第一季度业绩超预期， 归母净利润创历史新高。 公司发布 2024 年一季度报告， 2024 年第一季度公司营收 21.2 亿元（同比+27.6%， 环比+0.7%） ， 归母净利润 5.0 亿元（同比+101.3%， 环比+34.4%） ， 扣非归母净利润 5.0 亿元（同比+106.7%， 环比+43.2%） ， 业绩超预期。 一方面由于美国商务部对泰国 PCR 双反终裁结果落地， 公司双反税率由 17.06%降低至 1.24%； 另一方面泰国工厂对下游顺利实现提价。 公司第一季度毛利率达到 31.3%（同比+9.0pcts， 环比+3.8pcts） ， 同比大幅提高 4.7 个百分点， 净利率达到 23.8% （同比+8.7pcts， 环比+6.0pcts） ， 三费率为 3.7%（同比-1.6pcts） 。 公司泰国二期全钢胎项目快速放量， 海外消费降级拉动国产品牌市场需求提升。 公司泰国二期 600 万条半钢轮胎、 200 万条全钢轮胎项目于 2023 年大规模投产运行， 受益于海外市场需求提升， 客户订单持续处于供不应求状态。2024 年第一季度公司轮胎产量 807.6 万条（同比+33.0%， 环比+1.2%） ， 其中半钢胎产量 774.0 万条（同比+26.0%， 环比+0.7%） ， 全钢胎产量 33.6 万条（同比+148.0%， 环比+13.1%） ； 轮胎销售 760.7 万条（同比+15.7%， 环比+0.0%） ， 其中半钢胎销量 728.0 万条（同比+12.8%， 环比-0.7%） ， 全钢胎销量 32.7 万条（同比+175.3%， 环比+19.6%） 。 半钢胎产销环比基本持平，主要受国内春节假期影响， 全钢胎受益于泰国二期项目放量环比持续提升。 公司定增资金变更募投项目， 加速推进海外基地布局。 公司正在加快推进“森麒麟（摩洛哥） 年产 1200 万条高性能轿车、 轻卡子午线轮胎项目” ， 一、二期项目已于 2023 年 10 月同时开工建设， 有望在 2024-2025 年逐步建成投产； 稳步推进“西班牙年产 1200 万条高性能轿车、 轻卡子午线轮胎项目” ，项目已经获得环评许可， 建筑许可尚在审批流程中， 有望在 2025-2026 年逐步建成投产。 公司在 2023 年 8 月通过定增募资 28 亿元， 用于建设西班牙基地项目， 此次将募集资金变更为摩洛哥项目， 未来产能有望快速增长， 将进一步提升公司的整体竞争能力和盈利能力。 风险提示： 在建项目进度不达预期； 行业需求复苏不达预期； 主要产品价格下跌风险； 反倾销税终裁不确定性等。 投资建议： 上调盈利预测， 维持“买入” 评级。 由于公司轮胎出口税率下降， 毛利率、 净利率水平大幅提升， 我们上调公司 2024-2026 年公司归母净利润至 19.6/22.8/26.7 亿元（原值为 18.2/21.2/24.7 亿元） ， 同比增速分别为 43.2%/16.3%/17.2%， 摊薄 EPS 分别为 2.65/3.09/3.62 元， 当前股价对应 PE 分别为 12.9/11.1/9.5x， 维持“买入” 评级。

事项：中国石油深入推进炼化转型升级，向产业链和价值链中高端迈进，不断优化产品结构，提高炼油特色产品和高端化工产品比例，加大化工新材料研发力度。2023年，公司化工新材料产量137万吨，同比增长60%，炼化新材料业务实现经营利润369.4亿元。近期，兰州石化120万吨/年乙烯改造项目预可研报告获中国石油集团公司批复；吉林石化炼油化工转型升级项目年产380万吨常减压装置常压塔顺利安装完成；广西石化炼化一体化转型升级项目土方平整工作全部完成。 国信化工观点：1）我国原油加工能力过剩，产能有望向头部企业集中：截至2023年底，我国原油一次加工能力为9.36亿吨/年，2023年炼厂开工率为78.5%，炼能处于过剩状态。目前在建及已批待建炼油产能达1.22亿吨/年，产能增量较大。发改委、国家能源局多次指出至2025年，国内原油一次加工能力控制在10亿吨以内。 在产能空间有限背景下，单吨操作成本高、不具备转型条件的小型炼厂面临淘汰，炼油产能有望进一步向头部企业集中。 2）我国成品油需求增量有限，“减油增化”是炼厂转型必由之路：汽油方面：由于电动车对汽油车替代加速，我国2025年汽油车保有量有望达到峰值。同时传统燃油车节能降耗的趋势也压低了汽油消耗的增长空间，我国汽油消费增长率预期不超2%。柴油方面：我国目前处于工业化中后期，第二产业增加值占GDP比重约40%，未来预计稳中有降，生产性柴油消费呈现下滑趋势。运输领域“以铁替公”战略及LNG重卡也替代部分柴油需求，目前我国柴油消费处于下降阶段。煤油方面：由于居民可支配收入的提高和消费升级将带动民航运输长期增长，煤油消费增速有望中期保持8%左右。总体来看我国成品油需求增量有限。 我国部分化工产品目前还面临产能不足的情况，2023年聚乙烯进口依赖度为33.1%，预计2025年进口依赖度仍超20%。2023年我国聚丙烯进口依赖度8.0%，虽然预计2025年聚丙烯有望实现进出口的平衡，但高端牌号产品仍需突破。在油品产能过剩，化工产品产能不足的行业背景下，“减油增化”是炼厂转型的必然。 3）公司通过新建大型炼化一体化项目及进行炼厂升级改造，积极践行“减油增化”战略。公司2023年投产的广东石化炼化一体化项目为国内一次性建设规模最大的世界级炼化项目，炼油能力达到2000万吨/年，主要化工产品产能包括260万吨/年对二甲苯及120万吨/年乙烯。“宜油则油、宜芳则芳、宜烯则烯”的设计增加了广东石化的灵活性，是“减油增化”的典型案例。目前吉林石化公司炼油化工转型升级项目、广西石化公司炼化一体化转型升级项目、独山子石化公司塔里木120万吨/年二期乙烯项目等重点项目正稳步推进，这些项目都将有力助推公司“减油增化”战略。 4）投资建议：我们维持对公司2024-2026年归母净利润1735/1863/2029亿元的预测，2024-2026年摊薄EPS为0.95/1.02/1.11元，当前A股PE为11.2/10.4/9.6x，对于H股PE为7.1/6.6/6.1x，维持“买入”评级。

化工产品景气下降，2023年营收、归母净利润同比下降。公司2023年实现营业收入67.8亿元（同比-16.9%），实现归母净利润4.5亿元（同比-48.5%）；其中单四季度实现营业收入18.4亿元（同比+5.8%，环比+6.5%），归母净利润0.4亿元（同比-52.8%，环比-45.7%）。公司2023年毛利率为16.2%（同比-4.1pcts），主要由于公司化工产品景气度与盈利能力下滑，公司2023年三费率为7.8%（同比+0.8pcts），研发费用率为4.6%（同比+0.5pcts），净利率为6.7%（同比-3.9pcts）。 EVA以量补价毛利率有所下滑，聚丙烯、环氧丙烷及衍生物、甲醇等化工品景气度处于低位。分板块来看，2023年EVA销量16.0万吨（同比+12.7%），营收20.3亿元（同比-28.6%），均价为12635元/吨（同比-36.6%），毛利率为41.0%（同比-10.1pcts）；公司聚丙烯（PP）聚焦于高附加值的高端专用料方向，营收17.0亿元（同比-14.5%），毛利率为4.5%（同比+5.0pcts）；环氧乙烷及衍生物（EO/EOD）营收11.5亿元（同比-3.9%），毛利率为10.2%（同比-0.4pcts），表面活性剂产品销量同比增长31.1%，其中农化领域同比增长40.5%，乳液领域同比增长93.0%，出口业务同比增长72.6%。 多个新材料项目稳步推进，新材料产业链逐步完善。光伏材料方面，9万吨/年醋酸乙烯（VA）装置已于2024年1月一次开车成功，目前已经连续化满负荷稳定运行，实现现有EVA装置原料完全自供；在建EVA产能20万吨/年，计划2025年投产；规划建设30万吨/年POE项目，一期10万吨/年装置预计于2025年投产，未来公司将同时拥有EVA与POE两大核心光伏胶膜料产品。新能源电池材料方面，公司2万吨/年超高分子量聚乙烯（UHMWPE）装置、4000吨/年锂电添加剂项目装置将于2024年建成投产。生物材料领域，10万吨/年乳酸装置、4万吨/年聚乳酸装置计划于2024年上半年建成投产；5万吨/年PPC装置计划于2025年建成投产。电子材料方面，1万吨/年电子特气项目计划于2024年上半年投产，未来还将继续加大在超高纯电子特气和湿电子化学品领域的投资。 风险提示：宏观经济系统性风险，新项目投产进度低于预期的风险，产品价格下跌幅度超预期，新进入者竞争加剧等市场风险。 投资建议：由于EVA传统下游、聚丙烯、环氧丙烷等下游需求恢复较弱，产品价差有所收窄，下调2024-2025年并新增2026归母净利润为5.5/6.7/8.8亿元（原值为8.8/11.0亿元），同比+22.6%/+22.7%/+30.6%，EPS为0.41/0.50/0.66元，对应PE为43.3/35.3/27.0倍，维持“增持”评级。

2023年归母净利润同比大幅增长， 持续加大研发投入。 2023年公司实现营业收入 414.9亿元（同比+12.0%） ， 归母净利润 47.9亿元（同比+54.7%） ，其中单四季度实现营业收入 106.1亿元（同比+14.4%， 环比-2.4%） ， 归母净利润 14.0亿元（同比+2693.9%， 环比-10.0%） ， 业绩符合预期。 公司全年研发费用 16.3亿元（同比+31.1%） ， 自主研发的 1000吨/年α-烯烃工业试验装置一次开车成功， 突破 POE 生产“卡脖子” 技术环节。 成本端价格下降明显， 公司盈利稳定向好。 分板块来看， 2023年公司功能化学品/高分子材料/新能源材料板块营收分别为 212.9亿元（同比+8.7%）/119.2亿元(同比+61.9%） /4.6亿元（同比+100.0%） ， 毛利率分别为 15.6%（同比-5.9pcts） /29.6%（同比+6.5pcts） /36.8%（同比-1.5pcts） 。 成本端来看， 23Q4以来由于天然气需求不足， 乙烷价格显著下行， 23Q4乙烷均价 22.8美分/加仑（环比-22.5%） ， 24Q1至今乙烷均价 19.4美分/加仑（同比-20.3%， 环比-14.9%） ； 24Q1至今丙烷国内均价 5164元/吨（环比-5.8%）。 2024年我们看好油价保持高位， 公司的烯烃及下游产品受益原油价格支撑，美国天然气供应过剩趋势不变， 盈利稳定向好。 2023年在建项目陆续落地， 新材料项目打开未来发展空间。 2023年公司新增 40万吨/年聚苯乙烯装置、 10万吨/年乙醇胺装置、 15万吨/年碳酸酯装置、 电子级双氧水装置； 收购嘉宏新材新增 40万吨/年环氧丙烷装置； 公司与韩国 SK 集团子公司合作亚洲首个 EAA 项目落地， 实现公司乙烯与丙烯酸联动向高端包装材料发展。 公司拟投资 257亿元在连云港徐圩新区投资新建α-烯烃综合利用高端新材料产业园项目， 2023年 12月 29日项目（一阶段） 进入第一次环评阶段， 有望在 2024年启动建设， 2025年底前投产。 平湖基地新材料新能源一体化项目计划于 2024年初中交， 2024年二季度投料试车， 嘉兴基地 26万吨/年高分子乳液、 20万吨/年丙烯酸精酸项目年内也有望贡献利润。 风险提示： 在建项目进度不达预期； 行业需求复苏不达预期； 主要产品价格下跌风险等。 投资建议： 公司 2024年或有检修因素影响， 同时考虑公司下游产品需求恢复速度较慢，下调2024-2025年并新增2026年归母净利润为62.5/77.4/88.7亿元（原值为 73.1/86.0亿元） ， 2024-2026年摊薄 EPS 为 1.86/2.30/2.63元， 当前股价对应 PE 为 9.0/7.3/6.3x， 维持“买入” 评级。

业绩符合预期， 归母净利润、 自由现金流、 分红金额创历史新高。 2023年公司实现营收 30110亿元（同比-7.0%），归母净利润 1611.5亿元（同比+8.3%），实现自由现金流 1761.2亿元（同比+17.1%） ， 营收有所下滑主要由于油气产品价格下降所致， 此外公司计提减值准备 289.9亿元， 并新增缴纳矿业权出让收益 236.9亿元。 其中单四季度实现营收 7289亿元（同比-7.0%， 环比-9.1%） ， 归母净利润 295.0亿元（同比+1.3%， 环比-36.4%） 。 公司 2023年资本开支 2753.4亿元（同比+0.4%） ， 预计 2024年资本开支 2580亿元； 公司 2023年合计分红 805.3亿元， 分红率为 50.0%， A 股股息率为 4.7%。 勘探开发板块： 持续推动增储上产， 降本增效效果显著。 2023年公司实现油气产量 17.59亿桶油当量（同比+4.4%） ， 其中原油产量 9.37亿桶（同比+3.4%） ， 可销售天然气产量 4.93万亿立方英尺（同比+5.5%） 。 2023年公司原油平均实现价格为 76.6美元/桶（同比-16.8%） ， 单位油气操作成本为11.95美元/桶（同比-3.8%） ， 上游板块实现经营利润 1487.0亿元（同比-10.3%） ， 降本增效成果显著。 炼化板块： 动态优化产品结构， 化工业务扭亏为盈。 2023年公司实现原油加工量 14.0亿桶（同比+15.3%） ， 生产成品油 1.23亿吨（同比+16.5%） ， 化工产品商品量 3430.8万吨（同比+8.7%） 。 2023年公司炼化板块经营利润369.4亿元（同比-9.0%）， 其中炼油业务经营利润 362.5亿元（同比-11.9%），化工业务扭亏实现经营利润 6.8亿元。 销售板块： 成品油市场需求恢复， 全年业绩大幅提升。 2023年公司实现成品油销售 1.66亿吨（同比+10.1%） ， 其中国内销量 1.23亿吨（同比+17.2%） ，零售市场份额达到 36.6%， 同比提升 2.2个百分点。 2023年公司销售板块实现经营利润 239.6亿元（同比+66.7%） 。 天然气销售板块： 持续提升销售量效， 业绩弹性逐步显现。 2023年公司销售天然气 2735.5亿立方米（同比+5.1%） ， 其中国内销售天然气 2197.6亿立方米（同比+6.1%） 。 2023年公司天然气销售板块实现经营利润 430.4亿元（同比+232.2%） 。 风险提示： 油价大幅波动风险； 需求复苏不达预期； 国内气价上涨不达预期。 投资建议： 我们将 2024-2025年布伦特原油均价的预测由 88、 90美元/桶下调至 85、 85美元/桶， 并预计 2026年布伦特原油均价为 85美元/桶， 下调2024-2025年并新增 2026年归母净利润为 1735/1863/2029亿元（原值为2050/2390亿元） ， 2024-2026年摊薄 EPS 为 0.95/1.02/1.11元， 当前 A 股PE 为 9.8/9.1/8.4x， 对于 H 股 PE 为 6.8/6.3/5.8x， 维持“买入” 评级。

业绩符合预期，减值及矿业权出让收益一次性影响利润。公司2023年实现营业收入4166.1亿元（同比-1.3%），实现归母净利润1238.4亿元（同比-12.6%），扣非归母净利润为1251.9亿元（同比-11.0%）；2023年单四季度实现营业收入1097.9亿元，（同比-1.2%，环比-4.3%），实现归母净利润262.0亿元（同比-20.5%，环比-22.7%），扣非归母净利润为294.8亿元（同比-10.6%，环比-11.7%）。公司全年资产减值及跌价准备为35.23亿元，同比增加28.46亿元，主要受到北美地区油气资产计提减值准备的影响；除所得税外其他税金为243.31亿元，同比增加55.53亿元，主要受到确认矿业权出让收益的影响。 持续增加资本开支力度，坚持增储上产，产量稳定提升。公司2023年资本开支为1296亿元，同比增加271亿元，共获得9个新发现，成功评价22个含油气构造，2024年资本开支目标为1250-1350亿元；证实净储量6784百万桶油当量，储量替代率达180%，储量寿命连续7年稳定在10年以上；实际净产量678.0百万桶油当量（同比+8.7%），其中石油净产量529.5百万桶（同比+8.1%），天然气净产量864.7十亿立方英尺（同比+11.0%），2024-2026年产量目标分别为700-720、780-800、810-830百万桶油当量。 成本管控良好，桶油成本持续降低。公司2023年桶油主要成本为28.83美元/桶油当量，较2022年降低1.56美元/桶（同比-5.1%）。2023年布伦特原油均价为82.2美元／桶（同比-17.0%），公司石油实现价格77.96美元/桶（同比-19.3%）；天然气实现价格7.98美元/千立方英尺（同比-7.0%）。 受益于成本下降，公司扣非后利润波动小于价格波动，抵抗油价波动风险能力显著增强。 公司现金流稳定，重视股东回报。公司2023年经营现金流2097亿元（同比+2.0%），建议2023年末期股息0.66港元/股（含税），全年股息1.25港元/股（含税），股息支付率43.6%，合计派息约540亿元，A股股息率为4.0%，H股税前股息率为6.9%，税后股息率约为4.9%。 风险提示：：原油价格大幅波动的风险；自然灾害频发的风险；地缘政治风险；政策风险等。 投资建议：：预计2024-2025年布伦特原油均价为85美元/桶，下调2024-2025年并新增2026归母净利润为1468/1564/1633亿元（原值为1545/1783亿元），同比+18.6%/+6.5%/+4.5%，EPS为3.09/3.29/3.43元，对应A股PE分别为9.2/8.6/8.3倍，对于H股PE分别为5.4/5.1/4.9倍，维持“买入”评级。

事项： 根据埃克森美孚年报披露， 圭亚那 Stabroek 区块目前探明储量达 110亿桶以上， 目前已投产设计产能为58万桶/天， 预计到 2027年总产量超过 120万桶/天， 中国海油具备 25%权益。 国信化工观点： 1） 公司油气资源规模大， 坚持增储上产， 产量快速增长： 截至 2022年末， 公司净证实储量约为 62.4亿桶油当量， 同比增长 8.9%， 公司储量替代率达 182%， 近 6年储量寿命持续维持在 10年以上。 2022年， 公司净产量达到 624百万桶油当量， 同比增长 8.9%； 2023年前三季度， 公司净产量为 499.7百万桶油当量，同比增长 8.3%； 2） 公司资产遍及国内外， 海外产量增速更快： 分区域来看， 2023年前三季度国内净产量占比 69%， 海外净产量占比为 31%。 其中国内净产量 345.5百万桶油当量（合 127万桶油当量/天） ， 同比增长 6.7%， 海外净产量 154.1百万桶油当量（合 56万桶油当量/天） ， 同比增长 11.8%。 国外产量增速高于国内， 主要得益于圭亚那 Stabroek 区块 Liza 二期和巴西 Buzios 油田的产量贡献。 3） 公司参股圭亚那、 巴西等南美洲世界级项目， 提供长期油气产量增量： 截至 2022年底， 公司在南美洲（不含权益法核算的净证实储量， 下同） 净证实储量为 6.5亿桶油当量， 同比增长 36.5%； 2023年前三季度南美洲（不含权益法核算的净产量， 下同） 净产量分别为 19.9万桶油当量/天， 同比增长 119.7%。 圭亚那海上 Stabroek 区块， 是近年来全球最大的勘探发现之一， 2015-2023年区块累积获得新发现超过 30个，总可采资源量超过 110亿桶油当量， 公司拥有 25%的权益。 Stabroek 区块以轻质原油为主， 盈亏平衡点仅为 25-35美元/桶， 现有产能 58万桶/天， 2027年总产量预计超过 120万桶/天。 巴西 Buzios 油田和 Mero油田分别为巴西第一、 第三大储量油气田， 中国海油分别持有 7.34%、 10%的权益。 Buzios 油田可采资源量超过 345亿桶油当量， 现有净产量约 63.5万桶油当量/天， 预计 2027年 Buzios 油田净产量将达到 200万桶/天以上。 Mero 油田探明地质储量约 105亿桶， 是全球第三大盐下超深水油田， 现有设计产能约 35万桶油当量/天， 预计到 2026年净产量将达到 70万桶/天以上。 4） 投资建议： 我们维持对公司 2023-2025年归母净利润 1349/1545/1783亿元的预测， 对应 EPS 分别为2.84/3.25/3.75元， 对应 A 股 PE 分别为 10.1/8.8/7.6倍， 对应 H 股 PE 分别为 5.7/5.0/4.3倍， 维持“买入” 评级。

事项：3月8日，中国海油宣布在南海深水深层获得开平南亿吨级油田发现，是截至目前我国在深水领域自主发现的最大油田。 国信化工观点：1）开平南油田是中国首个深水深层亿吨级油田，南海深水、超深水领域油气勘探开发潜力巨大：开平南油田坐落于珠江口盆地的南海东部海域，位于深圳市西南约300公里，此次发现的最大水深532米，最大井深4831米。发现井钻遇油气层100.6米，探明油气地质储量1.02亿吨油当量。测试井平均日产油气超过1000吨，平均日产原油约7680桶，天然气约0.52百万立方英尺，刷新了我国深水深层油气测试产量纪录。该油田的成功发现充分展现了南海深水勘探的广阔前景。 2）全球海上油气资源丰富，公司在海上资本开支占比较高：根据美国能源信息署（EIA）的估计，全球海上油气资源量约占全球油气资源总量的30%以上，其中海洋石油资源量约为1600亿桶，天然气资源量约为58亿立方米。2022年全球油气勘探投资483亿美元，其中海上勘探投资249亿美元，占比51%；全球共完成海上钻井319口，其中珠江口盆地，墨西哥湾，渤海盆地占全球前三，圭亚那第四。其中中国海油占全球勘探总投资5.9％，占全球海上勘探投资的11.6％。 3）公司专属经营中国领海油气资源开采，海外油气资源丰富：未来全球油气勘探开采主要在深海、超深海领域，中国海域当前还在浅海开发高峰前期，未来勘探空间巨大，实际储采比年限远超10年；公司参股圭亚那、巴西等世界级项目潜力巨大，长期储量巨大，桶油成本极低，提供长期油气产量增量。公司目前海外油气净产量占比约为30%，未来有望提升至35%，近几年海外原油核心增量来自圭亚那和巴西的新项目，其中圭亚那Stabroek区块目前探明储量达110亿桶以上，公司具备25%权益。公司圭亚那Stabroek区块目前三个平台总产量达到64.5万桶/日，高于总设计产能58万桶/天，预计到2027年总产量超过120万桶/天。 4）公司管理经营高效优异，聚焦上游业务盈利能力突出：公司自上世纪80年代开始长期与全球油气巨头合作，受益于国内装备制造业的巨大进步及海上勘探新技术应用，助力公司海上勘探能力不断提升，桶油成本持续降低。自由现金流增速高于利润增速，未来长期分红比例提升空间大，股息率提升空间较大。 5）投资建议：我们维持对公司2023-2025年归母净利润1349/1545/1783亿元的预测，对应EPS分别为2.84/3.25/3.75元，对应PE分别为9.9/8.6/7.5倍，维持“买入”评级。评论：开平南油田是中国首个深水深层亿吨级油田，南海深水、超深水领域油气勘探开发潜力巨大在海洋油气勘探领域，一般把水深超过300米的海域称为深水，把井深超过3500米的井定义为深层井。 平南油田坐落于珠江口盆地的南海东部海域，位于深圳市西南约300公里，此次发现的最大水深532米，最大井深4831米。发现井钻遇油气层100.6米，探明油气地质储量1.02亿吨油当量。测试井平均日产油气超过1000吨，平均日产原油约7680桶，天然气约0.52百万立方英尺，刷新了我国深水深层油气测试产量纪录。该油田的成功发现充分展现了南海深水勘探的广阔前景。 全球海上油气资源丰富，公司在海上资本开支占比较高根据美国能源信息署（EIA）的估计，全球海上油气资源量约占全球油气资源总量的30%以上，其中海洋石油资源量约为1600亿桶，天然气资源量约为58亿立方米。2022年全球油气勘探投资483亿美元，其中海上勘探投资249亿美元，占比51%；全球共完成海上钻井319口，其中珠江口盆地，墨西哥湾，渤海盆地占全球前三，圭亚那第四。其中中国海油占全球勘探总投资5.9％，占全球海上勘探投资的11.6％。 公司专属经营中国领海油气资源开采，海外油气资源丰富未来全球油气勘探开采主要在深海、超深海领域，中国海域当前还在浅海开发高峰前期，未来勘探空间巨大，实际储采比年限远超10年；公司参股圭亚那、巴西等世界级项目潜力巨大，期储量巨大，桶油成本极低，长提供长期油气产量增量。公司目前海外油气净产量占比约为30%，未来有望提升至35%，近几年海外原油核心增量来自圭亚那和巴西的新项目，其中圭亚那Stabroek区块目前探明储量达110亿桶以上，公司具备25%权益。公司圭亚那Stabroek区块目前三个平台总产量达到64.5万桶/日，高于总设计产能58万桶/天，预计到2027年总产量超过120万桶/天。公司管理经营高效优异，聚焦上游业务盈利能力突出公司自上世纪80年代开始长期与全球油气巨头合作，受益于国内装备制造业的巨大进步及海上勘探新技术应用，助力公司海上勘探能力不断提升，桶油成本持续降低。自由现金流增速高于利润增速，未来长期分红比例提升空间大，股息率提升空间较大。 投资建议：我们维持对公司2023-2025年归母净利润1349/1545/1783亿元的预测，对应PE分别为9.9/8.6/7.5倍，维持“买入”评级。风险提示原油价格大幅波动的风险；自然灾害频发的风险；新项目投产不及预期的风险；地缘政治风险；政策风险等。

事项：公司公告：为维护全体股东利益，推动提升公司质量和投资价值，公司制定了“质量回报双提升”行动方案。 国信社服观点：1）公司立足轻烃一体化，坚持创新引领发展之路，创建绿色低碳“产业链””：公司专注研究C2与C3产业链的高质量发展，聚焦功能化学品、高分子新材料、新能源材料、氢能及二氧化碳综合利用等方面持续创新。公司自主研发的高碳α-烯烃技术已通过国家权威专家组成果鉴定，成为全球第二家、国内首家自主研发选择性齐聚高碳α-烯烃企业。同时公司积极响应国家鼓励化石原料轻质化的要求，产品单位能耗是非轻质化工艺路线的50%，并大力推进风电、光伏等绿色能源利用，积极布局氢能综合利用，助力国家“双碳”目标实现。 2）公司发展科技新质生产力，打造化学新材料“生态圈””：公司围绕国家新能源汽车、锂离子蓄电池、太阳能电池等“新三样”，重点研发与此相关的配套化学新材料，针对性开发与新能源汽车相关的聚烯烃、聚乙烯弹性体材料；与锂离子蓄电池相关的隔膜、电极涂覆剂、电解液材料等；与太阳能电池相关的光伏胶膜材料（POE）、粘合剂、银浆、双氧水等，发挥全产业链供应条件的优势，不断拓展化学新材料“生态圈”，助力建设实体经济高质量发展。 3）公司32023年业绩高速增长，重视股东分红回报：根据公司2024年1月23日发布的《2023年度业绩预告》，2023年度公司预计实现归属于上市公司股东的净利润区间为人民币46亿元至52亿元，同比增长48.00%至67.31%。自上市以来，公司多次制定《未来三年股东回报规划》，实施稳定、可持续的现金分红，既保证公司投资项目高效建设，又能充分回报股东。公司最近三年累计分红17.73亿元，以现金方式累计分配的利润占最近三年实现的年均可分配利润的16.52%。 4）原材料价格持续回落，2C2与与3C3产业链景气回暖：C2产业链方面，美国天然气HenryHb现货价从年初2.58美元/百万英热单位下降至2月底的1.52美元/百万英热单位，跌幅达到41.1%；受此影响年初至今美国乙烷均价为148美元/吨，较23Q4下降15.5%，受益于乙烷价格回落，C2产业链盈利整体改善。C3产业链方面，年初至今华东丙烷现货均价为621美元/吨，较23Q4下降7.4%。冬季需求旺季已过，海外天然气供应整体较为宽松，乙烷、丙烷等轻烃原料价格有望维持低位运行，公司成本端有望持续受益。 盈利预测：我们上调公司2023年盈利预测，并维持2024-2025年盈利预测。预计公司2023-2025年归母净利润分别为46.4/73.1/86.0亿元（前值为44.8/73.1/86.0亿元），摊薄EPS分别为1.38/2.17/2.55元（前值为1.33/2.17/2.55元），对应PE分别为12.1/7.7/6.5x，维持“买入”评级。评论：公司立足轻烃一体化，坚持创新引领发展之路，创建绿色低碳“产业链”公司专注研究C2与C3产业链的高质量发展，聚焦功能化学品、高分子新材料、新能源材料、氢能及二氧化碳综合利用等方面持续创新。公司自主研发的高碳α-烯烃技术已通过国家权威专家组成果鉴定，成为全球第二家、国内首家自主研发选择性齐聚高碳α-烯烃企业。同时公司积极响应国家鼓励化石原料轻质化的要求，产品单位能耗是非轻质化工艺路线的50%，并大力推进风电、光伏等绿色能源利用，积极布局氢能综合利用，助力国家“双碳”目标实现。 公司发展科技新质生产力，打造化学新材料“生态圈”公司围绕国家新能源汽车、锂离子蓄电池、太阳能电池等“新三样”，重点研发与此相关的配套化学新材料，针对性开发与新能源汽车相关的聚烯烃、聚乙烯弹性体材料；与锂离子蓄电池相关的隔膜、电极涂覆剂、电解液材料等；与太阳能电池相关的光伏胶膜材料（POE）、粘合剂、银浆、双氧水等，发挥全产业链供应条件的优势，不断拓展化学新材料“生态圈”，助力建设实体经济高质量发展。 公司32023年业绩高速增长，重视股东分红回报根据公司2024年1月23日发布的《2023年度业绩预告》，2023年度公司预计实现归属于上市公司股东的净利润区间为人民币46亿元至52亿元，同比增长48.00%至67.31%。自上市以来，公司多次制定《未来三年股东回报规划》，实施稳定、可持续的现金分红，既保证公司投资项目高效建设，又能充分回报股东。 公司最近三年累计分红17.73亿元，以现金方式累计分配的利润占最近三年实现的年均可分配利润的16.52%。 原材料价格持续回落，2C2与与3C3产业链景气回暖C2产业链方面，美国天然气HenryHb现货价从年初2.58美元/百万英热单位下降至2月底的1.52美元/百万英热单位，跌幅达到41.1%；受此影响年初至今美国乙烷均价为148美元/吨，较23Q4下降15.5%，受益于乙烷价格回落，C2产业链盈利整体改善。C3产业链方面，年初至今华东丙烷现货均价为621美元/吨，较23Q4下降7.4%。冬季需求旺季已过，海外天然气供应整体较为宽松，乙烷、丙烷等轻烃原料价格有望维持低位运行，公司成本端有望持续受益。 投资建议：维持“买入”评级我们上调公司2023年盈利预测，并维持2024-2025年盈利预测。预计公司2023-2025年归母净利润分别为46.4/73.1/86.0亿元（前值为44.8/73.1/86.0亿元），摊薄EPS分别为1.38/2.17/2.55元（前值为1.33/2.17/2.55元），对应PE分别为12.1/7.7/6.5x，维持“买入”评级。风险提示在建项目进度不达预期；行业需求复苏不达预期；主要产品价格下跌风险等。

2023年业绩符合预期，毛利率大幅提升。公司发布2023年年度报告，2023年公司营收78.4亿元，同比增长24.6%；归母净利润13.7亿元，同比增长70.9%；扣非归母净利润13.0亿元，同比增长46.9%，业绩符合预期。受益于原材料价格和海运费回落的影响，全年毛利率达到25.2%，同比大幅提高4.7个百分点，净利率17.5%，同比提高4.7个百分点。四季度受国庆假期影响，产销量略有下滑，单四季度营收21.0亿元，同比增长36.1%，环比降低4.8%，归母净利润3.75亿元，同比增长170.1%，环比降低3.1%；毛利率为27.5%，同比提高9.1个百分点，环比基本持平。 公司泰国二期项目快速放量，海外消费降级拉动国产品牌市场需求提升。公司泰国二期600万条半钢轮胎、200万条全钢轮胎项目于2023年大规模投产运行，同时受益于海外市场需求提升，公司产品产、销量均实现较大增长，客户订单持续处于供不应求状态，公司在海外市场稳扎稳打，保持持续增长优势。2023全年公司轮胎产量2923.7万条，同比增长33.0%，其中半钢胎产量2839.7万条，同比增长32.1%，全钢胎产量84万条，同比增长70.9%；轮胎销售2926.0万条，同比增长29.3%，其中半钢胎销量2846.7万条，同比增长28.2%，全钢胎销量79.3万条，同比增长93.9%。 公司加速推进海外基地布局，持续贯彻执行“833plus”战略。公司正在加快推进“森麒麟（摩洛哥）年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”，有望在2024-2025年逐步建成投产；稳步推进“西班牙年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”，有望在2025-2026年逐步建成投产，未来产能有望快速增长，将进一步提升公司的整体竞争能力和盈利能力。公司制定了“833plus”战略规划，计划用10年左右时间在全球布局8座数字化智能制造基地（中国3座，泰国2座，欧洲、非洲、北美各1座），同时实现运行3座研发中心（中国、欧洲、北美）和3座用户体验中心，并择机并购一家国际知名轮胎企业。 风险提示：在建项目进度不达预期；行业需求复苏不达预期；主要产品价格下跌风险；反倾销税终裁不确定性等。 投资建议：维持2024-2025年并新增2026年盈利预测，维持“买入”评级。 预计2024-2026年公司归母净利润分别为18.2/21.2/24.7亿元，同比增速分别为32.8/16.4%/16.9%，摊薄EPS分别为2.46/2.86/3.35元，当前股价对应PE分别为12.8/11.0/9.4x，维持“买入”评级。

事项： （1） 截至 2月 21日收盘， WTI 原油期货结算价为 77.91美元/桶， 较月初上涨 5.5%； 布伦特原油期货结算价为 83.03美元/桶， 较月初上涨 5.5%； （2） 根据公司投资者互动平台回复， 公司高度重视市值管理工作及公司资本市场表现， 已将市值表现纳入管理层年度业绩考核， 从股价变化（个股对比、 综合指数对比）和市场形象（资本运作表现、 资本市场奖项、 监管机构纪律处分） 两个方面， 对市值表现进行量化评价。 国信化工观点： 1） 2024年油价仍将维持中高区间， 上游油气开采板块维持高景气： 2月份原油价格上涨， 一方面由于地缘局势升温； 另一方面美国经济数据表现强劲， 中国降准降息刺激经济提振原油需求， 市场情绪较为乐观，我们认为原油整体供需偏紧， 未来年内布伦特油价有望维持在 80-90美元/桶的较高区间。 根据 OPEC、 IEA、EIA 最新月报显示， 2024年原油需求分别为 104.40、 103.00、 102.42百万桶/天， 较上月预测分别+4、 +6、-4万桶/天， 较 2023年需求分别增长 224、 120、 142万桶。 2） 全球天然气需求持续增长， 海外天然气价格下跌， 公司进口成本有望改善： 根据 2024年度壳牌液化天然气展望报告， 全球和中国天然气需求将在 2040后年达峰， 到 2040年全球 LNG 需求预计将增长 50%以上，达到每年 6.25亿-6.85亿吨。 中国将主导全球 LNG 的主要需求增长， 其中 75%的增长需求将来自 LNG 供应，自产气和进口管道气将成为主要增长来源。 近期由于美国天然气整体较为宽松， 全球天然气价格大幅回落，且冬季需求旺季已过， 我们认为天然气价格有望持续下行， 公司进口天然气成本有望明显改善。 截至 2月21日， 东北亚液化天然气到岸价为 8.20美元/百万英热单位， 较月初下跌 1.51美元/百万英热单位（-15.5%）。 3） 国资委推进央企高质量发展， 看好央企价值重塑： 2023年 12月 25日至 26日， 国务院国资委召开中央企业负责人会议。 2024年国资委对中央企业总体保持“一利五率” 目标管理体系不变， 具体要求是“一利稳定增长， 五率持续优化”， 即中央企业效益稳步提升， 利润总额、 净利润和归母净利润协同增长， 净资产收益率、 全员劳动生产率、 营业现金比率同比改善， 研发投入强度和科技产出效率持续提高， 整体资产负债率保持稳定。 2024年 1月 24日， 国务院新闻办公室举行发布会， 国务院国资委将进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核。 2024年 1月 29日， 国务院国资委举行中央企业、 地方国资委考核分配工作会议， 全面实施“一企一策” 考核， 建立考核“双加分” 机制， 全面推开上市公司市值管理考核，引导企业实现高质量发展。 投资建议： 我们维持对公司 2023-2025年归母净利润 1707/2050/2390亿元的预测， 对应 EPS 分别为0.93/1.12/1.31元， 对应 PE 分别为 9.9/8.2/7.1倍， 维持“买入” 评级。

事项： 截至 2月 20日收盘， WTI 原油期货结算价为 77.04美元/桶， 较月初上涨 4.4%； 布伦特原油期货结算价为82.34美元/桶， 较月初上涨 4.6%。 国信化工观点： 1） 2024年油价仍将维持中高区间， 上游油气开采板块维持高景气： 2月份原油价格上涨， 一方面由于地缘局势升温； 另一方面美国经济数据表现强劲， 中国降准降息刺激经济提振原油需求， 市场情绪较为乐观，我们认为原油整体供需偏紧， 未来年内布伦特油价有望维持在 80-90美元/桶的较高区间。 根据 OPEC、 IEA、EIA 最新月报显示， 2024年原油需求分别为 104.40、 103.00、 102.42百万桶/天， 较上月预测分别+4、 +6、-4万桶/天， 较 2023年需求分别增长 224、 120、 142万桶。 2） 2024年资本开支预算保持稳定， 多个新项目年内计划投产： 根据中国海油 2024年战略展望， 2023年公司资本支出预计 1280亿元， 净产量预计 675百万桶油当量； 2024年公司的资本支出预算总额为人民币1250-1350亿元， 净产量预计 720-750百万桶油当量。 2024年公司新投产重点项目包括中国的绥中 36-1/旅大 5-2油田二次调整开发项目、 渤中 19-2油田开发项目、 深海一号二期天然气开发项目、 惠州 26-6油田开发项目和神府深层煤层气勘探开发示范项目以及海外的巴西 Mero3项目， 合计高峰产量达到 36.43万桶油当量/天（权益产量 20.23万桶油当量/天） 。 3） 海外油气资源丰富， 圭亚那项目进展超预期： 公司海外油气净产量占比约为 30%， 未来有望提升至 35%，近几年海外原油核心增量来自圭亚那和巴西的新项目， 其中圭亚那 Stabroek 区块目前探明储量达 110亿桶以上， 公司具备 25%权益。 根据埃克森美孚年报披露， Stabroek 区块三期 Payara 项目于 2023年 11月提前投产， 在 2024年 1月份已经达到设计产能 22万桶/天的产量， 目前三个平台产量总产量达到 64.5万桶/日， 高于总设计产能 58万桶/天， 较 2023年末的约 40万桶/日产量大幅提升。 四期 Yellowtail 项目、五期 Uaru 项目将分别于 2025、 2026年投产， 六期 Whiptail 项目已经提交开发规划给圭亚那政府， 预期产能均为 25万桶/天， 预计到 2027年总产量超过 120万桶/天。 4） 投资建议： 我们维持对公司 2023-2025年归母净利润 1349/1545/1783亿元的预测， 对应 EPS 分别为2.84/3.25/3.75元， 对应 PE 分别为 8.6/7.5/6.5倍， 维持“买入” 评级。

事项： 公司公告： 1） 据中国海洋石油有限公司官网 2024年 1月 2日资讯， 中国海洋石油有限公司宣布巴西 Mero2项目安全投产。 2） 另据中国海洋石油有限公司官网 2024年 1月 3日资讯， 中国海洋石油有限公司宣布陆丰油田群二期开发项目投产。 国信化工观点： 1） 公司坚定落实增储上产， 海内外油气产量增速大幅领先行业均值， 项目成本优势突出； 2） 巴西 Mero2项目于 2024年 1月 2日投产， Mero 油田是巴西第三大油田， 油田开发计划共计 4个生产单元。 此次投产的 Mero2项目是该油田投产的第二个项目， 原油产能 18万桶/天， 项目所处 Mero 油田未来仍有 Mero3和 Mero4两个项目待开发， 中国海油占 9.65%权益； 3） 陆丰油田群二期开发项目于 2024年 1月 3日投产， 陆丰油田群位于南海东部海域， 预计 2025年将实现原油约 22600桶/天的高峰产量， 中国海油拥有该项目 100%的权益， 并担任作业者； 4） 2024年油价仍将维持中高区间， 上游油气开采板块维持高景气。 油价近期受中东局势扰动、 沙特持续自愿减产、 美联储加息渐入尾声等因素影响。 随着全球经济的不断修复， 需求仍然维持小幅增长， 整体供需仍然维持紧平衡。 考虑到 OPEC+的财政平衡成本， 预计 2024年油价仍将维持中高区间， 上游油气开采板块维持高景气； 5） 我国天然气消费市场潜力大， 海上天然气产量快速增长， 项目开发空间广阔。 根据《“十三五” 全国油气资源评价》 表明， 渤海海域天然气资源规模 2.92万亿方， 探明率仅为 18％， 而南海、 东海等海域的深水区域仍存在大量未探明的天然气储量。 海洋天然气剩余资源潜力大， 未来公司的项目开发空间广阔。

事项：公司公告：2023年11月11日公司公告，公司控股股东中国石化集团拟自公告日起12个月内通过上海证券交易所交易系统及香港联合交易所有限公司系统增持公司A股及H股股份，拟增持金额累计不少于人民币10亿元（含本数），不超过人民币20亿元（含本数）。 国信化工观点：1）集团增持A、H股，彰显对公司未来发展信心。我们认为中国石化集团本次公布增持计划，是综合考虑了宏观经济情况、公司当前估值、未来发展前景等综合因素而做出的市场化资本运作。2023年上市公司充分发挥一体化优势应对市场变化，加大产销协同力度，取得了高质量的经营成果。本次增持也彰显了集团对上市公司高质量、可持续增长发展的认可与信心。 2）公司第三季度业绩同、环比增长。根据公司公告，前三季度公司实现营业收入24699.4亿元，同比上升0.7%；实现归母净利润529.7亿元，同比下降7.5%，其中第三季度为178.6亿元，同比增长34.0%。2023年前三季度，中国经济持续恢复向好，GDP同比增长5.2%。上半年国际原油价格震荡下行，三季度快速上涨，前三季度普氏布伦特原油现货均价为82.1美元/桶，同比下跌19.9%。根据公司统计，前三季度境内天然气需求保持稳定增长，表观消费量同比增长6.4%；境内成品油需求快速反弹，表观消费量同比增长15.1%，其中汽油增长20.4%，柴油增长4.3%，煤油增长68.6%；境内主要化工产品需求回暖，乙烯当量消费量同比增长6.0%。2023年前三季度，公司充分发挥一体化优势应对市场变化，加大产销协同力度，取得了高质量的经营成果。 3）预计2023年四季度、2024年原油价格将保持80-90美金/桶较高区间运行。近期布伦特及WTI原油期货价格均跌破80美元/桶，创7月以来最低水平，主要由于近期由于市场担心全球原油需求的下降以及美国原油协会发布了关于美国原油库存的大幅上升1200万桶的信息，但沙特及俄罗斯将自愿减产协议延期到今年年底。我们看到IEA、EIA及OPEC对于明年原油价格预测区间仍在90-95美元高位，我们认为原油价格存在底部支撑，且美联储如果明年进入降息周期，将推升原油价格的顶部区间。由于全球进入需求旺季，以及海外供应受限的事件频发，海外天然气价格近期持续上行，未来国内天然气作为清洁能源，中长期仍然将保持较高的表观消费量增速，我们认为未来海外油气价格有望保持较高价格水平。公司勘探开发板块盈利主要取决于桶油成本和油价，油价中高位运行将有助于公司在勘探开发板块取得较好业绩。 4）上市公司持续大比例回购注销，彰显公司发展信心。为维护公司价值及股东权益，公司持续在境内外开展股份回购。截至2023年10月31日，公司累计回购A股8932万股，已支付的总金额为5.21亿元，回购股份将全部注销。 5）维持盈利预测，维持“买入”评级。预计2023-2025年归母净利润706/747/805亿元，摊薄EPS=0.59/0.62/0.67元，当前股价对应PE=9.2/8.7/8.1x，对应PB=0.80/0.77/0.74x，维持“买入”评级。 风险提示：油价大幅波动风险；成品油价格上涨不达预期；回购、增持方案实施的不确定性风险等。

钾肥景气下行公司业绩有所下滑， 三季度业绩符合预期。 公司发布 2023年三季报， 前三季度实现营业收入 28.9亿元， 同比+19.8%； 归母净利润 9.9亿元， 同比-34.5%； 扣非净利润 10.1亿元， 同比-33.4%； 毛利率为 60.0%，同比降低 16.0pcts。 其中单三季度实现营业收入 8.7亿元， 同比+33.8%， 环比-25.6%；归母净利润 2.8亿元， 同比-34.2%、环比-27.0%；毛利率为 54.7%，同比降低 22.3pcts， 环比降低 4.6pcts。 三季度钾肥价格触底拖累利润， 新产能调试影响产量。 公司 2023年前三季度钾肥产量 117.7万吨，同比增长89.8%，销量 119.0万吨，同比增长107.0%，钾肥均价 2412元/吨， 同比降低 41.7%， 总成本约 1480元/吨， 同比增加约185元/吨， 其中生产成本（包含运费） 约 972元/吨， 同比降低约 50元/吨，费用成本约 510元/吨， 同比增加约 223元/吨， 主要原因为公司股权激励摊销增加 1.5亿元成本， 单吨净利润为 835元/吨， 同比降低 68.4%。 公司单三季度钾肥产量 41.5万吨， 环比降低 6.7%， 销量 42.4万吨， 环比降低 16.4%，主要由于新产能调试影响产量；单三季度钾肥均价 2050元/吨，环比降低 230元/吨， 总成本约 1465元/吨， 环比增加 85元/吨， 其中生产成本（包含运费） 约 930元/吨， 环比降低约 10元/吨， 费用成本约 535元/吨， 环比增加约 95元/吨， 主要由于销量下降增加股权激励摊销成本， 单吨净利润为 655元/吨， 环比下降约 95元/吨。 钾肥价格触底反弹， 公司新产能释放， 四季度有望量价齐升。 全球钾肥价格自三季度开始反弹， 目前国内港口 62%白钾价格约 2900-2950元/吨， 颗粒钾价格约 3000-3050元/吨， 国产钾肥 11月份价格计划上调 100元， 基准产品60%粉晶 11月到站价暂定 2760元/吨。 东南亚地区氯化钾价格 330-360美元/吨 CFR， 泰国颗粒级氯化钾价格 370-390美元/吨 CFR。 根据亚钾国际公众号， 10月 27日公司老挝生产基地单日钾肥产量达 9116吨， 较三季度日均4600吨产量几乎翻倍提升， 在东泰矿区 200万吨/年产线基础上， 实现了 300万吨/年产能的单日产量标准， 公司在 2025年有望达到 500万吨/年产能。 风险提示： 局部区域冲突、 经济下跌等系统性风险； 新增产能进度低于预期的风险； 钾肥价格大幅下跌的风险； 钾肥下游需求低于预期的风险等。 投资建议： 维持“买入” 评级。 预计公司 2023-2025年归母净利润为 17.0/24.4/31.9亿元， 同比增速-16.3/43.8/30.6%， 摊薄 EPS=1.83/2.63/3.43元， 对应 PE 为 16/11/8x， 维持“买入” 评级。