全球水泥工程服务龙头步入全新发展阶段。公司是全球大型新型干法水泥工程建设的龙头，是国资委“走出去”的排头兵，水泥工程主业全球市场占有率连续12年保持世界第一（约45%）。2017年两大建材集团战略合并，公司控股股东实力增强，发展迈入崭新阶段。2020年更换董事长等核心领导班子，开启“十四五”新征程。目前公司水泥工程与装备制造占比较高，规模稳定，并积极切入环保、生产运营管理、多元化工程、智能制造等新领域，为新一轮转型升级积蓄力量。 海外经营逐渐复苏，业绩订单大幅改善。公司海外收入占比70%，受海外疫情影响，公司上半年收入/业绩分别下滑18%/26%。随着国内外疫情初步好转，公司三季度业绩大幅改善，单季收入/业绩分别增长15%/18%。前三季度新签订单同比增长9%，三季度单季新签订单大幅增长75%，扭转上半年下滑的局面。近期国内外多家公司疫苗研发取得积极进展，如明年疫苗大规模接种并取得预期效果，海外疫情有望进一步可控，公司海外业务有望持续改善。 拟整合集团优质工程资产，进一步提升核心竞争力。公司公告拟向控股股东中建材集团及其关联方以及部分自然人股东定向增发收购集团内部的北京凯盛、南京凯盛、中材矿山三家工程公司股权，并拟定向增发募资。拟收购的标的资产是集团旗下的重点工程企业，经营主业为水泥工程和矿山工程，收购完成后，可以消除潜在同业竞争，在集团内部打造统一的工程业务平台，整体协调原先分散的资源和技术，提升协作效率，进一步增强公司在水泥工程与矿山工程领域的规模和核心竞争实力。 智能制造新战略，有望带动公司业务向软件系统服务与智能运维服务等新方向延申。公司今年更换新领导班子，预计“十四五”重点战略方向之一是推动中建材集团基础建材行业实现“数字化、智能化、绿色化、高端化”转型，智能制造升级与工业互联网信息化平台服务预计为重点突破方向。公司拥有自主研发的，国际领先的二代新型干法技术，承建了槐坎南方示范线项目，代表水泥行业未来发展方向。并在该项目上自主开发了工业互联网赋能与服务平台，采用协同共建模式，探索形成智能化建设标准体系，未来如果能在中建材集团内部推广，有望带动公司业务向软件系统服务与智能运维服务等新方向延申，具备较大潜力。 投资建议：我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为14.5/17.5/19.2亿元，分别同比增长-9.2%/21.0%/9.8%，对应EPS分别为0.83/1.01/1.11，当前股价对应PE分别为8.2/6.8/6.2倍。公司当前估值处于历史底部区域，海外经营情况明显改善，同时水泥行业智能制造升级，工业互联网平台等新业务具备潜力，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：疫苗效果不达预期，新业务推进不达预期、收购整合集团工程资产进度不达预期、国内水泥产能置换政策变化。

园林行业新格局：供给重塑、需求广阔。 经历 2017年以来地方政府去杠杆、 2018年信用收缩、 2019年龙头企业控股权接连转让，生态园林行业供给侧 已大幅收缩。另一方面，生态建设是中国高质量发展前置要求， 中共中央“十 四五”规划建议中强调到 2035年要“生态环境根本好转，美丽中国建设目 标基本实现”， 园林绿化、水生态治理等需求将持续存在，行业中长期成长 空间广阔。 在行业供需新格局中， 过往注重资产负债表质量稳健经营、资金 充裕的企业有望显著受益，将是未来市场的主导者。 公司稳健成长，前三季度已为行业利润新龙头。 在行业持续洗牌过程中，公 司依托稳健经营策略， 持续高质量增长， 2019/2020Q1-3公司分别实现营收 稳健增长 27%/28%； 归母净利润增长 11%/41%， 且期间费用率显著低于、 销售净利率显著高于同业平均水平。今年前三季度公司累计实现业绩 3.5亿 元， 利润规模行业第一，成为生态园林新龙头。 当前公司在手订单饱满、 财 务状况优异， 随着行业迎来供需新格局， 公司有望率先受益，不断稳健成长。 与多方合作加快扩张，订单质量不断提升促健康发展。 近年来公司积极调整 经营策略，以实现低成本较快扩张： 1）以控股子公司模式引入合作伙伴： 公司积极筹划资质补齐、延伸产业布局等工作， 在广东、河南、四川多地引 入合作伙伴设立控股子公司，实现与合作方优势互补，加速全国网络建设。 2）联合央企国企，优势互补分担风险： 通过采取联合中铁七局、南京市政 设计院等央企及当地优势施工设计企业合作组团发展方式，在实现参与大体 量项目建设的同时， 亦有效地控制了投融资风险， 2018年以来该模式相关 订单金额已达 53亿元， 订单强劲增长同时质量亦有所提升，项目利润率及 回款条件均有所改善，促公司持续健康增长。 资产负债表状况良好。 截至 2020Q3末，公司资产负债率仅 53%，在上市 园林公司中处较低水平，且无有息负债、大股东无股权质押， 展现出一贯的 稳健经营思路。 大股东全额认购定增彰显信心。 今年 4月公司调整定增预案， 拟向大股东及 其一致行动人发行不超过 3505万股，募资总额约 5.15亿元用于补充流动资 金， 大股东全额认购彰显对公司未来发展强烈信心。 如若此次定增顺利发行， 将显著优化公司财务结构、 丰富营运现金， 促业务持续拓展。 投资建议： 根据公司当前在手订单及财务状况，我们预测 2020-2022年公 司归母净利润分别为 4.7/5.9/7.1亿元， EPS 分别为 1.48/1.85/2.22元， 2019-2022年 CAGR 为 25%，当前股价对应 PE 为 13/10/9倍，考虑到公司 未来成长潜力突出，维持“买入”评级。 风险提示： 行业政策风险、应收账款风险、信用环境收紧风险等。

业绩增长略超预期，Q3单季营收和业绩均实现加速。公司2020年前三季度实现营收6888亿元，同增20%，收入增速再创2014年以来新高；实现归母净利润183亿元，同增18%，略超预期。分季度看，Q1/Q2/Q3分别实现营收1570/2592/2725亿元，同增-2%/29%/30%；分别实现归母净利润36/81/66亿元，同增-7%/22%/32%，公司三季度单季收入和业绩在二季度大幅反弹的基础上均实现继续加速。分业务板块看，2020年前三季度公司基建/勘察设计/工业制造/地产开发业务分别实现营收约6052/124/174/237亿元，同增22%/10%/36%/15%，各项业务均实现较好增长，且分别较上半年加速4/14/7/23个pct。 毛利率有所下降，费用率控制较好。2020年前三季度公司毛利率9.28%，同比减少0.8个pct，其中基建/勘察设计/工业制造/地产开发业务毛利率分别YoY-0.28/+0.46/-5.95/-1.2个pct，工业制造毛利率下滑较大，主要因售价下降，同时疫情致钢结构制造与安装委外劳务成本增加。期间费用率4.88%，较上年同期减少0.89个pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别变动-0.06/-0.53/-0.09/-0.22个pct，销售及管理费用率下降主要系疫情影响下，地产业务营销费用减少，同时非生产性支出也有所下降；财务费用率下降主要因外部融资成本下降，同时利息收入、汇兑收益增加。资产（含信用）减值损失较上年增加约23亿元，主要系存货跌价损失等计提增加所致。净利率小幅下降0.06个pct至2.65%。2020年前三季度公司经营性现金流净额净流出378亿元，较去年同期流出收窄约31亿元，收现比/付现比分别为109%/108%，同比变动0/-5个pct。 三季度新签合同维持较快增长，在手合同充裕保障后续稳健增长。公司2020前三季度新签合同额13542亿元，同增24.3%，较上半年小幅加速0.2个pct，其中三季度单季新签合同4839亿元，同比增长24.5%。从具体行业分布看，前三季度新签基础设施建设合同为11384亿元，同比增长25.4%，其中铁路/公路/市政/房建/轨交分别为1847/2019/2507/3158/1050亿元，同比分别增长24%/66%/-0.7%/53.5%/-22.7%，公路、房建实现大幅增长，是驱动整体订单维持高增的主要力量。非工程板块中勘察设计/工业设备/房地产开发/其他分别增长11.3%/40.4%/6.4%/19.6%。截止至三季度末，公司在手合同35427亿元，约是2019年收入的4倍，合同储备非常充裕。 投资建议：由于公司三季度业绩超预期，我们略上调公司盈利预测，预计2020-2022年归母净利润分别为247/275/302亿元，分别增长4%/11%/10%（原预测增速-3%/12%/10%），EPS分别为1.00/1.12/1.23元，当前股价对应PE分别为5.3/4.8/4.4倍，目前PB为0.67倍，处于历史低位，维持“买入”评级。 风险提示：政策变化和执行风险、海内外疫情变化风险、项目执行进度不达预期风险、融资环境收紧风险。

Q3营收快速增长，毛利率下降拖累业绩修复进程。公司2020年前三季度实现营业收入6240.08亿元，同比增11.16%；归母净利润148.79亿元，同比增1.30%，较上半年提速约1个pct，业绩修复程度略低于预期。分季度看，Q1/Q2/Q3分别实现营收1451/2257/2532亿元，同增-8%/15%/21%；分别实现归母净利润29.7/63.5/55.6亿元，同增-24%/18%/3.9%。三季度公司收入实现快速增长而业绩增速较低，主要因毛利率下降。 毛利率有所下滑，各项期间费用率下降，现金流流出增加。2020年前三季度公司毛利率8.78%，较上年同期下降0.98个pct。毛利率下降预计原因有：1）疫情导致委外加工制造和劳务成本上升，工业制造等板块毛利率下降幅度较大。2）预计高毛利率业务，如房地产等增速低于工程板块，占比下降。前三季期间费用率4.9%，较上年同期下降0.72个pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别变动-0.04/-0.39/-0.07/-0.22个pct，管理费用率下降主要系疫情影响下公司差旅及办公费有所下降；财务费用率下降主要系外部融资成本下降导致利息费用减少所致。资产（含信用）减值损失较上年小幅增加1.5亿元。净利率下降0.23个pct至2.38%。2020年前三季度公司经营性现金流净流出312亿元，较去年同期流出扩大约113亿元。收现比/付现比分别为103%/108%，同比变动0/+3个pct。 动房建带动Q3新签订单延续加速趋势。公司公告2020年前三季度累计新签合同额13906亿元，为年度计划的65%，同增25%，较上半年提升3个pct，已连续2个季度持续加速；其中三季度单季新签5148亿元，同增30%。 分板块来看，工程承包板块新签12085亿元，同比增长27%，其中铁路/公路/轨交/房建/市政同比增长20%/-20%/9%/76%/14%，单季分别增长9%/-37%/9%/149%/-40%，三季度房建订单大增，是三季度订单加速主要驱动因素；非工程承包板块中勘察设计咨询/工业制造/房地产开发/物流与物资贸易业务/其他业务分别新签190/185/599/733/114亿元，分别同比变动62%/30%/-2%/10%/16%。分地域看，境内业务新签合同额12800亿元，同比增长26%；境外业务新签合同额1106亿元，同比增长12%。截至2020年三季度末，在执行未完工订单为36634亿元，同比增长24%，约为2019年收入的4.4倍，充足的在手订单保障未来公司持续稳健增长。 投资建议：根据公司三季报情况，我们略下调公司盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润分别为216/244/268亿元，分别增长7%/13%/10%（原13%/11%/10%），EPS1.59/1.79/1.97元，当前股价对应PE分别为5.2/4.6/4.2倍，目前PB为0.65倍，处于历史最低区间，维持“买入”评级。 风险提示：政策变化和执行风险、海内外疫情变化风险、项目执行进度不达预期风险、融资环境收紧风险。

Q3盈利稳健增长符合预期， 公装驱动订单增速回升。 公司 2020Q1-3实现 营收 220.7亿元，同降 3%；实现归母净利润 17.1亿元，同降 2%，符合预 期；扣非后归母净利润 16.7亿元，同降 2%。分季度看， Q1-Q3分别实现 营收 43.2/88.9/88.5亿元， 同比分别-29%/15%/-1%；分别实现归母净利 润 3.4/6.7/7.1亿元， 同比分别-44%/32%/10%， Q3单季业绩创历史新高， 盈利持续恢复。在前三季度同业公司盈利普遍显著下滑之际，公司仍能保持 较为稳健的经营状态，突显公司行业龙头经营韧性。 Q3公司新签订单 108.8亿元，同比微降 0.6%，较 Q2增速大幅回升 30个 pct， 其中公装/住宅分别 新签 66/36亿元，同增 14%/-16%，传统公装主业较快恢复，住宅订单下 滑一方面因地产融资环境趋紧，公司控制风险、 主动收缩地产相关业务，另 一方面因“金螳螂家” 业务调整所致。 截至 Q3末公司已签约未完工订单达 668亿元， 为公司 2019年收入 2.2倍，在手充裕订单有望促公司盈利加快 恢复。 毛利率下降，费用率明显下降，现金流流出同比收窄。 公司 2020Q1-3毛利 率为 17.02%，较上年同期下降 1.56个 pct，预计主要因高毛利家装业务收 入占比下降、地产类业务贡献收入阶段性占比较高所致。期间费用率 7.10%， 较上年同期下降 1.72个 pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别变动 -0.98/-1.09/+0.46/-0.10个 pct，销售与管理费用率下降均主要系“金螳螂 家”等子公司人员减少，相关费用降低所致。资产减值（含信用减值）损失 约 1.4亿元，较上年同期减少约 3700万元。净利率 7.76%，同比提升 0.07个 pct。 2020Q1-3公司经营性现金流净流出 6.7亿元，较去年同期流出收窄 1.4元，公司打造核算支撑平台、加大审计收款、建立收款管理长效机制等 措施取得成效。收现比/付现比分别为 90%/89%，同比变动+2/-2个 pct。 市占率与利润率均有望提升，装配式装修值得期待。 当前装饰行业供给侧持 续收缩，公司作为行业龙头市占率持续提升，且其中面临多因素有望促公司 利润率回升： 1）随着市场竞争逐步出清，行业龙头的议价能力有望明显提 升； 2）依托设计实力为 EPC 的大力开拓赋能，增强 EPC 业务的整体盈利能 力； 3）平台建设持续提升公司精细化管理能力，促进公司降本增效。此外， 公司装配式产品体系相对完备且具备较好落地能力，我们预计公司年初以来 新签装配式装修订单 5-10亿元， 2021年有望达 15-20亿元，依托优秀的产 业链管理与整合能力，公司未来装配式装修业务发展值得期待。 投资建议： 我们预测公司 2020-2022年归母净利润为 23.6/26.0/29.9亿元， 同增 0%/10%/15%，对应 EPS 分别为 0.88/0.97/1.11元（ 2019-2022年 CAGR 为 8%），当前股价对应 PE 分别为 11/10/9倍，估值处于极低位置， 横向对比具有较大吸引力， 后续随着公司基本面好转、 EPC 及大工管平台改 善盈利及现金流、以及装配式业务的逐步开拓，公司估值有望不断修复，维 持“买入”评级。 风险提示： 疫情影响超预期风险，地产政策调控风险，新业务推广不及预期 风险、应收账款坏账风险等。

Q3营收稳步回升，扣非业绩创近 5年新高。 公司 2020Q1-3实现营收 69.5亿元，同降 8%；实现归母净利润 2.5亿元，同降 18%，符合预期；扣非后 归母净利润 2.3亿元，同降 11%。分季度看， Q1-3分别实现营收 14.8/24.0/30.7亿元， 同比分别-25%/-13%/10%，营收逐季改善趋势明显； 分别实现归母净利润 0.55/0.67/1.24亿元， 同比分别-34%/-35%/11%， Q3业绩增长回正；分别实现扣非后归母净利润 0.49/0.46/1.35亿元，同增 -32%/-50%/42%， Q3扣非业绩创近 5年新高。公司 Q1-3累计新签订单 116亿元，同增 3.2%，其中公装/住宅分别累计新签 73/39亿元，同增 -6%/33%，受益于装配式装修业务持续推进，公司住宅业务订单较快增长。 在今年疫情对装饰行业形成较大冲击情况下，公司今年累计签单仍实现正增 长， 显示一定经营韧性。截至 Q3末公司已签约未完工订单达 241亿元， 为 公司 2019年营收 2.2倍，充足订单有望促公司盈利加快恢复。 毛利率持续提升，费用率下降，现金流边际改善。 公司 2020Q1-3毛利率为 14.94%，较上年同期提升 0.61个 pct，延续 2019Q2以来逐季回升趋势。 Q1-3累计实现毛利 10.4亿元，同降 4%，其中 Q1/Q2/Q3分别实现毛利 2.3/3.7/4.4亿元， 同比分别-22%/-2%/7%。期间费用率 9.55%，较上年同 期 下 降 0.62个 pct ， 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 变 动 +0.03/-0.67/+0.11/-0.09个 pct，管理费用率下降预计主要系公司持续推动 降本增效所致，研发费用率上升预计主要系公司加大工业化内装产品研发所 致。资产减值（含信用减值）损失约 4100万元，较上年同期增加约 7200万元，主要系公司实施新会计准则，计提减值标准趋严所致。净利率 3.54%， 同比小幅下降 0.43个 pct。 2020Q1-3公司经营性现金流净流出 9.1亿元， 较去年同期流出量扩大 2.4元，主要系上半年受疫情影响，销售收款较上年 同期减少所致， Q3单季现金流净流入 1.5亿元，边际已呈改善趋势。收付 现比分别为 101%/91%，较上年同期变动-2/+10个 pct。 政策推广商品房装配式装修， 工业化内装龙头有望率先受益。 近期住建部、 工信部等九部门联合发布《关于加快新型建筑工业化发展的若干意见》， 提 出以新型建筑工业化带动建筑业全面转型升级， 重点要求推进装配化装修方 式在商品住房项目中的应用，推广管线分离、一体化装修技术，提高装修品 质，降低运行维护成本。 公司作为工业化内装龙头， 在研发、生产环节储备 雄厚，已能够实现住宅装修部品部件大比例工厂预制、现场装配、干法施工， 产品具有环保、即装即住的优势， 在装配式装修市场逐渐打开之际，公司有 望率先受益。 投资建议： 我们预测 2020-2022年公司归母净利润分别为 4.0/6.0/8.0亿元， EPS 分别为 0.30/0.45/0.60元（ 2019-2022年 CAGR 为 23.5%），当前股价 对应 PE 分别为 30/20/15倍，考虑到公司装配式装修具有较好前景，维持“买 入”评级。 风险提示： 新业务拓展低于预期风险， 地产调控趋严风险， 应收账款坏账风 险等。

Q3营收大幅加速，盈利持续较快增长。公司2020Q1-3实现营收11.3亿元，大幅同增43%，较上半年加速19个pct；实现归母净利润1.1亿元，同增23%，较上半年加速18个pct，符合预期；扣非后归母净利润1.0亿元，同增30%，较上半年加速21个pct。预计前三季度公司设计核心业务持续快速增长，EPC业务显著放量。分季度看，Q1-Q3分别实现营收1.9/4.0/5.4亿元，同增8%/33%/72%，Q3收入大幅加速预计主要系EPC业务显著放量所致，Q3单季营收额创历史新高；Q1-Q3分别实现归母净利润-0.26/0.66/0.71亿元，同增-616%/103%/36%，Q3归母净利润亦创历史新高。2020H1公司新签设计订单9.0亿元，同比大增76%，当前在手订单充裕，预计随着订单持续向收入转化，公司有望保持快速增长。 毛利率下降，期间费用率明显下降，现金流趋于改善。公司2020Q1-3毛利率为27.6%，较上年同期下降4.0个pct，我们预计主要系公司EPC业务占比提升所致，而设计核心业务毛利率基本保持稳定。期间费用率14.4%，较上年同期大幅下降2.3个pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别变动-0.67/-1.91/-0.06/+0.36个pct，销售及管理费用率下降主要系公司规模效益逐渐呈现所致；财务费用率提升主要系贷款利息、保函手续费增加所致。 资产减值损失（含信用减值）约2500万元，较上年同期小幅增加约700万元。净利率下降1.6个pct至9.8%。2020Q1-3公司经营性现金流量净额净流出约4600万元，同比流出幅度大幅收窄约5500万元，现金流情况持续改善，预计主要系公司加强审计收款所致。收现比/付现比分别为84%/38%，同比变动+6/+7个pct。 装配式房建设计龙头，长期成长潜力突出。公司是国内装配式建筑设计龙头企业，技术实力雄厚，近年来受益于装配式建筑行业发展，公司装配式业务规模快速增长，2020上半年公司新签装配式建筑设计合同2.7亿元，占建筑设计业务合同比例达30%，已成为公司重要增长引擎。同时，公司是国内优质龙头地产商的长期设计服务优选供应商，当前受益于房企集中度提升、龙头房企设计集采规模扩大、以及区域市场布局效果逐渐呈现，公司传统住宅类设计业务呈快速增长趋势。此外，公司从2010年便开始了BIM技术的应用开发、积累雄厚，目前已实现了全专业的BIM正向设计，并对外提供BIM设计与技术咨询服务，未来相关业务有望不断放量。 投资建议：我们预测公司2020-2022年归母净利润分别为1.9/2.5/3.3亿元，同比增长40%/32%/30%（2019-2022年CAGR为34%），对应EPS为0.97/1.28/1.67元，当前股价对应PE为34/26/20倍，公司不仅是国内装配式建筑设计领域稀缺龙头标的，同时高增长趋势明确，维持“买入”评级。 风险提示：地产行业政策风险；装配式及BIM等新领域市场竞争风险；跨地域经营风险；新业务开拓不及预期风险等。

前三季度业绩增速继续修复，三季度单季环比放缓。2020年前三季度公司实现营业收入148.27亿元，同比下降8.07%；归属于上市公司股东净利润5.69亿元，同比下降9.26%，下滑幅度较上半年收窄3.5个pct。分季度看，Q1/Q2/Q3分别实现营收47.2/53.3/47.8亿元，同比变化-19%/-3%/-0.5%，分别实现归母净利润1.8/2.0/1.9亿元，同增-30%/12%/-1.2%。三季度单季业绩略下滑主要因收入下降，财务费用、所得税费用、少数股东收益增加影响。 毛利率明显提升，经营性现金流情况大幅改善。前三季度公司毛利率10.45%，较上年同期提升1.34个pct，预计主要因公司基建类及政府类项目占比提高，业务结构明显改善，传统土建施工毛利率提升所致。期间费用率3.42%，较上年同期上升0.73个pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别变动-0.03/+0.21/+0.18/+0.37个pct，管理费用率上升主要系疫情影响所致；财务费用率上升主要系银行融资批复及提取资金增多所致。资产（含信用）减值损失约8600万元，较上年同期减少2400万元。净利率3.84%，较上年同期小幅下降0.05个pct。前三季度经营性现金流净流入约2.33亿元，而去年同期为净流出12.7亿元，主要因PPP项目净支出减少，业务结构优化后新落地施工项目回款情况改善，同时公司加强对老房建项目的清欠力度。 新签订单结构优化，PPP项目回款大幅增长。2020年1-9月，公司及子公司累计签订合同148.78亿，同比增长29.35%。公司公告上半年新签订单中非民营投资项目占比53.81%，业务结构得到持续改善。公司今年累计新签PPP项目34.76亿元，占新签合同比例为23%，公司根据行业形势主动调整，优选质量高的PPP项目。公司目前在手PPP项目充足，部分项目已经逐步进入回款期，公告上半年共实现PPP项目政府回款7.22亿元，同比增长93.57%，新增8个PPP项目进入或部分进入运营期，随着完工项目逐步增加，后续回款有望持续增长。公司还积极探索盘活存量资产，如发行应收账款资产支持计划，后续如果有合适项目则有望受益基建REITs的推出。 装配式产业园投资协议签署，积极扩充产能打造公司新成长点。公告子公司龙元明筑于宣城经济技术开发区内投资建设装配式建筑科技产业园项目，目前已经正式收到宣城市经开区管委会与龙元明筑签署的《投资协议书-装配式建筑科技产业园项目》。项目分两期建设，总投资15亿元，该投资是提升装配式产能规模、满足未来装配式订单产能需求的重要布局，预计一期将主要集中于钢结构工厂及配套PC楼板产能建设，建成后公司钢结构制造加工年产能有望提升至20万吨，从而在产能角度上较好地保障公司装配式业务快速拓展，有望成为支撑公司成长的新动力。 投资建议：预测公司2020-2022年归母净利润分别为10.2/11.4/12.6亿元，同比增长0%/12%/10%，对应EPS分别为0.67/0.75/0.82元（2019-2022年CAGR为7.3%），当前股价对应PE分别为12/11/10倍，考虑到公司装配式与基建投融资业务的长期增长潜力，维持“买入”评级。 风险提示：装配式业务推进不及预期风险、PPP政策风险、订单转化进度不及预期风险等。

Q3营收增速回暖，业绩维持高增长。公司2020Q1-3实现营收77.6亿元，同比增长6%；实现归母净利润4.9亿元，同比大幅增长58%，位于此前业绩预告区间偏上位置，略超市场预期；扣非后归母净利润4.5亿元，同比大幅增长63%。业绩增速明显大于营收增速，公司盈利能力显著改善。分季度看，Q1-Q3分别实现营收23.5/23.6/30.5亿元，同增6%/-4%/16%，Q3营收增速明显改善；分别实现归母净利润1.3/1.4/2.2亿元，同增20%/87%/72%，Q3业绩增长维持较高增速。当前公司与工业化建造相关的集成建筑EPC业务占比从2019年的7.5%预计已提升至2020Q1-3的18%，2020Q1-3累计签署集成建筑EPC业务订单40亿元，同比增幅达44%，高利润率新业务占合同总额比例约30%，已成为公司重要增长引擎，后续有望迎来“量质齐升”发展期。 盈利能力大幅提升，费用管控能力持续优异。公司2020Q1-3毛利率为16.6%，较上年同期提升1.2个pct，延续中报以来的提升趋势，主要系公司传统钢结构分包业务盈利能力持续改善，同时高毛利EPC及装配式新业务占比提升所致。期间费用率9.38%，较上年同期下降1.26个pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别变动-0.12/-0.25/-0.33/-0.56个pct，销售与管理费用率下降主要系公司持续推动降本增效，成果显著；财务费用率下降主要系市场信用环境改善，融资成本下降所致。资产减值损失约8100万元，较上年同期增加约2500万元。净利率大幅提升2.07个pct至6.30%。2020Q1-3公司经营性现金流净流入1.8亿元，较去年同期流入量收窄约9300万元。收付现比分别为101%/105%，较上年同期变动-9/-7个pct。 Q3订单持续高增长，在手订单充裕。公司2020年Q1-3累计承接订单135.3亿元，已接近去年全年的订单承接量，同增21%，较上季度提速9.2个pct。其中Q1/Q2/Q3分别承接订单39.5/60.2/35.5亿元，分别同增-21%/53%/57%，订单承接边际加速。分业务板块看，Q1-3钢结构专业分包一体化业务/EPC及装配式建筑业务分别承接订单95.3/40.0亿元，同增14%/41%，EPC及装配式业务驱动今年公司订单较快增长。当前公司在手订单充裕，非公开发行后进一步增强资金实力，随着订单持续转化，公司中长期成长动力充足。 投资建议：我们预测2020-2022年公司归母净利为6.0/7.5/9.3亿元，EPS为0.30/0.37/0.46元（2019-2022年CAGR为32%），当前股价对应PE分别为18/15/12倍，鉴于公司有望持续受益工业化建造浪潮、成长性优异，维持“买入”评级。 风险提示：钢结构行业景气度下行风险、EPC及装配式建筑业务拓展不及预期风险、钢材价格波动风险、市场竞争加剧风险等。

Q3营收与业营收与业绩延续稳步增长趋势。公司2020Q1-3实现营收30.5亿元，同比增长11%；实现归母净利润3.3亿元，同比增长13%；实现扣非后归母净利润3.1亿元，同比稳健增长20%。分季度看，Q1-Q3分别实现营收5.7/14.4/10.4亿元，同增-27%/28%/25%；分别实现归母净利润0.6/1.7/1.0亿元，同增-22%/28%/22%。Q3营收与业绩增速环比Q2小幅回落，基本延续稳步增长趋势。公司今年上半年新承接订单50.4亿元，同增26%，其中勘察设计类业务新承接订单38.8亿元，同增17%，根据此前年报，公司预计全年新承接订单增长15%-35%、营收及业绩增长10%-30%，目前公司在手饱满订单持续向收入及业绩转化，全年稳健增长可期。 毛利率提升，市场开拓加力致销售费用率上升，单季现金流转正。公司2020Q1-3毛利率为33.6%，较上年同期提升1.6个pct，预计公司勘察设计类业务毛利率小幅提升，同时EPC业务经验逐渐丰富带动毛利率提升较为明显。期间费用率16.08%，较上年同期提升0.37个pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别变动+0.77/-0.12/+0.03/-0.31个pct，销售费用率提升主要系拓展片区市场增加经营投入所致；财务费用率减小主要系大额存单利息收入增加所致。资产减值损失1.5亿元，较上年同期增加约3500万元。 净利率提升0.17个pct至10.80%。2020Q1-3公司经营性现金流净流出3.5亿元，与去年同期基本持平，Q3单季月实现净流入7400万元，环比转正，预计随着Q4季节性回款，全年现金流仍有望回正。收付现比分别为82%/58%，同比变动-1/-10个pct。 积极推进装配式基建，打造全新增长点。公司已与省交建局成立了“江苏省交通工程工业化建造研发中心”，完成改扩建工程近20km新型全预制装配式桥梁设计，并开展了预制构件产品的自动化、智能化生产线研发，持续提升工业化建造实力。目前公司正在开展江苏全省工业化建造基地可行性研究，正加快推进工业化建造基地选址工作，拟联合省交通控股及南京、苏州、徐州、盐城等市交投开展产业化落地。目前在政策推进、技术和成本改善背景下，建筑工业化有望持续引领行业变革，公司作为国内基建设计龙头企业，技术与经验积淀深厚，若后续省工业化建造基地顺利落地，则公司有望在基建工业化建造领域占据先发优势，打造新业务增长点。 投资建议：投资建议：我们预测2020-2022年公司归母净利为6.3/7.5/8.9亿元，EPS为1.13/1.35/1.59元（2019-2022年CAGR为20%），当前股价对应PE为11/9/7倍，鉴于公司良好成长性和当前较低估值水平，维持“买入”评级。 风险提示：交通基建投资增速下滑风险、应收账款坏账风险、工业化建造等新业务开拓不及预期风险等。

1-9月新签合同延续回升态势，基建房建、境内境外均实现加速。 公司 2020年 1-9月份新签建筑业合同额 19510亿元，同增 10.3%，较上月加速 2个 pct，增速自 2月后持续加快。 9月单月新签 2555亿元，同增 26.0%，较 8月单月加速 5.4个 pct。分业务板块看， 1-9月房建新签合同额 15485亿元， 同增 7.7%，较上月加速 1.9个 pct， 9月单月新签 1922亿元，同增 22.7%， 较 8月加速 7.7个 pct，继续保持较快增长。 1-9月份基建新签合同额 3926亿元，同增 22%，较上月提速 2.5个 pct， 9月单月新签 621亿元，同增 36.8%。 分区域来看， 1-9月境内/境外新签合同分别同增 9.9%/17.1%，较上月变动 +1.5/+11.2个 pct，境内境外业务均实现加速。公司 1-9月累计新开工面积 下滑 10%，较上月下滑幅度扩大 1.6个 pct；竣工面积下滑 21.6%，降幅较 上月收窄 7.6个 pct。 1-9月地产累计销售额今年来首次转正，全年平稳增长可期。 2020年 1-9月份公司地产业务合约销售额 2776亿元，同比增长 2.9%，累计增速实现 今年来首次回正，其中 9月单月合约销售额 388亿元，同比增长 36.1%； 1-9月份合约销售面积 1477万平米，同降 5.8%，降幅较上月略扩大 1.4个 pct，其中 9月单月合约销售面积 172万平米，同降 15.3%。 9月销售面积 下滑，而销售额大幅增长，主要因销售结构集中在一二线核心城市，销售均 价上升较大。公司旗下中海地产 1-9月份实现销售额 2571.9亿元，增长 4.3%，较上月提速 2.2个 pct。截至 9月末，公司在手土地储备为 12601万平米，是 2019年销售面积的 5.8倍，土地储备十分充裕。在目前地产行 业融资“三条红线” 监管条件下，部分激进地产商融资将更加困难，更有利 于报表稳健的央企龙头持续提升市占率。 第四期股权激励计划获国资委批准，待股东大会通过后正式实施。 公司 10月 13日公告第四期股权激励计划获国资委批准，待交付股东大会审议通过 后正式实施。根据前三次的流程，公司一般在收到国资委批复后一个月内召 开临时股东大会。第四次股权激励计划拟授予对象不超过 2800人，授予股 份不超过 10亿股（不超过总股本的 2.4%），较第三期激励计划规模大幅 扩张，激励范围更广。 激励股份来源拟自二级市场回购或采取其他方式，如 全部在二级市场回购，按最新收盘价计算回购金额约 50.5亿元。新的股权 激励计划有望激发公司的业绩与市值动力，同时形成了三年业绩连续增长 7%的考核期（ 2021-2023年），划定中长期稳健增长目标，有望带来潜在 估值催化。 投资建议： 我们预计公司 2020-2022年归母净利润分别为 460/508/555亿 元，同比增长 9.9%/10.3%/9.3%， EPS 分别为 1.10/1.21/1.32元，当前股 价对应 PE 分别为 4.6/4.2/3.8倍， PB（ LF） 仅 0.79倍，处于历史近 5年最 低区间。公司基本面趋势向上，第四期股权激励即将实施有望带来估值催化， 维持“买入”评级。 风险提示： 政策变化和执行风险、海内外疫情变化风险、项目执行进度不达 预期风险、融资环境收紧风险、房地产销售大幅下滑风险、股权激励计划未 顺利实施风险。

Q3营收业绩大幅加速超预期，高增长趋势良好。公司2020Q1-3实现营收95.1亿元，同增24%；实现归母净利润5.0亿元，同比大幅增长49%，较上半年大幅加速37个pct，超市场预期，主要原因除公司产能持续释放、收入快速增长以外，还因三季度公司所确认政府补助增加（YoY+6331万）及获得投资性房地产处置收益（约5400万）所致；实现扣非后归母净利润3.6亿元，同增32%。分季度看，Q1-3分别实现营业收入13.8/36.3/45.0亿元，同增-35%/37%/57%，营收呈逐季大幅加速趋势；分别实现归母净利润0.4/1.5/3.1亿元，同增-39%/45%/86%；分别实现扣非后归母净利润0.3/1.3/2.1亿元，同增-55%/115%/33%。Q3单季营收、归母净利润、扣非后归母净利润均创历史单季新高，随着公司后续产能持续扩产与释放，生产效率提升，全年业绩有望延续较快增长。 毛利率环比下降，资产减值小幅冲回。公司2020Q1-3毛利率为13.3%，Q3单季毛利率12.7%，环比上季度下降1.8个pct，预计主要因低毛利轻钢项目占比阶段性有所提升。期间费用率5.20%，较上年同期大幅下降1.73个pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别变动-0.23/-0.64/-0.45/-0.41个pct，销售与管理费用率下降主要系公司规模效益持续显现所致；财务费用率下降主要系公司执行新会计准则，银行承兑汇票贴现利息作为金融资产终止确认损益在“投资收益”核算和列报所致。资产减值损失（含信用减值）约1.7亿元，较上年同期增加约6400万元，Q3单季小幅冲回约400万元。净利率提升0.86个pct至5.28%。 现金流流入有所收窄，存货及应收账款周转加快。2020Q1-3公司经营性现金流量净额为2.6亿元，较上年同期收窄约2.7亿元，其中Q3单季度经营性现金流量净额约9500万元，环比Q2流入收窄约5200万元，预计主要系公司扩产需加大采购原材料及周转物资所致，2020年三季度末公司存货（含合同资产）57.3亿元，较上年末增加10.7亿元。收付现比分别为107%/102%，YoY+7/+12个pct。Q3单季存货周转率/应收账款周转率分别为0.78/2.62次，环比变化+0.12/+0.36次。 可转债募资加速扩产，龙头规模优势持续强化。近期公司可转债已完成募资，总发行规模18.8亿元，发行结束满6个月后首个交易日（2021年4月15日）进入转股期，初始转股价为43.74元/股。募资主要用于新建产能、信息化与智能化管理平台建设及偿还银行贷款，其中12.5亿募集资金主要投资于涡阳、团风等生产基地建设及设备购置，若以2000元/吨的单位产能投资计算，则可新建约62.5万吨钢结构制造加工产能。目前公司在手现金约9.6亿元，此次可转债募资顺利实施极大地提升公司资金实力，有望助力公司产能顺利扩张，强化中长期成长逻辑。 投资建议：鉴于公司产能快速释放、盈利趋势良好，我们将公司2020-2022年盈利预测由6.9/8.8/10.8亿元上调至7.2/9.6/12.0亿元，对应EPS分别为1.38/1.84/2.30元（2019-2022年CAGR为29%），当前股价对应PE分别为31/23/19倍；若考虑本次可转债全部转股摊薄，则公司当前股价对应PE分别为34/25/20倍，维持“买入”评级。 风险提示：产能扩张不及预期风险，产能利用率不及预期风险，钢材价格波动风险，竞争增加风险等。

Q3业绩大增 90%，累计增速创新高。 公司 2020Q1-3实现营收 6.8亿元， 大幅同增 33%；实现归母净利润 2.0亿元， 大幅同增 39%，创公司上市以 来最高累计业绩增速， 符合市场预期；扣非后归母净利润 2.0亿元，大幅同 增 42%。分季度看， Q1-Q3分别实现营收 1.3/3.1/2.5亿元，同增 -6%/24%/88% ； 分 别 实 现 归 母 净 利 润 0.41/0.90/0.73亿 元 ， 同 增 -2%/35%/90%。 今年国内疫情得到控制后， Q2-3公司加紧赶工促在手订 单加快转化，实现盈利大幅加速，表现亮眼。公司当前资产负债率仅 38%， 为行业内资产负债率最低公司之一，账上现金充足，订单较为饱满，中长期 有望保持较好成长趋势。 盈利能力持续提升，期间费用率大幅下降，现金流整体保持稳健。 公司 2020Q1-3毛利率为 41.4%，较上年同期提升 0.6个 pct，延续去年四季度 以来的同比提升趋势，主要系公司高毛利生态修复类业务占比持续提升。期 间费用率 1.42%，较上年同期大幅下降 3.99个 pct，其中销售/管理/研发/ 财务费用率分别变动 0.00/-1.55/-0.38/-2.05个 pct，管理费用率下降主要系 规模效益逐渐呈现所致；财务费用率下降主要系公司存款利息增加所致。资 产减值损失（含信用减值）约 2650万元，较上年同期增加约 900万元， 主 要系随业务规模扩大、 应收账款增加， 计提坏账增加所致。净利率提升 1.4个 pct 至 29.7%。 2020Q1-3公司经营性+投资性现金流净流出约 9400万元， 同比流出小幅扩大约 1300万元，公司在开展部分 PPP 业务增加投资的同时， 也持续加大回款力度，整体现金流保持稳健。 收付现比分别为 92%/89%， 同比变化+46/-11个 pct。 “工程+运维”双轮驱动，联合央企国企共拓市场。 近年来， 为了适应生态 园林市场商业模式发展，公司以 PPP、 EPC、 F+EPC 等模式开展的业务比重 上升，行业定位由原有园林工程施工企业逐步转变为“工程+运维”双轮驱 动的生态综合运营服务商。 今年上半年公司承接了“2020年西青区环外津 淄公路园林绿化设施养管服务等养护项目” ，累计长期养护面积达 2600万 平米，较 2019年末增加 30%。此外，公司联手中交、中冶、中建、中铁、 铁建、山东高速等央企国企持续开拓大型综合项目市场，承接了雄安新区市 民服务中心等标志性项目，未来依托该模式公司有望获得丰富业务来源的同 时，综合业务能力及行业口碑亦有望进一步提升。 投资建议： 根据公司当前在手订单、资金以及负债率情况，预测 2020-2022年公司归母净利润为 2.8/3.5/4.4亿元，同比增长 35%/25%/25%， EPS 分 别为 0.90/1.13/1.42元， 2019-2022年 CAGR 为 28%，当前股价对应 PE 为 15/12/9倍，鉴于公司成长潜力突出，维持“买入”评级。 风险提示： 行业政策风险、应收账款风险、订单执行进度不及预期风险、信 用环境收紧风险等。

盈利能力延续提升趋势，费用管控能力持续优异，现金流流出有所收窄。 公 司 2020Q1-3毛利率为 30.0%，较上年同期提升 2.2个 pct，延续上半年提 升趋势，主要系公司业务规模快速增长，逐渐释放规模效应。期间费用率 5.07%，较上年同期下降 0.34个 pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别 变动 0.00/-1.06/+0.37/+0.36个 pct，管理费用率下降主要系规模效益逐渐 呈现所致；研发费用率上升主要系研发投入增加所致；利息费用率上升主要 系利息收入减少所致。资产减值损失约 2000万元，较上年同期增加约 3100万元，主要系计提坏账增加所致。净利率提升 1.82个 pct 至 19.88%。 2020Q1-3公司经营性现金流净流出 4.4亿元，去年同期为净流出 5.3亿元， 现金流流出额有所收窄，主要系今年收回的保证金同比有所增加。 园林行业经营环境边际改善，公司逐渐步入行业龙头地位并有望展现优异成 长性。 经历 2017年以来地方政府去杠杆、 2018年信用收缩、 2019年龙头 企业控股权接连转让，生态园林行业供给侧已大幅收缩。另一方面，生态环 境建设是未来中国高质量发展前置要求，园林绿化、水生态治理、矿山治理、 湿地建设等需求将长期存在，行业中长期成长空间广阔。同时在较为宽松的 信用环境，以及全面推行工程建设过程结算的背景下，园林企业资产负债表 和现金流有望持续修复。过往注重控制资产负债表质量稳健经营、资金仍然 充裕的企业有望显著受益，将是未来市场的主导者。公司作为优质生态园林 企业，已逐渐步入行业龙头地位，未来有望展现优异成长性。 投资建议： 根据公司当前在手订单及资金优势，我们预测 2020-2022年公 司归母净利润分别为 4.7/5.9/7.1亿元， EPS 分别为 1.48/1.85/2.22元， 2019-2022年 CAGR 为 25%，当前股价对应 PE 为 13/11/9倍，考虑到公司 未来成长潜力突出，维持“买入”评级。 风险提示： 行业政策风险、应收账款风险、信用环境收紧风险等。

Q3单季签单增速达57%，延续较快增长态势。公司2020年Q1-3累计承接订单135.3亿元，已接近去年全年的订单承接量，同增21%，较上季度提速9.2个pct。其中Q1/Q2/Q3分别承接订单39.5/60.2/35.5亿元，分别同增-21%/53%/57%，订单承接边际加速。分业务板块看，Q1-3钢结构专业分包一体化业务/EPC及装配式建筑业务分别承接订单95.3/40.0亿元，同增14%/41%，EPC及装配式业务驱动今年公司订单较快增长。同时公司公告近日中标丽水市水阁卫生院迁建工程设计施工采购EPC总承包项目，总规模3.62亿元，项目将运用公司装配式建筑医院技术体系建设，装配化率50%以上，该项目一方面是公司在丽水市的首个EPC项目，彰显绿筑GBS技术体系市场竞争力，另一方面有望进一步提升品牌影响力、加快公司在医院细分市场开拓，持续增强装配式EPC业务整体实力。 工业化建造业务已成为重要引擎，将迎“量质齐升”发展期。从营收来看，公司与工业化建造相关的集成建筑EPC业务占比从2019年的7.5%已提升至2020H1的15%；从签单来看，公司2020Q1-3累计签署集成建筑EPC业务订单40亿元，同比增幅达44%，高利润率新业务占合同总额比例约30%，已成为公司重要增长引擎。未来随着工业化建造浪潮加速，公司不仅有望依靠技术、规模及管理优势加速市场开拓、丰富订单来源，并有望通过提供高品质、差异化建筑产品，提升产业链议价能力，持续改善盈利及回款能力，迎来“量质齐升”发展期。 工业化建造有望成为建筑业“十四五”规划重心，钢结构装配式龙头有望集中受益。当前政策大力推广装配式建筑，我们预计有望出台装配式建筑相关“十四五”发展规划。从近期外发的《福建省建筑业“十四五”发展规划（征求意见稿）》来看，全国“十四五”规划有望进一步强调或重新划定2025年装配式建筑占新建建筑面积目标（此前为30%），并有望要求大力发展钢结构建筑与绿色节能建筑，推动建筑工业化、智能化、信息化升级，推进建筑部品部件设计与生产标准化，推行工程总承包和全过程工程咨询，促装配式建筑产业链加快发展，公司作为钢结构装配式EPC龙头有望显著受益。 投资建议：我们预测2020-2022年公司归母净利为5.5/6.9/8.7亿元，EPS为0.27/0.34/0.43元（2019-2022年CAGR为29%），当前股价对应PE分别为21/17/14倍，鉴于公司有望持续受益工业化建造浪潮、成长性优异，维持“买入”评级。 风险提示：钢结构行业景气度下行风险、EPC及装配式建筑业务拓展不及预期风险、钢材价格波动风险、市场竞争加剧风险等。