事件：2020年8月债券全球发行平台产品正式发布。据恒生电子股份有限公司微信公众号2020年8月31日新闻：恒生2020证券峰会上，恒迈神州科技有限公司发布债券全球发行技术平台。 中国债券整体趋于成熟，增量外资投资国内债券应为蓝海。1）2016年后债券市场趋于成熟稳定。截至2020年7月，整体发行债券240万亿，存量109万亿。债券发展存在周期波动但总量增长。2）政策持续关注债券市场，呼吁互联互通建设。3)政策推动下外资投资中国债券呈现蓝海，未来三年预计外资保持20%投资增速，高于债券市场发展速度。 “债券通”优势显现，后续海外成功模式ipreo 值得借鉴。1）当前外资投资中国债券三种渠道中债券通审批快，机构自由度高，占据优势。2）债券通2017年开通，银行间外资机构增速明显。2017年增长113家，2018年增长381家。3）预计参考海外成功模式将继续提升外资参与度，其中Ipreo 公司产品模式值得借鉴。 携手Ipreo,恒生电子子公司恒迈神州将显著提升外资参与效率。1）恒迈神州发布债券全球发行平台产品，功能基本涵盖债券发行整体周期。2）债券发行原有沟通方式存在信息易泄露，外资难参与，随着债券发行复杂化，簿记困难等问题。3）新平台整合债券发行各流程，实现承销商与投资者实时沟通，自动结算，方便外资参与等优势。 增量预测：预计2025年国内债券信息化产品渗透率达95%，其中恒迈产品达到60%市占率，可实现年收入5.46亿元。 盈利预测与评级。维持盈利预测，预测2020-2022年收入为46.33、55.39、64.36亿元，预测2020-2022年净利润为10.96、12.93、14.65亿元。维持买入评级。由于以上增量蓝海是远期计算，尚未计入2020-2022年收入利润预测。当前2020年估值101倍PE。 风险提示：政策落地不及预期、新增IT 模块需求不达预期、新产品推广较慢、内部管理改善不达预期。

事件：（1）公司发布2020年中报：2020H1实现收入25.96亿元，同比+14.32%；归母净利润2.30亿元，同比+125%；扣非后归母净利润1.08亿元，同比+133%。（2）公司发布2020三季报预告：前三季度预计实现净利润2.6亿~3.4亿，同比+82%~138%。 剔除Ficha上市影响，西威2020H1归母净利润符合预期。根据中报数据，6月西威投资的Ficha在东京交易所上市所带来的公允价值变动收益合计为1.07亿元，此前我们在《德赛西威2020中报预告点评：主业业绩符合预期，静待下半年确定性高增》中写到“我们预计Ficha上市所带来的公允价值变动收益大约为9000万-1亿元。此前我们预计西威2020H1归母净利润1.2-1.3亿，同比增速20%~30%（假设Q2单季度收入增速20%，毛利率22%）“。——若剔除Ficha公允价值变动收益，西威归母净利润为1.23亿元，与我们此前预计西威1.2-1.3亿归母净利润区间完全相符，因此归母净利润符合公司发布中报业绩预告前我们对于西威业绩的预测；另外公司Q2单季度收入增速略低于我们预测的20%，主要因为西威Q2受海外疫情影响国外业务下滑约28%，幅度高于我们此前预测（西威主要海外客户日本马自达上半年销量同比-25.1%）。 Q2单季度毛利率高于我们此前预期，公司ADAS和液晶仪表业务上半年均实现收入同比翻番。公司毛利率Q2单季度达到23.73%，高于我们此前预测的22%大约1.73个百分点，公司毛利率提升主要来自于老产品车载信息娱乐系统毛利率提升1.14%。另外公司上半年实现ADAS收入约3亿元，同比+113%；驾驶信息显示系统（绝大部分是液晶仪表）实现收入2.94亿元，同比+163%。 推测因为考虑到Ficha后续股价波动较大从而导致公司预告的Q3单季度净利润区间较大，由于无法分离Ficha公允价值影响，暂时无法判断Q3业绩超预期或低预期。根据公司所发布的三季报预告计算，Q3单季度净利润波动为-25%~+175%。Ficha在6月30日收盘价为4195JPY，8月13日收盘价为3275JPY，股价下滑22%，对应公允价值变动-3227万元。我们推测公司Q3单季度净利润区间范围过大主要是因为其中考虑了Ficha后续股价波动影响。 维持盈利预测和“买入”评级。我们维持2020年、2021年、2022年盈利预测不变，预计EPS分别为0.94元、1.46元、1.87元，对应PE分别为73倍/47倍/37倍，维持“买入”评级。

德赛西威完全具备“超级强势股”的三个关键要素:其一,由于受到2017-2018年车市逐季下滑的负面影响,公司业绩持续下滑,股价自IPO以来的一年内持续下跌,公司股价已经经历漫长的“阵痛期”,超跌之下股票“性价比”已十分明显。其二,“阵痛期”即将结束:我们预计2019年德赛西威传统主业迎来拐点,2020年战略业务(ADAS、数字座舱)将进入爆发期并且将支撑西威未来7年的高速增长。其三,当前股价不贵。 第一大增长点为ADAS,18-19年为抢单关键期。竞争三要素分析后,预计成为ADAS领域市占率第一/第二的领军企业,7年之内ADAS将成为公司第一大主营业务。西威成为ADAS领域龙头企业的确定性在于公司同时具备“本土传统Tier1龙头”、“稀缺性”、“管理层的卓越能力”三大关键要素,而ADAS市场竞争对手只具备其中一二。2018-2019年已经进入L2级ADAS项目抢单关键期,早期抢下的大量订单所形成的规模优势将成为西威步入产业爆发期时的最大的“护城河”。按照德赛西威单车极限价值和15%-20%市占率估算,2025年对应ADAS收入规模预计可达225亿。 第二大增长点数字座舱预计到2025年可带来至少30亿收入贡献。“一芯多屏”多域控制趋势下,液晶仪表盘渗透率的正快速提升,给公司带来新增量。假设2025年液晶仪表渗透率达到70%,市场规模约306亿;德赛西威在传统机械仪表市占率为5%,车载信息娱乐系统市占率为20%,具备同时提供液晶仪表和车载信息娱乐系统的能力,“双联屏”模式下获单优势明显,我们预计公司2025年在液晶仪表/数字座舱市占率至少可达10%,届时收入贡献可达30亿。 预计2020年收入成本错配,业绩将开始反转。预计2019-2021经常性税前利润率为3.60%/5.40%/7.80%。2018年是公司研发人员数量增长的高峰期,2019年研发人员数量预计与2018年底基本持平或略增,因此公司2020年将进入“管理费用率下行,利润率上行”通道。由于公司从去年4月份大幅招聘研发人员,因此上半年研发费用同比仍然较高,预计单季度业绩拐点将在2020年出现。 l股价仍然处于低估区间内,2021年目标市值363亿:1)我们预计德赛西威2018-2021年归母净利润复合增速约28.54%(以2018年为基数),对标海康、大华、新北洋等嵌入式软件设备提供商,根据线性回归结果应给予41倍PE,对应2021年目标价尚有97%上升空间;而且2)三大研发指标和市研率的明显错配亦显示市场对其高研发投入的评价极不合理。 维持盈利预测和评级。我们维持之前盈利预测,预计2019/2020/2021年EPS分别为0.49元/0.88元/1.61元;并维持“买入”评级。 风险提示:国内车市持续低迷。