公司寸实现大尺寸OLEDTV偏光片技术突破，国产替代进程开始启动。公司实现了国内OLEDTV偏光片的技术突破，填补了国产大尺寸OLED（48寸以上）偏光片产能空白。由于大尺寸OLEDTV偏光片基本由日本住友公司生产。公司具备48寸OLED偏光片的生产能力后，打破国外在该领域的垄断。公司在大尺寸OLED屏幕偏光片领域，开启了中国在该领域的国产替代进程。 OLED屏幕的应用场景不断拓展，下游需求快速增长将带来偏光片需求增长。根据OMDIA数据，2020年全球OLED面板需求2000万米2，市场规模303.8亿美元，2025年需求量将增至4980万米2，价值471.4亿美元。OLED屏幕需求量迅速增加的主要原因是应用场景不断拓展，如新能源车、电视、会议、培训、广告等，消费者对于屏幕尺寸的需求逐步提升。2013至2020年，我国OLED电视出货量由0.04百万片增长至9.43百万片，增幅达23575%。OLED屏幕出货量及屏幕面积的提升有望带动产业链上游偏光片面积的提升。 公司产业链下游大屏幕需求增长趋势明显，公司营收有望增长。在OLED面板应用场景中，OLEDTV将成为增幅最大的应用分支，预计OLEDTV面板将从2020年的600万米2大幅增长至2025年的1600万米2，增幅达166%。需求向好将保证公司OLEDTV偏光片业务未来的成长性。与LCD偏光片相比，OLED偏光片毛利率较高，伴随公司OLEDTV偏光片产能的进一步释放，及产品良率的提升，公司营业收入及毛利率均有望得到改善。 新建7号产线产能持续释放，充分释放后公司总产能有望翻倍。公司目前1-6号线产能每年为3080万平方米，7号线产能上限为3200万平方米，待7号线产能完全释放，公司产能有望翻倍。待大尺寸OLEDTV用偏光片产品生产规模稳定后，公司积极推进AMOLED、车载、商显、医疗等新兴利基偏光片产品开发量产，中长期发展思路清晰。 投资建议：公司近期完成国内大尺寸OLED偏光片技术突破，国产替代需求蓄势待发。OLED屏幕应用场景不断丰富，出货量不断攀升，带动上游偏光片需求快速增长。公司新产线产能充分铺开后，偏光片产能有望翻倍，公司营业收入、毛利率水平均有望得到改善。公司中长期战略清晰，待大尺寸OLED偏光片产能充分释放后，逐步将产品拓展至中小屏OLED偏光片领域。预计公司2021-2023年EPS分别为0.16元、0.37元、0.47元，对应PE为53倍、23倍、19倍。首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：下游OLED电视需求不及预期；大尺寸OLED偏光片良品率提升及功耗技术难点突破情况

事件描述：公司发布2020年年报，实现营业收入20.14亿元，同比增长9.94%；归母净利润3.15亿元，同比减少3.01%；扣非归母净利润2.85亿元，同比增长12.20%，EPS为0.31元。 食醋收入稳步增长，料酒业务保持较高水平增速上行。分产品来看，2020年食醋、料酒业务实现营业收入分别为13.42亿元、3.15亿元，同比分别增长8.92%、28.57%，其中料酒保持较高水平增速增长。从产销来看，食醋、料酒的产量分别为17.45万吨、7.71万吨，同比增长分别为9.02%、34.33%；销量分别为17.78万吨、7.57万吨，同比增长分别为11.19%、31.64%。 战区改革逐步推进，核心销售区域稳健增长。分地区来看，2020年华东、华南、华中、西部、华北等五大区分别收入9.96亿元、3.25亿元、3.30亿元、1.72亿元、1.17亿元，同比分别增长8.46%、25.78%、19.09%、7.79%、9.11%。其中，华东地区作为主要销售区域保持较稳健增长，华南、华中等外围地区增速上行明显，主要因为公司持续推动“八大战区”改革，实施全国化布局，同时引入SAP企业管理系统，辅助战区推动管理和营销变革。 新会计准则影响毛利，费用投放稳步加大。公司综合毛利率为40.67%，同比减少5.84pct，主要受新会计准则影响。去除运输费用同口径，调味品毛利率为44.78%，同比下降1.74pct，预计下降原因主要因为高端产品的收入占比下滑（2020年收入占比为12.91%，同比2019年下滑1.5pct）。其中，食醋、料酒毛利率（去除运输费用同口径）分别为49.52%、38.55%，同比增加分别为2.97pct、2.19pct，保持历年水平，预计随着终端逐步放量，2021年食醋、料酒的毛利率方面会保持上行态势。 费用方面，销售费用率为13.29%，同比减少3.99pct，主要是受新会计准则影响。去除掉运输费用调整，公司销售费用率同比增加0.47pct，主要是公司为加大品牌宣传投入，广告宣传费增加所致；管理费用率为5.86%，同比减少0.46pct，主要来自SAP系统的数字化运营，人员费用及折旧费用下降；研发费用率为2.87%，处于较稳定投入态势。财务费用率为0.29%，保持上年同期水平。 投资建议：随着营销战区逐步细化，人员的逐步梳理，叠加SAP系统的深入运用，公司将进入改革深入阶段，营收增速有望提升，预计公司2021年主营业务收入增长约为12%。另外，公司在保持食醋业务稳定增长的同时，大力拓展其他调味品，随着产品结构逐步优化，利润端增速有望与收入增速匹配。我们预计公司2021-2023年EPS分别为0.35元、0.39元、0.43元，对应PE分别为55倍、49倍、45倍。公司作为食醋行业龙头，深耕调味品赛道，将凭借区域性品牌优势逐步向外扩大辐射范围；并将持续受益公司改革的逐步深化。首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；食品安全问题；产品销售不及预期。

事件描述：公司发布2020年年报，实现营业收入26.28亿元，同比增长43.85%；归母净利润4.43亿元，同比增长86.61%；扣非归母净利润3.66亿元，同比增长113.95%。 酵母主业收入上行，助推整体业绩高增。分产品来看，公司2020年酵母及深加工产品、制糖、包装、奶制品、其他业务分别实现营业收入69.37、6.24、3.34、0.46、9.43亿元，同比分别增长18.03%、27.17%、19.75%、-20.76%、5.01%。公司酵母业务收入保持较快增长，超过整体收入增速，主要因为疫情后受益居家消费需求旺盛，小包装产品销量上行。制糖及包装业务也保持较高水平增速上行。 线上渠道增长较快。分地区来看，国内和国外营业收入分别为63.65、25.19亿元，同比分别增长17.71%、14.74%，国内市场依旧为公司主要收入来源，持续受益国内行业龙头地位。分渠道看，2020年线上渠道和线下渠道营业收入分别为32.88、55.96亿元，同比增长分别为23.46%、13.28%，毛利率分别为34.77%、33.63%。 公司线上线下渠道均保持双位数增长，线下依旧为主要销售渠道，但增速及毛利率均以线上占优，预计公司将会继续加大线上渠道的建设，保持线上较高增速增长。 新会计准则影响毛利率，净利率水平较为稳定。2020年毛利率为34.00%，同比下滑1.00pct。分产品，酵母及深加工产品、制糖产品、包装类产品、奶制品、其他产品实现毛利率39.66%、-5.44%、21.41%、20.52%、24.05%。2020年前三季度虽然有疫情的影响，但是因终端需求旺盛，产能保持正常水平的因素，毛利率保持较高水平。整体毛利率同比下滑，主要因为四季度新会计准则的影响，营业成本提高。 公司2020年销售费用率下降4.06pct，净利率为15.92%，同比上升3.64pct，达到近5年较高水平。 糖蜜价格提升催化酵母主业提价。受替代品玉米的价格下行以及环保成本上升，糖蜜需求量下滑，使2020年糖蜜价格持续上行。因公司在2019年糖蜜价格低点为2020年储存70%原材料，考虑今年原材料库存方面受益20年的储备，预计今年公司成本压力将有所放缓。叠加公司的提价效应以及终端居家消费需求提升，我们预计公司的酵母业务2021-2023年收入增速分别为16.50%、15.50%、14.50%，毛利率将维持在40%左右。 投资建议：首次覆盖给予“增持”评级。我们预计公司2021-2023年EPS分别为1.83元、2.10元、2.36元，对应PE分别为30倍、26倍、23倍。公司作为酵母行业龙头，凭借与多家研究院合作后的酵母技术研发壁垒优势，以及持续终端受益居家消费需求，公司有望长期享受酵母及烘焙赛道带来的成长空间。 风险提示：原材料价格波动风险；食品安全问题；产品销售不及预期。

公司发布 2020年报： 2020年公司实现营业收入 6.87亿元， 同比增长 65.95%。 实现归母净利润 3.16亿元， 同比增长 49.08%。 公司 2020年 EPS 为 2.11元， 每 10股派发现金红利 3元， 送红股 7股。 下游军品需求旺盛， 检测业务提供增长新动力。 （1） 2020年公司传统业务刹车控制系统及机轮产品、 刹车盘产品分别实现销售收入 4.12亿元、 1.28亿元， 分别同比增长 39.79%、 23.00%， 主要受益于下游军机换装列装加快， 新增需求与更新需求上升； （2） 公司于 2020年 9月份新增电子元器件检测业务， 将持股 51%的主营电子元器件筛选、 测试的子公司京瀚禹纳入合并报表范围， 9月-12月京瀚禹实现销售收入 1.31亿元， 实现归母净利润 0.29亿元， 进一步增厚公司业绩。 加紧生产， 推进研发， 看好军品业务继续增长。 公司存货中原材料与在产品账面余额分别同比增长 38%与 13%， 发出商品与产成品账面余额分别同比增长 223%与25%， 显示公司处于加紧生产交付的状态。 目前公司已定型产品在国内军机制动系统领域处于领先地位， 同时参与到多型新型军用飞机制动系统的研发设计工作中。 凭借公司的先发优势与军工产品的高进入壁垒， 看好公司利用完备的设计、 实验及生产制造能力进一步做大军品市场， 提升市场占有率。 开拓民用飞机领域业务， 打造未来业绩增长点。 公司近年来在巩固军品市场的同时，逐步向轨道交通闸片与民用飞机产品市场进行开拓， 2020年公司民品销售收入3,389万元， 同比增长 211.51%。 2020年 12月， 公司收购蓝太航空 66.67%股权，后者主营民航飞机炭刹车盘领域， 是中国取得民航炭刹车盘 PMA 许可证最多的企业， 拥有 B757、 A320/330等民航客机炭刹车盘许可证。 依靠公司在制动领域的技术积累与军品行业地位， 市场空间广阔的民用航空刹车盘领域有望成为公司新的业绩增长点。 投资建议： 首次给予公司“增持” 评级。 预计公司 2021-2023年 EPS 分别为 3.34元、 4.50元与 6.07元， PE 分别为 42倍、 31倍与 23倍。 公司是 A 股市场中军用飞机制动系统的龙头企业， 我们看好公司在下游军机需求放量和民用航空市场开拓两条主线下的发展前景。 首次覆盖给予公司“增持” 评级。 风险提示： 产品研发不及预期； 民用航空市场开拓不及预期； 军机研发列装进度不及预期； 军方调整产品需求与价格。

事件：12月22日，公司发布2020年度业绩预告，实现归母净利润14.00-16.00亿元，同比增长99.24%-127.71%，扣非后归母净利润12.50-13.50亿元，同比增长198.49%-222.37%，每股收益0.85元/股-0.97元/股，基本符合市场预期。 主营业务下游需求旺盛，带动业绩大幅增长。公司业绩的增长主要依靠软板，10月中旬苹果5G手机iPhone12系列正式发布，预告5G换机潮的正式来临，叠加2-3年的存量换机需求，苹果强周期正式开启。 随着苹果新机销量及备货的上升，四季度乃至明年一季度公司FPC销量将强劲增长。此外，新款iPhone12系列增加了5G、射频及显示方面的需求，对高频FPC、超精细软板有增量需求，加上公司逐步切入Airpods、iWatch周边，预计四季度起软板业务量价齐飞。公司硬板卡位数通+高端HDI，自18年收购Multek以来不断整合完善，5G时代手机主板逐步由HDI主板向AnylayerHDI和SLP（Substrate-LikePCB）升级，公司积极布局高端HDI市场，聚焦国内手机客户，业绩逐步改善。 传统业务精简聚焦，业绩贡献较小。传统业务主要包含显示（LED封装、TP和LCM）和精密制造两块。在LED领域，自2018年起公司逐步剥离大尺寸显示业务，聚焦小间距RGB封装，保持微利。TP与LCM业务逐步精简聚焦，LCM主要是围绕OPPO和华星光电，控制规模，保持自身盈利的状况，TP专注于做中大尺寸的触摸屏，受2020年疫情影响，网上办公的需求增加，经营状况有所改善。 汇兑损益抵消利息开支，财务费用高企。公司财务费用主要源自前期业务收购产生的债务成本。前三季度公司财务费用高达5.12亿元，占营业收入比重2.81%，较去年同期降低0.47个百分点，这主要受益于公司业务规模的扩大和8月份定向增发28.6亿元缓解了较高的资产负债率。公司主营业务的70%来自海外，受人民币升值的影响，公司1-11月因汇率波动导致财务费用的汇兑损失约1.8亿元，抵消利息开支的缓解，对全年盈利产生一定影响。 投资逻辑：公司精耕苹果FPC优质赛道，并不断整合布局高端HDI业务，考虑到苹果产业链上行趋势以及公司自身盈利能力的改善，我们预计2020-2021年公司营收分别为261.87亿元、296.67亿元，归母净利润分别为14.21亿元、18.28亿元，对应EPS分别为0.85元/股、1.09元/股。参照历史估值，维持“增持”评级。

事件：公司1122月月11日公布关于新西兰新莱特乳业有限公司（以下简称“新莱特”）增发股份项目进展公告，目前新莱特增发股份项目已完成，本公司持有新莱特股份00..585亿股，占新莱特总股本39%。 点评：销售毛利下滑，终端费用投入减少。公司单三季度营收65.79亿元，同比增长8.8%；归母净利1.17亿元，同比增长53.10%；销售毛利率为26.33%，下滑4.78%，主要因为上游原奶价格的上行，以及公司终端销量下行，以低温大单品莫斯利安收入下滑最为明显，表现不及预期。费用方面，光明的第三季度销售费用率也处于下滑趋势，同比下滑3.25%，主要来自二季度后公司对于费用投放力度开始减缓。其他费用相对二季度变化较小，处于较为平稳水平。根据公司三季度的销售费用投入减少来看，预计四季度销售费用投入不会超过三季度的投入，整体费用投入将保持较为平稳水平。 海外市场助力业绩上行，继续扩大海外销售优势。海外子公司新莱特乳业有限公司是新莱特作为一家主要从事工业奶粉、婴儿奶粉生产和销售的公司，产品出口至50多个国家，与多家面向中国消费者的乳品及营养品中国公司紧密合作，包括光明、新希望、纽瑞兹等。上半年新莱特实现营收31.74亿元，叠加政府给予1.35亿元补助，助力光明营业收入增速在上半年受疫情冲击下上涨9.52%。此次子公司新莱特的增发项目，光明对于子公司的总股本占比保持39%，所募集的资金将用于收购邓桑德尔牧场、建设植物基营养品项目以及归还现有债务等，继续扩大优势夯实海外收入。 低温市场偏好风向明显，低温龙头优势仍在。现阶段乳制品行业处于低温市场竞争加剧的偏向态势中，现阶段冷链技术逐步成熟，低温市场规模增速自2015年的6.1%上升到2019年的11.6%，行业增速进入双位数增长期，结合疫情后的市场教育加快，以及生鲜电商等相关行业的崛起，公司作为低温奶龙头将有望受益。光明的低温板块优势仍在。产品方面：根据公司三季度液态奶增速为5.1%，相对二季度有所减缓主要来自酸奶销量方面的增速下行。根据萝卜投资数据显示，10月份酸奶线下单月销售额下滑17.36%，其中大单品莫斯利安销售额下滑23.24%，主要受终端消费场景限制而下滑，预计公司四季度酸奶销售方面增速会延续下滑态势。因白奶和酸奶产品方面具有一定替代属性，叠加白奶受益疫情后的终端高需求，预计公司白奶方面将能保持双位数增速上行。整体来看，虽然受到疫情影响，但是整体来看公司依旧具有较较好产品优势。渠道方面：国内渠道，现阶段光明积极布局包括华东、华中等地区的牧场，保证鲜牛奶的供应，同时在渠道方面，公司除了在上海区域的渠道持续巩固外（公司三季度上海地区实现营收53.20亿元，同比上行19.68%，保持较好增长水平），还大力向外拓展，增强浙江等地区的覆盖力度，即为了逐步布局全国市场，后续低温市场竞争做准备。海外方面，公司海外市场第三季度收入增速虽然不及二季度，但依然保持近12%的增速上行，因此预计光明在海外销售方面有望在四季度继续保持双位数增速销售水平，其中子公司新莱特延续上半年上行态势。技术壁垒方面：虽然冷链技术发展迅速，但是冷链运输及储存方面的管控依旧存在差异。光明作为老牌低温乳企，冷链技术的研发更具有竞争力，现阶段公司使用WMS仓库管理系统、TMS运输管理系统进行储存及运输方面的监控，更具备低风险高效率的优势。 盈利预测和投资评级：现阶段公司作为低温龙头，依旧具备较强的区域性覆盖优势。考虑到原奶价格继续上涨，以及常温酸奶增速下行超预期，我们预计公司2020-2022年实现营业收入分别为24661.62/27029.14/29623.93亿元，同比增长9.30%/9.60%/9.60%；实现净利润735.91/829.27/917.29亿元,同比增长7.83%/12.69%/10.61%；EPS为0.43/0.49/0.56元，对应市盈率34.70X/30.44X/26.64X（取2020/12/11日收盘价）。首次覆盖，给予公司2021年“增持”评级。 风险提示：疫情导致的海外市场不确定性；上游原材料价格大幅变动；食品安全风险

公司情况：历经风雨，成就龙头企业。公司自 1993年创立起至今，经过20多年的历练发展，成功发展为集液态奶、奶粉、冷饮、奶酪等综合型乳制品龙头企业。现阶段，公司已通过在渠道铺设、产品结构调整升级、品牌宣传以及内部管理等重要方面不断提升，成为行业领军者之一。发展期间，伊利通过常温奶的率先布局成功打响品牌，规模超过光明并逐渐拉大差距，虽受到“三聚氰胺”事件的冲击，但随后通过加强品控、提高宣传度以及加速渠道扩张等方式快速恢复，后与蒙牛激烈竞争实现超越，形成双寡头格局。2020年公司跻身全球 5强，随着全球化的持续布局，以及产业链、奶源、研发等多个方面的逐步完善，伊利有望未来冲击“第一”。 产业链情况：原奶价格缓慢上行，双寡头竞争格局趋缓，下游饮奶需求空间仍较大。上游方面，目前我国奶牛存栏数及单产量处于国际中间水平，还有提升空间。原奶价格自 2016年后进入长期小幅波动上行态势，短期受疫情影响有所下滑，但长期终端需求不变，随着疫情减缓，预计原奶价格将持续回升。中游方面，双寡头竞争格局已经成熟，且因疫情影响集中度不断提升。常温领域竞争格局较为稳定，伊利蒙牛占据近 45%市场份额，受疫情刺激，更健康的低温白奶市场将进入各大企业争抢的领域。下游方面，对比国际我国饮奶量仍具备较大空间。内部来看，城镇乳制品消费差距明显，在国内大循环为主题的背景下，三四线城市及农村地区的消费有望成为未来乳品消费的主动力。 竞争优势：多元产品线共同发力，优质奶源把控，深度渠道扩张，高端营销手段铸造强品牌力：产品方面，伊利在常温板块龙头地位显著，虽然目前国内常温板块处于较为成熟阶段，但是随着大单品“金典”“安慕希”的持续放量，以及高端白奶及酸奶新产品的不断推出，有望保持双位数增速继续上行。公司在低温奶方面目前处于区域型布局阶段，主要以低温酸奶发力，大单品如“畅轻”保持低温酸奶市场较佳销售水平； 低温白奶方面，伊利目前还处于布局阶段，先以控制奶源及选择部分低温竞争压力较小的城市进行以点带面的方式进行扩张，公司的低温白奶产品方面也是以中高端为主。奶粉方面，伊利不断丰富“金领冠”系列，以高端婴幼儿奶粉大单品抢占市场，提升板块业绩。目前公司冷饮龙头优势仍在，产品升级叠加高端新品推出持续加大板块影响力。另外，公司还加速布局奶酪等其他板块业务，通过拓展新品类及包装升级等方式持续推动增长。奶源方面，伊利早先通过“奶源四步走”的方式率先成立奶牛合作社，实现公司、政府、农户的共赢。随着公司发展至龙头企业，通过加大收购及合作力度，不断巩固优质奶源控制。渠道方面，公司早先抢占先机率进行全国化渠道扩张及下沉，截至 2019年 12月伊利常温液态类乳品的市场渗透率为 84.3%，乡镇村网点近 103.9万家。在扩张的同时，公司将现阶段的“合作模式”逐渐变更为“配送模式”，使渠道更易下沉，同时也更进一步的加强渠道把控力。另外，加上线上渠道的积极发力，伊利除常温奶板块，其他板块业务未来将有望通过公司渠道下沉优势获益。营销方面，伊利对于广告宣传方面费用投入近两年均华文楷体 超过 100亿。公司通过持续提升品牌曝光度塑造好品牌形象，同时自 2018年起进行品牌高端化升级，进一步提升终端影响力。 盈利预测和投资建议：常温奶板块高端化趋势明显，公司常温白奶及常温酸奶两大单品“金典”、“安慕希”市场份额提升至较高水平，销量持续提升，于 2019年分别突破 100亿元和 200亿元，增速基本保持近 15%以上的较高速增长。公司通过常温大单品的较大市场占据，以及较高盈利水平优势，常温液态奶板块依然具有支撑公司基础发展的能力。低温奶板块，伊利主要发力低温酸奶，板块大单品“畅轻”稳居低温酸奶行业第一品牌，随着低温奶近两年需求量再度提升，销售收入增速基本能保持近 20%。整体来看，液态奶板块增速有望保持两位速增长，预计伊利 2020-2022年液态奶收入 818.75/904.72/999.71亿元，增速分别为11.00%/10.50%/10.50%。奶粉及奶制品板块，伊利主要通过大单品“金领冠”系列奶粉成功打开婴幼儿奶粉市场大门，于 2018年销售额破 50亿元，并成功帮助公司板块毛利率从 2016年至 2019年内提升 57.85%。 随着高端大单品的持续推出，公司奶粉业务收入增长有望继续保持双位数增长。预计伊利 2020-2022年奶粉收入 114.12/130.33/149.75亿元，增速分别为 13.50%/14.20%/14.90%。冷饮板块，伊利现阶段保持冷饮行业市占第一的水平，约 14%占比。公司冷饮业务收入方面近两年保持在约10-15%的增速区间，随着新品的继续推出叠加海外知名度的提升，冷饮板块有望短期保持近双位数增长。预计伊利 2020-2022年冷饮板块收入为61.66/67.21/73.26亿元，增速分别为 9.50%/9.00%/9.00%。综合来看，伊利整体营收有望以超 10%的增速继续上行。费用方面，随着原奶价格保持缓慢上行态势，双寡头竞争力度趋缓，伊利在终端促销力度将会减弱，销售费用率将会下降。另外，公司股权激励及长期服务计划方面的摊销上升，预计伊利未来两年管理费用会有所上升。结合上述预测，预计伊利 2020-2022年收入分别为 1001.67/1109.39/1229.86亿元，同比增长11.02%/10.75%/10.86%；净利润分别为 71.22/81.65/97.00亿元，同比增长2.46%/14.66%/18.79%。考虑到公司双位数增长以及龙头溢价情况，给予伊利 2021年 32X 估值，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：原奶价格上涨超预期，利润上行受阻；食品安全问题；研发压力非理性增长。

公司公布前三季度业绩，实现营收 182.53亿元，同比+11.51%，归母净利润 9.56亿元，同比+7.60%。单三季度，实现营收 69.13亿元，同比+8.18%，归母净利润 4.44亿元，同比-8.54%。总体来看，公司业绩基本符合市场预期，但三季度承压，这主要受苹果 iPhone 12备货延迟影响，随着 iPhone 12强周期的到来，预计公司四季度及明年一季度备货旺季到来，业绩可期。 Q3软板受大客户备货延迟拖累。公司业绩的增长主要依靠软板，三季度受 iPhone 12发布延迟影响，软板业绩增长不及预期，随着苹果新机销量及备货的上升，预计四季度乃至明年一季度公司 FPC 销量将强劲增长。此外，新款 iPhone 12增加了 5G、射频及显示方面的需求，对高频 FPC、超精细软板有增量需求，加上公司逐步切入 Airpods、iWatch 周边，预计四季度起软板有望量价齐飞。 硬板逐步改善，传统业务精简聚焦。公司硬板业务卡位数通+高端HDI，5G+云计算有望驱动业绩大幅增长。Q1受疫情影响比较大，Q2已经在恢复，且 HDI 产品出货较好。5G 驱动手机主板由通 HDI主板向 Anylayer HDI 和 SLP（Substrate-Like PCB）升级，公司积极布局高端 HDI 市场，聚焦国内手机客户，业绩逐步改善。传统业务主要包含显示（LED 封装、TP 和 LCM）和精密制造两块，公司实施精简聚焦的策略，对公司业绩贡献较小。 毛利提升，盈利能力持续改善。2020年前三季度，公司毛利率 17.23%，较去年同期增加 0.33个百分点，三费占比由去年同期 8.60%下降到7.65%，研发费用 3.13亿元，同比增加 40.08%，盈利能力持续改善。 随着公司经营管理的改善，资产负债率由高位持续降低至 64.31%，经营性现金流量净额达 15.47亿元，非公开发行股份募集资金 28.6亿元，缓解了公司较高的负债率。随着公司经营性净现金流平稳向上，资本开支趋于平稳，未来有望通过自由现金流偿还长期借款，减少利息支出，改善利润水平。 投资逻辑： 公司精耕苹果 FPC 优质赛道，并不断整合布局高端 HDI 业务，考虑到苹果产业链上行趋势以及公司自身盈利能力的改善，我们预计2020-2021年公司营收分别为 260.40亿元、294.92亿元，归母净利润分别为 14.58亿元、18.34亿元，对应 PE 为 31倍。参照历史估值，维持“增持”评级。

公司发布三季报：前三季度，公司实现营业收入118.15亿元，同比增长27.34%；实现归母净利润23.68亿元，同比增长34.17%；实现扣非归母净利润16.54亿元，同比减少3.52%。Q3单季度实现营业收入45.83亿元，同比增长35.44%；实现归母净利润6.51亿元，同比下降8.07%，主要受股权激励费、可转债公允价值变动损益、汇兑损益等项目影响，经调整实现Non-IFRS归母净利润为9.58%，同比增长44.28%。 三大业务板块QQ33加速增长，美国区实验室受疫情影响。Q1受国内疫情影响中国区实验室一度暂缓，Q2全面恢复运营，Q3除美国区实验室外，各业务板块均加速增长。Q3分版块来看：1）中国区实验室服务实现营业收入23.38亿元，同比增长38.88%，其中FeeForServices收入同比增长约53%药物安全性评价业务收入同比增长约77%。2）CDMO/CMO服务实现营收15.48亿元，同比增长54.91%，服务分子数超过1100个。3）临床研究及其他CRO服务板块实现营收3.15亿元，同比增长16.78%，其中CDS在手订单同比增长近100%、SMO在手订单同比增长约45%。4）美国区实验室受疫情影响以及部分客户项目延期，实现营收3.72亿元，同比下降13.45%。 客户数量快速增长，长尾战略优势凸显。报告期内，公司新增客户900家，活跃客户超过4100家，“长尾客户”及国内客户贡献收入79.38亿元，同比增加约28%，一体化平台持续提高客户黏性。 AA+H双向融资落地，有力支持公司产能扩充。公司在8月完成H股配售新募集72.9亿港元，在A股完成非公开发行募集资金64.6亿元人民币，两笔融资落地将支持公司产能扩充及相关资金实力，有助于提高公司一体化服务能力。 盈利预测和投资评级：公司系全球医药研发外包服务产业链龙头，实验室服务及CDMO/CMO服务呈高速增长态势，一体化服务平台优势显著，长期强劲增长可期。我们预计公司2020-2022年实现营业收入161.46/209.59/264.96亿元，实现归母净利润（取2020/11/9收盘价）。首次覆盖，给与“买入”评级。 风险提示：1）国外新冠疫情反复，导致经营恢复不及预期；2)订单数量和研发进展不及预期；3）汇率波动风险；5）投资收益波动风险。

事件：2020前三季度，招商银行营业收入、归母净利润同比分别+6.6%、-0.82%，其中三季度同比分别+5.25%、+0.71%，三季度归母净利润增速环比回暖。前三季度非息净收入占比为37.44%，同比提升0.61个百分点；来自零售业务的营收占比为58.04%，同比提升百分点3.01个百分点。 点评：从业绩归因来看，利息净收入环比改善，信用减值损失计提边际放缓。前三季度利息净收入同比+5.6%，环比H1提升1.6个百分点，净息差2.57%，环比提升8个基点，主要受益于零售贷款占比提升；前三季度非息收入中手续及佣金净收入同比+10.7%，为2017年以来同比增速首次超过10%，表现亮眼；信用减值损失三季度计提120.48亿元，计提力度边际放缓（Q2为200.89亿元）。 资产负债端规模扩张平稳。前三季度，资产总额、贷款和垫款总额分别同比增长11.6%、12.3%，贷款和垫款总额同比增速环比H1提升；负债总额、吸收存款分别同比增长11.1%、15.4%，存款增速环比小幅降低但依旧高启。 从结构上来看，其中零售贷款、公司贷款占比分别为55.32%、38.43%，零售贷款占比环比提升4.21个百分点，零售贷款得到恢复性扩张；存款日均余额中活期存款占比为59.74%，环比提升0.92个百分点，存款结构小幅改善有助于息差走阔。 资产质量位于行业前列，不良率环比下降。三季度不良贷款率为1.13%，环比下降0.01个百分点；不良贷款拨备覆盖率为424.76%，较H1下降了16.05个百分点，拨备环比下降但依然处于行业较高水平，资产质量继续保持稳健优秀。 零售业务相关指标保持高速增长。截止至三季度末，公司零售客户AUM8.63万亿元，较2019年末+15.27%，必须保持着较高速增长；管理金葵花及以上客户AUM6.75万亿元，较2019年末+16.40%；管理私人银行AUM2.66万亿元，较2019年末+19.15%。管理的零售客户总资产保持着高速增长，高端零售客群总资产增速更高，有助于公司零售业务保持稳健高速增长。 公司稳健增长可期。公司三季度业绩表现稳中向好，资产质量优异，彰显了行业龙头风范，未来公司稳健领先发展的前景可期，预计2020年每股净资产、EPS分别为28.5元、3.77元，同比+4.51%、+1.84%，目前股价对应2020年1.50倍pb，维持“增持”评级。 风险提示:政策监管严格超预期；新冠疫情复发；息差缩窄超预期等。

公司发布三季报：报告期内，公司实现营业收入85.65亿元，同比增长10.78%，实现归母净利润15.46亿元，同比增长25.60%，实现扣非归母净利润15.81亿元，同比增长27.99%。 疫情影响大幅褪去，Q3业绩强势增长。Q3单季度实现营业收入44.02亿元，归母净利润8.70亿元。前三季度分别实现营收同比增速-26.86%/0.72%/47.55%，实现归母净利润同比增速-73.41%/50.51%/62.34%。Q3业绩强势增长，预计主要由于：1）国内疫情影响逐渐消化，前期积累的刚性需求逐季爆发；2）疫情防控已成常态，人们的办公、娱乐、社交等活动较多转移至线上，提高了用眼程度，进一步催生了消费者对眼科医疗的需求；3）疫情期间，公司通过积极强化各级医院数字化转型，加快推进“互联网医院”建设，拓展对患者的线上服务方式；4）境外营收占比有限，仅占公司整体营收近10%（2019年年报数据）。 费用端管控良好，盈利能力得到提升。报告期内，公司毛利率为47.65%，同比下降0.76%；净利率为19.62%，同比上升2.74%。期间费用方面，销售费用率为8.65%，管理费用率为11.56%，研发费用率为1.14%，财务费用率为0.79%。总体来看，公司费用端管控良好，预计主要由于：1）受前期疫情，经营活动受限，导致相关费用下降；2）公司规模效应及管理能力提升。 内生外延扩张，持续完善全国网络。公司在6月实施了重大资产并购重组，收购了30家眼科医院，其中26家为爱尔并购基金旗下医院，2家来自众生药业，2家来自爱瑞阳光，这30家医院将在下半年纳入并表范围。持续的并购重组，彰显了公司内生的强劲实力，进一步完善公司全国网络战略布局，从一线城市逐步下沉到县域地区，扩大服务范围，为公司开启新一轮布局成长，提高公司的盈利能力和可持续发展能力。 盈利预测和投资评级：目前国内眼科服务处于快速增长阶段，公司作为眼科医疗服务机构龙头，在国内凭借独特、高效的扩张模式可快速、高质量的“内生+外延”同发展。在海外，公司积极寻找并购整合优质同行。我们认为国内疫情防控能力强劲，前期受疫情压制的眼科需求已呈现爆发态势，公司门诊及手术量强势回升，全年业绩增长可期。此外，公司积极应对疫情影响，对外积极拓展线上服务，对内费用端把控良好。我们预计公司2020-2022年实现营业收入111.5/146.5/187.6亿元，实现归母净利润18.17/24.56/33.55亿元，对应EPS0.44/0.59/0.80元，对应市盈率142.75X/105.64X/77.33X（取2020/10/28收盘价）。维持“买入”评级。 风险提示：1）国内外新冠疫情反复，导致经营恢复不及预期；2)并购整合不及预期；3）市场竞争加剧；5）医疗事故、纠纷等风险。

2020H1中石科技实现营业收入39,669.59万元，比上期增长56.99%，实现归母净利润6,349.82万元，比上期增长127.86%，毛利率同期提升2.85个百分点。单Q2营业收入、归母净利润分别同比增长46.74%、182.15%。 导热材料销量提升，带动公司业绩大幅增长。2020H1公司导热材料实现营收3.59亿元，同比+68.93%，营收占比达90.58%，主要受益于在智能手机、笔记本电脑、平板电脑、智能可穿戴产品等市场中新项目、新产品业务的不断提升及在国内外主要大客户供货份额的提升，导热材料销量的提升，驱动公司整体营收实现增长；此外，2020H1公司毛利率34.23%，同比提升2.85个百分点，公司产能利用充足，形成规模效应，毛利率趋于稳定，驱动公司2020年上半年的净利润较去年同期有较大增长。 5G开启市场增量空间，导热材料方兴未艾。2020年被认为是5G元年，5G基站和5G手机部署均步入导入期。5G基站引入Massive MIMO以及波束赋形等新技术的来提升频谱效率，整体功耗将超过3,500W，相比4G基站功耗明显增加，同时基站天线数量的显著增多和高频段下天线尺寸的显著减小，使得降低基站散热模组重量，提升抗干扰性能变得十分重要；5G手机芯片处理能力是4G芯片的5倍，耗电达2.5倍，功耗的提升造成核心处理器等芯片发热量大幅提升，未来5G手机在设计上采用玻璃、陶瓷等新材料机壳替代具有电磁干扰问题的金属机壳，天线数量也达4G手机的5-10倍，内部器件具备更高的密封性且更加紧凑，带动了对导热材料性能和需求的大幅提升。 技术先行，募投项目前瞻性布局抢占热管/VC先机。目前在导热领域，呈现出石墨膜/导热界面材料-热管/均热板升级，导热材料-导热模组升级的趋势。随着电子产品体积不断缩小、集成度不断增加，能否有效解决内部散热问题变得日益重要，公司在2019年分别收购凯唯迪、新建宜兴子公司，布局热管/VC领域，在2020年上半年完成了手机超薄热管200万支/月的产能建设，已开始批量供货，落成了均热板（VC）的第二代自动化产线，已形成月产200万支的生产能力。2020年7月，公司非公开发行股票，募集资金约8.31亿元，投资“5G高效散热模组建设项目”，应用热管/VC技术，形成“材料+模组”的散热综合解决方案，解决智能手机、通信及消费电子产品由5G技术革新带来的更高标准的散热问题。 投资逻辑： 我们看好公司在散热赛道的业务布局，具体投资逻辑如下：1、合成石墨材料市场稳定，与通信、智能手机领域大客户苹果、华为、VIVO保持稳定合作关系；2随着5G时代的到来，无论是智能手机、消费电子还是通讯电子领域都对电子设备的可靠性提出更高的要求，叠加国产化替代的趋势，公司业务涉及的散热材料和屏蔽材料迎来了巨大的市场空间；3、非公开募投项目前瞻性布局热管/VC技术，并拓展下游模组领域，有望在未来承接市场转移趋势。综合来看，我们认为公司业绩即将步入新的驱动周期，在未来的3-5年内迎来高速增长。预计公司2020-2021营业收入分别为9.77/13.82亿元，归母净利润为1.55、2.45亿元，分别对应53.42、33.75倍的PE，给予“增持”评级。 风险提示： 5G推进不及预期、非公开发行募投项目技术不满足市场需求、下游核心客户流失以及合成石墨材料价格持续下滑压缩利润空间等风险。

2020H1，东山精密实现营业收入113.4亿，同比+13.64%。归母净利润5.11亿，同比+27.09%，归母扣非净利润4.35亿，同比+60.69%，毛利率同期提升1.45个百分点。经营性活动产生的现金流净额达到11亿，同比38.64%。单Q2营业收入、归母净利润分别同比增长13.16%、49.26%，毛利率环比提升1.28个百分点。在疫情冲击下，公司业绩逆势增长，超过市场预期，主要原因在于大客户需求向好，公司在手订单充足，软板业务稳定增长。 深耕苹果优质赛道，新机发行将带动FPC量价齐升。公司上半年主要业绩增长点来自软板，苹果销量提升带动软板业务逆势增长，其中iPad销量受益于疫情期间线上办公、在线教育需求而提升；Airpods则受益于行业高景气，维持强劲增长，二季度iPhone11优惠促销及廉价版机型SE2推出，高性价比策略带动手机端业务销售回暖。苹果供应链销量以及单机价值量的提升成为驱动公司FPC业绩提升的底层逻辑。展望2020年下半年，iPhone12的发布有望激发换机需求，5G手机在视频、显示技术上新增高频、超精细软板需求，公司FPC订单有望随之水涨船高。 疫情冲击，硬板受挫，下半年业绩有望提升。公司硬板业务卡位数通+高端HDI，5G+云计算有望驱动业绩大幅增长。一季度受疫情影响比较大，Q2已经在恢复，且HDI产品出货较好。数通领域，高端服务器市场稳定发展；基站通信上，公司2019年获得华为的认证，有望在2020年形成显著收益；终端上，5G驱动手机主板由通HDI主板向AnylayerHDI和SLP（Substrate-LikePCB）升级，公司积极布局高端HDI市场。下半年随着疫情改善，海外市场复苏，硬板业绩有望提升。 经营性净现金流持续改善，历史问题逐步出清，利润水平稳步提升。2016-2018年，公司接连收购Mflex、Multek，并投建盐城厂区，资本开支以及资产负债率始终处于高位，三年间投资性现金流支出分别达46.05、38.51、63.75亿元，资产负债率分别达81.86%、64.76%、72.91%。2019年、2020H1公司大额投资趋于正常，投资性现金流缩减至13.06亿元、10.56亿元，经营性净现金流达26.56亿元、11.01亿元，随着经营性净现金流平稳向上，资本开支趋于平稳，公司自由现金流稳定增加，未来有望通过自由现金流偿还长期借款，减少利息支出，改善利润水平。此外，受暴风影音的事件影响，公司的应收账款在18年、19年有较大的坏账风险，其金额分别为2.9亿元和4.66亿元，2019年因暴风产生的问题基本清除，后续公司盈利水平也有望得以改善。 投资逻辑： 5G创新乃行业大势所趋，并将驱动通信及消费电子领域需求共振，上半年疫情的冲击虽然暂缓了5G的步伐，但随着下半年苹果5G新机的发布，消费电子尤其是苹果产业链有望反弹，迎来景气上行趋势。公司精耕苹果FPC优质赛道，并不断整合布局高端HDI业务，业绩稳步增长前景可期，预计2020年公司营入、净利润分别为260.40亿元、13.41亿元，对应PE37倍。参照历史估值，维持“增持”评级。 风险提示： 大客户需求不达预期、5G进程不及预期、Multek收购后业务整合不及预期，未来存在商誉减值的可能。

摘要：深圳华强是国内知名的电子信息产业链高端服务商。公司自2015年通过并购转型进入电子元器件授权分销领域后，快速崛起成为本土龙头分销商。2019年公司实现营收143.55亿元，五年间复合增长率达47.82%，在本土上市分销企业中位列第一。 公司主营业务主要划分为电子元器件线下授权分销业务（86.08%）、线上交易平台（4.66%）及实体交易市场（3.29%）三块（2020年半年报数据）。 电子元器件授权分销：专注大批量、蓝筹企业线下分销市场。公司自2015年收购湘海电子进入授权分销领域，其后相继收购鹏源电子、淇诺科技、芯斐电子，并组建华强半导体集团，深度整合授权分销业务，实现多产品、分领域、国内外全面布局。 线上交易平台：专注小批量、中小型长尾交易市场。2019年底公司组建华强电子网集团对的电子元器件长尾需求服务业务进行整合，以原捷扬讯科自建的高效智能交易系统为基础，结合华强电子网的网站系统，打造国内最有特色的线上电子元器件及相关产品长尾需求现货交易平台。 实体交易市场：以“华强电子世界”为主导，旨在为供应商和客户提供交互式的市场空间。 从行业上看，电子元器件分销行业空间广阔，一方面将受益于下游5G、汽车电子、物联网等新兴市场需求所带来的整体电子产业的成长机会，另一方面“国产替代”优胜行业逆周期，搭乘半导体产业东移趋势，本土市场需求将日益扩大。从竞争格局来看，并购重组促进分销行业资源和集中度的提升，龙头厂商受益于规模效应强者恒强，深圳华强分别完成对电子元器件线上、线下业务深度整合，在区位、技术、规模、业务条线、客户资源等方面均具核心竞争力，有望在电子元器件分销领域持续成长。我们看好公司作为本土分销龙头在未来的成长机遇，预计2020-2021营业收入为162.41、186.32亿元，归母净利润预计为6.56、7.50亿元，分别对应24.24、21.18倍的PE，给予“增持”评级。 风险提示：电子行业下游需求持续低迷；公司并购企业发展不及预期；长尾需求现货交易平台发展不及预期；商誉大幅减值；短期负债抬升；库存及应收账款风险；以及关联交易引起的经营风险和财务风险等。

2020H1，招商银行营业收入、净利润同比分别+7.27%、-1.23%，其中Q2同比分别+3.15%、-12.76%；2020H1非利息净收入占比为38.75%，同比增加1.95个百分点；来自零售业务的营收占比与分部税前利润占比分别为53.10%、53.91%，同比分别下降1.38、5.93个百分点，零售业务受疫情冲击受到短期影响，但零售业务优势依旧明显稳固。 资产负债端规模扩张平稳。资产总额、贷款和垫款总额分别同比增长11.66%、12.2%；负债总额、客户存款分别同比增长11.7%、15.8%，存款增速高启。其中零售贷款、公司贷款总额环比+5.02%、+9.67%；零售客户存款、公司客户存款环比+9.96%、13.45%，其中零售客户存款余额位于全国性中小型银行第一。 受多重因素影响，净息差小幅下降。2020H1净息差为2.57%，同比下降0.2个百分点，主要受市场利率快速下行、疫情冲击下高收益零售贷款投放放缓等因素影响，但整体而言，全年净息差仍有望维持在稳定水平。 资产质量延续夯实，拨备计提加大增厚安全垫。2020H1年化不良贷款率为1.29%，同比上升0.09个百分点；不良贷款拨备覆盖率为444.90%，环比增加14.88个百分点，拨备计提加大，公司目前拨备覆盖率处于行业前列，资产质量稳健优秀。 零售业务相关指标保持高速增长，非息收入增长潜力十足。截止至2020H1，公司零售客户AUM8.26万亿元，环比+10.26%；管理金葵花及以上客户AUM 6.75万亿元，环比+11.01%；管理私人银行AUM 2.5万亿元，环比+11.94%。管理的零售客户总资产保持着较快增长，高端零售客群总资产增速更高，未来带来相关手续费收入增长潜力十足。 信息技术投入保持稳定，数字化体系经营继续推进。2020H1年公司信息科技投入39.22亿元，同比增长7.95%，占营业收入比重为2.86%，金融科技领域继续领先，为公司数字化经营提供坚实基础。 公司基本面稳健优秀，行业领先优势地位不变。受疫情冲击影响，公司短期业绩小幅承压，但公司经营能力、资本内生能力、业务质量仍处于行业前列，零售业务赋予公司的差异化经营优势明显，公司稳健增长前景依旧可期，预计2020年每股净资产、EPS 分别为25.6元、3. 8元，同比+4.51%、+2.46%，目前股价对应2020年1.47倍pb，维持“增持”评级。 风险提示:政策监管严格超预期；新冠疫情复发；息差缩窄超预期；零售贷款投放不及预期等。