事件描述： 公司发布 2024年半年度报告。 2024H1， 公司实现营收 0.72亿元， 同比-56.55%； 实现归母净利润-0.24亿元， 同比-137.58%； 扣非后归母净利润-0.34亿元， 同比-160.06%。 单季度来看， 公司 2024Q2实现营收 0.52亿元， 同比-58.41%， 环比大幅提升 163.16%； 实现归母净利润-0.09亿元， 同比-117.90%，环比+37.07%； 扣非后归母净利润-0.17亿元， 同比-136.16%， 环比-5.02%。 事件点评： 受行业复苏节奏影响， 公司 2024H1整体经营情况有所承压。 行业方面国内低轨卫星发射节奏受到火箭产能等一系列因素影响， 新一批增补卫星暂未落单。 同时受到军品下游落单节奏影响， 地面、 车载、 舰载产品或增速下滑。 财务方面， 由于行业价格调整原因， 上半年毛利率同比下降 5.4pct， 同时公司受到计提的信用减值损失增加、 研发投入增长及 2024年股权激励费用的影响。 二季度来看， 公司毛利率环比已实现大幅回升， 公司将继续进行降本增效， 毛利率环比变化有望企稳。 客户方面， 公司客户主要为国有大型集团科研院所等， 应收账款安全性相对较高， 后续减值准备或有所回冲。 星载行业领先地位稳固， 地面和机载领域继续拓宽产品线。 公司继续保持与科研院所和相关优势企业的紧密合作关系， 持续进行卫星通信 TR 芯片解决方案迭代研制， 重点研制高宽带、 高集成度、 轻量化、 多功能化、 多波束、 低功耗 MMIC 系列产品， 并同步迭代面向卫星通信相控阵终端应用芯片解决方案， 进一步扩大可达市场。 我们认为随着国内遥感、 低轨等多星座同步发展， 2025-2026年国内卫星产业将迎来爆发式增长。 机载领域公司产品主要用于相控阵天线 TR 芯片用于支撑系统感知体系， 公司与客户形成深度合作配套关系， 产品在多个型号装备逐步量产。 地面方面， 公司 TR 芯片主要用于各类型地面雷达， 公司的第三代 GaN 功放芯片已规模应用于地面领域； 小型化相控阵 TR 芯片具备良好的目标检测、 抗干扰和实时处理性能优势，随着客户需求计划恢复， 项目已在逐步批产阶段。 长期看， 我们认为公司业绩支撑性较强， H2有望出现经营拐点。 ①下游需求方面， 军品、 卫星行业基本面不断出现边际改善， 下游产业化进程加速，行业规模有望迎来快速增长， 公司客户需求已处于恢复状态， 根据公司生产计划， 下半年有望迎来集中交付。 公司半年报存货科目显示原材料、 在产品分别较年初增长 26%、 41%， 反映下游订单指引积极。 ②格局方面， 国内从事 T/R 芯片研发和量产的单位主要是科研院所， 公司作为少数能够提供完整、先进 T/R 芯片解决方案及宇航级芯片研发、 测试及生产的民营企业， 市场地位稳固。 盈利预测、 估值分析和投资建议： 整体来看， 由于上半年业绩有所承压由于低轨卫星发射节奏调整， 我们下调公司 2024-2026归母净利润由1.41/2.15/2.86亿元至 0.76/1.33/1.96亿元。 但我们认为下半年需求拐点临近，我们看好公司在机载、 地面装备领域新型号的配套地位， 维持“买入-B” 评级。 风险提示： 下游价格体系变化导致毛利率波动风险； 低轨卫星发射不及预期 导致星载 TR 需求减少风险； 核心技术人员和管理人员流失风险； 下游卫星天线和装备技术迭代公司未能持续跟进风险。

公司发布2023年报及2024一季报。2023年，公司实现营收19.4亿元，同比+62.0%，实现归母净利润7.3亿元，同比+81.1%；单23Q4来看，公司实现营收7.3亿元，环比+35.2%，实现归母净利润2.9亿元，环比+45%，2023年业绩持续环比增长。2024年Q1，公司实现营收7.3亿元，同比大幅增长155.0%，环比持平；归母净利润为2.8亿元，同比大幅增长202.7%，环比下滑4.1%。 事件点评受益于数通高端新品上量，2023年无源器件稳健增长，有源器件快速爆发。天孚2023年无源器件实现收入11.8亿，同比增长23.3%，同时毛利率为60.3%，同比增加5.2%。公司的无源产品目前有十三大产品线，基本涵盖了光模块制造所需的所有无源光学器件、封装配套和光纤接口器件。受益于AI高速数通光模块需求爆发，微透镜、隔离器、FA、光纤适配器等需求旺盛，公司是全球光模块龙头厂商的重要供应商，且产品具有定制性高、工艺难度高等特征，保持较好毛利率。同时海外光模块厂商受制于产能爬坡和良率困难，客观产生了光引擎外包需求。2023年公司有源器件产生营收7.5亿元，同比大幅增长242.5%，毛利率也达到44.8%，同比增加8.0%。我们看到来自2023年第一大客户Fabrinet的收入为10.4亿元，而Fabrinet则是英伟达的光模块ODM合作伙伴。 24Q1业绩表现同比高增，环比基本持平。2023年，公司的高端光模块配套无源有源产品处于产能持续爬坡过程中，因春节前后生产人员流动性提高，出现阶段性产能紧缺情况，故一季度环比基本持平。我们认为公司在手订单依然十分饱满，正在通过持续扩产满足客户可能持续环比增加的需求。 2024Q1，公司在建工程、固定资产账面余额分别环比增长了101%、8.3%；此外Q1合同负债为1.1亿元，同比23Q1也是大幅增长。展望2024年，公司无源器件、400G/800G光引擎等将持续受益于GPU配套需求的快速增长，公司通过良好的产品性能表现和交付能力与客户保持着良好合作关系；此外面向客户下一代1.6T的新品已进入小批量出货状态，有望率先受益于1.6T市场起量。 AI浪潮驱动硅光等光子集成技术快速渗透，公司受益于定制化无源器件和光引擎封装需求增长。2023年全球各类光模块无源器件市场或超过20亿美金，无源器件品类繁多，给客户认证集成带来成本，模组化集成化为未来趋势。天孚持续拓展无源产品线，目前已形成了覆盖精密陶瓷、工程塑料、复合金属、光学玻璃等多种材料工艺平台完整解决方案，以模块化解决方案拓展客户并提升单客户光模块配套价值量。硅光作为重要的光子集成技术快速发展，硅光模块需要解决光源耦合、光纤耦合、光电混合集成三大工艺问题，形成了保偏FA、硅光demux、硅光引擎封装等具有特色的配套产品需求，同时硅光芯片fabless公司需要光引擎封测环节以提高产品通用性和良率。公司在研项目包括各种FA器件、硅光模块特殊光纤器件及单通道高功率激光器产品等，将持续受益于硅光产业链的专业分工趋势。 光器件精益制造代表，盈利能力有望保持业内领先水平。天孚坚持“万品入精”、“现场现物”的匠心意识，近五年研发费用CAGR27.8%。我们认为公司能够保持业内较高的毛利率、净利率原因：1）无源器件相比有源材料占比低、制造、人工费用占比高，规模上量后成本优化空间大；2）坚持面向高端客户高端产品；3）始终面向解决光电混合集成封装中客户面对的难题提供对应产品；4）精益制造，费用成本管控能力强；5）有源器件使用自产无源材料，增加良率降低成本。 投资建议我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为13.5/20.0/26.4亿元，EPS分别为3.41/5.06/6.68，对应4月30日收盘价P/E分别为45.0/30.3/23.0，维持“买入-A”评级。 风险提示1、GPU等出货不及预期公司有源业务增长放缓或下滑风险。公司有源器件收入主要来自于配套fabrinet等高端光模块客户，若AI需求不及预期增速有下滑风险。 2、毛利率下滑风险。由于有源业务占比提升以及竞争对手进入等影响，公司毛利率可能发生下滑风险。 3、有源新品研发不及预期导致客户端份额下滑风险。有源产品速率迭代迅速，公司新品配套研发进度或生产良率不及预期可能导致份额及收入下滑风险。

始于通信，转型车联网谋求连接与生态业务出海万马科技主营业务包括通信类产品、医疗信息化产品的研发生产和销售，以及车联网连接与生态运营产品与服务。公司成立于1997年，于2021年收购优咔科技进军车联网领域。2022年，子公司优咔科技车联网业务蓬勃发展，下游客户覆盖吉利、上汽、东风等大型主机厂及理想、智己、高合等造车新势力。截至2022年底，公司车联网活跃用户数超640万。2023年前三季度，公司实现营收3.57亿元，同比增加2.39%，实现归母净利润0.40亿元，同比增加227.17%，车联网新业务贡献主要业绩。 智能网联加速渗透，自动驾驶带来智算需求2022年乘用车销量2356万辆、智能网联渗透率59.8%，则国内车联网发卡量约为1400万张，单车价值量按100元/辆/年，则2022年车联网发卡环节的市场空间约为14亿元。国内车联网平台市场呈现出运营商子公司、专业第三方服务商、互联网巨头、新势力自研等多方参与的局面，专业第三方服务商有望脱颖而出，万马科技目前市占率接近10%，在专业第三方服务商阵营遥遥领先。此外，自动驾驶带来智算需求，车企纷纷建设智算中心。前市场主流的新势力车企，已陆续自建或合作建立自己的智算中心，给专业第三方服务商带来发展新机遇。 车联网业务出海，拓展自动驾驶领域1）车联网业务出海。公司拟设立境外子公司，与境外车企、内容服务商、电信运营商等合作，通过优咔科技全球化的技术平台及支撑能力，服务全球车企特别是国内车企出海，拓展车联网业务天花板。2）拓展自动驾驶领域。公司与雅安战略合作，在自动驾驶研发工具链方面共同探索可行的方案，助力主机厂提升自动驾驶研发效率，同时，适时可规划专业服务于汽车垂直领域的第三方自动驾驶智算中心，向车企提供专用的算力与存储服务，打开远期想象空间。 公司成功转型车联网，深度绑定吉利、理想、智己等主流车企品牌，业务体量快速增长，谋求连接与生态服务业务出海，前瞻布局自动驾驶领域，打开更广阔的成长空间，传统主业有望扭亏为盈。预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.56、0.91、1.37亿元，对应EPS为0.42、0.68、1.02元，当前股价对应2023-2025年PE分别为86.59X/53.27X/35.38X。首次覆盖，给予“买入”评级。 1）车联网业务出海不及预期；2）自动驾驶产品和服务落地不及预期。

天孚通信聚焦高端光器件整体解决方案，精益制造铸就优秀盈利能力。 公司是全球最大的光通信无源器件解决方案厂商之一，多年来拓展覆盖了光模块上游所有品类，并形成了高速光器件 OEM/ODM 解决方案，拥有十三大产品线&八大解决方案。天孚通信 2013以来综合毛利率维持在 50%以上，体现了高端产品定位和优质客户质量。公司成本控制优秀，十年来保持了稳定的费用率水平。市场常将公司与 Fabrinet（FN.N）对标，我们认为公司与 Fabrinet 战略定型相似，但天孚在无源器件拥有更强的市场地位，并且天孚定位更偏上游，坚持高端无源+特色有源代工更符合国内光通信产业实际情况。 无源器件市场随光模块水涨船高，天孚不端拓展产品线，并持续提升单客户价值量。 在大模型训练和推理基础设施需求爆发下，全球光模块行业高速发展，无源器件品类繁多，保守估计 2022年全球市场达 22亿美元。无源器件多品种多供应商给客户认证集成带来时间成本，未来的趋势是份额集中以及模组化采购。天孚起家于陶瓷套管，三大传统产品成功拓展至多个客户，通过内生发展+精准并购方式，形成了覆盖精密陶瓷、工程塑料、复合金属、光学玻璃的完整解决方案，一方面横向拓展提升 TAM，另一方面提升单个客户价值量并产生粘性。 硅光路线快速发展，需要光引擎封测环节提高产品通用性和良率，公司战略定位清晰。 有源封装需要掌握不同的工艺平台，客观产生外包需求。硅光路线快速发展，硅光模块需要解决光源耦合、光纤耦合、光电混合集成三大问题。 目前全球硅光产业链中，除 Intel 等少数 IDM 外，Fabless 芯片通常不具备光引擎封装能力，为了提高芯片的通用性和良率，客观产生了光引擎封测外包需求。此外，随着 CPO、Optical IO 的发展，光通信产业链将重塑，光模块由可插拔转向合封模组形态，话语权可能更侧重于芯片公司，并且光引擎更具定制性。英伟达与硅光新贵 Ayar Labs 合作研发硅光芯片和引擎，预计 NVLINK 将在 6.0-7.0切换为 Optical IO 形态。 硅光仍需要 COC 封装和光纤耦合，天孚将持续拓展无源产品线，采用更多定制化开发。展望 AI 集群通信发展，定位于中上游的代工服务更有利于率先获取芯片巨头光引擎代工订单。 投资建议我们预计公司 2023-2025分别实现营收 15.2亿、27.2亿、34.6亿元，实现归母净利润 5.8亿、9.5亿、11.3亿元，当前市值对应 PE 分别为61.2/37.2/31.2。我们认为公司受益于 AI 需求爆发确定性高，长期战略定位清晰，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示无源产品竞争激烈导致毛利率下降，有源大客户订单上量不及预期，全球 GPU 经历爆发增长后出货放缓从而可能导致光模块市场下滑，海外产能投产进度不及预期影响大客户上量，有源业务结构性增长导致整体毛利率快速下降等。

事件：公司发布2023年中报。 2023上半年公司实现营收28.2亿，同比下降20.5%，实现归母净利润2.4亿，同比下降23.2%，扣非后2.1亿，同比下降29.4%；其中公司Q2实现营收15.5亿，归母净利润1.4亿，分别同比下降15.5%、18.7%，但环比分别提升22.1%、34.3%。 事件二：公司在CIOE2023上首次动态展示1.6T光模块等新品。 公司在光博会上展示的1.6TOSFP-XD采用5nmDSP，EML+PINTX方案，经测试可实现10km传输链路预算。公司是少数展示1.6T高速光模块量产能力的厂商之一，可用于下一代AI数据中心网络。此外公司在光博会上还展示了800G全系列、400GZR+、Tri-Mode50GPONComboOLT光模块、超微型可调谐激光器组件等新品。 上半年国内传输市场继续去库存，400GOTN建设有望在年内启动带来新增长周期。 上半年传输产品线实现营收15.6亿元，同比下降15.8%，主要由于国内需求下降。2023上半年三大运营商中报显示资本开支1506亿元，同比下降7.1%；DellOro报告也显示中国市场在23Q1出现收缩，中国以外的光传输市场（12%）增速高于全球增速（8%）。根据中国电信韦乐平在“2023中国光网络研讨会”的演讲，预计中国电信的骨干网带宽将在2030年达到387Tbps（十年CAGR14%）。骨干网技术升级以10年为一大代际，中国电信在2011年开始部署100G，2018年过渡性部署200G，2023年随着第三代400GOTN技术的成熟，省际干线启动批量部署的时机将来临。LightCounting预计所有中国运营商计划在2023年底或最迟2024年开始部署400GQPSK系统。400GOTN的主要技术挑战在线路侧光模块（oDSP、130GB高速器件等）、扩展到C+L波段的光层系统（L波段光放、宽谱WSS、宽谱合分波）以及光系统（系统均衡技术、长距OTDR等），光迅科技作为国内主力传输光器件供应商，拥有ITLA、混合光放大器、Mux/Demux、WSS、MCS、OTDR等全套400GOTN光传输和光监测产品。400GOTN建设或有效拉动2024年国内传输网市场回暖，此外互联网厂商开放系统DCI建设仍在持续，公司具备较强市场地位。 AI训练网络以太网解决方案已经成熟，国内数通光模块需求或随着GPU的陆续到位迅速上量。 智算中心网络对高速光模块的需求弹性巨大，英伟达的DGXH100和GH200系统GPU和800G光模块的数量配比至少分别达到2个和9个。 目前智算中心部署网络解决方案以英伟达的InfiniBandQM9700系列为主（预计75%以上），成本昂贵，交换机厂商或互联网厂商纷纷自研开放ROCE以太网解决方案。比如新华三推出傲飞算力平台、锐捷推出AI-Fabric、腾讯自研星脉网络，华为在全连接大会2023上宣布全新架构的昇腾AI计算集群Atlas900SuperCluster，可实现2250个节点18000张卡无收敛的集群组网。我们认为随着英伟达GPU的陆续到货以及华为各地智算中心的建设，国内200G/400G/800G数通光模块需求将迎来快速上量。光迅科技是国内第一梯队数通供应商，上半年由于海外去库存和国内价格下降接入和数据业务出现26%的同比下滑，公司看到4月份开始国内400G光模块需求有显著回暖，并为快速响应需求做好准备。 光博会新品发布彰显研发实力。 公司在CIOE2023上展示了800G全系列数通光模块（有EML和硅光两种方案）、用于下一代AI光网络的1.6TOSFP-XD光模块以及用于50GPON的三模OLT光模块等。芯片方面，公司100GEML已进入量产阶段，预计上量在明年；50GVCSEL已批量供货，100GVCSEL预研顺利；100GPD具备量产能力；800G硅光集成芯片已小批量出货；用于硅光的70mWCW激光器也已量产。公司垂直整合的产品能力有助于在光芯片供应链紧张时取得更大市场份额并紧密配合客户推出最新一代产品抢占市场。 投资建议我们认为国内传输网、数通市场需求有望在下半年明显改善，但全年累计增速仍将放缓，2024年400GOTN、AI智算中心助力光模块行业进入景气新高度。由于数通市场展望乐观，我们调整公司2023-2025归母净利润分别为6.4/8.4/10.1亿元，前值分别为6.7/8.0/9.4亿元，鉴于光模块板块调整充分，上调评级为“买入”。 风险提示国内传输网投资不及预期，国内智算中心光模块需求不及预期，自有芯片产能扩充/高端芯片突破进展低于预期，全球地缘政治影响供应链稳定，招标价格竞争激烈导致数通业务毛利率不及预期。

事件：公司发布2023年中报。 上半年，公司实现营收16.8亿元，同比增长32.3%；实现归母净利润7.0亿元，同比增长47.8%，扣非后实现7.0亿元，同比增长48.3%。 上半年公司廊坊A区产能释放符合预期，已交付数据中心保持饱满上架率，整体毛利率为51.6%，净利率为41.7%。 单Q2来看，公司实现营收8.7亿元，同比增长33.0%，环比增长7.4%，连续21个季度环比增长。Q2毛利率为49.5%，环比下降4.4pct，我们认为主要由于平湖一期启动交付（公司Q2固定资产67.7亿，环比增长12.5%）。 廊坊数据中心交付上电爬坡加速，平湖一期开始交付，公司正式迈入多数据中心运营阶段。 上半年公司廊坊A区交付一栋数据中心，近期又交付两栋数据中心，A区最后一栋数据中心计划于年底交付，为全年收入连续环比增长奠定坚实基础。此外，公司加快低功率机柜改造，部分早期交付的数据中心整体承载能力有所提升，进一步提升收入并降低PUE。此外，长三角平湖数据中心一期开始交付，粤港澳大湾区佛山和惠州数据中心、重庆数据中心即将完成一期工程，计划于年内陆续交付投运。截至6月30日，公司投产机柜5.8万架，较去年底提升26%，成熟数据中心上架率超过90%，公司正式迈入2个园区数据中心运营新阶段。公司平湖、大湾区数据中心经营模式与廊坊类似，采取运营商直签模式，聚焦优质互联网、云计算和企业数字化客户，有望保持稳健的上架爬坡速度。此外，公司储备项目有序推进，廊坊B区启动建设（首期规划3栋18000机柜），5月兰州数据中心一期主体结构封顶，6月平湖二期正式开工。 交付国内首例整栋液冷数据中心A11，功率密度、PUE较风冷数据中心明显提升。 AI服务器单机功率等级是通用服务器的5-20倍，传统数据中心需要改造高功率高密度机柜并推荐使用效率更高的液冷方式以降低PUE。今年6月三大运营商牵头发布《电信运营商液冷技术白皮书》，规划2023形成液冷与服务器解耦标准，2024新建数据中心项目10%规模试点液冷（主要推进冷板式和单相浸没式），2025年50%以上项目规模应用。IDC预测，2022-2027年中国液冷服务器市场CAGR将达到57%，2027年市场规模95亿美元。公司积极引入新设备、新工艺、新材料、新方案，今年7月份A11液冷智算中心陆续交付运营，液冷机柜进一步降低了PUE，同样上架率和同样单kw价格下，毛利率或更具优势。国内首批大模型已迈入全面商用，有望带动IDC需求边际改善，公司作为字节跳动核心供应商有望收益。 根据IDC联合浪潮信息发布的《2022-2023中国人工智能计算力发展评估报告》，2021-2026年期间，预计国内智能算力规模CAGR为52.3%。 8月31日，国内11家首批通过《生成式人工智能服务管理暂行办法》备案的AI大模型陆续上线，用户规模迅速增长，AI算力扩容需求明确。 其中，抖音于8月17日上线公测基于云雀大模型的AI对话产品“豆包”，而在B端火山引擎于6月28日发布了大模型服务平台“火山方舟”，面向企业提供MaaS平台服务；9月19日，火山引擎在“V-Tech数据驱动科技峰会”上推出“AI助手”，背靠云雀大模型，帮助企业提升数据处理和查询分析的效率。润泽作为字节核心IDC供应商将受益于AI算力的持续扩容，我们认为公司今年将完成交付的廊坊A区剩余3栋数据中心上架爬坡将加快，同时B区也有望锁定中长期订单。 大模型新型智算中心需求有助于带动IDC行业供需格局进一步改善，科智咨询预测未来三年传统IDC市场规模增速将加快，预计到2025年市场达到2165亿元，CAGR17.2%。下游方面，尽管上半年BAT资本开支仍在下降，Q2BAT资本开支达到136亿元，环比大幅增长48%，随着未来GPU服务器投资增长，对于智算中心IDC需求也将随之增加。 投资建议8月28日公司发布2023年限制性股票激励计划，拟授予股票占比1.32%，覆盖所有管理层和中层员工，公司层面业绩考核要求为以2024净利润为基数，2025-2027净利润增速不低于50%、75%、100%，在上市重组业绩承诺到期后为市场注入信心。 我们认为公司营收将持续快速环比增长，同时IDC供需格局改善有利于廊坊外新增长曲线形成。我们预计公司2023-2025归母净利润分别为18.1亿（前值18.2）、22.6亿（前值23.1）、33.2亿元（前值31.2），维持“买入”评级。 风险提示新项目机柜交付上架爬坡速度不及预期拉低毛利率，电费成本上涨风险，大客户上架爬坡速度放缓，大客户新签订单价格下降风险。

事件：公司发布2023年中报，并宣布激光雷达微振镜量产。 2023上半年公司实现营收4.0亿，同比增长5.2%，实现归母净利润-0.3亿元，同比下降430.7%，扣非后为-0.6亿元，同比基本持平。公司Q2单季度实现营收2.06亿元，同比基本持平，环比微增7.8%，主要反映瑞典子公司收入的边际改善。 此外，公司于9月13日公告北京塞莱克斯微系统为某客户制造的MEMS微振镜启动商业化规模量产，并已签署采购订单，结合此前某客户BAW滤波器规模量产，标志着北京子公司进入新发展阶段。 2023上半年：瑞典工厂边际改善，北京工厂处于量产前夕。 上半年，瑞典silex实现营收3.6亿元，净利润0.65亿元，较去年同期分别增长7.5%、-4.4%。作为公司主要业绩贡献实体，上半年公司晶圆制造、工艺开发收入分别同比增长24.5%、-24.7%，主要由于更多工艺开发客户转入量产阶段、瑞典产线生产排期进入正常节奏。此外上半年晶圆制造业务的毛利率为32.6%，也实现了16.3pct同比提升，虽然工艺开发收入和毛利率均有下降，但公司收入结构的改变有助于盈利能力更加可持续性和确定性。分地区来看，上半年北美、欧洲、中国分别实现收入1.9亿、1.1亿、0.9亿，公司仍然是北美科技巨头最主要的MEMS工艺开发和量产供应商，国内也逐渐起量。具体来看，北京子公司上半年实现营收0.24亿，主要以工艺开发为主，净利润-0.81亿，有所减亏。 北京BAW和激光雷达微振镜客户有望率先批产，更多特色工艺进入风险试产阶段。 公司与武汉敏声合建的BAW滤波器产线已于7月份正式启动量产，下半年将贡献批量收入。在7月31日的北京8英寸BAW滤波器联合产线量产仪式上，武汉敏声与赛微电子进行订单签约，而武汉敏声获得的超亿元战略融资由赛微私募领投。根据YOLE报告，全球FBARBAW滤波器2023年共有91亿颗、15.4亿美金需求量，主要由博通、Qorvo垄断，国产替代空间巨大。武汉敏声由武汉大学工业科学研究院孙成亮教授联合14名国际知名专家共同创立，目前已推出用于wifi、4G、5G的FBAR滤波器产品。 用于ADAS的激光雷达方面，根据YOLE预测，全球出货量将由2022年的20万增长到2030年的1180万，其中MEMS近几年在扫描技术中的占比有望达到30%，MEMS微振镜作为MEMS激光雷达的核心部件，制造壁垒高、价值量高，假设MEMS微振镜ASP50美金，2022年市场需求将超过300万美金，并以不低于50%的复合增速增长，且主力MEMSLidar供应商均在中国（根据盖世汽车统计，2023年1-5月国内Lidar出货前四分别是禾赛、图达通、华为、速腾，而四家均有推出MEMS产品）。公司宣布为国内主力MEMSLidar厂商定制工艺并启动量产有望贡献重要的收入。 此外，根据公司半年报披露，MEMS气体传感器、生物芯片、硅光子器件、新型医学器件、新型红外器件、新型超声波换能器件、新型惯性器件等特色工艺均已进入风险生产阶段，在国内具有稀缺性，有望陆续贡献量产收入。 MEMS上市公司逐渐形成板块效应，特色工艺代工厂地位价值凸显。 今年以来中芯集成、芯动联科等MEMS科创企业陆续上市，而明皓传感、矽睿科技等一级市场明星公司也有望陆续申报，MEMS将形成板块效应，吸引增量资金关注。YOLE预测全球MEMS行业市场规模将从2021年的136亿美元增至2027年的223亿，其中10亿美元以上的细分领域包括射频MEMS、MEMS惯性器件、压力MEMS、硅麦以及未来应用类。瑞典子公司silex长期保持在全球MEMS代工第一名，未来将通过向量产工厂转型进一步发挥技术和客户优势；而北京子公司研发pipeline管线丰富，将受益于国产MEMS科创浪潮，在一些技术高壁垒大赛道（如BAW、硅光、IMU）和特色小赛道（如生物、光开关）具有得天独厚的优势。 投资建议我们认为公司低谷调整期已过，长期研发投入将逐渐收获，2023瑞典子公司收入利润将边际改善，同时下半年北京子公司收入有望显著上量，但由于北京工厂的收入提升和毛利率提升将是缓慢爬坡过程，我们预测公司2023-2025净利润分别为0.16/0.84/2.26亿元，前值为0.2/0.84/4.43亿元，维持“买入”评级。 风险提示MEMS市场需求回暖不及预期，瑞典silex量产产能扩充不及预期，北京量产客户导入进度不及预期，封测产线布局不及预期，中美科技摩擦加剧。

事件：公司发布 2023年中报。 上半年公司实现营收 2.4亿元，同比增长 18.9%；实现归母净利润 0.5亿元，同比增长 22.1%，扣非后为 0.4亿元，同比增长 26.9%。单 Q2来看，公司实现营收 1.4亿元，归母净利润 0.4亿元，分别同比增长 3.4%、2.9%，分别环比增长 55.6%、311.1%。 Q2国内市场继续恢复，海外项目节奏等原因增速放缓。 此前公司在 202304投资者关系活动中披露，23Q1智能配电网、工业通信、智能零售产品线分别实现 180%、35%、13%的增长。随着国网延期项目陆续下单以及电网、新能源、公用事业工业通讯国内市场需求的恢复，Q2国内市场继续保持向好态势。上半年公司国内收入 1.6亿元，同比增长 29.7%。具体来看，上半年公司工业通信、智能配电网、智能售货产品分别同比增长 14.1%、32.5%、12.4%，国网 IWOS 集采节奏恢复，同时公司升级 ADAIA100算法服务软件，平台落地更多省份带来更多超市化采购服务收入。 海外方面，上半年收入 0.79亿元，同比增长 1.9%，增速放缓主要由于部分客户落单节奏，公司目前在海外已经建立了多层级营销渠道体系，未来海外市场拓展一是将工业通信新品更好推向欧美市场，发挥性价比优势（如车载网关、企业路由产品），；二是将 IWOS 向海外推广，目前已在沙特、泰国、印尼、马来西亚等 20个国家试点应用；三是聚焦海外非智能售货机智能化改造及智能机布放市场机遇。 聚焦五大应用板块持续丰富产品线，边缘计算网关、企业联网等新品有望取得更快增长。 公司聚焦于工业与楼宇 IoT、数字能源、智慧商业、企业网络、车载与运输五大业务板块，工业通讯协议栈、平台管理和云服务能力是基础能力底座，将持续服务于工业物联网上云、边缘计算、AI 自运维等场景需求。工业 IoT 板块，公司推出工业级 4G 安全路由器 IR924、高度集成的嵌入式路由器 WR300；数字能源板块，公司研制的电缆线路故障指示器已进行试点；智慧商业板块，公司已发布一系列基于 AI 视觉识别技术的 AI 智能冷柜产品，有望在客户无人货柜的新增部署中取得市场份额；企业网络方面，公司丰富星汉云管理网络解决方案，新增 ER605和 5G ODU 等产品，在海外企业分支机构联网逐渐取得客户认可；车载运输方面，公司推出 VG710增强版车载网关，增加 5G 网络、ADR 惯导、CAN FD 等特性支持，在欧洲市场已逐渐落单。 投资建议短期来看，IWOS 电网市场采购快速恢复、AI 智能货柜下半年开启从 0到 1的增长；长期来看，国内工业物联网产品出海市场依然广阔，车载网关、企业联网、AI 边缘网关等产品市场前景良好。考虑到宏观经济承压下海外市场恢复尚需时间，我们预计公司 2023-2025归母净利润分别为 0.9/1.2/1.5亿元，前值预测分别为 1.0/1.3/1.7亿元，维持“买入”评级。 风险提示配电网智能监测产品招标采购低于预期，海外市场落单不达预期，AI智能货柜拓展不及预期，国内经济增长放缓导致工业企业数字化改造投入预算下降。

事件：公司发布 2023 年中报，上半年收入先抑后扬。 2023 上半年公司实现营收 10.6 亿元，同比下降 2.2%。实现归母净利润-3.4 亿元，同比下降 281.3%；扣非后为-4.2 亿元，同比下降 218.7%。 上半年亏损增加主要由于市场竞争因素导致蜂窝通信芯片毛利率下降同时公司加大研发投入，研发费用率同比增长 12pct。从 Q2 单季度看，公司实现营收 6.5 亿，归母净利润-1.4 亿，同比分别增长 24.1%、-151.2%，环比分别大幅增长 58.9%、28.6%，经营表现边际向好。 可穿戴等智能终端类客户库存已回归合理水平，物联网模组需求也将复苏。 上半年公司芯片产品销售实现营收 9.1 亿，同比下降 10.8%，其中蜂窝基带芯片收入 8.5 亿，同比下降 10.8%，非蜂窝芯片收入 0.6 亿，同比下降 3.2%。但从 Q2 单季度来看，公司收入创历史同期新高，其中蜂窝基带芯片销售环比增长 39.3%，非蜂窝芯片环比增长 12.5%。我们认为物联网芯片持续了一年多的被动去库存阶段已接近尾声，以可穿戴设备等智能终端率先开启补库存动作。Canalys 和 counterpoint 的调研数据显示，23Q2 全球和中国可穿戴设备的出货量结束了两个季度的同比下滑，分别实现 6%和 5%的出货量增长，低基数效应下，下半年增长将持续。而物联网蜂窝模组方面，counterpoint 报告显示 23Q1 全球出货量同比基本持平，主要由于企业和工业支出放缓，而公共事业、移动支付、CPE 的出货增长依然保持强劲。从移远通信的半年报存货结构来看，23Q2/22Q4/22Q2 原材料与库存商品的价值比分别为 3.9、3.7、2.7，反映公司已进入主动备货阶段。 芯片定制和 IP 授权收入继续大幅增长，有利于维持综合毛利率的稳定。 上半年公司芯片定制业务实现营收 1.2 亿元，同比增长 111.4%。公司芯片定制业务主要客户包括著名人工智能企业、互联网企业、大数据企业、工业控制类企业等，国内大模型创业公司的爆发给 AI 芯片定制业务带来爆发式增长机会，此前海外博通为谷歌、AICHIP 为亚马逊定制AI 芯片已有成功案例。上半年由于部分芯片定制业务结束时间点导致收入确认增加，截至 630 公司在手订单稳定，为下半年收入奠定基础。IP授权方面，上半年实现收入 2381 万元，同比增长 390.7%，公司拥有高性能图像处理 IP、动态可重构神经网络处理器 NPU IP、高性能 ISPIP、高速 SERDES IP 等高价值 IP，可用于智能手机、物联网、边缘计算等芯片设计。2022 年，公司芯片定制业务和 IP 授权业务毛利率分别为 47.5%、98.4%，全年收入增长展望乐观有助于平衡蜂窝基带芯片毛利率下滑影响。 4G 手机 SOC 仍具有可观市场，公司有望在明年取得量产出货突破。 公司 4G 智能手机芯片进展顺利，Q1 完成量产流片，Q2 完成了主要指标测试及形成客户端 Demo 工程样机，测试结果符合预期。公司下半年将继续加强客户支持工作，助力客户陆续完成终端方案设计，预计明年上半年量产。根据 Omdia 统计，2022 年全球智能手机出货量 12.1 亿部，5G 智能手机出货 5.95 亿部，4G 智能手机仍有 51%的市占率。4G智能手机主要定位于 200 美元以下的低端机型，在广阔发展中国家以及部分品牌的下沉渠道定位里仍具有广阔市场空间。根据 Counterpoint，2023Q2，全球智能手机 SOC/AP 芯片出货量中，紫光展锐环比增长最快，全球市占率达到 15%。我们保守估计 2025 年全球 4G 手机市占率30%，公司可达市场规模仍有 3.6 亿片 SoC，公司对标紫光展锐有望逐步取得市场份额。长期来看，公司已具备量产 5G SoC 所需的全部能力，也将从低端手机市场逐步切入，提升芯片 ASP。 投资建议短期来看，蜂窝物联网模组出货有望逐渐复苏，公司芯片定制和 IP 授权业务增长较快；中期角度，我们看好公司 5G 蜂窝基带芯片国产替代；长期来看，手机 SoC 量产将为公司打开巨大的市场空间。考虑到物联网复苏和手机 SOC 量产仍需时间以及市场竞争压力，我们预测公司2023-2025 归母净利润分别为-3.4/-0.4/1.0 亿元，前值分别为-1.0、0.9、2.2 亿元，维持“增持”评级。 风险提示Cat1 市场复苏不及预期，4G Cat4+市场拓展不及预期，5G 物联网芯片市场拓展不及预期，智能手机 SoC 量产出货进展不及预期，研发费用增长超预期，智能手机 SoC 毛利率低于预期。

事件回顾： 公司 2023年半年报显示，2023年上半年实现营业收入 10.23亿元，同比下滑 8.97%，归母净利润 0.49亿元，同比下滑 43.56%，扣非后归母净利润 0.24亿元，同比下滑 48.75%。单季度来看，2023年 Q2实现营业收入 5.80亿元，同比下滑接近 20%、环比增长 30%左右，归母净利润 0.31亿元，同比下滑 50%左右，环比大幅增长。在宏观经济缓慢复苏的大背景下，公司车载行业客户以及海外市场需求继续保持强劲增长态势，但传统 IoT 行业客户及 FWA 客户的需求仍然偏弱。 多模态大模型呼吁低延时高效能边缘算力，公司算力模组加速渗透随着 Stable Diffusion 等扩散模型的快速发展以及 SAM 高质量数据集和图形工具的开源，图像、视频、VR 等 AIGC 流量未来或出现爆发式增长。未来与工业孪生世界、AI NPC 的互动需要低延时高可靠，如工业互联网、智慧煤矿等应用需要流量不出园，呼吁算力本地化部署。算力模组是公司智能模组的一条产品线，公司前瞻性投入 AI 算力相关研发，并于 2022年年初正式发布算力模组产品且大批量商用发货。公司的算力模组目前最高可以提供近 48TOPS 的 AI 算力，最开始应用于云服务器、无人机、工业视觉检测等相关场景，目前逐步扩展到 AI 零售、VR 眼镜、AI-box、数字人、边缘侧终端等新的领域，未来带算力模组的工业网关、服务/人形机器人、无线安防等出货量将快速提升。 公司继续加大研发和市场投入，3+3格局为中长期发展积蓄动能产品阵列方面，公司布局智能模组、算力模组、数传模组三种产品形态，各具优势、均衡发展。其中算力模组首次支持 Stable Diffusion 大模型。业务结构方面，公司聚焦智能网联车、FWA 和传统 IoT 三大应用领域，各有侧重，协同发展。其中智能网联车业务实现翻倍以上增长；FWA 业务受海外运营商市场需求变化、客户结构等影响，整体需求有所转弱，但公司在欧洲、北美和日本大客户方面仍不断突破；传统IoT 行业在全球经济弱复苏的大背景下，整体需求仍然偏弱。公司着眼未来，在市场低迷期继续加大研发投入力度，研发费用较去年同期增加15.19%，同时积极开拓海外市场，销售费用较去年同期增加 48.47%，海外市场收入占比提升至 31.06%。车载、高算力及海外客户高毛利产品出货占比提升带动公司毛利率较去年同期增加 2.51个百分点。 投资建议公司聚焦智能/算力模组和解决方案，深耕车载、FWA 和泛 IoT 领域，多年华为合作技术底蕴深厚、客户资源禀赋优秀。物联网海外需求韧性好、国内消费复苏共振下，公司车载业务增长确定性强，FWA 和 IoT 业务盈利能力稳步提升。考虑到宏观经济复苏强度不及预期，我们调整公司 2023-2025年归母净利润预测值分别为 1.42、2.25、3.55亿元，对应 EPS 分别为 0.54、0.86、1.36元，当前股价对应 2023-2025年PE 分别为 51.66X/32.70X/20.68X。维持“买入”评级。 风险提示1）海外需求疲软、国内经济复苏不及预期；2）车载业务增长不及预期。

事件回顾：公司发布半年报，2023 年上半年实现营业收入 43.56 亿元，同比增长0.67%；实现归母净利润 2.58 亿元，同比增长 4.62%，扣非后归母净利润 2.54 亿元，同比增长 24.07%。单季度来看，公司 Q2 实现营业收入 22.61 亿元，同比下滑 4.20%、环比增长 13.33%，实现归母净利润 1.62 亿元，同比增长 6.17%、环比增长 68.75%。2023 年上半年，工具和家电板块分别实现收入 16.20 亿元和 15.00 亿元，较去年同期基本持平，新能源板块实现收入 9.14 亿元，同比增长 6.56%，低于预期，下游去库存或需求复苏仍需时日。但是，公司上半年综合毛利率21.58%，较去年同期增加了 2.5 个百分点，上述三大业务板块毛利率均有改善，盈利能力进一步提升。此外，公司上半年经营性现金流净额 5.28 亿元，较去年同期增加了 604.86%，财务状况更加健康，预计下半年公司整体经营逐季向好态势。 控制器市场大而分散，公司份额稳步提升，智能化趋势提供成长动能2022 年智能控制器全球市场规模约 1.8 万亿美金，中国市场规模约 3万亿人民币。控制器行业竞争格局十分分散，主要有三类竞争者，一类是英维斯、代傲等专门为跨国电气电子整机厂商提供高端智能控制器厂商，核心是技术优势；另一类是富士康、伟创力等代加工厂或者EMS 企业，核心是成本优势；一类是拓邦股份、和而泰、振邦智能、朗特智能等国内本土控制器厂商，核心是客户，在研发和成本方面取得良好的平衡、做到及时响应，剩下的主要是一些小规模厂商。智能控制器行业天花板较高、公司市占率提升空间较大，随着下游市场向头部客户集中，公司份额有望稳步提升。此外，智能化趋势不可阻挡，产品不断更新迭代给智能控制器厂商带来持久的成长动能。 公司看点：1）下游家电、工具和新能源需求复苏。家电行业需求恢复趋势明确，上半年刚需家电品类优先回暖，品类恢复节奏上存在差异；工具行业去库存持续至 2023 年上半年，随着应用场景增加，需求恢复指日可待；新能源上半年受欧美市场去库存影响低于预期，工商业储能有望成为新增长点。 2）绑定优质大客户，公司份额提升仍有空间。家电客户包括伊莱克斯、苏泊尔、松下、博西华、日立等，营收过亿的客户数量快速增加；工具客户 TTI 占比七成，其他工具客户份额仍有较大提升空间。 3）前瞻性布局空心杯电机，工业板块是潜在增长点。公司 IPO 阶段开始布局电机产品和工控产品，电机产品包括空心杯有刷电机、无刷电机，可用于家电、工具和机器人领域。 投资建议公司工具、家电两大下游下半年有望看到更加明显的复苏，新能源作为第二增长曲线有望重回高增长，公司目前估值处于历史低位。我们预计调整公司 2023-2025 年归母净利润预测值为 7.62、9.91、12.74亿元（前值为 8.47、11.91、16.49 亿元），对应 EPS 为 0.60、0.78、1.00 元，当前股价对应 2023-2025 年 PE 分别为18.69X/14.37X/11.18X，维持“买入”评级。 风险提示1）下游家电、工具和新能源复苏不及预期；2）新能源扩产不及预期。

业绩预告公司正式发布半年报，2023H1实现营业收入 12.08亿元，同比增长30.09%，其中：地理空间信息同比增速+44.61%，资源与公共事业同比增速+42.74%，机器人与自动驾驶同比增速+88.10%。2023H1实现归母净利润 1.72亿元，同比增长 30.84%。公司海外拓展成效显著，上半年海外收入同比增长 73.38%，海外市场毛利率高达 73.79%。下游卫星导航应用需求稳步提升，公司地理空间信息、资源与公共事业、机器人与自动驾驶业务重回高增长。此外，公司坚持战略研发投入，在算法、芯片、激光雷达等关键领域持续突破，持续巩固核心技术优势品和打造牌影响力。展望全年，我国迎来低轨卫星互联网建设元年，卫星应用行业景气度提升，公司将迎来新型测绘受益数字经济建设、海外营收占比提升、定位增强服务拓展 SaaS 模式、自动驾驶事件催化与政策驱动等多重发展机遇。 核心看点1）数字中国建设驱动，实景三维、水利监测提供新增长点。我们测算2025年国内 RTK 设备市场规模约 66亿元，公司国内市场份额稳定，国外市场占有率有望不断提升。实景三维建设推动测绘行业向信息化转型升级，对无人机、无人船、激光雷达等新型装备的需求不断提升，水利、矿山等实时位移监测需求则提供新价值蓝海。 2）农机自动驾驶加速出海，国内份额受益行业集中度快速提升。我国农机自动驾驶渗透率不足 2%，远远低于美国 90%渗透率水平，基于北斗系统的国产自动驾驶设备市场占有率不断提高，我们测算 2025年国内农机自动驾驶系统市场规模约 180亿元，随着农机自动驾驶补贴退坡、其他竞争者陆续出清，行业渗透率、公司份额有望加速提升。 同时海外市场一片蓝海，公司在中东、南美、东南亚等地区迅速展业。 3）SWAS 定位增强服务助力市场卡位，乘用车自动驾驶星辰大海。 SWAS 广域增强系统赋能公司新型测绘、智慧农机、自动驾驶、无人机/无人船等业务线，可大幅提升产品性能、增加客户粘性，有助于公司迅速拉开与友商的差距。乘用车自动驾驶方面，GNSS+INS 组合定位模块已成为 L3及以上自动驾驶标配功能组件，2023年起随着 L3级自动驾驶汽车量产上路，出货量有望高速增长。我们测算 2023年 L3渗透率约 0.49%、2026年 L3及以上渗透率约 2.21%。目前产品价格较高、下游客户偏谨慎，随着出货量提升，产品价格将不断下降，市场规模将随之增长，未来可期。 投资建议我们预计公司 2023-2025年归母净利润预测值 4.83、6.40、8.47亿元，对应 EPS 分别为 0.89、1.19、1.57元。当前股价对应 2023-2025年 PE 分别为 36.05X/27.17X/20.54X，维持“买入”评级。 风险提示海外市场开发受宏观环境影响拓展不及预期、新型测绘和水利监测市场需求不及预期、乘用车自动驾驶渗透率提升

事件回顾：公司发布2023 年半年报，2023H1 实现营业收入38.65 亿元，同比增速+59.87%，归母净利润3.03 亿元，同比增速+48.53%。其中，锐凌无线（2022 年11 月1 日并表）2023 年上半年实现收入11.2 亿、归母净利润1.1 亿。剔除并表影响，公司2023 年上半年收入同比增长13.4%、归母净利润同比减少5.4%。锐凌无线上半年净利润率达到9%左右，盈利能力超预期。同时，上半年车载和CPE 模组维持高增长，笔电和POS 模组受到宏观环境影响有所下滑；成本端，原材料价格变动不大，预计海外占比提升毛利率持续改善；费用端，除了并表增加的费用支出，公司费用率控制良好。 公司2023 年Q2 实现营业收入20.52 亿元，同比增速+65.60%，归母净利润1.62 亿元，同比增速+63.54%，剔除锐凌无线合并报表影响，我们预计公司Q2 整体经营仍然稳中有升。分业务来看，PC 和POS业务逐渐恢复，车载和CPE 业务收入快速增长的同时随着出货量增加毛利率持续改善。研发进展方面，公司发布基于高通QCM4490 的5G智能模组，满足AI 浪潮下的智能终端化需求；子公司广通远驰推出基于MT2735 平台的首个5G 模组正式量产交付国内TOP 新能源品牌；公司发布尺寸更精简、地区版本和封装方式更齐全的5G RedCap 模组，有望复刻Cat1 产业趋势，通过降本催熟5G 应用落地。 车载/CPE 放量+笔电复苏+ODM/天线多元化经营，经营有望持续改善Counterpoint 预测，到2030 年全球蜂窝物联网模组出货量将超过12亿，年复合增速为12%，行业景气度中长期看仍然比较确定。2022 年全球蜂窝物联网模块出货量仍然实现14%的同比增长，其中，广和通出货量份额7.5%、全球第二。展望下半年，1）越来越多的车载模组由定点转到批量，锐凌无线并表完成大大增强了公司在车载领域的国际竞争力；2）海外CPE 仍处于需求增长期，有望持续放量；3）笔电、POS 等消费电子也有望恢复到正常年份的增长，由增量逻辑转为渗透率提升逻辑；4）新能源、安防以及工业等领域有望成为公司模组新的增长点。5）受益边缘AI，智能模组渗透率有望快速提升，催生出新的应用场景。最后，公司在天线和ODM 领域的多元化布局也将进入收获期，我们看好模组公司转型ODM 领域继续做大做强。 投资建议广和通经营稳健、财务健康、股权激励到位。公司业务正由传统笔电模组主导向笔电、车载、CPE 和泛IoT 模组以及天线、ODM 等多元化经营转型。展望未来，公司面临车载/CPE 模组放量、天线/ODM 新业务延伸以及海外市场开拓三重发展机遇。我们预计公司2023-2025 年归母净利润为5.63、7.60、10.13 亿元，对应EPS 分别为0.74、0.99、1.32 元，当前股价对应2023-2025 年PE 分别为31.13X/23.09X/17.32X，维持“买入”评级。 风险提示1）消费复苏不及预期，与之相关的模组出货量下滑；2）车载、CPE模组需求不及预；3）天线、ODM 等新业务进展不及预期。

业绩预告公司发布半年报业绩预告，2023H1 实现归母净利润1.73 亿元-1.78 亿元，同比增长28.30%-32.01%，扣非后归母净利润1.54 亿元-1.59 亿元，同比增长64.63%-69.98%。若按归母净利润中值1.755 亿元计，2023Q2 实现归母净利润0.96 亿元，同比增长45.18%、环比增长21.87%，半年度业绩表现亮眼。下游卫星导航应用需求稳步提升，公司地理空间信息、资源与公共事业、机器人与自动驾驶业务实现稳步增长。此外，公司坚持战略研发投入，在算法、芯片、激光雷达等关键领域持续突破，持续巩固核心技术优势品和打造牌影响力。展望全年，我国迎来低轨卫星互联网建设元年，卫星应用行业景气度提升，公司将迎来新型测绘受益数字经济建设、海外营收占比提升、定位增强服务拓展SaaS 模式、自动驾驶事件催化与政策驱动等多重发展机遇，预计逐季向上态势。 核心看点1）数字中国建设驱动，实景三维、水利监测提供新增长点。我们测算2025 年国内RTK 设备市场规模约66 亿元，公司国内市场份额稳定，国外市场占有率有望不断提升。实景三维建设推动测绘行业向信息化转型升级，对无人机、无人船、激光雷达等新型装备的需求不断提升，水利、矿山等实时位移监测需求则提供新价值蓝海。 2）农机自动驾驶加速出海，国内份额受益行业集中度快速提升。我国农机自动驾驶渗透率不足2%，远远低于美国90%渗透率水平，基于北斗系统的国产自动驾驶设备市场占有率不断提高，我们测算2025 年国内农机自动驾驶系统市场规模约180 亿元，随着农机自动驾驶补贴退坡、其他竞争者陆续出清，行业渗透率、公司份额有望加速提升。 同时海外市场一片蓝海，公司在中东、南美、东南亚等地区迅速展业。 3）SWAS 定位增强服务助力市场卡位，乘用车自动驾驶星辰大海。 SWAS 广域增强系统赋能公司新型测绘、智慧农机、自动驾驶、无人机/无人船等业务线，可大幅提升产品性能、增加客户粘性，有助于公司迅速拉开与友商的差距。乘用车自动驾驶方面，GNSS+INS 组合定位模块已成为L3 及以上自动驾驶标配功能组件，2023 年起随着L3 级自动驾驶汽车量产上路，出货量有望高速增长。我们测算2023 年L3渗透率约0.49%、2026 年L3 及以上渗透率约2.21%。目前产品价格较高、下游客户偏谨慎，随着出货量提升，产品价格将不断下降，市场规模将随之增长，未来可期。 投资建议我们预计公司2023-2025 年归母净利润预测值4.83、6.40、8.47 亿元，对应EPS 分别为0.89、1.19、1.57 元。当前股价对应2023-2025 年PE 分别为37.19X/28.03X/21.19X，维持“买入”评级。 风险提示海外市场开发受宏观环境影响拓展不及预期、新型测绘和水利监测市场需求不及预期、乘用车自动驾驶渗透率提升不及预期。

事件回顾： 公司 2022年年报和 2023年一季报显示，2022年实现营业收入 23.06亿元，同比增长 17.11%，归母净利润 1.28亿元，同比增长 8.21%，扣非后归母净利润 0.99亿元，同比增长 47.34%。公司海外营收占比逐步提升，智能网联车和 FWA 业务保持高速增长态势，泛 IoT 业务受客户需求转弱影响有所下滑，但公司主营业务盈利能力不断增强。 2023年 Q1实现营业收入 4.43亿元，同比增长 10.62%，归母净利润0.18亿元，同比下滑 26.31%。Q1各行业下游需求整体属于弱复苏，公司海外营收占比继续提升，车载业务依旧处于高增长态势，毛利率环比提升态势。 两部门出台意见支持新能源汽车下乡，公司智能网联车业务有望受益5月 17日，发改委、国家能源局对外发布《关于加快推进充电基础设施建设更好支持新能源汽车下乡和乡村振兴的实施意见》，对适度超前建设充电基础设施、优化新能源汽车购买使用环境等作出具体安排。首先，新能源汽车下乡将带动大量的充电桩先行先建，目前充电桩几乎标配物联网模组，有望带动公司充电桩相关的模组快速起量；其次，目前一线城市的新能源车渗透率已经超过 50%，而部分三四线城市渗透率不足 10%，新能源汽车下乡或将激发新一轮汽车贝塔行情。公司车载业务随着比亚迪汽车销量快速突破有望带动公司智能模组出货量持续增长。 多模态大模型呼吁低延时高效能边缘算力，公司算力模组加速渗透随着 Stable Diffusion 等扩散模型的快速发展以及 SAM 高质量数据集和图形工具的开源，图像、视频、VR 等 AIGC 流量未来或出现爆发式增长。未来与工业孪生世界、AI NPC 的互动需要低延时高可靠，如工业互联网、智慧煤矿等应用需要流量不出园，呼吁算力本地化部署。算力模组是公司智能模组的一条产品线，公司前瞻性投入 AI 算力相关研发，并于 2022年年初正式发布算力模组产品且大批量商用发货。公司的算力模组目前最高可以提供近 48TOPS 的 AI 算力，最开始应用于云服务器、无人机、工业视觉检测等相关场景，目前逐步扩展到 AI 零售、VR 眼镜、AI-box、数字人、边缘侧终端等新的领域，未来带算力模组的工业网关、服务/人形机器人、无线安防等出货量将快速提升。 投资建议公司聚焦智能/算力模组和解决方案，深耕车载、FWA 和泛 IoT 领域，多年华为合作技术底蕴深厚、客户资源禀赋优秀。物联网海外需求韧性好、国内消费复苏共振下，公司车载和 FWA 业务增长确定性强，盈利 能力稳步提升。调整公司 2023-2024年归母净利润预测值分别为2.01、3.05亿元（前值 2.77、3.99亿元），新增 2025年预测值为 4.36亿元，对应 EPS 分别为 0.77、1.17、1.67元，当前股价对应 2023-2025年 PE 分别为 37.67X/24.88X/17.42X。维持“买入”评级。 风险提示1）政策落实不及预期；2）海外需求疲软、国内消费复苏不及预期； 3）车载、FWA 业务增长不及预期。