事件描述：公司披露2021Q1季报，实现营业收入1512.6亿元，同比+9.4%；营业支出为1404.8亿元，同比+10.3%；实现净利润87.9亿元，同比+2.3%。 公司代理人渠道新单保费在低基数下增长较快，新单期交占比提升。受公司2020年开门红节奏及后续疫情冲击影响原因，在2020Q1低基数下，公司今年积极备战开门红并充分抓住行业新旧重疾切换契机，寿险保费收入增长由负转正，实现寿险保费收入954亿元，同比+3.88%。代理人渠道作为公司的主要渠道，Q1分别实现新单保费与续期保费163亿元、707亿元，同比分别+35.88%、-3.05%，占总保费比重分别为17.12%、74.04%，同比分别上升4.03个百分点、下滑5.29个百分点。从新保业务期限结构来看，期交占新保业务比重为88.44%，同比、环比分别上升8.05、12.75个百分点，公司新单缴费的期限结构边际改善明显，预计公司Q1价值率仍保持平稳态势。 车险保费收入负增长，非车险保费收入维持强劲增长。2021Q1公司实现车险、非车险保费收入218.7亿元、218.8亿元，同比分别-7.04%、+40.98%，受车险综改实施的压力，公司车险保费同比负增长，同步于行业趋势，非车险保费收入维持强劲增长，以健康险、责任险、农业险为代表的非车险产品预计持续维持高增长。公司加强非车险品质管控，全面推进高质量发展，有望改善产险业务整体综合成本率。 投资资产保持稳健增长，资产配置中股票、基金占比下降。2021Q1末，集团投资资产规模为16813亿元，同比+13.44%，依旧保持较稳健的增长。公司年化净投资收益率、年化总投资收益率分别为3.9%、4.6%，同比分别下降0.3、上升0.1个百分点，Q1投资收益表现较为稳定良好。从公司资产配置来看，在固定收益类上，债券投资、定期存款、其它固定收益类的占比分别为38.7%、11.6%、28.1%，环比分别下降0.6、下降0.1、上升0.8个百分点；公司在股票、基金的投资比重上下降，股票、基金的资产配置占比分别为7.6%、3.6%，同比均下降0.1、下降0.1个百分点。 首次覆盖给予“买入”评级。公司21Q1代理人渠道新单保费增速快速，新单期交占比提升，非车维持强劲增长。尽管当前行业整体面临代理人改革难的痛点，但公司坚持价值与长期，提升数字化经营能力，在大健康大养老领域积极推进，有望推动稳健高质量发展。我们预计公司2021-2023年EPS3.08元、3.49元、3.78元，每股内含价值分别为55.1元、61.8元、69.2元，对应P/EV为0.60倍、0.53倍、0.48倍，目前估值处于历史较低水平，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：新单销售不及预期；新业务价值增长不及预期；代理人队伍不稳定；资本市场波动加大等。

事件描述：公司发布2021年一季报，Q1公司实现营业收入417.9亿元，同比+10.2%；实现净利润101.3亿元，同比+18.5%；年化加权平均净资产收益率12.28%，同比+0.78个百分点。 在高基数上实现稳健增长，盈利能力提升。21年Q1末，公司资产与发放贷款和垫款总额分别环比去年末+2.3%、+4.2%，负债与吸收存款环比分别+2.3%、+2.5%，资产负债稳健扩张。21Q1利息净收入、非息收入分别实现297.7亿元、120.2亿元，同比分别+8.6%、14.5%，非息收入占比同比提升1.1个百分点至28.8%，非息收入占比提升主要受益于财富管理业务、信用卡业务等手续费收入增长。Q1成本收入比为28.12%，同比提升0.18个百分点。公司净利润增速创2015年以来同期最高水平，盈利能力提升明显，表现优秀。 净息差水平保持稳定，资产负债结构优化。21Q1公司净息差2.87%，同比基本持平，其中存款平均成本率2.06%，同比下降0.36个百分点，存款成本持续优化。公司个人活期存款余额占吸收存款9.31%，环比20Q4末提升0.25个百分点，个人贷款占发放贷款和贷款本金总额为60.1%，同比提升4.12个百分点。 资产质量进一步得到夯实。公司在2020年完成了对表外风险资产的基本出清后，Q1计提信用及其他资产减值损失167亿元，同比+4.8%，公司继续保持了较大的资产减值损失计提力度，公司资产质量进一步夯实。公司不良贷款率1.10%，环比下降0.08个百分点，其中关注类贷款占比1.06%，较上年末下降0.05个百分点，新增逾期率和新增不良率均呈现了好转态势。拨备覆盖率245.2%，环比提升43.8个百分点，风险抵御能力得到增强，为未来公司高质量发展打下坚实的基础。 零售转型发展展现良好势头，对公坚持做精做强。公司零售业务持续贯彻“3+2+1”战略布局，全力发展“基础零售、私行财富、消费金融”三大业务板块，在集团综合金融贡献和科技赋能下，持续深化开发银行建设创新获客渠道，相关核心指标继续保持快速增长，其中零售AUM 2.8万亿元，环比20Q4末+6.8%，财富客户数99万户，环比增加6万人，私行达标客户数6.25万户，环比+9.1，私行AUM1.23万亿元，环比+9.2%。在历史包袱全面出清后，公司对公业务以客户为中心，全面构建对公业务“AUM+LUM+平台”经营模式，坚持做精做强，3大业务支柱行业银行、交易银行、综合金融相关指标均取得不错的增长。 首次覆盖给予“买入”评级。公司Q1营收实现双位数增长，盈利能力提升明显，非息收入占比提升，资产负债规模稳步扩张，资产质量进一步夯实，公司在智能化零售银行转型取得阶段性成果，同时转型持续深化，对公做精推进，在行业内地位有望进一步稳固。我们预计公司2021-2013EPS 分别为1.8元、2.1元、2.5元，每股净资产16.9元、18.4元、20.5元，对于PB 为1.4元、1.3元、1.1元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：宏观环境不确定加大，贷款增速不及预期，政策变动超预期等。

事件描述：公司发布2020年年报，2020年实现总保费收入6122.7亿元，同比+7.97%；内含价值10721亿元，同比+13.8%，实现两位数稳步增长；实现归属于母公司净利润502.7亿元，同比-13.76%。 总保费增速良好，个险渠道对公司价值引领作用明显。受益于公司2020年开门红表现良好，公司新单保费与续期保费同比分别+6.98%、+8.43%。从期限结构来看，十年期及以上首年期交保费占总保费比重为9.2%，同比2019年下降1.2个百分点。从寿险、健康险、意外险的首年保费同比增速来看，分别为+7.5%、+5.3%、+11.2%，其中特定保障型产品保费占首年期交保费的比重同比提升0.6个百分点，件均保费持续提升，为公司价值增长做出较大贡献。个险渠道新业务价值同比+1.22%，占公司全年新业务价值98.79%，同比提升1.73个百分点，对公司价值引领作用明显。 代理人队伍规模下降，队伍质态有提升。截止到2020年末，公司个险销售人力达到137.8万人，减少23.5万人，公司按照“鼎新工程”部署，在2020年升级基本法后，加强了队伍招募甄选管控，主动清理不达要求的代理人，虽然代理人队伍规模出现下降，但公司月均有效销售人力同比+9.7%，队伍质态得到提升。 投资资产规模扩张，总投资收益率表现平稳。2020末投资资产规模接近4.1亿万元，同比+14.59%。在投资资产投向上，公司提升了债券与股票类资产的占比，两者占投资资产的比重分别为42%、8.6%，同比分别提升0.5、0.9个百分点，下半年随着利率回升和供给加大，公司加大了对长久期利率债的投资力度。公司2020年净投资收益率、总投资收益率、综合投资收益率分别为4.34%、5.30%、6.33%，同比分别下降27个基点、上升7个基点、下降96个基点，总投资收益在公司把握权益市场变化下保持了基本稳定。 新业务价值表现优于同业，内含价值增速稳定。2020年公司新业务价值583.73亿元，同比-0.55%，与同业相比表现相对优异。公司个险渠道新业务价值率为47.9%，同比小幅下降1.5个百分点，保持相对稳定。实现内含价值10721亿元，同比+13.8%，实现两位数稳步增长，主要受内含价值预期回报、新业务价值、投资回报的差异等因素共同贡献。实现归属于母公司净利润502.7亿元，同比-13.76%，净利润主要受传统险准备金折现率假设更新、2019年执行手续费及佣金支出税前扣除政策调整以及投资收益变化的共同影响，其中公司会计估计变更准备金计提影响税前利润385.4亿元。 首次覆盖给予“增持”评级。公司强力推进“鼎新工程”改革与“重振国寿”战略部署，2020年在疫情冲击下，公司人力队伍质态提升、业务结构得到优化，主要经营指标内含价值、保费收入实现平稳增长，价值与规模实现有机统一。我们预计公司2021-2023年EPS2.02元、2.21元、2.43元，每股内含价值分别为43.6元、50元、56.7元，对应P/EV为0.74倍、0.65倍、0.57倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：新单销售不及预期；新业务价值增长不及预期；资本市场波动加大等。

事件描述：公司 2020年实现总保费收入 1595.11亿元，同比增长 15.5%；内含价值2406亿元，同比+17.34%，内含价值实现两位数稳步增长，增速较 2019年基本持平； 实现归母净利润 142.94亿元，同比-1.82%。 总保费增速良好，银保渠道趸交保费增长快速。公司 2020年保费收入增速创上市以来新高，公司保费收入行业排名提升 2位至第 4位。从期限结构看，公司长期险新单保费收入增速快速攀升，实现长期险首年保费 390.22亿元，同比+53.7%。从产品业务结构来看，健康险保费同比增速连续两年下降，受 2020年疫情影响，上半年健康险销售增速受到较大影响。从渠道经营保费结构来看，2020年公司实现个险渠道、银保渠道、团体险保费收入 1174亿元、397亿元、24亿元，同比分别+8.25%、+45.60%、-0.5%，银保渠道业务规模连续两年维持高增长态势，推动公司业务规模提升，银保渠道长期险首年保费中趸交保费占比超过 75%，较 2019年占比提升 16.26个百分点，为公司全年保费规模增长做出了较大贡献。 代理人规模增长强劲，队伍质量有待提升。截止到 2020年末，公司个险营销规模人力达到 60.6万人，同比+19.5%，增加 9.9万人，代理人队伍规模继续创历史新高； 月均合格人力 12.8万人，同比减少 0.5万人；在队伍规模增长、月均合格人力小幅下滑及首年保费同比个位数增长背景下，个险渠道月均合格率 23.8%，同比下滑 9.2个百分点，月均人均综合产能 2617元，同比-22.7%，两者呈现明显下滑态势，公司个险渠道代理人队伍在规模快速增长同时仍需提升整体质态。 投资端规模扩张，资产端表现亮眼。2020末投资资产规模为 9656.5亿元，同比+15.03%。在投资资产投向上，公司提升了权益类资产的占比，加大了对股票、基金的投资，两者占投资资产的比重分别为 8.8%、5.8%，环比分别提升 2.2、0.3个百分点。在公司积极把握权益市场带来的机会下，公司总投资收益率、净投资收益率分别为 5.5%、4.6%，同比分别上升 0.6个、下降 0.2个百分点，总投资收益率创 2016年以来新高，对利润有显著的正面贡献，表现亮眼。 投资建议：在公司坚定推进资产负债双轮驱动、规模价值全面发展下，未来发展布局以寿险为核心，将财富管理与康养产业作为支撑，同时也将科技赋能纳入公司发展战略，逐步构建成熟的“一体两翼+科技赋能”，助力实现公司“二次腾飞”的发展目标，未来发展可期。我们预计公司 2021-2023年 EPS 4.92元、5.50元、6.05元，每股内含价值分别为 89.1、104.7、114.7元，对应 P/EV 为 0.56倍、0.48倍、0.43倍，估值水平处于较低位置，首次覆盖给予“买入”评级。

事件描述：2020年招商银行实现营业收入、归母净利润分别为2904.82亿元、973.42亿元，分别同比+7.7%、+4.82%，营收净利稳步增长。其中20Q4营业收入、归母净利润分别同比+11.42%、+32.70%，营收与净利润同比增速自20Q2以来逐季改善。 u生息资产规模扩张较快，息差同比小幅缩窄，其中四季度环比缩窄明显。2020年，公司生息资产规模扩张较快，平均余额同比+11.25%。全年净息差2.49%，较2019年减少10个bp，主要受资产端收益率在LPR重定价及市场利率下行影响较大，其中Q4净息差2.41%，环比Q3下降12个bp，主要受四季度房贷资产证券化续作量增加以及信用卡投放资产结构优化影响。预计公司净息差在今年利率中枢上行背景下有望保持较稳定的水平。 u非息收入占比提升，零售业务优势稳固。2020年非息收入同比+9.15%，占营收比重为36.30%，较2019年提升0.48%。净手续费及佣金收入同比+11.18%，具体来看，代理服务手续费收入与托管及其他受托业业务佣金对增速做出了较大贡献，分别同比+35.38%、+13.51%，主要是资本市场活跃下代销基金收入快速增长以及理财规模平稳增长。公司零售业务营业占集团营收、税前利润的比重分别为53.81%、52.13%，同比分别上升0.15%、下降4.57%，主要受零售业务计提减值损失较多使税前利润下滑，但公司在零售业务优势地位依旧稳固，相关零售业务相关指标维持亮眼表现，零售、金葵花及以上、私行客户规模增长强劲，客户AUM的绝对增长数额创新高。 u金融科技保持高投入，赋能经营明显。2020年公司信息技术投入119.21亿元，同比+27.25%，占营收比重4.45%，同比提高0.73%，持续的金融科技能力打造助推公司的数字化转型。零售数字化转型在产品、渠道、客群服务体系建设不断推进；对公线上化提升客户体验，分层经营下持续挖掘客户价值；中后台智能风险管理能力及数据治理能力不断提升。 u资产质量维持行业前列，资本内生能力强。截止到2020年末，公司拨备覆盖率437.68%，环比Q3提升12.92%。不良贷款率1.07%，同比减少0.09%，公司积极优化贷款结构，不良贷款率较高的对公流动资金贷款占比减少。资本充足率指标均同比上升，其中核心一级资本充足率12.29%，同比上升0.34%，公司在保持较平稳快速增长下资本内生能力保持较强水平。 u投资建议：维持评级“增持”。公司在2020年经受住了疫情的考验，业绩维持了高质量的增长，零售领先使其保持了在行业领先优势，金融科技能力同样处于行业前列，大财富管理体系积极推进。随着公司在财富管理、金融科技、风险管理三个核心能力方面的建设打造，公司经营将更为“轻型”，将具备从容穿越周期的能力，更具良好的经营前景和稳健高质量的增长。我们上调2021-2023年预测EPS至4.46/4.75/5.15元，预测2021年BVPS为29.12元，对应1.78倍PB，维持“增持”评级。 u风险提示：经济复苏不及预期，息差表现不及预期，大财富管理体系推进不及预期，资产质量表现不及预期等。