2m0a2r3y＃年新能源乘用车订单放量驱动全年业绩实现高增长。 2023 年公司营收 110.2亿元， 同比+29.9%， 高于 2023 年汽车行业产销同比增速（分别为+11.6%/+12.0%） 。 公司 2023 年归母净利润 6.1 亿元， 同比+59.7%， 利润增速显著高于收入， 贡献主要来自新能源乘用车业务放量， 营收达到 35.8 亿元， 同比+108.0%。 公司业务分领域来看， 2023 年乘用车业务营收达到 54.3 亿元（同比+51.2%） ， 占总营收比例达到 49.3%（同比+6.9pct） ； 商用车和非道路业务全年营收为 45.2 亿元（同比+11.65%） ， 占比降为 41.0%（同比-6.7pct） ； 数字与能源热管理业务营收为 7.0亿元（同比+37.4%） ， 占比为 6.3%（同比+0.3pct） 。 2023Q4 营收 30.3 亿元， 同环比分别+22.0%/+10.8%； 归母净利润 1.7 亿元， 同环比分别+11.1%/+6.6%。 2023Q4 毛利率同环比提升， 盈利能力持续改善。 2023 年公司综合毛利率为 21.6%（同比+1.7pct） ， 其中商用车和非道路业务毛利率同比+2.1pct， 主要受益于销售结构改善， 天然气重卡行业景气以及重卡高质量发展； 乘用车业务毛利率同比+2.4pct， 主要受益于新能源乘用车业务放量带来规模正效应。 2023Q4 公司毛利率为 22.9%， 同环比分别+3.6pct/+1.0pct， 环比继续提升主要原因为公司乘用车业务规模效应持续体现， 以及公司内部生产管理效率改善。 2023 年公司四项费用率为 13.3%， 同比-0.4pct， 主要来自销售/管理/研发费用率下降， 同比分别-0.65pct/-0.06pct/-0.10pct， 2023 年财务费用率同比+0.4pct 主要来自于汇兑收益同比下降。 海外产能建设持续投入， 2024 年预计将贡献盈利。 公司未来侧重将更多资源投入海外产能建设。 墨西哥工厂 2023 年底已实现盈亏平衡； 欧洲波兰工厂在报告期内已投产； 2024 年 4 月公司公告宣布投资设立美国德州银轮北美总部， 将有利于进一步拓展和服务海外客户。 新能源乘用车业务盈利能力持续提升， 商用车业务结构改善， 第三曲线加速拓展，海外扩产+开始贡献利润， 维持“增持” 评级。 （1） 当前公司新能源乘用车业务处于订单兑现阶段， 盈利能力有望伴随规模效应+客户升级带来盈利能力改善；（2） 重卡景气度回升， 天然气重卡表现超预期， 2024 有望贡献增量； （3） 中长期来看， 第三曲线业务覆盖新能源工业领域多条细分蓝海赛道， 液冷以及其他工业换热产品成长空间广阔， 后续有望加速兑现， 成为公司新盈利增长点。（4） 同时考虑到公司海外产能扩张顺利， 有望提前贡献业绩增量。 调整盈利预测， 预计公司 2024-2025 年归母净利润分别为 8.64/11.57 亿元， 首次给出公司 2026 年归母净利润预测为 14.11 亿元， 维持“增持” 评级。 风险提示： 乘用车/新能源车销量不及预期； 重卡/工程机械销量不及预期； 客户开拓不及预期； 费用率控制不及预期； 原材料价格持续上涨。

事件： 2023 年 11 月 25 日， 长安汽车与华为签署《投资合作备忘录》， 华为拟设立一家从事汽车智能系统及部件解决方案研发、 设计、 生产、 销售和服务的公司， 长安汽车拟投资该目标公司并开展战略合作。 华为与长安汽车正式签署《投资合作备忘录》。 2023 年 11 月 25 日， 长安汽车与华为签署《投资合作备忘录》， 华为拟设立一家新公司， 业务范围包括汽车智能驾驶解决方案、 汽车智能座舱、 智能汽车数字平台、 智能车云、AR-HUD 与智能车灯等， 长安汽车拟投资该公司并展开战略合作： （1） 华为会将专用于目标公司业务范围内的相关技术、 资产和人员注入至目标公司，华为原则上不从事与目标公司业务范围相竞争的业务。 （2） 长安汽车及关联方将投资该公司， 持股比例不超过 40%， 并与华为共同支持该公司的未来发展。 （3） 合资公司将对现有战略合作伙伴车企及有战略价值的车企等投资者逐步开放股权。 合资公司将基于市场化原则独立运作， 采用市场化的管理体系及薪酬激励框架。 华为与长安汽车计划在备忘录签署日之后 6 个月内签署最终交易文件。 华为， 车企合作伙伴及产业链供应商均有望受益于此次合作， 汽车行业智能化进程有望加速。 （1） 对华为而言， 车 BU 短期投入较多营收较少， 与车企等合资合作有利于车业务中长期的可持续发展。 华为智能汽车解决方案 BU自成立至 2022 年底， 累计投入 30 亿美元， 研发团队规模达到 7000 人。 2022年华为整体营业收入为 6423.38 亿元， 其中智能汽车解决方案业务营收为20.77 亿元。（2） 对车企合作伙伴而言， 与华为车 BU 的合作后续有望升级为合资股权合作， 合作深度和广度进一步提升。 （3） 对产业链供应商而言， 华为与车企的合作升级有望加速问界、 智界、 阿维塔等华为赋能相关汽车产品放量， 从而提升相应零部件出货规模。 （4） 对汽车行业而言， 此合作有望使行业高阶智能驾驶商业化落地加速。 自主混动新车放量+电动智能新品牌放量， 看好长安自身发展以及与华为的合作升级。 （1） 长安汽车自主燃油车基盘稳定， 混动新车放量。 （2） 新能源新品牌产品图谱持续完善， 阿维塔与深蓝年内均推出第二款产品， 同时启源系列产品持续丰富， 将在新能源汽车市场形成差异化布局。 （3） 与华为成立合资公司后与华为合作有望进一步升级， 从而提升相关合作产品智能化能力和综合产品力。 我们维持公司 2023-2025 年归母净利润预测为 109.64 亿元/108.79 亿元/143.95 亿元， 维持“增持” 评级。 风险提示： 乘用车销量大幅下滑； 新车销售低于预期； 原材料大幅涨价

事件： 公司发布 10月产销快报， 10月批发销量 13.13万台， 同比增长 31%。 1-10月累计销量 99.53万台， 同比增长 10%。 出口销量创新高。 公司 10月份批发总销量 13.1万台， 接近 2020年的历史同期高点。 其中， 10月出口销量 3.5万台， 同比增长 76%， 创历史新高。 剔除出口销量后， 10月份内销批发 9.6万台， 同比增长 20%， 触底回升。 坦克品牌进入爆发期。 分品牌看， 10月哈弗品牌销量 78698台， 同比增长23%； WEY 品牌销量 2256台， 同比下降 7%； 长城皮卡销量 17333台， 同比增长 10%； 欧拉品牌销量 10826台， 同比增长 94%； 坦克品牌销量 22105台，同比增长 73%， 创历史新高。 9月底坦克 400HI4-T 上市， 首月大订突破 12000台， 推动坦克销量高增长。 由于坦克品牌竞争格局好， 单车盈利高， 随着坦克品牌销量提升， 公司利润有望进入快速增长期。 电动化率快速提升。 10月份长城新能源车销售 30551台， 同比增长 138%，环比增长 40%。 剔除皮卡和出口后， 公司电动化率达到 39%。 公司在 10月前后陆续推出坦克 400HI4-T 和哈弗猛龙， 成为 10月份新能源车增量的主要来源。 盈利预测： 我们预计 2023-2025年归母净利润 79亿元/134亿元/169亿元， 维持增持评级。 风险提示： 销量不达预期， 价格战超预期。

子公司分拆上市寻求效率提升，发动机+新兴业务有望稳健增长，维持“审慎增持”评级。21H1重卡销量预计维持高景气，公司新产品+重汽配套有望提升市占率表现。未来伴随定增产能逐步落地，新兴产品序列（大缸径发动机、液压件、CVT动力总成等）的持续客户开拓有望增强公司盈利来源多元化，打开公司远期成长空间，同时弱化重卡板块周期性波动，提升盈利的稳定性。预计2020-2022年公司归母净利润分别为98.8/99.5/111.2亿元，维持“审慎增持”评级。

短期减值扰动不改长期增长趋势，公司作为热管理龙头有望迎来底部反转，维持“审慎增持”评级。20Q4公司受海外减值扰动短期业绩承压，21年预计伴随新能源车+重卡后处理行业快速增长，公司新能源热管理及国六后处理订单陆续释放，公司经营情况有望持续反转。我们根据最新情况，调整2020-2022年公司归母净利润预测为3.2/4.4/5.4亿元（原预测为3.9/4.5/5.4亿元），维持“审慎增持”评级。

最差的时候已经过去，股权激励彰显未来发展信心，预计公司经营周期将反转向上，维持“审慎增持”评级。20172019年因新能源客车补贴的退坡，公司新能源客车的盈利承压，公司整体盈利下滑，2020年补贴未退坡，但疫情影响使客车行业销售大幅下滑，公司盈利进一步探底。展望21年及以后，随着疫情后的复苏我们预计国内客车行业销售将逐步恢复，且新能源客车销售有望进入更新周期而向上，同时公司出口随着海外销售网络的改善而有望向上。我们认为公司经营最差的时候已经过去，考虑20年疫情冲击过大，调整公司2022年归母净利润预测为5.2/721.6亿原盈利预测为13.9/1/21.4亿）），维持“审慎增持”评级。 风险提示国内客车（新能源客车）行业恢复不及预期；公司海外业务进展不及预期

1月销量结构表现亮眼，坚定拥抱新车型新技术新管理三升周期维持“审慎增持”评级。长城1月销量结构表现亮眼哈弗初恋上市即具备爆款潜质WEY销量开始反转出口创新高。坚定拥抱公司本轮新车型新技术新管理三升周期未来不论从周期视角还是科技视角公司均具备经营持续改善的基础。公司盈利能力的改善来自规模效应折扣收回平台化降本结构升级””，预计2122年公司销量与利润规模有望再创新高中长期成长的确定性加强，估值中枢有望提升。预计20202022年公司归母净利润分别为53.9/115.0/141.6亿元，维持“审慎增持”评级。

均胜安全整合基本完毕，公司在手订单充足，公司后续有望迎来向上拐点，维持“审慎增持”评级。公司占比最大的安全业务整合基本完毕，新增订单将逐步释放。我们预计公司业绩将迎向上拐点，根据最新的情况，预计2020-2022年公司归母净利润分别为5.2亿/13.8亿/17.5亿（原盈利预测2020-2022年公司归母净利润分别为1.7亿/10.0亿/13.4），维持“审慎增持”评级。

20Q4利润表现强劲，集团深化改革重塑底层竞争力，公司经营周期有望继续向上，维持“审慎增持”评级。21Q1重卡预计维持高景气度，公司20Q4归母利润表现强劲创历史新高，集团改革红利持续释放，降本增效毛利率仍有提升空间，增配MAN发动机在物流与天然气重卡领域市占率提升，经营有望持续超越行业。公司2020年业绩预告区间符合我们预期，维持对公司的盈利预测，预计2020-2022年公司归母净利润分别为18.7/20.1/23.7亿元，维持“审慎增持”评级。

长城早期伴随乘用车+SUV红利完成技术资本积累，后由于行业下行竞争加剧经营承压。公司在逆境中苦练内功，于20H2开启“新车型+新技术+新管理“三重上升周期，预计21-22年业绩弹性大，中期成长持续性增强，长期科技属性增强有望重塑商业模式 前言：乘用车投资逻辑由传统周期视角正逐渐向科技视角进行切换。传统乘用车投资逻辑主要是周期股思路，在行业复苏+车型周期向上阶段，整车业绩与估值双升，迎来戴维斯双击。特斯拉问世，凭借出色智能驾驶能力，为整车带来“制造+软件服务”的全新商业模式，单车市值大幅超越传统OEM。商业模式变革的可能性也驱动着整车投资逻辑由周期视角向科技视角逐步切换。 过去：SUV红利受益者，皮卡领先者，经营伴随行业下行承压。长城早期敏锐把握SUV渗透率快速提升的历史机遇，在2011年推出爆款SUV车型哈弗H6，一举成为中国SUV领导者，同时皮卡连续23年国内销量第一，充分证明了优秀质地。在17-19年间伴随行业下行与竞争加剧经营承压，但公司依然坚定苦练内功、寻求变革，终于在2020年开花结果，迎来新一轮收获期。 现在：困境强反转，开启“新车型+新技术+新管理”三重向上周期，alpha属性凸显。长城在困境时依然坚持练内功、行正道。20H2开启自主品牌历史上最密集的新车周期(2-3年内老车型基本换代+差异化新车)，同时叠加强劲的技术上升周期(整车模块化平台+全新动力总成+混动DHT+咖啡智驾技术)，有望增强车型竞争力，放大销量与业绩弹性。同时公司自2018年探索管理变革以来，持续向各优秀企业学习经营管理的方法论，最终创新变革自身的管理体系，有望从源头夯实企业的价值观与竞争力，提升企业运营和创新效率，增强长期的竞争力。 未来：基于周期或科技视角，都存在超预期的可能性。周期视角下，主要看“WEY突破+出口拓展+车型迭代加速”，WEY突破+出口开拓均有助于打开更广阔的市场，同时WEY将帮助提高品牌价值。模块化平台有望提升车型迭代速度，车型周期时间或缩短至3年左右，持续提升中长期车型竞争力。科技视角下，主要看“高端沙龙EV+智能化+服务转型”，公司的新技术+新管理有望在中长期维度增强公司高端化与商业模式变革，从而帮助公司获得显著的科技溢价。 困境反转三周期向上，基于新技术+新管理的长期突破值得期待，继续看好公司变革周期的销量业绩持续兑现，维持“审慎增持”评级。公司在逆境中苦练内功，夯实了中长期底层的管理+技术竞争优势，叠加新车周期强劲，预计21-22年公司将实现快速的业绩增长，继续推荐。预计公司20-22年归母净利润分别为53.9/115.0/141.6亿元，维持“审慎增持”评级。 风险提示：乘用车销量不及预期；公司新车销量不及预期；新平台降本不及预期

基本面表现依然强劲，继续拥抱“新车型+新技术+新管理”三升周期，维持“审慎增持”评级。预计短期费用和CAPEX力度较大影响20Q4表观扣非利润，但公司基本面上升势头不改，向“新车周期+皮卡解禁+海外拓展”要销量弹性，向“新平台降本+高配占比提升+皮卡乘用化+规模效应”要利润率弹性。短期扰动不改长期价值，根据业绩快报调整公司业绩预测，预计2020-2022年公司归母净利润分别为53.9/115.0/141.6亿元，维持“审慎增持”评级。

事件：公司近日发布2020年业绩预告，公司预计2020 年度实现归属于上市公司股东的净利润为6.1-6.5亿元，同比+33.7%-42.5%。扣除非经常性损益后，公司预计2020 年归母净利润为5.6-6亿元，同比+35.1-44.7%。 20Q4业绩略超市场预期。公司发布业绩预告，预计2020年实现归母净利润6.1-6.5亿，同比+33.7%-42.5%。其中20Q4归母净利润预计2.23-2.63亿，同比+89%-123%；20Q4归母净利润中值2.43亿，同比+106%，略超市场预期。20Q4归母净利润同比高增长，预计主要由于20Q4行业产销明显复苏，以及国产特斯拉收入占比提升有望带动综合毛利率上行，国产特斯拉贡献新增量。 轻量化底盘与热管理业务逐渐进入收获期，未来成长可期。公司前期布局轻量化底盘项目，当前下游轻量化需求旺盛，基于先发优势以及成本优势，公司底盘轻量化核心产品副车架、控制臂等将进入收获期。同时公司成立电动车热管理系统子公司，后续产品从此前内饰、底盘、汽车电子延伸至热管理系统领域，目前已成功研发热泵空调、电子膨胀阀、电子水阀等产品，公司产品序列进一步延伸，后续配套客户满足订单需求，未来成长可期。 深度绑定特斯拉有望迎来第三次飞跃，维持“审慎增持”评级。公司历史上与通用、吉利的深度绑定体现了公司深度挖掘大客户的能力，当前深度参与特斯拉相关产品的配套，成立热管理系统全资子公司与波兰子公司，预计将更好与特斯拉实现产品配套供应。同时国产改款Model 3与国产Model Y上市，定价凸显产品性价比，未来有望迎来大放量。我们认为公司配套特斯拉将实现第三次飞跃，伴随特斯拉国产以及全球放量公司业绩将进入兑现期。根据最新的情况，考虑公司在特斯拉的品类拓展以及特斯拉后续销量超预期，我们上调了公司的盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润分别为6.3亿/12.2亿/16亿（此前盈利预测为2020-2022年归母净利润分别为6.2亿/11.1亿/14.2亿），维持“审慎增持”评级。 风险提示：行业回暖不及预期；公司新项目量产不及预期；国产特斯拉销量不及预期；海外工厂建设进度不及预期；公共卫生事件持续蔓延；

智能座舱、自动驾驶产品加速量产，渗透率有望持续提升，维持“审慎增持”评级。随着辅助驾驶功能、智能座舱的加速渗透，公司产品所处市场空间不断上升，同时大量合资、自主领军车企新项目订单在手，在厂订单加速放量，带来明确增量。我们调整20-22年归母净利预测为5.1/8.4/12.4亿元（原盈利预测为4.4/6.5/8.7亿元），维持“审慎增持”评级。

事件：1月13日，智己汽车举办发布会，两款新车也正式发布，其中智能纯电轿车将于4月开幕的上海车展上接受预订，并在年底前上市，而智能纯电SUV将在2022年上市。 智己汽车正式发布，行业再添优质电动车供给。今日，上汽集团与张江高科、阿里巴巴联合打造的智己汽车正式发布，全新品牌主打高端电动智能汽车，整车在设计、配置方面相比之下有显著升级。智己品牌两款新车正式发布，其中智能纯电轿车将于21年4月份上海车展接受预定，预计今年年底前上市；智己智能纯电SUV预计将在2022年上市。行业再添优质电动车供给，利好电动车行业整体加速扩容。 全新车型配置豪华，智能配置尤为突出。从此次发布会发布两款新车来看，整车配置显著升级，在动力输出、内外饰设计、数字化架构、软件界面、自动驾驶方面均有所全面升级。动力方面，新车将采用双电机、智慧动态四驱技术，功率高达400kw，零百加速3.9s。搭载93/115度电池包，首次采用掺硅补锂电池技术。内外饰设计方面，两款车型均采用天幕玻璃设计、全车双层隔音玻璃等。智能驾驶方面，采用视觉感知+激光雷达解决方案，搭载英伟达orin芯片，首款量产车即具备兼容并升级激光雷达系统的软硬件建构的冗余方案。智己品牌全新定义豪华电动智能车型，打造高端电动智能新标杆，整车软硬件配置相比当前的量产车型显著提升。 打造高端电动自主品牌，未来成长可期，维持“买入”评级。当前智己品牌打造上汽高端电动智能品牌，公司在汽车新四化方向更进一步，加速公司整体科技转型。在后续智己品牌新车上市将有望提振销量，带动上汽自主产品价格带与盈利能力上行。上汽大众即将迎来新一轮产品周期，MEB平台全新电动车型后续上市，上汽奥迪后续车型量产，当前芯片短缺问题预计也将逐步缓解，伴随销量改善边际向上。根据最新的情况，我们调整了公司的盈利预测，预计2020-2022年公司归母净利润分别为200亿/274亿/323亿（原盈利预测2020-2022年归母净利润265亿/318亿/357亿），维持“买入”评级。 风险提示：行业回暖不及预期；新车销量不及预期；公共卫生事件持续蔓延；

事件：公司发布20年12月产销快报，12月批售汽车15.0万辆，同比+41.6%(中汽协预计12月汽车销量同比+5.4%)，环比+3.4%。12月生产汽车15.0万辆，同比+23.2%。20年全年累计批售汽车111.2万辆，同比+4.8%。 全年销量创历史新高，12月月四大品牌及海外销量全面增长。20年长城累计批售汽车111.2万辆，创历史新高。12月长城批售汽车15.0万辆，历史第二峰值，仅次于16M12（15.1万）。12月哈弗/WEY/皮卡/欧拉分别批售10.5/1.0/2.2/1.3万辆，同比分别+34.6%/+6.8%/+39.6%/+380.4%，四大品牌实现全面增长。12月欧拉增长最为强劲，再创月销新高，黑猫批售破万。 哈弗受益新车周期延续快速增长。皮卡受益行业扩容及长城炮热销实现增长。12月长城海外销量8547辆，同比+62.2%，表现强劲。20年12月公司四大品牌及海外销量情况全面增长。 分结构看，三代代H6与大狗销量环比继续爬坡，哈弗初恋将于于1月月11日日正式上市，助力公司销量周期继续向上。20年12月哈弗H6批售5.6万辆，同比+33.4%，其中三代H6销量2.3万辆，环比+1.4%，占H6比例达41.7%，环比提升0.1pct。哈弗大狗12月批售10184辆，环比+19pct。预计伴随2.0T车型推出，三代H6与大狗的销量和盈利能力继续提升。12月欧拉好猫批售2016辆，好猫与坦克300订单均破万台，预计之后继续爬坡。同时公司公布哈弗初恋于1月11日上市，有望继续推动销量增长。 坚定拥抱管理改革红利下的新平台+新车周期，上调盈利预测，维持“审慎增持”评级。20年12月公司销量增速大幅超越行业，同时在12月公司发布柠檬混动DHT与咖啡智驾“331”战略，夯实中长期竞争力。继续拥抱管理变革下的“新平台+新车周期”，向向“新车周期+皮卡解禁+海外拓展”要销量弹性，向“新平台降本本+高高配占比提升+皮卡乘用化+规模效应”要利润率弹性。考虑20Q4公司销量强劲表现，新技术竞争力强，上上调调公司盈利预测，计预计2020-2022年年公司归母净利润分别为53.1/115.0/141.5(原预测为51.1/85.1/117.9)亿元，维持“审慎增持”评级。 风险提示：乘用车销量大幅下滑；公司新车销售低于预期；价格战风险。