投资事件：深信服发布2024年第三季度报告。24年前三季度公司共实现营业收入46.34亿元，同比下降3.63%；实现归母净利润-5.80亿元，同比下降6.25%；实现扣非净利润-6.51亿元，同比下降8.18%。 Q3收入转正，毛利率承压。从单Q3情况看，公司共实现营业收入19.26亿元，同比增长2.77%；实现归母净利润0.12亿元，同比增长54.76%；实现扣非净利润364.77万元，同比增长126.89%。三季度公司毛利率59.57%，较去年同期66.12%有所下滑，可能由于公司原材料价格上涨增加采购成本所导致。 三费维持稳健，现金流承压。从费用角度看，公司报告期内销售/管理/财务费用分别为19.01/2.87/-1.39亿元，同比变动分别为-9.56%/1.73%/14.77%，总体较为稳健。 报告期内公司研发费用16.29亿元，同比下降5.78%，降速略快于收入变动。从现金流情况看，前三季度公司经营现金流净额-7.31亿元，同比下降698.23%，主要由于报告期内购买原材料支付的货款增加及销售收现小幅减少所致。 AI能力持续更新，安全GPT4.0更新数据安全场景。2024年10月，公司推出了两项创新成果：实现动静态数据分类分级和数据风险自动研判分析的安全GPT4.0、具备AI勒索防护能力的分布式存储EDS新版本520。安全GPT4.0数据安全大模型能够自动化完成数据库静态数据以及API等流动数据分类分级工作，大幅提升分类分级的效率。此外，其分布式存储EDS面对最常见的硬件故障——硬盘故障时，能够实现无缝的数据切换；在模拟的多重故障测试中，EDS能够在3到5秒内迅速恢复业务。此外，EDS集成的智能AI防勒索功能，采用旁路检测方式，仅在发现异常行为时启动深度AI分析，保证了安全性的同时，将性能消耗降至3%-5%。随着AI能力持续迭代，公司有望持续提供更多融合AI的安全解决方案，产品力将持续提升。 投资建议：考虑到下游客户对IT投入仍然谨慎，报告期内公司新增订单情况尚不理想，我们预测公司2024-2026年营收分别为76.08/78.37/84.45亿元，归母净利润分别为1.96/3.52/5.05亿元。当前公司营收与盈利表现受宏观环境恢复较慢而有所承压，但我们仍看好公司在技术产品、客户市场上的竞争壁垒与领先优势，同时公司及时调整经营战略方针，提高营收质量，降本控费成果持续显现。因此，我们维持公司评级为“增持”评级。 风险提示：AI进展不及预期风险，行业政策变动风险，宏观经济波动风险，信息更新不及时风险

公司发布2024年半年度报告。2024年上半年公司实现营业收入27.07亿元，同比下降7.72%；归母净利润-5.92亿元，同比减少6.94%；归母扣非净利润-6.54亿元，同比下降11.30%。 Q2收入降幅收窄，企业客户运营显韧性。2024年上半年，国内宏观经济环境仍处于缓慢复苏过程中，下游客户对网络安全、云计算等IT业务的投入仍然谨慎，需求恢复较为缓慢，加之市场竞争依旧激烈，24H1公司实现营业总收入约27.07亿元，同比减少7.72%。其中，公司第二季度实现营业收入16.72亿元，同比减少2.84%，降幅较第一季度有所收窄。分行业客户来看，24H1企业客户对IT建设的需求表现出一定韧性，企业客户收入同比增长2.51%；政府及事业单位、金融及运营商客户的收入表现不佳，同比下滑15.88%、18.23%。 三大业务线经营均承压，但产品研发与市场拓展持续推进深化。分业务板块来看：1）网络安全业务：24H1公司网络安全业务收入约13.98亿元，同比减少7.34%，占公司整体收入比重为51.65%。网络安全业务未能实现增长，主要是由于下一代防火墙AF、全网行为管理AC等成熟产品线的收入下滑，而近年培育的XDR、安全托管服务（MSS）等在内的战略业务尽管持续增长，但收入规模仍较小，对安全业务整体增长的拉动效果尚不明显。24H1公司持续加大对AI技术的研发投入，发布了深信服安全GPT3.0升级版本，截至2024年5月，已有超过130家用户在真实环境中完成了深信服安全GPT的测试应用与交付。根据IDC发布的相关报告，深信服以安全GPT赋能的XDR平台被定位于市场“领导者”类别，产品实力受到市场认可；安全托管服务（MSS）已连续3年获得远程托管安全服务市场第一，并逐年扩大市场份额。2）云计算及IT基础设施业务：该业务24H1收入约11.06亿元，同比减少4.43%，占公司整体收入比重为40.85%。其中，SDDC产品线（含超融合HCI产品）、存储、托管云等产品收入保持增长，但占云业务体量较大的桌面云产品收入下降较多。24H1公司发布超融合/云平台（HCI&SCP&sCloud）6.10.0版本，该版本在信创升级、软件定义可靠性、业务高性能、云内原生安全等领域做了技术提升，保障客户核心业务高效稳定运行。同时，存储EDS也发布了502高性能版本，该版本面向高精尖领域非结构化数据生产场景，如软件开发、芯片设计、视频制作等，文件读取性能显著提升，为下游客户提供高性能的运行体验。3）基础网络及物联网业务：该业务24H1收入约2.03亿元，同比减少24.13%，占公司整体收入比重为7.50%。受限于经济环境恢复缓慢以及竞争加剧等因素，信锐网科在传统商业市场的收入有所下滑，致使信锐网科整体收入减少。 持续实施降本增效，策略性备货使现金净流出略有扩大。24H1公司整体毛利率为61.34%，相比23H1下降3.14个百分点，主要是由于毛利额同比减少以及毛利率较低的云计算业务占比提升所致。在外部环境存在不确定性的情况下，公司持续实施降本增效措施，三费（研发、销售、管理费用）整体同比减少7.36%。现金流方面，为应对部分上游原材料涨价，24H1公司进行了策略性备货，购买商品、接受劳务支付的现金增加，导致经营活动产生的现金流量净流出额同比上升。 投资建议：考虑到宏观经济环境承压、恢复节奏慢于预期，下游客户IT建设支出意愿与力度恢复不及预期，我们调整公司2024、2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测。我们预测公司2024-2026年营收分别为76.08/78.37/84.45亿元（2024-2025年前预测值为97.70/121.95亿元），归母净利润分别为1.96/3.52/5.05亿元（20242025年前预测值为6.51/9.12亿元），对应PE分别为136.9/76.0/53.0倍。当前公司营收与盈利表现受宏观环境恢复较慢而有所承压，但我们仍看好公司在技术产品、客户市场上的竞争壁垒与领先优势，同时公司及时调整经营战略方针，提高营收质量，降本控费成果持续显现。考虑到当前下游行业景气度较低，IT支出能力及意愿承压明显且恢复情况不及预期，我们调整公司评级为“增持”评级。 风险提示：政策落地缓慢，疫情影响原材料成本及项目交付，公司业务进展不及预期，市场竞争加剧等。

投资事件：公司发布2024年半年报：2024年上半年公司营业收入17.83亿元，同比下降28.17%；归母净利润-8.20亿元，亏损同比收窄6.78%；扣非归母净利润-8.54亿元，亏损较上年同期收窄12.78%。2024年单Q2公司营业收入10.78亿元，同比下降30.76%；归母净利润-3.40亿元，亏损同比收窄1.87%；扣非归母净利润-3.30亿元，亏损同比收窄4.54%。 营收同比下降，公司聚焦核心优质客户。2024年上半年公司营业收入17.83亿元，同比下降28.17%；单Q2公司营业收入10.78亿元，同比下降30.76%。从行业结构上看，企业级客户继续成为2024上半年收入贡献的主要来源，企业级客户、政府客户、公检法司分别占主营业务收入比为80.81%、13.35%、5.84%。企业级客户中，从收入的体量分布上看，百万级以上客户创收占营收比重超过70%，百万级以上客户单体创收增速接近38%，其中五百万级以上客户创收占营收比重超过50%。收入的区域结构方面，港澳地区同比增长504.08%，重庆同比增长99.99%，河北同比增长38.67%，浙江同比增长25.15%，新疆同比增长19.22%，北京同比增长3.50%。 公司从侧重规模转向侧重质量，重视回款。2024年上半年公司归母净利润-8.20亿元，亏损同比收窄6.78%；扣非归母净利润-8.54亿元，亏损较上年同期收窄12.78%。2024年上半年公司销售回款18.38亿元，同比增长2.48%；经营性现金流净额-8.26亿元，同比增加5.73亿元，同比增长40.97%；三费金额同比下降27.67%。公司以高质量发展为目标，坚持以销售回款与毛利作为核心考核指标不动摇，实现了销售回款和净利润的双增长，经营性现金流净额显著优于去年同期，三费金额同比进一步下降。2024年上半年公司销售费用/管理费用/研发费用分别为8.10/2.62/7.15亿元，同比下降31.42%/18.61%/26.11%。 成立“特区”联动作战，进一步推动海外布局。据CIAA发布的《2023年中国网络安全市场与企业竞争力分析报告》中，公司连续三年蝉联“中国网安产业竞争力50强”第一，市占率进一步提升至9.83%。针对一些特定省份中的客户特点，公司在当地打通并融合了军团、区域和渠道这三大营销组织角色，先后成立江苏、浙江、陕西、新疆等“特区”。在特定省份中，打造营销体系的“一盘棋”，加强行业与区域间的协同、直销与渠道间的协同，提升资源的联动效率。海外市场方面，上半年公司以国际研发中心和国际业务总部香港作为桥头堡，加快了在印尼、阿曼、埃及等国家的业务布局进度。 投资建议：由于经济恢复不及预期，公司战略有所调整，我们下调盈利预测，预计2024-2026年公司收入为66.43/73.24/82.91亿元（调整前2024-2025年预测值为公司收入103.41/131.53亿元；归母净利润1.37/2.92/5.00亿元（调整前2024-2025年预测值为4.64/7.71亿元）。公司2024/2025/2026年EPS分别为0.20/0.43/0.73元（调整前2024-2025预测值为0.68/1.13元）。考虑到公司核心产品线持续领跑行业，给予“增持”评级。 风险提示：政策落地缓慢，疫情影响原材料成本及项目交付，公司业务进展不及预期，市场竞争加剧，尚未盈利的风险，业绩大幅下滑或亏损的风险

空管领域领军企业，经营业绩稳步增长。南京莱斯信息成立于1988年，是电科莱斯面向民品市场的主要窗口和平台。莱斯信息作为民用指挥信息系统整体解决方案提供商，主要提供以指挥控制技术为核心的指挥信息系统整体解决方案和系列产品，面向民航空中交通管理、城市道路交通管理、城市治理等领域的信息化需求，提供涵盖顶层设计、整体方案、产品研制、系统集成、服务运营等的信息系统服务。近年来公司经营业绩稳步增长，2019-2023年，莱斯信息营收从10.23亿元增至16.76亿元，期间CAGR约13.1%，归母净利润从2019年的3631万元增至2023年的1.32亿元，归母净利率则从2019年的3.55%提升至2023年的7.88%。 空管行业快速扩容，低空经济拉动未来增长空间。空管系统CNS/ATM是民航空中交通管理系统的核心，空中交通管制系统ATC又是空管系统的核心部分。民航局始终重视空管系统发展，相继出台了推动空管行业发展的多项政策。近年来低空经济发展迅速，通用航空机场等基础设施数量持续提升，对低空空管系统的需求有望持续快速增长；同时，低空经济对各空域场景安全运行、高楼林立等复杂场景下的要求，也对低空领域的空管系统提出了更多更高的需求。低空经济的发展，将打开空管行业的未来增长空间，根据中投产业研究院预测，2030年我国以空管系统为代表的低空经济基础设施相关领域市场规模有望超400亿元。 立足民航空管业务，拓展低空经济建设，探索数据要素应用。1）充分发挥优势，扎根民航信息化：空中交通管理领域上，公司强化核心产品战略引领，扩大优势、稳步领跑。产品端，NUMEN-5000新型空管自动化系统优化升级；市场端，公司在空管自动化、塔台自动化、空管大数据应用领域上均实现了重要项目落地与突破。同时，公司在机场信息化领域内充分利用淮安、扬泰等标杆解决案例加强产品与业务推介，有望在该领域实现较快增长。2）进军低空经济，开拓民航新蓝海：作为当前战略性新兴产业之一，低空经济得到国家各层面的大力支持，有望成为国家所需、行业所需的支柱性产业。公司凭借自身在民航空管系统的产品技术能力积累与优势，布局通航飞行服务、无人飞行等产品为起手，向未来的低空智联体系进军。3）深化行业数据资源开发，积极探索数据要素应用：数据要素发展大潮下，公司市场、产品和技术优势，积极响应国家“数据要素×”行动，加快布局数据要素业务。在数据运营服务方面，公司产品主要面向数据主管部门和数据授权运营单位，围绕企业开展金融和商务经营等多种应用场景需要，主要产品包括数据要素治理支撑系统、信用数据要素应用系统、金融信贷数据服务平台等。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为19.94/23.45/27.59亿元，归母净利润分别为1.61/2.02/2.63亿元，对应PE分别为70/56/43倍。 公司作为国内民航空管领域的领军企业，其传统民航空管业务有望持续扩大领先优势，机场信息化业务快速放量可期。同时，低空经济快速发展背景下，公司有望将传统业务技术能力快速复制到低空经济产品业务中，且目前已经与各地相关部门开展探讨与合作。基于以上，我们认为公司可具备一定估值溢价，首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示：技术人员流失及技术人员成本上升风险；产品研发与技术升级不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；宏观经济波动的风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；行业规模测算偏差风险等。

专注提供信息技术服务和工业智能化应用，打造智能化解决方案增长曲线。公司致力于矿山、电力、化工、新能源等行业的数字化转型，通过自主研发的5G专网系统和工业智能装备，结合云计算、大数据等技术，构建了数字科技服务生态体系。云鼎科技在智能矿山、智能洗选、智能电力新能源、智能化工和数字平台等领域形成了“五元一体”的产品服务体系，为客户提供综合性的信息化、数字化、智能化解决方案。2023公司营业收入11.41亿元，其中，智能矿山、智能洗选产品及解决方案营收8.06亿元，占总营收比70.67%，智能洗选产品及解决方案2023年增速高达65.23%。公司盈利能力稳步提升，现金流量指标持续改善，2023年净现比达1.47，展现了公司良好的财务状况。 能源行业数字化是万亿级存量市场，正迎来广阔的发展前景。云鼎科技是煤炭行业信息技术头部企业，煤炭作为我国能源消费的主体，其智能化升级需求显著，万亿级的市场规模为公司提供了巨大的发展空间。国家政策的持续支持，如《关于加快煤矿智能化发展的指导意见》，进一步推动了煤矿智能化的进程。云鼎科技通过自主研发的高可靠5G专网系统及系列产品，结合AI、大数据等技术，为矿山、电力、化工等行业提供全面的数字化解决方案，正积极塑造能源科技产业集群优势。 聚焦智能化变革，与华为合作迎来发展新机遇。云鼎科技携手华为的云技术，共同探索矿山生产的全场景智能应用，通过构建煤炭行业首个矿山大模型“盘古矿山大模型”，在多个专业场景中实现了AI技术的应用，极大提升了矿山智能化水平。 此外，云鼎科技还自主研发了鼎云工业互联网平台，打造了“云边端”一体化架构体系，实现了边云协同和数据共享，为能源行业智能化场景的建设提供了全流程服务。 投资建议：我们预计2024-2026年公司收入分别为14.17/17.44/21.36亿元，归母净利润分别为0.87/1.30/1.75亿元，对应PE分别为65/44/32倍。考虑公司业绩快速增长且高质量发展，以及在盘古大模型应用方面的较大市场空间与发展潜力，我们首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：宏观环境衰退的的风险；行业竞争加剧的风险；政策落地不及预期的风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；盈利预测基于多项假设，存在不及预期的风险。

投资事件： 公司发布 2023年年报： 2023年公司营业收入约 64.78亿元，同比增长18.64%；归母净利润 5.41亿元，同比增长 23.46%；扣非归母净利润 4.71亿元，同比增长 41.10%。 2023年单 Q4公司实现营收 23.78亿元，同比增长 21.47%；归母净利润 1.97亿元，同比增长 24.85%；扣非归母净利润 1.45亿元，同比增长 48.50%。 营收维持稳健增长，新能源及储能业务实现高增速。2023年公司实现营业总收入 64.78亿元，同比增长 18.64%；单 Q4公司实现营收 23.78亿元，同比增长 21.47%。 分业务板块来看， 新能源及储能业务营收 3.44亿元，同比增长 162.36%；输变电自动化业务营收 6.23亿元，同比增长 45.28%；智能配用电业务营收 36.94亿元，同比增长20.99%；综合能源及虚拟电厂营业收入 1.95亿元，同比增长 16.31%；调度及云化营业收入 11.02亿元，同比下降 2.97%；工业互联网及智能制造营业收入 3.98亿元，同比下降 9.13%。 公司主营业务持续稳定增长，同时， 积极推动创新技术的应用，传统配用电业务、变电业务、设备监控业务的市场不断拓展，新能源和虚拟电厂、综合能源和储能业务不断发展，海外市场持续突破，营销工作再创新局面。 利润端增速可观， 重视研发，实现连续分红。 公司 2023年归母净利润 5.41亿元，同比增长 23.46%；扣非归母净利润 4.71亿元，同比增长 41.10%。单 Q4归母净利润1.97亿元，同比增长 24.85%；扣非归母净利润 1.45亿元，同比增长 48.50%，扣非归母净利润实现高增。 2023年公司销售费用/管理费用/研发费用分别为 7.14/3.68/5.50亿元，同比增长 17.90%/17.72%/22.84%。 公司研发人员数量同比增长 7.24%。 报告期内，公司在研项目 179个，新增 174个，已结项 144个。专利授权 111件， 累计368件。 公司重视现金分红， 2023年度拟现金分红 1.07亿元。 新技术、新产品、新产业助力新型电力系统和新能源体系建设。 调度及云化业务方向，公司深度参与南网云边融合标准制定及项目实施，实现了网调级云端系统的突破，为将来应用拓展创造了良好条件。聚焦解决双碳目标下电网的强不确定性问题，公司重点从各电压等级负荷预测及新能源预测、电网有功无功优化调度决策、海量柔性可调资源优化调度及交易三个方向进行了人工智能技术的攻关研究。 在输变电业务方向，公司自主研发的变电站智能巡检系统，实现设备的实时监测、故障预警和自动巡检，已推出六十余种智能分析算法，涵盖变电站几百种设备类型，变电站仪表读数和设备状态识别精度超过 95%.智能巡检替代传统巡检和机器代人的运维,助力变电站巡检质效提升。在国网甘肃陇南打造了“集控+巡视+一键顺控”整体方案，体现了公司变电产业的整体优势。 新能源及储能业务方向， 储能产品形成系列化，其中 1500V/2000kW集中式构网型储能 PCS 为国内单机液冷容量最大，已应用在 2023年山东省内容量最大分布式光伏及配储项目东营区域屋顶分布式光伏发电项目中。低压柔直产品已经开始应用于工程现场，嵌入式 EMS 系统开发取得突破。 投资建议： 考虑到今年经济整体恢复情况弱于预期， 我们调整业绩指引， 预测公司 2024-2026年营收分别为 79.94/97.83/118.06亿元， （调整前 2024-2025年预期为 83.30/100.86亿元） ，归母净利润分别为 7.06/8.97/10.97亿元（调整前 2024-2025年预期为 7.18/9.26亿元） ，对应 PE 分别为 19/15/12倍（调整前 2024-2025年预期为 14/11倍） ，维持“买入”评级。 风险提示： 电网投资进度不及预期，原材料价格上涨风险， 研发不及预期风险， 虚拟电厂、电力市场化政策落地不及预期等。

投资事件：公司发布2024年年报：2023年营业收入45.07亿元，同比增长1.58%；归母净利润7.41亿元，同比增长18.37%；扣非归母净利润4.71亿元，同比降低9.61%。 收入持续稳定增长，创新业务实现快速增长。2023年营业收入45.07亿元，同比增长1.58%。创新业务实现快速增长，新业务板块包括涉云安全、数据安全2.0＆3.0、工业互联网安全、安全运营，实现营业收入21.42亿元，较上年同期增长13.82%，占全年营收的47.54%，新业务收入占比进一步提升。其中涉云安全业务实现收入5.72亿，较上年同期增长34.50%，安全运营中心业务实现收入10.61亿，较上年同期增长13.01%，打造新质生产力初见成效。公司积极拓展新网信板块，不断夯实与中国移动的协同融合，持续提升公司核心竞争力，实现了收入持续稳定增长。 盈利水平行业领先，生产效率显著提升。2023年公司归母净利润7.41亿元，同比增长18.37%，盈利水平保持业内领先。公司降本增效效果明显，三费投入总额较上年同期下降11.69%，三费费率下降6.8pcts。人均营收显著提升，同比增长7.83%。公司降本增效控费方面取得积极成果，公司2023年销售/研发/管理费用分别为10.32/1.93/8.15亿元，同比下降11.18%/7.65%/13.23%。 与中国移动业务协同效果彰显，高度重视ESG在可持续发展中的作用。公司积极推进与中国移动的业务协同高质量落地，实现总部-省-市全面对接，与中国移动集团及下属公司签署62份战略合作协议，在共建一体化安全运营中心、安全云、专线卫士、AI安全大模型等方向上，业务协同效果明显。公司新技术快速产品化，新客户群体初具规模化。身份信任类产品、5G+工业互联网安全检测产品收入增速均超过200%；数据安全管理平台、网络安全靶场、全流量检测、信创防火墙、EDR均实现50%以上的增速。公司积极开拓个人/家庭新客户群体，其中移动云电脑用户数300万，青松守护用户数5万，用户数量初具规模。报告期内，公司归母净资产首次突破百亿，同比增长62.29%，并且资产质量高，资金保有量增加40.47亿元，抗外部风险能力和业务创新增长的动能显著增强。公司一贯推进“三会一层”治理体系建设，提升风险管理和内部控制水平；规范上市公司运作，保障投资者合法权益；高度重视ESG在可持续发展中的作用，深入推进ESG管理融入公司治理。 投资建议：考虑到当前宏观经济恢复不及预期，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年总收入分别为52.92、63.87、76.87亿元（前预测值为2024-2025年公司收入71.41、89.30亿元）；归母净利润为9.29、11.96、14.49亿元（前预测值为12.09、14.78亿元）。公司2024/2025/2026年EPS分别为0.97/1.26/1.52元（前预测值为2024/2025年EPS为1.27/1.55元），给予“买入”评级。 风险提示：业务发展不及预期，销售季节性风险，信息安全行业竞争加剧，政策风险

聚焦高端网络安全产品，持续保持高质量稳定增长。公司成立于2008年，公司主营业务为从事企业级网络通信和安全产品的研发、生产、销售，聚焦于网络安全及应用交付领域，为各行业用户提供全场景的安全产品和解决方案。公司股权架构稳定，核心管理层基本均出身华为、华三，安全及应用交付领域经验丰富。公司产品线领先，竞争力完备，坚持渠道与直销相结合、渠道销售为主的销售模式，主要客户群为政府、运营商和公共事业。从财务角度看，公司业绩稳步增长，且质量很高，2022年公司总营收达到8.93亿元，同比下降13.31%，2018-2022年公司归母净利润稳定增长，除2020年受疫情等因素影响之外，其余年份增速均在10%以上,毛利率均在67%以上，2022年净利润率为16.77%。除2021年净现比外，2018-2022年累计收现比、净现比均大于1。 网络安全战略意义凸显，长期发展空间广阔。近年网络安全行业利好政策频发，相继发布《中华人民共和国数据安全法》、《关键信息基础设施安全保护条例》、《关于促进数据安全产业发展的指导意见》等重磅政策，国家对于网络安全行业的重视力度明显提升。从下游客户端来看，政府、电信和金融行业是网络安全产业最主要的下游客户，三者合计占市场总营收的58.4%，金融和电信行业需求处于向上周期，政府需求在疫情缓解后也有望修复。从技术角度看，大数据、云计算、工业互联网等新兴市场处于高速发展期，带动大数据安全、云安全和工控安全等新兴安全领域发展迅速。 客户+业务，双维度打开成长空间。核心看点一：公司依托电信、金融等高端利基市场，积极拓展政府市场，提升公司成长速度，公司在政府用户的营收规模从2018年的2.74亿元增至2022年的3.42亿元，CAGR为5.70%，占营收比重从38.94%下降至38.32%。核心看点二：公司在防火墙、IPS、抗DDoS、应用交付等高端硬件安全产品领域具备极强的竞争优势，目前正向软件、服务领域拓展，发力态势感知、数据安全、工控安全、零信任等新兴安全业务。核心看点三：公司受益信创，应用交付业务高景气。 据IDC数据显示，截至2023年Q2迪普科技在中国应用交付市场份额排第三，稳居行业前端，迪普科技“三高”应用交付产品具有强市场竞争力。 投资建议：我们预计2023-2025年公司收入分别为10.65/13.27/16.20亿元，归母净利润分别为1.59/2.18/2.97亿元，对应PE分别为56.7/41.4/30.4，高于可比公司平均水平。考虑公司业绩稳定增长且高质量发展，我们首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：业务推进不及预期；行业竞争加剧，导致公司盈利能力下滑；政策落地不及预期；盈利预测结果依托于诸多假设前提，存在不及预期的可能；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

投资事件： 2023年 12月 2日，启明星辰收到中国证券监督委员会出具的《关于同意启明星辰信息技术集团股份有限公司向特定对象发行股票注册的批复》，批复同意公司向特定对象发行股票的注册申请。 中国移动将正式成为启明星辰实际控制人，龙头企业强强联手。本次发行完成后中移资本直接持有上市公司 23.08%的股份，中国移动将成为启明星辰实际控制人，启明星辰成为网络安全行业领军新标杆。启明星辰是网安产业中主力经典产业板块的龙头企业，也是新兴前沿产业板块的引领企业，将和中国移动建立紧密的股权关系纽带，成为国家网信安全领域主力军和世界一流的安全力量。 合作持续纵深推进，开启发展新篇章。自 2022年发布定增公告，中国移动与启明星辰已经开始了初步合作，并且战略协同作用持续显现。2023年 11月 28日，山东移动与启明星辰安全产品推介会聚焦数字政府及数字经济安全发展、山东移动安全产品体系、安全应用场景方案、国产化自主可控、量子保密通信等内容，共同发布“产品+服务+方案”安全产品体系。其中包括 3类安全产品体系，重点构建 33款“云+近源”一体防护的基础产品、9款“算网+身份+数据”的新型信息安全服务特色产品、储备 4款AI 安全、信创安全等前沿技术网络安全演进产品；提供 6项安全服务，充分发挥人员属地化、产品体系化、平台云化优势；提供 14种安全解决方案，深入分析行业和场景应用安全痛点难点。 持续领跑数据安全市场，构建数据安全保障要件能力。当前，国家数据局围绕数据要素市场化配置改革正在推进系列重点工作，包括丰富完善数据基础制度体系、促进数据流通交易和开发利用、推动数据基础设施建设、推进数据领域核心技术攻关、强化数据安全治理等。公司在 2021年创新性提出的数据安全 1.0-3.0的战略发展路径，前瞻性考虑了数据价值释放的演进趋势。公司在 2022年着力进行数据流通安全的探索和产品布局，基本完成了基于隐私计算、区块链、数据沙箱等技术的产品上市及市场实践，重点基于数据要素运营工作的核心提出了构建安全一体化可信数据要素空间的概念，并基于此完成了“三域 四链 五中心”的整体运行逻辑框架。据赛迪顾问数据显示，启明星辰集团以 8.5%的份额位居中国数据安全市场第一位。至此，启明星辰集团已连续 8年领跑数据安全市场。 投资建议：预计公司 2023-2025年总收入分别为 56.50、71.41、89.30亿元；归母净利润为 9.98、12.09、14.78亿元。公司 2023/2024/2025年 EPS 分别为 1.05/1.27/1.55元，给予“买入”评级。

投资事件：公司发布 2023 年三季报：2023 年前三季度公司营业收入约 41 亿元，同比增长 17.06%；归母净利润 3.45 亿元，同比增长 22.69%；扣非归母净利润 3.25 亿元，同比增长 38.03%。2023 年单 Q3 公司实现营收 15.82 亿元，同比增长 20.32%；归母净利润 1.42 亿元，同比增长 24.76%；扣非归母净利润 1.36 亿元，同比增长51.79%。 营收维持较快的稳健增长，现金流明显改善。2023 年前三季度公司实现营业总收入41 亿元，同比增长 17.06%；单 Q3 公司实现营收 15.82 亿元，同比增长 20.32%。2023年前三季度经营活动现金流净额 2.07 亿元，同比增长 171.96%，现金流明显改善。公司围绕智能电网、智慧能源、智慧城市三大领域，聚焦调度及云化、输变电、配用电、综合能源及虚拟电厂、新能源及储能、工业互联网及智能制造六大业务方向，年初的战略规划中各项工作持续突破。 利润端增速可观，加大销售研发费用投入。公司 2023 年前三季度归母净利润 3.45 亿元，同比增长 22.69%；扣非归母净利润 3.25 亿元，同比增长 38.03%。单 Q3 归母净利润 1.42 亿元，同比增长 24.76%；扣非归母净利润 1.36 亿元，同比增长 51.79%，扣非归母净利润实现高增。2023 年前三季度公司销售费用/管理费用/研发费用分别为4.60/2.22/3.61 亿元，同比增长 24.60%/13.07%/21.81%。报告期内公司预付款较年初增加 0.77 亿元，同比增加 44.21%，主要是公司本期业务规模扩大，预付原辅材料款增加，或反映出公司潜在业务量增长。 数字化业务赋能新型电力技术，六大板块齐发力。智能配用电板块，一二次融合环保气体环网柜及磁控开关等取得市场突破，完成国产化集中式大容量 DTU 研发、南网伏羲芯片样机研制，20 规范高通讯速率电能表、22 规范终端等产品实现批量生产。调度及云化板块，公司开发和部署总调云端和多个边缘集群系统，“云端+边缘端”的云边协同架构满足并网主体及传统厂站的数据采集、监视控制、应用分析等业务需求，融合云、大、物、智、链等先进技术，基于灵活扩展、整体开放、全面容错的弹性调控平台技术，构建新一代电网调度运行平台。输变电自动化板块，公司实现国产化保护测控、自主可控、新一代通信网关机等结项，巡检、辅控业务在多地交付验收；产品进一步实现工程化；宽频测量、超高压保护等启动立项研发，保测一体装置通过测试。 综合能源及虚拟电厂板块，公司参与实施的山东虚拟电厂、烟台虚拟电厂等项目实现落地。新能源及储能板块，公司优化 SVG 设计，实现成本降低 10%以上。公司坚持以技术创新驱动产业发展，以数字化技术赋能新型电力系统建设。 投资建议：考虑到今年经济整体回复情况弱于预期，我们下调业绩指引，预测公司 2023-2025 年营收分别为 67.18/83.30/100.86 亿元，（调整前为 69.57/86.68/105.66亿元），归母净利润分别为 5.6/7.18/9.26 亿元，（调整前为 6.10/8.27/10.86 亿元），对应 PE 分别为 18/14/11 倍，维持“买入”评级。 风险提示：电网投资进度不及预期，原材料价格上涨风险，虚拟电厂、电力市场化政策落地不及预期等

投资事件：公司发布2023年三季报：2023年前三季度公司营业收入36.86亿元，同比增长15.50%；归母净利润-12.23亿元，亏损同比扩大8.69%；扣非归母净利润-13.06亿元，亏损较上年同期收窄4.30%。2023年单Q3公司营业收入12.04亿元，同比下降1.63%；归母净利润-3.43亿元，亏损同比扩大59.17%；扣非归母净利润-3.27亿元，亏损同比扩大5.13%。 营收持续稳定增长，核心产品线实现快速增长。2023年前三季度公司营业收入36.86亿元，同比增长15.50%。公司进一步深耕技术研发与产品打磨，核心产品线快速增长，前三季度数据安全品类和终端安全品类收入较去年同期增长均超过30%。市场方面，从收入的行业结构上看，企业级客户依旧是公司业务增长的主要引擎。2023年前三季度，公司企业级客户、政府客户、公检法司分别占营收比例为69.58%、21.17%、9.25%，其中企业级客户收入同比增速超24%。能源、金融和运营商三大行业合计创收较去年同期增长超36%，合计占公司整体营收比重超过30%。其中能源行业和金融行业收入同比增速超37%，运营商行业收入同比增速超33%。2023年单Q3，公司在能源、金融和运营商行业均有千万级大单新签落地，充分显示关基行业客户对网络安全产品和服务需求强劲。 毛利增速明显，人效显著提升。2023年前三年季度公司实现毛利22.39亿元，同比增长14.69%。报告期内，公司三大费用率下降12.98pcts，经营效率持续提升，其中销售费用率/研发费用率/管理费用率分别下降2.93/6.61/3.44pcts。三费总金额34.40亿元，与营收间开始形成明显的剪刀差。人效方面不断提升，前三季度公司人均创收接近38万元，较去年同期增长近22%。 大客户市场拓展成果显著，海外业务成绩突出。报告期内，公司在大客户市场拓展方面的成果显著，优势日渐明显。从收入的体量分布上看，前三季度百万级以上客户收入较去年同期增长38.35%，占营业收入的比例由去年同期的68.22%增长至今年的81.72%，百万级以上客户单客户创收金额较去年同期增加25.15%。海外业务方面，公司为海外某国建设网安指挥系统，涵盖了网络安全能力和服务的整体解决方案，签约金额近3亿元人民币，也是中国网络安全出海最大一单。该项目有望成为“一带一路”国家标杆项目，推动中国网络安全产业进一步走向世界，具有重要意义。 投资建议：我们预计2023-2025年公司收入80.66/103.41/131.53亿元；归母净利润2.92/4.64/7.71亿元。公司2023/2024/2025年EPS分别为0.43/0.68/1.13元。给予“买入”评级。 风险提示：政策落地缓慢，疫情影响原材料成本及项目交付，公司业务进展不及预期，

投资事件：公司发布 2023 年三季报：2023 年 Q3 营业收入 10.12 亿元，同比增长 6. 05%；归母净利润 0.57 亿元，同比增长 14,785.29%；扣非归母净利润 0.82 亿元，同比增加 674.74%。2023 年前三季度营业收入 25.34 亿元，同比增长 16.84%；归母净利润 2.41 亿元，同比增长 196.72%；扣非归母净利润 0.01 亿元，同比增长 100.33%。 收入持续稳定增长，业内保持领先优势。2023 年前三季度营业收入 25.34 亿元，同比增长 16.84%，单 Q3 营业收入 10.12 亿元，同比增长 6.05%。报告期内公司多个产品持续领跑，加速大数据、人工智能、安全、能力中台、算力网络、6G 等 6 大领域技术创新。报告期内，公司积极把握业务升维机会，继续强化长期深耕的网络安全业务，切实推进与中国移动战略协同。 单三季度创近年来最高盈利水平，有效降本增效控费。2023 年前三季度公司归母净利润 2.41 亿元，同比增长 196.72%，盈利能力再创历史新高。公司单 Q3 毛利同比增长16.40%；毛利率 64.22%，同比增加 5.71pcts；扣非归母净利润大幅盈利 0.82 亿元，同比增长 674.74%，单三季度创近年来最高盈利水平。公司根据宏观经济情况和下游客户需求灵活调整经营策略，降本增效控费方面取得积极成果，公司单 Q3 的销售/研发/管理费用率分别为 28.21%/4.59%/22.68%，同比下降-1.8/-4.12/-0.68pcts。 持续领跑数据安全市场，大力发展数据要素化下的安全与业务战略协同。据赛迪顾问数据显示，启明星辰集团以 8.5%的份额位居中国数据安全市场第一位。至此，启明星辰集团已连续 8 年领跑数据安全市场。在数据安全领域，启明星辰集团拥有国内领先的完整数据安全产品生态，从常规类数据防泄漏 DLP、数据库审计与防护、数据库动态及静态脱敏、数据防火墙等，到近年重点推出的 API 检测及安全管控、数据业务路由、数据安全治理管控平台、数据安全合规监管平台、数据出境监测平台以及身份权限动态管控等各类数据安全产品及服务，广泛地部署于政府、金融、电力、能源等众多行业业务当中。同时，公司持续加强国产化安全能力，形成数量庞大的信创产品群和丰富的国产化解决方案。 投资建议：考虑到当前宏观经济恢复不及预期，我们调整公司盈利预测，预计公司 2023-2025 年总收入分别为 56.50、71.41、89.30 亿元（前预测值为 2023-2025 年公司收入 61.03、78.87、100.76 亿元）；归母净利润为 9.98、12.09、14.78 亿元（前预测值为 10.08、14.04、17.81 亿元）。公司 2023/2024/2025 年 EPS 分别为 1.05/1.27/1.55 元（前预测值为 1.06/1.47/1.87 元），给予“买入”评级。 风险提示：业务发展不及预期，销售季节性风险，信息安全行业竞争加剧

投资事件： 公司发布 2022年三季报： 2022年前三季度营业收入 14.63亿元，同比增长 5.25%；归母净利润-4.20亿元， 亏损较上年同期扩大 349.58%； 扣非归母净利润-4.58亿元， 亏损较上年同期扩大 361.01%。 营收维持稳定增长， 云计算产品持续高增。 2022年前三季度公司营收达到 14.63亿元，同比增长 5.25%； 单三季度公司营收为 5.83亿元， 同比下降 14.84%。 受疫情影响严重， 公司订单签订和项目实施不及预期。 云计算产品收入增长符合预期， 1至 9月收入同比增长 299.69%。 据 IDC 数据显示， 2022年 H1中国 IT 安全软件市场整体收入为 15.1亿美元， 公司在信息和数据安全、 终端安全软件、 响应和编排软件三大领域位居头部队列； 零信任网络访问解决方案也位居市场领导者位臵。 公司作为综合性龙头厂商， 在新兴领域也不断突破， 随着疫情好转， 业绩将实现持续稳定增长。 费用显著下降， 研发前臵投入完成， 加大行业和渠道投入。 公司前三季度费用总计同比增加 16.22%， 增幅较去年同期下降 35.38pcts。 公司已完成在云计算、信创安全、数据安全、工业互联网安全、车联网安全等方向的前臵投入,前三季度研发费用为 3.85亿元， 同比增长 11.21%， 同口径比增幅下降 65.88pcts；公司加大行业和渠道投入，在扩大营销团队的同时强化人员优化， 前三季度销售费用同比增加 33.45%， 同口径比增幅下降 2.37pcts， 主要是因为公司加大地市下沉和渠道拓展， 销售人员同比增加 24.01%，销售人员薪酬同比增加 31.56%， 同时疫情原因致外包实施费同比增加所致。 报告期内， 公司毛利率有所下滑， 主要系云计算等低毛利业务增幅较大。 公司抢先布局信创， 护航现代化国家安全体系建设。 信创产业是数字经济、 信息安全发展的基础， 成为拉动我国经济增长的重要抓手之一， 在新基建大背景下， 信创产业迎来发展蓝海，据中国软件行业协会数据显示 2022年信创产业规模达到 9220.2亿元，近 5年 CAGR 为 35.7%， 预计 2025年突破 2万亿。 截至目前， 公司已累计推出 59类 199款信创产品， 品类最多、 数量最多， 打造了完整的信创网络安全与云计算产品技术体系。 公司以“数字融合、 安全共生” 为目标构建数字化融合共生安全框架， 其核心包括数字化业务生态安全、 数字化管理一体安全、 数字化技术聚合安全、 数字化中台融合安全、 数字化运营闭环安全。 天融信数字化融生安全框架将公司在国产化、行业化、 服务化、 智能化方面的深厚经验积累充分融合， 帮助客户快速构建数字安全新体系。 投资建议： 预计 2022-2024年公司收入 43.74、 56.29、 71.21亿元；归母净利润 5.70、7.64、 10.06亿元。公司 2022/2023/2024年 EPS 分别为 0.48/0.64/0.85元。给予“买入”评级。 风险提示： 政策落地缓慢， 疫情影响原材料成本及项目交付， 公司业务进展不及预期，

投资事件：9月14日公司与中国移动集团签署《战略协议》，就双方战略定位及发展目标、合作领域及合作方式等事宜达成了一致。协议内容主要包括战略定位及发展目标、合作领域及合作方式、管控模式及运营机制等内容。 战略协议落地，“一体双翼”深化推动安全板块全方位合作。未来网络安全的核心技术应与基础网络融合，而中移动提供的丰富的场景将为启明星辰开启新的竞争格局。协议就市场联合拓展、产品服务、能力协同和领域创新方面进行深入讨论。面向政企市场，中国移动集团输入品牌、渠道以及应用场景等资源，启明星辰输入安全产品、安全解决方案和安全服务能力，并支持中移动加强“5G+算力网络+智慧中台”等新型基础设施建设。双方在专线、IDC、云、5G产品等方面进行深入双向合作，同时在总部-省-市三级全面开展对接。有网络的地方就有安全，公司将与中移动共同切实满足个人、家庭、新兴市场的安全需求。在安全能力体系协同建设方面，深化安全治理，锻造安全队伍，打造网络安全“铁军”。综合来看，未来三年，双方力争在政务、金融、工业等重点行业打造30个千万元以上的行业示范项目，共同落地项目省份覆盖率达到70%，合作城市安全运营中心数量达到50个以上，打造五款销量超过亿元的核心标杆产品。未来，公司将重点投入云安全、5G 安全、车联网安全、工业互联网安全、ToG安全及行业数智化转型等方向。 强强联合，中移动实际控股将带来资源卡位优势。中移资本未来将直接持有公司23.08%的股份成为实控人，中移动深厚的背景资源将为公司在品牌、渠道、客户和产品上带来持续卡位优势。据2021年数据显示，中国移动集团拥有9.57亿户移动客户、2.18亿户家庭宽带客户，政企客户数超1883万家，工业、农业、教育、政务、医疗、交通、金融等DICT行业解决方案收入超人民币623亿元。启明星辰也将在加强既有战略的基础上，叠加中移动“连接+算力+能力”战略，开启安全创新赛道，充分实现“1+1>2”的协同效应。 数字经济占比进一步提升，中移动将成为数字经济主力军，启明星辰也将成为数字经济安全主力军。数据显示，从2012年至2021年，中国数字经济规模从11万亿元增长到45.5万亿元，数字经济占国内生产总值比重由21.6%提升至39.8%。数字经济已成为驱动中国经济高质量发展的新引擎。中国移动作为数字经济发展的中坚力量，具备丰富的数字化场景和业务场景，将在协同机制和政策支持方面全力支持启明星辰成为网络安全领军企业。2022年9月15日，青岛启明星辰投资项目圆满举行，未来将聚焦轨道网络安全相关产品研发、销售以及城市安全运营等业务。公司已达成与山东移动的战略合作，也是与中移动签署的首个省级战略协议，标志着双方战略协同已进入总部-省-市三级全面对接新阶段。 投资建议：预计2022-2024年公司收入54.6、67.86、83.32亿元；归母净利润10.29、12.84、15.93亿元。公司2022/2023/2024年EPS分别为1.08/1.35/1.68元。给予“买入”评级。 风险提示：政策落地缓慢，疫情影响原材料成本及项目交付，公司业务进展不及预期，市场竞争加剧。

投资事件：公司发布2022年半年度业绩预报：2022年H1营业收入约在8.6-8.9亿元，同比增长约24%；归母净利润亏损1.95-2.15亿元，亏损较上年同期扩大7.13%-18.12%；扣非净利润亏损2.29-2.49亿元，亏损较上年同期扩大25%-35.92%。 营收维持较高增速，新技术新场景产品持续发力。2022年H1公司收入约为8.6-8.9亿元，同比增长约24%，营收维持高增速。但是受疫情影响，报告期内新增订单与上年同期基本持平。2021年公司持续提升关键核心技术创新能力，加速产品与新技术新领域新场景的融合创新，以“六步走”思路筑牢数据安全保障体系，以“双安融合”方向赋能工业数字化转型升级，以“四轮驱动”模式构建可持续性安全运营能力。2022年上半年，继续实现“一专多强”的能力版图拓展。其中防火墙产品连续22年全国第一，同时公司是首家下一代防火墙通过防火墙新国标三大类产品测评的厂商。公司十款工控产品/服务入选赛迪顾问发布的《中国工控安全市场发展白皮书》领导者格局，是唯一一家全类别入围的厂商；公司在河北联通政务云租户安全防护项目中实现最大份额中标，用云赋能安全，用安全助力云；天融信目前已构建涵盖车端、通信、云端、V2X以及数据安全的纵深防护体系，公司战队获得2022CICV智能网联汽车漏洞挖掘赛一等奖。随着疫情好转，公司业务成长性良好，业绩将实现持续稳定增长。 三费费率有效下降，销售端加大投入。公司毛利率相较于去年同期小幅下降至约67%，毛利较去年同期增长近1亿元，增幅约为18%。报告期内，公司期间费用率较上年同期下降约5%，费用总额较上年同期增长近1.5亿元，增幅约19%。分细项来看，研发费用较上年同期增长约15%，增速明显放缓，主要因为公司已完成在云计算、信创安全、数据安全、工业互联网安全、车联网安全等方向的前置投入；销售费用较上年同期增长约39%，主要因为公司加大行业深耕、地市下沉和渠道拓展投入所致。 深化战略合作，共同推动产业协同发展。2022年是中国网络安全政策持续落地的一年，数字化转型的新应用新场景，扩展了网络安全的范畴和市场空间。为了更好的面向数字时代网络空间安全，公司与国家监管机构以及中国电信、中科曙光、北汽蓝谷信息等战略合作伙伴积极展开深度合作，在标准制定、技术创新、服务升级和市场开拓方面双向赋能，同时积极成立人才培养基地输出应用型、实战型人才，共同推动产业发展。 投资建议：我们预计公司2022/2023/2024年收入分别为43.74/56.29/71.21亿元，归母净利润分别为5.7/7.64/10.06亿元，对应PS估值分别为2.54/1.97/1.56倍，给予公司“买入”评级。 风险提示：政策落地缓慢，疫情影响原材料成本及项目交付，公司业务进展不及预期，市场竞争加剧。