报告导读“商行+投行”战略渐入佳境，管理不确定性消除，业绩厚积薄发。 投资要点 业绩概览21H1兴业银行归母净利润同比+23.1%，增速环比+9.4pc；营收同比+8.9%，增速环比-1.8pc；ROE 13.6%，同比+1.6pc，ROA 1.02%，同比+12bp；不良率1.15%，环比-3bp，不良余额环比-8.8亿元；拨备覆盖率257%，环比+9pc。 盈利增速超预期，基本面厚积薄发21H1归母净利润同比+23%，较21Q1提速9.4pc，超出+15%的市场预期。 利润增长提速驱动因素：减值贡献加大，非息贡献转正。①减值贡献加大，来自于资产质量的真实改善，且贷款和非信贷拨备显著增厚，“家底厚实”；②中收继续快增，投行、财富业务发力背景下，增长有望持续；③其他非息修复，主要是高基数效应消除，且基数效应将由强转弱，对营收增速起到支撑作用。 利润增长主要拖累因素：息差环比下降，预将边际改善。2020年同期息差前低后高，21Q2息差环比-12bp，息差贡献转为拖累。①资产端：收益率环比-14bp，归因信贷需求走弱。预计未来零售贷款投放将加速，有望支撑资产收益率；②负债端：成本率环比改善1bp，得益于负债结构优化，21H1活期存款贡献96%的存款增长。主动负债成本上升是负债端的主要拖累，随着货币政策转宽，主动负债成本有望下行。整体来看，下半年息差对营收的拖累有望改善。 三张名片更加亮，商投行逻辑强化财富投行战略推进，带动中收高速增长。2020年以来兴业银行中收保持20%以上的高速增长，21H1仍然在24%的高位，居于已披露股份行第一名。①财富银行：21H1实现财富银行收入117亿元，同比+22%。其中，理财和零售财富代销收入86亿元，同比高增44%。21H1末净值型理财、非货币公募基金保有量分别较年初增长19%、20%。②投资银行：投行和代客FICC 业务实现收入39亿元，同比+26%。21H1末FPA（对公融资总量）较年初增长8%，其中表外非传统对公融资余额增长16%，显著超过表内对公6%的增速，战略卓有成效。 绿色金融高速增长，有望受益政策红利。21H1表内外绿色融资余额1.3万亿，较年初+11%；客户数3.3万户，较年初+25%。兴业银行是国内首家赤道银行，在绿色金融上前瞻性布局逐渐起效，未来有望在风险权重、再贷款方面受益。 管理团队已经落定，战略推进值得期待。兴业银行新一届管理班子已经落定，经营不确定性消除。展望未来，财富银行、投资银行、绿色银行战略推进，有望推动兴业银行走向轻型化内生增长道路，享有更高的估值中枢。 不良环比仍双降，各类资产拨备足资产质量稳中向好。21Q2不良双降，测算的TTM 不良生成率下降至2015年以来新低（0.94%） ，显示资产质量向好趋势延续。关注率环比+8bp、逾期率较年初+11bp，主要是部分延期还本付息客户出现风险、不再延期。推测此部分贷款已经充分计提减值。随着2021年延期政策到期，预计影响将消除。 资产拨备显著增厚。不良拨备覆盖率环比+9pc 至257%、拨贷比环比+4bp 至2.95%；非信贷减值力度继续加大，同比多提75%，金融投资拨贷比（注）高达6.0%，显著高于贷款类资产2.5%的拨贷比监管最低要求。 盈利预测及估值“商行+投行”战略渐入佳境，管理层不确定性消除，未来业绩有望持续超预期。预计2021-2023年归母净利润增速23.5%/15.2%/15.1% ， 对应BPS28.62/32.07/36.06元。维持目标价33.50元，对应2021年PB 1.17x，现价对应2021年PB 0.63x，现价空间85%，买入评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。 注：金融投资拨贷比=债权和其他债权减值准备/相应信用债和SPV 投资（不含基金）。

营收利润双升，盈利增长强劲，不良环比双降。 投资要点 数据概览21H1江苏银行归母净利润同比+25.2%，增速环比+2.4pc；营收同比+22.7%，增速环比+5.6pc；ROE 13.2%，同比-0.3pc，ROA 0.83%，同比+4bp；不良率 1.16%，环比-8bp，关注率 1.25%，环比-6bp，拨备覆盖率 282%，环比+5.4pc。 核心观点 1、营收利润双升。21H1江苏银行归母净利润同比+25%，增速环比+2pc；营收同比+23%，增速环比+6pc，利润增速为已披露中报城商行中首位，主要归因其他非息增速回升。21Q2单季度其他非息收入同比+27%，增速环比+57pc，归因基数效应消退。展望未来，零售战略推进和资产质量优化，有望支撑业绩增长。 2、息差环比持平。21Q2江苏银行净息差（期初期末）为 1.80%，环比持平，主要得益于资负结构优化。①资产端，21H1贷款占比提升，贷款环比增长 5%，增速较总资产快 3pc；高收益的零售贷款占比提升，零售贷款环比增长 7%，增速较整体贷款快 2pc。②负债端，21Q2付息成本率为 2.58%，环比-2bp，主要得益于存款占比提升和结构性存款压降，21H1存款环比增长 4%，增速较总负债快 2pc。展望未来，零售战略推进和资负结构优化，有望支撑息差保持平稳。 3、不良实现双降。①不良双降。21H1不良贷款环比-1.8%，不良率环比-8bp 至1.16%，不良率为上市以来最优水平。21H1逾期率较 20A +10bp 至 1.30%，推测是贷款客户技术性违约导致，对逾期指标的短暂扰动预计已经消除。②拨备增厚。21H1非信贷减值损失同比增长 113%，非信贷拨备水平大幅提升；拨备覆盖率环比+5pc 至 282%，风险抵补能力增强。展望未来，不良大幅出清叠加风险实质改善下，资产质量有望稳中趋好。 盈利预测及估值江苏银行营收利润双升，息差环比持平，资产质量向好。预计 2021-2023年江苏银行归母净利润同比增长 20.24%/20.19%/20.04%，对应 BPS 10.22/11.28/12.56元。上调目标估值至 2021年 0.90x PB，对应目标价 9.20元。现价对应 2021年PB 0.67倍，现价空间 34%，买入评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露

报告导读常熟银行息差拐点已确立，经营质效超预期。 投资要点数据概览21H1 常熟银行归母净利润同比+15.5%，增速环比+10.7pc；营收同比+7.7%，增速环比+2.7pc；ROE 10.9%，同比+0.9pc，ROA 1.00%，同比+2bp；不良率0.90%，环比-5bp；拨备覆盖率522%，环比+34pc。 盈利继续向好21H1 常熟银行净利润同比+16%，增速环比+11pc；营收同比+8%，增速环比+3pc，归因息差环比走阔和减值拖累改善。展望未来，小微战略推进，叠加转债发行补充弹药下，盈利增速有望继续回升。具体来看：（1）息差：21Q2 常熟银行净息差环比提升10bp 至3.07%，是2020 年以来首次回升，得益于资负结构显著改善。①资产端，21H1 贷款环比增长8.5%，增速较总资产快7.6pc。同时，零售贷款环比增长11%，占比提升，支撑息差；②负债端， 21H1 存款环比增长3%，增速较总负债快3pc。其中，活期存款环比快增6%，活期占比提升。（2）减值：常熟银行21H1 资产减值同比减少2%，增速环比下降6pc，得益于资产质量实质向好。21H1 不良率、关注率环比下降5bp、15bp 至0.90%、0.96%，均为上市以来最优水平。 聚焦普惠小微常熟银行聚焦普惠小微的战略推进。21H1 常熟银行100 万以下贷款环比增长10%，占比回升至39.7%。同时，零售和小微客群粘性提升，21H1 常熟银行零售人均产品持有量由1.42 个提升至1.51 个。小微战略推进有望帮助常熟银行缓解大行竞争压力，支撑息差，驱动盈利增长。 转债补充弹药2021 年8 月16 日，常熟银行发布转债预案，计划发行不超过60 亿元可转债。 如全部转股，静态测算，可提升核心一级资本充足率3.3pc 至13.44%，有力补充资本弹药，为后续业绩的可持续增长奠定基础。 盈利预测及估值常熟银行盈利继续向好，息差出现拐点，聚焦普惠小微，转债补充资本。预计2021-2023 年常熟银行归母净利润同比增长16.30%/12.59%/14.94%，对应BPS7.12/7.76/8.49 元。维持目标价9.50 元，对应2021 年1.33 倍PB。现价对应2021年PB 0.84 倍，现价空间59%，买入评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发。

宁波银行业绩表现强劲，私行业务高增，资产质量保持优异。 投资要点 业绩概览21H1宁波银行归母净利润同比+21.4%，增速环比+3.1pc；营收同比+25.2%，增速环比+3.4pc；ROE （年化）17.5%；ROA1.1%；不良率 0.79%，环比持平；关注率 0.39%，环比+3bp；拨备覆盖率 510%，环比+1.6pc。 核心观点 1、业绩表现强劲。21H1净利润同比+21%，增速环比+3pc，营收同比增长 25.2%，增速环比+3.4pc，得益于其他非息收入高增和免税效应突出。展望未来，大零售战略发力有望支撑业绩增长。具体来看：①非息收入高增。非息收入同比+32%，增速环比+24pc，归因债市牛市和 20Q2高基数效应消退下，21H1其他非息同比+63%，增速环比+53pc。中收同比-0.7%，归因积极拓展财富业务，代理支出同比+171%。②免税效应突出。21H1有效税率同比下降 2pc 至 3.3%，得益于免税资产占比提升，21H1政府债和基金投资较年初+21%，增速较总资产快 8pc。 2、息差环比下行。21H1净息差较 21Q1环比-22bp。①资产收益率下行。21H1资产端收益率（期初期末）环比-10bp，主要归因结构变化。21H1同业资产环比+44%，增速较总资产快 38pc。贷款中，票据贴现占比提升。21H1票据贴现较 21Q1环比+31%，增速较整体贷款快 22pc；②负债成本率上行。21H1负债成本率（期初期末）环比+8bp，归因存款占比下降。21H1存款环比微增 0.6%，增速较总负债慢 6pc。展望未来，零售信贷发力下，息差压力有望边际缓解。 3、私行业务高增。21H1宁波银行财富管理，尤其是私人银行业务发力，成效喜人。21H1宁波银行 AUM 同比高增 24%，增速较 20A 提升 2pc，其中，私行AUM 同比+50%，增速较 20A 提升 7pc，私行客户数 1.1万户，较年初增长超47%。展望未来，宁波银行财富管理潜力巨大，有望有力支撑盈利。 4、资产质量优异。宁波银行 21H1不良率 0.79%，环比持平。关注率 0.39%，环比+3bp，但考虑基数较低，属于合理波动，资产质量仍行业领先。拨备覆盖率处于 510%的高位。此外，21H1宁波银行表外减值同比+395%，表外业务风险抵补能力大幅提升。表内外资产质量夯实，为宁波盈利向好打下扎实基础。 盈利预测及估值宁波银行业绩表现强劲，私行业务高增，资产质量保持优异。预计 2021-2023年宁 波 银 行 归 母 净 利 润 同 比 增 长 24.89%/16.60%/16.21% ， 对 应 BPS20.49/23.45/26.90元。维持目标价 49.32元，对应 2021年 2.41倍 PB。现价对应2021年 PB 1.75倍，现价空间 37%，买入评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发。

高管增持显信心，基本面向好，估值性价比之王。 投资要点 事件概览2021年 7月 15日，浦发银行公告，潘卫东行长等 5位高管通过自有资金从二级市场买入普通股股票 43.55万股，并承诺锁定两年。 核心观点 1、 增持显信心。本次增持，涉及包括以潘卫东行长为代表的 5位高管，且承诺锁定两年，凸显两大信号：①管理层对浦发银行中长期经营业绩有强大信心。 ②当前浦发银行股价已显著低估，性价比凸显。 2、 基本面向好。当前浦发银行基本面迎三大拐点：①资产质量筑底，2020Q1以来，不良贷款连续 5个季度实现双降。②战略重大升级。区域上，聚焦长三角；业务上，塑造财富管理首选银行，提高盈利能力；科技上，2020年科技战略升级，打造全景银行，未来科技人员占比有望从 10%提升至 20%。③管理赋能业务，郑杨董事长在金融监管方面有长期、深厚的经验，潘卫东行长金融科技和银行管理经验丰富，二者强强联手，管理赋能业务。 3、 性价比极高。截至 2021年 7月 15日收盘，浦发银行 2021年 PB 估值仅0.51x，估值性价比极高，重点推荐。维持目标价 19.63元，对应 2021年 1.0xPB，现价空间 97%。 盈利预测及估值增持显信心，性价比之王。预计 2021-2023年浦发银行归母净利润同比增长7.81%/9.70%/10.87%，对应 BPS 19.51/21.15/22.98元。维持目标价 19.63元，对应 2021年 1.0倍 PB。现价对应 2021年 PB 0.51倍，现价空间 97%，买入评级 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

兴业银行管理层变化后，市场担忧三点——战略方向变化、战术执行弱化、经营业绩软化。我们判断：兴业银行经历经3年转型，业绩厚积薄发；管理磨合大超预期，反转拐点确立，重点推荐。 背景：2021年6月公告选举吕家进先生（兴业银行党委书记）为董事长，待银保监会核准。 市场担忧战略方向变化，我们认为一张蓝图绘到底，久久为功。 市场担心新任董事长到来之后，兴业战略变化影响中长期投资逻辑。我们认为兴业银行将延续战略，继续打造绿色银行、财富银行、投资银行三张名片。 （1）现有战略是符合时代环境和兴业银行自身禀赋的最优选择。①从时代环境来看：绿色金融顺应“碳达峰、碳中和”的大时代背景，财富管理和投资银行符合直接融资发展、综合服务客户的产业方向。②从自身禀赋来看：兴业银行在绿色金融方面具有先发优势，为中国首家赤道银行；银银平台连接2100多家法人机构，独特的同业优势有利于形成B2F2C的财富管理模式；资产抓取能力、综合服务能力和研究能力强，投资银行发展具备扎实的基础和强劲的动能。 经过兴业银行上下充分讨论，现有战略已经写进2021-2025新一轮五年规划。 市场担忧战术执行弱化，我们认为市场化基因不变，执行高效。 市场担心新任董事长国有银行出身，与兴业进取文化磨合需要时间。我们认为市场过度悲观，兴业银行新一届管理团队将传承兴业银行最宝贵的市场化基因。 新任董事长吕家进先生（待核准）曾于07-19年先后担任邮储银行副行长和行长，对邮储银行组建到完成股改、引战、上市三步走改革方案做出卓越贡献，这显示新任管理层对于市场的高度重视。预计兴业的市场化基因不会改变。 市场担忧经营业绩软化，我们认为经营基础已夯实，厚积薄发。 市场担心宽松环境已过，兴业银行经营业绩增长难以具备持续性。我们认为历经3年转型发展，兴业银行基本面已经进入厚积薄发阶段。新任管理团队锻长板、补短板。未来兴业银行经营业绩会与基本面相匹配，向好趋势才刚刚开始。 （ （1））锻长板、补短板强化营收动力。①锻长板：继续推进“商行+投行”战略。 21Q1中收同比高增34%，增速排名股份行首位。理财子、代销、投行、FICC等业务全面开花。20A理财收入同比高增68%、代销收入同比+80%、投行收入同比+67%、代客FICC收入同比+35%。②②补短板：加强客户基础和科技赋能。 展望未来，预计兴业银行将在客户基础和科技赋能方面重点发力。 （ （2）风险已经出清，保障利润增长。①资产质量大幅夯实。20A末逾期90+偏离度66%，较20H1改善20pc，为2018年来最优水平。②不良生成显著改善。 真实不良TTM生成率从19H1的1.69%下降至20A的1.21%，同业平均从1.75%上升至1.77%。③回表压力提早消化。20A非信贷减值262亿，占税前利润34%。 盈利预测及估值经营基础夯得很牢，业绩厚积薄发。管理磨合大超预期，反转拐点确立。预计兴业银行2021-2023年利润增速18.01%/15.31%/15.36%，对应BPS28.39/31.67/35.48。维持目标价33.50元，对应2021年PB1.18倍，现价对应2021年PB0.69倍，现价空间70%，买入评级。 风险提示：宏观经济失速，疫情二次反复。

经营基础夯得很牢，业绩厚积薄发。管理磨合大超预期，反转拐点确立。 重返推荐首位。 投资要点兴业银行管理层变化后，市场担忧三点——战略方向变化、战术执行弱化、经营业绩软化。我们判断：兴业银行历经3年转型，业绩厚积薄发；管理磨合大超预期，反转拐点确立，重点推荐。 背景：2021年6月公告选举吕家进先生（兴业银行党委书记）为董事长，待银保监会核准。 市场担忧战略方向变化，我们认为一张蓝图绘到底，久久为功。 市场担心新任董事长到来之后，兴业战略变化影响中长期投资逻辑。我们认为兴业银行将延续战略，继续打造绿色银行、财富银行、投资银行三张名片。 现有战略是符合时代环境和兴业银行自身禀赋的最优选择。①从时代环境来看：绿色金融顺应“碳达峰、碳中和”的大时代背景，财富管理和投资银行符合直接融资发展、综合服务客户的产业方向。②从自身禀赋来看：兴业银行在绿色金融方面具有先发优势，为中国首家赤道银行；银银平台连接2100多家法人机构，独特的同业优势有利于形成B2F2C 的财富管理模式；资产抓取能力、综合服务能力和研究能力强，投资银行发展具备扎实的基础和强劲的动能。经过兴业银行上下充分讨论，现有战略已经写进2021-2025新一轮五年规划。 市场担忧战术执行弱化，我们认为市场化基因不变，执行高效。 市场担心新任董事长国有银行出身，与兴业进取文化磨合需要时间。我们认为市场过度悲观，兴业银行新一届管理团队将传承兴业银行最宝贵的市场化基因。 新任董事长吕家进先生（待核准）曾于07-19年先后担任邮储银行副行长和行长，对邮储银行组建到完成股改、引战、上市三步走改革方案做出卓越贡献，这显示新任管理层对于市场的高度重视。预计兴业的市场化基因不会改变。 市场担忧经营业绩软化，我们认为经营基础已夯实，厚积薄发。 市场担心宽松环境已过，兴业银行经营业绩增长难以具备持续性。我们认为历经3年转型发展，兴业银行基本面已经进入厚积薄发阶段。新任管理团队锻长板、补短板，我们坚定看好“商行+投行”战略推进，树牢擦亮三张名片。未来兴业银行经营业绩会与基本面相匹配，向好趋势才刚刚开始。 （1）锻长板、补短板强化营收动力。①锻长板：继续推进“商行+投行”战略。 21Q1中收同比高增34%，增速排名股份行首位。理财子、代销、投行、FICC等业务全面开花。20A 理财收入同比高增68%、代销收入同比+80%、投行收入同比+67%、代客FICC 收入同比+35%。②补短板：加强客户基础和科技赋能。 展望未来，预计兴业银行将在客户基础和科技赋能方面重点发力。 （2）风险已经出清，保障利润增长。①资产质量大幅夯实。20A 末逾期90+偏离度66%，较20H1改善20pc，为2018年来最优水平。②不良生成显著改善。 真实不良TTM 生成率从19H1的1.69%下降至20A 的1.21%，同业平均从1.75%上升至1.77%。③回表压力提早消化。20A 非信贷减值262亿，占税前利润34%。 盈利预测及估值经营基础夯得很牢，业绩厚积薄发。管理磨合大超预期，反转拐点确立。预计兴业银行2021-2023年利润增速18.01%/15.31%/15.36% ， 对应BPS28.39/31.67/35.48。维持目标价33.50元，对应2021年PB 1.18倍，现价对应2021年PB 0.69倍，现价空间70%，买入评级。 风险提示：宏观经济失速，疫情二次反复。

核心经济带的城商行龙头，基本面反转刚刚开始，转债即将发行。 投资要点估值性价比：具有吸引力的龙头市场担心南京银行今年以来上涨较多(31%)。，但忽略了南京银行极高的性价比。 （1）估值角度：性价比极高。从ROE-PB来看，南京银行2020年ROE14.3%，排名上市城商行第四，PB（lf）仅1.05x。同样位居长三角的优质银行代表，如宁波银行和杭州银行分别估值为2.2x、1.4x。高ROE、低PB的结果是南京银行PE仅7.6x，相较行业平均8.7x、可比优质银行15.3x还有14%、102%空间。 （2）质地角度：城商行龙头。①区位优势，经营区域覆盖中国经济最发达的地区（长三角+北京）。②②股权结构，国资为主（占比超30%），外资为辅，股权分散，治理完善，且历次融资股东均很支持；③盈利能力，经营指标处于城商行前列，ROE第四高、不良率第二优、拨备覆盖率第三高。④④队伍精锐，95%员工学历为本科及以上（上市银行占比最高），人均薪酬高于城商行平均。 担忧点解除：营收触底不良稳定市场担心南京银行经营仍然承压，但我们认为不良已经稳定、营收增速向上。 （1）担忧一：资产质量未见拐点？21Q1关注率环比+8bp，推测为个案调整评级导致，判断资产质量拐点已现。①资产质量做实，20A逾期90+偏离度76%，2016年以来最优；非信贷不良率仅0.19%，关注率仅0.004%；②吸取经验教训，2019年以来贷款集中度呈下降趋势，控制大户风险；③拨备厚度充足，逾期90+拨备覆盖率近两年持续向上，信贷和非信贷拨备覆盖率达394%和416%。 （2）担忧二：营收动能持续减弱？预计21Q2起营收增速将迎向上拐点。驱动因素主要来自于规模增长、息差改善和投资收益回升。 兴奋点找到：经营管理趋势向上市场担心南京银行发展前景不明，但我们认为战略明确且持续性有望超预期。 （ （1）战略方向清晰：零售战略、交易银行。 ①零售战略：空间广，提升大。考虑零售分部税前ROA较全行平均高9bp，零售转型可提振整体ROA。南京银行在零售业务主要板块上空间巨大。基础客群上，19A零售客户占经营区域常住人口14%；；零售信贷上，消费金融优势明显、按揭投放仍有空间（20A房地产贷款占比14.3%）；财富管理上，理财子公司经营能力优秀，大资管、大投行和大财富联动，私行财富有望高增。 ②交易银行：综合性服务客户。对大中型客户，南京银行打通各类业务，综合服务客户；对中小型客户，方向符合政策引导，南京银行的议价能力更强。 （2）管理团队落地：年富力强、机制改革。南京银行现任管理团队中，董事长经验丰富、战略全局驾驭能力强；新任行长林静然（1974年出生）为上市银行（农商行以外）中最年轻的行长，年富力强、积极有为；2020年实施职业经理人改革，经营焕发活力。战略推进的持续性和力度有望超预期。 结合点出现：可转债发行补资本2021年200亿元可转债即将发行。转股价定于10.10元，强制赎回触发价格为13.13元，对应2021年PB为1.22倍，估值仍在合理区间。若能转股，静态测算可提升核心一级资本充足率191bp至11.58%。 盈利预测及估值核心区域的龙头银行，基本面拐点向上即将开始，2021年开启价值回归之年预计2021-2023年南京银行归母净利润同比增速为+15.14%/+15.28%/+15.45%，对应BPS10.76/12.02/13.47元股。现价对应2021-2023年0.95/0.85/0.76倍PB。 目标价16.00元，对应21年1.49xPB，买入评级。 风险提示：宏观经济失速，

? 中国红外设备龙头，过去3年净利润复合增速为158% 公司为国内红外设备的龙头，已建立起从红外芯片到探测器机芯，再到整机及完整装备系统总体的红外全产业链布局。同时，公司作为国内唯一一家民营企业，已取得完整装备系统总体的科研生产资质，长期成长空间打开。 公司近年盈利能力持续增强，2020年ROE达24%。2021年第一季度公司营业收入及归母净利润分别同比增长46%及50%，维持较快增长。 ? 全球红外市场空间为960-1300亿元人民币，年复合增速6%左右 1）红外军品：预计2023年市场空间有望达到690亿元人民币，未来三年复合增速为4%。我国国防支出增速持续高于同期GDP增速，预计“十四五”期间将维持较快增长，陆军装备、导弹及核心部件如导引头、光电吊舱等将成为增速较快的红外军用领域。2）红外民品：预测2023年全球民用红外市场将达到610亿元人民币，未来三年复合增速达10%，随着红外探测器成本的下降，民用市场亟待爆发。 ? 国产红外厂商崛起，公司自主探测器构筑核心壁垒，军民品均放量可期 在疫情催化作用下，中国红外厂商全球份额从2017年的15%提升至2020年的44%，Yole预测到2025年提升至64%；公司2020年全球份额17%，位居全球第二、中国第一。自主探测器构筑核心壁垒，布局制冷（碲镉汞、II类超晶格）、非制冷（氧化钒）等多技术路线，并采用IDM生产模式有助于降低探测器成本、提升芯片封装工艺迭代能力。 军民品均放量增长：1）公司军品订单饱满，2020年公告军品订单增速达174%，2021年1-4月份累计公告新签军品订单同比增速达227%。此外，公司取得武器总体资质，从百亿级配套市场跨越至千亿级总体市场，成长空间进一步打开。2）民品业务积极布局测温、视觉、电子（消费电子、汽车电子）等多领域，客户涉及安防监控、智能家居、机器视觉等各细分领域龙头。 ? 盈利预测及估值 预计公司2021-2023年营业收入分别为45/58/72亿元，复合增速为29%；预计归母净利润分别为14.8/18.9/23.2亿元，复合增速为32%，对应PE分别为39/31/25倍。参考可比公司估值，给予公司“买入”评级。 ? 投资风险：1）总体业务订单进展不及预期；2）贸易环境恶化；3）红外民品推广不及预期；4）产品毛利率下滑风险

业绩概览 北京银行 21Q1归母净利润同比+3.5%，较 20A 环比+3.3pc。 21Q1净息差（期 初期末口径） 1.75%； ROE（年化） 12.4%， ROA（ 年化） 0.93%。 21Q1不良较 年初双降，不良余额较年初-2.9%，不良率 1.46%，较年初-11bp；拨备覆盖率 226%, 较年初+10pc。 核心观点 1、 利润增速回升。 21Q1归母净利润同比+3.5%，增速较 20A 提升 3.3pc。核心 驱动因素是减值损失拖累改善，资产减值损失同比-17.3%，归因资产质量改善。 2、 规模扩张提速。 21Q1北京银行资产同比+8.7%，增速环比+2.7pc。展望未来， 北京银行资本水平较为充裕，预计规模有望维持较快增长，支撑盈利增速。 3、 不良实现双降。 北京银行不良自 2013年以来首次实现双降， 21Q1不良余额 较年初-2.9%，不良率较年初-11bp 至 1.46%。 实际风险下行， 20A 真实不良 TTM 生成率较 20H1下降 24bp 至 1.13%。展望未来， 预计资产质量稳中向好。 盈利预测及估值 北京银行利润增速回升，规模扩张提速，不良实现双降。 预计 2021-2023年北 京银行归母净利润同比增长 5.40%/7.32%/7.53%，对应 BPS 10.27/11.07/11.94元。 给予北京银行 2021年 0.60x PB 估值,对应目标价 6.16元。现价对应 2021年 PB 0.48倍，现价空间 26%，增持评级。

盈利能力回升，中收同比高增，不良实现双降。 投资要点业绩概览中国银行21Q1归母净利润同比+2.7%；营收同比+6.6%，增速环比+3.6pc。21Q1净息差（日均）1.78%，环比20A-7bp;ROE12.17%，同比+6bp；ROA0.91%。 21Q1不良较年初双降，不良余额较年初-6.0%，不良率1.30%，较年初-16bp；拨备覆盖率190%,较年初+12pc。 核心观点1、盈利能力回升。21Q1中国银行ROE同比微升6bp，自18年以来首次实现回升，归因盈利增速的稳中向好和权益乘数提升。21Q1中国银行净利润同比+2.7%，增速较20A基本维持平稳，营收增速同比+7%，增速环比+4pc。驱动因素：①减值拖累继续改善，资产减值损失同比-0.6%，增速环比-17pc。②②非息收入增速提升，非息收入同比+13%，增速环比+7pc，主要归因低基数效应。③③利息净收入增速下行，利息净收入同比+4%，增速环比-3pc，归因息差继续收窄。展望未来，资产质量向好、非息收入修复下，盈利增速有望继续回升。 2、中收同比高增。21Q1中国银行中收同比+18%，除20Q1低基数影响以外，还得益于一季度资本市场活跃下，基金代销、托管收入高增。展望未来，经济活动持续恢复下，预计中行中收将继续支撑盈利改善。 3、不良实现双降。21Q1不良余额较年初-6%，不良率1.30%，较年初下降16bp，不良率创近五年最优，判断一方面归因实际风险向好，另一方面归因中行21Q1主动加大不良化解力度。展望未来，预计中行资产质量将继续稳中向好。 盈利预测及估值中国银行盈利能力回升，中收同比高增，不良实现双降。预计2021-2023年中国银行归母净利润同比增长4.76%/7.03%/7.22%，对应BPS6.41/6.91/7.45元。 目标价4.02元，对应2021年0.63倍PB。现价对应2021年PB0.52倍，现价空间20%，买入评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

业绩概览常熟银行 21Q1归母净利润同比+4.8%；营收同比+5.0%。 21Q1净息差（期初期末口径） 2.72%； ROE（年化） 11.7%， ROA（年化） 1.07%。 21Q1不良率 0.95%，较年初-1bp；拨备覆盖率 488%, 较年初+2pc。 核心观点 1、 盈利增速回升。 21Q1常熟银行净利润同比+5%，增速环比+4pc；营收同比+5%，增速环比+3pc，主要归因中收增速修复和成本拖累改善。①中收： 21Q1中收同比+192%，增速环比大幅修复 223pc，判断归因于 20Q1结算业务投入导致的低基数影响。②成本：成本收入比同比持平于 40.2%，成本上行趋势边际趋缓（ 20A 成本收入比同比+5pc），成本拖累边际改善。展望未来，优异资产质量做地基，叠加战略转型的推进，常熟银行盈利有望继续修复。 2、战略继续推进。 21Q1常熟银行普惠金融和零售转型战略继续推进，客户基础夯实，存款占比提升。具体来看：①客户规模， 21Q1常熟银行贷款户数 37.3万户，同比增长 27%，自 20H1以来，贷款户数同比增速维持在 25%以上。②客户结构， 21Q1末， 1000万以下的贷款占比 71.2%，占比环比+0.5pc，延续20Q2以来趋势。 1000万以下贷款的不良率低于整体不良，这部分贷款占比提升将有力支撑整体资产质量和经营质效。③存款占比， 21Q1存款环比高增11.5%，增速较总负债快 1pc，存款占比提升，负债结构改善，支撑息差。 3、资产质量优异。 21Q1末，常熟银行不良率 0.95%，环比-1bp；关注率 1.11%，环比-6bp，资产质量保持优异。 风险抵补能力充足，拨备覆盖率提升 3pc 至 488%。 盈利预测及估值常熟银行盈利增速修复，战略卓有成效，资产质量优异。 预计 2021-2023年常熟银行归母净利润同比增长 10.70%/15.35%/15.65%，对应 BPS 7.11/7.74/8.46元。 维持目标价 9.50元，对应 2021年 1.34倍 PB。现价对应 2021年 PB 0.96倍，现价空间 39%， 买入评级。

? 业绩概览 杭州银行20A/21Q1：归母净利润同比+8.1%/16.3%；营收同比+15.9%/14.2%；不良率1.07% /1.05%；关注率0.58%/0.49%；拨备覆盖率470%/499%；ROE （年化）11.14%/13.76%；ROA 0.65%/0.84%。 ? 核心观点 1、盈利增长强劲。21Q1 杭州银行净利润同比高增16%，增速环比20A 提升8pc，主要得益于减值拖累改善、中收增长强劲和规模增长提速。具体来看：①减值，21Q1 减值损失同比+13%，增速环比-15pc，归因资产质量向好；②中收，21Q1 中收同比高增147%，增速环比+45pc，归因理财业务发力；③规模，21Q1 总资产同比高增18%，增速环比+4pc。展望未来，预计盈利高增势头有望延续。 2、息差稳中略升。21Q1 杭州银行净息差（期末期末口径）1.80%，较20A 微升1bp，判断归因资负结构改善及主动负债成本下行。①资产端，贷款占比提升。21Q1 贷款环比+7%，增速较总资产快2pc。②负债端，活期占比提升。21Q1 活期存款日均占比55%（期初期末口径），较20A 提升6pc。 3、不良历史最优。①存量指标看来，杭州银行21Q1 不良率、关注率分别为1.05%、0.49%，21Q1 拨备覆盖率达499%；20A 逾期率0.84%，逾期偏离度70%；各项风险指标均达到历史最优水平；②动态指标来看，20A 不良TTM 生成率0.30%，环比20H1 下降25bp，实际风险显著回落。展望未来，资产质量夯实、实际风险下行下，预计杭州银行资产质量将继续稳中向好。 ? 盈利预测及估值 杭州银行业绩表现亮眼，盈利增长强劲，不良历史最优。预计2021-2023 年杭州银行归母净利润同比增长18.93%/21.49%/21.78%，对应BPS 11.70/12.93/14.45 元。给予目标价19.89 元，对应2021 年1.70 倍PB。现价对应2021 年PB 1.38 倍，现价空间24%，买入评级。 ? 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

业绩概览 浦发银行 21Q1归母净利润同比+7.7%，增速环比 20A 提升 8.7pc；营收同比- 10.6%。 21Q1净息差（期初期末口径） 1.73%。 ROE 13.4%， ROA 0.96%。 21Q1末较年初不良双降，不良余额-0.4%，不良率 1.66%，较年初-7bp；拨备覆盖率 154%, 较年初+2pc。 核心观点 1、利润增速修复。 21Q1归母净利润同比+7.7%，增速较 2020A 回升 8.7pc，略 超市场预期，主要得益于拨备拖累的改善，拖累因素在于营收增长不及预期。 2、不良继续双降。 存量指标上，浦发银行不良延续 2020年以来的双降态势， 不良率、关注率分别继续环比-7bp、 -6bp。动态指标上，不良生成率同比下降， TTM 真实不良（不良+关注）生成率环比继续下降。判断未来资产质量将继续 向好，得益于：①存量不良暴露趋缓；②新增投放转向优质大客户和发达区域。 3、营收有待恢复。 21Q1营收同比-10.6%，低于市场预期，但我们预计未来有 望回升，主要考虑拖累因素消除。 ①息差高基数效应消退。 2020年浦发银行息 差前高后低，一方面是利率下降，另一方面是加大转型。 21Q1息差环比继续略 降， 归因按揭重定价和贷款结构调整。展望未来，随着业务结构调整到位，预 计息差有望企稳。叠加高基数效应消退， 缓解浦发银行营收端压力。 ②投资收 益高基数消退。 20Q1是债市牛市，而 21Q1债市震荡调整，投资收益方面受高 基数影响， 后续基数效应影响将逐渐消退。 盈利预测及估值 浦发银行利润增速修复，不良继续双降，展望未来营收有待恢复。 预计 2021- 2023年 浦 发 银行归母净利润同比增长 7.81%/9.70%/10.87% ，对应 BPS 19.51/21.15/22.98元。继续维持目标价 19.63元，对应 2021年 1.0倍 PB。现价 对应 2021年 PB 0.52倍，现价空间 92%，买入评级

业绩概览邮储银行 21Q1归母净利润同比+5.5%，增速环比 20A 提升 0.1pc，基本符合预期；营收同比+7.1%，增速较 20A 提升 3.8pc。 21Q1净息差（日均） 2.40%，环比 20Q4+2bp。 ROE 14.8%， ROA 0.74%。 21Q1末不良率 0.86%，较年初-2bp； 拨备覆盖率 417%，较年初+9pc。 核心观点 1、营收增速继续回升。 21Q1营收同比+7.1%，增速较 20A +3.8pc，延续了 2020年四季度以来的回升态势。从驱动因素来看，规模增长（基数）和中收贡献较大。 ①规模增长保持稳定，总资产同比+10.8%，但去年 Q1增长较慢，具有低基数效应； ②息差延续回升趋势， 21Q1息差环比 20Q4+2bp，延续 20Q3以来的回升趋势；③非息贡献转正，中收高增 52%，其他非息收入降幅环比收窄。 2、息差环比继续改善。 21Q1息差环比+2bp，超市场预期。此前市场担心 LPR重定价对息差形成压制，最终业绩表现好于预期。 归因负债成本率改善幅度大于资产收益率下降幅度，推测得益于扎实的存款基础和存款结构优化。展望未来，邮储银行受益于金融市场利率回升和贷款占比提升，预计息差将稳中向好。 3、财富管理收入高增。 21Q1中收同比高增 52%，主要得益于：①财富管理手续费收入的高速增长，发力财富管理业务的效果持续显现；②去年同期疫情冲击下支付结算等业务的低基数。展望未来，由于基数效应消退，中收增速或有所放缓，但预计仍将保持较快水平。 4、资产质量保持优秀。 21Q1年化不良生成率 0.52%，不良率环比-2bp 至 0.86%，拨备覆盖率环比+9pc 至 417%，显示资产质量和拨备水平都保持优中更优态势。 盈利预测及估值邮储银行营收增速回升，财富管理收入高增， 资产质量保持优异。 预计 2021-2023年邮储银行归母净利润同比增长 10.90%/12.08%/12.38%，对应 BPS6.71/7.16/7.98元。继续维持目标价 7.00元，对应 2021年 1.12倍 PB。现价对应2021年 PB 0.83倍，现价空间 25%，买入评级。