员工持股计划超预期落地，回购彰显长期发展信心我们认为，本次回购+员工持股的计划超出预期，为重大利好。 1、市场对于公司的持股计划早有预期（按年计算），但一直未能出台，本次视为最终靴子落地。2、本次激励具备极强的普惠性，2019年末公司员工总数为 7100人左右，此次激励人数高达 5500人，占去年末员工总数的 70%以上，可谓全员激励，有望极大激发员工的积极性，提升公司经营效率。3、同步进行6-8亿元的回购，回购股份可用于员工持股的购买股份，将进一步提高公司凝聚力和竞争力。此外，回购+员工持股的计划也显示了公司对现有股东利益的重视，彰显公司及对未来业绩和股价有充分信心。 基本面依旧扎实，坚定看好 2021年迎来政改红利与新品迭代增量近月来公司股价震荡回调，主要原因有二：1）市场风格切换导致资金面扰动；2）三季报表观业绩不及预期，引发市场对公司年内项目实施进度、收入确认的担忧。但我们认为公司三季度合同负债大增，真实业绩依旧向好，叠加产业调研经验显示公司当前订单饱满且大型政改项目确认年内确无虞，判断全年业绩有保障。而展望 2021年，政改红利持续释放、O45等新品迭代逻辑不改的情况下，公司成长空间依旧广阔。在这一背景下，公司适时提出员工持股计划+回购安排，彰显未来经营信心，同时进一步激发员、提升经营效率。当前正值股价阶段性底部，坚定看好多重利好催化下公司迎来价值回归。 投资建议盈利预测方面，维持此前预测不变：预计 2020-2022年营收分别实现 29.4%/30.0%/33.4%的同 比增长 ，净 利润分 别实现1.7%/36.9%/39.8% 的 同 比 增 长 ， 归 母 净 利 润 分 别 为14.4/19.7/27.6亿元，对应 EPS 分别为 1.38/1.89/2.64元。 坚定看好，维持“买入”评级。 风险提示金融创新政策推进不及预期、创新业务进展不及预期。

营收增长稳健，扣非利润+35%，业绩符合预期 2020Q1-Q3公司实现营收 67.6亿元，同比增长 8.4%，整体增长稳健，判断以银行 IT 为主的金融科技业务 贡献主要增量。拆分来看， 2020Q3单季公司营收为 23.9亿元，同比增长 13.4%，延续 Q2（YoY+14.5%）稳增长 趋势，年初疫情引致的施工、确认延期影响正在边际弱化。此外，公司 Q3单季度毛利率为 18.7%，同比 +1.8pct/环比+1.2pct，判断主要系银行 IT 软件产品占比提升，叠加疫情缓和后软件实施效率提升所致。 费用 方面， 2020Q1-Q3公司销售/管理/研发费用率分别为 4.0%/2.7%/4.7%，同比-1.6pct/-0.5pct/+0.9pct，管理 费用与销售费用管控良好，研发费相对刚性。 营收向好、费用控制得当的情况下， 2020Q1-Q3公司实现扣非归 母净利润 1.8亿元，同比增长 35.0%，利润端表现稳健，符合市场预期。 金融科技订单增长依旧乐观， 极大受益银行 IT 产业红利 2020年以来，金融科技业务成为公司主要增长引擎， 尤其银行客户的软件订单需求十分旺盛。当前银行 IT 需求扩张主要有三方面支撑因素： 1）银行分布式核心系统升级浪潮正在开启，核心系统改造带动六大外围 系统跟进配套改造，合计增量超过 500亿， 2020年已经开始逐步释放； 2）中美博弈背景下，自主可控成为大 趋势，金融信创推动力度较大，进一步带来国产替代需求； 3）银行 IT 的（硬件）投资周期为 4-7年，距离上 一轮景气低点 2013年已经过去 7年，当前正在迎来新的高景气起点。 考虑到公司稳居银行 IT 头部厂商，尤其 在核心系统领域长期与长亮科技占据 Top 2龙头位置， 在本轮银行 IT 新周期中将获得确定性增量业务，后续 景气度依旧可期。 数字货币试点进入新时期，落地预期带来估值催化 2020年是央行数字货币（DCEP）的奠基之年。 10月以来， 数字货币红包试点落地深圳市罗湖区，面向在 深个人发放 1000万元“礼享罗湖数字人民币红包”，可用于罗湖区指定商户消费。 本轮试点中， 测试对象已经 开始转向深圳市全体社会人员，接近“全公开”测试， 同时包括 POS 机在内的商户基础设施也已经在 3000余 家商户完成改造，进展超预期。判断数字货币整体推进正在加速，不排除年内落地的可能性。 我们认为，数字 货币将在央行侧、银行侧、公众侧三个领域带来巨大的变革机遇，其中银行侧改造具备最大确定性， 公司作为 核心系统领军厂商，有望在银行侧改造中深度参与， 或迎估值/业绩双升。 投资建议 维持此前盈利预测不变， 预计 2020-2022年公司营业收入分别为 124.09/152.30/189.63亿元，增速分别为 22.3%/22.7%/24.5%；归母净利润分别为 4.74/5.89/7.51亿元，增速分别为 26.3%/24.3%/27.3%，对应的 EPS 分 别为 0.49/0.61/0.77元。 维持“买入”评级。 风险提示 金融科技政策风险；分布式技术推广不及预期；蚂蚁金服等外部互联网巨头进入导致行业竞争加剧；市场系统 性风险。

事件概述公司发布2020年三季报，前三季度实现营收23.4亿元，同比增长1.8%，实现归母净利润4.3亿元，同比下滑47.1%，实现扣非归母净利润2.6亿元，同比下滑18.3%，表观业绩低于市场预期。但考虑到公司合同负债高达23.5亿元，单季环比大增12.1亿元，判断项目实施及收入确认问题影响业绩释放，真实业绩依旧向好。 分析判断::表观业绩无须担忧，多角度验证真实业绩持续上扬2020Q3公司营收同比增长1.8%，扣非归母净利润下滑-18.3%，表观业绩存在一定预期差。但基于三方面原因，我们认为公司真实业绩并未走低，Q4有望集中释放。原因一：现金流依旧平稳，但营收增速大幅落后现金流增速，收入确认是主因。2018Q3/2019Q3/2020Q3公司现金流（销售商品及提供劳务收到的现金）同比增速分别为15.1%/14.2%/13.8%，显示当前疫情后业务全面复苏、现金流已步入正轨。在此情况下2020Q3营收增速仅1.8%，远低于2018Q3（+18.9%）和2019Q3（17.0%），即实际营收增速并未被真实反映，收入确认问题是主因。 原因二：还原真实营收，22020Q3“营收++新增预收款”同比++555.3%%，QQ33单季同比++1106.4%%//环比++87.0%%。考虑公司极强的产业地位，公司金融IT项目多采用预收制，因此新增预收款是营收以外的重要业务景气指标。以“营收+新增预收款”（2020Q3预收款计为合同负债）衡量公司真实营收，则前三季度同比增速高达55.3%，较此前三年20%左右的增长中枢大幅上扬。此外以Q3单季来看，同比大增106.4%，环比也较Q2大幅提升87.0%，项目景气度依旧高昂。原因三：大零售、大资管等核心业务收入均未贡献增长，进一步验证项目实施及收入确认滞后。分业务来看，2020Q3公司传统强势业务大零售、大资管分别下滑0.37%、4.63%，并未贡献增量，与产业景气趋势不符。Q3以来部分下游金融机构客户曾反映公司订单实施存在一定延后，我们认为延后是政改项目高景气带来的挤出效应所致。2020年作为制度革新大年，创业板改革超预期落地占用公司大量产能，导致部分机构非紧迫性项目延后。预计以创业板注册制为代表的政改项目将和其他机构常规项目在Q4集中落地兑现。 制度改革红利与创新业务共振，短中长期均有增长支撑中短期来看，改革红利滚滚而来，直接受益创业板改革。2020年作为制度改革大年，创业板改革超预期落地以外，后续的新三板精选层、公募投顾、乃至单次“T+0”有望形成政策接力，推动资本市场IT赛道加速爆发。公司对于各类政改均能提供一体化解决方案，极大受益改革红利，后续业绩有望超预期。中长期来看，创新产品与云化成为新的增长动力。随着O45正式发布，O系列迭代开始进入全面实践期，目前开始在公募、私募以及其他资管机构逐步落地，2020/2021年整体业务需求强劲。此外，泛资管类金融云SaaS将进一步打开成长空间。从公司产品迭代路径来看，云化（SaaS化）是目前的产品创新重点。近年来云平台运营模式渐成新增长引擎，云毅、云英等SaaS子公司有望复制北美巨头SEI发展模式，打开泛资管IT行业巨大市场，驱动公司逐步由金融IT龙头向金融云SaaS龙头演进。 蚂蚁上市成为关键催化，公司作为BB端技术输出桥头堡迎机遇随着蚂蚁集团本月完成科创板注册程序，全球金融科技巨头即将登陆A股。从战略路径来看，过去蚂蚁专注于数字支付（手续费/备付金利息）和数字金融（撮合小贷、理财、保险技术平台收入），未来集团战略重心将迁移至数字生活，即C端全面入局本地生活战略，B端全面开放平台并转向数字经济技术输出。目前公司已成为蚂蚁集团在BB端技术输出的桥头堡，以OceanBBease推广和非银机构对接为两大抓手，未来公司有望在蚂蚁十万亿级科技输出赛道中分享成长红利，迎来更大发展机遇投资建议：盈利预测方面，维持此前预测不变：预计2020-2022年营收分别实现29.4%/30.0%/33.4%的同比增长，净利润分别实现1.7%/36.9%/39.8%的同比增长，归母净利润分别为14.4/19.7/27.6亿元，对应EPS分别为1.38/1.89/2.64元。坚定看好，维持“买入”评级。 风险提示：金融创新政策推进不及预期的风险、创新业务进展不及预期的风险。

事件概述卫宁健康发布三季度业绩公告，2020年前三季度公司累计实现营业收入13.7亿元，同比增长14.5%，实现归母净利润2.0亿元，同比下降25.5%。 分析判断:2020Q3业绩向好，毛利率&&现金流显著改善年初受制于新冠疫情等因素影响，公司年初业绩大幅下滑，这一趋势在2020Q2以来持续改善，根据公司公告，2020Q1-3公司单季度营收增速分别为+12.6%/+22.0%/+9.4%，对应归母净利润增速分别为-79.6%/-39.9%/+16.2%，单季度归母净利润增长持续向好，对应单季度毛利率分别为44.3%/51.5%/59.0%，其中20Q3毛利率同比+8.9pct，盈利能力持续改善。从现金流来看，2020Q1-3经营性净现金流分别为-2.1/-0.1/+0.3亿元，20Q3现金流显著好转。报告期内，公司研发投入保持高位，前三季度研发累计投入1.6亿元，同比+15.1%，进一步强化公司技术优势和增长潜力。 创新业务持续取得突破，WiXNEX开启云化转型之路，已在多家医院正式上线前三季度公司创新业务板块持续推挤，累计营业收入同比+13.9%至1.9亿元，其中“云医”战略载体纳里健康营收同比+52.4%，定位于商保公司及医保部门相关业务的卫宁科技营收同比+58.2%，同时引进新股东京东健康和药明康德，为后续发展增强了实力。报告期内，新一代医疗健康科技产品WiNEX持续推进落地，该产品采用全新的中台服务体系，从顶层设计出发，基于微服务框架，对医院核心业务系统从技术架构、数据架构、业务架构等层面进行梳理重塑，目前已在上海市第六人民医院东院、上海市第一人民医院宝山分院、山西医科大学第二医院、西安市第四医院等医院上线。 互联网医院步入加速渗透期，公司有望充分受益受益于互联网医疗渗透加速（4M18/4M19/4M20E互联网医疗渗透率为5.2%/6.6%/7.9%），叠加商业模式日趋清晰+新冠疫情等因素催化，互联网医院有望加速渗透。近年来公司积极推进互联网+医疗健康云服务业务，成功打造浙大邵逸夫互联网医院等标杆项目，“4＋1”发展战略逐步落地，我们认为，未来公司有望依托强大的研发能力和丰富的项目实施经验，未来有望在互联网医院建设大潮中充分受益。公司为目前国内医疗信息化布局最全面的龙头企业之一，行业地位稳固，根据IDC统计，2018年公司市占率达10.2%，处于行业第2位，研发投入处于国内第一梯队，2014年至今研发投入/营收均值逾15%，技术实力和客户资源优势突出，二季度以来公司医疗信息化订单已步入反弹期，未来盈利前景可期。 投资建议我们维持前期盈利预测，预计2020-2022年公司的营业收入分别为25.2亿、32.5亿和42.1亿，有望实现归母净利分别为5.4亿、6.9亿和9.0亿，对应PE分别为75倍、58倍和45倍，考虑到公司创新业务有望步入加速放量期，维持前期评级，给予“买入”评级。

事件概述10月27日，公司披露三季报，2020年前三季度实现营业收入59.57亿元，同比下降12.15%；实现归母净利润3.24亿元，同比增长29.79%。 收入结构优化++业绩同比增长3300%%，4Q4下游需求或将持续复苏1、从收入端看，公司前三季度公司营收同比下滑12.15%，其中Q3单季度实现营收19.69亿元，同比下降9.46%，相较于上半年有所收窄。我们认为营收增速回暖主要源于国内疫情有所控制后的复工复产的顺利进行，随着四季度下游需求进一步复苏，公司全年营收有望实现正增长。 2、从利润端看，公司归母净利润同比增长29.79%，主要是毛利率的提升导致的。公司前三季度整体毛利率为21.48%，较上年同期的17.86%提升3.62pct。我们推测主要原因是高毛利的超算、软件以及政务云业务收入占比提升带来公司营收结构的改善，长期来看，公司超算、芯片等高毛利的业务有望持续提升公司整体毛利率。 3、从费用端看，公司的销售费用率和管理费用率相比去年同期整体保持稳定。研发费用率提升2.36个pct至8.86%，且近三年呈持续提升趋势，与公司持续加大芯片、超算业务研发力度相匹配。 定增过会，募资847.8亿元投向芯片等项目，提升长期竞争力今年4月公司发布2020年定增预案，8月15日获证监会核准批复。本次非公开发行拟募集资金不超过47.8亿元，用于“基于国产芯片高端计算机研发及扩产项目”、“高端计算机IO模块研发及产业化项目”和“高端计算机内置主动管控固件研发项目”三个项目。我们认为，本次定增投入的方向包括海光芯片、高性能计算机固件模块，重点突破当前国家面临的“卡脖子”的问题，打破美国对基础科技领域的封锁。从公司角度，高毛利的芯片和高性能计算机业务有望获得更大的技术突破，提升公司长期竞争力，优化公司业务机构和盈利水平。 海光中标系列国产化招标，国产XX86“独苗”有望打造一流芯片2020年上半年以来，海光持续中标一系列重要行业的国产化招标，包括前期运营商集采、公安部招标等，充分彰显技术和市场竞争力。根据海光披露数据，2020年上半年，海光实现营收2.68亿元，净利润0.61亿元已超过去年全年水平，三季度产量有望加速释放。海光芯片基于AMD的Zen架构授权，后期有望逐步实现自主研发迭代。 作为国产x86芯片的“独苗”，凭借x86架构成熟的生态和产业配套，海光有望打造性能一流的国产芯片。 投资建议我们维持对盈利的预测不变，预计2020-2022年公司营业收入分别为104/122/139亿元，归母净利润为7.9/10/12.4亿元，对应的PE为62/49/39倍。考虑市场对信创行业及可比公司估值下移等因素，我们下调公司21年PE估值至70倍，目标价由67.10元下调至53.90元，持续推荐，维持“买入”评级。 风险提示1）宏观经济或下滑的风险。2）海光芯片量产或不及预期。3）信创项目推进进度不及预期。4）服务器市场竞争加剧。

事件概述公司发布2020年三季报，前三季度实现营业收入6.3亿元，同比增长2.4%；实现归母净利润1.4亿元，同比下滑18.5%，业绩反转向好趋势明确。 分析判断::剔除激励费用利润已经收正，基本面边际向好2020Q3营收同比增长2.4%，其中Q2/Q3单季增速分别为-21.4%/3.3%，Q3业务全面复苏，略超市场预期。判断主要系宽带网产品和移动网产品边际回暖，加大收入确认所致；此外预计网络内容安全产品以及大数据运营产品在前三季度占比有所提升，贡献较大，主要来自海外大额项目落地。利润端来看，前三季度归母净利润为1.4亿元，同比下滑18.5%。值得注意的是公司2019年限制性股票激励计划于6月首次授予实施完成，开始计提费用成本，若剔除股权激励成本（计入经常性损益），公司预计全年归母净利润约2.65-3.15亿元，中值2.90亿元，与去年基本持平。 行业景气度良好，55GG流量爆发驱动前端市场放量中国信息化安全行业、网络可视化、大数据以及工业互联网市场规模均处在快速增长的阶段，并且公司所处网络可视化细分领域属于网安审查型赛道，国家对于信息化安全的重视将不断催化未来市场空间的放量。中国信息通信研究院预测，至2025年5G网络建设投资累计1.2万亿元，带动产业上下游投资3.5亿元，5G网络建设将背靠新基建快速发展，带动通信行业产业链中信息安全以及网络可视化的需求逐渐提升，公司5G网络可视化以及5G信息安全等新产品及解决方案面向市场空间的放量，顺应需求带动公司迎来新的发展机遇。尤其移动网产品在4G技术下市场渗透率趋于饱和，5G时期将驱动该业务进入新一轮增长。 持续研发加强前后端协同，加速布局工业互联网前三季度公司研发投入占总营收比重达到27.0%，已经具备较强的研发创新、产品化能力。公司通过持续研发和积极拓展，一方面在可视化前端深度挖掘客户需求，扩大基础架构产品的5G应用场景，其中宽带产品深入5G背景下核心网安全领域，移动网产品推出基于宽频无线信号的态势感知，布局数据采集的多领域市场；另一方面，公司不断扩充在可视化后端的大数据运营以及网络内容安全产品线，提高与前端产品的协同能力，为客户提供网络内容安全整体解决方案，提高公司核心竞争力。公司Q3加速布局工业互联网安全领域，为政企客户提供覆盖安全监管、安全态势呈现、资产管理以及安全监测的工业互联网安全产品。 投资建议盈利预测方面，根据当前收入确认节奏，将2020-2022年营收增速由23.8%/31.8%/30.6%调整为9.7%/33.3%/34.6%；净利润增速由15.3%/35.4%/34.0%调整为-17.2%/51.2%/50.5%，对应的EPS分别为1.40/2.12/3.19元。坚定看好业绩在2021年反转向好，维持“买入”评级。 风险提示5G落地不及预期；行业竞争加剧。

金融科技收入确认延迟+移动营销业务收缩，增长不及预期 2020Q3公司实现营收 10.0亿元，同比下滑了 6.7%， 其中金融科技业务贡献 8.0亿元，同比下降 4.0%， 主 要系业务及收入确认延期所致。值得注意的是， 2020年公司执行新收入准则，进一步导致项目确认延期（存货 较年初+238.2%）。此外， 移动营销业务贡献 2.0亿元，同比大幅下降 15.7%，国内外疫情影响下业务规模收 缩、恢复进度不及预期。 毛利水平来看， 2020Q3毛利率依旧维持 23.5%，无明显变化，合计毛利 2.4亿元毛利 中金融科技贡献 1.9亿元（同比+9.6%）、 移动营销贡献 0.47亿元（同比-43.2%），后者呈现较大拖累。此外， 公司业绩不及预期的另一大原因是参股公司大幅亏损，影响当期利润 1,324.0万元，利润端进一步承压。 订单增长依旧乐观， 合作建信金科带来确定性增量业务 尽管基本面兑现不及预期，但产业调研经验显示年初以来银行客户的软件订单需求十分旺盛，判断 Q3公 司新增订单仍被低估。当前银行 IT 需求扩张主要有三方面支撑因素： 1）银行分布式核心系统升级浪潮正在开 启，核心系统改造带动六大外围系统跟进配套改造，合计增量超过 500亿， 2020年已经开始逐步释放； 2）中 美博弈背景下，自主可控成为大趋势，金融信创推动力度较大，进一步带来国产替代需求； 3）银行 IT 的（硬 件）投资周期为 4-7年，距离上一轮景气低点 2013年已经过去 7年，当前正在迎来新的高景气起点。除此以 外，考虑到与公司深度合作的建行 IT 子公司——建信金科在本轮银行 IT 新周期中的活跃输出，判断公司将获 得确定性增量业务，后续景气度依旧可期。 数字货币试点进入新时期，落地预期带来估值催化 2020年是央行数字货币（DCEP）的奠基之年。 10月以来， 数字货币红包试点落地深圳市罗湖区，面向在 深个人发放 1000万元“礼享罗湖数字人民币红包”，可用于罗湖区指定商户消费。 本轮试点中， 测试对象已经 开始转向深圳市全体社会人员，接近“全公开”测试， 同时包括 POS 机在内的商户基础设施也已经在 3000余 家商户完成改造，进展超预期。判断数字货币整体推进正在加速，不排除年内落地的可能性。 我们认为，数字 货币将在央行侧、银行侧、公众侧三个领域带来巨大的变革机遇，其中银行侧改造具备最大确定性， 公司作为 潜在受益标的，有望迎估值/业绩双升。 投资建议： 考虑到项目收入在 Q4集中确认的可能性，维持盈利预测不变，预计 2020-2022年公司营收将实现 27.2%/24.0%/22.5%的同比增长； 2020-2022年归母净利润实现 36.4%/29.4%/27.2%的同比增长。预计 2020- 2022年归母净利润分别为 1.82/2.36/3.00亿元，对应 EPS 分别为 0.41/0.53/0.67元， 维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧； 下游银行 IT 投入预算超预期波动；央行数字货币落地进展不及预期。

事件概述中科创达发布三季度业绩公告，2020年前三季度公司累计实现营业收入17.9亿元，同比增长40.3%，实现归母净利润2.9亿元，同比增长88.1%；其中单三季度公司实现营业收入7.4亿元，同比增长36.9%，实现归母净利润1.2亿元，同比增长75.2%。 分析判断:2020Q3真实盈利实现翻倍增长，现金流显著转好受益于智能驾驶产业化持续落地，前三季度公司营业收入同比增长40.3%，叠加公司产品化程度持续提升，软件IP竞争力加强，公司净利润增长速度显著超过收入增长速度，达到88.1%。考虑到20Q3公司股权激励费用同比增长约1714万元，还原后我们测算得2020Q3公司归母净利润实际增速高达100.1%，单季度业绩实现翻倍式增长。从预收款项+合同负债来看，2020Q1-3分别为2.2/2.9/3.1亿，且显著高于去年同期水平，显示出公司目前在手合同规模持续快速增长，符合当前产业趋势，我们对未来盈利趋势表示乐观。此外，从经营性净现金流来看，前三季度累计达到3.0亿元，较去年显著转正（去年同期为-1527.4万元），主因系公司加强回款，同时报告期内盈利明显增加，我们认为这一财务数据从侧面也反映出了公司在产业链中具有较强的定价地位。 智能驾驶产业化++G5G应用落地，驱动三大主业共振放量11）智能汽车业务：根据公司公告，前三季度实现营收4.8亿元，同比增长62%，主因系智能驾驶时代来临，公司凭借雄厚的技术优势，形成IP授权、座舱销售、平台开发等多领域智能驾驶业务布局，考虑到智能座舱及相关软件渗透率持续提升，我们认为公司智能汽车正处在快速发展阶段；22）智能软件业务：前三季度实现收入8.4亿元，同比增长23%，我们认为背后驱动逻辑为5G加速商用背景之下，智能移动终端开启换代潮，根据浦银国际预测，2020-2022年中国品牌全球5G智能手机的出货量分别为1.59/3.46/5.09亿部，未来公司智能软件业务有望维持高景气；33）智能物联网业务：前三季度实现收入4.6亿元，同比增长100%，我们认为主因系机器人等物联网终端渗透率加速放量，目前公司加速在机器人、VR等领域布局，SOM模块已实现出货，未来盈利前景可观。 智能驾驶时代已来，公司有望成为核心供应商，股权激励彰显未来发展信心智能座舱产业中软件重要性日益突出，近年来公司通过并购Rightware等标的，公司在智能驾驶领域布局趋于完善，已具备基于芯片底层的全栈操作系统技术能力，2019年公司推出TurboXAuto平台4.0版本，已与理想ONE/广汽新传祺等达成合作，加速转型核心供应商，公司智能座舱平台盈利模式为开发费+License收费，未来有望根据汽车销量收取版权费，产品化趋势成型。2020年9月公司完成新的股权激励计划，要求2020-23年扣非归母净利增速比2019年增长不低于70%/80%/90%/100%，本次股权激励涉及到214名激励对象，共计365.95万股，激励范围广泛，此举有望显著提升公司内生发展动力，充分彰显了管理层对公司盈利前景的高度信心投资建议我们维持前期盈利预测，我们预计2020-2022年营业收入分别为24.8/33.3/43.8亿，有望实现归母净利润分别为3.7/5.2/6.9亿，对应PE分别为95倍、68倍和51倍，考虑到智能驾驶产业持续落地，公司作为产业链核心供应商，有望优先受益，维持前期评级，给予“买入”评级。 风险提示1）政策推进不及预期，影响下游需求释放；2）在手订单推进不及预期；3）新冠疫情发展超出预期等。

业绩持续较快高增长，经营性净现金流显著向好 报告期内，新冠疫情对公司业绩影响进一步趋弱，智慧交通、 智能物联汽车等业务持续落地，分季度看， 2020Q1-3公司营收增速分别为+0.5%/+6.2%/+0.9%，归母净利润增速分别为-24.4%/+61.6%/+21.2%，公司主业 自 20Q2以来已恢复至正常情况。从盈利能力看， 2020Q1-3公司毛利率分别为 28.2%/31.8%/34.4%,其中 20Q3毛 利率较去年同期+1.5pct，显示出公司盈利能力持续向好。此外，前三季度公司累计经营性净现金流达到 9702万元，较 2016-2019年提前一个季度实现经营性净现金流转正，主因系公司加强项目管理和收款，显示出公司 近年针对现金流所做的系列优化措施已见成效。 智慧交通+智能安防双轮驱动， 前景可期 目前公司主要从事智慧交通和智能安防两大业务： 1） 智慧交通方面，公司业务根基扎实，伴随政策持续发力 +5G 应用落地， V2X 产业浪潮已然来临，公司加码推进 V2X 业务布局，已具备提供基于 LTE-V2X 的智能车载终 端及路侧设备等产品能力， 2020年公司定增募资 19亿元加码 V2X 布局； 2） 智能安防方面， 2018年公司并购 宇视科技，市占率行业第三，实力雄厚，近年来持续发力 AI+安防，目前已形成了以中国关山湖命名的 AI 产品 “九山-四关-两湖”系列产品。 2020年公司定增事项正式落地， 合计募资 19亿元用于下一代智慧交通系统产 品解决方案研发升级及产业化项目及流动资金的补充， 智能驾驶时代已然来临，公司在路侧领域极具竞争力， 此次定增落地将进一步驱动公司智能网联战略业务发展。 携手阿里巴巴在城市大脑、消费金融等领域展开合作，协同效应逐步显现 截至 2020年 9月， 第二大股东阿里巴巴直接持有公司股权比例达 14.1%， 双方将在消费金融、城市大脑等领域 发挥合力，协同效应可期，目前已有部分项目落地。根据公告， 2020年 9月公司出资 5.6亿参与筹建的重庆蚂 蚁消费金融有限公司申请已获中国银保监会批准， 通过本次投资， 将进一步完善公司智慧交通业务链条，加大 公众个人领域服务内容和范围， 有利于公司巩固产业地位、拓展业务边界。此外， 2019年 8月， 公司携手阿里 云、高德地图联合发布“千方阿里云城市大脑交管联合解决方案”，公司强大的硬件集成能力结合阿里云提供 的世界级计算能力， 使得合作产品在国内相关领域颇具竞争力。 投资建议 我们维持前期盈利预测， 我们预计 2020-2022年公司的营业收入分别为 104.2亿、 128.1亿和 157.6亿，有 望实现归母净利分别为 11.9亿元、 14.4亿元和 17.5亿元，对应 PE 分别为 29倍、 24倍和 20倍， 考虑到公 司智慧交通及智能安防业务持续放量，业绩前景可期，维持前期评级， 给予公司“买入”评级。

事件概述 公司发布2020年三季报，前三季度实现营收7.0亿元，同比下滑4.5%；实现归母净利润0.6亿元，同比增长160.3%，整体符合预期。分单季来看，第三季度实现营收2.8亿元，同比增长31.7%；实现归母净利润0.4亿元，同比增长132.1%，逐季回暖趋势明确，营收全面收正可期。 分析判断: 单季营收显著复苏，利润端依旧相对高增 受疫情与新会计准则影响，2020Q3公司营收同比小幅下滑4.5%。分季度来看，Q1/Q2/Q3单季营收增速分别为-5.9%/-27.2%/31.7%，复苏趋势明确，预计此前严重承压的大数据（H1同比-25.8%）、互金（H1同比-37.8%）两项业务贡献较大增量。收入端迎来拐点的同时，公司利润端延续此前高增长。年初以来疫情影响导致社保公积金减免，以及出差、招待等费用大幅下降，叠加新收入下准则下，未拿到验收报告的成本计入存货科目，成本端降幅远大于收入端，2020Q3净利润同比增长160.3%，依旧维持相对高增。判断随着Q4国内外（东南亚）业务的持续复苏，全年营收、利润增长将重回正轨。 银行IT迎景气上行，分布式核心系统有望放量 下半年至今，银行业分布式IT革新周期进一步确认，公司作为核心系统领军有望持续受益。公司自研的第八代核心系统具备金融云、人工智能、大数据、OpenAPI等多种适应技术，目前已经在业内形成极佳口碑与示范效应。继2019年中标张家港农商行，推动分布式数据库+国产分布式核心业务系统建设以来，公司又中标邮储银行新核心技术平台，帮助邮储银行打造首个国有大行自主创新的核心现代化标杆项目。从路径上来看，公司在核心系统领域已经实现从城商行、农商行到股份制银行，再到国有大行的类型拓展，客户资源进一步夯实的情况下，看好公司核心系统业务以2020年为新起点，开启为期3-5年的持续放量周期。 积极开拓海外业务，东南亚市场增量可期 公司近年来大力推进海外业务布局，起步于中国香港市场，聚焦东南亚，并辐射至中东。当前来看，东南亚正在成为海外主战场，公司通过输出银行业务核心系统以及互联网金融系统，完美迎合了东南亚银行的数字化转型需求，前景极其广阔。根据公告显示，2020年公司创新性地切入马来西亚巴沙州政府项“智慧金融”项目，同时签约印尼BYB银行互联网银行核心系统项目，承建的泰国Krungsri银行新一代储蓄平台也成功上线，整体项目拓展符合预期。尽管2020H1公司海外收入同比下滑40.03%，但随着东南亚等国疫情边际缓和，相关项目正在逐步复工，预计Q4开始海外业务将进一步贡献增量。 数字货币试点进入新时期，落地预期带来估值催化 2020年是央行数字货币（DCEP）的奠基之年。10月以来，数字货币红包试点落地深圳市罗湖区，面向在深个人发放1000万元“礼享罗湖数字人民币红包”，可用于罗湖区指定商户消费。本轮试点中，测试对象已经开始转向深圳市全体社会人员，接近“全公开”测试，同时包括POS机在内的商户基础设施也已经在3000余家商户完成改造，进展超预期。判断数字货币整体推进正在加速，不排除年内落地的可能性。我们认为，数字货币将在央行侧、银行侧、公众侧三个领域带来巨大的变革机遇，其中银行侧兼具系统改造的确定性与数字货币钱包场景运营的想象空间，公司作为核心受益标的，有望迎估值/业绩双升。 投资建议 盈利预测方面，维持此前预测不变，预计2020-2022年间营收增速分别为26.8%/25.7%/23.5%；三年间归母净利润增速为59.6%/31.2%/28.1%；对应EPS为0.31/0.40/0.51元。公司是银行IT行业需求扩张的直接受益者，同时考虑到互金业务、海外业务处于持续放量阶段，叠加新一代分布式核心系统落地，判断公司业绩进入加速增长期。此外，数字货币带来长期业绩确定性，并在短期提升估值，看好公司迎来业绩+估值双提升机会，维持“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧；下游银行IT投入预算超预期波动；央行数字货币落地进展不及预期；创新业务推进不及预期。

事件概述10月26日，公司披露三季报，2020年前三季度实现营业收入32.44亿元，同比增长16.22%；实现归母净利润0.69亿元，同比下降77.86%。 现金流、预收增长强劲预示业务景气度高11、公司前三季度经营性现金流入同比增长21.68%，三季度单季现金流入同比增长31.83%，环比增长19%，现金流角度看公司业务延续二季度快速回暖趋势。预收账款（合同负债）前三季度达到创纪录的5.12亿，同比增长48.83%，环比二季度增长26.73%，预示公司订单景气度高，下游代理商需求旺盛，我们认为公司三季度预收款超预期，全年业绩高增长有保证。 22、公司Q3单季度收入高增长，实现营业收入15亿元，同比增长21.68%；归母净利润1.95亿元，同比下降20.73%。由于公司执行新的收入准则：售后技术支持等服务改为按履约进度分期确认收入，产生了1.18亿的递延收入，所以三季度实际收入增速较报表体现更高。若按原收入准则加回递延收入，则公司前三季度实际营业收入为33.62亿元，同比增长达到20%。公司Q3单季度营收实现较高增长，源于国内疫情得到控制后下游客户需求的回暖。 33、2020年前三季度，公司实现信息安全、云计算、新IT业务收入分别为20亿、9.3亿和3.1亿元，同比增长分别为17%、26%和-7%，可见即使在疫情影响下，安全和云业务的开展仍然比较顺利。我们认为四季度公司三块业务环比仍会有较高增长。 经营性现金流出主要源于研发人员薪酬支出，保证长期竞争力分析公司现金流量表，经营活动现金流项目中，科目“支付给职工以及为职工支付的现金”增长最快，同比增长37.7%，导致经营性现金流净额同比下降。分析利润表期间费用可知，销售、管理和研发费用相比去年同期增长了1.52亿、0.77亿和2.51亿，研发费用的增长主要是支付研发人员薪酬福利的增加。结合两者分析，我们可以得出结论：公司经营性现金流出的增加主要来自于对研发人员薪酬的支付。我们认为，这种现象可能影响短期业绩增长，但是不会影响长期业绩和估值。公司持续的研发高投入保证了公司核心竞争力的领先，扩大产品竞争优势，为公司长期业绩高增长提供技术支持和保障。 投资建议我们持续看好等保2.0落地对公司业绩增长助力，维持2020-2022年公司营业收入为63.2/85.4/113亿元，归母净利润为9.5/12.8/16.3亿元的盈利预测，EPS为4.82/6.50/8.28元，对应的PE为44/33/26倍。考虑到当前受益于等保2.0的推进公司安全业务的放量、云和新IT业务未来的成长性，给予2021年16倍PS，目标市值为1366亿元,维持“买入”评级。 风险提示1）云计算市场拓展不及预期；2）行业竞争加剧；3）核心人才团队流失风险。

事件概述2020年10月23日，同花顺发布2020Q3业绩，前三季度实现营业收入16.6亿元，同比增长44.0%；实现归母净利润7.7亿元，同比大幅增长68.5%，表现持续超预期。 分析判断:证券增值、基金代销业务带来增量，利润加速释放收入端来看，2020Q3营业收入达到16.6亿元，同比大增44.0%，在H1亮眼基础（41.2%）上进一步扩大同比增幅。拆分来看，Q3单季营收为6.7亿元，同比增长48.3%，毛利率稳定在88.4%高位，尽管年中以来市场行情有所回调，但整体交投依旧处于相对高位，个人投资者以炒股票、买基金等方式积极参与资本市场，公司作为证券IT领域的2C龙头持续受益。判断增长动力主要有三：1）上半年二级市场火热行情带来赚钱效应，个人投资者在Q3依旧有入场迹象，2C证券IT服务需求带动增量电信增值业务；2）基金市场联动向好，公司乘势加码基金、黄金等代销业务，基金销售及相关手续费收入持续向好。利润端来看，2020Q3归母净利润为7.7亿元，同比大幅增长68.5%，其中Q3单季度实现3.3亿元，同比增幅高达71.8%。相较营收的快速扩张，成本与费用端增长相对平缓：一方面归属成本端的第三方信息服务费、第三方手续费增长有限，另一方面Q3单季期间费用仅2.2亿元，同比增幅为27.4%，两者共同作用推动利润加速释放。 聚焦先行指标，预收款++现金流表现指引全年业绩超预期除了营收和利润指标，更值得关注的是预收款和现金流的强势表现。前三季度来看：预收款（2020年已变更至合同负债+其他非流动负债）高达12.1亿元，且较年中新增1亿元；经营性现金流净额为12.0亿元，同比增长67.5%；销售商品及提供劳务收到的现金为21.1亿元，同比增长47.8%，表现异常亮眼。我们认为，同花顺电信增值业务的特点是用户先以现金购买增值服务，并以年费的购买形成预收款，后续再逐月确认为收入，最终转化成利润。即公司业务模式的传导路径为：“经营性现金流→预收款项→营业收入→净利润”，可见营业收入、净利润的体现具有相对滞后性，而预收账款、经营性现金流才是更优的前瞻性指标。基于公司当前显著向好的预收款及现金流指标，坚定看好全年业绩超预期。 PAPP月活强势领跑，流量优势持续领先同业另一方面，公司2020Q3研发投入已经达到4.1亿元，同比增长25.1%。近年来公司持续加码研发，产品高频迭代，带来更佳的软件用户体验。结合良好的交投环境，APP月活数和使用时长两项指标不断创新高，流量虹吸效应明显。根据易观千帆数据，截至2020年8月公司旗下同花顺APP月活数已经高达3789万人，大幅领先第二位的东方财富（1523万人）大智慧（1013万人），此外。事实上，公司在月活用户上的优势由来已久，在2014/2015市场投资情绪高涨期间，同花顺APP月活用户数增势迅猛，增幅远超东方财富和大智慧。而后续2016/2018年股市低迷期间，判断受到银行理财类APP分流影响，证券类APP整体增长趋缓，但公司APP表现仍优于其他证券类APP。当前市场环境下，公司的月活数已经远超东方财富的2倍、大智慧的3倍，且领先优势不断扩大，为后续的流量变现提供基石保障。第三方平台政策放开，券商合作业务或成胜负手8月14日证监会就《证券公司租用第三方网络平台开展证券业务活动管理规定（试行）》向社会公开征求意见，《管理规定》清晰地界定了证券公司与第三方的合作边界，允许券商通过第三方平台合作获客，就合作平台的选择来看，以同花顺为代表证券交易平台类由于具有更高的潜在转化，仍是券商合作首选。我们认为，《管理规定》相当于变相赋予公司零售“券商牌照”，判断合作业务模式为：收入=合作开户数量。 （开户返费+运营收入），收入来自于券商开户与交易环节，是典型的beta“放大器”业务。值得注意的是，从业务口径来看，同花顺的券商合作运营业务纳入广告及互联网推广服务收入范畴，结合当前的业务收入确认情况来看，该项业务带来的收入增量本就被较大程度低估，而进一步考虑《管理规定》可能带动的巨大新增需求，第三方平台新政带来的增量收入，坚定看好公司收入及利润弹性超预期释放。 投资建议公司是2C证券IT绝对龙头，流量变现模式日趋成熟+外部政策鼓励券商合作运营的情况下，公司流量Beta逻辑进一步强化，一旦大级别行情来临，有望演绎极致弹性。基于三季报持续超预期的现状，将2020-2022年营收增速预测55.4%/47.2%/43.5%上调至69.5%/48.5%/44.6%;三年间归母净利润增速预测由66.9%/51.3%/48.3%上调至86.8%/54.8%/49.2%；三年间EPS由2.79/4.22/6.25上调至3.12/4.83/7.21元。继续强推，维持“买入”评级。 风险提示行业竞争加剧；金融科技创新政策落地不及预期。

政改项目景气大好导致机构项目挤出，Q3加速实施，全年业绩可期针对部分金融机构的项目延后，我们认为主要系新增政改项目带来的挤压效应所致，公司基本面无虞。就大零售、大资管等传统业务而言，增量主要来自两部分：政策改革项目（制度改革驱动，如创业板注册制）和机构更新迭代项目（新产品/模块驱动，如UF 系列、O 系列等）。一直以来，公司紧跟金融顶层设计，采取优先保障政改项目实施的原则。而2020年作为制度革新大年，创业板改革超预期落地以外，新三板精选层、公募投顾等均在加速推进中，后续单次“T+0”也值得期待。在此背景下，公司内部资源有所倾斜，导致部分机构非紧迫性项目有一定程度延后。但考虑Q3后期的加速实施态势，预计延后的项目进度将被快速追回，Q3、Q4订单完成度依旧可期。此外，公司业务较少涉及跨期，因此受新会计准则影响有限，判断全年业绩依旧向好。 蚂蚁制裁事件构成短期扰动，公司稳守国内金融IT 基本盘10月13日，据彭博社的报道，美方正在考虑起草行政命令阻止蚂蚁集团旗下的支付宝在美国运营，此前已经针对TikTok 和微信有过类似先例。受此影响，蚂蚁集团生态产业链相关标的均有调整，而公司作为蚂蚁集团在金融科技领域的B 端“桥头堡”也受到一定影响。我们认为，蚂蚁集团既不拥有所谓的关键美方供应商，也不拥有数百万美国用户（相较Tiktok）。事实上，蚂蚁集团的业务主要在国内，其招股说明书显示总收入中仅有5%来自海外，其中美国业务“仅占极小部分”。因此，蚂蚁集团及其生态链受到的制裁影响几乎微乎其微。退一步来讲，即使蚂蚁集团受到波及，考虑公司的基本盘为国内金融业IT 领域，国内资本市场改革红利与技术创新增量才是未来3-5年的主要的增长动能，因此判断蚂蚁制裁事件仅为短期外围扰动。 Q3重点关注创业板改注册制改造增量落地，有效提振业绩就Q3单季来看，此前全面推进创业板注册制政改项目Q3业绩的重要支撑。本轮创业板改革向科创板注册制全面看齐：1）券商侧改造针对卖方业务端，涉及集中交易、极速交易、两融、清算、账户适当性等大量模块改造；2）基金/资管侧改造针对买方业务端，涉及投资交易、PB 系统相关模块改造；3）此外风控合规、信息报送、行情等辅助模块亦有升级需求。我们预计本轮改造合计拉动的增量空间将超过10亿元，而公司作为资本市场IT 绝对龙头，在券商和基金领域的市占率分别突破50%和80%，将是系统改造的核心受益者，预计业绩将从Q3开始稳步兑现，有效提振全年业绩。 金融混业经营新政或成重大变量，打开金T融天I花板值得关注的是，6月证监会表态计划向商业银行发放券商牌照，或将从几大商业银行中选取至少两家试点 设立券商。本次提出金融混业经营改革，再次彰显高层大力发展资本市场的决心，同时这一政改也将成为市场预期外的最大变量之一。金融混业经营政开启后，试点银行将购置成套资本市场系统，带来示范效应。随着后续试点规模展开，国有商业银行、股份制商业银行以及城市商业银行有望陆续介入，判断增量IT 投入规模巨大，将直接打开金融IT 行业天花板，公司凭借各细分领域极高的市场率与产品口碑，将是增量市场的最大受益者。 未来金融SaaS 领军，金融云将成新的爆发点前沿布局方面，公司于年内推出高性能、区块链、云原生等多款新品凸显前沿技术实力，并在6月初公布与国际Fintech 巨头Finastra 在PMS 领域合作，进一步打磨O 系列与资管云产品。当前来看，云化（SaaS化）依旧是公司当前的业务创新重点，云平台运营模式也有望逐渐成为新增长引擎，2020H1云毅网络完成财富云、资管云整合，形成财富资产管理、机构服务一体化服务方案。预计未来SaaS 服务收入和资产管理规模将保持稳健增长，运营业务将进一步贡献收入，而公司也将逐步由金融IT 龙头向金融云龙头演进。 投资建议： 公司目前稳居国内资本市场IT 领域龙头位置，当前背景下全面受益政策红利，2020年下半年创业板注册制等项目收入确认将带来业绩确定性，项目结构性延期实施与外围制裁事件扰动难改公司基本面向好趋势，坚定看好全年业绩高增长与估值的高弹性。盈利预测方面，维持此前预测不变：预计2020-2022年营收分别实现29.4%/30.0%/33.4% 的同比增长， 净利润分别实现1.7%/36.9%/39.8% 的同比增长， 归母净利润分别为14.4/19.7/27.6亿元，对应EPS 分别为1.38/1.89/2.64元。维持“买入”评级。 风险提示： 金融创新政策推进不及预期的风险、创新业务进展不及预期的风险。