、38亿元，YOY 分别为 30%、17%、33%。对应 PE 分别为 17X、14X、11X ，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示大客户销量不及预期，原材料价格上涨等。

源杰科技是国内光芯片龙头，已建立了包含芯片设计、晶圆制造、芯片加工和测试的 IDM 全流程业务体系，拥有多条覆盖 MOCVD 外延生长、光栅工艺、光波导制作、可靠性测试验证等全流程自主可控的生产线。公司产品覆盖2.5G/10G/25G 激光芯片，是国内少数能够覆盖 25G 激光芯片的厂商。 国内高端光芯片龙头，技术及生产成熟可控源杰科技是国内光芯片龙头，已建立了包含芯片设计、晶圆制造、芯片加工和测试的 IDM 全流程业务体系，生产流程自主可控。公司产品主要应用于接入网、通信及数据中心领域，涵盖 2.5G/10G/25G 系列激光芯片。此外，公司正在加速研发下一代激光器芯片产品，并积极拓展光芯片在其他领域的应用。根据公司招股说明书，公司在光通信领域已着手 50G/100G 高速率激光器芯片产品商用推进，同时已与部分激光雷达厂商达成合作意向，努力实现新技术的弯道超车。 光芯片为光通信产业链核心，高端光芯片国产替代率低光芯片是现代高速通讯网络的核心之一。受益于信息应用流量需求的增长和光通信技术的升级，光模块作为光通信产业链最为重要的器件保持持续增长。根据LightCounting 的数据， 2020年，全球光模块市场规模为 66.7亿美元， 2025年将增长至 113亿美元。我国光芯片企业已基本掌握 2.5G 及以下速率光芯片的核心技术，根据 ICC 预测，2021年该速率国产光芯片占全球比重超过 90%，但25G 以上光芯片的国产化率仍较低约 5%，目前仍以海外光芯片厂商为主。 技术积累深厚，高端光芯片占有率逐渐提升公司已建立了包含芯片设计、晶圆制造、芯片制造的“掩埋型激光器芯片制造平台”和“脊波导型激光器芯片制造平台”两大平台，积累了“高速调制激光器芯片技术”“异质化合物半导体材料对接生长技术”“小发散角技术”等八大技术。 公司目前 10G 产品收入占比约占 45%，全球市占率约 20%；25G 产品收入占比约 10%，公司市占率不足 1%。未来随着公司募投项目达产，高端产品市占率有望进一步提升。 盈利预测与估值 源杰科技是国内少数能够覆盖 25G 激光芯片的厂商，技术实力领先。我们预计公司 22年至 24年营收分别为 2.9/3.7/5.3亿元，实现归母净利润 1.1/1.5/2.2亿元,对应 PE 分别为 69/49/34X，由于公司是行业龙头，有望最先实现高速光芯片领域自主可控，应给予更高溢价，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示需求不及预期；成本上升风险；技术迭代不及预期；新产品进展不及预期

全球封测行业龙头， 聚焦关键汽车、 HPC、 5G 等应用领域， 大力推进先进封装技术布局， 随疫情放开后经济复苏、 行业景气度修复， 有望率先受益。 封测技术行业龙头， 多元化产品组合推动业绩稳步增长长电是全球第三、 中国大陆第一 OSAT 厂商， 业务覆盖高、 中、 低端半导体封测类型， 多元化布局通讯、 消费、 运算、 工业及医疗、 汽车电子等应用市场， 在中国、 韩国和新加坡设有六大生产基地和两大研发中心， 致力于向全球优质客户群提供全方位的芯片成品制造一站式服务。 受益于持续优化的产品组结构、 先进封装技术突破等， 营收增长稳定， 盈利能力持续提升。 技术与需求升级双驱动， 有望带动封测市场稳步增长后摩尔时代， 先进封装是未来行业重要的盈利增长点。 据 Yole 数据， 2026年先进封装全球市场规模 475亿美元， 2020-2026E CAGR 约为 7.7%。 全球封测产业正逐步向中国大陆转移， 内资企业与外资厂商技术差距逐渐缩小， 产品已由DIP、 SOP、 SOT、 QFP 等产品向 QFN/DFN、 BGA、 CSP、 FC、 TSV、 LGA、WLP 等技术更先进的产品发展， 并且在 WLCSP、 FC、 BGA 和 TSV 等技术上取得较为明显的突破。 据 Frost & Sullivan 数据， 中国大陆封测市场 2025年市场规模达到 3,551.9亿元， 2021-2025E CAGR 约为 7.5%， 占全球封测市场 75.6%。 未来， 随 5G 、 HPC、 智能汽车等新兴应用领域对封装工艺及产品性能提出更高的要求， 有望带动封测市场规模向上突破。 技术领先夯实龙头地位， 聚焦关键领域注入增长新势能公司专注创新求发展， 加速落地先进工艺研发， 聚焦关键应用领域， 优化产品结构。 在 5G 通信类、 HPC、 消费类、 汽车和工业等重要领域拥有行业领先的先进封装技术（如 SiP、 WL-CSP、 FC、 eWLB、 PiP、 PoP 及 XDFOI?系列等） 以及欧美， 并实现规模量产。 未来随着先进封装需求上行及行业景气度修复， 叠加国内安全自主可控需求趋强， 公司凭借自身技术、 产品、 客户、 规模化等优势， 有望充分受益。 盈利预测与估值预计公司 2022-2024年营业收入分别为 335.1/369.1/426.0亿元， 同比增速为9.9%/10.1%/15.4% ； 归 母 净 利 润 为 33.0/37.2/44.6亿 元 ， 同 比 增 速 为11.6%/12.8%/19.8%， 当前股价对应 PE 为 12.6/11.2/9.4倍， EPS 为 1.85/2.09/2.51元。 我们选取 A 股上市封测公司通富微电、 华天科技作为可比公司， 参考可比公司估值均值， 同时考虑公司作为国内第一封测大厂优势突出， 受益于技术及下游需求升级驱动， 有望率先受益。 因此， 给予公司 2023年 15倍 PE（对应 2022年 17倍 PE） ， 给予“增持”评级。 风险提示新技术及产品研发不达预期、 行业波动、 市场竞争加剧、 贸易摩擦等风险。

旭光电子作为老牌军工企业，历来以电真空器件为主要业务，2020年公司通过并购易格机械、睿控创合进一步聚焦军工电子，有望成为扎根成都的军工电子平台型企业。此外，公司通过成立旭瓷布局氮化铝业务，募投产能落地，有望在氮化铝陶瓷国产化进程中占得先机。 2020年来加速布局军工电子元器件，平台型企业扬帆起航国防预算支出增长+重点高端装备自主可控战略带动军工电子市场持续扩容，军工电子元器件成为黄金赛道。公司作为老牌军工企业，传统产品真空电子管在军工产业应用广泛，积累丰富的客户资源。2020年来内生外延齐发力，先后通过并购易格机械、西安睿创分别进军精密件制造、嵌入式计算机系统领域，并通过设立子公司进入特种电控装备市场，各项业务之间协同效应可期，未来旭光电子有望成为扎根成都的军工电子元件平台型企业氮化铝材料前景广阔，粉体+器件国产化有望充分受益氮化铝陶瓷同时兼具绝缘和导热特性，下游前景广泛，可用于散热基板、热交换、功能材料、填充材料、结构陶瓷等领域。在散热基板和电子器件封装领域，有着非常良好的产业前景。行业来看，我国氮化铝粉体供需缺口持续拉大，国产替代空间持续增长。从国内的竞争格局来看，目前宁夏艾森达和旭瓷新材料均具备粉体+器件的能力，相较艾森达，旭瓷在产能规划上领先于艾森达，有望充分受益国产替代。2022年公司定增募集资金建设电子陶瓷项目，项目扩产建成后，公司将达到500吨氮化铝粉体的生产能力，有望充分受益氮化铝材料全产业链的国产替代。 真空器件业务稳中求进，从元器件向组件拓展电真空器件作为公司过去的主要业务，主要产品包括真空开关管、固封极柱和高低压配电成套装置及电器元件，皆可用于电网的建设和升级改造。随着新能源行业的发展，新能源消纳速度跟不上装机速度的时候，配套的储能设施建设和电力交易市场的完善变得尤为重要。2022年，中央发布政策进一步促进电力系统、电力市场体系的发展，并且建立电网侧的储能价格机制，建立良好的电力市场环境。2022年9月，公司公告组建北京衡煜，进行微电网、虚拟电厂、直流输配电行业及智能电气装备领域等新型电力系统的业务拓展。通过对衡煜的布局，公司有望逐步从单一元器件厂商完成向下游微电网、虚拟电厂、直流输配电行业及智能电气装备领域的业务结构拓展优化和产业升级。 盈利预测与估值我们预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为0.75/1.39/2.34亿元，对应PE分别为117.42/63.33/37.58X。考虑到旭光电子通过控股易格机械、西安睿创，有望在精密结构件、嵌入式计算机领域持续发力，配合原有电子管业务，有望形成军工电子平台型企业，有望充分受益国防预算支出增长下，军工电子市场扩容。 氮化铝方面，目前宁夏艾森达和旭瓷新材料均具备粉体+器件的能力，相较艾森达，旭瓷在产能规划上领先于艾森达，有望充分受益国产替代。整体上，我们看好旭光电子作为军工电子的平台化潜力，同时看好公司氮化铝业务的国产替代。 首次覆盖给予“增持”评级，考虑到公司2024年仍然有较强的确定性增长预期，给予2024年40XPE，对应目标价为16.00元。 风险提示军工产品需求不及预期风险、扩产进度不及预期风险、竞争加剧的风险。

我们认为，随着行业（地产）政策拐点出现与防疫政策（从“二十条”到“十条”）优化的出现，前期压制 EBG 业务的核心因素正在逐步消退，EBG 业务有望在 2023年重归增长，同时 SMBG 业务则有望受益于新一轮库存周期的启动。 地产政策+防疫政策双拐点，EBG 业务有望迎来恢复性增长对海康而言，前三季度受到疫情反复、经济疲软、需求下滑等影响，公司 EBG和 SMBG 均有明显下滑，PBG 业务相对维持稳定。其中， EBG 受住宅地产、商业地产整体下行影响较大，智慧建筑继续负增长，能源冶金行业增长较好。11月以来，支持房地产市场融资的政策“工具箱”不断扩大和升级。从民营企业债券融资支持工具扩容，到发布“金融 16条”促房地产市场平稳发展，再到 11月28日证监会提出在支持房地产企业股权融资方面调整优化 5项措施，地产预期回暖；同时，随着“二十条”疫情优化政策发布，各地对疫情防控举措进行了调整，经济活动逐步有恢复，12月 7日，国务院进一步发布《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》（ “新十条”），提出了一系列优化疫情防控的举措，对进一步优化核酸检测、保障社会正常运转和基本医疗服务等十个方面进行了明确优化，前期压制企业资本开支意愿的因素有望逐步得到消解，企业端经济活动有望恢复，2023年随着经济的持续恢复， EBG 业务有望重归增长。 进一步地，SMBG 业务有望受益于新一轮库存周期的重启从前三季度来看， SMBG 三季度同比负增长 21%。一般而言，SMBG 业务和宏观经济&库存周期影响较大，随着防疫“二十条”政策的推进，我们有理由相信随着各个区域的流动性恢复，有望地区业务正常推进，业务整体情况将会改善。 SMBG 业务也将受益于新一轮库存周期的启动。从费用端来看，2022年开始，公司人员方面的扩张目前已经相对放缓，往明后年来看，人员开支的压力不会继续被迫增加，公司主动性有望大大增强。 盈利预测我们预计公司 22-24年收入分别为 853.04/948.70/1117.35亿元，归母净利润135.73/167.09/208.09亿元， 摊薄 EPS 为 1.45/1.79/2.23元，对应 PE 分别为23.62/19.19/15.041X。考虑到公司 2023年 EBG/SMBG 业务有望同时迎来恢复性增长，我们维持对海康威视的“买入”评级。 风险提示企业数字化需求不及预期、海外业务受到贸易摩擦风险、创新业务与 SMBG 需求不足、市场竞争恶化等。

旭光电子作为老牌军工企业，历来以电真空器件为主要业务，2020年公司通过并购易格机械、睿控创合进一步聚焦军工电子，有望成为扎根成都的军工电子平台型企业。此外，公司通过成立旭瓷布局氮化铝业务，募投产能落地，有望在氮化铝陶瓷国产化进程中占得先机。 2020年来加速布局军工电子元器件，平台型企业扬帆起航 国防预算支出增长+重点高端装备自主可控战略带动军工电子市场持续扩容，军工电子元器件成为黄金赛道。公司作为老牌军工企业，传统产品真空电子管在军工产业应用广泛，积累丰富的客户资源。2020年来内生外延齐发力，先后通过并购易格机械、西安睿创分别进军精密件制造、嵌入式计算机系统领域，并通过设立子公司进入特种电控装备市场，各项业务之间协同效应可期，未来旭光电子有望成为扎根成都的军工电子元件平台型企业 氮化铝材料前景广阔，粉体+器件国产化有望充分受益 氮化铝陶瓷同时兼具绝缘和导热特性，下游前景广泛，可用于散热基板、热交换、功能材料、填充材料、结构陶瓷等领域。在散热基板和电子器件封装领域，有着非常良好的产业前景。行业来看，我国氮化铝粉体供需缺口持续拉大，国产替代空间持续增长。从国内的竞争格局来看，目前宁夏艾森达和旭瓷新材料均具备粉体+器件的能力，相较艾森达，旭瓷在产能规划上领先于艾森达，有望充分受益国产替代。2022年公司定增募集资金建设电子陶瓷项目，项目扩产建成后，公司将达到500吨氮化铝粉体的生产能力，有望充分受益氮化铝材料全产业链的国产替代。 真空器件业务稳中求进，从元器件向组件拓展 电真空器件作为公司过去的主要业务，主要产品包括真空开关管、固封极柱和高低压配电成套装置及电器元件，皆可用于电网的建设和升级改造。随着新能源行业的发展，新能源消纳速度跟不上装机速度的时候，配套的储能设施建设和电力交易市场的完善变得尤为重要。2022年，中央发布政策进一步促进电力系统、电力市场体系的发展，并且建立电网侧的储能价格机制，建立良好的电力市场环境。2022年9月，公司公告组建北京衡煜，进行微电网、虚拟电厂、直流输配电行业及智能电气装备领域等新型电力系统的业务拓展。通过对衡煜的布局，公司有望逐步从单一元器件厂商完成向下游微电网、虚拟电厂、直流输配电行业及智能电气装备领域的业务结构拓展优化和产业升级。 盈利预测与估值 我们预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为0.75/1.39/2.34亿元，对应PE分别为117.42 /63.33/37.58X。考虑到旭光电子通过控股易格机械、西安睿创，有望在精密结构件、嵌入式计算机领域持续发力，配合原有电子管业务，有望形成军工电子平台型企业，有望充分受益国防预算支出增长下，军工电子市场扩容。氮化铝方面，目前宁夏艾森达和旭瓷新材料均具备粉体+器件的能力，相较艾森达，旭瓷在产能规划上领先于艾森达，有望充分受益国产替代。整体上，我们看好旭光电子作为军工电子的平台化潜力，同时看好公司氮化铝业务的国产替代。首次覆盖给予“增持”评级，考虑到公司2024年仍然有较强的确定性增长预期，给予2024年40X PE，对应目标价为16.00 元。 风险提示 军工产品需求不及预期风险、扩产进度不及预期风险、竞争加剧的风险。

立足A 客户基本盘，汽车业务开启新成长征程公司以电脑连接器业务起家，在苹果产业链耕耘多年，不断扩张整合，营收快速增长。在消费电子产品一直充当营收主要贡献者的同时，公司耕耘汽车业务十余年，厚积薄发把握汽车电动化、智能化历史机遇，汽车业务营收有望快速增长。 公司汽车业务自2017 年以来加快布局，随着公司汽车产品布局完善，受益集团汽车业务产业资源，汽车业务营收占比将逐渐提升，带动公司产品结构改善，降低消费电子、A 客户业务对公司的影响，同时开启新成长征程。 汽车精密零部件国产替代空间广阔，立讯厚积薄发快速成长公司重点布局的汽车连接器、线束市场规模在汽车智能化、电动化趋势下快速增长，市场主要参与者为外企，国产替代空间广阔，连接器市场包括泰科、矢崎、安波福等，线束市场包括矢崎、佳友电器、德尔福、莱尼等，国内企业布局晚，规模小，正快速崛起。PDU、BDU 与继电器方面，下游厂商积极推进国产替代，同时产品定制化程度提升，国际大厂规模优势削减，国内厂商迎来机遇。 体内体外协同发展，加速成长为全球汽车零部件领先供应商公司布局汽车线束、连接器业务多年，近几年加快推出电动汽车动力系统零部件、车联网、智能座舱等产品，把握汽车电子发展黄金窗口期。体内外业务协同发展，在体内1）公司拟出资30%与奇瑞成立合资公司，专业从事新能源汽车的ODM 整车研发及制造，2）与国内领先激光雷达厂商速腾聚创签署合作协议；在体外，1）控股股东收购BCS，公司有望利用BCS 丰富客户资源将产品导入全球知名车厂，2）泛集团内的摄像头模组供应厂商立景创新通过车规认证，助力公司汽车电子业务发展。公司定位Tier1 与Tier1.5 供应商，帮助整机厂与Tier1的方案实现快速、低成本落地，体内体外协同布局，快速成长。 盈利预测与估值我们预测公司2022/2023/2024 年营收分别为2159.21/2694.48/3368.66 亿元，分别同比增长40.26%/24.79%/25.02%。预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为98.99/133.32/170.54 亿 元，同比增长40.00%/34.68%/27.92%，对应 PE 分别为22/16/13X 。立讯精密是国内精密制造龙头企业，在苹果供应链里耕耘多年，后续将持续受益于龙头优势，同时汽车电子相关业务快速放量，有望给公司带来新成长机遇，应该给予公司相对其他可对比公司更高的估值溢价。综 上，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示汽车智能化、电动化不及预期风险；消费电子需求下滑风险；市场竞争加剧风险。

大硅片国产替代势不可挡，立昂微产能释放一马当先12英寸大硅片已经成为下游晶圆需求主流，市场规模已经超过百亿美金，但是巨大的市场机会长期被国外五家巨头垄断（合计超过94%）。随着海外半导体制裁不断加剧，国内大硅片供应安全问题日益严峻，大硅片进口替代已是势不可挡。立昂微深耕硅片材料领域二十年，研发实力和规模都是国内领先，也是国内率先实现硅片自主研发量产的公司。目前公司已经在12英寸硅片领域实现技术突破，180万片产能正在量产爬坡，已成功打入中芯国际、华虹宏力等国内一线晶圆厂供应链，随着更多新产能投产，公司未来高速成长可期。 新能源革命带动功率器件高景气度，公司下游延伸功率器件/射频芯片，未来增长可期中国拥有全球新能源行业最大的下游市场，新能源汽车、光伏逆变器的销量占全球比重均超过50%。虽然功率半导体市场仍被国外巨头们主导，但是下游国内市场的繁荣为上游企业带来了巨大的增长和国产替代机会。公司较早布局功率半导体芯片（肖特基二极管、MOSFET等），其产品在光伏用旁路二极管控制芯片领域占据全球同类产品40%以上的市场份额，功率半导体芯片产能也处于紧俏状态。同时公司还积极布局射频芯片代工业务，未来公司长期发展带来新的增长点。 公司专注半导体上游材料二十年，技术实力盈利能力突出，长期业绩高增长立昂微长期致力于半导体硅片研究，管理团队背景强大，公司技术实力国内领先，多次荣获行业大奖，盈利能力更是大幅领先同行，公司在2015-2021年实现连续高速成长，营业收入/净利润复合增速高达27.52%/58.39%，未来成长可期。 盈利预测与估值我们预计公司2022-2024年营收分别为34.81/49.47/68.71亿元，增速为36.99%/42.12%/38.89%；预计2022-2024年归母净利润8.61/11.51/15.26亿元，同比增长43.47%/33.66%/32.56%，对应EPS为1.27/1.70/2.25，参考可比公司，预计2022-2024年公司PE估值分别为37/28/21。公司未来高速成长可期，给予“买入”评级。 风险提示供需不平衡风险、技术迭代不及预期及技术人员流失的风险、销售不及预期风险

第三方检测行业是半导体产业分工细化的必然结果，是产业链不可或缺的一环。2019年以来，伟测从晶圆测试（CP）切入成品测试（FT），成为国内第三方检测的领军企业之一，有望充分受益半导体产业链国产化趋势。 第三方检测行业是半导体产业分工细化的必然结果。 独立第三方测试服务商业模式脱胎于“封测一体化”商业模式，是伴随着集成电路产业的发展，行业专业化分工、追求更高效率的必然结果。该模式诞生于集成电路产业高度发达的中国台湾地区，并经过 30年的发展和验证，产生了京元电子、矽格、欣铨等代表性企业。中国大陆独立第 三方测试厂商还处于发展的初期，相关企业规模体量较小（2021年国内三家独立第三方测试企业营收合计11.69亿元，仅为京元电子 2021年收入的 9%），未来随着半导体行业国产化的推进，测试行业需求快速增长，独立第三方行业有望凭借技术专业性、效率优势、更为中立客观等优势取得长远的发展。 半导体产业国产化+芯片设计高端化是第三方检测行业发展的两大驱动力从商业模式来看，芯片设计企业（Fabless 厂商）是独立第三方测试厂商的最大客户群，其它客户群包括 IDM 厂商、封测厂商；2021年我国半导体测试空间约316亿元 ，约占芯片设计销售额的 7%左右。从行业驱动力来看，半导体整体的国产化与芯片设计的高端化是行业增长的两大驱动力——前者是国内第三方测试发展的最根本驱动力，后者进一步提升单位芯片的测试价值量。2018年来，中兴与华为断供事件促使我国加快了集成电路制造业的国产化进程，国内晶圆厂建设如火如荼，规模加速扩张，也带动了国内一批优秀设计公司的发展，第三方测试公司如伟测科技通过提供优质测试服务，成为国内一大批一流半导体设计企业的测试服务提供商，包括紫光展锐、晶晨股份、安路科技等。 晶圆测试（CP）+成品测试（FT）协同发展，上市扩产充分受益半导体国产化从业务结构来看，公司创始人团队来自世界知名封测一体化公司，创立之初选择技术含量高、市场竞争格局好的晶圆测试（CP）业务切入市场，并通过私募股权融资引入中高端测试平台，进一步将业务延伸至成品测试（FT）环节，2020年、2021年分别布局无锡伟测、南京伟测，为相关区域产业集群提供专业化的第三方测试服务，取得快速发展。2022年 10月公司 IPO 上市，主要用于产能扩充（无锡伟测）&研发中心建设，其中无锡伟测产能建设项目，拟新增测试设备120余台套，配置相关生产、测试设备及厂房装修，提高公司集成电路测试服务的效率和交付能力。未来公司有望通过晶圆测试（CP）+成品测试（FT）协同发展，充分受益半导体国产化浪潮。 盈利预测与估值我们预计公司 2022/2023/2024年收入分别为 7.24/10.18/14.47亿元，归母净利润分别为 2.12/3.03/4.44亿元，对应 EPS 分别为 2.43/3.47/5.09，PE 水平为49.15/34.44/23.48X，考虑到伟测未来 CP/FT 业务协同发展，有望充分受益半导体整体的国产化，未来 2年公司业绩有 2年复合 40%以上增长，我们给予公司2023年 40X PE，对应市值为 121.2亿市值，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示行业周期性波动风险、行业竞争加剧风险、进口设备依赖风险、客户集中度较高的风险、公司固定资产折旧较大，且生产设备折旧年限显 著长于可比公司，对经营业绩影响较大的风险、研发与技术人才短缺或流失的风险等风险。

全球 EEPROM 龙头企业， 受 DDR5加速渗透+电车智能化驱动 SPD 及车规级EEPROM 逐步放量， 公司步入快速成长期。 全球 EEPROM 领军企业， 新拓业务助力业绩增长公司是市占率全球第三的 EEPROM 供应商， 主营 EEPROM、 音圈马达驱动芯片和智能卡芯片。 EEPROM 业务占比最高， 2022H1约为 86%。 受益于 DDR5SPD量产以及应用于汽车电子等领域的新产品发展， 2022Q3营收达到 7.18亿元， 同比增长 82.88%； 归母净利润达到 2.58亿元， 同比增长 212.82%， 预计业绩有望持续高增。 DDR5升级+电车智能化， 驱动产品量价齐升DDR5世代， 服务器及 PC 用内存模组预计分别配置 10、 1颗 SPD。 随着AMD、 Intel 即将相继发布新世代服务器 CPU， DDR5有望加速渗透， 推动 SPD需求高企。 据集微咨询数据显示， 传统车单车预计配置 15-20颗 EEPROM， 随着电车智能化高速发展， 新能源单车预计配置 30-40颗， 需求显著提升。 据赛迪顾问预测， 2023年汽车电子领域对 EEPROM 需求量将达到 23.87亿颗。 研发能力领先， 在研项目优质公司研发重点布局 SPD EEPROM、 汽车级 EEPROM、 闭环和光学防抖音圈马达驱动芯片等更高附加值的产品领域。 与澜起科技合作研发的 DDR5SPD 已于2021Q4实现量 产。 在研 项目中， 国 内首款高 可靠性、 A1等级的 汽车级EEPROM 已完成流片； 超低功耗 SPI NOR Flash 存储芯片部分容量产品已向客户小批量送样试用。 2022Q3年公司的研发费用为 9805.48万元， 同比增长 94.6%。 盈利预测与估值预计公司 2022- 2024年营业收入分别为 9. 9/ 14. 2/ 19. 5亿元， 同比增速为81. 3% / 43. 5% / 38. 0% ； 归 母 净 利 润 为 3. 9/ 5. 6/ 7. 3亿 元 ， 同 比 增 速 为261.4%/44.2%/29.8%， 当前股价对应 PE 为 35.2/24.4/18.8倍。 受益于 AMD22年11月已发布、 Intel23年 1月将发布新世代服务器 CPU， 有望带动 DDR5加速渗透， 以及随着电车智能化快速发展， 将为公司 EEPROM 业务带来高成长性。 我们暂给予公司 2023年 35倍 PE（对应 2022年 50倍 PE）， 首次覆盖给予“买入”评级 。 风险提示原材料供应及委外加工风险、 技术迭代、 市场竞争竞争加剧、 汇率等风险。

汽车被动安全行业景气度筑底回暖，下游需求增长叠加上游PA66 价格进入下行通道，公司主业已进入上行通道，此外，公司战略投资IC 光刻胶龙头企业徐州博康入局半导体光刻材料，同时成立合营公司扩充产能，未来成长空间广阔。 汽车被动安全细分龙头，战略布局IC 光刻胶打造新材料平台。 华懋科技是我国汽车被动安全行业龙头企业，成立于2002 年，产品涵盖汽车安全气囊、气囊布、安全带等，公司研发实力雄厚，安全气囊技术、水平、性价比国际一流，作为汽车行业二级供应商，公司下游直接客户为均胜、锦恒、奥托立夫等安全气囊巨头，终端用户覆盖主流汽车品牌。新能源客户产品定位呈升级趋势，推动被动安全业务需求稳步提升，公司正通过工厂智能化改造推动降本增效，并拓展整车厂直供业务承接市场需求，此外，公司主业上游原材料PA66 国产化趋势显著，价格进入下行通道，有望推动公司主业盈利水平回暖。 2021 年全球IC 光刻胶市场约25 亿美元，国产替代正进入0→1 提速期。 下游晶圆厂持续扩张为半导体光刻胶提供了持久的增长动力，SEMI 数据显示，2021 年全球半导体光刻胶市场约为24.71 亿美元，中国大陆市场约4.93 亿美元，下游晶圆厂扩产有望推动国内KrF 和ArF 胶市场扩容；工艺节点进步和存储技术升级，光刻层数提升，推动单位面积光刻胶价值量增长，随着中国大陆12 寸晶圆产线陆续开出，价值含量更高的KrF 和ArF（ArFi）光刻胶使用频率提升、价值量占比提升。日本掌握最领先的光刻胶配方和工艺，东京应化、JSR、富士、信越化学、住友化学等日本厂商占据80%以上市场份额，我国IC 光刻胶国产化率极低，目前国内企业主要有徐州博康、北京科华、南大光电、晶瑞电材等，半导体供应链安全大背景下，光刻胶国产替代有望迎来提速期。 战略投资徐州博康打造光刻材料第二增长曲线，公司未来成长空间广阔。 2021 年公司通过产业基金的形式布局光刻材料业务板块，子公司东阳凯阳持有徐州博康约26%股份，是徐州博康第二大股东。徐州博康成立于2007 年，深耕光刻材料领域十余年，实现了从单体、光刻胶专用树脂、光酸剂及终产品光刻胶的国产化自主可控的供应链，在KrF、ArF 光刻胶的验证、导入、量产进展效率瞩目，为国内半导体光刻胶领域少有的垂直一体化企业。徐州博康邳州工厂年产1100 吨光刻材料及10000 吨电子级溶剂的技改项目进展顺利，预计达产后产值约为20 亿元，此外，公司与博康共同设立合营公司东阳华芯，将进一步扩产以承接IC 光刻胶国产化需求快速成长。 盈利预测与估值公司作为国内汽车被动安全细分领域龙头企业，主业受益于需求提升+成本下行双重利好将稳步成长，同时公司战略投资徐州博康切入IC 光刻胶赛道，博康作为高端半导体光刻胶国产替代者，将优享半导体核心原材料国产化带来的红利，稳健预计公司未来三年营收分别为15.10/20.18/26.07 亿元， 同比增长25.25%/33.62%/29.17%； 实现归母净利润1.99/4.60/6.21 亿元， 同比增长12.78%/131.51%/35.08%，对应2022-2024 年PE 分别为60/26/19 倍。 风险提示光刻胶研发和导入进度不及预期；原材料供应链中断影响企业生产经营风险；半导体下游需求不及预期；疫情反复对厂商生产及物流运输带来负面影响。