盈利全面向好，资产质量平稳。 数据概览交行2023Q1营收同比+5.5%，增速环比2022A提升4.2pc；归母净利润同比+5.6%，增速环比2022A提升0.4pc；ROE（年化）11.5%；ROA（年化）0.75%。23Q1末不良率环比-1bp至1.34%；拨备覆盖率环比+3pc至183%。 盈利全面向好2023Q1交行归母净利润同比增长5.6%，增速环比2022A提升0.4pc；营收同比增长5.5%，增速环比2022A提高4.2pc，盈利表现超市场预期。主要归因其他非息收入的高增。2023Q1交通银行其他非息收入同比高增88%，增速环比2022A（口径未重述）提升约91pc。展望未来，2022Q2市场利率下行带动交行其他非息实现快增，受此基数影响，预计交行二季度营收增速有小幅下行压力，下半年随着息差及其他非息的基数消退，交通银行营收增速有望回升。 息差环比下行2023Q1交行单季息差（日均口径）1.33%，环比2022Q4下降约8bp。具体来看：（1）2023Q1资产收益率（期初期末口径，下同）环比下降5bp至3.62%。主要归因贷款重定价的行业性因素影响，贷款利率大幅下行。（2）2023Q1负债成本率环比上升8bp至2.68%。判断归因：存款定期化，美元加息导致同业负债成本上行。2023Q1末，交行定期存款较年初增长8.5%，增速较总存款快1.5pc。展望未来，考虑到重定价影响将在Q2起逐步消退，预计Q2交行息差降幅有望显著收窄，23H2重定价影响完全消退后，息差有望企稳。 资产质量平稳2023Q1末，交行不良率较年初下降1bp至1.34%，但关注率、逾期率较年初提升1bp、6bp至1.45%、1.22%。判断主要归因Q1信用卡风险行业性上行。23Q1末，交行信用卡关注率、逾期率环比年初分别提升44bp、71bp。从生成角度，2023Q1不良生成率全面向好，实际风险有所改善。2023Q1交行TTM不良、真实不良（不良+关注）、逾期生成率环比2022A下降7bp、9bp、7bp。展望未来，受益于疫情影响消退，信用卡资产质量有望改善，支撑交行资产质量稳中向好。 盈利预测与估值交行盈利全面向好，资产质量平稳。预计2023-2025年归母净利润同比增长5.10%/6.39%/8.05%，对应BPS12.25/13.16/14.16元。现价对应PB0.45/0.42/0.39倍。目标价6.74元/股，对应2023年PB0.55倍，现价空间21%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

中信银行营收短期承压，资产质量改善有效驱动了利润增长。 数据概览23Q1 归母净利润同比+10.3%，增速环比22A 下降1.3pc；营收同比-4.9%，增速环比-8.3pc；年化ROE 同比+29bp 至13.86%。23Q1 末不良率环比22Q4 末-5bp 至1.21%，拨备覆盖率环比+9pc 至209%。 核心观点1. 营收短期承压，符合市场预期。23Q1 营收同比-4.9%，增速环比22A 下降8.3pc。拖累因素包括：①息差压力较大。测算23Q1 单季净息差（期初期末口径，下同）环比22Q4 下降15bp 至1.84%，其中，生息资产收益率环比-11bp 至3.97%，主要受LPR 重定价及新发放贷款定价下行影响；付息负债成本率环比+4bp 至2.18%，主要受22Q4 及23Q1 个人定期存款占比大幅提升影响。②手续费收入下降。23Q1 手续费收入同比22Q1、环比22Q4 分别-11.5%、-12.2%。同比下降主要受居民财富产品风险偏好下降影响，高收益的理财及基金等财富管理产品销售额减少，进而导致收入下降；环比下降主要受托管收入的季节性影响。③其他非息收入同比下行。23Q1 其他非息收入同比、环比分别-16.6%、+220%，中信银行债券资产整体配置策略保持稳定，其他非息收入走势基本反映了区间内市场利率波动方向与幅度。 展望未来，考虑到营收基数结构特征，预计23H1 营收增速仍将存在较大压力，下半年起营收增速将逐步回升。影响因素包括：①息差上，LPR 一次性重定价影响消除，随着经济复苏与居民消费的修复，预计零售贷款投放在新增贷款投放中的占比将有所提升，Q2 起息差下行压力将有所缓解，下半年起同比降幅有望随基数的下降而收窄；②手续费方面，随着居民消费及财富管理产品风险偏好的逐步修复，手续费收入有望呈现逐季小幅增长态势。 2. 资产质量改善，驱动利润增长。23Q1 归母净利润同比+10.3%，增速环比22A下降1.3pc。增速水平在全国性银行居第二位，驱动因素来自于资产质量好转使得贷款减值成本大幅下行。23Q1 末不良贷款率环比22 年末-5bp 至1.21%，拨备覆盖率环比+8pc 至209%；23Q1 不良贷款生成率同比22Q1 大幅下降42bp 至0.73%，贷款减值计提需求大幅下降带动减值成本同比-26%，对归母净利润的正贡献环比提升至15.4%，风险出清驱动利润增长的逻辑得到验证。 展望未来，预计中信银行将保持资产质量改善趋势，信用成本下降具备支撑归母净利润保持两位数增长的能力。①零售不良生成因延期还本付息政策退出有所抬头，但此类贷款整体规模有限且在Q1 已有所体现，随着居民收入修复，不良生成压力将逐步缓解；②对公贷款不良生成仍将保持边际好转态势。综合来看，中信银行全年不良净生成率有望保持在0.75%以下的低位，减值成本同比降幅有望保持在25%以上，据此推算能够支撑全年归母净利润保持两位数以上的增速。 3. 管理平稳接班，配股补充资本。4 月17 日，中信集团董事长朱鹤新因工作安排需要辞去中信银行董事长职务，方合英行长、刘成常务副行长拟顺序接任董事长、行长，管理层完成平稳过渡。同时，管理层调整后将满足上市公司高管人员独立性要求，配股进度将加快，配股完成后预计将补充400 亿元核心一级资本，测算核心一级资本充足率将提高0.61pc 至9.36%。 盈利预测与估值预计中信银行2023、2024、2025 年归母净利润同比增长10.92%、11.61%、12.04%，对应BPS12.24、13.36、14.63 元/股。现价对应PB 估值0.53 倍。目标价7.96 元/股，对应2023 年PB 0.65 倍，现价空间22%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

营收增速回升，规模实现高增，资产利率企稳。 数据概览农行2023Q1营收同比+2.2%，增速环比2022A提升1.5pc；归母净利润同比+1.8%，增速环比2022A下降5.7pc；ROE（年化）12.6%；ROA（年化）0.82%。23Q1末不良率环比基本持平于1.37%；拨备覆盖率环比持平于303%。 营收增速回升2023Q1农行归母净利润同比增长1.8%，增速环比2022A下降5.7pc；营收同比增长2.2%，增速环比2022A提升1.5pc。（1）主要支撑因素：其他非息高增。 2023Q1农行其他非息收入同比高增317%，增速环比2022A（口径未重述）提升约330pc。（2）主要拖累因素：息差拖累加大。2023Q1净息差（期初期末）环比小幅下行3bp，但因2022Q1息差高基数，2023Q1息差同比降幅达37bp，大幅拖累盈利。展望未来，农行二季度营收增速仍有小幅下行压力，下半年盈利增速有望修复。主要考虑：①22Q2其他非息快增，带来较高基数。22H2其他非息增速回落，2023H2农行的其他非息基数压力将显著消退。②2022Q2起，农行息差逐季快速下行，因此2023H2起，息差低基数有望支撑农行营收增速稳中有升。 规模实现高增2023Q1末农行总资产同比增长近19%（同比口径未重述），增速较2022A提升约2pc，支撑营收增速回升。规模扩张提速背后，除归因Q1主动加大资产投放力度外，还得益于存款高增支撑。2023Q1末农行总存款较年初高增10%，同比增长18%，同比增速较2022A末提升3pc。 资产利率企稳2023Q1农行单季息差（期初期末，下同）1.67%，环比2022Q4下降3bp，韧性较强。具体来看：（1）2023Q1资产收益率环比持平于3.38%，超市场预期。得益于大力压降票据，改善贷款结构。2023Q1，农行票据贴现较年初大幅压降34%，以2022A数据测算，票据贴现利率较其他贷款利率低267bp，2023Q1票据贴现占比下降可提振贷款利率5bp，对冲重定价影响。（2）2023Q1负债成本率环比上升2bp至1.88%。判断归因存款定期化影响。2023Q1末，农行定期存款较年初增长17%，增速较总存款快7pc。考虑到农行渠道较下沉，充分受益于中小银行存款降息，未来存款成本压力有望改善，可继续关注。展望未来，随着重定价影响消退、新发放贷款利率企稳回升，农业银行息差环比降幅有望收敛。 盈利预测与估值农业银行营收增速回升，规模实现高增，资产利率企稳。预计2023-2025年归母净利润同比增长3.30%/7.12%/7.65%，对应BPS6.83/7.37/7.95元。现价对应PB0.50/0.46/0.43倍。目标价4.10元/股，对应2023年PB0.60倍，现价空间20%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

苏农银行23Q1利润同比增16%，息差环比改善，苏州城区存贷两旺。 业绩概览23Q1苏农银行归母净利润同比+16.0%%，增速环比-13.5pc；23Q1苏农银行营收同比+1.4%，增速环比-3.9pc；ROE9.4%，同比+0.2pc。23Q1末苏农银行不良率0.94%，环比-1bp；23Q1末苏农银行拨备覆盖率444%，环比+1pc。 业绩增速放缓受息差收窄和小微信贷需求偏弱影响，23Q1苏农业绩增速放缓。展望未来，考虑去年息差基数前高后低，及经济修复小微需求改善，苏农营收增速有望回升。 23Q1营收同比+1.4%，增速环比-3.9pc，主要是利息收入和其他非息收入增速放缓。①23Q1利息收入同比持平，增速环比-3.4pc，主要是贷款增速放缓和息差同比降幅扩大，23Q1贷款增速环比-1pc至13%，息差降幅扩大主要是因为22Q1基数较高。②其他非息收入增速放缓，23Q1其他非息收入增速环比-17pc至15%。 23Q1归母净利润同比+16.0%，增速环比-13.5pc，背后原因除了营收增速放缓外，减值对利润的贡献也环比减弱，23Q1资产减值增速环比+16pc至-11%。 息差环比改善23Q1净息差（期初期末口径）环比+2bp至1.88%，资产两端均有贡献。 ①23Q1资产收益率环比+4bp至3.85%，判断主要是结构原因，低息票据占比下降，23Q1对公（不含票）贷款环比+5.6%，较贷款总额快3pc，票据环比-5.8%，较贷款总额慢8pc；②23Q1负债成本率环比-1bp至2.09%，得益于存款占比提升和存款挂牌利率下调，23Q1存款环比+6.9%，增速较计息负债快1.4pc。 城区扩张推进苏州城区存贷两旺，23Q1苏农银行在苏州其他地区（不含吴江）贷款增量同比增长80.2%，存款增量同比增长88.5%。苏州城区有着数倍于吴江区的经济总量和金融需求，通过发挥苏农银行服务中小企业和农村金融方面的优势，市场份额有望进一步提升，支撑苏农银行规模扩张。 资产质量稳定①23Q1苏农银行不良率环比-1bp至0.94%，不良率自22Q2以来基本稳定在当前水平；前瞻指标关注率持续改善，23Q1关注率环比-12bp至1.36%；②拨备维持在较高水平，23Q1拨备覆盖率环比+1pc至444%。 盈利预测与估值预计苏农银行2023-2025年归母净利润同比增长17.1%/15.1%/15.3%，对应BPS8.67/9.60/10.66元股。现价对应2023-2025年PB估值0.55/0.50/0.45倍。维持目标价6.84元/股，对应23年PB0.79倍，现价空间42%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发。

利润高增，大超预期。高质量+高盈利增速的优质低价股，维持首推组合。 业绩概览杭州银行 23Q1 营收同比+7.5%； 归母净利润同比 +28.1%；ROE（ 年化）18.9%，同比+2.7pc；ROA（年化）1.04%，同比+11bp。23Q1 末不良率环比-1bp至0.76%，关注率环比-11bp 至0.28%，拨备覆盖率环比+4pc 至 569%。 利润大超预期23Q1 杭州银行归母净利润同比+28.1%，大超市场预期，利润增速有望问鼎上市银行；营收同比+7.5%，符合市场预期。主要归因：（1）不良低位，利润高增。23Q1 归母净利润同比+28.1%，归因资产质量优异，减值压力小。23Q1 不良生成率仅0.23%，23Q1 资产减值损失增速较22A 进一步下降24pc 至-30%。（2）规模高增，非息平稳。23Q1 营收同比+7.5%，归因规模高增。23Q1 末资产同比+16.4%，延续高增态势；23Q1 非息同比-2.5%，源于行业性理财赎回，中收同比少增。23Q1 中收同比-7.0%，其他非息同比+1.2%。 展望未来，杭州银行营收增速有望持平，利润增速仍保持较高水平。（1）营收增速有望持平，主要考虑：①利息收入增速或略有放缓。预计全年规模增速较23Q1 有所放缓；息差拖累有望缓解，源于息差降幅有望收窄，叠加基数压力改善。②非息收入增速有望修复。理财市场回暖带动中收增速修复，叠加22Q4 债市回调带来其他非息的低基数效应。（2）利润增速仍保持较高水平，主要考虑资产质量优势延续，存量拨备充足，增量拨备少提贡献盈利。 存贷规模高增23Q1 杭州银行贷款增速环比基本持平于19%，存款增速环比+1pc 至15%，区域经济高景气度持续验证。结构来看，对公贷款是信贷高增的支撑项。23Q1 对公贷款同比+24%，较22A 加速3pc；零售贷款同比+10%，较22A 放缓6pc。 不良优中更优23Q1 末杭州银行不良率、关注率、逾期率较22Q4 末分别-1bp、-11bp、-5bp 至0.76%、0.28%、0.54%，均为上市以来最优水平。23Q1 末拨备覆盖率环比22Q4末+4pc 至569%，预计仍为上市银行最高水平。 盈利预测与估值预计2023-2025 年杭州银行归母净利润同比增长25.01%/25.63%/25.48%，对应BPS 15.75/18.13/21.13 元。截至2023 年4 月28 日午间，收盘价12.59 元/股，对应PB 0.80/0.69/0.60 倍。目标价15.75 元/股，对应2023 年PB 1.00 倍，空间25%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

江苏银行23Q1利润同比高增，负债成本和资产质量改善，零售财富转型加大。 业绩概览23Q1江苏银行归母净利润同比+24.8%，增速环比-4.1pc；23Q1江苏银行营收同比+10.3%，增速环比-0.3pc；ROE17.3%，同比+2.3pc。23Q1末江苏银行不良率0.92%，环比-2bp；23Q1末江苏银行拨备覆盖率366%，环比+4pc。 利润同比高增23Q1江苏营收同比+10.3%，归母净利润同比+24.8%，营收、归母净利润增速均处于上市行前列。展望2023年，江苏银行业绩增速有望继续保持在上市行第一梯队。具体来看：主要驱动因素：①其他非息贡献加大，23Q1其他非息收入增速环比+19pc至30%，主要是去年基数不高，同时积极把握债市波段机会。②资产增速提升，23Q1总资产增速环比提升1.5pc至15.3%。主要拖累因素：①税收贡献减弱，23Q1实际税率为21.2%，较2022年上升2pc。②息差环比收窄，23Q1净息差（期初期末）较22Q4单季下降11bp至2.03%。③拨备贡献减弱，23Q1资产减值损失增速较22Q4单季+16pc至-14%。 负债成本改善23Q1净息差（期初期末）环比-11bp至2.03%，归因于资产收益率下行，此外负债成本率环比改善。①资产端，资产收益率环比-11bp至4.54%，判断是结构和价格双重影响，23Q1贷款环比增速较生息资产慢1.6pc，且Q1新增贷款中92%投向对公，同时Q1贷款面临重定价，贷款收益率下行。②负债端，负债成本率环比-3bp至2.43%，主要得益于存款占比提升和存款挂牌利率下调利好释放，23Q1存款环比增速较计息负债快4.2pc。展望未来，息差有望企稳，主要得益于后续季度零售贷款投放加大，以及存款挂牌利率下调利好继续释放。 加大零售转型零售信贷方面，加大信用卡发卡力度，2022年末信用卡累计发卡数同比增28%，信用卡贷款同比增26%，23Q1单季发卡量突破40万张，较年初增6%。财富管理方面，江苏银行持续打造财富管理品牌形象，加强内外部合作，丰富综合金融服务方案，2022年财富与私行客户资产规模与客户数增速均超20%，2022年零售AUM实现了17%较高增速增长，23Q1新增期缴保费同比增长2.3倍。 资产质量改善①主要不良指标向好，23Q1江苏银行不良率环比-2bp至0.92%，逾期率环比-4bp至0.98%，关注率环比-7bp至1.24%。②江苏银行拨备继续增厚，23Q1拨备覆盖率366%，环比+4pc。展望2023年，随着经济修复，疫情对经济影响减弱，预计江苏银行整体资产质量有望继续延续向好态势。 盈利预测与估值预计江苏银行2023-2025年归母净利润同比增长26.4%/17.7%/16.9%，对应BPS12.78/14.64/16.81元股。现价对应2023-2025年PB估值0.59/0.52/0.45倍。江苏银行业绩处于上市行第一梯队，负债成本和资产质量改善，零售财富转型加大，上调目标价为10.22元/股，对应23年PB0.80倍，现价空间35%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发。

业绩概览23Q1东方证券实现营业总收入 44.4亿元，同比增长 41.9%；归母净利润 14.3亿元，同比增长 525.7%，净利润大增主要是因为投资收益大幅改善驱动营收高增，以及成本端偏刚性导致增长幅度较小。加权平均净资产收益率为 1.87%，同比提高 1.58pct。分业务条线来看，23Q1经纪、投行、资管、利息、投资净收入同比增速分别为-18%/-26%/-23%/58%/NA（22Q1投资净亏损，增速不适用），占总营收比重分别为 16%/6%/13%/9%/26%。 财富管理链收入下滑，预计公募利润贡献度仍领先同业23Q1东方证券实现经纪业务净收入 7.0亿元，同比下降 18%，主要是因为 23Q1市场日均股基成交额同比下降 8%且代销尚未恢复。23Q1资管业务净收入 5.9亿元，同比下滑 23%，判断归因资管规模同比下滑。 代销方面，尽管 23Q1权益市场回暖，但推测部分投资者短期有回本或获利后赎回产品以求“落袋为安”的行为，判断公司申购费收入暂时承压。从趋势上看，2月、3月市场新发基金份额分别环比增长 117%/63%，呈逐月改善态势。 公募方面，截至 2023年 4月 27日，汇添富、东方红的管理规模分别为8,631/2,057亿元，较 3月末微增 0.08%/0.12%。公司提出东方红通过“二次创业”推进发展，坚持“专业投研+专业服务”双轮驱动，夯实品牌形象，预计 2023年公募双子星对东方证券的利润贡献度仍排名行业前列。 收益率提高叠加金融资产规模增长，投资业务表现亮眼23Q1东方证券实现投资净收入 11.5亿元，22Q1投资净收入为-6.4亿元。23Q1权益市场上行，上证综指上涨 6%，公司投资收益率也同比提高 1.1pct 至 0.67%（未年化），且 23Q1末公司金融资产规模较 2022年末增长 4%至 1,753亿元，共同驱动投资收入大幅提高。投资策略上，未来公司将在大类资产研判和市场趋势把握的基础上进行调仓布局，并且扩大衍生品交易规模，提高收益的稳定性。 盈利预测与估值受益于投资收益率大幅提高，东方证券 23Q1净利润增速亮眼。22Q2公司计提信用减值损失高达 8.6亿元，导致净利润基数较低，在减值压力已经缓释的情况下，推测 23H1仍能实现较高净利润增速。预计 2023-2025年归母净利润同比增长 65%/14%/14%，BPS 为 9.55/10.04/10.61元，现价对应 PB 为 1.11/1.05/1.00倍。维持公司目标价 13.36元，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济大幅下行；权益市场修复不及预期。

业绩概览23Q1，国寿归母净利润 178.85亿元，同比+18%；营收 3683.85亿元，同比+7.2%； 加权 ROE 3.99%，同比+0.78pc；NBV 同比+7.7%；业绩符合预期。 核心关注 1、 NBV：稳步提升23Q1，国寿 NBV 同比+7.7%，稳步提升，符合预期。从驱动因素看，NBV 的增长主要来自于新单保费的驱动。23Q1，国寿新单保费 1176.69亿元，同比+16.6%，其中，十年期及以上首年期交保费 200.82亿元，同比+5.1%，占首年期交保费比例 28.1%。 2、队伍：量稳质升23Q1末，国寿代理人数量 66.2万，同比-15.1%，环比 22Q4末仅微降 0.9%，队伍规模基本稳定，预计相比其他主要上市险企，国寿代理人规模将率先企稳，且可能向上。从产能看，国寿队伍提升显著，23Q1代理人月人均首年期交保费同比+28.8%。 展望未来，国寿聚焦“销售渠道强体工程”，持续强化增育联动，队伍在规模稳定，甚至有所提升的基础上，质态改善，产能不断增加，进而驱动 NBV 未来稳定、可持续的增长。 3、投资：收益快增23Q1末，国寿投资资产 5.24万亿元，较上年末+3.5%；净投资收益率、总投资收益率分别为 3.62%、4.21%，同比分别-0.4pc、+0.3pc。23Q1，国寿总投资收益 529.32亿元，同比+18.8%，带动公司利润增加。 盈利预测与估值国寿坚持有效队伍驱动业务发展，随着队伍规模率先企稳，将开启价值增长新周期。 预计 2023-2025年国寿归母净利润同比增速为 24.1%/38.6%/29.8%。现价对应 2023-2025年 0.84/0.77/0.71倍 PEV。维持目标价 46.76元，对应 2023E 集团 PEV 1.0倍，维持“买入”评级。 风险提示改革深化滞缓，经济环境恶化，长端利率大幅下行，资本市场剧烈波动。

业绩概览23Q1，太保归母净利润 116.3亿，同比+27.4%；营收 943.9亿，同比+19.4%；寿险NBV 39.7亿，同比+16.6%；ROE（非年化） 4.9%，同比+0.2pc；业绩符合预期。 核心关注 1、寿险：NBV 快增23Q1，太保 NBV 同比+16.6%，实现快速增长，归因一方面去年同期基数较低，另一方面今年大力推动较有吸引力的储蓄类产品销售。①新单保费：23Q1新保 326.6亿，同比-11.9%。其中，代理人渠道、银保渠道新单保费同比分别-6.0%、-17.1%，但期缴改善显著，代理人渠道、银保渠道新保期缴规模同比分别+4.2%、+399.1%。②队伍：23Q1，核心人力规模企稳，占比提升，产能大幅提升；新人数量同比提升，13个月留存率大幅改善。③展望：太保长航转型纵深推进，从“模式转型”到“模式成型”，转型效果有望持续凸显，叠加 23Q2低基数，预计延续快增趋势。 2、产险：量价齐飞23Q1，太保产险原保费收入 575.4亿，同比+16.8%，其中，车险原保费收入 259.0亿，同比+6.0%，非车保费 316.5亿，同比+27.4%；综合成本率 98.4%，同比下降1.2pc，产险保费和综合成本率均表现较好。展望 23Q2，预计保费延续快增，成本率由于基数原因，预计有所抬升，但考虑到太保持续强化品质管控，优化业务结构，预计成本率保持在健康水平。 3、投资：收益较好23Q1，太保总投资资产 2.07万亿，较上年末+6.3%；净投资收益率（非年化）、总投资收益率（非年化）分别为 0.8%、1.4%，分别同比-0.2pc、+0.4pc，总体投资收益表现较好。 盈利预测及估值太保锚定高质量发展，持续推进代理人质态提升，积极拓宽多元渠道布局，助力业绩持续快增。预计 2023-2025年太保归母净利润同比增速为 17.1%/16.5%/23.6%。现价对应 2023-2025年 0.54/0.50/0.45倍 PEV。考虑太保业绩快增，给与 2023E 对应 0.7倍PEV 估值，上调目标价至 40.5元，维持“买入”评级。 风险提示高管团队变动，经济环境恶化，长端利率大幅下行，资本市场剧烈波动。

营收逆势正增，增速显著跑赢同类可比银行，成长性凸显，维持首推组合。 数据概览邮储银行23Q1营收同比+3.5%，增速较22A下降-1.6pc；归母净利润同比+5.2%，增速环比下降6.7pc；ROE（年化）14.4%，ROA（年化）0.73%。23Q1末不良率较22Q4末-2bp至0.82%，拨备覆盖率较22Q4末-4pc至381%。 营收大超预期2023Q1邮储银行营收、归母净利润同比分别增长3.5%、5.2%，营收逆势正增，大超市场预期。主要归因：（1）规模增长，以量补价。23Q1末总资产同比增长10.7%，保持快增，以量补价带动利息净收入同比增长1.0%。（2）中收快增，支撑盈利。23Q1中收同比增长27.5%，判断主要归因在开门红发力下，财富管理、交易银行等业务的中收快增支撑。展望未来，随着息差企稳、基数影响消退，邮储银行盈利增速有望稳中有升。 负债降本见效23Q1邮储银行息差（期初期末，下同）环比22Q4下降5bp，基本符合市场预期。（1）23Q1资产端收益率环比下降11bp。归因：①行业性的贷款重定价影响。②Q1零售需求弱复苏，零售占比小幅下降。23Q1末零售贷款环比增长4.1%，增速较总贷款慢1.6pc。（2）23Q1负债端成本率环比下降6bp。在市场利率上行、存款定期化行业性持续的背景下实现负债成本下行，显示邮储银行的存款降本成效正持续释放。展望未来，随着压降高息负债等举措的继续发力，未来邮储银行存款成本有望继续下降，支撑息差边际企稳。 战略全面发力2023Q1邮储银行战略全面发力。（1）普惠：23Q1末，邮储银行建成信用村近39万个，主动授信白名单客户贷款23Q1净增366亿元。涉农贷款较年初增长约8.8%，增速较总贷款快3pc，个人小额贷款23Q1新增1191亿元，创历史新高。 （2）财富：AUM增长提速，客户数快增。23Q1末，AUM同比+11.5%，增速环比+0.7pc；23Q1末富嘉及以上客户数较年初增长8%，财富客群基础快速扩张。 不良延续优异23Q1末邮储银行不良率、关注率、逾期率较年初分别-2bp、-1bp、持平于0.82%、0.55%、0.95%，延续优异表现。注意到23Q1邮储银行不良生成率0.76%，同比上行61bp，但整体仍处于较低水平，不良生成波动判断是Q1零售信用卡、经营贷的行业性风险暴露影响。展望未来，随着疫后居民收入修复，零售领域风险有望行业性回落，带动邮储银行不良生成压力回落。 盈利预测与估值邮储银行营收逆势正增，成长性凸显。预计2023-2025年归母净利润同比增长8.21%/12.11%/12.20%，对应BPS7.91/8.61/9.40元。现价对应PB0.70/0.64/0.59倍。目标价7.12元/股，对应2023年PB0.90倍，现价空间29%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

招商银行23Q1营收、归母净利润增速符合预期，资产质量好转超预期。 数据概览23Q1归母净利润同比+7.8%，增速较22A下降7.3pc；营收同比-1.5%，增速较22A下降5.6pc；年化ROE同比-81bp至18.43%。23Q1末不良率环比22Q4末-1bp至0.95%，关注率环比-9bp至1.12%，拨备覆盖率环比-2pc至448%。 核心观点1.营收与利润符合预期。23Q1归母净利润同比+7.8%，营收同比-1.5%，符合我们此前预测，预计处于全国性银行较优水平。 拖累因素来自：①手续费，23Q1手续费收入同比-12.6%，除资产管理收入同比+2.7%外，财富、托管、结算等领域手续费收入均-10%以上。②息差，23Q1单季净息差（日均口径，下同）环比22Q4下降8bp至2.29%，其中生息资产收益率环比-2bp至3.86%，主要受LPR重定价及新发放贷款定价下行影响；付息负债成本率环比+6bp至1.68%，存款定期化及市场融资成本上行均构成压力。③费用，业务费用同比+7%，使得成本收入比同比+1.5pc至27.6%，主要是加大了对金融科技基础设施及人员的投入，需关注后续走势。 支撑性因素来自：①规模，生息资产日均同比+11.3%，较22A加快0.8pc，以量补价对利息净收入形成一定支撑。②其他非息同比+14.9%，主要受益于去年末在市场利率高位主动加大债券资产配置。③拨备对利润的正贡献达9.6%，较22A扩大2pc，系主动释放一部分非信贷拨备，支撑利润增长。 展望未来，营收增速有望呈逐季修复态势，驱动因素来自息差基数逐季走低，以及零售信贷需求恢复带来的贷款投放结构改善。 2.财富中收超预期承压。财富管理手续费收入同比-13.3%，代理理财、基金、信托、保险收入分别同比-23%、-12%、-33%、-7%。零售AUM同比+10.6%，其中，基础客户户均AUM增加300元，而金葵花以上户均AUM减少3万元，推测当前财富产品需求以存款、理财等产品为主，高端客户偏好的大额存单产品市场竞争激烈，导致户均AUM下降。展望未来，随着财富管理收入基数下降，以及居民投资意愿修复，预计财富管理收入增速将边际回暖。 3.资产质量好转超预期。对公方面，23Q1新生成不良贷款规模环比22Q4减少12.9亿元至30.7亿元，有效推动TTM真实不良净生成率环比-24bp至1.07%；零售方面，23Q1加大了对零售不良贷款的处置力度，实现不良率环比22Q4末-1bp，更为重要的是，作为前瞻指标的关注率和逾期率分别环比-11bp、-19bp，零售资产质量先于同业迎来拐点，显示招行零售客户质量较优。展望未来，预计房地产对资产质量的拖累将持续边际改善，零售不良生成压力将边际缓解，整体资产质量表现将保持较优水平。 盈利预测与估值预计招商银行2023、2024、2025年归母净利润同比增长12.44%、12.97%、13.78%，对应BPS36.93、41.81、47.38元/股。现价对应2023年PB估值0.92倍。 目标价44.52元/股，对应2023年PB1.21倍，现价空间32%。 风险提示宏观经济失速，不良大幅暴露。

23Q1，中国平安归母净利润383.5亿，同比+48.9%；归母营运利润413.9亿，同比-3.4%；年化营运ROE18.8%；寿险NBV137.0亿，同比+8.8%；产险综合成本率98.7%，同比+2.0pc；核心指标超预期增长。 q核心关注1、总体：保险盈利大增，银行相对稳健23Q1，寿险、产险、银行、资管、科技业务的归母净利润分别为249.7、45.2、84.6、13.1、8.5亿，寿险、产险盈利大增，分别同比+104.5%、+45.9%，银行盈利相对稳健，同比+13.6%，资管与科技业务利润下滑较大，分别同比-49.4%、-61.3%。 2、寿险：银保大增，带动NBV超预期（1）NBV：23Q1寿险NBV137.0亿，同比+8.8%。若采用年底假设及方法重述，则同比+21.1%。从驱动因素看，新单保费快增带动NBV向上抬升。其中，新单保费655.1亿，同比+27.9%，新业务价值率20.9%，同比-3.7pc。从渠道看，4大渠道均实现NBV正增长，其中，银保渠道表现亮眼，NBV同比实现大幅增长，23Q1银保等创新渠道的NBV占比为16.9%，同比+5.4pc。 （2）队伍：23Q1末代理人数量40.4万，同比-24.9%，环比22年末-9.2%，队伍人队伍持续精简，产能大幅提升，改革成效凸显。 （3）展望：NBV拐点先于人力拐点出现，预计在队伍产能提升、创新渠道继续发力驱动下，同时考虑低基数效应，预计平安23Q2的NBV加速增长。 3、产险：保费稳增，成本率有所承压23Q1，产险原保费收入769.6亿，同比+5.4%，综合成本率98.7%，同比+2.0pc，有所承压。保费方面，车险、非车、意健险分别达到500.3、201.5、67.8亿，同比+6.2%、+7.9%、-6.5%。成本率的抬升，主要受到保证险业务赔付支出增加的影响。 展望23Q2，随着宏观经济逐步复苏，预计产险保费延续平稳增长态势，成本率由于基数原因，预计有所抬升。 4、保险投资：规模提升，收益改善23Q1末，保险资金投资规模4.49万亿，较年初+3.1%；净投资收益率3.1%，总投资收益率3.3%，分别同比-0.2pc、+1.0pc。同时，平安积极增配长久期国债、地方政府债等，预计资产负债久期缺口进一步收窄。 q盈利预测及估值平安坚定实施“4渠道+3产品”战略，改革成效显现，医疗健康生态持续深化，有望成为未来价值增长新引擎。预计2023-2025年中国平安归母净利润同比增速为17.3%/29.3%/23.4%。现价对应2023-2025年0.56/0.52/0.48倍PEV。给与2023E集团目标PEV估值0.8倍，目标价65.94元/股，现价空间44%，维持“买入”评级。 q风险提示改革推进滞缓，经济环境恶化，长端利率大幅下行，资本市场剧烈波动。

平安银行财富管理新动能逐渐释放，Q2起零售风险改善驱动盈利能力回升，Q3起零售需求有望好转，智能银行3.0效果有望逐步显现。近期市场大幅调整，平安银行23年PB仅0.58x，超高性价比，重点推荐。 业绩略超预期，全年有望回升23Q1平安银行归母净利润同比+13.6%，略超市场预期，增速有望居全国性银行前列。23Q1营收同比-2.4%，符合我们前期预测，主要归因其他非息拖累。23Q1平安银行核心营收（利息净收入+中收）同比微增0.4%；23Q1其他非息同比-24%，拖累盈利。展望未来：受益于零售需求边际修复，叠加基数效应改善，平安银行全年营收增速有望回正、利润增速进一步提升。 息差韧性凸显，拖累逐步缓解23Q1息差（日均）环比22Q4下降5bp至2.63%，韧性超市场预期。下行压力来自于海外加息导致的外币息差下降，以及零售资产结构调整。1）资产端：23Q1资产收益率环比+3bp至4.81%，归因市场利率回升，带动金融投资、同业资产利率上行，以及外币加息带动对公贷款利率回升。零售贷款收益率环比-5bp，主要归因Q1主动调整结构，零售基石类资产占比提升。23Q1末，平安银行按揭及持证抵押环比+4.4%，增速较零售贷款快3.9pc。2）负债端：23Q1负债成本率环比+5bp至2.24%，主要归因海外加息导致外币存款成本上行。对比来看，23Q1存款成本率同比+15bp，但人民币存款成本率同比-14bp。同时，23Q1平安银行零售存款量价双优。23Q1零售日均存款环比高增12%，成本率环比下降4bp。展望未来：息差对营收拖累有望改善。随着境内零售业务修复、海外加息节奏放缓，平安银行息差降幅有望收窄，叠加基数压力改善，息差对营收的拖累有望缓解。 财富动能回升，银保效果显现随着新入职人员产能提升，平安银行财富新动能开始起效。23Q1平安银行AUM新增约1900亿，同比多增91亿。财富收入同比+4.8%，其中代理保险收入同比+84%，较2022年显著提速。展望未来：平安银行财富收入动能增强。23Q1末财富新队伍人员1700人，全年预计达4000人，人员扩充支撑财富产能持续释放。 资产质量曙光，Q2将迎改善平安银行资产质量领先指标已好转。23Q1末平安银行不良率环比持平于1.05%，逾期率、关注率环比-4bp、-7bp至1.53%、1.75%。23Q1，平安银行真实不良TTM生成率环比微降2bp至2.78%，仍处于高位，归因零售风险尾部暴露。23Q1末新一贷、汽融、信用卡不良率环比上升32bp、27bp、13bp。展望未来：随着疫情扰动消退、居民收入恢复，预计23Q2起，零售风险趋势性改善，带动不良生成压力向好，零售盈利能力修复。 盈利预测与估值Q1确认全年业绩锚，盈利增长动能有望逐季修复。预计2023-2025年归母净利润同比增长15.13%/15.41%/15.47%，对应BPS21.04/23.68/26.76元。现价对应PB0.58/0.51/0.45倍。目标价21.11元/股，对应2023年PB1.00倍，现价空间74%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

成都银行2023Q1 盈利保持快增，息差环比下行，资产质量优异。 数据概览成都银行23Q1 营收同比+9.7%，增速较22A 下降-3.4pc；归母净利润同比+17.5%，增速环比下降10.7pc；ROE（年化）17.8%，ROA（年化）1.06%。 23Q1 末不良率较22Q4 末-1bp 至0.76%，拨备覆盖率较22Q4 末-20pc 至481%。 盈利保持快增2023Q1 成都银行归母净利润、营收分别同比+17.5%、9.7%，盈利保持快增，基本符合市场预期。2023Q1 利润、营收增速环比2022A 分别下降10.7pc、3.4pc，主要归因息差收窄、中收增速下行，减值支撑减弱。具体来看：①息差：2023Q1 单季净息差（期初期末）环比2022Q4 下降11bp，拖累盈利。②中收：2023Q1 成都银行中收同比下降26%，增速环比下行53pc，判断归因行业性的理财赎回压力，导致理财中收下行。但因整体中收的基数较低，预计对盈利的影响有限。③减值：2023Q1 减值损失同比减少14%，增速较2022A 提升15pc，对盈利的支撑减弱。展望未来：随着基数影响消退，息差对盈利的拖累有望改善，成都银行全年盈利增速有望回升。 息差环比下行2023Q1 成都银行单季净息差（期初期末，下同）环比下降11bp 至1.89%，略不及市场预期，归因贷款重定价、存款定期化影响。①资产端：2023Q1 成都银行资产端收益率环比-8bp 至4.09%，主要归因贷款重定价影响。②负债端：2023Q1成都银行负债端成本率环比+4bp 至2.29%，判断主要归因存款定期化影响。 2023Q1 末，个人定期存款环比快增15%，增速较总存款快5.5pc。 展望未来：随着贷款重定价一次性影响的消退，成都银行净息差有望企稳。 资产质量优异2023Q1 末，成都银行不良率、关注率环比分别下降1bp、5bp 至0.76%、0.41%，不良指标优中更优，资产质量表现非常优异。注意到，2023Q1 末不良贷款余额环比期初上升10%，判断主要归因风险认定标准加严，主动做实资产质量。拨备方面，2023Q1 末成都银行拨备覆盖率较年初下降20pc 至481%，拨备水平仍十分充足，为后续盈利的增长打牢基础。展望未来：受益于发达的区位经济、成熟的风控体系，成都银行资产质量有望保持优异。 盈利预测与估值盈利保持快增，息差环比下行，资产质量优异。预计2023-2025 年归母净利润同比增长20.29%/20.38%/20.38%，对应BPS 17.20/20.07/23.53 元。现价对应PB0.81/0.69/0.59 倍。目标价18.37 元/股，对应2023 年PB 1.07 倍，现价空间32%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

苏州银行 23Q1利润同比高增 21%，存贷款保持较高速增长，成长性凸显。 业绩概览苏州银行 23Q1营收同比+5.3%，增速较 22A 下降-3.4pc；归母净利润同比+20.8%，增速较 22A 下降 5.3pc；ROE 同比+0.1pc 至 13.0%。23Q1末苏州银行不良率较 22Q4末-1bp 至 0.87%，拨备覆盖率较 22Q4末-11pc 至 520%。 利润维持同比高增① 23Q1营收增速较 22A 下降 3.4pc 至 5.3%，拖累因素来自非息收入，23Q1中收增速较 22A 下降 1.3pc 至 6.5%，其他非息收入增速较 22A 下降 18.4pc 至-17%。 此外注意到 23Q1净息差降幅较大， 23Q1息差（期初期末口径）较 22Q4下降15bp 至 1.76%，主要是资产收益率下降带动。23Q1资产收益率（期初期末口径）较 22Q4下降 16bp 至 4.09%，一方面是受贷款重定价影响，存量贷款利率下调，另一方面是苏州银行投放以苏州为主，苏州地区市场竞争充分，贷款利率处于洼地。展望未来，随着经济修复，零售需求改善，苏州银行息差有望企稳。 ②苏州银行 23Q1归母净利润同比+20.8%，预计利润增速处在上市行第一梯度，背后主要的支撑因素为拨备贡献加大，23Q1资产减值损失增速较 22A 下降13.2pc 至-30.5%。此外苏州银行 23Q1扣非归母净利润同比+18.6%，较归母净利润增速的差距，主要源自普惠小微补贴多增和捐赠及赞助费少增，带动非经常性损益大幅增长，23Q1非经常性损益净额为 2504万元，是去年同期的 65倍。 存贷款实现开门红23Q1贷款增速环比基本持平于 17%，存款增速环比+3pc 至 19.5%。展望未来苏州银行存贷款增速有望维持在较高水平增长，主要得益于：①区域网点逐步覆盖，22Q1苏州银行镇江分行开业，实现苏南地区经营机构全覆盖。②具有本土法人银行优势，苏州银行将加大与国企战略协同，服务区域重点产业项目。 零售改革持续推进①借助民生金融、人才金融拓展客群，苏州银行社保卡实现省内开业地区全覆盖，截至 2022年末社保卡制卡累计近 360万张；2022年新拓淮安、宿迁、扬州市级人才卡，累计发卡近万张。②加大消费和普惠小微贷款投放，2022年小微贷款同比增长 28%，消贷拳头产品市民贷同比增长 67%。③坚定财富管理转型，丰富金融产品货架，完善客户分层服务体系，2022年私行客户数同比增长 26%。 资产质量保持优异①不良方面：23Q1苏州银行不良率环比-1bp 至 0.87%，关注率环比+1bp 至0.76%，均处在上市行较低水平。分板块来看，2022年末苏州银行对公贷款不良率较 22H1末下降 13bp至 0.99%，对公贷款不良率改善；个人贷款不良率较 22H1上升 17bp 至 0.68%，个人贷款不良率仍处在较低水平。②拨备方面：23Q1苏州银行拨备覆盖率环比-11pc 至 520%，较高的拨备覆盖率为盈利释放打下基础。 盈利预测与估值预计苏州银行 2023-2025年归母净利润同比增长 21.8%/16.9%/15.7%，对应 BPS10.69/11.82/13.13元股。现价对应 2023-2025年 PB 估值 0.69/0.62/0.56倍。维持目标价 9.13元/股，对应 23年 PB 0.85倍，现价空间 24%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发。