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刘宸倩

国金证券

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工作经历: 分析师SAC执业编号:S1130519110005,曾任职天风证券...>>

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伊利股份 食品饮料行业 2021-12-13 42.09 -- -- 43.92 4.35%
43.92 4.35%
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12月9日,公司发布公告公示定增顺利落地,本次发行价格为37.89元/股(折扣率5.46%),发行数量为3.18亿股(增加5%),共募集资金120.47亿元。发行对象共22名,以外资居多,其中巴克莱获配14.88亿元、高盛获配14.14亿元,其余对象获配均在10亿元以下。 经营分析经营分析定增落地,多方位巩固领先优势。根据定增方案,募集资金大部分用于液态奶产能建设(50.23亿元,占比41.69%),其次重点投向婴配粉智能制造项目(15.5亿元,占比12.87%)和数字化建设(11亿元,占比9.13%)。此次募集资金旨在进一步夯实产能基础和提升运营效率,而且产能投入上公司更加聚焦高端液态奶,以及盈利水平更高的婴配粉。 。我们看好公司净利率提升的长逻辑。1)从战略诉求来看,两强在21年以来逐步兼顾利润,恶性价格战已被证明对双方并无好处。我们认为未来提升份额的手段是更加多元和综合的,份额的竞争不仅是费用投入的竞争,更是渠道基础、奶源保障、研发实力和运营效率的竞争。2)从具体实现路径来看,除了适当控费减促,品类升级和效率提升亦能提供空间。白奶中金典系列占比持续提升,金典中高端品类(有机、梦幻盖)占比已达30%+;毛利、净利更高的奶粉也在明显发力;此外公司一直重视数字化、信息化建设,以及经销通路的优化,都能为净利提升带来优化空间。 投资建议投资建议定增落地每股盈利摊薄5%左右,我们预计公司21-23年归母净利增速分别为28%/18%/17%,定增后对应EPS分别为1.42/1.68/1.96元,对应PE分别为29/25/21倍,维持“买入”评级。 风险提示风险提示原奶价格上涨幅度超预期,食品安全问题,行业竞争加剧。
洋河股份 食品饮料行业 2021-11-30 174.22 -- -- 195.18 12.03%
195.18 12.03%
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经营分析 关注改革成效,春节开门红确定性强。1)从基本面看,公司内外部改革并行,成效加速落地。产品端公司推进“洋河+双沟”双品牌战略,升级后梦6+及水晶梦发展势能较好,海、天作为成熟单品将稳步推进焕新导入及放量。2)渠道端反馈当前整体库存良性,约1.5个月,价盘整体亦稳固:梦6+批价约600元,水晶梦批价约420元,新版天之蓝批价约310元。12月初公司开始来年打款,渠道利润丰厚背景下经销商积极性较强,截至三季度末高增预收款亦蓄力开门红。我们认为公司22年全年收入增速有望超20%,且春节增长态势更优。 由外及内,新管理层改革动力强劲。新任董事长履职后积极推进公司高质量发展改革。1)内部激励方面,公司实施“宽带薪酬、利润共享”提振团队积极性,并落地员工持股计划进一步绑定业务骨干与公司利益。我们认为伴随公司内部管理架构理顺,及营销端骨干年轻化等改革,团队整体效能将持续释放。2)外部渠道端,强调持续构建“一商为主、多商配称”的新型厂商关系,聚焦优商建设,通过丰厚渠道利润提高经销商推力,并优化市场秩序。我们认为外部渠道优化与内部产品升级相适配,并行推进改革红利兑现。 公司目前兼备成长性及估值性价比。1)预期层面,外部受益于消费升级红利拓宽价格带,明后年梦6+及水晶梦有望持续放量。结合海天焕新及双沟铺货,我们认为公司省内外市场广阔,明后年业绩将环比加速,在行业内具备较优的成长性。2)市场担忧未来放量是否会影响渠道利润,我们认为当前管理层目标仍以夯实渠道为主,借渠道势能带动各产品自然放量,不会以损害渠道利益为代价。3)当前股价对应22年PE为28X,估值已具备性价比,且基本面持续加速改善,建议重点关注。 投资建议 结合当前改革成效逐渐释放,我们认为公司明后年业绩有望加速。预计21-23年营收同比+16%/+22%/+20%,归母净利同比-1%/+29%/+24%,EPS为4.93/6.39/7.93元,PE分别为36/28/22X,维持“买入”评级。 风险提示 疫情反复风险,产品升级不及预期风险,宏观经济风险,区域竞争风险。
酒鬼酒 食品饮料行业 2021-11-12 207.78 268.00 47.86% 250.66 20.64%
250.66 20.64%
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内参优势:馥郁香型独树一帜,全面借鉴茅五泸经验。内参香型独特,储藏8年(长于酱酒),本身具备高端基因,前身作为政务用酒品质优良。内参的全国化全面借鉴了茅五泸的成功经验:1)内参于 18年成立民营销售公司独立运作,既深度绑定入股经销商利益,又能在费用投放、激励上解决央企灵活性差的问题。内参销售公司的经营权由上市公司把控,且单独运作内参品牌,避免了老窖柒泉模式过分依赖经销商的弊端。2)内参的经销商、终端利润率在双位数以上,对比五粮液、国窖优势明显,渠道积极性高。3)内参通过合作优商、打造专卖店、圈层营销(名人堂、价值研讨会)、政务消费(依托中粮亮相国宴),把握核心消费群,持续提升品牌力。 内参空间:省内追赶五、泸,省外聚焦三类市场。1)省内:高端规模约 50亿, 21年内参看齐国窖(销售口径 8亿),中长期或追赶五粮液。2)省外:20年省外占比 30%,21H1接近 40%,21年有望为 45%。分区域看,四大核心市场精耕细作(销售口径 21年河南或超 2亿,河北、广东、山东均有望过亿,北京、天津几千万),培育市场借助大商(21年华东近亿),空白市场通过招商基础覆盖(东北、西北等,弱势地级市体量 1-200万)。 酒鬼优势:本身具备全国化基础,产品、渠道改革带来转机。酒鬼 5年储藏时间可媲美酱酒,10-12年省内外比例曾达 1:1,本身具备一定知名度。当前,酒鬼通过改革逐步解决产品线杂乱、渠道利润低、省内外窜货的问题。 酒鬼空间:省内湘酒振兴,省外发力河南、河北、山东。1)省内:公司在2000-10年历经波折,错失成长为强势地产酒的良机;且湖南开放程度高,外来名酒横行,湘酒占比仅 3成,酒鬼酒份额约 5%。20年以来,政策规范湘酒成为公务接待用酒,龙头有望率先获益。2)省外:重点区域河南(2-3亿)、河北(京津冀近 2亿)、山东;华东、华南试点战略联盟体,通过额外费用支持迅速突破销量。全国来看,井台、八号、品味舍得均达 10亿级别,20年酒鬼红坛仅 2亿多,紫坛、传承 1亿左右。公司规划未来 2-3年逐步培养出 1-2个 10亿以上的大单品,红坛、传承等具备发展潜力。 投资建议与估值预计 21-23年营收增速 89%/37%/31%,归母净利增速 97%/50%/40%,EPS 为 2.98/4.46/6.21元,PE 为 70/47/33倍。22年可比公司 PE 均值为37X,考虑公司成长弹性领先,给予 22年 60倍 PE(PEG=1),目标价 268元,维持“买入”评级。 风险提示区域竞争加剧/省内外动销不及预期/疫情反复风险/政策风险/食品安全风险。
千味央厨 食品饮料行业 2021-11-05 70.45 -- -- 73.10 3.76%
73.10 3.76%
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事件 11月 1日,公司发布限制性股票激励计划,拟以 30.80元/股(较 11月 1日收盘价 61.91元/股折价约 50%)的授予价格向激励对象授予限制性股票共156.84万股,约占当前总股本的 1.84%。其中首次授予 152.62万股,占公司总股本 1.79%;预留 4.22万股,占公司总股本 0.05%,占本次限制性股票拟授予总额的 2.69%。 经营分析 覆盖人员范围较广。 本次激励首次授予的激励对象总人数为 80人,包括董事、高管、核心研发及业务等骨干人员。具体来看,董事长孙剑授予 14.29万股,占授予总数的 9.11%;总经理白瑞授予 9.74万股,占授予总数的6.21%;副总经理、财务总监王植宾授予 8.77万股,占授予总数的 5.59%; 副总经理、董秘徐振江授予 11.69万股,占授予总数的 7.45%;其余核心员工 76人共授予 108.13万股,占授予总数的 68.94%。 激励目标基本符合盈利预期,重在凝聚团队力量。 本次股权激励的业绩考核目标是以 2020年营收为基数, 21-23年营收增长率分别不低于 35%、67%、 101%,对应 21-23年的营收同比增速分别不低于 35%、 24%、20%,业绩考核目标触发值为年度目标值的 80%。解除限售期分别为自首次授予登记完成之日起 12、 24、 36个月后的 12月内,解除限售的比例分别为25%、 25%、 50%。本次激励目标基本符合我们之前对公司的盈利预测,我们认为公司旨在凝聚团队力量,绑定核心人员。 本次激励的限制性股票来源为公司向激励对象定向发行,首次授予 152.62万股的总费用为 4748.01万元,将按解除限售比例按月摊销,预计 21-24年分别摊销 214.32、 2472.92、 1335.38、 725.39万元。 投资建议 由于股权激励还未落地, 不考虑计提股权激励费用的影响,预计公司 21-23年归母净利分别为 0.93/1.22/1.54亿元,对应 EPS 分别为 1.09/1.43/1.81元,对应 PE 分别为 57/43/34倍,维持“买入”评级。 风险提示 产能扩张不及预期/下游餐饮需求恢复较慢/行业竞争加剧/客户集中度过高/股权激励未能落地
立高食品 食品饮料行业 2021-11-01 136.12 -- -- 155.00 13.87%
155.00 13.87%
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业绩简评 10月28日,公司发布2021年前三季度业绩,报告期内实现营业收入19.61亿元,同比+63.39%;归母净利润1.98亿元,同比+24.47%;扣非归母净利润1.92亿元,同比25.06%。其中单三季度实现营业收入7.10亿元,同比+33.84%;归母净利润0.61亿元,同比-26.50%;扣非归母净利润0.62亿元,同比-23.90%。营收增速基本符合预期,利润增速略低于预期。 经营分析 冷冻烘焙产品维持高景气度,新品持续放量。21Q1-3,冷冻烘焙食品/烘焙原料营收分别同比+83.63%/40.28%,占比分别为59.91%/40.02%;Q3分别同比+58.26%/6.39%,占比分别为62.46%/37.46%。二三季度属于传统淡季,且去年Q3基数并不低,在此背景中公司冷冻烘焙食品依旧取得亮眼成绩,再次印证高景气度;其中麻薯、冷冻蛋糕持续高增,挞皮、甜甜圈由于产能限制增速低于品类均值。 成本压力下毛利率承压。21Q1-3公司毛利率为35.08%,同比下滑2.99pct;其中Q3毛利率为33.64%,同比下滑5.94pct。毛利率承压主要系油脂等大宗原料价格上涨,此外毛利更低的冷冻蛋糕快速放量对整体毛利率亦有影响。21Q1-3公司销售/管理/研发/财务费率分别同比-0.08/+0.39/+0.38/-0.07pct,单Q3分别同比-0.30/+1.85/+0.82/-0.09pct。Q3管理费率提升主要系计提超额业绩奖励726.69万元和股份激励费用778.09万元;Q3研发费率亦有小幅提升,主要是公司有意扩充研发队伍建设、增加研发项目。传导至净利率,公司21Q1-3净利率同比下滑3.15pct至10.07%,单Q3同比下滑7.03pct至8.57%。 10月底新产能释放,助力Q4旺季。近日公司河南卫辉工厂部分产线投产,包括甜甜圈类、麻薯类、起酥类等,有效缓解华北地区供应不足的问题。Q4旺季来临,叠加产能释放,看好高增态势。 投资建议 考虑到产能释放、新品放量,将21-23年的归母净利上调9%/7%/1%,对应EPS为1.79/2.25/3.15元,对应PE为81/64/46倍,维持“买入”评级。 风险提示 新品增长不达预期,原材料成本上涨压力,食品安全问题,行业竞争加剧。
青岛啤酒 食品饮料行业 2021-11-01 94.80 -- -- 104.94 10.70%
108.50 14.45%
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业绩简评 公司10 月28 日发布三季报,Q1-3 实现营收267.71 亿元,同比+9.62%;归母净利36.11 亿元,同比+21.25%;扣非归母净利32.16 亿元,同比+20.09%。其中,Q3 实现营收84.8 亿元,同比-3.01%;归母净利11.95 亿元,同比+6.43%,扣非归母净利10.57 亿元,同比+0.25%。 经营分析 Q3 收入符合预期,吨价提振中个位数。1)量价:Q1-3 销量708.2 万千升,量增2%(对比19 年下滑1.6%),Q3 量降8.8%,主要系疫情、暴雨天气的影响,且公司主动放弃部分低端市场。吨收入Q3 同比+6.3%,主要受益于结构升级+部分sku 提价贡献。2)产品结构:Q1-3 青岛主品牌销量378.4 万吨, 同比+13.05%, 占比+5.2pct ;Q3 青岛主品牌持平, 占比+4.8pct,预计白啤、经典1903 等产品增速依旧向好。 毛利率维稳,控费促盈利能力微增。21Q3 净利率同比+1.11pct 至14.51%,扣非净利率同比+0.41pct,其中:1) 毛利率同比-0.31pct,吨成本同比+6.9%、环比+3.9%,主要系包材、大麦等原材料成本持续上行。2)销售费率同比-0.83pct,预计费用投放阶段性收缩(Q1-3 同比-0.1pct)。3)管理费率同比+0.53pct,或因股权激励费用增加所致。 龙头迎来集体提价潮,静待利润持续释放。渠道反馈,青岛的经典、纯生等大单品预计于12 月底至1 月提价,提价幅度在8-10%。我们判断,成本压力或延续到22H1,龙头通过集体提价转嫁成本,竞争格局或将进一步趋缓。中长期,公司作为国产高端领头羊,股权激励+产能优化下,经营效率有望持续向好。 盈利预测与投资建议 预计21-23 年收入增速为9%/7%/6%,归母净利润增速为27%/22%/21%(不考虑政府收储带来的补偿收益),EPS 为2.05/2.50/3.02 元,对应PE为46/38/31X,维持“买入”评级。 风险提示 高端化进展不及预期,区域市场竞争加剧,原材料成本上升超预期,疫情反复风险,食品安全问题。
泸州老窖 食品饮料行业 2021-10-29 225.12 -- -- 243.70 8.25%
272.33 20.97%
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业绩简评 公司于10月28日发布三季报,21Q1-3实现营收141.1亿元,同比+21.65%;归母净利62.76亿元,同比+30.32%;扣非归母净利62.77亿元,同比+30.37%。其中,21Q3实现营收47.93亿元,同比+20.89%;归母净利20.49亿元,同比+28.48%;扣非归母净利20.68亿元, 同比+30.83%。 经营分析 收入略高于预期,国窖回款稳步高增。21Q3公司营收同比+20.89%,略高于此前预期。分产品看,当前国窖批价910-920元保持稳定,21Q1-3回款同增超30%,低度在华北地区反响较好,占比有所提升,全年整体回款基本完成,彰显稳固的增长步伐。公司中低档产品延续换代及控量挺价,增速有望释放。 控费叠加产品优化,盈利能力再提升。21Q1-3公司净利率为44.57%,同比+3.28pct;21Q3净利率为42.21%,同比+2.73pct,盈利能力延续增长态势。1)21Q3毛利率为87.51%,同比+0.61pct,水平位居历史高位,预计系产品结构持续优化。2)21Q3销售费用率同比-1.29pct,预计系渠道及宣传费用减少。3)21Q3营业税金及附加占比同比-2.68pct。 激励落地提振信心,关注渠道改革成效。公司9月末落地股权激励,覆盖面较广且考核目标居中完成概率较高,有望提振士气。渠道端反馈库存良性约1个月,目前国窖停货稳批价。产品端黑盖加速铺货,新品1952发布填补国窖以下价格带空缺,低度国窖渗透率持续提升。我们看好公司稳定的增长态势,关注渠道端改革成效及新品反响。 投资建议 我们预计21-23年收入增速分别为20%/22%/18%, 对应收入分别为200/244/288亿元; 利润增速分别为28%/26%/24%, 对应利润分别为77/97/120亿元;EPS 分别为5.26/6.64/8.20元,当前股价对应PE 分别为43/34/28X,维持“买入”评级。 风险提示 疫情反复风险,区域市场竞争加剧风险,宏观经济风险,食品安全问题。
盐津铺子 食品饮料行业 2021-10-29 55.20 -- -- 103.70 87.86%
103.70 87.86%
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业绩简评10月 27日,公司发布 2021年前三季度业绩,报告期内实现营业收入 16.28亿元,同比+13.48%;归母净利润 0.77亿元,同比-59.00%;扣非归母净利润 0.25亿元,同比-82.12%。其中单三季度实现营业收入 5.64亿元,同比+15.30%;归母净利润 0.29亿元,同比-51.03%;扣非归母净利润 0.07亿元,同比-82.75%。 经营分析环比改善明显,逐步走出阵痛期。公司 Q3营收同比+15.30%,相比 Q2的负增长有明显改善。目前店中岛投放仍稳中推进,考虑到商超经营环境的变化,目前主要由经销商在 BC 类商超投放中小型店中岛。定量装方面公司已经完成全国招商,预计已有小几千万的体量,静待 Q4旺季来临,建议持续关注公司 Q4的动销情况。 利润端扭亏为盈,费用投放合理控制。21Q1-3公司毛利率为 39.80%,同比下滑 2.68pct;其中 Q3毛利率为 38.47%,同比下滑 5.37pct。毛利率下滑预计主要源于原材料成本压力,今年以来公司主要原材料大豆油、棕榈油、奶粉、黄豆、鹌鹑蛋等价格上涨幅度较大。费用端,21Q1-3公司销售/管理/研发 /财务费率分别同比 +4.61/+0.82/+0.47/+0.64pct ,单 Q3分别同比+3.59/+1.10/-2.07/+1.03pct。Q3的销售费率相比上半年已有明显控制,但考虑到定量装新品仍处于导入期,短期仍有一定费用支出。今年以来管理费率也有所提升,主要系公司在人力资源、运营管理等方面的转型升级导致日常管理费用增加,另外 Q3计提股权激励费用 3055.06万元(去年同期 为1105.25万元)。传导至净利率,公司 21Q1-3净利率同比下滑 8.20pct 至4.97%,单 Q3同比下滑 6.89pct 至 5.08%。 投资建议考虑到成本压力和公司新品导入期仍有费用投放,我们下调了公司的盈利预期,将 21-23年的归母净利分别下调 61%/29%/22%,对应 EPS 分别为0.98/2.44/3.82元,对应 PE 分别为 57/23/15倍,下调为 “增持”评级。 风险提示新品增长不达预期,渠道扩张不达预期,食品安全问题,行业竞争加剧。
千禾味业 食品饮料行业 2021-10-29 22.21 -- -- 28.17 26.83%
28.17 26.83%
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业绩简评10月 27日公司发布 21年三季报,公司 21Q1-3营收 13.56亿元,同比+10.91%;归母净利 1.32亿元,同比-41.09%;扣非归母净利润 1.32亿元,同比-40.19%。其中 21Q3实现营收 4.70亿元,同比+11.08%,归母净利 0.66亿元,同比-1.17%;扣非归母净利润 0.66亿元,同比-0.69%。 经营分析21Q3收入符合预期,三季度需求环比改善。21Q1-3收入同增 10.91%,其中 21Q3收入同增 11.08%,主要系需求改善。1)分产品来看:21Q1-3酱油/食醋营收分别同比+9.93%/+2.52%;2)分地区来看:东部/南部/中部/北部/西部区域营收分别同比+17.79%/+29.75%/+24.31%/+9.60%/+3.64%,年内经销商数量分别净增加 86/26/73/26/113家,区域扩张稳步推动。 毛利率受产品结构影响,广告费用确认致短期净利率承压。21Q3毛利率同比下滑 8.95pct,主要原因系:1)产品结构影响,公司三季度在流通渠道及社区团购发力非零添加产品;2)成本端阶段性承压。费用端来看,公司21Q1-3管理费用率 3.31%,同比-0.28pct;21Q1-3销售费用率在执行新会计准则的基础上仍同比+1.83pct 至 23.27%,主要系公司上半年在江苏地区“零添加”系列广告费集中投放。 静待“基本面改善+股权激励落地”。1)动销:近期渠道反馈,千禾产品周转率有显著提升,线下渠道客流量环比改善明显;2)渠道:公司上半年积极布局社区团购等新零售渠道,社团渠道由公司直营、归电商部管辖,优势在于可以动用电商部针对性研发新品权力,打造适合社区团购渠道的产品及价格形象,目前渠道布局稳步推进,有望在四季度成为公司新的增长点。 3)激励:我们预计公司明年将推行新一期股权激励,内部积极性有望进一步提升。 投资建议我们认为公司“零添加”定位+渠道拓展“双差异化”叠加机制高激励优势显著。考虑需求恢复及费用投放,我们下调 21年归母净利 4%,并上调 22-23年归母净利 16%/11%。我们预计公司 21-23年收入分别为 19/23/28亿元 , 同 增 14%/22/20% ; 归 母 净 利 分 别 为 2.3/3.7/4.6亿 元 , 同 增12%/61%/25%;PE 分别为 74/46/37X。 风险提示原材料价格波动/食品安全问题/市场竞争加剧。
东鹏饮料 食品饮料行业 2021-10-29 179.98 -- -- 205.65 14.26%
205.65 14.26%
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业绩简评公司 10月 27日发布三季报,Q1-3实现营收 55.6亿元,同比+37.51%;归母净利 9.96亿元,同比+41.47%。其中,Q3实现营收 18.78亿元,同比+19.3%;归母净利 3.2亿元,同比+21.87%。 经营分析Q3主动调控收入节奏,夯实渠道基础。Q3收入低于市场预期,主因放缓发货 进 度 去 库 存 。 1) 分 区 域 看 , 21Q3广 东 / 全 国 / 直 营 本 部 收 入9.00/7.52/2.24亿元,同比+8.8%/+31.1%/+35.0%,预计广东 7月受疫情反复 影 响偏 重 。 Q1-3华 东 / 华中 /广 西 / 西 南 / 华北 /北 方 区域 收入 同 比+72%/43%/35%/62%/32%/92%,Q3末公司已有经销商 2148家,年内净增199家(北方、华北、西南增幅明显),单 Q3净增 146家,公司加紧开拓第二梯队(广西/江西/湖南/浙江/四川)、第三梯队(福建/安徽/河南)、第四梯队(大西北)市场。2)分产品看, Q3能量/非能量饮料收入分别为17.91/0.86亿元,同比+19.9%/16.3%,核心产品能量饮料占比上行延续。 毛利率承压叠加控费,盈利能力稳中有进。21Q3净利率同比+0.36pct 至17.05%,其中:1)毛利率同比-1.22pct,主要系:①Q3为传统旺季,促销、搭赠力度加大;②Q3加强了低毛利率新品的销售;③大宗原材料白砂糖采购价格攀升。2)销售费率同比-1.63pct(Q1-3同比+1.45pct),单季度上市宣传专案费新增 0.33亿元,渠道推广费同降 0.12亿元。3)管理费率同比+0.67pct,预计激励加强而计提奖金,且上市新增路演、酒会等费用。 新设长沙子公司,加速进军全国市场。1)省内:空间在于乡镇市场渗透+消费群开拓+新品扩展,新品 0糖 4月推出,7月在广东、广西试点,利用梯媒触达白领等消费群体;加気积极借助新媒体、校园活动吸引年轻人。2)省外:公司公告拟投资设立长沙子公司,长沙新基地的 6条产线有望于 24年 3月投产,为优化运费、全国化布局打下基础。中长期,我们认为,能量饮料本身具备高粘性、易培育大单品的特征,东鹏作为龙二有望受益于红牛商标纷争,加速实现市场份额的提升。 盈利预测与投资建议结合三季报,考虑前期对费用的假设偏悲观,我们对 21-23年的归母净利分别上调 7%10%/11%,预计 21-23年收入增速为 34%/28%/25%,利润增速为 38%/32%/27%,对应 EPS 为 2.81/3.71/4.72元;当前股价对应 PE 为66/50/39X,维持“买入”评级。 风险提示全国化不及预期,疫情反复风险,新品培育进程受阻,食品安全问题。
洋河股份 食品饮料行业 2021-10-28 177.67 -- -- 191.77 7.94%
195.18 9.86%
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业绩简评公司于10月26日发布三季报,21Q1-3实现营收219.42亿元,同比+16.01%;归母净利72.13亿元,同比+0.37%;扣非归母净利68.50亿元,同比+21.57%。其中,21Q3实现营收63.99亿元,同比+16.66%;归母净利15.51亿元,同比-13.1%;扣非归母净利16.82亿元,同比+22.95%。 经营分析收入符合预期,高端产品加速放量。21Q3营收同比+16.66%,符合预期。 21Q3销售收现同比+40.63%,渠道打款积极性较高,回款表现靓眼。分产品看,预计21Q3梦6+同比增长约50%,水晶梦恢复性增长约10%,梦系列占比近40%;天之蓝由于7月份改革换包装,预计下滑约5%,海之蓝恢复增长约15%;双沟预计同增约40%。高端梦系列产品占比持续提升,渠道库存处于较低水平,经销商利润向好。 产品结构推动毛利率上行,净利受短期非经损益扰动较大。受益于高端产品占比提升,21Q3毛利率同增2.98pct 至76.15%。费用端,销售费率/管理费率同比-4.49pct/-1.56pct,营业税金及附加占比+5.72pct。此外,21Q3公允价值变动收益-3.7亿元(去年同期+3.3亿元),导致净利率下滑8.30pct,但扣非归母净利率仍上升1.34pct 至26.29%。21Q3公允价值变动收益主要系中银证券股价影响,建议核心关注主营利润改善。 全年股权激励目标有望超预期实现,静待明年改革加速。1)产品改革层面,公司推进“洋河+双沟”双品牌战略,重视高端酒布局。公司核心大单品梦6+已站稳脚跟,高增长势能可期。当前批价650元左右,渠道积极性较高;水晶梦基本完成换代,明年有望迈入加速放量阶段;海、天逐步改革夯实渠道基础,有望实现恢复性增长;双沟加速铺货,将成新一增长极。 2)机制层面,公司股权激励落地,核心管理团队理顺到位,新模式推力下渠道利润提升,经销商出清优化促进市场秩序改善,静候改革红利释放。 投资建议受非经营性损益影响,我们对21-23年归母净利润分别下调10%/9%/7%。 预计21-23年营收同比+16%/24%/20%,归母净利同比+0%/28%/25%,EPS 为4.97/6.38/7.99元,PE 分别为36/28/23X,维持“买入”评级。 风险提示疫情反复风险,区域市场竞争加剧风险,宏观经济风险,食品安全问题。
千味央厨 食品饮料行业 2021-10-26 58.24 69.79 18.19% 75.35 29.38%
75.35 29.38%
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投资逻辑速冻米面在B 端市场大有可为。我国餐饮市场的发展为餐饮供应链赛道提供了广阔的空间,速冻米面制品有望在这个领域实现快速发展,并且市场份额会逐步向龙头集中,原因在于1)标准化程度高、流行度高,2)辅助属性强。其下游需求广而散,因此更适合第三方企业专门提供该类产品,易规模化生产有助于优质企业快速占领市场份额。当前速冻米面B 端市场规模约100多亿元,竞争格局尤为分散,公司作为龙头,市占率不到10%。行业处于快速增长+集中度提升阶段,预计公司未来三年营收CAGR 在28%左右。 千味央厨:先发制人、研发内功修炼到位。创始人较早觉察到餐饮市场的巨大潜力,专注于研发适合B 端的产品。技术上,公司通过自主研发弥补了速冻米面制品生产端自动化设备不足的问题;产品上,公司突破速冻米面传统产品矩阵,开发出诸多新式米面制品,比如大单品油条细分出火锅、快餐、自助餐、宴席、早餐、外卖六大场景。公司凭借先发优势和较强研发能力成为百胜中国T1级供应商,大品牌的背书和高要求为公司的持续拓客打下坚实基础。本次上市募集资金净额为2.82亿元,其中88.53%用于产能扩建,设计产能8万吨,预计23、24年分别达到设计产能的30%、70%。本次扩产计划有助于公司进一步提升供给能力,强化领先优势。 如何看待未来成长空间?直营方面,公司服务大B 客户的能力具备较强竞争优势,百胜的品牌背书也具有标杆效应,受益于餐饮行业连锁化率的提升和企业提高供应效率的诉求,国内仍有较多具备潜力的连锁大B 客户有待开发挖掘;目前除了百胜外,其他客户均保持30%以上的增长。经销方面,当前重视提升经销商质量,期望优质大商能为公司带来一定赋能,同时公司有意加强经销商的渠道服务能力,有望带来边际改善,预计未来保持20%增速。 投资建议与估值我们认为公司立足于B 端市场,空间广阔、竞争格局分散,公司作为龙头有望较快抢占更多市场份额;预计21-23年归母净利分别为0.90/1.20/1.54亿元,对应EPS 分别为1.05/1.40/1.81元;给予公司2022年50倍PE 估值,目标价70元,给予公司“买入”评级。 风险产能扩张不及预期/下游餐饮需求恢复较慢/行业竞争加剧/客户集中度过高
贵州茅台 食品饮料行业 2021-10-25 1855.00 -- -- 1885.01 1.62%
2216.96 19.51%
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业绩简评公司于10月22日发布2021年三季报,前三季度实现营收746.42亿元,同增11.05%;归母净利润372.66亿元,同增10.17%。单三季度实现营收255.55亿元,同增9.86%;归母净利润126.12亿元,同增12.35%。 经营分析业绩基本符合预期,直营渠道建设卓有成效。1)分产品看,受益于“酱酒热”品类迭代叠加次高端白酒市场扩容带来的红利,系列酒呈现高速增长趋势。茅台酒/ 系列酒Q1-3收入分别为649.9/95.4亿元, 同比+8.1%/+36.3%;Q3收入分别为220.4/34.8亿元,同比+5.5%/+48.1%,Q3系列酒占比同比+3.52pct。2) 分渠道看,直销/批发Q1-3收入分别为146.9/598.5亿元,同比+74.1%/+1.9%;Q3收入分别为51.8/203.4亿元,同比+57.9%/+1.9%,Q3直销占比同比+6.18pct,直销渠道占比增加驱动产品吨价进一步提升。 盈利能力平稳向好,现金流表现亮眼。21Q1-3公司毛利率为91.19%,同比微降0.13pct;Q3毛利率为90.83%,同比微降0.23pct,主要原因为Q3系列酒占比提升至13.63%,但对毛利影响有限;Q3销售费率/管理费率同比-0.16pct/+0.76pct , 市场开拓力度稳健;Q3净利率为52.31%, 同比+1.06pct,已恢复至19年同期水平。截至21Q3合同负债为91.37亿元,环减1.07亿元。现金流方面,21Q1-3经营性现金流净值为367.52亿元,同比+46.36%,主要系本期销售商品收到的现金和公司控股子公司贵州茅台集团财务有限公司吸收集团公司其他成员单位资金增加。 多维度改革持续推进,经营有望迈入加速区间。新董事长上任之后夯实市场化改革预期,根据微酒报道,目前除飞天外已取消拆箱政策。双节期间受放量及渠道强管控的影响,散装飞天的批价理性降温至2800元。未来随着渠道及价格逐步市场化,预计公司长期“稳步放量+价格提升”的逻辑将持续兑现,高质量发展可期。 盈利预测与投资建议预计21-23年收入增速为12%/15%/16%,归母净利增速12%/17%/18%,EPS 为41.64/48.73/57.50元,PE 为46/39/33X,维持“买入”评级。 风险提示疫情反复风险,渠道改革不及预期,宏观经济风险,食品安全问题。
贵州茅台 食品饮料行业 2021-09-28 1750.00 -- -- 1949.95 11.43%
2216.96 26.68%
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9月24日,公司召开2021年第一次临时股东大会及董事长会议,选举丁雄军先生为董事长。 点评 十四五强调高质量发展,走好五线道路。1)蓝线发展,围绕“双巩固、双打造”目标(巩固中国白酒头部领军企业地位和世界蒸馏酒第一品牌地位,打造中国500强第一方阵和省内首家世界500强企业)。按照“聚主业(以酒业为核心)、调结构(治理结构、组织结构、营销体系、产品结构等)、强配套、构生态”发展思路,打造股份公司为世界一流上市企业。2)绿线发展,以打造“一基地一标杆”为抓手,推进“减污”、“降碳”工程。3)白线发展,保持归零心态,增强科技赋能、数字赋能,推进现代化管理、资产管理、营销和价格体系改革,让茅台酒回归商品属性。4)紫线发展,推进茅台文化与其他文化碰撞融合,充分释放文化聚能效应;5)红线发展,守住环保、安全两条底线。 管理层改革决心明确,方向为价格及渠道市场化、营销体系数字化。1)价格改革:茅台酒价格受供求关系等多因素影响,改革方向是市场化和法制化,未来价格需反映合理价值。2)营销体系改革:定制酒已取消,目前渠道包括:经销商、自营、直销(商超+电商)、其他。未来将规范原有渠道,积极探索新零售渠道,加快实现数字化营销(物理防伪转为数字化、CRM系统追踪真实客户)。3)量:产量上努力实现供需紧平衡;产能取决于原料、环境承载力、技术人才等因素。4)产品结构:调整产品档次结构,打造中端、次高端、高端、超高端等不同价格带的拳头产品。 新管理层带来新面貌,基酒放量持续拉动业绩。我们认为,1)管理层换届后,公司面貌焕然一新。若渠道及价格逐步市场化,公司长期“稳步放量+价格提升”逻辑将持续兑现,高质量发展可期。2)茅台品牌力+产品护城河深厚,基本面确定性强。经济承压背景下,茅台供需缺口仍较大,彰显强抗风险能力。近期渠道反馈,双节放量及渠道强管控,散装飞天批价近2800元,渠道利润依旧丰厚。3)基酒产能增加,或将拉动明后年业绩。参考历史基酒产能,我们预计明后年将进入业绩加速期。21年茅台基酒目标产量5.53万吨(同比+10%),系列酒2.9万吨,新增产能投产有望支撑中长期业绩。 盈利预测与投资建议 预计21-23年收入增速12%/15%/16%,归母净利润增速13%/17%/18%,EPS为42.02/49.17/57.98元,PE为40/34/29X,维持“买入”评级。 风险提示 批价上涨引发舆论风险,宏观经济下行风险,疫情反复风险。
绝味食品 食品饮料行业 2021-09-24 58.99 -- -- 68.91 16.82%
74.80 26.80%
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经营分析当下市场主要担心疫情反复、竞争加剧影响门店恢复、单店坪效和开店空间。但我们认为在外部环境较差的年份公司通过精准的经营方针、优秀的执行力不断提升品牌地位,蓄力更好的发展。公司年初的经营策略充分反映出管理层的忧患意识:将2021年定位为管理目标年,提出“两外”(推进品牌年轻化、提升门店效率)和“两内”(深化加盟商一体化、构建以消费者为导向的ECR 组织体系)。具体动作方面,通过提振开店速度+加大促销力度+品牌营销(更换门店装修、推出摇摇杯新品、在新媒体植入推广等)来获取更多市场份额,门店扩张和单店营收均取得不错效果,上半年净增门店737家,单店营收同比+12.45%,恢复至 2019年同期的96%。 展望全年:预计全年净增门店1500家问题不大;单店方面,社区门店基本已恢复,部门地区社区门店实现明显正增长。盈利方面,虽然今年促销力度较大,但部分为加盟商承担,公司费用投放力度有限;对外投资方面,今年Q2公司投资收益已经扭亏为盈;预计全年净利率可恢复至19年水平。 卤味赛道多矩阵布局初步成型,部分外投餐饮公司成绩突出。在卤味赛道,公司投资了精武鸭脖(电商)、廖记棒棒鸡(佐餐)、盛香亭(热卤)、阿满百香鸡(佐餐)等知名品牌,已经实现采购、仓配协同和产能输出,充分发挥供应链的协同效应。公司依托网聚资本及其旗下股权投资平台,已经投资了近数十家公司,其中以连锁餐饮企业为主,不少公司已取得不俗的成绩,比如门店数量超过340家的和府捞面、刚上市的千味央厨等。公司预计真正将美食生态圈打造为第二增长曲线是在2025年之后,从目前的情形来看美食生态圈发展向好,具备较大潜力。 投资建议短期回调后已具备估值性价比, 我们预计21-23年归母净利润分别为10.37/13.51/16.24亿元,增速分别为48%/30%/20%,对应PE 分别为35/27/22X 。若还原股权激励费用, 21-23年归母净利润分别为11.07/13.97/16.47亿元,增速分别为58%/26%/18%,对应PE 分别为33/26/22X。22年对应估值均不到30X,性价比凸显,维持“买入”评级。 风险提示原材料价格波动;拓店不达预期;食品安全问题;行业竞争加剧。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名