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邢莘

广发证券

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工作经历: 登记编号:S0260520070009,高级研究员,上海财经大学应用统计硕<span style="display:none">士, 2018 年进入广发证券发展研究中心。</span><a href="javascript:void(0)" id="toggleInfo">...>></a>

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蓝光发展 房地产业 2020-09-03 5.48 -- -- 5.75 4.93% -- 5.75 4.93% -- 详细
业绩平稳增长,疫情影响基本消化。20H公司实现营业收入158.0亿元,同比增长9%,归母净利润13.6亿元,同比增长7%,上半年基本上消除疫情影响实现营收业绩正向增长。利润率方面,20H公司整体毛利率为27.3%,同比下降2.1pct,扣税毛利率为22.4%,较19年同期下降3.6pct,主要由于期内土地增值税同比大幅增长。此外,期内公司确认长投收益1.35亿元,19年同期为亏损0.7亿元,同时少数股东损益占比下降,对业绩增长有所增厚。 销售增速略有放缓,投资进一步向东迁移。20H公司实现销售规模381亿元,同比下降18%。土地投资方面,上半年公司新增土地建面439万方,同比下降15%,对应地价257亿元,同比上升39%,面积口径基本完成等量拓展,金额口径拿地力度显著提升,是15年以来最高水平。20H公司新增土地主要集中于华东、华中区域,金额口径占比分别为47%、23%,较19年同期分别提升21pct、18pct,而成都、滇渝区域合计占比则13%,未来公司经营结构将进一步向东迁移。 有息负债显著增加,财务杠杆占比上升。由于拿地力度的提升,公司账面有息负债714亿元,较19年末上升25%,对应净负债率105.6%,较19年末大幅上升26.3pct,现金对短债覆盖倍数为0.79x,较19年末下降0.46x。报告期内公司信用评级上调至AAA,在融资宽松的背景下,融资力度显著加大,负债规模扩张速度较快预测20-21年业绩分别对应PE4.2x、3.3x。预计公司20-21年归母净利润为40/50亿元,对应PE4.2x/3.3x。我们给予公司20年6.5xPE合理估值,对应合理价值8.61元/股,维持“买入”评级。 风险提示。行业基本面景气程度不断下降,新进入城市去化放缓,影响公司的销售情况。公司地产结算进度不及预期。
招商蛇口 房地产业 2020-08-28 16.52 -- -- 17.00 2.91%
17.00 2.91% -- 详细
高基数及利润率下滑影响当期业绩表现。公司披露20年中报,招商蛇口上半年实现营收243亿元,同比增长,归母净利润9.13亿元,同比下降81%,19年上半年公司由于资产处置带来的一次收益的加持,业绩基数水平较高,影响了当期表现。上半年整体毛利率24%,同比下降14个百分点,规模扩张期的低毛利项目开始影响结算。 销售累计正增长,可售资源充沛。上半年公司销售在3月份实现了单月回正,5月份实现了累计回正,1-6月合计实现了销售金额1107亿元,同比增长,销售均价达到22263元/平米,同比上涨13.4%。华南及华东重点城市的景气度复苏,带动销售快速恢复,布局核心城市核心资源的优势得以显现,克而瑞全口径销售榜单跻身行业前10。 货值储备增加,拿地质量改善。公司上半年拿地金额635亿元,拿地建面660万方,权益比例回升,金额口径的拿地力度为,较19年全年上升14个百分点,新增货值规模约1400亿元,新增项目静态毛利率(广发测算),较19年上升3个百分点。 融资成本下降,负债指标依然安全。报告期公司综合融资成本下降至,较19年末回落14bp。净负债率,扣除预收账款的资产负债率为,由于短债上升,现金短债比较19年略有下降。 预计20-21年EPS分别为2.09元/股、2.28元/股。20年上半年公司在高基数和利润率下滑带来的双重压力下,业绩出现下滑。但经营表现同样不容忽视。我们预计20、21年归母净利润分别为166亿和181亿,增速分别为3%、9,对应2020年7.9XPE,2021年7.2XPE。公司依托深圳区域的优质资产,公司具备长期增长机遇,我们维持合理价值23.78元/股不变,对应20年11XPE,维持“买入”评级。 风险提示。可售资源去化不及预期,结算毛利率持续下行。
保利地产 房地产业 2020-08-27 16.55 -- -- 17.38 5.02%
17.38 5.02% -- 详细
高基数下业绩正增长,毛利率维持高位。公司披露2020年中报,上半年实现营收737.1亿元,同比增长,归母净利润101.2亿元,高基数下同比增长1.7%。上半年整体毛利率,支撑毛利率维持高位的有结构性因素,但整体而言,在行业整体利润率下行背景下,保利依然维持了行业内非常高的结算质量。 上半年去化率较好,期待下半年表现。上半年公司实现销售金额2245.4亿元,同比下降,新推货去化率104%(17-19同期为109%、99%、)。公司储备资源充沛,下半年在市场景气度较好的情况下,加大推货有望完成全年销售目标。 投资城市能级提升,拿地质量提升。20年上半年保利拿地总金额820亿元(权益,较19年上升4pct),总建面984万方。拿地力度()较19年上升2.8pct,拿地静态毛利率,整体质量较高。拿地毛利率维持高位的同时货地比下降,意味着城市能级的提升,上半年二线拿地金额占比提升至,布局以早期进入的成熟市场为主。 综合融资成本下降,财务状况稳健。报告期末,公司有息负债3021亿元,净负债率回升至,高于19年但低于18年,现金短债比195.7%。受益于公司良好负债结构,综合融资成本较19年末下降11bp至4.84%。当前公司未使用的授信额度2385亿元,财务状况稳健。 预计20-21年EPS分别为2.59元/股、3.05元/股。公司整体二季度整体经营与业绩表现良好,我们预计20、21年业绩分别为309亿和364亿,增速分别为11%、,对应2020年6.4XPE,2021年5.4XPE。合理价值方面,考虑到公司行业地位以及业务稳定性,我们维持合理价值20.90元/股不变,对应20年8.1XPE,维持“买入”评级。 风险提示。行业景气度下行影响公司销售,结算规模不及预期。
新城控股 房地产业 2020-08-27 36.30 -- -- 37.72 3.91%
37.72 3.91% -- 详细
核心净利润增长,结算毛利率跟随行业下行。根据公司中报,新城控股20年上半年实现营收377.36亿元(同比+121.2%),实现归母净利润32.04亿元(同比+23.6%)。扣非净利润27.5亿,同比增长34%,非经常性损益规模与19年上半年基本相当,但持有型物业公允价值变动贡献下降,疫情影响完工项目贡献显著降低,实际业绩表现更加强劲。20年上半年毛利率较19年下降6.6个百分点,跟随行业下行。 销售回款改善,商业运营回归正常。销售方面,上半年公司实现销售金额975亿元,同比下降20%,量减价稳,回款质量显著提升。商业运营方面,20年上半年新城商业运营项目租金收入21.5亿元,同比上涨22%,主要来自19年新开业项目的贡献。19年之前开业项目上半年租金收入同比下降15%,公司平均出租率水平96.1%,维持高位。 上半年积极参与补货,加大长三角优势区域布局。投资方面,公司20年上半年新增总地价547亿元,积极参与补货。同时上调全年开工计划至2476万方,较年初增长49%,整体运营效率和速度迅速恢复。负债端表现良好,公司融资优势突出。截至20年上半年末,公司经营杠杆乘数从19年末8.6x上升至9.5x,财务杠杆乘数从19年末的1.9x上升至2.3x,经营杠杆依然维持在70%以上。在持续拿地的情况下,净负债率回升至35%,仍处于行业内较低水平。 预计20-22年业绩分别为7.1元/股、8.5元/股、9.8元/股。预计20-22年公司归母净利润分别为160/192/221亿元,同比增长27%/20%/15%,当前股价对应PE分别为5.1x、4.2x和3.7x,根据公司历史动态PE,给予20年6.5xPE估值,维持合理价值为46.08元/股不变,维持“买入”评级。 风险提示:景气程度不断下降,商业项目租金收入及竣工不及预期。
万科A 房地产业 2020-08-13 26.90 -- -- 29.17 8.44%
29.56 9.89% -- 详细
被忽视的长期价值。从16年-19年,万科的归母净利润增幅85%,归母净资产增涨66%。但市值扣除4年的累计分红,实际增长仅为7%。 行业中长期市场空间依然稳定,中性预期规模将在25万亿以上。发达国家数据,成熟期后地产市场交易量占GDP的比重在15%左右,若中国未来20年GDP翻倍,地产市场交易规模将在30万亿以上。按照稳态10亿平米规模,3%年化房价复合增速计算,2050年中国新房市场规模将在25万亿左右。 行业利润率下行,即便行业整体不盈利,万科依然具备6.3%的超额净利率。地产行业进入管理红利时代,地产公司也不再是简单的项目集合,龙头企业可以在“贫瘠”的土地上依靠自身的能力获得超额净利润。根据行业和万科19年的销售、负债、资金成本、管理销售费用等数据进行测算,假设行业整体下降至无法盈利的状态,万科依然可以拥有6.30%的税后超额净利率,其中管理销售费用贡献1.40%,融资优势贡献4.89%。这将保证公司长期存续且集中度会进一步提升。 采用DCF法计算万科长期企业价值。行业长期具备稳定的规模,万科在极限条件下依然可以盈利,在这两个前提下,测算万科经营现金流,并且计算企业的贴现价值。悲观(规模不增长)、谨慎(市占率不变),中性(市占率增长至8%)、乐观(市占率提升至15%),对应dcf贴现价值分别为3739亿元,4696亿元、8600亿元和9533亿元。按照谨慎测算条件确认价值目标,则A股合理价值40.42元/股,H股合理价值45.13港币/股,预计公司20、21年EPS分别为3.79、4.26元,维持A、H股“买入”评级。 风险提示。行业长期规模不达预期,万科超额净利率无法维持。下文如无特殊说明,货币单位均为人民币
南山控股 房地产业 2020-08-05 4.92 -- -- 5.56 13.01%
5.56 13.01% -- 详细
地产物流齐驱并进,背靠南山资源深厚。南山控股前身为雅致集成房屋,15年雅致股份收购南山集团地产业务,18年吸收合并深基地B,逐步形成了房地产开发、物流地产、产城开发三大业务。其中地产业务19年销售金额79亿元,19年末未结算面积226万方,未结算货值392亿元,公司赤湾项目资源优势突出,赤湾19年结算毛利率50%。l物流业务:二梯队国资龙头,运营经验丰富。(1)行业背景来看,根据仲量联行数据,中国18年物流地产人均面积为0.7平,日本、美国为4.0平、3.7平,以宝湾为代表的高标仓储中国占比仅为5%,长期总量不足。(2)作为早期布局物流地产的国资龙头,19年宝湾物流在全国33个城市布局63个物流仓储,总面积690万方,运营园区289万方,20年预计落地项目182万方。(3)运营方面,公司管理经验丰富,尤其是在配套服务方面可提供供应链上完整的“一条龙”服务,包括仓储运输配送以及园区货架整理等,提高客户粘性。早期布局运营成熟的项目在租金和出租率方面保持领先地位,现金流稳定持续。(4)公募REITs为物流园运营商提供退出机制,公司拟将明江宝湾物流园、广州宝湾物流园进行资产证券化运作,预计可为20年贡献7亿元利润,并在合适时机对接公募REITs产品,公募REITs的推出将帮助公司发挥其物流开发及运营的优势,实现规模跨越式发展。 盈利预测:不考虑物流园退出的情况下,预计20-21年业绩分别为0.20元/股、0.25元/股,考虑物流园退出的业绩贡献,预计20-21年业绩分别为0.45元/股、0.50元/股。基于可比公司估值,我们给予公司非地产部分20年11xPE估值,结合地产部分RNAV,公司合理价值为5.24元/股,给予公司“买入”评级。 风险提示。运营进度不及预期,公募REITs推进不及预期。
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