事件:我武生物发布2020年一季度报告,实现营业收入1.10亿元,同比下降20.14%;归母净利润0.41亿元,同比下降37.45%;扣非归母净利润0.40亿元,同比下降38.21%。 研发费用率持续提升,经营活动现金流增长明显。受新冠疫情影响,医院各科室就诊人次下滑明显,进而对公司短期业绩造成一定影响; 而受销售费用率与研发费用率大幅上升影响,公司20Q1利润端增速低于收入端增速。随着国内疫情的好转,公司生产经营已逐步恢复正常,销售情况也有望逐渐恢复。20Q1公司整体毛利率为95.60%(-0.84pct),维持相对稳定;期间费用率为52.98%(+12.42pct),其中销售费用率42.18%(+7.13pct)、管理费用率6.87%(+1.84pct)、研发费用率9.90%(+5.42pct)、财务费用率-5.98%(-1.79pct)。公司销售费用率上升明显,但销售费用金额却较去年同期略有下滑;公司研发费用率大幅上升,预计主要与公司加大干细胞项目研发力度有关。20Q1公司经营活动现金流量净额为0.68亿元,同比增长39.98%,这主要是由于公司银行承兑汇票到期托收、应收票据较期初下降57.35%。 疫情影响不改长期增长逻辑,专业学术推广驱动业绩快速增长。新冠疫情使公司短期业绩产生一定波动,但随着国内疫情的好转,公司生产经营已逐步恢复正常,销售情况也有望逐渐恢复。同时,考虑到我国脱敏市场渗透率依旧处于极低水平,未来市场空间广阔,短期业绩波动并不改变公司长期业绩快速增长的逻辑。公司公告披露,我国脱敏诊疗市场规模持续扩大,舌下免疫治疗作为变应性鼻炎的一线治疗方法,临床接受度和认可度越来越高。同时,公司依托专业的学术营销团队,通过多层次的学术会议加大产品推广力度,市场有效需求不断增长,进而驱动公司销售额持续快速增长。 脱敏领域产品线有望不断丰富,干细胞治疗有望成新增长点。公司公告显示,公司持续加大研发投入,在研产品有望陆续获批上市。脱敏治疗产品方面,根据公司公告,公司黄花蒿粉滴剂于2019年4月申报生产获得受理,2019年8月被正式纳入优先审评,2019年9月收到注册现场检查通知,目前已完成三批现场检查批的生产,并接受了生产现场检查。我们预计,公司黄花蒿粉滴剂有望在2020年获批上市,从而完成“南螨北蒿”的产品布局,随着北方市场持续为公司贡献业绩增量,公司业绩加速增长可期。同时,公司黄花蒿粉滴剂儿童变应性鼻炎适应症已处于III期临床,粉尘螨滴剂的特应性皮炎适应症已进入III期临床,尘螨合剂正在开展II期临床。点刺诊断试剂方面,屋尘螨皮肤点刺诊断试剂盒于19年7月通过GMP认证,9项点刺相关产品于2019年底获得I期临床总结报告,这些产品将与公司现有粉尘螨皮肤点刺诊断试剂盒相互补充,满足更多患者的变应原检测需求。此外,公司投资设立干细胞子公司,集中资源在抗衰老和再生医学领域进行重点开拓,其中干细胞中试车间于2019年9月投入使用,干细胞业务未来有望成为公司新的利润增长点。 投资建议:买入-A投资评级。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为19.1%、32.2%、30.2%,净利润增速分别为17.8%、30.4%、29.1%,成长性突出;给予买入-A投资评级。 风险提示:产品降价风险、产品市场推广不及预期、新药研发进度不及预期等。

事件:智飞生物发布2019年度报告,公司2019年实现营业收入105.87亿元,同比增长102.50%,归母净利润23.66亿元,同比增长63.05%,扣非净利润23.88亿元,同比增长63.70%,业绩符合市场预期。 毛利率与期间费用率同比下降,经营活动现金流改善明显。2019年公司整体毛利率为42.05%( -12.72pct), 期间费用率为14.38%(-5.89pct),其中销售费用率10.35%(-4.29pct)、管理费用率1.73%(-0.83pct)、研发费用率1.60%(-1.13pct)、财务费用率0.71%(+0.36pct)。公司毛利率与期间费用率的同比大幅下降均主要与代理业务收入占比提升有关。2019年公司经营活动现金流持续改善,经营活动现金流量净额达到13.67亿元,同比增长133.44%,增速快于净利润增速。 自主疫苗2019年业绩基本持平,其他品种驱动2020年业绩平滑过渡。2019年自主疫苗实现销售额13.2亿元,同比增长6.6%,预计贡献净利润约5.2亿元,同比下降约3%;其中三联苗2019年销量预计约500万支,与去年同期基本持平。根据公司公告,由于三联苗再注册未通过,预计2020年仅可销售150万支左右库存;冻干无佐剂三联苗预计2020年中申报上市,2021年底获批上市。同时,根据年报披露数据,公司其他自主疫苗均升级优化完成并实现市场准入,预充式MCV2、MPSV4、Hib 疫苗已分别准入24、20、20个省级单位,2020年公司将加大上述疫苗品种的市场推广,产品提价后利润可观,有望填补三联苗缺货造成的业绩缺口,确保业绩平滑过渡。 HPV 疫苗高增长预期维持不变,代理业务继续贡献业绩弹性。2019年代理疫苗实现销售额91.9亿元,同比增长136.3%,预计贡献净利润约18.6亿元,同比增长约106%;公司代理疫苗毛利率与净利率均同比有所下滑,并使代理疫苗利润增速低于收入增速,这主要与低毛利九价HPV 疫苗销售占比提升有关。根据公司公告,2019年预计公司HPV 疫苗合计销量约800万支,较去年同期大幅增长;预计五价轮状疫苗销量约350万支;其他代理品种销量预计维持相对稳定。在本次疫情发生后,预计短期内适龄女性到接种点接种HPV 疫苗的意愿有所下降;但在疫情消退后,被压制的HPV 疫苗接种需求将会发生强劲反弹;从全年维度来看,疫情对HPV 疫苗销售的影响极为有限,预计2020年合计销量有望超过1200万支。由于五价轮状疫苗的首针接种窗口期只有1.5个月,所以在本次疫情中,接种量可能会受到一定影响,预计2020年销量有望达到500万支。 重磅在研即将接力上市,研发管线价值有待挖掘。2019年公司研发投入达到2.59亿元,同比增长52.7%, 约占自主产品收入的19.4%。 根据公司公告,目前公司EC 诊断与预防微卡均已完成现场核查,并且EC 诊断试剂已完成技术审评,预计预防微卡与EC 诊断试剂有望近期同步获批上市,20Q3正式上市销售。此外,公司三代狂犬疫苗、四价流感疫苗、23价肺炎疫苗等品种正在开展III 期临床,15价肺炎结合疫苗即将进入III 期临床,四价流脑结合疫苗II 期临床基本完成,公司后续在研品种有望在2022-2023年陆续迎来上市。2020年1月公司与中国科学院微生物研究所签订《合作意向框架协议》,共同开发2019-nCoV 重组蛋白亚单位疫苗,为新冠肺炎疫情防治贡献力量。未来重磅品种的接力上市有望带来公司业绩与估值双提升。 投资建议:买入-A 投资评级。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为43.1%、25.9%、16.0%,净利润增速分别为40.9%、29.2%、22.7%,成长性突出;给予买入-A 的投资评级。 风险提示:疫苗安全事故风险,行业政策风险,产品市场推广及研发进度不及预期,新生人口大幅下滑风险,新冠肺炎疫情影响疫苗供给风险等。

事件:天坛生物发布 2020年一季度业绩快报,实现营业收入 7.58亿元,同比增长 7.33%;归母净利润 1.32亿元,同比增长 0.20%;扣非归母净利润 1.29亿元,同比增长-1.52%。 静丙放量驱动收入端增长 , 成本费用上升拖累利润增速 。根据中检院披露数据,20Q1公司白蛋白批签发 111万瓶,同比增长 7%,静丙批签发 88万瓶,同比增长 95%,静丙批签发上量明显。20Q1公司收入端同比增长 7.33%,整体符合预期,一方面静丙用于新冠肺炎治疗,销量实现同比增长;另一方面新冠肺炎疫情使医院门诊及手术量下滑明显,进而导致白蛋白终端需求下降,预计公司白蛋白销量基本持平。 20Q1公司扣非净利润同比下降 1.52%,略低于预期,这主要是受成本费用上升等因素影响。而成本费用上升预计主要与血浆核酸检测导致成本上升及新冠肺炎疫情短期影响有关。根据公司公告,公司于2019年 4月全面开展血浆核酸检测,因此我们预计,公司成本上升压力有望自 20Q2开始有所缓解。 公司采浆量 持续 稳健增长, 产能瓶颈突破带来规模效应 。采浆端,根据公司公告,2019年公司浆站拓展工作稳步进行,其中兰州血制获批泾川浆站,公司浆站数量增加至 58家;成都蓉生宜宾浆站、武汉血制大同浆站、郧阳浆站郧西分站正式采浆,在营浆站增加至 52家。公司采浆量继续稳居行业首位,2019年达到 1706吨,同比增长 8.8%。 新冠肺炎疫情使公司浆站自春节假期后全面停产,但截至 20Q1末,公司浆站均已恢复采浆。虽然目前公司日均采浆量尚未达到疫情前水平,但随着疫情影响的逐渐消退,同时公司后续加强采浆宣传以及新浆站持续贡献增量,公司 2020年采浆量有望与去年基本持平。生产端,根据公司公告,公司为解决扩大产能问题,成都蓉生在成都投资14.5亿元新建永安基地,上海血制在云南投资 16.55亿元新建云南基地,两大生产基地设计产能均为 1200吨,随着未来逐步建成投产,公司有望通过内部资源的调动和共享,充分发挥规模效应。目前永安基地土建施工已完成约 80%,安装工程施工约完成 70%,预计有望按预期投产。 产品管线有望不断丰富,终端网络助力销售快速增长。为丰富产品结构,公司持续加大研发投入,其中八因子与人凝血酶原复合物已申报生产并纳入优先审评,重组八因子、层析法静丙已处于 III 期临床阶段,重组凝血因子 VII 处于临床前中试阶段。随着在研产品的逐步上市,公司吨浆利润有望不断提升。同时,公司持续推进终端医院网络建设,扩大进入终端的数量和比例,根据医院的学术影响力对医院进行分类,加强重点区域核心医院的进入和推广工作。2019年,公司覆盖终端总数达 15114家,同比增长 28.3%,其中药店覆盖 5017家,同比增长 36.11%,进入标杆医院 31家、重点开发医院 52家。随着公司学术推广与终端覆盖的持续加强,同时叠加新冠肺炎疫情对静丙市场教育的正面提振效应,公司未来销售有望持续快速增长。 投资建议:买入-A 投资评级,6个月目标价 43.20元。我们预计公司 2020年-2022年的收入增速分别为 16.0%、18.1%、17.1%,净利润增速分别为 22.9%、22.1%、20.5%,成长性突出;给予买入-A 的投资评级,6个月目标价为 43.20元,相当于 2020年 60倍的动态市盈率。 风险提示:产品价格波动风险、政策风险、安全性风险、整合不及预期、研发进度不及预期等。

事件:智飞生物发布2020年一季度业绩预告,预计实现归母净利润5.02-5.52亿元,同比增长0%-10%;按非经常损益-1232万元测算,预计扣非净利润5.14-5.65亿元,同比增长-3.37%至6.06%,业绩略超市场预期。 点评:根据业绩预告中位数测算,预计公司20Q1归母净利润约5.27亿元,同比增长5%;扣非净利润约5.39亿元,同比增长1.34%,业绩表现明显优于行业平均水平。这一方面是由于HPV疫苗在疫情前一直处于供不应求状态,疾控中心库存较少,疫情期间对HPV疫苗采购意愿仍相对较强;另一方面则是与公司行业领先的销售与市场推广能力有关。 HPV疫苗发货受疫情影响有限,全年销售高增长预期维持不变。根据中检院数据披露,20Q1公司代理四价和九价HPV疫苗批签发量分别为113万、41万支,由于疫情前疾控中心库存较少,疫情对公司HPV疫苗发货影响有限,预计20Q1发货量超200万支。目前国内适龄女性对HPV疫苗的接种热情十分高涨,终端一直维持供不应求的状态。因此,我们预计,在疫情消退后,被压制的HPV疫苗接种需求将会发生强劲反弹;从全年维度来看,疫情对HPV疫苗销售的影响极为有限。HPV疫苗销售的核心限速因素是疫苗供给而非终端需求,根据基础采购协议,预计公司代理HPV疫苗的2020年批签发量有望达到1200万支。竞争格局方面,国产二价HPV疫苗于2019年底获批上市,根据公开信息披露,产品定价为329元/支,接近GSK产品的实际终端价格。考虑到GSK二价HPV疫苗的国内销量有限,同时高价HPV疫苗对低价疫苗的市场替代及压制效应明显,我们预计,公司代理四价和九价HPV疫苗的未来销售受国产品种上市的影响较小。 公司加大其他自主疫苗推广,确保自主品种业绩平滑过渡。据中检院数据披露,20Q1公司代理五价轮状疫苗批签发117万支,由于首针接种窗口期仅为6周,预计疫情对五价轮状疫苗接种将造成小幅影响。但考虑到五价轮状疫苗在有效性、安全性、儿童依从度等方面均具有显著优势,我们预计,五价轮状疫苗有望有效替代国产单价疫苗,并将进一步扩容国内市场,2020年销量仍有望达到500万支。根据中检院披露及公司公告,公司三联苗目前仍有部分库存,预计2020年可实现销量约150万支;无佐剂冻干剂型预计2020年中申报上市,2021年获批上市。同时,公司2020年将主推MCV2、MPSV4、Hib预充剂型,产品提价后利润可观,有望填补三联苗缺货造成的业绩缺口,确保业绩平滑过渡。 预防微卡与EC诊断获批在即,研发管线价值有待挖掘。根据CDE信息披露,公司EC诊断试剂已完成第二轮补充资料审评,预计EC诊断试剂与预防微卡有望在2020年4月同步获批上市。根据公司公告,其他重磅在研品种研发进展顺利,其中15价肺炎结合疫苗与三代狂犬疫苗进入III期临床,两大重磅品种均有望2022年获批上市。2020年1月,公司与中国科学院微生物研究所签订《合作意向框架协议》,共同开发2019-nCoV重组蛋白亚单位疫苗,为新冠肺炎疫情防治贡献力量;未来重磅品种的接力上市有望带来公司业绩与估值双提升。 投资建议:买入-A投资评级。我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为102.5%、41.1%、27.0%,净利润增速分别为63.2%、40.8%、29.2%,成长性突出;给予买入-A的投资评级。 风险提示:疫苗安全事故风险,行业政策风险,产品市场推广及研发进度不及预期,新生人口大幅下滑风险,新冠肺炎疫情影响疫苗供给风险等。

事件:安科生物发布2019年度报告,实现营业收入17.13亿元,同比增长17.17%;归母净利润1.24亿元,同比下降52.71%;扣非归母净利润1.05亿元,同比下降61.16%;加权平均ROE为5.20%。 公司利润分配预案为:每10股派发现金红利1.50元(含税),以资本公积每10股转增3股。公司发布2020年一季度业绩预告,预计实现归母净利润7300-8650万元,同比增长10.03%-30.38%。 商誉减值拖累2019年利润表现,干扰素放量提振20Q1业绩增速。 公司2019年利润端大幅下滑,主要与中德美联与苏豪逸明分别计提商誉及无形资产减值准备约1.7亿和0.3亿元有关。剔除上述减值准备影响,公司2019年实现归母净利润3.23亿元,同比增长22.90%;分季度看,公司19Q4实现营业收入5.50亿元,同比增长23.90%,归母净利润0.67亿元,同比增长110.52%。公司19Q4业绩快速增长,这一方面是由于公司生长激素产能问题解决、销量恢复快速增长、同时水针上市带来业绩增量;另一方面则与去年同期生长激素缺货导致业绩基数较低有关。2019年公司整体毛利率为78.03%,同比下降2.05pct,这主要与中德美联业务模式发生变化、产品价格下降、人力与生产成本增加,毛利率同比大幅下滑有关。期间费用率方面,2019年公司期间费用率为54.11%(-2.63pct),其中销售费用率40.95%(-2.88pct)、管理费用率6.49%(-0.25pct)、研发费用率7.01%(+1.04pct)、财务费用率-0.34%(-0.53pct)。根据业绩预告中位数测算,预计公司20Q1实现归母净利润约0.8亿元,同比增长20.21%。 公司基因工程药物、多肽原料药等产品收入在20Q1继续保持稳定增长,尤其是干扰素被列为新冠肺炎推荐用药,短期销售大幅增长;而法医检测、中成药等业务因新冠肺炎疫情而受到一定影响。 母公司业绩维持快速增长,其他业务板块短期承压。2019年母公司实现销售收入8.33亿元,同比增长17.04%,净利润2.15亿元,同比增长9.42%,其中预计生长激素销售增速在25%左右。安科恒益实现销售收入1.27亿元,同比增长16.22%,净利润591万元,同比下降16.49%,利润端下降预计主要与原辅料成本上升、终端OTC药店联盟采购及行业环境变化有关。安科余良卿实现销售收入4.91亿元,同比增长11.75%,净利润3740万元,同比下降2.89%,利润端下滑预计主要与行业政策高压有关。中德美联实现销售收入1.61亿元,同比增长35.33%,收入端快速增长主要是由于业务模式发生变化,由单一销售产品转为提供全套数据库建设服务;实现净利润2025万元,同比下降47.56%,利润端大幅下滑主要是由于市场竞争加剧、产品价格下降、人力与生产成本增加、毛利率同比大幅下滑。苏豪逸明实现销售收入8172万元,同比下降6.98%,净利润3270万元,同比下降13.05%,收入利润双双下滑主要是由于受多肽原料药终端药价下降、原物料价格上涨、企业研发投入加大、成本费用增加等因素影响。 生长激素长期高增长预期不变,公司产品管线有望不断完善。根据公司公告,受产能限制因素影响,公司生长激素粉针2018下半年与2019上半年的销售增速放缓;但随着产能问题的解决,公司生长激素粉针自19Q3开始逐步恢复快速增长。公司生长激素水针于2019年6月获批,目前已正式上市销售,且正处于市场准入阶段。根据公开信息披露,受新冠肺炎疫情影响,医院各科室就诊人次下滑明显,进而在短期内对公司生长激素新患入组及水针市场导入造成一定影响,但存量患者用药受疫情影响不大。并且由于矮小儿童的长高需求持续存在,短期被压制的需求有望在疫情后快速反弹。在国内生长激素市场渗透率依旧较低、行业持续高景气的背景下,我们认为,疫情的短期影响并不改变生长激素长期增长的逻辑。此外,公司年报披露,公司生长激素长效水针也已完成临床研究,有望2020年申报生产。随着公司生长激素剂型的进一步完善,销售协同下,公司生长激素业务有望持续快速增长。 单抗与细胞治疗研发有序推进,护航公司长远业绩增长。公司持续加大研发投入,各领域产品研发进度有序推进。公司公告显示,单抗方面,公司曲妥珠单抗与贝伐珠单抗均已进入III期临床,PD-1单抗也已进入I期临床,同时公司还将与药明生物共同开展双特异性抗体的研究。CAR-T方面,博生吉靶向CD19的CAR-T产品于2019年12月获批临床,针对其他靶点和适应症的CAR-T产品也将适时提交临床申请,并且博生吉还正在与德国默天旎展开深度合作。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价18.00元。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为30.6%、13.4%、30.0%,净利润增速分别为251.1%、22.3%、27.2%,成长性突出;给予买入-A投资评级,6个月目标价为18.00元,相当于2020年43倍的动态市盈率。 风险提示:生长激素市场推广不及预期,产品降价风险,新药研发不及预期等。

事件:天坛生物发布2019年度报告,实现营业收入32.82亿元,同比增长11.97%;归母净利润6.11亿元,同比增长19.94%;扣非归母净利润6.10亿元,同比增长20.63%;加权平均ROE 为16.72%。公司利润分配预案为:每10股派发现金红利0.60元(含税),每10股送红股2股。 四季度业绩增速有所波动,毛利率持续上升趋势明确。分季度看,公司19Q4实现营业收入7.62亿元,同比下降12.81%,归母净利润1.44亿元,同比增长27.76%。公司19Q4收入端同比下滑,预计主要是由于白蛋白批签发存在季度间波动(19Q4批签发85万瓶,环比下降32.86%),影响公司短期发货;而利润端同比明显增长,则主要与去年同期成本及费用计提较多有关。毛利率方面,2019年公司整体毛利率为49.85%,同比提升2.68pct,这与公司进行子公司间血浆调拨,提升总体投浆规模、提高产能利用率与产品收率、控制生产成本等因素有关。并且,我们预计,随着公司生产规模的提升及经营管理的改善,公司毛利率有望持续提升。期间费用率方面,2019年公司期间费用率整体维持相对稳定,其中销售费用率7.05%(+0.25pct)、管理费用率6.99%(+0.34pct)、研发费用率3.62%(+0.02pct)、财务费用率-0.68%(-0.31pct)。 公司采浆量持续稳健增长,产能瓶颈突破带来规模效应。采浆端,根据公司公告,2019年公司浆站拓展工作稳步进行,其中兰州血制获批泾川浆站,公司浆站数量增加至58家;成都蓉生宜宾浆站、武汉血制大同浆站、郧阳浆站郧西分站正式采浆,在营浆站增加至52家。公司采浆量继续稳居行业首位,2019年达到1706吨,同比增长8.8%。 新冠肺炎疫情使公司浆站自春节假期后全面停产,但截至20Q1末,公司浆站均已恢复采浆。虽然目前公司日均采浆量尚未达到疫情前水平,但随着疫情影响的逐渐消退,同时公司后续加强采浆宣传以及新浆站持续贡献增量,公司2020年采浆量有望与去年基本持平。生产端,根据公司公告,公司为解决扩大产能问题,成都蓉生在成都投资14.5亿元新建永安基地,上海血制在云南投资16.55亿元新建云南基地,两大生产基地设计产能均为1200吨,随着未来逐步建成投产,公司有望通过内部资源的调动和共享,充分发挥规模效应。目前永安基地土建施工已完成约80%,安装工程施工约完成70%,预计有望按预期投产。

事件:长春高新发布 2019年度报告,实现营业收入 73.74亿元,同比增长 37.19%;归母净利润 17.75亿元,同比增长 76.36%;扣非归母净利润 17.76亿元,同比增长 77.40%;加权平均 ROE 为 28.54%,业绩超市场预期。公司利润分配预案为:每 10股派发现金红利 10.00元(含税),以资本公积每 10股转增 10股。同时,公司公告,公司拟以 3000万元分 2期对广州思安信进行增资,两次增资合计持有广州思安信 16.25%股权。 19Q4单季度利润增速超 200% ,公司销售费用率下降明显。分季度看,公司 19Q1实现营业收入 19.30亿元,同比增长 56.24%;归母净利润 5.34亿元,同比增长 218.39%;扣非归母净利润 5.44亿元,同比增长 197.17%。公司单季度利润增速显著高于收入增速,主要与18Q4集中计提销售费用,导致单季度利润基数较低有关。期间费用率方面,公司 2019年期间费用率为 44.77%(-6.25pct),其中销售费用率为 34.21%(-4.76pct)、管理费用率 6.21%(-0.32pct)、研发费用率 5.02%(-1.08pct)、财务费用率-0.67%(-0.08pct)。公司销售费用率同比下降 4.76pct,预计主要是由于生长激素销售规模提升后,销售费用率有所下降;公司研发费用率同比下降 1.08pct,预计主要是由于公司主动调整研发战略过程中,短期研发投入有所波动。 金赛药业超额完成预定目标 , 疫情短期影响不改长期高增长预期 。 根据年报披露,2019年金赛药业实现销售收入 48.22亿元,同比增长50.87%;净利润 19.76亿元,同比增长 75.08%。2019年金赛药业生长激素新患入组和用药时间均全面超额完成预定工作目标,预计新患入组增速达 35%左右。20Q1新冠肺炎疫情导致国内医院多数科室停诊,金赛药业生长激素新患入组受到较大影响,但终端调研数据显示,目前新患入组及终端销售均在快速恢复;同时考虑到公告显示的金赛药业新患入组数量延续高增长,叠加患者平均用药时间延长、长效水针使用占比提升,生长激素未来 2-3年销售依旧有望维持高速增长。 此外,金赛药业促卵泡激素新适应症获批,完成已上市产品规模扩大工艺研究及补充申报,为进一步提升批产量及后续发展做好了准备。 疫苗业务因事件影响而略有下滑 ,鼻喷流感疫苗 有望贡献业绩弹性 。 根据年报披露,2019年百克生物实现销售收入 10.00亿元,同比下降3.07%;净利润 1.75亿元,同比下降 14.44%。百克生物业绩下滑主要与 2019上半年受长生事件及厂区搬迁影响,水痘疫苗批签发短期放缓有关。根据中检院数据披露,2019年百克生物水痘疫苗批签发716万支,其中下半年批签发 503万支,水痘疫苗批签发目前已回归正常节奏,2020年销售有望维持稳健增长。此外,百克生物鼻喷流感疫苗于 2020年 2月获批上市,根据 III 期临床信息,预计接种范围为3-17岁人群,能够有效覆盖幼儿园及小学生这一流感疫苗核心接种人群。目前我国流感疫情已经连续三年高发,民众的流感疫苗接种意识不断强化;而本次新冠肺炎疫情有望进一步加强民众及政府部门对流感疫苗接种的关注度,从而使我国 2020-2021流感季的流感疫苗市场需求大幅提升,百克生物鼻喷流感疫苗有望充分享受市场扩容带来的红利,为公司带来明显业绩弹性。 中成药 业务有望稳健增长, 房地产业务 贡献稳定现金流 。中成药业务方面,华康药业 2019年实现销售收入 5.80亿元,同比增长 9.95%; 净利润 0.42亿元,同比增长 35.56%,未来有望维持稳健增长。其中,银花泌炎灵片凭借确切的临床疗效、安全性高、价格合理的优势,在2019年医保目录调整中晋级甲类医保;二线成长产品疏清颗粒儿科顺利推进中药大产品培育和品牌建设发展工作,后续有望成为华康儿科产品线的领军产品。房地产业务方面,高新地产 2019年实现销售收入9.42亿元,同比增长59.03%;净利润2.35亿元,同比增长215.98%,未来有望为公司提供稳定现金流。怡众及和园项目实现清盘售罄,慧园项目全面建成并如期交付,君园项目示范区及样板间建设完成,旧改项目海容广场写字楼工程建设顺利,产品推广全面展开。 研发管线布局不断丰富,护航公司长期发展。根据公司公告,自主研发方面,百克生物带状疱疹疫苗进入 III 期临床,组分百白破于 2020年 3月获批临床。国际合作及技术引进方面:单抗产品,公司投资 1亿美元与冰岛安沃泰克共同投资设立安沃高新,用以引进和开发生物类似药,计划将在 2020上半年展开全面建设;公司与美国 Amesino公司共同设立抗体平台合资公司,进行双特异性抗体药物研发。疫苗产品,公司与百克生物共同向瑞宙生物投资 2.9亿元,进行肺炎结合疫苗的研发;百克生物与俄罗斯 FORT 公司签署《专有技术相互许可协议》,双方就麻腮风疫苗及水痘疫苗进行技术相互许可,为麻腮风-水痘四联苗研发奠定基础;公司还拟以增资扩股的形式对广州思安信投资,其拥有美国 CyanVac 公司呼吸道合胞病毒(RSV)疫苗中国权益的独占许可及另外三种疫苗的全球权益。贴剂产品,公司与安能泰制药签署《生产、供货及销售协议》,公司拟投资不超过 6200万元获得 5%利多卡因透皮贴片在中国大陆区域的销售权及全球区域的生产权。随着产品管线的不断丰富,公司未来业绩弹性值得期待。 投资建议:买入-A 投资评级,6个月目标价 595.56元。预计公司2020年-2022年的收入增速分别为 28.7%、28.9%、24.3%,净利润增速分别为 61.7%、32.3%、27.8%,成长性突出;给予买入-A 投资评级,6个月目标价至 595.56元,相当于 2020年 42倍的动态市盈率。 风险提示:生长激素市场推广不及预期,核心产品降价风险,新药研发不及预期等。

事件:3月26日,公司公告,公司股东香港科康拟以华兰疫苗138亿元的整体估值作为定价依据,转让其持有的疫苗公司15%股权,其中高瓴骅盈受让疫苗公司9%股权,晨壹启明受让疫苗公司6%股权,公司拟放弃对上述股权的优先受让权。 点评:华兰疫苗是公司与香港科康共同投资设立的公司,其中公司持有华兰疫苗75%股权,香港科康持有华兰疫苗25%股权。香港科康直接持有公司13.15%股权,且与公司同受安康先生控制,因此,本次交易构成关联交易。根据公司公告,华兰疫苗是我国最大的流感疫苗生产基地,同时也是国内首家、全球第五家通过流感疫苗WHO预认证的企业,产品质量行业领先。根据中检院数据披露,2019年华兰疫苗三价和四价流感疫苗批签发量分别为419万和836万人份,占据国内流感疫苗主要市场份额。根据年报披露,2019年华兰疫苗实现营业收入10.43亿元,同比增长30.77%,净利润3.75亿元,同比增长38.92%,业绩快速增长。在本次交易中,华兰疫苗整体估值作价138亿,以2019年净利润3.75亿元测算,对应PE约为37倍;以2020年预计净利润8.0亿元测算,对应PE约为17倍。本次华兰疫苗引入战略投资者,预计未来有望借助其资源优势,加快外延并购及研发管线拓展,促进公司长期快速增长。 疫情有望带来流感疫苗市场扩容,四价流感疫苗业绩弹性可期。每次疫情过后,往往都会迎来国内流感疫苗市场的大幅扩容。复盘SARS疫情,在SARS疫情切身教育及国家政策导向下,我国流感疫苗市场在2003年迎来高速增长,其中广州市流感疫苗销量达到29万支,同比增长242%。复盘甲型H1N1流感疫情,国内生产企业在相关部门的指导下加大流感疫苗生产,普通民众对流感疫苗的接种意识也大幅提升,2010年国内流感疫苗批签发量达到5048万人份,同比增长50.6%。2019年我国流感疫苗批签发量为2782万人份,同比增长92.3%,对应市场规模约20亿元,其中四价流感疫苗批签发量为971万人份,市场占比34.9%;但根据中检院与国家统计局数据测算,我国儿童型和成人型流感疫苗的接种率仍仅为5.69%和8.82%,远远低于美国接种率。目前我国流感疫情已经连续三年高发,民众的流感疫苗接种意识不断强化;而本次新冠肺炎疫情有望进一步加强民众及政府部门对流感疫苗接种的关注度,从而使我国2020-2021流感季的流感疫苗市场需求大幅提升。华兰疫苗作为国内最大的流感疫苗生产基地,有望充分享受市场扩容带来的红利,预计其四价流感疫苗2020年销量有望继续维持快速增长。 投资建议:买入-A投资评级。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为28.8%、19.6%、14.5%,净利润增速分别为36.3%、20.1%、13.9%,成长性突出;给予买入-A的投资评级。 风险提示:产品价格波动风险,疫苗放量不及预期,产品安全性风险,疫情控制不及预期等。

事件:康泰生物发布2020年一季度业绩预告,公司预计2020Q1实现归母净利润0-1496万元,同比下降100%-85%。 点评:根据业绩预告,预计公司2020Q1归母净利润中位数为748万元,同比下降92.5%;按非经常损益约-22万元测算,预计2020Q1扣非净利润约22-1518万元,同比下降99.77%-84.25%;扣非净利润中位数为770万元,同比下降92.01%。公司2020Q1业绩大幅下滑,一方面是受新冠疫情影响,国内疫苗接种短期处于停滞状态,公司产品销量大幅下滑(预计四联苗等核心品种销量同比下滑50%以上);另一方面是由于公司期权激励费用增加,预计较去年同期增加近3000万元,剔除费用摊销影响,预计公司2020Q1利润增速在-60%左右。 新冠疫情不改四联苗高增长预期,23价肺炎疫苗销售有望提速。根据公开信息披露,随着国内新冠疫情得到控制,我国各地疫苗接种已逐步恢复,目前大多仍采取预约接种模式,预计4月份有望逐步恢复至正常接种。而因疫情未能及时进行疫苗接种的适龄儿童也将在未来几个月迎来集中补种潮,根据中华预防医学会发布的指导文件,含麻疹成分疫苗、乙肝疫苗、脊灰疫苗及百白破疫苗等需优先安排补种。公司四联苗含有百白破疫苗,同时能够有效减少儿童疫苗的接种针次,因此在未来的疫苗集中补种过程中,四联苗将表现出更加明显的竞争优势,公司四联苗销量也有望因此而出现明显反弹。我们预计,疫情对公司业绩的影响相对短期,从全年维度来看,公司业绩有望受影响不大。受益于竞争品种缺货,综合测算我国多联苗市场规模,预计公司四联苗2020年销量有望达到600万支,同时《疫苗管理法》的实施为四联苗带来提价预期,其有望在2020年进入量价齐升阶段。此外,本次新冠疫情也有望显著提升老年人的肺炎疫苗接种意识,国内23价肺炎疫苗市场有望持续扩容。随着各省份市场准入的陆续完成,公司23价肺炎疫苗有望在2020年进入快速放量期,从而进一步贡献业绩弹性。 重磅品种研发申报有序推进,未来业绩持续高增长可期。根据公司公告,公司13价肺炎结合疫苗于2019年12月申报上市获得受理,预计有望于2020年底或2021年初获批上市,2021年正式上市销售。狂犬疫苗(人二倍体细胞)已于2019年8月完成III期临床试验总结报告,预计2020年中申报生产,并有望于2021年获批上市。目前国内狂犬疫苗供给紧张,终端缺货现象严重,预计公司产品上市后,有望形成明显市场替代并实现快速放量。此外,公司IPV与重组EV71疫苗临床试验有序开展,并且IPV已纳入优先审评;五联苗、五价轮状疫苗等重磅产品正在开展临床前研究。除自主研发外,公司还积极引进国际前沿技术,加速麻腮风水痘四联苗、一瓶装五联苗等重磅品种的研发。随着在研品种的陆续上市,公司未来业绩有望迎来高速增长。 投资建议:买入-A投资评级。我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为-3.7%、37.4%、48.8%,净利润增速分别为31.6%、46.5%、75.1%,成长性突出;给予买入-A投资评级。 风险提示:疫苗安全事故风险,政策风险,产品市场推广及研发进度不及预期,疫情控制不及预期等。

事件:华兰生物发布2019年度报告,实现营业收入37.00亿元,同比增长15.02%;归母净利润12.83亿元,同比增长12.63%;扣非归母净利润11.47亿元,同比增长14.47%;加权平均ROE为19.89%。 公司利润分配预案为:每10股派发现金红利4.00元(含税),以资本公积每10股转增3股。 四季度业绩增速有所下滑,全年销售费用率下降明显。分季度看,公司19Q4实现营业收入10.61亿元,同比下降10.12%,归母净利润3.20亿元,同比下降15.87%,扣非净利润2.55亿元,同比下降20.69%。公司19Q4业绩同比下滑,一方面主要是由于去年四价流感疫苗集中在18Q4确认收入,导致疫苗业务基数较高;另一方面则与19Q4公司血制品批签发放缓,导致血制品业务增速下滑有关。毛利率方面,2019年公司整体毛利率为64.95%,与去年同期基本持平;其中血制品毛利率为57.14%(-1.70pct),毛利率下降预计与采浆成本上升有关;疫苗毛利率为85.03%(+1.37pct),毛利率上升预计与高毛利四价流感疫苗销售占比上升有关。期间费用率方面,2019年公司期间费用率为23.93%(-3.01pct),其中销售费用率14.07%(-2.65pct)、管理费用率5.88%(+0.23pct)、研发费用率3.88%(-0.67pct)、财务费用率0.10%(+0.08pct)。公司2019年销售费用率下降明显,这主要与国产白蛋白与四价流感疫苗供给紧张带来的销售投入减少有关。 新冠肺炎疫情提振静丙需求,血制品行业景气度有望明显提升。根据母公司与重庆子公司披露数据,2019年公司血制品业务实现营业收入约26.44亿元,同比增长9.77%,剔除约1.01亿元投资收益后,预计实现净利润9.15亿元,同比增长13.08%。分产品看,白蛋白销售额为9.79亿元,同比下降4.57%,这主要与19Q4白蛋白批签发量短期下滑有关;静丙销售额为8.91亿元,大幅增长47.46%,这主要与静丙渠道去库存完成及公司加大静丙学术推广有关;其他血制品销售额7.74亿元,同比下降0.57%,这主要与公司2018年加大特免生产及学术推广导致业绩基数较高有关。受益于2019上半年进口白蛋白缺货,2019年国产白蛋白供应紧张,公司血制品销售投入有所下降,根据母公司报表数据(假设母公司销售费用近似为血制品销售费用),2019年公司血制品销售费用率约6.58%,同比下降1.06pct。本次新冠肺炎疫情中,静丙先后被北京、深圳等地纳入诊疗指南,终端医院静丙需求量大幅提升,静丙去库存为公司20Q1带来明显业绩弹性。 但新冠肺炎疫情同时导致医院门诊及手术量下滑明显,导致白蛋白20Q1终端需求下降,这在一定程度上抵消了静丙去库存带来的业绩弹性。但中长期来看,在静丙供不应求的情况下,公司静丙出厂价有望在疫情过后迎来涨价周期。同时本次新冠肺炎疫情波及范围远胜于SARS疫情,对各地政府及医患的教育程度更深,有望明显提升静丙的市场认知度,使未来几年的血制品行业维持高景气度。 疫情有望带来流感疫苗市场扩容,公司四价流感疫苗业绩弹性可期。 2019年公司疫苗业务实现营业收入10.43亿元,同比增长30.77%;净利润3.75亿元,同比增长38.92%。根据中检院数据披露,公司三价和四价流感疫苗2019年批签发量分别为419万和836万人份,剔除2019年初批签发的203万人份三价流感疫苗,以平均中标价测算,疫苗公司营收端整体符合预期。利润端略低于预期,预计主要与2019年初批签发的三价流感疫苗计提减值有关。以上市公司减去母公司销售费用近似为疫苗业务销售费用测算,预计2019年公司疫苗业务销售费用率约32.81%,同比下降10.95pct,这主要与四价流感疫苗供不应求及政府采购增加导致销售投入减少有关。每次疫情过后,往往都会迎来国内流感疫苗市场的大幅扩容。复盘SARS疫情,2003年广州市流感疫苗销量同比增长242%;复盘甲型H1N1流感疫情,2010年国内流感疫苗批签发量同比增长50.6%。目前我国流感疫情已经连续三年高发,民众的流感疫苗接种意识不断强化;而本次新冠肺炎疫情有望进一步加强民众及政府部门对流感疫苗接种的关注度,从而使我国2020-2021流感季的流感疫苗市场需求大幅提升。公司作为国内最大的流感疫苗生产基地,有望充分享受市场扩容带来的红利,预计其四价流感疫苗2020年销量有望继续维持快速增长。 单抗产品研发顺利推进,未来有望贡献业绩增量。2019年基因子公司实现净利润3419万元,同比下降42.29%,这主要与政府补助金额波动有关。基因公司目前已经有7个单抗品种取得临床试验批件,其中阿达木单抗、曲妥珠单抗、利妥昔单抗、贝伐单抗正在按计划开展III期临床,德尼单抗、帕尼单抗和伊匹单抗已经进入I期临床,另有多个处在不同研发阶段的单抗药物正在稳步推进,为公司培育新的利润增长点。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价50.00元。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为28.8%、19.6%、14.5%,净利润增速分别为36.3%、20.1%、13.9%,成长性突出;给予买入-A的投资评级,6个月目标价为50.00元,相当于2020年40的动态市盈率。 风险提示:产品价格波动风险,疫苗放量不及预期,产品安全性风险,疫情控制不及预期等。

事件:恒瑞医药发布2019年度报告,实现营业收入232.89亿元,同比增长33.70%;归母净利润53.28亿元,同比增长31.05%;扣非归母净利润49.79亿元,同比增长30.94%;加权平均ROE为24.02%,符合市场预期。公司利润分配预案为:每10股派发现金红利2.30元(含税),每10股送红股2股。 公司业绩持续高速增长,期间费用率略有上升。2019年公司业绩继续维持高速增长,收入端与利润端增速均超过30%;这一方面是受益于创新研发进入收获期,卡瑞利珠单抗等重磅品种放量对业绩产生明显拉动效应;另一方面是由于公司产品结构优化,手术麻醉、造影剂等产品继续维持快速增长。分季度看,2019Q4公司实现营业收入63.44亿元,同比增长27.92%;归母净利润15.93亿元,同比增长38.09%;扣非归母净利润14.43亿元,同比增长40.93%。2019Q4收入端增速与一二季度基本持平,利润端增速明显高于收入端增速则主要与公司毛利率提升及期间费用率下降明显有关。2019年公司期间费用率为62.39%(+1.32pct),较去年同期略有上升,其中销售费用率36.61%(-0.5pct)、管理费用率9.62%(+0.28pct)、研发费用率16.73%(+1.40pct)、财务费用率-0.57%(+0.14pct),研发费用率持续走高是公司期间费用率上升的主要原因。 公司产品结构持续优化,抗肿瘤与造影剂销售快速增长。2019年,公司卡瑞利珠单抗与瑞马唑仑获批上市,吡咯替尼和硫培非格司亭通过谈判首次纳入国家医保,阿帕替尼国家医保续谈成功。随着创新研发进入收获期,同时产品结构优化,公司各产品线业务持续快速增长。分产品线看,抗肿瘤产品2019年实现销售额105.76亿元,同比增长43.02%,其快速增长主要与白蛋白紫杉醇(销量同比增长1527%)和卡瑞利珠单抗等核心品种的快速放量有关。造影剂实现销售额32.30亿元,同比增长38.97%,其中碘克沙醇销量同比增长49.11%。麻醉线实现销售额55.07亿元,同比增长18.35%,其中布托啡诺、阿曲库铵销量分别同比增长58.51%、23.97%。其他产品实现销售额39.35亿元,同比增长29.85%,其中艾瑞昔布销量同比增长68.18%。海外业务方面,公司2019年实现销售收入6.32亿元,同比下滑2.95%,毛利率同比减少5.03pct。 研发投入持续高增长,创新药物上市助力业绩腾飞。公司是我国创新研发龙头企业,研发投入持续高增长,2019年公司研发投入38.96亿元,同比增长45.90%,研发投入的营收占比达到16.73%,较去年同期增加1.40pct。在多年高研发投入的驱动下,公司逐步进入创新收获期。根据公司公告,2019年公司取得2个创新药生产批件,11个仿制药生产批件,2个一致性评价批件,并完成8个品种的一致性评价申报工作。其中,2019年公司创新药卡瑞利珠单抗、瑞马唑仑获批上市;卡瑞利珠单抗肝癌二线、非小细胞肺癌一线、食管癌二线,以及氟唑帕利BRCA突变卵巢癌适应症均申请上市并纳入优先审评;同时卡瑞利珠单抗肝癌二线适应症于2020年3月获批上市。此外,公司PD-L1单抗SHR-1316联合化疗一线治疗广泛期小细胞肺癌已处于III期临床;贝伐珠单抗、II型糖尿病治疗药物SGLT-2抑制剂SHR3824、前列腺癌治疗药物雄激素受体拮抗剂SHR3680、激素受体阳性乳腺癌治疗药物CDK4/6抑制剂SHR6390等创新药或生物类似药品种也已先后进入III期临床。创新药国际化方面,阿帕替尼与PD-1联合用药、SHR3680、SHR0302、SHR1459等产品获准在海外开展国际多中心临床试验。此外,公司引进了美国Mycovia公司抗真菌感染的专利先导化合物VT-1161,以及德国Novaliq公司治疗干眼症的药物CyclASol和NOV03。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价105.70元。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为30.8%、27.9%、26.5%,净利润增速分别为28.4%、25.9%、24.2%,成长性突出;上调至买入-A的投资评级,6个月目标价为105.70元,相当于2020年68的动态市盈率。 风险提示:产品降价风险、核心产品市场推广不及预期、新药研发不及预期等。

点评:公司于2019年5月向国家药监局提交卡瑞利珠单抗的肝细胞癌II期临床试验报告,申请有条件批准上市;并于2019年6月纳入优先审评,从申请上市到获批仅历时9个月。二线治疗肝细胞癌是卡瑞利珠单抗获批的第二个适应症,卡瑞利珠单抗也因此成为国内第一个获批肝癌适应症的PD-1/PD-L1单抗。根据II期临床数据,217名可评估患者的整体ORR为14.7%,其中2周用药一次和3周一次的ORR分别为11.9%和17.6%,DCR为44.2%,6个月OS率为74.4%,整体mOS为13.8个月。与已在国外获批肝细胞癌二线治疗适应症的帕博利珠单抗和纳武利尤单抗(ORR分别为17%和14.3%)相比,卡瑞利珠单抗表现出相近的ORR。其他在研企业方面,根据Insight数据披露,国内多款PD-1/PD-L1单抗正在开展肝癌适应症临床试验,其中阿替利珠单抗联合贝伐珠单抗一线治疗肝细胞癌已申报上市并被纳入优先审评,纳武利尤单抗、帕博利珠单抗、度伐利尤单抗、特瑞普利单抗和替雷利珠单抗均已处于III期临床阶段。 我国是肝癌高发国家,免疫治疗市场空间广阔。肝癌是全球导致死亡的第二大癌种,而我国是肝癌大国,根据《CancerStatisticsinChina,2015》数据,我国每年肝癌新发病例约46.6万人,死亡病例约42.2万人,分别占全球肝癌新发和死亡病例数的55.4%和54.0%。 卡瑞利珠单抗肝癌二线治疗适应症的获批,有望进一步打开了其市场空间。即使保守假设我国未来有10%的肝癌患者接受卡瑞利珠单抗治疗,按赠药后费用测算,对应市场空间仍达30亿元。此外,公司还在开展卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼、卡瑞利珠单抗联合FOLFOX4一线治疗肝细胞癌的临床试验,未来临床治疗价值有望进一步凸显。并且,卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼的治疗方案因其治疗相关不良反应可控、病人耐受性良好等好的疗效被纳入《原发性肝癌诊疗规范(2019年版)》,为晚期肝细胞癌患者提供优效选择。 卡瑞利珠单抗适应症持续拓展,创新药物上市助力业绩腾飞。公司卡瑞利珠单抗在肺癌、肝癌、胃癌、食管癌等大癌种适应症上都收获了优异的临床进展,研发进度处于国内领先地位。除本次获批的肝细胞癌二线治疗适应症外,根据公司公告及CDE数据披露,卡瑞利珠单抗二线治疗食管鳞癌、联合化疗一线治疗NSCLC的适应症也已递交上市申请并被纳入优先审评。随着卡瑞利珠单抗大癌种适应症的不断拓展,同时叠加公司强大的渠道准入能力与商业化能力,卡瑞利珠单抗的销售峰值有望达到百亿元。公司吡咯替尼于2018年8月基于II期临床数据获有条件上市批准,获批适应症为联合卡培他滨用于HER2阳性乳腺癌患者的二线治疗。同时公司公告,吡咯替尼联合卡培他滨治疗晚期乳腺癌的III期临床研究的主要终点PFS达到方案预设的期中分析优效判定标准,且安全性可接受,较拉帕替尼联合卡培他滨,可显著延长患者的PFS。其他在研品种方面,公司PD-L1单抗SHR-1316联合化疗一线治疗广泛期小细胞肺癌已处于III期临床,联合化疗一线治疗食管鳞癌也已处于II期临床,未来有望率先在国内获批上市。此外,公司贝伐珠单抗、II型糖尿病治疗药物SGLT-2抑制剂SHR3824、前列腺癌治疗药物雄激素受体拮抗剂SHR3680、激素受体阳性乳腺癌治疗药物CDK4/6抑制剂SHR6390等创新药或生物类似药品种也已先后进入III期临床,未来有望持续为公司贡献业绩弹性。 投资建议:增持-A投资评级,6个月目标价105.70元。我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为34.6%、30.8%、27.9%,净利润增速分别为28.8%、27.8%、25.5%,成长性突出;给予增持-A的投资评级,6个月目标价为105.70元,相当于2020年70的动态市盈率。 风险提示:产品降价风险、核心产品市场推广不及预期、新药研发不及预期等。

事件:公司控股子公司百克生物于2020年2月29日收到国家药监局核准签发的冻干鼻喷流感减毒活疫苗的药品注册批件。 点评:根据CDE披露数据,公司鼻喷流感疫苗于2018年5月申报上市,注册审评周期历时21个月。与国内现有流感疫苗主要为裂解疫苗、注射接种不同,公司鼻喷流感疫苗为减毒活疫苗、通过鼻喷接种。 减毒活疫苗往往具有更好的免疫原性,公司鼻喷流感疫苗的有效性有望不弱于现有流感疫苗,且保护期更长;同时鼻喷接种模拟自然感染状态,避免注射痛苦,提高儿童依从度。公司鼻喷流感疫苗获批后可以立即安排生产,并有望在20Q3实现正式销售。根据III期临床试验登记信息,我们预计公司鼻喷流感疫苗为成人剂型,接种范围为3-17岁人群,能够有效覆盖幼儿园及小学学生这一流感疫苗核心接种人群。我们认为,鼻喷流感疫苗将是我国流感疫苗市场的有效补充,凭借剂型及依从度优势,未来有望占据一定市场份额。 疫情有望带来流感疫苗市场扩容,鼻喷流感疫苗业绩弹性可期。每次疫情过后,往往都会迎来国内流感疫苗市场的大幅扩容。复盘SARS疫情,在SARS疫情切身教育及国家政策导向下,我国流感疫苗市场在2003年迎来高速增长,其中广州市流感疫苗销量达到29万支,同比增长242%。复盘甲型H1N1流感疫情,国内生产企业在相关部门的指导下加大流感疫苗生产,普通民众对流感疫苗的接种意识也大幅提升,2010年国内流感疫苗批签发量达到5048万人份,同比增长50.6%。2019年我国流感疫苗批签发量为2782万人份,同比增长92.3%,对应市场规模约20亿元;但根据中检院与国家统计局数据测算,我国儿童型和成人型流感疫苗的接种率仍仅为5.69%和8.82%,远远低于美国接种率。目前我国流感疫情已经连续三年高发,民众的流感疫苗接种意识不断强化;而本次新冠肺炎疫情有望进一步加强民众及政府部门对流感疫苗接种的关注度,从而使我国2020-2021流感季的流感疫苗市场需求大幅提升,公司鼻喷流感疫苗有望充分享受市场扩容带来的红利。 疫情不改生长激素长期增长逻辑,研发管线布局不断完善。根据公开信息披露,受本次新冠肺炎疫情影响,医院各科室就诊人次下滑明显,进而在短期内对公司生长激素新患入组造成一定影响,但存量患者用药受疫情影响不大。并且由于矮小儿童的长高需求持续存在,短期被压制的需求有望在疫情后快速反弹。在国内生长激素市场渗透率依旧较低、行业持续高景气的背景下,我们认为,疫情的短期影响并不改变生长激素长期增长的逻辑。除现有业务外,公司通过外延并购及技术引进等方式,积极布局单抗、疫苗、贴剂等创新品种研发,不断丰富公司后续产品线。单抗方面,2018年9月公司投资1亿美元与冰岛安沃泰克共同投资设立安沃高新,用以引进和开发生物类似药;2019年8月公司与美国Amesino公司签署《股东协议》,拟共同设立抗体平台合资公司,进行双特异性抗体药物研发。疫苗方面,2017年12月公司与百克生物共同向瑞宙生物投资2.9亿元,进行肺炎结合疫苗的研发;2019年8月百克生物与俄罗斯FORT公司签署《专有技术相互许可协议》,双方就麻腮风疫苗及水痘疫苗进行技术相互许可,为麻腮风-水痘四联苗研发奠定基础;2019年10月公司与美国CyanVac签署《股东协议》,拟共同设立合资公司,合资公司将获得美国CyanVac公司呼吸道合胞病毒疫苗的全球(除中国)权益并开展疫苗的研发。贴剂方面,2019年9月公司与安能泰制药签署《生产、供货及销售协议》,公司拟投资不超过6200万元获得5%利多卡因透皮贴片在中国大陆区域的销售权及全球区域的生产权。随着产品管线的不断丰富,公司未来业绩弹性值得期待。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价560.80元。我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为31.9%、34.8%、29.5%,净利润增速分别为69.9%、68.7%、32.2%,成长性突出;给予买入-A投资评级,6个月目标价560.80元,相当于2020年40倍的动态市盈率。 风险提示:生长激素市场推广不及预期,核心产品降价风险,新药研发不及预期,疫情控制不及预期等。

事件:智飞生物发布2019年度业绩快报,公司2019年实现营业收入105.87亿元,同比增长102.50%,归母净利润23.69亿元,同比增长63.20%;按业绩预告中非经常损益-2826万元测算,预计扣非净利润23.97亿元,同比增长64.29%,业绩整体符合市场预期。 点评:分季度看,公司19Q4实现营业收入29.21亿元,同比增长68.52%,归母净利润6.06亿元,同比增长66.05%。从营收角度来看,公司19Q4营收体量为全年四个季度最高,这主要与HPV疫苗等代理品种单季度销量增加有关;19Q4营收增速较前三季度有所下滑,则主要与去年同期业绩基数较高有关(九价HPV与五价轮状疫苗开始销售)。从利润角度来看,公司19Q4利润体量略低于19Q2和19Q3,预计与年底费用计提略有增加有关;19Q4利润增速较19Q2和19Q3提升明显,则主要与行业事件导致18Q4业绩基数略低有关。分产品看,根据公司公告,预计三联苗2019年销量约500万支,与去年同期基本持平,自主产品合计贡献净利润接近4亿元;根据中检院数据,2019年四价和九价HPV疫苗批签发量分别为554万和332万支,同时九价HPV疫苗于2018年底批签发91万支,预计HPV疫苗合计销量约800万支,较去年同期大幅增长,贡献净利润超17亿元;五价轮状疫苗批签发量为470万支,预计销量约350万支,贡献净利润约2亿元;其他代理品种销量预计维持相对稳定,贡献净利润接近1亿元。 HPV疫苗预计仅受疫情短期影响,全年销售高增长预期维持不变。与儿童疫苗(尤其是一类苗)不同,HPV疫苗的需求刚性相对较弱,在本次疫情发生后,预计短期内适龄女性到接种点接种HPV疫苗的意愿有所下降,对公司代理HPV疫苗的短期销售造成一定影响。但需要注意的是,目前国内适龄女性对HPV疫苗的接种热情十分高涨,终端一直维持供不应求的状态。因此,我们预计,在疫情消退后,被压制的HPV疫苗接种需求将会发生强劲反弹;从全年维度来看,疫情对HPV疫苗销售的影响极为有限。HPV疫苗销售的核心限速因素是疫苗供给而非终端需求,根据基础采购协议,预计公司代理HPV疫苗的2020年批签发量有望达到1300万支,而根据中检院数据,2020年1月公司代理四价和九价HPV疫苗的批签发量分别为67万和41万支,批签发进展符合预期。竞争格局方面,国产二价HPV疫苗于2019年底获批上市,根据公开信息披露,产品定价为329元/支,接近GSK产品的实际终端价格。考虑到GSK二价HPV疫苗的国内销量有限,同时高价HPV疫苗对低价疫苗的市场替代及压制效应明显,我们预计,公司代理四价和九价HPV疫苗的未来销售受国产品种上市的影响较小。 儿童疫苗需求相对刚性,受疫情影响更加有限。公司代理五价轮状疫苗、自主三联苗、Hib、MCV2、MPSV4等疫苗品种均为儿童疫苗,需求更加刚性,受疫情影响更加有限。其中,五价轮状疫苗在有效性、安全性、儿童依从度等方面均具有显著优势,我们预计,五价轮状疫苗有望有效替代国产单价疫苗,并将进一步扩容国内市场,2020年销量有望达到600万支。根据中检院披露及公司公告,公司三联苗目前仍有部分库存,预计2020年可实现销量约150万支;冻干无佐剂三联苗预计有望于2020年中申报上市。同时,公司2020年将加大预充式MCV2和预充式MPSV4的生产,进一步填补三联苗缺货造成的业绩缺口;自主业务战略切换,确保业绩平滑过渡。 重磅在研即将接力上市,研发管线价值有待挖掘。根据CDE信息披露,公司EC诊断与预防微卡均已完成现场核查,预计有望2020年一季度末或二季度初获批上市。根据公司公告,其他重磅在研品种研发进展顺利,其中15价肺炎结合疫苗III期临床有望2020年完成,三代狂犬疫苗预计有望2020年申报上市,两大重磅品种均有望2022年获批上市。此外,公司2019年12月公告获得全球创新疫苗品种(冻干重组结核疫苗(AEC/BC02))的Ia期临床试验总结报告,是对公司强大研发管线及高效执行力的又一佐证;2020年1月公司与中国科学院微生物研究所签订《合作意向框架协议》,共同开发2019-nCoV重组蛋白亚单位疫苗,为新冠肺炎疫情防治贡献力量;未来重磅品种的接力上市有望带来公司业绩与估值双提升。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价72.27元。我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为102.5%、59.5%、16.5%,净利润增速分别为63.2%、48.1%、23.1%,成长性突出;给予买入-A的投资评级,6个月目标价为72.27元,相当于2020年33倍的动态市盈率。 风险提示:三联苗再注册不通过风险,疫苗安全事故风险,行业政策风险,产品市场推广及研发进度不及预期,新生人口大幅下滑风险等。

疫情提振静丙需求带来业绩弹性,血制品行业进入景气周期。公司是我国血制品行业龙头企业,生产规模、品种规格、市场覆盖和主导产品产销量均居行业前列。2017-2019年,我国血制品行业进入去库存阶段,但在上游采浆增速与终端需求增速持续倒挂的情况下,行业去库存进入尾声,白蛋白、静丙等主要品种再次进入紧平衡的景气阶段。而本次新型肺炎疫情中,静丙先后被纳入北京、深圳等地的诊疗方案,重症患者与一线医护人员的大量需求再次加速静丙去库存。我们认为,公司短期业绩与长期发展均有望受到本次疫情的正面提振。短期业绩方面,静丙去库存、渠道费用压缩、出厂价提升等均将直接丰厚公司业绩;长期发展方面,疫情有望提升医患对静丙等血制品的临床认知,进而提升行业景气度,而公司作为行业龙头企业,将充分受益行业景气度提升带来的红利。 疫情连年高发驱动市场扩容,四价流感疫苗业绩弹性可期。公司是我国最大的流感疫苗生产基地,同时也是国内首家、全球第五家通过流感疫苗WHO预认证的企业,产品质量行业领先。自2017年以来,我国流感疫情已经连续三年高发,民众对流感预防及流感疫苗接种的认知不断加深,国内流感疫苗销售一度供不应求。结合在研企业进展情况,我们预计,2020年国内四价流感疫苗市场竞争或有加剧。但考虑到竞争企业产能有限、目前国内四价流感疫苗对三价疫苗的市场替代率仍仅约1/3,同时叠加考虑国内流感疫苗市场需求的持续扩容,我们预计,2020年公司四价流感疫苗销售仍有望保持快速增长。此外,本次新型肺炎疫情虽不涉及流感,却再次强化了医护人员与普通民众对传染病预防免疫的认知,这也将进一步催化我国流感疫苗市场的快速增长。 战略布局单抗药物领域,培育未来新利润增长点。单抗药物全球年销售额总计已达数百亿美元,成为生物药物中增长最快的细分领域。公司与股东共同投资成立基因公司,战略性进军单抗药物领域。目前基因公司已经有7个单抗品种取得临床试验批件,其中阿达木单抗、曲妥珠单抗、利妥昔单抗、贝伐单抗目前均已进入III期临床研究阶段,正在按计划开始临床试验,为公司培育新的利润增长点。 投资建议:买入-A投资评级。我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为18.8%、34.6%、21.9%,净利润增速分别为15.7%、33.7%、22.2%,成长性突出;维持买入-A的投资评级。 风险提示:静丙去库存不及预期、产品提价不及预期、流感疫苗放量不及预期、产品安全性风险、疫情控制不及预期风险等。