事件：公司发布公告拟变更公司名称和证券简称为“水羊股份”，并发布2021年限制性股票激励计划。 明确多品牌发展战略，持续加码代运营业务，双轮驱动下有望实现长效发展。公司通过自我孵化和外延并购构建品牌矩阵，自有品牌包括“御泥坊”、“小迷糊”、“大水滴”、“御MEN”等，品牌拥有不同的目标客群和营销策略，近年来高速增长，单一品牌营收占比逐年降低。代理品牌方面，自2018年推出“水羊国际”后，各合作品牌逐步进入良性轨道，至2020年上半年共承接了包括大宝、李施德林、露得清、邦迪等在内的14个强生品牌，总服务品牌超20个。公司更名为“水羊股份”使其与“御泥坊”主品牌有所区分，同时体现了公司优化业务布局，将不断加码代运营业务的发展方向，加速形成自有品牌和代理品牌双业务驱动的增长模式。公司拥有强电商运营能力和自主品牌培育经验，在代运营赛道形成差异化竞争优势。与此同时，品牌代运营业务反过来为自有品牌的发展提供有益借鉴，双轮驱动下有望实现长效发展。 发展战略更为清晰，公司迈向“多品牌、多品类、全渠道”多业务发展的新时代。公司在优化业务布局，调整品类结构的同时，还持续在产业链上布局化妆品的研发、生产及组织数字化等领域，旗下拥有“水羊生物”、“水羊智能制造基地”、“水羊科技”等多个板块，“水羊”已逐步成为公司的整体形象。公司拥有卓越的品牌培育运营能力，叠加产研投入和生产能力建设，并建立全渠道销售模式，将为多品牌长期增长提供支撑。公司更名后发展战略更为明确，此次更为“水羊股份”，标志着公司从“面膜业务”正式迈向“多品牌、多品类、全渠道”多业务发展的新时代。 股权激励激发活力，业绩目标有望实现。公司制定3年期股权激励计划，涵盖公司董事、高级管理人员等492人，对应2021-2023年业绩分别为以2020年净利润为基数，净利润增长率不低于80%、180%和330%，业绩增速超市场预期。我们认为，公司管理团队经验丰富，但同时整体年轻化、低龄化，推出股权激励有望进一步健全公司长效激励机制，将核心人员与公司深度绑定，成为支撑公司长期发展的核心力量。 盈利预测：考虑公司业务定位更为清晰，且股权激励计划激发活力，调增公司20/21/22年归母净利至1.41/2.61/4.04亿元，同比增速416%/86%/55%，EPS为0.34/0.63/0.98，对应PE为65.53/35.29/22.78，维持“推荐”评级。 风险提示：代运营业务发展不及预期，电商行业竞争加剧。

事件：公司发布2020年度业绩快报，实现营业收入50.84亿元，同比下降6.53%，归母净利10.12亿元，同比增长2.06%。 响春节错峰影响Q4增速，强品牌力下长期增长可期。疫情缓解带来可选消费持续回暖，公司Q4实现营收17.35亿元，同比+6.51%，但增速环比下滑11.4pct.，一方面受部分地区疫情反复市场信心回落的影响，另一方面由于今年春节后置到2月份，导致加盟商提货需求由上期的12月份后延至本期的1月份。今年双节效应下黄金珠宝销售火热，行业销售额同比+160.8%，叠加春节后置带来提货延后的影响，今年Q1有望实现良好业绩表现。随着疫情缓解和疫苗的推广，黄金珠宝消费需求有望在今年恢复至正常水平，公司具有强品牌影响力，在钻石品类上具备领先竞争优势，同时加大研发和推广黄金产品、线上饰品等产品品类，将充分受益于行业复苏，长期业绩增长可期。 全渠道融合多平台发展，为业绩增长持续赋能。积极推进全渠道建设，线下方面，Q4展店步伐提速净增门店169家，终端门店数升至4189家。但鉴于三四线城市珠宝消费需求恢复较慢以及部分地区疫情反复，净增门店数较19年同期的224家仍有一定差距。公司规划3-5年门店数量达到6000家，随着疫情恢复线下渠道将加速铺开，增强对消费者的触达，渠道下沉优势有望进一步显现。线上方面，推出“周大生云店”自有小程序并在抖音、快手等平台推广，叠加疫情影响电商业务贡献大幅提高，实现营收9.7亿元，同比+93.9%。公司计划与第三方运营平台合作，并梳理多品牌在线上渠道的定位，叠加数字化转型的商业价值成果有望实现，将共同拉动线上渠道销售增长。 公司推动多平台布局和全渠道融合发展，渠道优势将为业绩增长持续赋能。 结构优化毛利提升，盈利能力有望增强。以高毛利产品销售为主的线上业务占比提升、金价整体上升以及素金类产品结构的优化，共同带来毛利率的大幅提升，前三季度同比+7.6pct.至44.3%。公司优化配置生产要素，积极整合供应链资源，推进门店高效运营和店销的提高，盈利能力有望持续增强。 盈利预测：看好公司作为黄金珠宝龙头公司的品牌渠道优势，考虑到Q4业绩表现略低于预期，调整公司20-22年净利润至10.12/13.1/15.9亿元，对应EPS为1.38/1.8/2.17元，对应PE为24/18.5/15.3倍。维持“强烈推荐”评级。 风险提示：国内疫情反复，展店和线上业务发展不及预期。

乘电商之风发展壮大，互联网美妆龙头再起航。御家汇以自有品牌为核心，依托电商渠道快速起家，打造“互联网第一面膜”。传统电商红利的衰退和行业竞争的加剧使得业绩承压，公司积极推进内部的整合调整和外延拓展，优化业务布局并推进全渠道融合发展，经营效果显著改善。疫情影响下线上消费习惯持续培养，叠加代运营业务的持续放量，股权激励激发活力，增长潜力有望持续释放。 品牌升级和品类结构优化打开新增长空间，全渠道融合叠加新营销模式助力业务腾飞。公司通过自我孵化和外延并购构建品牌矩阵，卓越的品牌培育运营能力推动品牌矩阵的优势释放。品牌升级的不断推进带来量价齐升，主品牌御泥坊2020年11月淘系全网销量同比增长38%，销售单价同比增长16%。公司积极推进品类结构优化，非贴片式面膜和水乳霜膏品类占比分别提升至2020年上半年的13.39%和50.1%，有望打开新增长空间，品牌培育能力和产研的投入为其提供核心支持。积极拥抱新营销模式，并加强线下渠道建设，线下营收占比提升至12.47%，全渠道融合共同助力业务腾飞。 代运营业务顺势而起，业务拓展与品牌发展双轮驱动。自2018年推出“水羊国际”平台后，代运营业务持续发力，境外收入近四年复合增速高达306%，各合作品牌逐步进入良性轨道。公司在拥有较强电商运营能力的同时，还具有自主品牌培育经验，对品牌有更好的理解和把握，在代运营赛道形成差异化竞争优势。与此同时，品牌代运营业务反过来为自有品牌的发展提供有益借鉴，双轮驱动下有望实现长效发展。 盈利预测：我们预计公司20/21/22年实现归母净利1.29/2.24/3.06亿元，同比增速374.6%/73%/37.1%，EPS为0.31/0.54/0.75，对应PE为55.4/32.02/23.36，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：代运营业务发展不及预期，电商行业竞争加剧。

事件：公司发布2020三季报，前三季度实现营业收入762.7亿元，同比+14.36%；实现归母净利润20.28亿元，同比31.86%。 全国版图扩张，经营现金流充裕利好加速展店。2020Q3实现营收221.54亿元，同比-0.95%，营收增速放缓，前三季度同比增速收窄。一方面由于疫情催化减弱，必选消费增速放缓；另一方面受疫情影响展店进度仍未恢复到同期水平。继上半年于山东省开店后，8月扩展了西藏拉萨地区，目前已覆盖26省市，版图进一步扩大。Q3净增门店27家（较同期-7家），与上半年的31家基本持平，疫情过后展店步伐有所提速，但仍低于去年同期水平。公司计划全年新开门店130家，目前来看Q4压力较大，或将持续加速开店步伐。上半年储备门店254家，Q3新签约门店24家，储备门店充足。前三季度经营活动现金流量净额同比+165.87%，在销售拉动和保理款项收回影响下，公司经营现金流大幅提升，有利公司Q4加速展店。 持续推进MINI结构优化。公司持续推动mini店经营模式改善，上半年店效和营收均大幅改善。Q3持续推动mini店的结构化调整，新开门店8家，关闭61家，期末共有405家。MINI店更加考验公司的运营管理能力，公司具有深厚的管理经验和供应链优势，通过结构优化调整布局，有望推动盈利能力的持续改善。 云创回归，到家业务表现亮眼。公司前三季度到家业务实现收入65.35亿元，同比+180%，收入占比近10%，表现亮眼。公司7月份收回云创20%股权成为控股股东，将进一步助力线上业务整合发展，提升业务运营效率。 盈利预测：公司为全国超市龙头，在生鲜领域具备领先优势，为稳定公司价值和实施股权激励拟进行股票回购，看好公司长期表现。预计公司20-22年归母净利24.2/30.2/37.1亿元，同比增速54.5%/25%/23%，EPS为0.25/0.32/0.39，对应PE为30.78/24.63/20.02，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：MINI店盈利能力改善不及预期、到家业务发展不及预期。

Q3业绩显著回暖，线上渠道拉动效果显著。 随着疫情缓解，可选消费大幅回 暖，被抑制的婚庆珠宝消费需求得到释放， 叠加金价上涨催生的黄金消费需 求，公司 Q3业绩显著复苏。 7-9月限额以上黄金珠宝同比+12.69%，公司 Q3实现营收 16.75亿元，同比+17.94%，环比+68.17%，增速高于行业平均 水平，前三季度营收同比降幅大幅收窄。线上渠道成为拉动营收增长的主要 动力，前三季度线上渠道营 收占比达 20.97%，较去年同期的 9%增长 104.33%。其中 Q3线上自营业务实现营收 3.15亿元，同比+159.95%，增 速较上半年提升 85.97pct.。一方面受疫情影响， 公司积极开拓线上业务；另 一方面公司主动转型， 积极通过直播带货等新的营销方式促进电商业务持续 发展。预计公司线上业务会持续发力，递延的婚庆珠宝需求会在 Q4持续释 放， 叠加“国庆中秋”双节和“双十一”等因素的影响，公司 Q4营收有望 获得更高增长，看好公司下半年业绩表现。 展店放缓优化布局， Q4预期加速。 受疫情影响，公司展店步伐放缓， 同时推 进门店结构性调整，优化布局，前三季度新增门店 348家，撤减 339家，净 增门店 9家。 预计随着疫情的恢复和公司业绩的复苏， Q4展店步伐有望提速。 公司前三季度实现经营性现金净流量 8.8亿元，同比+159.6%，环比+123.4%， 现金流大幅改善，为加速展店提供了充裕的现金流支持。 结构优化毛利提升， 盈利能力整体稳健。 以高毛利产品销售为主的线上业务 占比提升、金价的持续攀升以及素金类产品结构的优化，共同带来毛利率的 大幅提升，前三季度同比+7.56pct.至 44.32%。 公司积极转型拥抱新营销模 式带来销售费用的大幅提升，同比+4.14pct.至 13.98%，管理费用率和财务 费用率同比小幅下降。公司整体盈利能力仍保持稳健。 盈利预测与投资评级： 看好公司作为黄金珠宝龙头公司的品牌渠道优势以及 线上渠道的快速增长， 预计公司 2020-2022年净利润分别为 10.6/13/15.5亿 元，对应 EPS 分别为 1.45/1.78/ 2.12元。当前股价对 应 PE 分别为 18.68/15.22/12.81倍。维持“强烈推荐”评级。 风险提示： 国内疫情反复， 展店和线上业务发展不及预期

事件：公司发布2020年三季报，公司前三季度实现营收438.67亿元，同比+4.13%；归母净利12.33亿元，同比+5.73%。扣非归母净利12.34亿元，同比+9.69%。 疫情恢复后展店步伐提速，消费回暖带动业绩显著复苏。受疫情影响公司上半年业绩受阻，随着疫情缓解，消费快速回暖，且金价持续攀升短期激发黄金消费需求，叠加上半年推迟的婚庆珠宝需求在疫后集中释放，公司Q3业绩显著复苏。7-9月限额以上黄金珠宝同比+12.69%，公司Q3实现营收173.8亿元，同比+23.93%，环比+44.86%，增速远高于行业平均水平，带动公司前三季度营收同比增速由负转正。随着疫情的缓解和消费的回暖，公司下半年展店步伐提速，Q3净增门店133家，远超上半年的98家，增速与去年同期持平，总网点累计达4124家，为营收增长奠定基础。递延的婚庆需求，叠加“国庆”和“双十一”等节日因素的影响，黄金珠宝需求有望在四季度持续释放，看好公司下半年业绩表现。 毛利率小幅下降，盈利能力基本稳定。受促销活动和零售折扣等因素的影响，公司毛利率仍呈现下滑态势，前三季度毛利率同比-0.58pct至7.9%。受金价上行的驱动和公司费用把控的增强，三大费用率均呈现走低态势，销售期间费用率同比-0.35pct至2.6%，公司整体盈利能力基本稳定。与此同时，在行业消费需求向线上转移的背景下，公司积极创新营销模式，创新营销手段，有利于提高宣传效率和增强品牌吸引力。 盈利预测：公司是黄金珠宝龙头企业，品牌和渠道优势明显。我们预计公司20/21/22年实现收入525/590.7/646.4亿，增速5.78%/12.52%/9.42%，归母净利14.4/16.6/18.4亿，同比增速2.19%/15.27%10.69%，EPS为2.75/3.17/3.51，对应PE为19.74、17.13、15.47，维持“推荐”评级。 风险提示：展店和营销推进不及预期，疫情出现反复。

管理层换新公司战略升级，百年品牌焕发活力。2018年公司进行重大资产重组，复星集团地产业务注入，公司形成了“产业运营+产业投资”双轮驱动模式。同时战略目标全面升级，构建“家庭快乐消费产业+城市产业地标+线上线下会员平台”的1+1+1战略。新任管理层和业务块负责人针对性调整，未来黄金珠宝、化妆品等多板块业务将进一步实现战略升级，焕发全新活力。 新亮点：布局高景气赛道，打造豫园产业生态圈。公司通过外延布局化妆品、白酒等高景气赛道，快速构建产业生态圈；同时利用自身品牌运营优势为新品牌赋能，运营、投资双管齐下，构建了多产业布局的品牌生态圈。其中，公司加强化妆品品牌运营、加大渠道投入，化妆品业务或将为公司重点打造的新业务板块，未来3-5年有望实现年复合20%-30%的高速增长，有望成为豫园品牌生态圈中最先打开增长的新业务板块。 强主业：珠宝时尚业务加速成长，全产业链布局带动品牌竞争力提升。作为公司核心主业，“老庙”和“亚一”双品牌差异化布局打开新市场增长空间，未来三年新增门店有望保持600家/年以上，将带动营收快速增长。同时通过“外延”发展收购法国、意大利珠宝品牌DJULA、Damiani；上游端收购IGI、星光达工厂，品牌矩阵、产业链布局不断完善。 稳基石：地产业务稳健推进，为公司扩张提供稳定现金流。地产业务的注入带来了营收、利润的增厚和充足的现金流，每年为公司带来约30-50亿元稳定现金流，成为拓展新业务的强劲支撑。公司土地储备充足且质量较高，产融结合助力公司低溢价拿地，地产业务稳健推进，将对快乐消费产业的拓展布局进行持续的现金流输出，助力公司在大消费领域战略布局的落地。 公司盈利预测及投资评级：内生品牌高速扩张，外延品牌带来增长新亮点，百年豫园焕发活力。我们预计公司2020-2022年净利润分别为36.15、41.05和47.81亿元，对应EPS分别为0.93、1.06和1.23元。当前股价对应2020-2022年PE值分别为9.99、8.8和7.55倍。维持“推荐”评级。 风险提示：新产业运营不及预期，珠宝业务展店不及预期。

事件：公司发布2020H1财报，2020H1实现营业收入200.54亿元（YoY+0.88%）；归母净利润11.05亿元（YoY+10.37%）；Q2单季度而言，营业收入为97.52亿元（QoQ-17.17%），归母净利润7.80亿元（QoQ+30.13%）。 珠宝主业逆势扩张，推进品牌战略调整及扩张。疫情期间公司逆势扩张，彰显公司资金实力。20H1净增门店208家，网点总数达2967家。门店扩张拉动营收增长，20H1珠宝营收103.85亿元同比增长2.04%。门店扩张带动公司渠道布局日益完善，叠加下半年婚庆市场的复苏、金价对下游消费的催化，公司业绩有望持续提升。同时，公司持续推进珠宝品牌调整、扩张。公司对原有老庙、亚一进行差异化品牌战略调整，多元合作加快推新速度。同时，公司收购法国轻奢珠宝DJULA、与意大利奢侈品Damiani成立合资企业，向高端化品牌延伸，珠宝品牌矩阵日益完善。 加码优质赛道，快乐时尚产业布局版图扩张。新管理层推动老字号焕新光，加速传统食品年轻化、餐饮连锁化，形成以“老城隍庙”品牌为核心的食饮品牌矩阵。同时，公司聚焦化妆品、白酒等优质赛道。上半年，公司完成收购控股美妆品牌“AHAVA”、“WEI”、白酒品牌“金徽酒”，美妆、白酒赛道纳入豫园版图。老字号焕新、新产业布局，豫园构建实体产业帝国。 以地产为依托，推动“产业运营+产业投资”双轮驱动。公司地产板块商业管理&物业租赁、物业开发&销售分别实现收入16亿元、192亿元，同比增长20%、30%。同时，公司新增珠海、重庆等多地物业项目，新增322万方。依靠物业、商业板块打造复合功能地产，以多样化产业取得低溢价物业项目，产业间相互补充、相互支撑，推动“产业运营+产业投资”双轮驱动。 盈利预测与投资评级：我们看好公司未来持续成长，预计公司20/21/22年营收分别为481.64、545.56、612.14亿元，归母净利润分别为36.06、40.93、47.56亿元，EPS分别为0.93、1.05、1.22元，对应PE分别为10.53、9.28、7.99倍，维持公司“推荐”评级。

事件：公司发布《2020年半年度报告》，公司2020H1实现营收264.87亿元，同比下降5.76%；归母净利7.41亿元，同比增长0.24%。 收入增长短期承压，逆势展店支撑未来长期向好。公司H1营收小幅下降（同比-5.76%）,优于社零黄金珠宝类表现（同比-23.6%）。公司年Q1订货会销售创历史新高，但受疫情影响下游经销商销售压力提升，Q2营收环比下降17.19%。公司上半年净增银楼网点98家，新增网点超同期30家，展店步伐加快，截至20H1总网点累计达3991家。公司疫后主动出击，前往山东、安徽、江苏等地积极开展异地订货服务，推动疫后复苏。我们预计，展店步伐持续推进，叠加婚庆需求有望在下半年集中释放，公司下半年营收有望显著改善。 金价因素叠加创新产品推出，产品结构优化。公司顺应环境变化，响应文明餐桌的倡议，推出“银制公勺公筷”等产品，迎合消费需求创造新的业务增长点。产品结构优化叠加金价因素，珠宝业务毛利率10.8%（较同期+0.9pct.）。同时，公司积极创新营销模式，充分利用各种节日因素组织策划营销活动，利用云游博物馆、云直播等新形式提供全新体验，创新营销手段有利于提高宣传效率和增强品牌吸引力。产品创新以及新媒体营销推出拉升公司盈利能力，提升品牌影响力。 落实“双百行动”有望激发公司活力。公司选取三家子公司进行“双百行动”试点，疫情缓解后加速推进。试点工作的完成将为公司推广职业经理人制度、完善用人机制和薪酬分配制度奠定了基础公司上半年，费用率保持基本稳定，管理销售费用率为2.45%（较同期-0.08pct）,费用控制较为良好。我们预计，“双百行动”落地激发公司活力，公司运营管理效率进一步提高

事件：公司发布《2020年半年度报告》，公司2020H1实现营收264.87亿元，同比下降5.76%；归母净利7.41亿元，同比增长0.24%。 收入增长短期承压，逆势展店支撑未来长期向好。公司H1营收小幅下降（同比-5.76%）,优于社零黄金珠宝类表现（同比-23.6%）。公司年Q1订货会销售创历史新高，但受疫情影响下游经销商销售压力提升，Q2营收环比下降17.19%。公司上半年净增银楼网点98家，新增网点超同期30家，展店步伐加快，截至20H1总网点累计达3991家。公司疫后主动出击，前往山东、安徽、江苏等地积极开展异地订货服务，推动疫后复苏。我们预计，展店步伐持续推进，叠加婚庆需求有望在下半年集中释放，公司下半年营收有望显著改善。 金价因素叠加创新产品推出，产品结构优化。公司顺应环境变化，响应文明餐桌的倡议，推出“银制公勺公筷”等产品，迎合消费需求创造新的业务增长点。产品结构优化叠加金价因素，珠宝业务毛利率10.8%（较同期+0.9pct.）。同时，公司积极创新营销模式，充分利用各种节日因素组织策划营销活动，利用云游博物馆、云直播等新形式提供全新体验，创新营销手段有利于提高宣传效率和增强品牌吸引力。产品创新以及新媒体营销推出拉升公司盈利能力，提升品牌影响力。 落实“双百行动”有望激发公司活力。公司选取三家子公司进行“双百行动”试点，疫情缓解后加速推进。试点工作的完成将为公司推广职业经理人制度、完善用人机制和薪酬分配制度奠定了基础公司上半年，费用率保持基本稳定，管理销售费用率为2.45%（较同期-0.08pct）,费用控制较为良好。我们预计，“双百行动”落地激发公司活力，公司运营管理效率进一步提高

事件：公司公告称，2020H1实现营业总收入505.16亿元，同比+22.68%； 实现归母净利润18.54亿元，同比35.36%。 全国版图扩张，经营现金流提升利好加速展店。2020Q2收入增速12.24%，增速环比缩窄。主要由于 （1）疫情催化减弱，Q2同店增速环比缩窄，2020H1同店增速达7.4%。 （2）疫情影响展店进度。随着下半年展店节奏的加速，营收增速有望回升。今年公司扩展山东、新疆区域，已覆盖全国26个省份，净新增门店31家（较同期-53家），期末门店数量达938家。公司计划全年新开门店130家，储备门店充沛（254家）以及疫情影响减弱，公司下半年有望加速开店，预计全年可以完成开店计划。同时，在销售拉动和保理款项收回影响下，公司经营现金流大幅提升，有利公司下半年加速展店。 MINI 店亏损缩窄，经营模式持续优化。公司持续推动mini 店经营模式改善，2020H1单店营收改善显著，较去年提升130%。在店效拉动下，2020年上半年累计实现销售 14.51亿元，同比增长164%，营收占比翻倍提升至3%。扩张和调整持续，公司上半年mini 店新开16家，闭店 88家，期末共有458家。在公司深厚的管理经验和供应链优势支撑下，MINI 店盈利能力持续提升，实现扭亏指日可待。MINI 店凭借强社区、高便利性达到高店效，未来有望通过大店带小店，形成区域网络化覆盖，提升全业态渗透及供应链应用效率。 云创回归 ，到家业务有望持续增长。全渠道业务转型为公司发展重点，公司坚持生鲜特色的线上经营思路，调整运营架构建立线上总部运营中心提升线上业务运营效率。2020H1公司线上销售额达45.6亿元，同比增长243%，占比提升至9.7%（较同期+6.7pct.）。 疫情催化消费习惯的改变，叠加公司对到家平台的推广，上半年永辉生活APP 复购率平均达45.63%，Q2线上收入占比进一步提升至13.5%。以O2O 模式为核心的云创回归提升线上业务协同效应，助力全渠道转型。我们认为，全渠道为行业发展趋势，“大店+小店+线上”的布局下，公司市场份额将持续提升。 盈利预测：公司作为全国性超市龙头，在生鲜领域具备行业领先优势，同时公司顺应消费趋势持续加码全渠道营销建设。我们预计公司20/21/22年公司收入1052.09/1256.81/1523.75亿元， 增速23.95%/19.46%/21.24%，实现归母净利21.75/27.88/35.97亿元，同比增速51.87%/23.69%/26.87%，EPS 为0.25/0.31/0.39，对应PE 为45.13/36.49/28.76，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：MINI 店盈利能力改善不及预期、到家业务发展不及预期。

事件：公司发布《2020年半年度报告》，公司2020H1实现营收13.84亿元，同比增长4.26%；归母净利1.79亿元，同比增长3.1%。 线上渠道缓解线下增长压力，以线上为重点渠道运营精细化。受疫情影响，线上成为拉动业绩增长主要推动，收入同比+43.85%；而CS等线下渠道受疫情影响收入下滑，收入同比-29.69%。线上、线下渠道收入占比分别为63.55%（较同期+17.54pct.）、36.45%，线上占比持续提升。疫情缓解下，预计改善下半年线下收入环比改善，而线上仍为公司未来渠道发展重点。 截至6月，品牌天猫旗舰店粉丝突破1000万，公司推进电商渠道精细化管理，按国产品牌、新锐品牌、海外品牌划分三大电商事业群，进一步提升线上渠道运营能力。 研发加持产品结构持续优化。公司持续加大研发投入，研发费用率达2.30%，较同期+0.12pct。以研发推动产品力提升，今年公司推出红宝石精华、双抗精华等高功效新品，产品结构优化。销售回款增加致经营性现金流较同期+161%，现金流改善支撑研发投入的持续性。 管理提效，新品牌孵化为公司发展新方向。为提升品牌孵化、运营效率，公司推动组织架构扁平化、网络化调整。珀莱雅主品牌受线下渠道影响收入下降3.66%；而新锐品牌表现突出，其中彩棠和印彩巴哈等新品牌表现亮眼，带动彩妆类大幅增长252%，彩妆占比提升至10%（同比+7pct.）。 同时，7月公司与阿里联合打造“新品牌孵化基地”，包含护肤、彩妆等多品类，下半年有望推出4-5个新品牌。公司组织管理提效、叠加孵化基地落地，品牌孵化进度有望加速。

事件：公司发布《2020年半年度报告》，公司2020H1实现营收45.18亿元，同比增长17.98%；营业利润2.97亿元，同比增长13.83%；归母净利2.61亿元，同比增长10.24%。 公司拓店步伐持续，省外布局打开扩张空间。由于疫情防控常态化，居民消费回落到正常水平，Q2营收增速环比下降11.82%。疫情期间公司拓店步伐仍未停止，带来营收逆势增长。公司上半年净增门店119家，门店总数增加到3189家。公司以管理输出的方式与兰州国资利民资管集团签署战略协议共同成立甘肃省红旗便利连锁有限公司，迈出了跨省布局的第一步。随着公司省内拓展和省外布局同时推进，密集式开店形成的网络布局优势进一步显现，有望进一步打开市场空间。 毛利费用均保持稳定，投资收益拖累Q2业绩。疫情期间公司成本管控能力较强，公司H1毛利率和期间费用率分别同比下降-0.03pct和-0.02pct，均保持平稳。受疫情常态化消费回落，以及新网银行投资收益增速影响，归母净利增速环比大幅下降。若剔除新网银行的影响，公司H1归母净利同比增长20.8%，Q2净利（1.02亿）约和Q1持平（0.99亿）。 线上业务持续布局，有望成为新业绩增长点。公司在加快线下布局的同时，紧跟发展节奏，拓展线上业务作为重要补充。公司在在与美团、饿了么等线上销售平台合作的基础上，开设“红旗到家”平台，适时推出直播购物，实现线上线下协同发展。随着线上业务的逐渐铺开，有望成为新的业绩增长点。 盈利预测：公司作为西南地区便利店龙头，通过“商品+服务”差异化发展，赢得消费者喜爱。我们预计公司20/21/22年公司实现收入87.79/96.99/104.60亿元，增速12.22%/10.47%/7.85%，实现归母净利6.44/7.45/8.47亿元，同比增速24.79%/15.67%/13.66%，EPS为0.47/0.55/0.62，对应PE为21.52/18.61/16.37，维持“推荐”评级。 风险提示：门店拓展不及预期，投资收益下滑。

事件：公司发布《2020年半年度报告》，公司2020H1实现营收10.96亿元，同比下降7.07%；营业利润0.65亿元，同比下降29.34%；归母净利0.44亿元，同比下降29.18%。 线上渠道支撑业绩，加码MCN促进引流。线上业务开展良好，成为增加收入的重要补充，公司全渠道覆盖保证业绩稳定向好。公司加码电商投入，融合APP、微信商城、“到家小程序”、短视频直播等渠道推动线上营销。同时，公司6月份入股蛙酷传媒，有望利用后者的达人和直播促进爱婴室的品牌推广。叠加疫情对消费行为的影响，线上渠道H1实现收入0.59亿元，同比增长87.91%，环比+20.49pct。受疫情影响公司线下直营门店仍未全面恢复，战略性关闭18家门店，门店总数降至287家，随着疫情结束有望加速开店步伐，储备门店达19家。伴随着疫情向好，线下门店的全面恢复，公司线上线下业务有望齐发力。 规模效应带来议价权提升，利润状况环比改善。 规模扩大带来公司议价能力提升，叠加产品品牌矩阵优化、自有产品占比提高，盈利能力得到强化。与此同时，公司不断推进供应链整合，先后进行了多项投资和并购，促进了公司产品矩阵的构建，提高毛利率水平。其中，奶粉类和用品类产品毛利率的提升带来整体毛利率的优化。Q2毛利率为30.15%，同比增加1.28pct。随着经营的逐渐恢复，房屋租金、员工工资等刚性支付的影响有所减弱，Q2期间费用率较Q1下降1.38pct，公司盈利能力环比改善。 盈利预测：公司作为国内首家在A股上市的母婴专业连锁零售企业，在品牌认可度、选品能力、渠道建设方面已经形成自己的竞争优势，随着线上线下营销渠道的完善，自有品牌建设的推进，我们预计公司20/21/22年公司收入26.17/31.06/35.75亿元，增速6.37%/18.68%/15.11%，实现归母净利1.59/2.09/2.45亿元，同比增速2.87%/31.88%/17.04%，EPS为1.55/2.05/2.4，对应PE为22.42/17/14.52，维持“推荐”评级。 风险提示：门店拓展和线上业务发展不及预期，海外疫情发展影响产品供应。

事件：公司发布《2020年半年度报告》，公司2020H1实现营收58.9亿元，同比减少39.13%；营业利润0.56亿元，同比下降91.35%；归母净利0.36亿元，同比下降92.9%。 公司零售主业多业态布局成为疫情期间业绩表现的重要支撑。2020H1零售业务营收55.07亿元，同比下降38.7%，占比总营收93.5%。受到疫情的影响，百货和购物中心营收和坪效大幅下滑，H1同店增速分别同比下滑30.68%和26.3%，但伴随着疫情稳定逐步复苏，Q2营收环比改善，分别增长26%和42%；而必选消费属性的超市和便利店两种业态实现了逆势增长，H1同店增速分别为13.36%和6.42%，对整体营收的贡献率分别达到69.8%和1.72%，贡献率均实现同比翻倍。公司多种零售业态全布局良好，超市、便利店支撑公司业绩稳定。分季度看，伴随着疫情向好公司Q2营收增速降幅收窄。公司Q2营收28.93亿元，同比下降35.68%，环比降幅缩窄6.45pct。我们认为，良好的业态布局下，公司Q3营收将实现全面恢复。 线上线下融合优势不断显现，各大线上业务条线持续发力拉动业绩增长。20Q1线上业务实现销售同比增长116%，Q2同比增速增加到286%，增速加快。超市到家业务条线，上半年实现销售额同比增长131%，6月底开启同城次日达与优品全国配业务。专柜到家业务条线得到强化，上半年实现销售额同比增长30倍，Q2环比增长107%；销售额占比达13%，客单价环比提升近一倍。由于疫情带来的对线上购物需求的增加为公司线上业务的推广提供了契机，公司不断强化线上运营能力，线上线下一体化模式进程加快，有望在疫情结束后长期拉动销售额增长。 公司开拓零售数字化增值服务，持续强化供应链建设。公司在推进自身线上线下一体化进程的过程中积极进行业务转型，围绕零售产业链，为行业上下游及同行提供数字化技术服务业务，有望成为公司业务增长点。此外，公司不断完善供应链，深化与品牌商的合作。公司H1新签订全国供应商协议3家，总数达到63家，推进供应链全国整合。在品牌商方面，公司推进与迪奥、纪梵希等多个国际品牌的签约，推进老百货的升级调整和积极转型，有利于推动传统老百货焕发活力。 盈利预测：公司新零售业务的继续拓展和数字化精准消费提质将会成为拉动公司增长的长期力量，看好公司长期发展趋势。我们预计公司20/21/22年实现收入146.7/167.7/186.8亿，增速-24.3%/14.3%/11.4%，同期实现归母净利5.53/8.25/10.11亿，同比增速-35.72%/49.37%/22.59%，EPS为0.46/0.69/0.84，对应PE为23.99、16.06、13.1，维持“推荐”评级。 风险提示：线上业务发展不及预期，疫情出现反复。