事件：4月15日公司发布2020年年报。 随着下游需求回暖，氧化镨钕价格稳步上升，公司业绩逐季提高。2020年，公司实现营业收入212.46亿元，同比+17.43%；实现归母净利润8.33亿元，同比+35.10%；实现扣非归母净利润8.06亿元，同比+66.20%。2020Q4，公司实现营业收入57.17亿元，同比+42.66%；实现归母净利润3.25亿元，同比+109.35；实现扣非归母净利润3.40亿元，同比+281.67%。受疫情影响，2020Q1稀土下游需求低迷，2020Q2国内疫情逐步得到控制，下游需求回暖，支撑氧化镨钕价格稳步上升，拉动公司营收及净利润逐季提高。 降低镧铈类产品库存，提升镨钕资源掌控力和市场话语权。2020年轻、中重稀土主要产品价格延续结构性分化走势，其中，轻稀土产品中镧铈类产品价格持续走低，氧化镧、氧化铈2020Q1均价为11,750.00元/吨、11,454.31元/吨，2020Q4均价分别降至9,416.67元/吨、9,416.67元/吨；镨钕类产品价格稳步上涨，2020Q1均价为277,698.28元/吨，2020Q4均价升至373,066.67元/吨，较Q1+34.34%。基于镧铈类产品持续走低及镨、钕金属涨价预期，公司降低镧铈类产品库存，同时加大镨钕产品外部采购，提升镨钕资源掌控力和市场话语权，提升镨钕产品市占率。 稀土功能材料及应用产品产量同比逆势增长。公司主要产品包括稀土原料产品、稀土功能性产品、稀土应用产品。分产品看，2020年公司稀土原料产品营收规模最大，为54.19亿元，同比-0.08%，毛利率为27.47%，同比+3.77pct；稀土原料产品中的稀土氧化物、稀土盐类、稀土金属的毛利率均同比小幅增加约3.8pct，但稀土氧化物、稀土盐类营收规模分别同比-35.88%、-45.10%，拉低了稀土原料产品整体同比增速。2020年公司稀土功能性产品营收为39.91亿元，同比+19.71%，毛利率为19.71%，同比+4.34pct；其中磁性材料、抛光材料、贮氢材料营收规模分别同比+20.19%、+24.63%、+4.48%，推动稀土功能性产品营收大幅增长，其中磁性材料拉动作用最大。稀土应用产品实现营收1.46亿元，同比+13.16%，毛利率为19.03%，同比+27.24pct。 加大研发投入，推动稀土产业向下游高端高附加值领域延伸。公司在稀土原料板块具备资源优势，为提升整体稀土产业附加值，积极向下游延伸，发展稀土应用产品，目前已形成“贮氢材料—镍氢动力电池”、“磁性材料—稀土永磁磁共振仪及稀土永磁电机”的产业链布局。公司近年加大研发投入，2019-2020年研发支出分别为0.73亿元、1.08亿元，分别同比+37.74%、+47.95%，自主研发0.5T磁共振成像系统、移动方舱磁共振产品试验效果良好，永磁伺服电机用钕铁硼辐射磁环投入量产，研制的纳米级稀土镁锆晶粒细化剂产品达到替代进口水平。公司积极在终端应用布局，将有效提高稀土产业链附加值，为未来业绩持续增长提供保障。 投资建议。受益于经济复苏及稀土永磁电机产量增长，公司业绩于2020年下半年显著回升；预期未来永磁电机产量保持高景气，氧化镨钕价格维持高位，将拉动公司稀土原料产品及稀土功能性产品毛利润增长。同时，公司积极布局下游高附加值领域，预期未来稀土应用产品将成为公司业绩增长新动力。给予公司谨慎推荐评级。 风险提示。稀土永磁电机产量大幅下滑，氧化镨钕价格大幅下跌。

事件：4月14日公司发布2020年业绩快报及2021年第一季度业绩预告。 受高基数及商誉、应收账款影响，公司2020年归母净利润同比-24.91%。2020年，公司实现营业收入49.73亿元，同比+1.30%；实现营业利润3.26亿元，同比-21.48%；实现归母净利润2.58亿元，同比-24.91%。受疫情影响，2020年第一季度，公司特钢新材料产销量同比下降，但2020年全年公司产销量及产品盈利能力同比均有提升，全年营业收入获得同比正增长。营业利润及归母净利润同比下降主要受2019年获得处置资产收益（系2019年度公司因拆迁补偿及转让锻造车间等资产等收入）9,916.54万元推升营业利润基数，及2020年计提应收账款及商誉减值（对收购江西永诚锂业科技有限公司形成的商誉及对应收宜春科丰新材料有限公司款项等事项计提资产及信用减）7800万元影响。 剔除2019年处置资产收益影响，2020年公司营业利润同比+3.20%。若剔除2019年获得的处置资产收益，则2019年公司实现营业利润3.16亿元，2020年营业利润同比+3.20%。若同时剔除2019年获得的处置资产收益及2020年应收账款及商誉减值减值影响，则2019年、2020年营业利润分别为3.16亿元、4.04亿元，2020年营业利润同比+27.92%。剔除资产处置收益及商誉减值等非经常因素后，公司营业利润在疫情期间仍能保持正增长，随着未来碳酸锂扩产及新能源车、储能设备行业景气度提升，公司未来发展可期。 低基数叠加锂电业务盈利提升，推动公司20201年第一季度归母净利润同比大幅增长。2021年第一季度，公司预告实现归母净利润1.19亿元-1.26亿元，同比+60.00%~+70.00%；实现扣非归母净利润0.85亿元-0.92亿元，同比+150.00%~+170.00%。报告期内，公司净利润大幅增长主要得益于：一、2020年同期受疫情影响导致特钢新材料业务开工不足，产销量下滑带来低基数；二、公司年产1万吨电池级碳酸锂项目已达产，国内及欧洲新能源车产销两旺，碳酸锂价格不断攀升，带动公司锂电新能源业务盈利大幅提升。后续，公司将投资建设年产2万吨电池级碳酸锂项目及配套项目，两条1万吨生产线计划分别于2021年三季度末、2022年一季度末建成投产，完成后公司碳酸锂产能达3万吨/年，将成为公司业绩增长新动能。 投资建议。公司双主业并行，不锈钢业务稳定，锂电材料业务步入高景气周期，未来碳酸锂产能扩张增厚利润可期。预期后续商誉减值对公司业绩影响有限，维持公司买入评级。 风险提示。碳酸锂价格大幅下跌，新能源车产销不及预期。

事件：公司发布公告业绩预亏公告，预期2021年第一季度实现归属于上市公司股东的净利润亏损2.50亿元至3.50亿元之间。扣除非经常性损益事项后，公司2021年第一季度预计亏损2.50亿元至3.50亿元之间。 事故触发山东境内矿山安全检查。因2021年初，山东境内两个矿山（非公司下属企业）发生安全事故，引发当地主管部门要求境内矿山开展安全检查，而公司所属山东省内矿山按要求自2021年2月起开展安全检查。截止3月31日，公司下属山东境内部分金矿已恢复正常生产，部分正在统筹推进复工复产。 山东境内主力矿山日生产能力仍未达证载能力。截止3月31日，公司山东境内主力金矿三山岛金矿、焦家金矿、新城金矿、玲珑金矿（东风矿区）现处于已经通过复工验收，并逐步恢复生产；而玲珑金矿其他矿区尚未验收。2020年公司矿产金产量为1215.2千盎司，三山岛金矿、焦家金矿、新城金矿、玲珑金矿等四家矿山2020年合计产量为737.4千盎司，占公司矿产金总产量的60.68%。截止4月13日，三山岛金矿的主要矿区、新城金矿、玲珑金矿、焦家金矿受相关主管部门爆破器材管控的影响，日生产能力均未达到证载能力。 沂南金矿等矿山正在申请复工。截止3月31日，尚未验收复工的包括沂南金矿、蓬莱金矿、归来庄金矿、鑫汇金矿等四家矿山，其2020年矿产金产量占同期公司总产量的9%。截止4月13日，上述矿山仍在向相关主管部门申请复工复产当中。 安检停产导致2021Q1矿产金产量同比下降40%，公司2021Q1预亏。因安检停产使公司2021年一季度矿产金产量同比下降约40%，预期2021年第一季度归母净利润为亏损2.50亿元~3.50亿元之间，扣非归母净利润为亏损2.50亿元~3.50亿元之间。 投资建议。4月13日晚上将公布美国3月CPI及零售销售数据。由于3月美国PPI年率同比增长4.2%，PPI大幅增长将增加CPI上行风险，增加市场对美联储加息担忧，或催化美国10年期国债利率继续走高；叠加市场预计3月美国零售总额月率环比高增长，刺激美元走强。国债利率走高+美元走强对黄金价格形成压制。因此短期内矿产金产量下降及金价走弱，对公司构成一定短期利空。 风险提示。金价大幅下跌，山东境内矿山复工进度不及预期。

产品量价齐升，带动营收及净利润大幅增长。 2021Q1公司实现营业收入 313.12亿元，同比+104.08；实现归母净利润66.21亿元，同比+380.82亿元；实现扣非归母净利润63.70亿元，同比+499.72%。 受益于产品量 价齐升， 公司营收及净利润大幅增长。 聚氨酯系列产品价格及销量抬升。 2021Q1公司聚氨酯系列产品销售收入 137.58亿元，同比+115.97%，销量达924,357吨，同比+53.80%，产销率 为96.49%， 与去年同期相近。 从价格看， 2021Q1纯MDI挂牌均价为25,333元/吨，同比+35.47%； 聚合MDI（直销） 挂牌均价为23,000元/吨，同比 +64.29%； 聚合MDI（分销） 挂牌均价为23,000元/吨，同比+70.37%， 公 司主要聚氨酯系列产品价格较去年同期大幅提升，主要受益与下游需求 增长及美国部分MDI厂商不可抗力停工。 石化系列产品价格涨幅大于主要原材料涨幅。 2021Q1公司石化系列产品 实现营收120.60亿元，同比+120.84%，销量达2,349,957吨，同比+83.60%， 产销率为272.23%，较去年同期-12.93个百分点，主要受益于经济复苏， 下游需求拉动。 2021Q1石化产品及主要原材料价格均上涨。 产品方面， 丙烯、 PO、 丙烯酸、丁醇、丙烯酸丁酯、 MTBE山东报价分别同比+19.8%、 +107.5%、 +40.2%、 +106.2%、 +88.8%、 +11.5%， NPG华东加氢价格同 比+49.8%， 华北PP拉丝价格同比+22.9%， 华北LLDPE膜级价格同比 +20.8%， 华北乙烯法PVC价格同比+28.1%；主要原材料方面， 纯苯华东 挂牌均价同比+8.1%， CCI5500均价同比+28.7%， 丙烷CP均价同比 +18.6%， 丁烷CP均价同比+5.9%。 石化系列产品价格涨幅大于主要原材 料涨幅，预计2021Q1公司石化系列产品毛利润同比增幅较大。 精细化学品及新材料业务为公司成长提供新动力。 2021Q1公司精细化学 品及新材料系列产品实现销售收入30.17亿元，同比+114.65%，实现销量 164,482吨，同比+76.06%，产销率达94.14%，较去年同期+17.37个百分 点。 公司在精细化学品及新材料板块投入了大量的研发和营销力量进行 技术和市场开发带来的成效逐步体现； 四川眉山基地一期改性塑料项目 在2020年底顺利投产，二期PBAT生物降解聚酯项目以及电池材料项目前 期设计报批工作顺利推进， 对公司进军化工新材料行业起重要作用。 投资建议。 公司产品装置技改提升聚氨酯系列产品盈利能力；油价高位 将推动石化系列产品价格中枢抬升，提升公司轻烃裂解项目的盈利能 力。 公司是全球聚氨酯龙头，竞争优势明显， 首次给予谨慎推荐评级。

打造“原油炼化-PX/乙二醇-PTA-聚酯--化纤”一体化产业链。公司2018年重组，核心业务变更为民用涤纶长丝的研发、生产及销售，形成“PTA—聚酯化纤”的产业链结构。2019年进行产业链纵向整合，预期2021年末炼化一体化项目投产，届时公司将打通“原油炼化-PX/乙二醇-PTA-聚酯-化纤”产业链，其核心竞争力、整体盈利能力和抗风险能力得到提升。 公司炼化项目具备规模优势，成本竞争力强。公司炼化项目单线产能国内最大，设计产能“年加工原油1600万吨、年产PX280万吨、年产乙烯及下游衍生物110万吨”。根据行业内权威机构中国石化工程建设有限公司对500-2500万吨/年炼油厂的盈利能力测算，1500~1800万吨/年区间为单位能力投资、单位成本的低点和吨油利润、项目投资内部收益率的高点，结合投资、成本和效率来看，1500~1800万吨/年规模区间是炼油厂的最佳经济规模，因此理论上公司炼化项目单位成本优于恒力炼化一期及浙江石化一期。预期炼化项目2022、2023年开工负荷分别为80%、100%，将分别为公司贡献净利润37.03亿元、61.11亿元。 化工品收率高于同行。炼化项目秉承“少产成品油、多产化工品”的理念，将重点聚焦于高附加值的芳烃产品和烯烃产品。2019年8月公司优化了炼化项目设计，将成品油收率从37%降至约31%，提升化工品收率至约69%，高于同行业三大民营炼化项目平均水平。盛虹炼化一体化项目PX占炼油产能的比例达到17.43%，远高于我国平均水平和日韩水平。 涤纶长丝产品实施差异化竞争策略，聚焦高附加值DTY产品。公司涤纶长丝系列产品产能达210万吨，差别化细分产品种类达到上百种，产品差别化率超90%，做到市场上差别化产品的100%覆盖，全行业领先。主要产品产能居行业前列，其中高附加值DTY产能位居全国首位，同时通过持续的自主研发和技术创新，提升产品竞争性。公司整体毛利率高于行业平均水平，研发投入占营收比例在同行可比企业中领先。未来通过全产业链打通和规模化提升，将有助进一步提升产品毛利率及竞争优势。 投资建议：给予公司推荐评级。石油价格中枢稳中上移，下游聚酯化纤需求及价格回升，叠加炼化项目投产带来产品毛利率提升及额外净利润，将带动公司业绩实现较明显的增长。我们预测公司2020年-2022年归属净利润分别为3.98亿、11.27亿、73.80亿，EPS分别为0.08元、0.23元、1.53元。 风险提示。原油价格、公司产品价格大幅波动；PTA扩建项目、大炼化项目投产时间不及预期。

中信证券发布2020年三季报，2020年前三季度实现营业收入419.95亿元，同比+28.14%；归母净利润126.61亿元，同比+20.32%；扣非归母净利润125.57亿元，同比+19.96%。截止2020年9月底，公司总资产为10,441.36亿元，较年初+31.88%；公司权益乘数（剔除客户保证金）为4.79倍，较2020年初上升0.66倍；公司ROE（平均）为7.42%，同比+0.7pct。 2020前三季度，公司经纪、投行、资管、信用、自营、其他业务占营收比例分别为20.32%、10.70%、12.84%、4.36%、37.81%、11.34%。 自营业务增长强劲，投行业务保持行业领先。2020前三季，公司实现自营业务净收入158.77亿元（投资净收益-对联营企业和合营企业的投资收益+公允价值变动净收益），同比+36.41%。预计四季度自营投资收益将持续为公司业绩提供上升动力。2020前三季，公司实现证券承销业务净收入44.93亿元，同比+50.72%。截至2020年10月30日，公司IPO、增发、债券承销规模分别为387.08亿元、516.13亿元、9894.90亿元，行业排名分别为第3名、第2名、第1名；IPO项目数量为32家，排名行业第一。 经纪、资管业绩均实现大幅增长。2020前三季，公司经纪业务净收入85.35亿元，同比+49.66%，主要受益于三季度两市交投活跃。2020前三季，公司资管业务净收入53.94亿元，同比+31.53%。 信用减值计提增加拖累业绩。2020前三季，公司信用业务净收入18.31亿元，同比2.52%。截至报告期末，公司融出资金净值为1045.66亿元，较年初+47.96%。2020年前三季度信用减值损失为50.27亿元，同比+593.84%，创历年新高，主要损失计提来源：融出资金5.43亿元，买入返售金融资产35.17亿元，应收账款及其他应收账款3.43亿元，其他债券投资6.23亿元。 投资建议。股权和债券承销规模受注册制正向影响，中信证券作为监管层打造券商航母重要龙头标的，叠加信用减值损失增加依然保持业绩稳健增长，我们预计公司2020至2022归母净利润为158.95亿元、193.20亿元、227.50亿元。预测2020年、2021、2020年EPS分别为1.23元、1.49元、1.76亿元，2020年11月2日收盘价对应PE分别为22.84倍、18.79倍、15.96倍，维持公司谨慎推荐评级。 风险提示。资本市场深化改革速度不及预期，两市成交额大幅萎缩，融资余额大幅萎缩。

国内领先的一站式互联网金融服务平台。旗下拥有证券、基金销售、金融数据、互联网广告、期货经纪、公募基金、私募基金、证券投顾及小额贷款等业务板块，向海量用户提供金融交易、行情查询、资讯浏览、社区交流、数据支持等全方位、一站式的金融服务。 公司业绩呈稳定上升趋势。公司自2010年上市以来，营业收入及归母净利润均呈上升趋势，营业收入从2010年的1.85亿元升至2020年Q1-Q3的59.46亿元，收入增加31倍，公司经历2015至2016年两市波动后，营业收入逐年递增，且增速逐步扩大，营收增速从2017年的8.29%提升至2020年Q1-Q3的92%，实现跨越式增长；归母净利润从2010年的0.67亿元升至2020年Q1-Q3的33.98亿元，归母净利润增速从2018年的50.52%提升至2020Q1-Q3的143.66%，归母净利润自2015年后再次实现翻倍。加权平均ROE为14.26%，较去年同期提升6.83pct。 两次变现、一次转型，积极布局财富生态圈。“东方财富网”、“股吧”“天天基金”在成立之初主要利润来源为广告和信息服务收入。2012年，公司获得基金第三方销售牌照，三大网站实现流量导向，随后在2015年，基金销量实现飞跃性增长，成为公司收入主要来源，第一次流量变现效果初现。 2015年，公司收购西藏同信证券后，依靠丰富的流量积累，“东方财富网”、“股吧”两大平台再次发挥引流作用，次年公司证券业务业绩大爆发，一举超过基金代销业绩，成为公司最赚钱业务并持续至今。2018年公司获得公募牌照，并正式开始财富转型，随后发布6只基金，并实现开发销售一体化。公司积极布局财富生态圈，完善金融产业链，目前公司已获得牌照有：基金代销、证券、公募、私募、期货经纪、第三方支付、小额贷款、征信、保险经纪等，开拓流量变现新渠道，力图构建财富生态圈。 投资建议：公司作为互联网金融公司，平台流量优势突出，证券和基金业绩增长弹性较高；公司财富生态圈日趋完善，金融服务变现途径多样化，看好公司财富转型前景和各项业务拓展。我们预计公司2020-2022年净利润分别为42.84亿元、51.40亿元、61.18亿元，EPS分别为0.52、0.63、0.76，PE分别为46.10倍、38.15倍、32.05倍。维持公司谨慎推荐评级。 风险提示。市场交投活跃度大幅下降、市场竞争日趋严峻、财富转型不及预期、宏观经济下行风险、互联网服务平台系统安全运行风险。

事件：中信证券发布2020年半年报，2020H1实现营业收入267.44亿元，同比+22.72%；归母净利润89.26亿元，同比+38.48%；扣非归母净利润88.55亿元，同比+38.16%。截止2020年6月底，公司总资产为9,750.39亿元，较年初+23.15%；公司权益乘数（剔除客户保证金）为4.48倍，较2020年初上升0.35倍；公司ROE（平均）为5.29%，同比+1.12pct。2020H1，公司经纪、投行、资管、信用、自营、其他业务占营收比例分别为18.73%、8.30%、12.30%、3.03%、44.10%、10.60%，自营业务营收占比较2019年+7.27pct，其余业务营收占比变化不大。 自营业务增长强劲，投资规模较年初扩大。2020H1，公司实现自营业务净收入117.95亿元（投资净收益-对联营企业和合营企业的投资收益+公允价值变动净收益），同比+64.39%；其中公允价值变动净收益为37.57亿元，实现转亏为盈，主要原因是上半年创业板和债券市场持续向好，公司对应投资标的收益大幅增长所致。截至2020年6月末，自营业务规模为5183.90亿元，较年初+16.13%，其中交易性金融资产为4478.89亿元，较年初+26.04%；衍生金融资产为199.21亿元，较年初+171.00%；其他债权投资为347.71亿元，较年初+46.81%。七月以来资本市场持续走强，预计自营投资收益的高增长将持续为公司业绩提供上升动力。 股权、债券承销规模保持行业第一。2020H1，公司实现证券承销业务净收入22.21亿元，同比+23.12%；上半年IPO、增发、债券承销规模分别为99.81亿元、1217.68亿元、5630.69亿元，同比分别-37.98%、+13.97%、+21.92%，投行业务净收入增加主要原因是再融资收入同比大幅增长115.2%所致；A股主承销（股权融资）与债券承销的金额及数量均排名行业第一。截至2020年9月4日公司拥有A股最多IPO储备项目，预计公司下半年IPO承销规模有所回升。 经纪业务市占率有所提升。2020H1，公司经纪业务净收入50.08亿元，同比+31.88%。2020H1，公司及中信证券（山东）、中信证券（华南）代理股票基金交易总额人民币12万亿元，市占率为12.67%,较去年同期+1.56pct；代销金融产品超人民币4,000亿元。截至报告期末，个人客户累计超1,030万户，一般法人机构客户超4万户，托管客户资产合计人民币6.7万亿元。 信用减值损失计提增加导致信用业务收入同比下降。2020H1，公司信用业务净收入8.10亿元，同比-41.22%。截至报告期末，公司融出资金净值为851.81亿元，较年初+20.53%；股票质押规模为395.64亿元，较年初-2.27%。信用业务同比大幅减少主要是受买入返售金融资产和融出资金信用减值损失计提增加影响，信用减值损失20.34亿元，同比290.03%。 资管业务实现收入与规模双增。2020H1，公司资管业务净收入32.90亿元，同比+23.41%。截至报告期末，资产管理规模为14,238.19亿元，较年初+2.08%；其中主动管理规模为8,575.24亿元，较年初+22.80%，占资产管理规模的60.23%，较年初+10.16pct；集合资管（包括大集合产品，不包括养老金集合产品）规模为1,698.58亿元,较年初+31.50%，单一资管（包括社保基金、基本养老、企业年金和职业年金业务）规模为12,538.58亿元，较年初-0.90%。 投资建议：基于对下半年资本市场活跃度上升的预期，股权和债券承销规模受科创板和创业板注册制正向影响，叠加监管层有意打造券商航母，中信证券作为重要券商龙头标的，我们预估公司2020至2022归母净利润为178.10亿元、213.63亿元、236.57亿元。预测2020年、2021、2020年EPS分别为1.36元、1.60元、1.79亿元，2020年9月3日收盘价对应PE分别为23.17倍、19.70倍、17.61倍，维持公司谨慎推荐评级。 风险提示。资本市场深化改革速度不及预期，两市成交额大幅萎缩，行业竞争日趋严峻。

白银资源储量近万吨。公司拥有银都矿业、金山矿业、光大矿业、赤峰金都、东晟矿业、德运矿业6家矿业子公司，公司所拥有的矿产资源地质储量规模大且品位高。截止2019年末，按100%权益计算，公司采矿+探矿权合计保有矿石量57,956,869.00吨、银金属量8,965.08吨、铅金属量477,645.78吨、锌金属量1,145,042.70吨，其中子公司德运矿业采矿权内保有矿石量、银金属量、铅金属量、锌金属量分别为16,359,829.00吨、1,343.23吨、49,026.42吨、352,423.39吨。 矿石采选能力有望提升34%。公司在产矿山4家，待投产矿山两家（东晟矿业、德运矿业），2019年矿石采选处理能力为198万吨/年。子公司金山矿业年产3.5万吨一水硫酸锰项目预计2020年8月投产试车。截止2019年末，子公司金山矿业采选处理能力为48万吨/年，根据2018年11月公告《重大资产购买暨关联交易报告书(修订稿)》，金山矿业正在申请办理生产规模90万吨/年采矿权证。2019年12月，孙公司东晟矿业（主要采选铅、锌、银矿）取得生产规模为25万吨/年的《采矿许可证》。子公司德运矿业（主要采选铅、锌、银矿）正在办理探转采手续。预计上述扩产计划将为公司带来新增矿石采选处理能力至少67万吨/年。 积极拓展资源储量。公司董事会制定了2020年内争取完成一个矿山项目并购目标，截止2020年6月已实地考察项目20余项，储备了较丰富的并购标的。公司控股股东盛达集团在金融领域广泛布局，是兰州银行第二大股东，并控股甘肃省首家地方性混合所有制金融资产管理公司，与公司业务发展产生协同效应。公司同时布局城市矿山，于2019年底成功收购金业环保49%股份，成为其第一大股东。金业环保项目全部建成后，将具备年处置20万吨含镍危废的能力，年产1万吨电解镍，以及铜粉、碳酸钴等材料。 白银价格仍有较大上涨空间。黄金进入由通胀预期驱动的上涨阶段，参照过往，白银价格与黄金同涨同跌，白银有望跟随上涨。截止2020年8月28日，金银比虽接近历史均值，但仍在上方，随着黄金价格上涨，未来仍有下修空间。随着全球经济修复，白银工业需求环比改善，光伏平价上网将带来行业中期景气，而电动车持续发展将增加光伏发电等绿色能源需求，为白银带来新增需求。 投资建议：给予公司推荐评级。公司白银储量近万吨，资源优势突出；子公司金山矿业拥有国内优质银矿山，产能提升在即；公司积极拓展资源储量，未来增储可期；白银价格仍有较大上涨空间，公司受益显著；公司财务稳健，盈利能力优于可比同业。 风险提示。白银、铅、锌价格大幅下跌，矿石采选能力提升不及预期，环保政策调整。

旗下金矿品位较高。黑河银泰是国内入选品位最高的金矿之一,2019年金矿品位达15.27g/t,远高于国内其他主要黄金上市公司金矿;公司另外两家下属金矿,吉林板庙子是国家级绿色矿山,青海大柴旦是省级绿色矿山,于2019年4月恢复生产,其金矿品位分别为2.8g/t、3.94g/t。 积极探矿增储。公司拥有4个金矿采矿权、6个金矿探矿权、2个银铅锌矿采矿权、4个银铅锌矿探矿权,探矿权的勘探范围达217.11平方公里,勘探前景广阔。公司2019年度投入勘探资金12,445.09万元,其中资本化勘探投资12,212.06万元,费用化勘探投入233.03万元。 技改支持产能扩张。公司矿产金产量在中国黄金上市企业中排名第五。 为保障产能扩张,除实施积极勘探外,还通过技术改造,提升矿石处理量。2019年,黑河银泰下的东安金矿选矿厂改造施工接近完工,新建尾矿库一、二期工程完工已投入使用。采选系统扩建验收后,选矿处理能力将达到1200吨/日,较当前日处理量增加约47.8%。青海大柴旦于2019年4月26日复工生产,2020年可实现全年生产。 单位成本低于同业。2018、2019年,公司整体矿产金单位成本分别为101.87元/克、96.64元/克,低于山东黄金(山东黄金2018年矿产金单位成本为154元),主要受益于旗下金矿品位较高。 资产负债率同行最低。2019年,公司财务费用支出2850万元,同比-30.28%,主要是借款余额减少所致。此外,公司资产负债率同行中最低,2020年Q1末仅有16.14%,具有较强的融资能力,有助往后收购优质资产。 投资建议。给予公司推荐评级。增产可期,有望受益于合质金量价齐升:随着旗下子公司产能恢复及技改增产,公司合质金产能有望逐步放量,且预期2020-2021年黄金价格持续上升,业绩将受益于合质金的量价齐升。长期看,公司收购鼎盛鑫后,将提高铅锌产量。加杠杆收购潜力大:此外,公司资产负债率远低于同行,流动比率高于行业平均,具有较强融资能力,加杠杆收购潜力大,便于收购优质资产。 估值低于行业平均:在不考虑收购鼎盛鑫的情形下,预计公司2020年和2021年公司营业收入分别为70.94亿元、79.41亿元,归母净利润分别为10.54亿元、16.06亿元,EPS分别为0.53元、0.81元,5月8日收盘价对应PE分别为30.49倍、19.95倍,低于行业平均, 风险提示。黄金价格大幅下跌,旗下矿上产能恢复不及预期,矿山品位下滑,行业政策风险。公司主营业务可能存在金属价格波动、安全和环保及资源管理等风险。

矿产金产量居全国首位。公司金矿资源优质,是国内唯一拥有两座(“焦家金矿”和“玲珑金矿”)累计产金突破百吨的矿山企业的上市公司,焦家金矿、三山岛金矿、新城金矿、玲珑金矿连续多年位列“中国黄金生产十大矿山”榜单。2019年上半年,公司黄金矿产金产量达20.51吨,居国内首位,同比增长5.77%。公司预计“十三五”末黄金产量(含矿产金)有望达到50吨,未来营收“量”的维度保障有力。 黄金资源禀赋优异。山东是黄金资源和产金大省,胶东半岛金矿集中了全国1/4的黄金资源储量,其中90%以上集中分布在招远、莱州地区,并且该地区远景资源/储量可观。公司控制和经营矿山12座,其中9座在山东省内,截止2018年末,山东省内黄金权益资源量为798.6吨,权益储量为229吨,占公司总权益资源量、总权益储量比重分别为82.5%、70.7%。 2017年香港子公司收购MineraArgentinaGoldS.R.L.50%股权,间接持有阿根廷的贝拉德罗金矿50%权益,该矿黄金资源量及储量丰富,巩固了公司的资源优势。截止2018年末,公司拥有黄金权益资源量968.24吨,黄金权益储量324.28吨,在国内上市黄金矿业公司中排名靠前。 黄金增储优势突出。公司持续物色控股股东山东黄金集团的潜在优质资源,尤其是新探获的三山岛西岭矿区和焦家南吕-欣木矿区及位于河南省和海南省的资源。根据各自勘探报告,三山岛西岭矿区矿体的资源黄金含量约为12,300.2千盎司及焦家南吕-欣木矿区的资源黄金含量为4,280.5千盎司。而公司拥有向控股股东收购该等资源量的优先购买权,控股股东山东黄金集团优质的资源储备将成为公司未来增储、扩产的有利因素;此外,控股股东山东黄金集团在黄金资源勘探方面的深厚经验及技术储备,将为公司发现更多资源提供协同效应。 成本优势明显。山东省是中国最大的黄金生产省份,黄金矿业发达,拥有完善的采矿基础设施,包括运输、电力、水、原材料、采矿设备及配套服务的供应。公司主要上述4个主要金矿及国内12个金矿中9个位于山东省内,金矿产量90%来自山东省。在成熟基础设施的支持下,公司在生产效率和采矿营运规模经济效益方面的能力得到提升。2017年公司中国矿山现金营运成本为682美元/盎司,低于同年中国行业平均现金成本715美元/盎司。 黄金价格仍具上升动能。在疫情冲击下,全球经济衰退预期增加,股市波动加剧,美国长端国债(10年期、30年期)收益率创历史新低,长端国债利差呈收窄趋势,未来风险事件爆发频率或上升,英、美两国非常规紧急降息,全球央行宽松货币政策达成一致,随着疫情升温,货币、财政政策刺激有望加码,美国国债收益率仍有下行空间,市场避险情绪不断升温,资金流向避险资产,COMEX黄金非商业净多头持仓及世界主要黄金ETF持仓已超2016年峰值,黄金价格仍具上升动能。

矿产金产量居全国首位。公司金矿资源优质,是国内唯一拥有两座(“焦家金矿”和“玲珑金矿”)累计产金突破百吨的矿山企业的上市公司,焦家金矿、三山岛金矿、新城金矿、玲珑金矿连续多年位列“中国黄金生产十大矿山”榜单。2019年上半年,公司黄金矿产金产量达20.51吨,居国内首位,同比增长5.77%。公司预计“十三五”末黄金产量(含矿产金)有望达到50吨,未来营收“量”的维度保障有力。 黄金资源禀赋优异。山东是黄金资源和产金大省,胶东半岛金矿集中了全国1/4的黄金资源储量,其中90%以上集中分布在招远、莱州地区,并且该地区远景资源/储量可观。公司控制和经营矿山12座,其中9座在山东省内,截止2018年末,山东省内黄金权益资源量为798.6吨,权益储量为229吨,占公司总权益资源量、总权益储量比重分别为82.5%、70.7%。2017年香港子公司收购MineraArgentinaGoldS.R.L.50%股权,间接持有阿根廷的贝拉德罗金矿50%权益,该矿黄金资源量及储量丰富,巩固了公司的资源优势。截止2018年末,公司拥有黄金权益资源量968.24吨,黄金权益储量324.28吨,在国内上市黄金矿业公司中排名靠前。 黄金增储优势突出。公司持续物色控股股东山东黄金集团的潜在优质资源,尤其是新探获的三山岛西岭矿区和焦家南吕-欣木矿区及位于河南省和海南省的资源。根据各自勘探报告,三山岛西岭矿区矿体的资源黄金含量约为12,300.2千盎司及焦家南吕-欣木矿区的资源黄金含量为4,280.5千盎司。而公司拥有向控股股东收购该等资源量的优先购买权,控股股东山东黄金集团优质的资源储备将成为公司未来增储、扩产的有利因素;此外,控股股东山东黄金集团在黄金资源勘探方面的深厚经验及技术储备,将为公司发现更多资源提供协同效应。 成本优势明显。山东省是中国最大的黄金生产省份,黄金矿业发达,拥有完善的采矿基础设施,包括运输、电力、水、原材料、采矿设备及配套服务的供应。公司主要上述4个主要金矿及国内12个金矿中9个位于山东省内,金矿产量90%来自山东省。在成熟基础设施的支持下,公司在生产效率和采矿营运规模经济效益方面的能力得到提升。2017年公司中国矿山现金营运成本为682美元/盎司,低于同年中国行业平均现金成本715美元/盎司。 黄金价格仍具上升动能。在疫情冲击下,全球经济衰退预期增加,股市波动加剧,美国长端国债(10年期、30年期)收益率创历史新低,长端国债利差呈收窄趋势,未来风险事件爆发频率或上升,英、美两国非常规紧急降息,全球央行宽松货币政策达成一致,随着疫情升温,货币、财政政策刺激有望加码,美国国债收益率仍有下行空间,市场避险情绪不断升温,资金流向避险资产,COMEX黄金非商业净多头持仓及世界主要黄金ETF持仓已超2016年峰值,黄金价格仍具上升动能。 投资建议。公司聚焦黄金业务,矿产金产量居全国首位,黄金毛利占总毛利比例达90%以上,旗下9座矿山位于黄金资源丰富的山东省内,收购国外优质金矿,开展海外扩张,对内积极探矿增储,大股东山东黄金集团将向上市公司注入资源,增产扩储潜力较大;此外公司生产升本具有优势,国内金矿品位较高,海外贝拉德罗金矿随着开采新矿区,品位及黄金产量均有望提升。因新冠肺炎疫情对需求端冲击,全球达成一致货币宽松政策,有望引导利率下行,同时稳定通缩预期,黄金价格有望走高。 风险提示。黄金价格大幅下跌,汇率大幅波动,海外矿品位、产量持续下降,资产注入不及预期,矿山品位下滑,行业政策风险。