核心观点：2024年上半年，公司营收实现稳步增长，利润表现实现扭亏为盈，总体表现符合预期。公司三款创新药ASK120067、ASKC109、ASKB589临床三期稳步推进，临床获益明显，安全性与疗效表现优异。ASK120067一线适应症已递交NDA，ASKC109预计2024年底递交NDA，ASKB589预计2026年底递交上市申请，三款重磅创新药将为公司业绩带来新突破。公司仿制药、改良药大品种受集采影响见底，销售实现放量，四大领域形成产品组群。我们认为，公司仿制药规模化、创新药持续兑现，管线梯度、格局不断完善，业绩表现稳中有进。 事件：公司发布2024年中报，营收稳步增长，利润扭亏为盈。 奥赛康2024年中报，公司在报告期内实现营业收入9.23亿元，同比增长29.60%；扣非归母净利润0.76亿元，较去年同期增长2.39亿元，实现扭亏为盈。报告期内销售费用、管理费用、研发费用分别为5.20亿元、0.60亿元、1.24亿元，费用总体得到有效控制。报告期末，货币资金余额10.34亿元。 简评：一、管线布局明晰全面，整体业绩表现符合预期仿创结合稳中求进，整体表现符合预期。公司是一家创新与研发驱动的医药制造企业。截至2024年中报发布，公司共计上市产品30款，共计8款产品递交上市申请，主要在研项目共计48项，其中11项为重点在研化学、生物创新药，另有多款创新药处于临床前研究阶段。公司管线覆盖消化、抗肿瘤、抗感染、慢性病四大领域，管线布局明晰全面。 业绩预测：2024年，创新药方面，ASK120067、ASKB589、ASKC109临床三期稳步推进，ASK120067一线适应症已递交NDA，ASKC109预计2024年底递交NDA，ASKB589预计2026年底递交上市申请。三款药物临床疗效获益明显，安全性均得到保障，有望为公司带来新的增长突破点。仿制药与改良药方面，集采价格影响即将触底，公司药物销售实现放量，规模化初具。公司仿创结合，四大领域管线布局梯度明显、趋向完善。我们预计2024-2026年公司将实现营业总收入16.79亿、19.36亿和23.26亿，同比增长16.32%、15.30%和20.16%，预计公司2024年至2026年归母净利润为1.23亿元、2.34亿元、3.94亿元，对应PE82.48、43.32和25.75。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险分析：行业政策风险：因为行业政策调整带来的研究设计要求变化、价格变化、医保报销范围及比例变化等风险。 研发不及预期风险：公司多款新药新药物处于研发过程当中，存在临床入组进度不确定、疗效结果及安全性结果数据不确定等风险。 审批不及预期风险：审批过程中存在资料补充、审批流程变化等因素导致的审批周期延长等风险。如后续生物类似物未能通过上市审批，将影响公司药品销售收入，进而对公司的业务、财务状况、经营业绩及前景产生不利影响。 销售不及预期风险：药物上市后在销售过程中会受到竞争格局加剧、物流运力不足、生产产能不足等风险，存在增速低于预期的风险。同时行业反腐对于新产品销售放量、准入速度等不及预期的风险，并且由于政策落地有先后顺序，细分赛道及局部区域销售可能存在不同的表现。 敏感性分析：公司ASK120067临床III期稳步推进，预计2025年进行销售，我们预计2024、2025和2026国内销售额分别为0亿元、0.66亿元和1.33亿元，产品处于研发阶段，存在临床研发不及预期风险，且初期国内上市存在放量不确定性风险，如果ASK120067放量速度不及预期，可能存在公司2024年至2026年营收不及预期风险；公司ASKC109临床III期稳步推进，预计2025年进行销售，我们预计2024、2025和2026年国内销售额分别为0亿元、0.55亿元和1.86亿元，产品处于研发阶段，存在临床研发不及预期风险，且初期国内上市存在放量不确定性风险，如果ASKC109放量速度不及预期，可能存在公司2024年至2026年营收不及预期风险；公司ASKB589临床III期稳步推进，预计2025年进行销售，我们预计2024、2025和2026年国内销售额分别为0亿元、0亿元和0.64亿元，产品处于研发阶段，存在临床研发不及预期风险，且初期国内上市存在放量不确定性风险，如果ASKB589放量速度不及预期，可能存在公司2024年至2026年营收不及预期风险此外，公司研发管线丰富，研发投入众多，如果研发费用大幅上升或下降可能造成公司利润波动。

公司 24H1收入及利润受到扰动，主要由于价格波动对公司肝素原料药业务短期带来扰动。制剂业务持续发力，积极拓展境外市场，结合渠道优势保障制剂国外销售收入稳定增长；国内市场持续深入，院外市场逐步完善。毛利率短期承压，保持高强度研发投入，经营性现金流保持稳定。展望未来： 1）目前公司无菌注射剂出口产能翻倍，叠加新境外药品注册批件不断申报，海外制剂有望持续放量； 2）随着下游库存消化，去库存基本接近尾声，肝素原料药价格将逐步企稳回升； 3）中长期关注大分子业务拓展。 事件公司发布 2024半年度报告公司 24H1实现营业总收入 21.43亿元，同比增长-6.99%；归母净利润 4.05亿元，同比增长-35.15%；扣非归母净利润 3. 69亿元，同比增长-39.70%。 24Q2单季度营业总收入 11.38亿元，同比增长 14.27%；归母净利润 2.28亿元，同比增长-22.02%；扣非归母净利润 1. 97亿元，同比增长-29.79%。 业绩符合我们此前预期。 简评肝素价格扰动原料药业务表现， 制剂业务发展良好公司 24H1实现营收 21.43亿元，同比增长-6.99%；归母净利润 4.05亿元，同比增长-35.15%；扣非归母净利润 3.69亿元，同比增长-39.70%。 24Q2单季度营业总收入 11.38亿元，同比增长 14.27%；归母净利润 2. 28亿元，同比增长-22.02%；扣非归母净利润 1.97亿元，同比增长-29.79%。收入端我们判断主要受到原料药业务扰动，上半年制剂、 CDMO 销售增长，但原料药销售略有下降。利润方面主要受肝素价格下降影响， 从海关数据来看，我国肝素出口平均价格 23年 10月后显著下降， 24H1肝素出口平均价格 4,915.32美元/kg，而 23H1平均价格为 9,302.90美元/kg，上半年价格同比下降-47.2%， 价格波动对公司肝素原料药业务短期带来扰动。 业绩符合我们此前预期。 分板块来看： 1）原料药业务短期扰动： 24H1收入 5.33亿元，收入占比 24.9%， 毛利率 29.03%。公司原料药板块收入占比已从 2019年占比超六成下降至 24H1的占比不足 1/4，毛利率较 2023全年下降 4.6pct，且考虑到肝素原料药降价主要发生在 23年下半年，预计 24H1的原料药业务毛利率同比下降幅度更大。从海关数据来看，目前出口价格基本稳定，预计后续随着行业回暖，原料药业务表现有望恢复增长。 2） 制剂业务持续发力： 24H1制剂业务收入 15.48亿元，收入占比 72.2%，毛利率 44.10%。 公司坚定制剂转型脚步， 业务实现稳定增长。 分地区来看，上半年国外制剂销售收入 11.48亿元，占整体营收比重为 53. 6% ，国内制剂收入 3.99亿元， 占整体营收比重为 18.6%。 公司制剂业务积极拓展境外市场，结合 Meitheal 在 GPO、渠道端的优势，保障制剂国外销售收入稳定增长； 目前公司海外商业化团队超 100人，已在北美、欧洲、南美搭建营销平台并实现制剂直接销售。 国内业务上， 基础肝素制剂产品持续深入国内市场，借助集采进行销售放量，集采外继续完善国内销售和运营渠道，带动国内制剂销售规模增长。 毛利率短期承压，保持高强度研发投入。公司 24H1毛利率 40.24%，同比-9.53pct；24Q2公司毛利率 41. 77%，同比-6.81pct，盈利水平波动主要由于前述肝素 API 价格波动影响。 24H1销售费用率 6.66%（-4.69pct），管理费用率 4.02%（+1.02pct），研发费用率 8.14%（+1.59pct），财务费用率 0.75%（+4.47pct）。公司销售费用率下降明显，主要由于销售推广费下降所致； 管理费用受报告期人员薪酬增加影响有所提升；财务费用率主要受汇兑损益下降影响。 研发费用率有所提升，公司持续加大研发投入，截至 24年中公司及子公司已拥有 100项境外药品注册批件， 33项中国药品注册批件， 24H1公司多个药品获得 FDA 及 NMPA 批准，包括瑞加诺生注射液、盐酸帕洛诺司琼注射液、注射用达卡巴嗪、依替巴肽注射液、注射用伏立康唑等，确保申报一批、研究一批、储备一批的高效研发节奏。 24H1公司经营活动产生的现金流量净额 6.06亿元，同比-3.8%，经营性现金流保持稳定。 未来展望： 1） 海外制剂持续放量： 公司坚持“立足中美，放眼全球”的战略框架， 创新转型持续推进， 6条新产线顺利通过 FDA 现场检查后，目前公司共有 12条产线通过美国 FDA 审计，无菌注射剂出口产能翻倍，叠加公司新境外药品注册批件不断申报，海外制剂业务有望持续放量。 2） 原料药价格有望回暖： 此前受下游企业去库存影响， 肝素原料药行业面临冲击， 我们认为随着下游库存消化，去库存基本接近尾声，肝素原料药价格将逐步企稳回升。 3）中长期关注大分子业务拓展： 公司于 2024年 6月购买由 Coherus 公司研发的阿达木单抗生物类似药 YUSIMRY 美国 FDA 批件的所有权属，切入美国生物类似药市场， 此前公司也与通化东宝在门冬、甘精、赖脯三种胰岛素上开展合作，以及与双成药业就注射用紫杉醇（白蛋白结合型） 达成合作获得美国市场独家代理权。 公司在海外渠道优势显著， 24H1公司在北美市场已有近百个产品运行，后续在生物类似药和复杂制剂领域管线扩展将为公司中长期业绩增长提供坚实保障。 盈利预测我们预测 2024-2026年，公司营收分别为 42.16、 53.11和 64.14亿元，分别同比增长 7.2%、 26%和 20. 8% ； 归母净利润分别为 8.45、 11.29和 14.58亿元，分别同比增长 546%（扭亏）、 33.7%和 29.1%。折合 EPS 分别为0.52元/股、 0.7元/股和 0.9元/股，对应 PE 为 21.6X、 16.2X 和 12.5X，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格波动风险： 公司产品主要原材料为肝素粗品，其价格如大幅波动将对公司生产成本产生较大影响，如无法向下游转嫁上述价格上涨，将影响公司利润表现。 国际贸易环境变化风险： 公司目前产品以出口为主， 占比超 70%， 国际贸易整体环境和政策的变化存在不确定性。如果未来全球贸易摩擦进一步加剧可能对公司经营造成不利影响。 行业竞争格局变化风险： 目前少数国际主流肝素制剂生产企业拥有绝大部分市场份额， 随着专利药的保护到期、新的仿制药上市以及新专利药的推出，可能会对肝素类药品市场格局产生较大影响。若公司主要合作伙伴的产品市场份额发生较大变动，可能会进一步传导至公司的产品销售，对公司生产经营产生不利影响。 行业政策风险： 目前国家药品集中带量采购以及医保谈判工作逐步常态化， 如果公司主要肝素制剂产品在国家集采中不能中标， 可能导致公司肝素制剂产品在公立医疗机构终端的销售受到限制，对公司国内市场份额和经营业绩产生不利影响。

核心观点丽珠集团发布24年中报，收入端由于化药板块艾普拉唑降价短期承压；销售和研发费用持续优化，利润端保持平稳增长，创新药和高端复杂制剂持续兑现，带动公司高质量长期发展。公司先后引进抗感染领域DHODH抑制剂、男科领域PDE5抑制剂、神经精神类药物KCNQ2/3，进一步丰富创新药产品布局，公司产品丰富度不断提升。我们认为公司未来将继续加大BD力度，创新转型逐步兑现，并随着国内外生物医药投融资景气度逐步恢复，公司业绩有望企稳恢复。 事件8月22日丽珠集团发布24年中报，2024上半年公司实现收入62.82亿元，同比下滑6.09%，归母净利润11.71亿元，同比增长3.21%，扣非归母净利润11.55亿元，同比增长5.65%。整体业绩符合预期，主业多元稳健发展2024上半年公司实现收入62.82亿元（+6.09%），其中诊断试剂表现亮眼，化学制剂、中药业务短期承压：化学制剂产品实现收入32.24亿元（-7.37%），生物制品收入0.88亿元（-22.80%），原料药和中间体收入17.61亿元（-1.16%），中药制剂收入7.45亿元（-21.89%），诊断试剂及设备收入3.94亿元（+32.33%）。公司控费效果显著，短期利润端持续提升，加强海外市场布局及研发投入，创新管线持续兑现。 现差异化前瞻布局创新药及高壁垒复杂制剂，创新管线持续兑现曲普瑞林微球治疗子宫内膜癌有望24H2获批；阿立哌唑微球1M已递交NDA，有望于25Q1获批，随后进入医保，有望于26年开始放量；注射用磷酸特地唑胺、硫酸镁钠钾口服用浓溶液、黄体酮注射液已申报上市；注射用醋酸亮丙瑞林微球、棕榈酸帕利哌酮注射液正在进行BE试验；JP-1366片剂、HHT120胶囊、SG1001片剂均已进入临床Ⅰ期；重组人促卵泡激素注射液已于24年3月完成Ⅲ期入组，预计24Q3读数并进行pre-BLA申报；司美格鲁肽糖尿病适应症已报产；重组人源IL17A/F抗体头对头司库奇尤单抗III期入组持续推进，有望于25H1完成III期数据读出并递交NDA。特色创新品种梯队步入兑现，多个潜在大单品将持续为公司业绩提供增量。艾普拉唑降价短期承压，诊断试剂表现亮眼，看好全年中药板块增长化学制剂板块营收32.24亿元（-7.37%），其中消化道产品营收13.01亿元(-20.0%)，系针剂受到降价影响，全年有望通过以量补价持续改善，预计片剂+针剂有望实现个位数增长；促性激素产品营收15.49亿元(+12.5%)，系23年同期亮丙瑞林低基数及24H1发货较多，后续全国销售需消化广东联采低价，预计全年实现个位数增长.原料药及中间体营收17.61亿元(-1.16%)，看好生产工艺提升带来的成本下降，以及未来高毛利率产品高端宠物药和抗生素的放量带来的利润提升。诊断试剂及设备板块营收3.94亿元（+32.33%），公司抓住流感机会收获大幅增长。中药制剂收入7.45亿元（-21.9%)，系23年同期参芪扶正和抗病毒颗粒高基数，24年有所承压，参芪扶正注射液取消医保目录的瘤种限制后有望进一步放量，预计中药板块全年有望实现低双位数增长。 大深化全球布局，持续加大BD力度，擎打造全新业务增长引擎公司持续加大BD力度，强化创新药布局，积极推动自研品种国际转让或合作开发。BD工作取得阶段性进展：品种授权许可引进，重点关注市场潜力大、创新性强、专利保护期长的临床中后期项目。公司先后引进抗感染领域DHODH抑制剂创新药品种、男科领域PDE5抑制剂创新药品种、神经精神类药物KCNQ2/3创新药品种，进一步丰富创新药产品布局。在“引进来”的同时，BD团队也在加快自有项目“走出去”的步伐，持续推进本公司产品及管线的国际合作及对外许可授权，积极探索产品“出海”，推进全球同步开发，不断开拓国际市场。BD将会是公司在2024年下半年甚至未来较长一段时间内创新研发的工作重点，内部孵化优势项目，外部寻求补强机会，力争实现自主研发和BD双轮驱动。财务分析：控费效果显著，短期利润端持续优化2024上半年公司销售费用17.40亿元，同比下降11.57%，主要由于公司市场宣传及推广费减少所致。管理费用3.31亿元，同比下降6.43%，系公司强化内部运营管理，提升供应链协同管理能力，降本增效所致。研发费用4.91亿元，同比下降19.67%，主要由于公司折旧摊销以及外购研发支出减少。毛利率65.96%，同比增长2.92%；净利率21.56%，同比增长25.13%。经营性现金流15.30亿元，同比增长24.67%，公司各项财务指标表现良好，短期利润端有望持续提升。 议盈利预测及投资建议丽珠集团主营业务稳健发展，长期占据辅助生殖和消化领域的领先地位，创新生物药+高端复杂制剂长远布局，未来国际化战略有望持续推进。我们预计公司2024-2026年营业收入为124.5亿元、128.2亿元、134.1亿元，归母净利润分别为21.6亿元、23.8亿元、26.5亿元，对应PE为16、15、13倍，维持“买入”评级。 风险分析新药研发不确定性风险：新药研发具有研发周期长、投入大、风险高、成功率低等特点，从实验室研究到新药获批上市，要经过临床前研究、临床试验、新药注册上市和售后监督等诸多复杂环节，每一个环节都有面临失风险。

24H1公司实现营收 21.38亿元，同比微增， 归母净利润改善明显，实现双位数增长。制剂端集采品种影响基本出清，公司新品推广顺利展开，上半年同样实现双位数增长。原料药海外业务受部分客户去库存影响收入有所下滑，国内量的增长弥补价格下降的影响总体基本持平。 24年下半年预计随着制剂端新品放量步入正轨， 各个板块稳步推进， 原料药整体价格有望企稳回升，规范市场的销售逐渐恢复， 公司营收利润有望保持稳定增长。 事件公司发布 24年半年报2024年上半年公司实现营收 21.38亿元，其中医药是 21.25亿，其他 1300万，同比增长 0.93%。 实现归母净利润 3.39亿，同比增长 12.56%，扣非归母净利润 3.31亿，同比增长 11.8%。 公司 Q2实现营收 11.0亿元， 同比下降 5.3%， 实现归母净利润1.89亿元，同比增长 11.8%， 扣非归母净利润 1.86亿， 同比增长13%，环比增长 28%。 简评营收增长有所放缓， 业绩符合公司预期24H1公司实现营收 21.38亿元，同比增长 0.93%。 实现归母净利润 3.39亿，同比增长 12.56%，扣非归母净利润 3.31亿，同比增长 11.8%。 营收端由于海外 Newchem 原料药板块收入下滑 增长放缓，利润端由于公司今年上半年制剂基本不再受集采影响，新产品持续导入改善更为明显，业绩符合此前公司预期。单 Q2公司实现营收 11.0亿元，同比下降 5.3%，实现归母净利润 1.89亿元，同比增长 11.8%，扣非归母净利润 1.86亿，同比增长 13%，环比增长 28%。 制剂：集采影响基本出清， 新品放量步入正轨24H1公司制剂销售收入 12.15亿元，同比增长 10.6%，其中制剂自营产品销售收入 11.63亿元，同比增长9%， 医药拓展部制剂配送销售收入 0.52亿元。 以治疗领域来看： 妇科计生类销售收入 2.33亿元，同比下降 1%； 麻醉肌松类销售收入 0.63亿元，同比增长 28%；呼吸类销售收入 3.93亿元，同比增长 30%；皮肤科产品销售收入 1.2亿元，同比增长 26%，普药制剂产品销售收入 3亿元，同比下降 6%，其他外购代理产品 0.08亿元。 妇科计生类产品 23年受黄体酮胶囊省级集采影响较大， 24H1受紧急避孕类产品左炔肠溶胶囊下滑影响较多。 麻醉肌松类产品集采影响出清， 24年恢复正常增长。 呼吸类主要品种糠酸莫米松保持较快增长。制剂端整体在经历23年集采影响后 24年开始重回稳定增长， 随着公司新品优思悦、庚酸针、补佳乐等开始逐渐进入放量节奏有望进一步加速成长。 24H1公司补佳乐（戊酸雌二醇片）成功在国内获批上市， 泼尼松龙片获得美国 FDA 批准，成为公司首个美国获批 ANDA 品种，公司将以此为基础进一步开展海外市场的注册及销售。 此外，公司注射用维库溴铵注射液、盐酸尼卡地平注射液、 醋酸地塞米松片的一致性评价以及新仿制药雌二醇片均已完成申报。 原料药： 国内市场基本持平， 海外收入有所下降24H1公司原料药及中间体销售实现收入 9.1亿元，同比下降 9%，其中自营原料药收入 4.89亿元，同比下降 1.2%，意大利子公司销售收入 2.97亿元，同比下降 15%，仙曜贸易公司销售收入 1.1亿元，其他原料药贸易0.12亿元。 2023年原料药板块受行业竞争加剧影响，非规范市场价格下跌明显， 目前行业价格仍处于底部。 24H1国内市场价格同比下降明显，销量增长带动公司国内原料药基本持平，海外由于部分下游客户仍在去库存，采购有所放缓，因此收入下降较多。公司在甾体原料药市场份额持续提升， 目前预计部分品种价格已经筑底，未来随着价格提升公司业绩有望进一步改善。 24年展望：制剂新品逐渐放量，原料药市场有望恢复制剂端 24年集采影响基本出清，妇科类产品黄体酮胶囊已经重回增长，庚酸炔诺酮针、屈螺酮炔雌醇片（II）等重点产品有望加速放量，已申报产品地屈孕酮片等进一步保障未来成长空间；麻醉肌松类产品凭借舒更销售重回较快增长；呼吸类糠酸莫米松鼻喷雾剂以及噻托溴铵吸入粉雾剂有望持续贡献增量；此外公司合作产品 1.1类新药奥美克松钠已经递交 NDA， 长效镇痛制剂 2.2类新药 CZ1S 持续推进。 原料药端部分品种价格有望触底回升， 随着海外市场客户进入正常采购节奏，原料药板块有望恢复增长。 费用分析： 费用率总体保持稳定，毛利率有所改善24H1公司销售、管理、研发费用率为 22.83%、 7.43%以及 5.84%， 同比变化+1.15pp、 -0.06pp 以及+1.43pp，期间费用率总体保持稳定，研发投入增长较多。 24H1公司毛利率 54.84%，同比增长 3.16个百分点，毛利率上升预计与集采影响出清制剂新品开始放量，原料药板块优化成本，提高运营效率有关。 盈利预测： 24年公司制剂端非集采品种有望稳健增长，部分新品开始逐步放量，原料药板块销量增长迅速，随着规范市场快速提升盈利能力有望持续改善。我们看好公司作为甾体行业原料药及制剂一体化龙头的长期成长潜力，预计公司 24-26年实现营业收入 43.9、 50.0以及 57.3亿元，同比增长 6.6%、 13.7%以及 14.8%。实现归母净利润 6.82、 8.47以及 10.45亿元，同比增长 21%、 24%以及 23%，对应 PE 17、 13以及 11倍， 维持“买入”评级。

公司 24H1收入端表现稳健，利润端增长快速， 各业务板块持续稳固经营优势，业绩整体表现良好。 医药原料药板块特色原料药业务发力对业绩起到积极贡献。动保板块积极寻求与养殖集团、主流动保制剂公司战略合作，氟苯尼考、强力霉素等产品进一步实现了市场占有率提升。 医药中间体业务加大国际市场出口，实现逆势增长。 盈利能力稳中有升，各项费用控制良好。展望未来： 1）特色原料药业务预计持续发力； 2）动保业务有望企稳回暖； 3）产能扩张推动中间体业务增长，并为公司医药和动保原料药及制剂业务提供产业链赋能，降低成本、提升供应稳定性。 事件公司发布 2024半年度报告8月 29日，公司发布 2024半年度报告， 24H1实现营收 28. 92亿，同比+2.94%；归母净利润 4.05亿，同比+13.18%；扣非归母净利润 3.95亿，同比+10.44%。 24Q2单季度实现营收 15.54亿，同比+11.01%；归母净利润2.06亿，同比+26.42%；扣非归母净利润 2.02亿，同比+21. 99%。 简评业绩符合预期，医药原料药及中间体发力24H1公司实现营收 28.92亿，同比+2.94%；归母净利润 4.05亿，同比+13.18%；扣非归母净利润 3. 95亿，同比+10.44%。 24Q2单季度实现营收 15.54亿，同比+11.01%；归母净利润 2.06亿，同比+26.42%；扣非归母净利润 2.02亿，同比+21.99%。 公司 24H1收入端表现稳健，利润端增长快速， Q2单季度利润端增长超 20% ， 各业务板块持续稳固经营优势，业绩整体表现良好。 分板块来看： 1） 医药原料药： 24H1公司医药原料药营收 13.26亿元，占比 46.09%，医药原料药为公司核心业务板块，在原有大环内酯类及喹诺酮类优势品类基础上，公司 24H1成立了独立的特色原料药板块经营管理团队，统筹研发、注册、生产、市场等资源，有效提升了特色原料药业务的经营效率。特色原料药品类毛利率相较大宗原料药通常具有优势， 预计 24H1特色原料药业务的发力对于公司毛利端起到积极贡献。 2） 动保原料药： 24H1营收 7.39亿元，占比 25.69%； 公司动保板块氟苯尼考、强力霉素、恩诺沙星等产品品牌优势明显， 同时是马波沙星、沙拉沙星、地克珠利、环丙氨嗪、加米霉素等特色动保专用原料药主要供应商， 目前共有 16个动保原料药产品在国内注册获批。 24H1公司积极寻求与养殖集团、主流动保制剂公司战略合作，氟苯尼考、强力霉素等产品进一步实现了市场占有率提升。 目前代表品种氟苯尼考价格处于底部阶段，可能对公司动保业务收入端略有扰动，后续随着供求关系优化有望为公司业绩带来更多增量。 3） 关键医药中间体： 24H1营收 5.99亿元，占比 20.81%， 公司中间体业务主要围绕还原剂系列产品、高级胺系列产品等开展经营， 是国内硼氢化钠、硼氢化钾、环丙胺等中间体产能头部的企业之一。中间体业务的布局使得公司形成了中间体-原料药-制剂一体化产业链优势，并能较好地降低公司医药和动保 API 业务的成本、提升供应稳定性。24H1公司关键医药中间体业务面对国内需求偏弱的局面，加大国际市场出口，实现逆势增长。 4） 制剂及其他： 24H1营收 2.13亿元，占比 7.41%，公司制剂包括医药制剂及动保制剂，医药制剂从公司主要优势原料药品类大环内酯类、喹诺酮类等进行延伸，动保制剂代表品类则包括氟苯尼考、 恩诺沙星等品类。 24H1公司医药半制剂业务与雅培等国际化重点客户的商业化项目取得显著效果。 整体来看上半年公司在行业充分竞争的背景下，不断深挖优化生产工艺，持续提升产品竞争力， 在坚持稳固优势经营业务的同时提升经营效率， 26个主要产品保持了良好的经营格局，其中 20个产品实现了销售量的增长， 带动业绩呈现良好经营势头。 盈利能力稳中有升， 各项费用控制良好。 公司 24H1毛利率 26.6%， 同比+1.96pct；净利率 13.98%， 同比+1.28pct； 24Q2公司毛利率 25.87%，同比+3.22pct；净利率 13.25%，同比+1.68pct； 经营质量良好，盈利能力稳中有升， 我们认为主要与公司各板块板块发展稳健，同时特色原料药发力拉动毛利率增长有关。 24H1销售费用率 1.11%（-0.05pct），管理费用率 5.21%（-0.22pct），研发费用率 3.21%（-0.26pct），财务费用率-0.73%（+0.71pct）， 公司各项费用基本控制平稳，财务费用略有提升主要由于本期利息收入、汇兑收益减少，利息费用增加所致。研发方面公司成立国邦（浙江）研究院和国邦（山东）研究院， 不断提升自主创新能力。拥有研发技术人员 530余人，截至 24H1公司拥有授权专利 203项，其中发明专利 194项，后续研发投入有望为公司提供竞争力保障。 24H1公司经营活动产生的现金流量净额-2.5亿元， 去年同期 0.32亿元，经营性现金流转负主要由于公司购买商品支付的现金受大额应付票据到期承兑、以及原材料预付款项增加影响所致，全年预计恢复正常。 其他财务指标基本稳定。 未来展望： 1）特色原料药持续发力： 公司近年来积极进入特色原料药领域，目前公司已布局包括维格列汀、阿哌沙班、利伐沙班等在内的市场前景广阔、有望在专利悬崖背景下实现放量的特色原料药品种， 米格列奈钙、阿折地平等品种则具有较强差异化竞争优势。 24H1公司成立独立的特色原料药经营管理团队， 看好后续特色原料药板块营收规模和经营效率持续提升，拉动公司盈利水平再上台阶。 2）动保业务有望企稳回暖： 公司动保板块主力品种氟苯尼考、强力霉素此前受供求关系影响价格发生较大波动，目前价格处于底部区间， 后续随着落 后产能逐步出清，供给侧有望得到优化；目前猪周期有所回暖， 需求端兽药使用量预计有望边际向上 ，看好公司动保业务企稳回升。 3） 产能扩张推动中间体业务增长： 项目建设方面， 24H1公司年产 70000吨关键医药中间体项目和年产 1420吨医药原料药及中间体技改项目有序推进、环丙胺产业链延伸项目按计划推进实施中。公司中间体板块主要品种产能位居国内头部， 项目建设推进讲带动公司中间体板块持续增长，并为公司医药和动保原料药及制剂业务提供产业链赋能，降低成本、提升供应稳定性。 盈利预测我们预测 2024-2026年，公司营收分别为 58.47、 65.64和 73.9亿元，分别同比增长 9.3%、 12.3%和 12.6% ； 归母净利润分别为 8.05、 9.58和 11.21亿元，分别同比增长 31.4%、 19.1%和 17.1%。折合 EPS 分别为 1. 44元/股、 1.71元/股和 2.01元/股，对应 PE 为 12.9X、 10.8X 和 9.3X， 首次覆盖，给予“买入”评级。

诺泰生物在 24H1实现营收 8.31亿元，同比增长 107%，实现归母净利润 2.27亿元，同比增长 443%，自主选择产品与定制生产业务上半年均表现出色。 近年来随着司美格鲁肽、替尔泊肽等 GLP-1类药物适应症拓展至减重领域， 在全球范围内销售额快速增长。公司作为多肽原料药领域龙头，品种布局齐全，生产技术领先，随着公司产能的逐渐释放， 24年预计有望持续受益于GLP-1类产品的快速放量，维持业绩高速增长。 事件公司发布 24H1半年度业绩公司发布 2024年半年度业绩， 24H1实现营收 8.31亿元，同比增长 107%，实现归母净利润 2.27亿元，同比增长 443% ，实现扣非归母净利润 2.29亿元，同比增长 433%。单 Q2公司实现营收 4.76亿元，同比增长 147%，实现归母净利润 1.61亿元，同比增长 672%。 简评营收快速增长， 业绩符合预期公司 24H1实现营收 8.31亿元，同比增长 107%，实现归母净利润 2.27亿元，同比增长 443%，实现扣非归母净利润 2. 29亿元，同比增长 433%。单 Q2公司实现营收 4.76亿元，同比增长 147%，实现归母净利润 1.61亿元，同比增长 672%。 单季度同比增长较快预计与 23Q2基数相对较低有关 ，但环比仍保持了高速增长，主要得益于公司自主选择产品的持续放量及收入占比提升。 24H1业绩符合此前业绩预告。

2024年上半年， 信立泰总营收 20.43亿元，同比增长 21.28%； 归属于上市公司股东的净利润 3.44亿元，同比增长 1.92%； 扣非归母净利润 3.34亿元，同比增长 8.46%。 2024年上半年，公司两个创新产品复立坦和信立汀获批上市。 公司营收及利润贡献发生结构变化，创新产品占比提升。 后续可以关注： （1） JK07潜在数据读出， （2） S086、 SAL0108、 SAL056陆续获批上市， （3）恩那度司他放量， （4）其他研发推进等。 事件信立泰发布 2024年半年报。2024年上半年，公司总营收 20.43亿元，同比增长 21.28%；归属于上市公司股东的净利润 3.44亿元，同比增长 1.92%；扣非归母净利润 3.34亿元，同比增长 8.46%。 2024年第二季度，公司营业收入 9.52亿元，同比增长 19.44%； 归属于上市公司股东的净利润 1.44亿元，同比增长 13.54%； 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 1.32亿元，同比增长 17.69%。 2024年上半年，公司提交 5个药品的 IND 申请， 2个药品新产品上市申请；获得 2个产品的药品临床试验默示许可， 3个注册批件/补充申请批件/注册证； 3个在研器械产品开展注册临床研究， 4个在研器械产品申请注册批件。

核心观点奥浦迈2023全年营收2.43亿元，同比下降17.41%，主要由于22年部分biotech融资进程受到一定阻碍，导致CDMO收入较去年明显下降。24年一季度公司收入7971万元，同比增长17.36%，环比增长12.68%；其中培养基产品收入7154.5万元，同比增长71%，表现较为亮眼。公司目前服务了超过700家国内外生物制药企业和科研院所，伴随着公司已有客户管线的逐步推进，临床阶段项目整体相较2022年末增加59个，增长幅度53.15%。我们认为随着下游需求的逐步恢复以及公司培养基+CDMO业务双轮驱动发展下，公司收入有望实现快速增长。 事件1.奥浦迈发布2023年年报以及2024年一季报，公司全年实现营业收入2.43亿元，同比下降17.41%，归母净利润5404万元，同比下降48.72%，扣非净利润3472万元，同比下降60.89%。 2.2024年一季度，公司实现营业收入7971万元，同比增长17.36%；归母净利润1958万元，同比下降19.07%；扣非净利润1613万元，同比下降23.38%。 公司2023年度利润分配预案为:公司拟以实施权益分派股权登记日登记的公司股本总数扣减公司回购股份账户数为基数，向全体股东每10股派发现金红利人民币2.30元（含税）。截止2024年3月31日，公司扣减回购专用账户的股份数量后公司股份数量为1.14亿股，预计合计分配股利2620.03万元（含税），占公司23年归母净利润的48.48%。 简评受下游需求景气度影响，23年业绩短期承压2023年公司实现营业收入2.43亿元，同比下降17.41%；其中培养基产品收入1.72亿元，同比下滑15.46%，CDMO服务收入7070万元，同比下滑22.17%。实现净利润5404万元，同比下降48.72%，扣非净利润3472万元，同比下降60.89%。 23年整体收入下滑主要由于创新药研发Biotech面临严峻考验，部分客户的融资进程受到一定阻碍，部分项目暂停或取消，CDMO收入较去年明显下降。剔除去年主要IVD企业客户以及海外某重大客户因特殊原因采购培养基收入影响后，培养基业务收入实现了实质性的增长，公司整体营业收入相较上年持平。 24年一季度经营环比改善，培养基业务收入显著增长24年一季度公司实现营业收入7971万元，同比增长17.36%；归母净利润1958万元，同比下降19.07%；扣非净利润1613万元，同比下降23.38%。公司一季度培养基业务收入显著增长，其中培养基产品收入7154.5万元，同比增长71%，CDMO服务板块收入804.53万元，同比下滑69.15%。公司海外业务表现亮眼，一季度境外收入3280.51万元，相较上年同期增加795.66%。 客户后期管线持续推进，整体产品管线数量创新高截至24年一季度，共有186个已确定中试工艺的药品研发管线使用公司的细胞培养基产品，其中处于临床前阶段105个、临床I期阶段34个、临床II期阶段22个、临床III期阶段22个、商业化生产阶段3个，整体相较2023年末增加16个，进一步提升了公司在该领域的竞争力。 未来展望：培养基业务回升，海外市场保险强劲在培养基业务方面，头部药企项目推进商业化速度加快，以及新的商业化品种上市，24年蛋白抗体培养基的需求增长,预计公司的培养基业务会有强劲的增长。海外市场方面，随着更多药物获得欧盟和FDA批准，国际客户对培养基的测试和使用将增加,海外业务收入将继续增加。在费用端方面，随着销量的上升，以及公司控本增效的战略，预计期间费用将有所下降。 财务指标分析：经营规模扩大，研发费用阶段性上升2023年公司销售费用1616.27万元，比去年同期增长18.84%，主要由于22年受特殊事件影响市场推广活动及销售差旅活动大幅减少，23年公司积极拓展海内外市场，参加展会、拜访客户等活动增多。管理费用5821.60万元，比去年同期增25.70%,主要由于公司募投项目之一“CDMO生物药商业化生产平台项目”已在23年完成建设，进入试生产阶段，23年发生的费用均计入了管理费用；研发费用4305.67万元，占营业收入的17.71%，相较上年同期增长29.70%，由于公司一直重视在细胞培养领域的新产品、新服务技术的开发，致力于为客户提供更优的产品和服务。财务费用-2080.78万元，主要原因是22年9月公司首次公开发行股票的募集资金到位取得的利息收入大幅上升。公司2023年销售费用1616.27万，同比增长18.84%，销售费用率6.65%，管理费用5821.60万，同比增长25.70%，管理费用率23.94%，研发费用4305.67万，同比增长29.70%，研发费用率17.71%。 盈利预测及投资建议奥浦迈是国内细胞培养基行业龙头企业之一，具有较好的成长能力，我们预计公司2024-2026年营业收入为3.13亿元、4.06亿元、5.28亿元，归母净利润分别为0.78亿元、1.01亿元、1.34亿元，对应增速分别为46%、28%、33%，对应PE56、43、33倍，维持“买入”评级。 风险分析进口替代不及预期的风险。由于此前国际物流供应链受到较大影响。以奥浦迈为代表的国产企业在收入的增速明显高于进口厂商和行业平均增速，表明国产化率逐步提高，国内品牌在行业内市场份额占比将逐渐提高。 但随着海外供应链的逐步恢复，上游培养基领域国产替代趋势可能会受到进口产品供应恢复的冲击。 海外市场的不可预测风险：公司目前积极拓展海外业务，未来国际形势变化可能影响公司海外订单的获取，进而对公司业绩造成影响。 制药产业链行业竞争加剧的风险。在培养基领域，国内市场被进口厂商占据，国产企业市占率较低。如果国产企业不能提升研发能力及产品质量，公司将面临行业中竞争不利的局面，进而导致业绩下滑。

相关事件责任人员为子公司员工,恒瑞已经对问题进行整改。日前,相关媒体报道恒瑞医药子公司有关人员对浙江某医院医生行贿事件,实际该事件在2019年就已经披露,行贿人员为恒瑞子公司江苏新晨的员工。该行贿事件为该员工的个人行为,实际违反了公司的相关制度,公司已就相关业务情况进行整改,行贿人员已经离职,子公司责任领导也被调离岗位。 恒瑞为行业中首先转型学术推广营销模式的公司,销售模式体系接近外企。作为国内创新药的龙头公司,恒瑞相对较早就开始对产品销售模式进行改革,强调学术推广。公司早在2003年开始就启动学术营销的转型工作,2005年恒瑞成立独立法人的销售子公司江苏恒瑞医药销售公司,2008年收购江苏新晨、布局了手术麻醉类药品的专业推广队伍,形成了现有销售的主要体系;2017年开始公司积极开始销售分线改革,当前形成了以肿瘤、麻醉、影像、综合事业部+战略发展事业部的“四纵一横”布局,更加注重产品营销的专业化、学术推广。 公司销售费用率合理,处于行业中游水平,相关项目支出规范合理。恒瑞医药2019年销售费用率为36.61%,在230多家医药制造公司中位列85位,在化学制剂板块77家上市公司中位列第38位,处于行业中游正常水平。 公司销售费用主要用于产品的学术推广、创新药专业化平台建设等费用,具体包括①组织学术会议及推广活动、支持医学交流及患者教育;②针对公司自主研发的创新药,不同阶段开展系列的学术活动,医生用药知识的培训,不良反应的管理等;③积极主动参与国际、全国、各省市专业医学协会、学会主办的各类专业会议及展会;④积极与第三方学会合作,搭建学术交流平台,设立学术研究基金,推动公益学术活动。 后续加强整改和监督,打造规范化创新推广平台。我们认为虽然有相关案例实际发生,但是恒瑞的营销模式转型学术推广在国内创新药行业中相对领先。事件发生后,公司已经做出相应整改,同时将加强后续对于违规销售的监督,以此为契机进一步加强销售推广的规范化,打造规范的创新药平台。 恒瑞为国内创新药龙头企业,产品梯队国内领先。日前,英国医药资讯公司IDEAPharma发布2020年医药创新指数和医药发明指数排行榜,恒瑞医药首次上榜,分别位列第13位和第15位,是唯一上榜的中国制药企业。公司阿帕替尼、吡咯替尼、留培非格司亭、卡瑞丽珠单抗等创新药品种相继上市,创新药研发、销售实力在国内企业中领先。在目前医保、集采等行业政策影响下,公司也是国内由仿制药向创新药转型最快的企业,未来创新药销售额占比将快速提升,是行业内稀缺的优质标的。我们认为公司凭借公司目前的研发投入和品种研发、销售进度,未来创新品种的增长仍有加速的趋势。 与司太立合作造影剂开发,加强造影线产品梯队。公司与司太立签订了碘海醇、碘帕醇的合作协议,由司太立进行原料药、制剂的研发和注册,恒瑞进行后续商业化,双方对产品毛利率进行1:1分成。司太立是恒瑞碘克沙醇原料药的主要合作供应商,本次合作如果顺利,将进一步加强恒瑞在造影剂产品线上的布局。 就产品而言三个产品各具特色,恒瑞之前的碘克沙醇肾毒性副作用小,更适用于复杂的介入治疗;而碘海醇具有较高的通用性,是当前全球使用量最大的产品;碘帕醇含碘量较高,显影清晰。国内市场由于恒瑞的推广优势,碘克沙醇占据主体。其他如扬子江、北陆药业、GE等公司占据碘海醇、碘帕醇的份额。本次恒瑞和司太立达成合作,有望在后续进一步加强公司造影剂管线的布局。 盈利预测及投资评级 我们预计恒瑞医药2020-2022年的归母净利润为67.9、85.5、108.9亿元,对应增速分别为27.5%、25.8%和27.5%,折合EPS分别为1.53、1.93、2.46元/股,对应PE为61、49、38倍,维持“买入”评级。 风险提示 创新药品种审批进展不计预期;临床试验推进不计预期;市场竞争激烈。

疫情影响短期业绩,收入端增速略有放缓。一季度受到疫情影响,医院的医疗资源向COVID-19肺炎倾斜,同时患者前往医院住院、就诊的意愿减弱。公司收入、利润端增速相较以往有所放缓。考虑到春节假期、工期延后等因素的影响,公司在销售和生产端均会受到一定影响,整体我们认为本次一季度的业绩增速符合预期。 毛利率维持稳定,现金流同比改善。公司一季度毛利率为86.59%,同比增长了0.21个百分点,基本保持稳定。同时Q1公司实现经营性现金流为15.43亿元,同比增长261.31%,相较去年同期有明显的改善。 整体期间费用保持稳定,研发端保持投入。费用方面,公司实现销售(19.27亿,+8%)、管理(4.95亿,+11%)、研发(8.11亿,+23%)、财务(-0.59亿,去年同期-0.06亿)费用率分别为34.86%、8.96%、14.68%和-1.07%,相较去年同期分别变动-0.89、-0.06、+1.36和-0.95个百分点。同于疫情影响,公司的销售、差旅、学术活动也有所减少,所以对应的费用端增长也相应放缓,整体期间费用率与去年同期基本保持稳定。另外虽然Q1受到疫情影响,医院临床试验等方面会有所延迟。但是可以观察到恒瑞的研发费用仍保持较快的增速,提示公司在研发端依旧保持了投入,支持在研项目按照预期来顺利进行。 肿瘤线预计维持高增长,麻醉、造影受到疫情影响。分产品线来看,公司肿瘤产品对于患者生存的重要程度较高,预计受到疫情影响较小,同时在卡瑞利珠单抗等新上市品种的带动下,我们预计公司肿瘤线仍保持较快的增长,推测在30%以上。麻醉和造影产品线方面,由于手术、造影的病人相应减少,预计收入端增速会受到一些影响。 二季度需求端有望反弹,维持全年增长预期。由于住院、手术等为患者刚需,我们预计在当前国内疫情逐渐稳定的情况下,公司二季度业绩有望在终端需求反弹的情况下业绩得到恢复,同时在PD-1单抗、吡咯替尼、瑞马唑仑等产品的带动下,全年仍有望实现较快增长,我们仍保持之前对于公司全年增长的预期。 创新产品管线快速拓展,后续储备丰富。创新药管线方面,卡瑞利珠单抗今年3月新获批肝癌(2L)适应症,我们预计目前已经申报的食管癌(2L)、非小细胞肺癌(1L)等适应症也有望在2020年获批,市场有望进一步扩展。当前公司的PARP抑制剂氟唑帕利也已经报产并纳入优先审评,有望在今年获批上市。另外阿帕替尼肝癌(2L)适应症在今年年初报产,吡咯替尼也在积极拓展新的适应症。后续海曲泊帕、SHR1316、恒格列净、SHR3680、SHR6390、SHR4640等品种均处于III期临床阶段,预计今年恒瑞创新药产品线仍将持续迎来收获。 盈利预测及投资评级 恒瑞医药是国内创新药研发领域的龙头公司,随着创新药品种相继上市,创新药研发、销售实力在国内企业中领先。在目前医保、集采等行业政策影响下,公司也是国内由仿制药向创新药转型最快的企业,未来创新药销售额占比将快速提升,是行业内稀缺的优质标的。我们认为公司凭借公司目前的研发投入和品种研发、销售进度,未来创新品种的增长仍有加速的趋势。 我们预计恒瑞医药2020-2022年的归母净利润为67.69、85.14、107.66亿元,对应增速分别为27.4%、25.6%和27.7%,折合EPS分别为1.53、1.93、2.46元/股,对应PE为63、50、39倍,维持“买入”评级。 风险提示 创新药品种审批进展不计预期;临床试验推进不计预期;市场竞争激烈。

事件公司发布一季报,实现收入6.47亿元,同比增长72.63%。归母净利润1.30亿元,同比增长152.36%。扣非归母净利润1.31亿元,同比增长172.23%。经营净现金流2.84亿元,同比增长182.58%。 基本每股收益0.33元,同比增长153.85%。稀释每股收益0.32元,同比增长146.15%。加权平均ROE 5.16%,同比增加2.83%。 点评核心产品增长超预期,预计渗透率和市场份额继续提升2020年第一季度,公司核心产品埃克替尼销量快速增长,单品销售收入达6.34亿元,同比增长69.8%,实现单季度销售额新高。 主要原因是①埃克替尼进入国家基药目录和国家医保常规目录后,加速基层市场教育和推广,实现渠道下沉;②进一步替代化疗,通过市场教育提升靶向药渗透率;③通过多个学术研究,进行差异化定位,提升埃克替尼在一代TKI 市场的份额;④一季度因疫情原因,部分医院获得长处方权,部分患者处方延长。我们认为,基层市场仍有较大渗透率提升空间,尤其是疫情期间,加速分级诊疗实现,基层市场新患有望增加。同时,公司继续通过学术研究提升埃克替尼的学术地位,进一步提升市场份额。在此基础上,埃克替尼有望继续实现较快增长。 公司积极应对疫情影响,研发持续推进公司公告指出受疫情影响,一季度公司IND 申报工作和临床项目患者入组工作均受到了一些影响,但通过努力,成功提交了BPI-28592(二代TRK 抑制剂)的临床申请。BPI-16350、MRX2843、BPI-17509、BPI-D0316等临床项目也在持续推进中。恩沙替尼用于ALK 阳性NSCLC 患者的一线治疗项目、CM082肾癌项目已完成入组,处于随访阶段,受疫情影响较小,仍按计划推进。恩沙替尼中国上市申请进度方面,目前已提交发补材料,预计在三季度获批上市。埃克替尼术后辅助EVIDENCE 研究数据有望在2020年三季度发布。 盈利预测与投资评级我们预计2020-2022年,公司实现营业收入分别为21.0亿元、27.2亿元、34.2亿元,实现净利润分别为3.49亿元、4.93亿元、6.83亿元,同比增长分别为51.2%、41.3%、38.5%,对应市盈率分别为104倍、74倍、53倍。 考虑到公司肺癌小分子靶向药领域的龙头地位和丰富的在研产品线,维持增持评级。 风险提示新药研发进度不达预期;医保控费超预期风险。

业绩符合预期,医药板块保持较好的成长性 公司收入同比下降6.43%,归母净利润同比增长48.6%,其中医药企业收入增长6.39%,净利润增长71.99%。医药板块保持较好的成长性,考虑到金赛药业并表口径的影响,我们预计同口径下医药板块净利润增长仍有20%以上。公司经营净现金流3.37亿元,同比下降45%,主要原因是去年同期房地产结算较多,现金流大增,今年一季度在高基数下出现下降。 核心子公司金赛药业克服疫情影响,仍有较好表现 我们预计2020年一季度,核心子公司金赛药业实现净利润约5亿元左右,同口径增长约25%。受到疫情影响,门诊患者减少,一季度生长激素新患也受到影响,其中2月份影响较大,3月份已开始恢复,目前恢复情况良好。辅助生殖用药也有望加速进口替代。从收入端看,由于今年一季度存量患者较去年同期大幅增长,销售收入仍有稳健增长。从费用端看,一季度线下费用减少。利润增速因此超过收入增速,我们预计利润增速约为25%。2019年上市公司收购金赛药业少数股权完成后,金赛药业核心人员金磊与上市公司在战略上实现高度契合。展望全年尽管收入端略有影响,对利润影响有限。 疫苗、中药板块经营稳定,房地产结算减少 疫苗子公司百克生物净利润预计增长20%左右,归属于上市公司净利润约为2200万,从批签发份额看,2020年一季度百克生物核心产品水痘疫苗批签发份额提升。展望全年,百克生物鼻喷流感疫苗预计将于9月登陆市场,特殊方便的鼻喷剂型是肌肉注射疫苗的重要补充,首年销售或达到1亿元。进入二季度后,疫苗接种需求也在逐步恢复。因疫情影响,房地产业务预计收入约为3亿元,预计下降40%左右,不产生利润或亏损。全年预计仍有望贡献净利润约1亿元。中药板块以口服慢病药为主,疫情影响较小,相对平稳。 盈利预测与投资评级 预计2020-2022年,营业收入分别为90.9亿元、113.7亿元、139.6亿元,归母净利润分别为27.3亿元、36.8亿元、46.7亿元,同比增长53.9%、34.6%、27.0%。维持买入评级。 风险提示 产品价格下降风险导致收入利润不及预期。生产和批签发进度不达预期。

盈利预测与投资评级 我们预计2020-2022年,公司实现营业收入分别为21.0亿元、27.2亿元、34.2亿元,实现净利润分别为3.49亿元、4.93亿元、6.83亿元,同比增长分别为51.2%、41.3%、38.5%,对应市盈率分别为100倍、71倍、51倍。 考虑到公司肺癌小分子靶向药领域的龙头地位和丰富的在研产品线,维持增持评级。 风险提示 新药研发进度不达预期;医保控费超预期风险。

业绩符合预期,商誉减值影响2019年利润。 2019年公司营业收入达到17.1亿元,同比增长17.2%,收入增长符合预期。收入增长主要来源是生物制品收入的快速增长,同时中药、化药、技术服务实现平稳增长。同时,子公司中德美联、苏豪逸明为2015年并购所得,当前行业环境变化较大,为谨慎起见,公司在2019年计提商誉和无形资产减值1.99亿元,公司扣非归母净利润1.24亿元,同比下降61.2%。若扣除长期资产大额减值的影响,2019年度归母净利润为3.34元,同期增长26.96%,展现出母公司有较强的盈利能力和良好的成长性。 生长激素产能困扰解决,19Q4以来新患增长逐步恢复。 因产品需求旺盛和GMP认证延期等问题,公司生长激素自2018年3季度开始,受到较大的生产供应压力,2019年2季度得到缓解,但进入2019年暑假旺季仍难以支持供应。产能困扰同时影响公司新患开发。预计2019年生长激素收入增长20%左右。2020年一季度开始,产能困扰得到解决,新患开发恢复。 尽管一季度受到疫情影响,我们预计3月以来生长激素新患同比口径略有增长。预计一季度生长激素纯销增长10%-20%。考虑到生长激素市场需求潜力较大,且处于渗透率快速提升阶段,同时公司水针剂型推广开始,我们认为公司生长激素有望在二季度逐步恢复增长。 流感和新冠疫情驱动,干扰素需求快速增长。 公司干扰素产品可用于流感治疗,同时出现在第一到第五版的新型肺炎治疗方案之中,α-干扰素为治疗方案之一,医疗前线部分病例通过α-干扰素治疗得到了比较好的治疗效果。春节期间公司干扰素产线满负荷生产以满足市场需求。我们预计在流感和新冠疫情的驱动下,19年四季度及20年一季度干扰素需求迎来快速增长。 同时借此契机,干扰素产品完成了较好的市场推广和医生教育,预计会有更多医生加深对干扰素的理解,包括对抗病毒疗效和使用方法、副作用管理的认知,有望推升干扰素的长期需求。 子公司经营平稳,中德美联、苏豪逸明因市场环境变化利润出现下滑,计提商誉减值。 中德美联业绩下滑,计提商誉减值1.61亿元。全资子公司中德美联是母公司在2015年通过并购获得,形成商誉3.70亿元。2019年,公司全资子公司中德美联法医检测业务市场竞争加剧,产品价格出现下降,经营模式变化,毛利率大幅降低。2019年中德美联营业收入实现增长35.33%,但净利润同比下降约20%,实现净利润约2025万元。计提商誉减值1.61亿元。 苏豪逸明业绩下滑,计提商誉减值0.28亿元。全资子公司苏豪逸明是母公司在2015年通过并购获得,形成商誉1.91亿元。2019年,苏豪逸明阿托西班完成生产现场核查,胸腺五肽、鲑降钙素、胸腺法新、生长抑素4个产品正在进行质量再评价工作,2个兽药原料药戈那瑞林、促黄体素释放激素A2获得兽药生产许可证及GMP证书。但由于主要产品胸腺五肽、胸腺法新受到辅助用药政策影响,终端需求下降,价格下降,同时原料价格上升,苏豪逸明不断提升现有产品质量、加大研发投入,成本费用增加,导致利润下滑。2019年苏豪逸明实现净利润3270万元,净利润同比下降13%。计提商誉减值0.28亿元。 其他子公司中药板块余良卿药业和化药板块安科恒益基本与2018年持平。 加码研发投入,多个产品处于关键临床。 2019年,公司多个产品处于关键临床阶段,加大研发投入。公司研发队伍增加113人,目前达到533人,公司研发人员占比进一步提升至23.22%。研发投入2.5亿元,占收入15%,其中费用化研发投入1.2亿元,同比增长37.5%。研发投入大幅增加的主要原因是VEGF单抗和HER2单抗处于III期临床阶段,投入大幅增加。预计,2020年HER2单抗临床进入尾声、长效生产激素提交上市申请。 盈利预测与投资评级 预计2020-2022年,公司实现收入20.1亿元、23.2亿元、27.8亿元,同比增长17.2%、15.7%、19.8%,实现净利润3.7亿元、4.8亿元、5.9亿元,同比增长198.1%、29.9%、21.8%,对应PE分别为43倍、33倍、27倍。 维持买入评级。 风险提示 药品审批进度不及预期;子公司业绩不及预期。

化学制剂:消化道、促性激素 等 多线开花,整体业务快速增长1. 消化道:艾普拉唑肠溶片增加反流性食管炎医保报销范围,2019年下半年持续放量,全年销售收入 8.68亿(同比+51%);艾普拉唑针剂通过谈判进入医保目录,全年销售收入 1.06亿(同比+667%);得乐系列、丽珠维三联销售收入增速也超过 20%。公司艾普拉唑针剂仅需一天使用一次,患者依从性较好,降价 40%进入医保后,患者自付费用降低 70%(假设医保报销 50%),有利于针剂快速放量;考虑艾普拉唑组合对其他 PPI 产品的加速替代,我们认为 2020年公司肠溶片加针剂的组合将保持 50%左右的高速增长。2. 促性激素:公司亮丙瑞林微球销售收入 9.26亿(同比+22%),有望持续挤占曲普瑞林市场,同时辅助生殖人数也在逐年增加,预计 2020年仍将持续强劲增长;3.鼠神经生长因子 2019年销售收入持续减少,占总营业收入比重持续降低。 中药制剂 : 抵抗流感粒 ,抗病毒颗粒 2020年有望高速增长2019年,公司参芪扶正注射液、抗病毒颗粒的销售收入分别为 8.17亿元、3.04亿元,同比下降 18%、9%。 其中抗病毒颗粒用于风热感冒、上呼吸道感染、流感,受新冠疫情影响,我们认为普通感冒、流感患者使用药物治疗的比例将大幅提高,预计 2020年抗病毒颗粒将高速增长。 原料药 : 结构调整,盈利能力提升2019年公司通过加强原料产品的海外销售,重点原料药苯丙氨酸均与下游客户签订长期合作协议;加大研发投入开发高附加值特色原料药,实现原料药板块结构调整,盈利能力提升,毛利率提升 7.00个百分点。其中阿卡波糖收入 2.53亿元,同比增长 15%;苯丙氨酸收入 2.51医院,同比增长 24%;美伐他汀收入 1.46亿元,同比增长 23%。2020年阿卡波糖、苯丙氨酸等特色原料药持续占比持续升高,原料药盈利能力有望进一步提升。 诊断试剂 : 技术成熟,新冠病毒检测试剂盒出口海外2019年公司在原有酶免、胶体金、微生物技术平台的基础上,继续加大科研投入,推陈出新,建立了分子检测、多重免疫、单人份化学发光三大技术平台。新冠疫情发生后,公司快速投入相关检测试剂盒的研发,目前“新冠病毒(2019-nCoV)IgM/IgG 抗体检测试剂盒(胶体金法)”已经上市。抗体检测便捷、快速,可以作为核酸检测的重要补充手段,尤其适用于大批量的疑似患者的检测。公司的检测试剂盒也得到了欧盟 CE 认证,海外疫情还在快速扩散阶段,试剂盒海外业务值得关注。 公司发布 229019年年度报告2019年,公司营业收入为 93.84亿元,同比增长 5.91%;归母净利润为 13.03亿元,同比增长 20.39%;扣非净利润为 11.92亿元,同比增长 25.79%。2019年度利润分配预案为:每 10股派发现金股利 11.50元。 简评化学制剂收入增速最快,原料药 营业 利润增速最快分业务板块收入,受益于艾普拉唑、亮丙瑞林等品种快速放量,化学制剂收入达到 49.31亿元,收入占比 52.55%,同比增长16.35%,是四块业务中增长最快的;原料药及中间体收入为 23.50亿元,同比减少 0.18%;中药制剂收入为 12.81亿元,同比减少16.39%,主要是由于参芪扶正注射液收入下滑;诊断试剂及设备收入达到 7.54亿元,同比增长 8.19%。 公司 2019年营业利润为 59.73亿元,其中化学制剂的营业利润为 38.19亿元,占总营业利润的 63.94%,同比增长 13.36%; 原料药及中间体收入的营业利润为 7.28亿元,同比增长 28.97%是营业利润增长最快的业务,主要由于公司的高毛利原料药业务占比上升较快;中药制剂的营业利润为 9.65亿元,同比减少17.42%;诊断试剂及设备营业利润为 4.61亿,同比增长 9.10%。公司研发持续发力,多个产品获得进展2019年公司研发项目增加,特别是进入临床试验的项目增多,导致研发投入相应增长。2019年研发投入7.33亿元,同比增加 33.5%;占营业收入的比例达到 8.82%,增加 1.06个百分比。化学制剂中已申报生产的有 2项(注射用丹曲林钠、布南色林片),注射用紫杉醇聚合物胶束、注射用高纯度尿促性素取得临床批件;有 8个微球项目正在进行,包括醋酸曲普瑞林微球(1个月缓释)项目 I 期临床试验进行中,醋酸亮丙瑞林微球(3个月缓释)项目已获临床批件,醋酸奥曲肽微球(1个月)申报生产,阿立哌唑微球(1个月)申报临床;生物药中重组人源化抗人 IL-6R 单克隆抗体注射液已完成 I 期临床,正在进行 III 期临床试验;重组抗 HER2结构域 II人源化单克隆抗体注射液正在进行 Ib 期临床试验;注射用重组人源化抗 PD-1单克隆抗体正在进行 Ib 期临床试验;重组抗人 IL-17A/F 人源化单克隆抗体注射液临床试验申报获 CDE 受理;治疗用新型长效肿瘤靶向细胞因子药物正在进行 IND 临床申报。财务指标:整体盈利能力增强销售毛利率 63.86%(+1.78pp),主要受益于原料药板块调整后毛利率提升;销售费用率为 32.96%(-3.91pp),主要是公司去年开始改造销售队伍,精细化管理销售人员;管理费用率为 14.52%(+1.16pp),主要是因为公司员工薪酬有所增长以及股权激励费用;财务费用为-2.2亿,主要是来自利息收入,保持基本稳定。销售净利率为 15.57%(+2.23pp),整体盈利能力增强。 投资建议: 我们认为公司重磅产品艾普拉唑、亮丙瑞林等将持续快速增长,参芪扶正注射液、注射用鼠神经生长因子对业绩影响降低,重点原料药盈利能力提升,疫情相关的抗病毒 、检测试剂 2020年有望较快增长,全年业绩有望保持稳定增长;我们同时看好公司加大研发投入,中长期激励方式明确,有望长期良性发展;预计公司2020–2022年实现归母净利润分别为15.76亿元、18.95亿元和22.56亿元,对应增速分别为20.9%、20.3%和19.0%,EPS 分别为 1.68元/股、2.03元/股、2.41元/股,维持买入评级。 风险提示: 公司研发进展不及预期;重磅产品艾普拉唑、亮丙瑞林放量不及预期;新冠肺炎疫情对公司业绩影响超出预期。