产能利用率提升至较高水平，盈利能力迎来拐点。公司创建于1980年，深根齿轮行业40余年，目前已经发展为全球生产规模最大、实力最强的齿轮零部件专业制造企业之一。目前产品包括乘用车齿轮、商用车齿轮、工程机械齿轮、电动工具齿轮、摩托车齿轮、同步器和减速器等，下游客户主要为博世、采埃孚、利勃海尔、卡特彼勒、康明斯、博格华纳、伊顿、西门子等全球知名企业。公司在汽车下行周期逆势扩产，但由于固定资产折旧增加、财务费用增长以及产能利用率不足等多重因素，公司盈利能力下滑业绩承压。2020年下半年以来，由于公司积极拓展新客户以及行业层面明显复苏及新品放量，公司整体产能利用率已经提升到较高水平，未来盈利能力有望迎来拐点。 电驱减速箱齿轮快速放量，市占率有望持续提升。随着电动汽车销量的快速增长，电驱减速箱齿轮需求迎来爆发。根据我们测算，至2025年全球和中国纯电齿轮的需求有望达到1260万套和630万套，对应的市场规模分别为105.84亿元和52.92亿元。与传统燃油车的变速箱齿轮相比，电驱减速箱齿轮的技术和工艺要求更高，对齿轮精度和齿部啮合品质要求更为苛刻。公司作为全球齿轮的领军企业，其电驱减速箱齿轮除为国内品牌上汽、吉利、比亚迪、广汽等多款新能源车型配套外，还和博格华纳、日电产、大陆、舍弗勒等外资品牌有深入合作，2019年公司新能源汽车齿轮在公司乘用车齿轮中的占比已经达到30%，未来随着电动汽车的增长，公司纯电齿轮有望快速放量。同时，目前电动汽车企业鲜有自建电驱减速箱齿轮产能，而是选择外购，因此公司齿轮市占率有望进一步提升。 RV减速机国产品牌龙头地位显现，未来增长可期。根据我们测算，目前，全球机器人RV减速机需求为110.2万台，对应的市场规模约为66.12亿元；我国机器人RV减速机需求约为38.68万台，对应的市场规模约为23.21亿元，至2024年RV减速机需求有望达到71.21万台，对应的市场规模有望达到42.73亿元。目前我国RV减速机大部分市场份额仍旧被纳博特斯克、住友重机、Spinea、赛劲(SEJIN)等外资企业占据，其中纳博特斯克在我国RV减速机的市占率达到60%左右。近年来，国内多家企业投入到RV减速机的研发与生产当中，而经过多年的验证，双环旗下子公司环动科技已经初步具备了国内龙头品牌特征，下游客户包括新松机器人、埃夫特、卡诺普、广州数控等国产机器人本体头部企业，预计2020年公司RV减速机销量有望超过3万台，我们认为随着公司产品得到越来越广泛的客户认可，出货量的增长与产品线的扩容也是稳定可期。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2020年至2022年净利润分别为0.41亿元、2.06亿元和4.06亿元，相对应的EPS分别为0.06元/股、0.30元/股和0.59元/股，对应当前股价PE分别为156倍、31倍和16倍。首次覆盖，给予公司“买入”评级。?股价催化剂：新能源汽车销量快速增长；机器人销量快速增长；公司RV减速器拓展大客户。 风险因素：汽车销量下滑；纯电齿轮需求不及预期；RV减速器拓展不及预期。

?智能仓储物流领域老牌企业，锐意进取 um 完善信息化布局。公司是我国智能仓储物流行业的领军企业，在汽车、工程机械、医药、食品饮料等重点领域均有标杆工程，客户包括 Daimler AG、威马汽车、大众汽车、山西汾酒、安徽口子酒业、衡水老白干酒业等业内知名公司。过去几年，受汽车行业投资低迷影响，公司智能输送系统业务承压，但是公司通过内生和外延双轮驱动，保证了公司整体收入和利润的持续提升。2017年，公司收购常州海登，进军汽车智能涂装生产线整体解决方案领域，客户包括戴姆勒奔驰、上海大众、吉利汽车、威马汽车、北京奔驰、长安福特等知名汽车厂商，具备一流的技术实力与国际竞争力，与公司原有产品和市场形成互补优势，伴随电动车风口来袭，有望在智慧汽车工厂领域发力。2017年至 2019年，海登均超额完成业绩承诺。2020年 8月，公司收购中集智能 55%的股权，依托中集智能在智慧工厂和智慧物流领域具备丰富经验，公司有望完善公司在工业互联网领域的布局，增加公司整体信息化解决方案能力，提升公司在智慧仓储物流领域的行业影响力。 智能仓储物流装备方兴未艾，行业竞争步入深化阶段。受益于工业以及商业物流自动化需求的快速提升，我国智能仓储物流行业保持快速发展态势。2014年至 2019年，我国智能物流装备市场规模从 468亿元增长至1400亿元，年复合增速达到 24.50%。其中，自动化立体库的市场规模从2014年的 101亿元增长至 2019年的 269亿元，年复合增速达到 21.64%； 自动输送及分拣市场规模从 2014年的 165亿元增长至 2018年的 500亿元，年复合增速达到 31.94%。目前，我国自动化立体库保有量大约在 6000座以上，与美国（2万多座）、日本（3.8万多座）、德国（1万多座）等相比还有非常大的增长潜力。此外，经过十数年的发展，我国智能仓储物流装备行业也进入到深化阶段，产品升级趋势叠加行业行业集中度提升趋势明显，在行业格局重塑过程中有望诞生新的行业龙头。 对标日本大福，公司“软硬兼施”，迈向增长新征程。近 10年来，全球智能仓储物流装备龙头—日本大福继续保持快速发展，2010年至 2019年，大福营收从 96.7亿元增长至 288.15亿元，年复合增速为 11.54%。归母净利润从的 0.64亿元增长至 24.81亿元，10年增长近 38倍。参考大福的成功之道，我们认为公司具备成长为国内智能物流龙头的潜力。 （1）对标大福，公司硬件和软件等核心环节全方位布局。公司在堆垛机、穿梭车、提升机、托盘输送机、AGV 小车等硬件设备以及仓储管理系统（WMS）、设备控制系统（WCS）、企业管理系统（ERP）等软件均实现自供； （2）对标大福，开启全球化征程。欧洲方面，公司支持海登积极拓展欧洲市场，陆续获得 Daimler AG 和 PSA 等客户订单；东南亚方面，在马来西亚和泰国分别设立了子公司和孙公司，持续获得 F＆N 等客户的大订单； （3）对标大福，积极拓展下游应用。公司深耕智能物流行业 20余年，在汽车、工程机械、医药、食品饮料、电子商务等行业已经具备丰富经验，此外，公司也在积极开拓动力锂电池、冷链物流等具备快速爆发潜力的行业，打造新的销售增长极。 盈利预测与投资评级：不考虑增发，我们预计公司 2020年至 2022年净利润分别为 0.94亿元、1.45亿元和 2.01亿元，相对应的 EPS 分别为 0.35元/股、0.53元/股和 0.74元/股，对应当前股价 PE 分别为 43倍、28倍和 20倍。首次覆盖，给予公司“买入”评级。

蜕变的埃斯顿：从核心零部件到行业解决方案 。 从金属成形机床数控系统 起步，公司发展前期专注工业自动化相关核心零部件，产品体系从数控系 统、交流伺服以及运动控制器，并于 2012年前后向工业机器人本体领域 进发。得益于在核心零部件领域的技术积累，公司在工业机器人领域业已 成为本土第一品牌，进军全球前十。但是，工业自动化的核心是解决行业 应用的现实问题，机器人本体企业切入系统集成、开发行业解决方案是行 业发展的客观趋势，“四大家族”皆是如此，埃斯顿也不会例外。今年以 来，埃斯顿已经先后与弘亚数控、颐中烟草等细分行业领军企业签订战略 合作协议，并计划引入小米作为公司的战略投资者，公司在光伏、消费电 子、木工家具、压铸等行业领域和工艺环节正在不断完善其布局，致力为 中国智造提供行业和应用的优化解决方案， 这是埃斯顿发展历程的又一重 要蜕变。 修炼的埃斯顿：技术整合者，应用开拓者。 除了依靠持续的研发投入驱动 内生增长外，通过积极的并购不断完善技术体系、增强竞争实力，是埃斯 顿成长里程的一个重要显性特征。 2016年 2月，公司收购 Euclid 20%的 股权，布局机器人三维视觉技术； 2016年 6月和 8月分别收购普莱克斯 和南京锋远，开始布局系统集成领域； 2017年 9月，收购 M.A.i 50%的 股权，进军高端系统集成领域。核心零部件来看， 2017年 2月，埃斯顿 收购 TRIO， 提升公司在运动控制领域的技术实力，后续的发展也说明， 基于 TRIO 的运动控制解决方案正成为埃斯顿重要的特色和竞争力之一； 2017年 7月，公司收购 Barrett Technology 30%的股权，进一步提升其 微型伺服系统能力。 2019年 8月，公司着手收购全球焊接机器人龙头 Cloos，并于 2020年上半年完成并表，使得埃斯顿在焊接工艺上跻身全 球第一梯队；此外，公司在医疗康复机器人领域的布局亦值得关注，有望 成为公司业务新的增长级。 进击的埃斯顿：工业智能化大时代如何弄潮。 过去几十年，我国依靠“人 口红利”获得了快速发展，现在却面临着人口老龄化加剧、劳动力成本上 升，减少人工带来的不确定性、向自动化、智能化、数字化方向转型，是 中国制造业发展的必然趋势。十九届五中全会提出的“基本实现新型工业 化”的目标将进一步加速推进智能制造发展。 与传统的工业相比，新型工 业化的主要特点为以信息化带动工业化，以工业化促进信息化，通过数字 化和智能化的引入，驱动工业的快速发展。未来已来，“十四五”将是我 国智能制造渗透加速的大时代。工业机器人企业也不能局限于简单的本 体，工业智能是工业机器人企业最广阔的舞台。我们在文中以日本和发那 科作为对标，来理解中国工业机器人产业和埃斯顿的发展空间，但是我们 必须在首页中指出，后疫情时代，我们的制造业优势正从“劳动力红利” 转向“工程师红利”，我们在智能化工业领域的发展是找不到能够完全对 标的国家和公司的，我们的征途已经是星辰大海。 盈利预测与投资评级： 不考虑增发，我们预计公司 2020年至 2022年净 利润分别为 1.49亿元、 2.74亿元和 3.66亿元，相对应的 EPS 分别为 0.18元/股、 0.33元/股和 0.43元/股，对应当前股价 PE 分别为 142倍、 77倍 和 58倍。考虑到公司作为国内工业机器人龙头，未来随着各自贡市协同 作用的增强，公司业绩有望持续释放。首次覆盖给予公司“买入”评级。 股价催化剂： 汽车及电子等行业景气度提升；国内工业机器人产量稳定增长； 焊接机器人以及医疗机器人逐步放量。

事件：公司发布2020年三季报，2020年前三季度公司实现营收452.44亿元，同比增长42.48%；实现归母净利润56.86亿元，同比增长63.41%。实现扣非后归母净利润49.56亿元，同比增长79.16%。点评： 行业保持高景气叠加市占率提升，公司业绩保持高速增长。2020年前三季度公司实现营收452.44亿元，同比增长42.48%；实现归母净利润56.86亿元，同比增长63.41%。实现扣非后归母净利润49.56亿元，同比增长79.16%。2020年三季度，公司实现营收164.17亿元，同比增长72.94%；实现归母净利润16.68亿元，同比增长84.61%。实现扣非后归母净利润14.51亿元，同比增长122.50%。受益于工程机械行业持续高景气，同时公司核心产品市占率持续提升，业绩保持高速增长。 费用率显著下降，盈利能力持续提升。前三季度，公司综合毛利率为28.51%，同比下降1.31pct，今年工程机械行业虽然持续高景气度，但是竞争依旧非常激烈，对公司产品毛利率产生了一定程度的影响；前三季度公司净利率为12.68%，同比提升1.78pct。今年净利率提升主要为公司费用管控能力持续提升，合计费用率明显下降。前三季度公司合计费用率为13.63%，同比下降3.88pct；其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为6.94%、2.83%和0.08%，分别下降1.78pct、0.77pct和2.80pct。 合同负债稳定增长，单季度现金流大幅提升。截至2020年三季度，公司存货为149.31亿元，同比增长29.51%，环比增长12.43%；合同负债为27.15亿元，同比增长25.46%，环比增长12.70%。合同负债稳定增长说明在行业保持高景气度的背景下，公司目前在手订单充足。截至2020年前三季度，公司应收账款为295.45亿元，同比增长13.90%，公司应收账款控制良好，应收账款增速小于营收增速。单三季度实现经营活动现金流净额25.38亿元，同比增长82.98%。 主导产品进一步巩固，新产品全方位发力。2020年前三季度，公司主导产品市场份额持续提升，公司建筑起重机械销售额创历史新高，销售规模保持全球第一；混凝土机械市场份额显著提升，汽车起重机市场份额在2019年大幅提升的背景下继续保持稳定增长；同时，今年公司土方机械以及高空作业平台等新产品全方位发力，农业机械实现扭亏为盈。我们认为随着公司主导产品竞争实力进一步巩固，新产品的竞争实力持续提升，有望穿越周期实现稳定持续增长。 盈利预测与投资评级：我们上调公司盈利预测，不考虑增发，我们预计公司2020-2022年摊薄EPS分别为0.87/1.00/1.12元，对应2020年10月30日收盘价（7.40元/股）市盈率9/7/7倍。维持公司“买入”投资评级。 风险因素：基建投资不及预期，行业出现恶性竞争。

我国规模最大、产品品类最齐全的自动化仪表龙头。公司是上世纪六十年代国家重点布局的三大仪器仪表制造基地之一，是国内规模最大、产品品类最齐全的自动化仪表龙头。公司主要产品包括智能执行机构、智能变送器、智能调节阀、智能流量仪表、物位仪表、温度仪表、控制设备及装置、分析仪器等单项产品和系统集成及总包服务。公司下游应用包括石油化工、电力、冶金、市政及公用环保、医药、食品饮料、新能源等行业，主要客户包括中石油、中石化、中海油、中国国电、国电投、中广核等。近年来，受益于下游石油化工、电力和冶金行业的需求增加，公司业绩稳步提升。2015年至2019年，公司营业收入年复合增速为5.91％，毛利率从26.39%提升至35.06%，归母净利润年复合增速为11.21％，体现出稳健增长能力。 参考全球自动化仪表龙头，公司有望迎来估值与业绩双升。我国仪器仪表行业市场规模达到10955亿元，近8年复合增速为7.66%，我们认为随着工业流程自动化程度的不断提升，仪器仪表市场规模还将稳步提升。对比国际巨头艾默生和横河电机： （1）艾默生与横河的收入规模分别达到1299亿元和265亿元； （2）艾默生和横河电机毛利率均在42%左右； （3）艾默生和横河电机人均创收超过135万元； （4）艾默生和横河电机PE估值在20倍左右波动，反观川仪，作为国内自动化仪表龙头企业，其收入规模还只有40亿元左右，人均创收约为84.5万元，毛利率约为35%，我们认为未来川仪收入规模以及盈利能力均具备持续提升空间。而据本报告的盈利预测，川仪股份目前相对估值仅有15倍，我们认为公司有望迎来估值与业绩双升。 把握自动化、智能化趋势，自主品牌迎来国产替代契机。目前，我国高端仪器仪表的市场份额主要被外资品牌占据，2019年我国仪器仪表进口规模达到987亿美元，且近几年呈现增长态势。从细分产品看，压力变送器国内市场规模约为40.2亿元，预计外资品牌压力变送器合计市占率超过60%。川仪股份作为国产变送器龙头，市占率不足10%；调节阀国内市场规模约为244.4亿元，超过60%的市场份额被外资占据，艾默生以8.3%的市场占有率领跑，吴忠仪表、川仪股份等本土调节阀企业市占率不足5%。然而本土品牌的产品质量与外资品牌在不断缩小，如川仪股份的智能压力变送器的产品精度已经达到国际领先水平。我们认为随着川仪等本土自动化仪表龙头技术实力的不断提升，自主品牌的国产替代正迎来最佳契机。 从单品到解决方案，弄潮工业弄潮工业3.0新浪潮。新浪潮。与本土自动化仪表企业相比，公司竞争优势较为显著： （1）公司具备8大系列单品，且总收入规模达到40亿元，产品品类以及收入规模明显强于国内其他竞争对手； （2）部分单品性能达到国际先进水平。公司智能压力变送器、智能电磁流量仪表、智能执行机构等多个单品的性能达到国际先进水平，优于国内竞争对手； （3）公司具备系统集成及总包能力，有利于单品市占率提升。公司近年来承接了较多国内外系统集成项目，在石油、化工、电力、冶金、市政及环保、轻工建材、新能源等领域具备丰富的经验。系统集成能力进一步增强公司单品的竞争实力，有利于公司整体市占率的提升。此外，公司发布新一代PAS300分布式控制系统，在精细化工企业、食品以及垃圾发电等行业推广应用，助力公司迈向智能仪表方案解决商，弄潮工业3.0时代。 ：盈利预测与投资评级：我们预测公司2020-2022年摊薄EPS分别为0.67、0.83和1.04元，对应2020年10月29日收盘价（10.3元/股）市盈率15/12/10倍，低于行业平均水平。首次覆盖，给予公司“买入”评级。 股价催化剂：公司高端产品持续放量；公司进一步扩充产品品类；石化、电力等下游景气度提升。 风险因素：风险因素：下游需求不及预期，高端产品放量不及预期，市场竞争加剧风险。

事件：公司发布2020 年三季报，2020 年前三季度公司实现营收6.56 亿元，同比增长6.31%；实现归母净利润1.58 亿元， 同比下降1.68%。实现扣非后归母净利润1.45 亿元，同比增长1.83%。 点评： 检测站资本开支放缓，业绩低于预期。2020 年前三季度公司实现营收6.56 亿元，同比增长6.31%；实现归母净利润1.58 亿元，同比下降1.68%。实现扣非后归母净利润1.45 亿元，同比增长1.83%。单三季度，公司实现营收2.57 亿元，同比增长24.34%；实现归母净利润0.57 亿元，同比增长16.90%；实现扣非后归母净利润0.55 亿元，同比增长21.08%。业绩低于预期主要是两方面因素影响，一是受疫情影响较大，上半年机动车检测站复工较晚，整体资本开支放缓，二是公安部推出6-10 年车龄的私家车两年一检的新政，导致检测站资本开支热情减弱。该政策是10 月22 日公安部新闻发布会正式发布，我们认为对明年检测站的新增资本开支将产生一定的负面影响，但是随着新政负面效应的释放，2022 年机动车检测量将显著回升，行业稳步成长趋势并未改变。 盈利能力短期下滑，成本控制良好，未来盈利能力预期稳定。前三季度，公司综合毛利率为42.03%，同比下降4.14pct； 净利率为24.0%，同比下降1.4pct。前三季度净利率下降幅度小于毛利率下降幅度主要是费用管控加强，费用率合计有所下滑。前三季度公司合计费用率为18.29%，同比下降2.80pct；其中销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为6.70%、8.21%和3.74%，分别同比下降2.38pct、0.62pct 和1.76pct。研发费用率为-0.36%，同比提升0.06pct。随着接下来新开站业务占比提升（环检改造升级已完成），公司整体毛利率还有进一步提升空间。 关注定增事项进展，看好公司检测站持续布局。短期来看，公司变更定增方案，定增节奏慢于预期，调整方案之后预计将在今年底之前完成。但是公司检测站收购事项有序推进，我们积极看好公司在检测站领域的持续布局。中长期来看， 我们认为公司作为机动车检测设备龙头，且在机动车检测联网系统环节占据60%以上的市场份额，公司在收购检测站以及未来提升检测站运营效率上具有天然优势。此外，公司已经收购了兴车检测以及临沂正直等检测站，在检测站的运营和收购上已经积累了丰富的经验。我们认为公司有望凭借技术、资金以及先发优势对机动车检测行业进行整合，打造为国内机动车检测综合服务龙头。 盈利预测与投资评级。我们下调公司盈利预测，我们预计公司2020-2022 年摊薄EPS 分别为1.03/1.31/1.80 元， 对应2020 年10 月29 日收盘价（43.38 元/股）市盈率33/25/19 倍。维持公司“买入”投资评级。 风险因素。汽车销量持续下滑，检测站收购整合不及预期，行业出现恶性竞争。

事件：公司发布2020年三季报，2020年前三季度公司实现营收14.16亿元，同比增长16.29%；实现归母净利润2.02亿元，同比增长51.05%。实现扣非后归母净利润1.86亿元，同比增长54.54%。 点评： 防爆电器行业需求叠加集中度提升，公司业绩快速增长。2020年前三季度公司实现营收14.16亿元，同比增长16.29%； 实现归母净利润2.02亿元，同比增长51.05%。实现扣非后归母净利润1.86亿元，同比增长54.54%。2020年三季度，公司实现营收5.33亿元，同比增长21.34%；实现归母净利润0.8亿元，同比增长51.36%；实现扣非后归母净利润0.76亿元，同比增长60.98%。受益于防爆电器需求持续提升，叠加公司市占率提升，公司防爆电器业务稳定增长；此外，公司专用照明业务开始发力，进一步驱动公司业绩提升。 费用率下降，净利率大幅提升。前三季度，公司综合毛利率为58.19%，同比提升0.13pct，净利率为14.82%，同比提升3.51pct。公司净利率提升主要为公司费用率管控能力提升，合计费用率下降。2020年前三季度合计费用率为40.85%，同比下降4.46pct；其中销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为33.79%、3.40%和3.82%，分别下降4.08pct、0.39pct和0.02pct。财务费用率为-0.16%，同比上升0.03pct。截至2020年三季度，公司应收账款为9.31亿元，同比增长15.08%；应收款项融资为2.07亿元，同比增长18.28%。应收账款增速与收入增速接近，说明公司应收账款控制良好，整体风险可控。 防爆电器市占率持续提升，专业照明成为新增长极。目前我国防爆电器市场规模约为70亿元，随着我国安全生产监管力度的不断趋严，医药、白酒、城市管廊等新行业对防爆电器需求快速提升，我国防爆电器市场规模有望继续稳定增长。公司作为国内防爆电器龙头，国内市占率约为22%，竞争实力显著强于第二梯队，未来市占率有望持续提升。同时，公司海外防爆市场持续获得突破，未来海外市场为公司成长提供广阔空间。此外，公司在湖州投资1.5亿元打造专业照明设备新基地，随着湖州产能的逐步释放，公司专业照明设备有望成为公司业务新增长极。 盈利预测与投资评级：我们上调公司盈利预测，预测公司2020-2022年摊薄EPS分别为0.80、1.03和1.36元，对应2020年10月28日收盘价（19.87元/股）市盈率25/19/15倍。维持公司“买入”评级。 风险因素：石油化工新建项目不及预期，天然气管道建设不及预期，并购整合不及预期；

事件：公司发布2020年三季报，2020年前三季度公司实现营收16.08亿元，同比增长50.57%；实现归母净利润4.21亿元，同比增长63.30%。实现扣非后归母净利润4.19亿元，同比增长67.52%。 点评：行业高景气，驱动公司业绩持续快速增长。2020年前三季度公司实现营收16.08亿元，同比增长50.57%；实现归母净利润4.21亿元，同比增长63.30%；实现扣非后归母净利润4.19亿元，同比增长67.52%。单三季度，公司实现营收5.14亿元，同比增长58.15%；实现归母净利润1.27亿元，同比增长66.57%；实现扣非后归母净利润1.25亿元，同比增长79.15%。三季度工程机械行业景气继续高企，7-9月份挖掘机销量同比增速均超过55%，成为公司破碎锤和液压件需求快速增长的主要动力。产能释放助力行走马达增长迅速，贡献业绩弹性。 规模效应凸显，盈利能力持续提升。规模效应凸显，盈利能力持续提升。前三季度，公司综合毛利率为43.67%，同比提升1.21pct；。前三季度公司合计费用率为11.98%，同比下降2.09pct；其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为4.76%、3.60%和0.43%，分别同比下降0.73pct、0.71pct和0.71pct。研发费用率为3.19%，同比提升0.06pct。毛利率提升叠加费用率下降，带来26.17%的净利率，同比提升2.04pct，收入规模持续提升背景下，公司盈利能力有所增长，体现了一定的规模效应。截止2020年三季度末，公司账面存货为5.76亿元，同比增长28.36%，环比增长17.87%；账面预收款是1188.3万元，同比增长90.89%，环比增长63.64%，业务高增有望延续。2020年前三季度，公司经营活动现金流净额为2.43亿元，同比增长80%，需求持续高增背景下回款状况也持续改善。 配锤率及市占率有望持续提升，马达成为业绩新的增长极。目前，我国挖掘机的配锤率仍只有20%-25%，与发达国家相比还存在较大差距，配锤率仍有进一步提升空间。同时，公司作为国内破碎锤龙头，市占率亦只有25%左右，未来随着产能持续扩张，公司产品市占率仍有较大提升空间。液压件环节，行走马达作为公司拳头产品，进口替代加速，同时伴随产能扩张，行走马达龙头地位持续夯实，成为公司业绩新的增长极。液压泵阀领域，我们认为公司工艺技术水平持续提升，非标泵阀的持续开拓有望平抑行业波动，继续看好公司的成长逻辑。 盈利预测与投资评级。公司前三季度业绩超出预期，我们上调公司盈利预测，我们预计公司2020-2022年摊薄EPS分别为0.93/1.19/1.48元，对应2020年10月27日收盘价（52.61元/股）市盈率54/42/34倍。维持公司“买入”投资评级。风险因素。液压件进口替代不及预期，基建投资力度不及预期，行业竞争加剧。

事件：公司发布2020年三季报，2020年前三季度公司实现营收3.85亿元，同比增长38.57%；实现归母净利润2.76亿元，同比增长44.40%。实现扣非后归母净利润2.16亿元，同比增长18.96%。 点评： 制造业需求回暖叠加激光应用渗透，公司竞争优势持续夯实。2020年三季度，公司实现营收1.65亿元，同比增长59.42%； 实现归母净利润1.37亿元，同比增长87.7%。今年以来，Q1、Q2和Q3季度的营收增速分别为4.89%、41.43%和59.42%，净利润增速分别为-6.96%、41.23%和87.7%，呈现逐季提升的态势。我们认为公司业绩增长首先受益于下游制造业景气度持续提升，而激光设备作为效率更高、自动化程度更高的加工方式，正在工业应用中加速渗透。另一方面，作为激光设备的数控系统供应商，公司的市场竞争优势也在持续夯实，较宽的竞争护城河保证公司业绩持续走强。 价格体系稳定，，毛利率同比提升，投资收益贡献超额业绩。前三季度，公司综合毛利率为81.97%，同比提升0.4pct，净利率为71.60%，同比提升2.89pct。单三季度，公司综合毛利率为82.08%，同比提升0.15pct，净利率为82.82%，同比提升12.4pct。公司毛利率稳中有升，表明行业价格体系稳定，公司竞争优势依然突出。值得提示的是，单三季度净利率同比大幅增长主要为理财产品产生的投资收益显著增加。单三季度公司投资收益为3982万元，与去年同期相比增加3862万元。 股权激励费用摊销导致管理费用率显著增加。2020年前三季度合计费用率为22.47%，同比增长6.17pct；其中销售费用率、财务费用率和研发费用率分别为2.27%、-0.45%和6.77%，分别同比下降0.34pct、0.13pct 和0.61pct；管理费用率为13.88%，同比增长7.25pct。管理费用率大幅增长的主要原因为计提2019年股权激励费用3142.6万元以及上海波刺并表导致管理费用增加，预计4季度还将计提3000万元左右的股权激励费用。 主导产品市场份额持续提升，新产品开始渗透。根据我们测算，预计至2022年国内高功率切割系统的市场空间将超过6.5亿。公司作为国内高功率激光控制系统龙头，2019年市占率仅有10%左右，未来进口替代空间较大。同时，国内超快激光加工需求正迎来爆发的拐点，有望带动超快激光控制系统需求快速增长。公司高功率切割头产品也已经实现了销售，预期未来将成为公司新的业绩增长点。 盈利预测与投资评级：公司三季度业绩略超我们预期，我们上调公司盈利预测，预计公司2020-2022年摊薄EPS 分别为3.39、5.00和6.56元，对应2020年10月22日收盘价（244.5元/股）市盈率72/49/37倍，维持公司“买入”投资评级。 风险因素：高功率激光切割控制系统进口替代不及预期；超快激光需求不及预期；激光头等业务拓展不及预期。