维持“增持”评级，维持目标价61.60元。维持盈利预测，预计2024-26年年EPS分别为2.33元、2.93元、3.67元。 2025零售重塑食品饮料，休食有“黑马”潜力。考虑到当下市场环境，我们依旧认为2025上半年中小市值标的表现仍相对好于大市值企业，但需要新逻辑驱动：产业层面，经济转型阶段食品饮料结构性增长将逐步取代总量扩张，新零售、新品类等创新性变革将重塑食品饮料业态，零售层面，渠道扁平化、去中心化趋势延续，渠道流量再分配将持续利好具备供应链优势、具备高组织效率的零食企业，零食将在如下方向受益：1）商超调改带来定制需求及品牌集中；2）山姆店等高势能渠道带来的品牌效应及业绩改善；3）头部折扣业态向多品类业态转型带来的需求扩张，以及折扣业态内部份额集中；4）微信生态下的结构性红利；5）业务并表带来的业绩增量。 旺季发力、淡季稳健，盐津品类、渠道逻辑延续。公司2024年末销售端发力，鹌鹑蛋、魔芋等核心品类呈现高景气，2025春节后场景消费逐步转淡，考虑到错期因素，预计公司2025Q1+2024Q4整体销售表现仍优于行业平均；从渠道维度看，公司折扣业态仍呈现相对高增，电商及定量流通表现符合预期，商超渠道趋势企稳。 充分捕捉零售变革，看好盐津成长潜力。我们延续前期观点，盐津具备多品类优势、供应链壁垒及高组织效率，伴随零食很忙新店型投入，公司有望受益单店效率提升及市占率提升；品类层面，“大魔王”、“蛋皇”仍在品牌成长阶段，高端单品放量将持续推动公司产品结构抬升，叠加规模效应释放，盐津有望继续展现业绩弹性。 风险因素：食品安全、管理层更替、产业政策调整等。

公司2024稳步收官，2025年仍聚焦次高端价位，以省内市场国缘系列为核心，强化对开、四开两大核心单品；伴随渠道优势逐步展开，公司规模效应有望强化。 投资要点：投资建议：维持“增持”评级，维持目标价57.07元。维持盈利预测，预计2024-26年EPS分别为2.90元、3.08元、3.37元。 2024稳中有进，优势扩大。2024年公司省内优势持续扩大，区域方面，省内核心市场高基数下实现市占率持续提升，苏南仍实现高速增长，省外整体增速保持领先；产品结构方面，公司V系、开系对省内形成支撑，期内V9、V3、雅系增速领先，四开、对开增速显著高于所处价位带；2024Q4公司以稳定秩序为先，销售进度表现符合预期，2024顺利收官。 2025量质并举，增持彰显信心。公司近期举办2025发展大会，2025聚焦量、价、利平衡，争取在保证市场秩序基础上实现领先于行业平均增长；从战术层面，2025持续优化品牌架构，仍以次高端价位为核心价位段，国缘开系、V系为核心，今世缘、高沟为两翼，其中国缘对开、四开锚定百亿级单品，国缘V系持续深挖苏南市场，淡雅持续强化百元价位优势；同时，公司近期发布增持方案，控股股东拟出资人民币2.7亿元至5.4亿元进行增持，我们认为本次增持计划力度较充分，公司对股东回报重视度持续提升。 后百亿时代直面挑战，今世缘规模优势凸显。当下白酒行业迈入深度调整阶段，短期维度内行业去库或加速，“量比价刚性”特征延续，中期维度内，白酒商品属性将持续分化，单品价值回归及份额集中是趋势；我们认为，今世缘核心单品在省内仍处于产品周期前半段，叠加强渠道优势，国缘系列规模效应凸显，公司在去库阶段下仍能实现份额抬升；长期维度下，公司作为次高端价位头部品牌，在经历本轮去库周期后，品牌矩阵将更加清晰，品牌价值有望持续提升。 风险因素：食品安全、产业政策调整等。

投资建议：维持“增持”评级，上调目标价至57.07元（前值52.73元）；维持盈利预测，预计2024-26年EPS分别为2.90元、3.08元、3.37元，考虑到估值切换及经济复苏预期对顺周期板块的估值支撑，参考老白干等业绩确定性较强的标的，上调目标价至57.07元，对应2025年动态PE为18X。 秩序稳健，备战旺季。2024Q4公司整体以稳定市场秩序为核心，采取阶段性控货，当下省内核心市场库销比仍相对优于同价位竞品，其中开系动销占优；当下渠道配合度仍强，国缘系列将借助旺季启动放量。 苏酒格局变化，今世缘优势持续凸显。当下产业去库压力增加，行业“量比价刚性”特征延续，预计苏酒内部消费结构下沉、份额集中趋势延续；该阶段下费用对白酒消费支撑弱化，质价比及渠道服务是关键，公司渠道基础扎实，产品价位带布局完善，雅系高周转、开系高占有延续，公司在省内份额有望持续扩大。 2025稳中有进，份额抬升。我们认为，2025产业周期探底趋势大概率延续，去库叠加苏酒格局变化为今世缘省内市场带来结构性机会：产品层面，雅系保利润，四开、对开占份额，结合苏南、苏中市场持续拓展，公司产品结构仍有上行空间；公司仍处于品牌驱动阶段，核心单品仍处于生命周期上半程，预计2025江苏大本营费销比有望保持整体稳定，公司利润确定性仍占优。 风险因素：食品安全、产业政策调整等。

投资建议：维持“增持”评级，维持目标价238.54元。维持盈利预测，预计2024-26年EPS分别为10.36元、11.66元、13.07元。 2024Q4控、放结合，完成旺季蓄力。公司2024Q4市场强化市场秩序，针对青花及玻汾系列采取控货，当下核心市场库销比远低于竞品，且单品价格体系环比修复；当下渠道对汾酒配合意愿积极，推测2024销售规划及2025开门红大概率顺利执行；考虑到公司市场基础，预计汾酒在2024年底将重启青花系列放量，公司业绩韧性凸显。 产业供需仍在匹配，行业去库压力加大。产业仍处于库存周期去库阶段，且供需背离度仍在提升，去库压力仍在加大，但整体看，去库压力主要体现在价格层面，行业在2025旺季依旧呈现“量比价刚性”特征，但白酒消费结构继续下沉，且份额继续向茅台、五粮液及山西汾酒等特大型头部企业集中。 周期底部提供机会，汾酒2025复兴持续，优势扩大。结合各维度观测，我们认为公司竞争优势有望在2025年进一步扩大：1）公司产品线丰富的优势持续凸显，借助强品牌和产能优势，玻汾、老白汾系列仍处于成长期，持续为渠道提供盈利支撑；青花20受益白酒消费头部化趋势，凭借强势品牌力实现市占率提升，青花26进一步充实汾酒高端站位，对青花30形成支撑；2）区域层面，公司区域发展潜力仍大，汾享礼遇模式下汾酒渠道盈利仍具备相对优势，省外环山西市场仍处于份额抬升阶段，长江以南仍处于品牌驱动型增长；我们认为，去库阶段下白酒增长更加强调份额逻辑，公司具备量的优势和价的潜力，能够在产业周期底部实现市占率上行。 风险因素：食品安全、产业政策调整等。

2024Q3公司业绩低于预期，深度调整延续；考虑到公司竞争优势，我们认为公司经历业绩磨底后仍有望把握下轮行业复苏机遇。 投资要点： 投资建议：维持“增持”评级，维持目标价 95.66元。 根据公司短期业绩表现，下修 2024-26年盈利预测，预计期内 EPS 分别为 5.21元、 5.32元、 5.86元（前值分别为 6.83元、 7.20元、 7.71元）；考虑到经济复苏预期下消费品估值修复及估值切换，参考行业整体并考虑到公司业绩修复可能，维持目标价 95.66元，对应 2025年 20X动态 PE。 2024Q3呈现深度调整，业绩不及预期。 2024Q3公司收入表现低于预期，主要系期内消费力下探叠加公司组织架构仍在整固阶段，推测公司三季度放宽对渠道回款要求，期内海之蓝、 M3+销售表现相对领先；公司期内为驱动动销而加大费用力度，对当期利润有所拖累，利润表现亦低于预期。 盈利能力波动明显，现金流承压。 2024Q3公司加大货折及费用投入力度，期内毛销差同比+20.9pct，对盈利能力形成挤占， 2024Q3净利率同比-14.2pct，盈利能力波动较明显。公司期内销售收现同比转负，期末合同负债环比基本持平，主要系公司放宽回款及发货节奏。 底部整固，静待洋河复苏。 当下行业加速迈入去库阶段，我们认为洋河调整过程中将实现库存去化、渠道盈利修复以及组织架构完善等，考虑到公司营收规模较大， 洋河后续业绩磨底或持续一定时间； 从中长期维度看，公司基酒、品牌等核心优势仍在，产品结构契合消费趋势，下轮周期中有望重新把握行业复苏机遇。 风险因素：食品安全、产业政策调整等。

公司2024Q3业绩表现略超预期，产品结构修复，盈利能力保持高位，现金流稳健；产业迈入去库，公司竞争优势凸显，市场份额有望趋势性抬升。 投资要点：投资建议：维持“增持”评级，维持目标价238.54元。考虑到公司后续经营策略以稳为主，以及产业外部环境，下调2024-26年盈利预测，预计期内EPS分别为10.36元、11.66元、13.07元（前值10.84元、13.35元、16.03元），公司具备品牌及产品优势，应给予一定成长性溢价，考虑到消费品估值修复及估值切换，维持目标价238.54元，对应2025年20X动态PE。 2024Q3业绩略超预期，竞争优势凸显。2024Q3公司收入端略超预期，消费力磨底趋势下仍实现产品结构修复，青花系列恢复增长，腰部稳健，玻汾相对高增；从区域看，2024Q3省内构成支撑，省外受控货去库影响而环比降速，整体看，公司三季度增长中枢高于同业，竞争优势凸显。公司期内盈利能力维系高位，2024Q3净利润同比+10.36%，略超预期。 盈利能力维持高位，渠道回款好于预期。2024Q3公司得益于产品结构修复及相对稳定的费用投入，期内毛利率、销售、管理费用率均呈小幅波动，综合多因素下，公司2024Q3净利率保持在34.14%，盈利能力仍在高位。公司期内渠道认可度仍较强，2024Q3末合同负债为54.81亿元，期间销售收现同增30.77%，回款表现好于预期。 产业迈入去库阶段，给予汾酒机遇。当下产业迈入被动去库状态，后续行业将呈现明显的份额挤占特征，汾酒具备大产能、强品牌及强单品，当下渠道基础扎实，公司青花系列、老白汾系列及玻汾系列能够充分对冲消费力下探带来的需求冲击，公司有望凭借本轮深度调整实现趋势性份额抬升，危中有机。 风险因素：食品安全、产业政策调整等。

2024Q3收入、利润表现不及预期，主要系白酒产业周期迈入去库阶段，舍得调整阶段延续；白酒本质是顺周期消费品，伴随经济周期上行，公司盈利修复可期。 投资要点： 投资建议：维持“增持”评级，上调目标价至 79.07元（前值 68.02元）。考虑到 2024Q3业绩表现，下修 2024-26年盈利预测，预计期内 EPS 分别为 2.94元、3.13元、3.44元（前值分别为 3.78元、4.17元、4.56元）；尽管公司处于调整期，考虑到经济复苏预期下消费品处于估值修复阶段及估值切换，并考虑到公司成长性的修复可能，上调目标价至 79.07元，对应 2025年 25X 动态 PE。 2024Q3延续深度调整，业绩表现不及预期。公司 2024Q3呈现深度调整，受消费力下探影响，期内收入端下滑敞口扩大、略低于预期，省外收入波动大于省内，高档酒受冲击较明显主要系期内藏品舍得及品味系列处于去库阶段，舍之道及沱牌系列仍表现相对韧性；公司期内推进去库而加大费用投入力度，拖累当期盈利能力，利润表现低于预期。 去库压缩盈利能力，预收款低位。整体看，公司在去库阶段下费用支出较多，2024Q3货折力度加大，期间毛利率同比-10.97pct，税金及附加项占比同比+4.24pct，销售费用率同比提升 3.38pct，费用支出压缩盈利能力，2024Q3公司净利率同比回落至 6.56%；考虑到渠道压力，公司期内并未强制渠道回款，2024Q3末公司合同负债仍处于相对低位。 周期之下的舍得，轻装上阵可期。白酒作为顺周期消费品本质受制于消费力及信用环境，我们认为舍得具备基酒、品牌优势，去库有助于公司重回供需平衡，伴随经济周期迈入上行，公司业绩弹性大概率重新释放。 风险因素：食品安全、产业政策调整等。

2024Q3公司收入略超预期，利润低于预期主要系原料端、产品结构及渠道结构阶段性变化，整体看盈利能力仍维系相对高位；看好公司后续盈利弹性释放。 投资要点：投资建议：维持“增持”评级，维持目标价61.6元。考虑到2024Q3利润表现，下调2024-26年盈利预测，预计期内EPS分别为2.33元、2.93元、3.67元（前值分别为2.50元、3.29元、4.26元）。考虑到消费板块整体处于估值修复及估值切换，且盐津铺子有较高成长性，应给予一定估值溢价，维持目标价61.6元，对应2025年21X动态PE。2024Q3收入稳健、按章推进，利润增速收窄。 2024Q3公司收入端略超预期，销售计划稳步推进，我们估测期内鹌鹑蛋、魔芋、蒟蒻类制品增速均相对领先，从渠道结构看，期内折扣业态增速仍高于平均，线上及定量流通增速亦相对领先。2024Q3公司利润增速略低于预期，推测主要系魔芋原料升级，鹌鹑蛋等产品放量较快，以及折扣业态渠道占比提升对毛利率阶段性影响。 盈利能力仍维系相对高位，现金流表现佳。受产品及渠道结构、原料升级等因素影响，2024Q3公司毛利率同比下降2.62pct，但期间费率保持相对稳定；综合多因素下，公司2024Q3净利率同比-0.4pct至12.8%，盈利能力有所波动，但仍维系高位。公司期内销售收现与收入端基本一致，现金流表现佳。 逆周期能力强，盐津成长性可维系。公司收入端稳健，消费力磨底并未影响公司核心单品放量，我们认为折扣业态展开是趋势，伴随公司供应链控制力逐步深化，单品生产成本下行趋势将延续，公司盈利弹性可期。 楷体逆周期能风险因素：食品安全、产业政策调整等。

维持“增持”评级，下修目标价至 219.26元（前值 343.2元）。维持盈利预测，预计 2024-2026年 EPS 分别为 10.96元、13.35元、15.88元，考虑到行业景气回落对估值的压制，并考虑到公司具备确定性溢价，参考行业平均，给予 2024年 20X 动态 PE，下修目标价至219.26元。 2024Q2控量，利润表现符合预期。针对淡季去库及需求回落，公司采取阶段性控量，2024Q2收入表现略低于预期，但期内结构抬升延续，古 8、16增速仍领先，整体看，省内市场仍表现相对扎实，省外持续贡献增量。2024Q2公司盈利能力提振逻辑继续兑现，期内利润继续释放，表现符合预期。 盈利能力持续提振，现金流表现稳健。2024Q2公司毛利率同比提升显著，推测主要系结构拉升；公司 2024Q2利息收入增加，财务费用贡献收入比重同比提升显著，综合多因素下公司期间净利率同比抬升；公司期内现金流与预收款表现符合预期。 份额逻辑时代下，看好古井确定性。我们认为后续白酒企业增长逻辑在于份额集中，本质依靠产品结构及渠道推力；古井省内渠道扎实、产品结构契合消费方向，公司份额有望保持持续抬升，叠加公司盈利能力改善，业绩确定性凸显。 风险因素：食品安全、产业政策调整等。

投资建议：维持“增持”评级，下修目标价至32.59元。修正盈利预测，预计2024-26年EPS分别为1.92元（-0.17元）、2.47元（+0.02元）、2.81元（+0.04元）。考虑到休闲食品整体估值表现，并考虑到洽洽业绩修复后带来的估值提振，给予2024年17X动态PE，下修目标价至32.59元（前值45.78元）。 2024Q2利润表现优于预期。公司2024Q2受消费力牵制及库存去化导致营收同比下滑，从产品结构看，坚果表现好于瓜子，其中瓜子产品结构多元化，高端及平价单品增速领先；2024H1折扣业态带动华东地区，大型商超需求回落对华南区域有拖累。2024Q2公司原料微幅回落，期内利润表现略超预期。 成本驱动，盈利能力略有改善。公司2024Q2受益于原料成本回落及产品结构多元化，毛利率同比下降显著，期间费用率有所上升主要系应对外部需求回落；综合多因素下，公司2024Q2净利率同比提振，略有修复，公司期内销售收现同比下滑但符合预期。 改善延续，看好洽洽盈利能力修复。我们认为公司经过控量后处于低库存状态，伴随下半年需求回暖及礼赠场景修复，瓜子及坚果增速将迈入环比提振区间；后续公司产品延续多元化，高端和平价价位继续发力，规模效应释放叠加原料成本回落驱动盈利能力持续修复。 风险因素：食品安全、产业政策调整等。

维持“增持”评级，维持目标价 78.26元。维持盈利预测，预计 2024-2026年 EPS 分别为 3.04元、3.67元、4.26元。 2024Q2业绩符合预期，继续拓展增长点。公司 2024Q2收入同增21.5%，符合预期，推测期内国缘 V 系和国缘淡雅增速仍居首，四开、对开仍维系双位数增幅；从区域看，2024Q2新兴市场对增长中枢逐步提供支撑，主要得益于公司渠道深化。公司期内盈利能力相对稳定，扣除投资净收益影响，期内利润表现符合预期。 盈利能力稳定，渠道基础扎实。2024Q2公司盈利能力稳定，期内毛利率、销售费用率分别同比-0.15pct/-0.91pct，期内投资收益对营收贡献同比-1.54pct，推测主要系一级股权投资对公允价值有暂时性影响，公司 2024Q2净利率为 35.3%，净利率仍维持高位。2024Q2末合同负债为 6.27亿元，环比回落，主要系公司考虑到年初预收款较为充沛，并考虑到渠道基础，期内确认相当比例预收款项，整体看，期内渠道基础扎实，2024Q2公司销售收现低于收入增速主要系预收款项确认。 今世缘逆周期发力，百亿之后优势有望扩大。重申前期逻辑，公司增长逻辑主要来自于：1）公司具备产品结构纵深，雅系和开系承接次高端以上需求释放；2）库存周期后半段，公司渠道推力带来的优势凸显；3）从产品生命周期角度看，雅系和开系尚未达到其天花板。 在库存周期的维度下，我们认为公司具备较为坚实的内生增长基础： 1）从省内看，公司仍有望凭借渠道优势和产品生命周期红利继续实现份额扩张；2）从全国看，省外品牌认知和组织架构的导入具备复利效应，伴随核心省外市场实现点状突破，公司省外占比仍有抬升空间。 风险因素：食品安全、产业政策调整等。

投资建议：]维持“增持”评级，维持目标价78.26元。维持盈利预测，预计公司2024-26年EPS分别为3.04元、3.67元、4.26元。 库存周期后半段，苏酒的结构性特征延续。我们认为当下行业处于库存周期后半段，产业加速从被动补库到主动去库转变，行业呈现明显的挤压式增长和产品结构沉降；在此维度下，苏酒区域市场处于存量竞争和增量博弈并存的局面，苏北地区呈现较明显的挤压式增长，但在苏中和苏南区域仍有增量空间；从价位带来看，苏酒次高端以上价位呈现存量状态，腰部及以下价位仍呈现阶段性扩容。 多因素共振，今世缘持续展现逆周期能力。类似于上轮周期，我们观察到今世缘在本轮产业周期后半段，省内份额仍处于上升趋势；我们认为公司增长逻辑主要来自于：1）公司具备产品结构纵深，雅系和开系承接次高端以上需求释放，契合当下白酒消费趋势；2）库存周期后半段，渠道价值阶段性大于品牌价值，公司渠道组织架构逐步成熟，渠道推力带来的优势凸显；3）从产品生命周期角度看，雅系和开系仍处于产品周期的发展和成熟阶段，尚未达到其天花板。 后周期下今世缘成长空间猜想。在产业周期后半段，市场始终较为关注公司成长空间，我们认为公司具备较为坚实的内生增长基础：1）从省内维度看，预计白酒消费沉降趋势或延续一定时间，公司仍有望凭借渠道优势和产品生命周期红利继续实现份额扩张；2）从全国维度看，省外品牌认知和组织架构的导入需要一定时间，但两者具备复利效应，伴随核心省外市场实现点状突破，公司全国化或迈入提速阶段。 风险因素：管理团队更替、食品安全、产业政策调整等。

维持“增持”评级，维持目标价325.5元。我们认为汾酒的增长工具充分，公司成长逻辑没有逆转，维持盈利预测，预计2024-26年EPS分别为11.04元、13.70元、16.72元。 白酒转折期，汾酒增长工具充分，确定性延续。1）2024Q2是行业转折期，汾酒销售进度符合预期，库存整体良性，老白汾及青花20增速领先，长江以南仍在扩张，汾酒在增速和稳定性之间保持了较好的相对均衡，确定性延续；2）预计后续汾酒会持续强化费用精细化管理，预计后续低度青花和老白汾的渠道战略重视度持续提升；3）我们认为，汾酒在周转层面对渠道的吸引力仍较强，老白汾提价后渠道推力强化，在缓解玻汾压力同时能够间接抬升产品结构，青花20仍具备较大的份额集中空间，青花30仍有低度作为抓手，公司短期和中期的增长工具相对充分。 本轮周期，汾酒实现从“外生”到“内生”的增长逻辑转型。从行业维度看，我们认为两轮白酒产业调整的本质逻辑都是需求回落引发的产品结构沉降，其主导因素都是经济周期，但我们也观察到汾酒是上市公司中为数不多发生根本性变化的企业：公司在本轮周期中彻底完成了经营制度和经营理念的转变，形成了一套以市场化为核心运作机制的“强竞争、强激励”的销售队伍并且彻底完成了渠道模式的转型，因此，从根本上看，本轮产业周期下的汾酒依靠内生因素驱动增长，其逆周期能力有质的提升。 把握份额逻辑，汾老大有望重塑新秩序。我们认为本轮产业调整或许呈现“相对温和、斜率放缓、时间拉长”的特征，白酒的商品属性和产业逻辑或许正在发生趋势性变化，在此维度下，量的基础代表了后续价的空间，“占据消费者的胃”是高端化的坚实基础，中期维度内具备份额逻辑的企业优势会逐步强化。我们认为汾酒天然具备品牌和香型工艺优势，天然契合份额逻辑，公司在库存周期中仍有可能实现总量扩张及影响力的持续提升，并在下一轮周期中重塑高端格局。 风险因素：食品安全、团队更替、产业政策、税收政策变化等。

投资建议：]维持“增持”评级，维持目标价 350元。维持盈利预测，预计 2024-2026年 EPS 分别为 10.96元、13.35元、15.88元。 渠道力凸显，省内优势稳固。省内市场呈现结构性增长，腰部价位仍处于扩容状态，公司渠道力优势凸显，核心单品古 5、古 8淡季动销仍相对领先且价格体系相对稳定；公司在高地市场产品结构仍处于抬升状态，古 8以上占比提升显著；淡季古井以蓄势为重心，终端处于控量状态，经销商层面回款进度符合预期。 坚持次高端战略，全国化继续推进。产品高端化战略仍处公司较为靠前优先级，2024公司持续强化次高端价位资源投放，古井 20年作为省外拓展核心单品仍呈现高增；2024省外仍以自有队伍配合经销商体系为基础，采取以点带面战略，省外市场展开趋势延续，山东、河南表现相对稳健，江苏等市场秩序改善。 渠道力和产品结构纵深优势凸显，业绩确定性延续。公司在行业调整阶段仍能同时保持省外拓展及产品结构抬升，我们认为主要系古井销售队伍素质强，渠道优势逐步凸显，且年份原浆系列具备产品结构纵深优势，兼具捕捉平价消费和高端消费的能力。展望后续，我们认为古井凭借渠道和产品结构优势持续实现省内抬结构及省外拓展战略，业绩确定性凸显，且长期来看，公司费率仍有优化空间，利润弹性有望延续。 风险因素：食品安全、管理团队更替等。

投资建议：维持“增持”评级，维持盈利预测，预计]2024-2026年EPS分别为11.04元、13.70元、16.72元，维持目标价325.5元。 强化腰部布局，产品线纵深优势强化。2024年初至今汾酒老白汾系列动销增速在汾酒品系中相对领先，主要系公司品牌张力驱动叠加老白汾系列契合消费趋势；公司在2024Q2针对老白汾系列进行换包提价并适当增加推广力度，表明老白汾在营销体系中权重持续上升，预计老白汾放量有助于缓解产能压力并实现产品结构稳定，汾酒产品线纵深优势强化。 淡季费用改革推进，渠道力强化。公司淡季费用改革持续推进，2024Q2渠道数字化系统基本落地，终端费用投入与传统经销商体系逐步切割，公司对渠道掌控力继续强化；淡季公司销售节奏以稳为主，目前整体处于良动销、稳库存、强回款状态，青花20、老白汾增速仍领先，份额抬升延续。 重申汾酒崛起核心逻辑，成长性和确定性兼具。我们认为汾酒崛起核心逻辑在于品牌张力驱动下的营销效率改善，公司具备产品结构纵深优势，2024年腰部单品及青花20对增长中枢有坚实支撑，全国化逻辑延续，长江以南市场仍在高速拓展；展望后续，伴随公司费用改革推进、组织效率持续改善，汾酒在产业周期底部仍实现份额抬升，中期维度成长性和确定性兼具。 风险因素：食品安全、产业政策调整等。