事件： 公司发布 2020年年报， 报告期内， 实现营业收入 141.64亿元，同比+24.03%； 归母净利润 22.89亿元，同比-11.77%。 单季度 实现归母净利润分别为 9.01/3.92/6.57/3.39亿元。 同时发布 2021年一季度业绩快报，报告期内实现营业收入 45.98亿元，同比+24.18%， 实现归母净利润 10.61亿元，同比+17.77%。 1.投资损益拖累四季度业绩， 2021Q1大幅反弹 2020年公司单季度分别实现营业收入 37.03/26.5/35.88/42.23亿元，分别实现归母净利润为 9.01/3.92/6.57/3.39亿元，总计 22.89亿元，同比-11.77%。 一季度钛白粉市场正值春节前后的备货、补货时 期，市场表现强势，公司业绩增长超预期； 二季度国外疫情爆发， 钛 白粉出口量下滑，内需疲弱，价格快速下跌，公司业绩下滑。进入三 季度，伴随国内外需求的逐步恢复， 行业景气度随之提升。 但市场成 交价格触底反弹仍需时日，三季度国内金红石型钛白粉市场均价 12610元/吨， 较二季度均价 13681元/吨环比下滑 7.8%。 四季度国内 金红石型钛白粉价格企稳回升，均价 14777元/吨，环比上升 17.2%， 带动公司四季度营收达到 42.23亿元，同比+36.12%，环比+17.7%，创 单季度营收历史新高，而四季度归母净利润却仅有 3.39亿元，同比 -35.81%，环比-48.4%， 主要系公司对持有东方锆业 15.66%的股权在 其非公开发行日的公允价值进行重新计量产生的投资损失 3.78亿元， 叠加贴现手续费 1.09亿元等，共计 5.14亿元。 公司钛白粉产能的不断扩张带来产销量的大幅增长： 2020年生产 钛白粉 81.72万吨，同比增长 29.73%，其中生产硫酸法钛白粉 60.46万吨，同比增长 8.90%，氯化法钛白粉 21.25万吨，同比增长 184.47%； 共销售钛白粉 83.24万吨，同比增长 33.12%，其中，国内销量占比 48%，国际销量占比 52%，销售硫酸法钛白粉 63.88万吨，同比增长 14.52%，销售氯化法钛白粉 19.36万吨，同比增长 186.81%。 2021Q1，钛白粉市场价格继续上涨，金红石型市场均价 17311元/ 吨，同比+15.55%，环比+17.15%。公司分别在 1月 9日、 2月 8日、 3月 11日、 4月 12日连续发布价格调整公告，也反映出行业景气度的 持续提升，带动公司业绩大幅反弹。 2.全产业链扩张继续推进，龙头地位愈加稳固氯化法钛白粉方面，云南新立 20万吨氯化法钛白粉项目的环评安 评等合规手续已全部完成，正在进行前期土建工作，预计 2023年建成 投产。 海绵钛方面， 2019年云南国钛 1万吨/年产能复产后， 2020年产 能利用率超过 90%， 2020年生产海绵钛 9101.25吨，同比增长 1200.17%，销售海绵钛 8159.08吨，同比增长 1933.42%。 同时， 云南 国钛年产 3万吨转子级海绵钛智能制造技改项目正处在厂房建设阶 段，一期 1.5万吨/年预计 2023年建成投产。甘肃国钛 6000吨/年产 能将于今年复产，之后将进行技改扩能，预计 2022年产能达到 1.5万吨/年。海绵钛项目的逐步实施将进一步完善公司钛产业链。 氯化法钛白粉原料方面， 攀西 50万吨钛精矿升级转化氯化钛渣项 目已进入设备安装阶段， 预计近期即将建成投产。 该项目将国产钛精 矿升级为氯化钛渣，同时获得高品质铁，使钛精矿的利用价值大大提 升，有利于进一步推动公司钛精矿—氯化钛渣—氯化法钛白粉—海绵 钛—钛合金全产业链的优化升级，降低原料成本，保障氯化法长期稳 定的原料来源，提升公司盈利能力与核心竞争力。 3.盈利预测及评级 我 们 预 计 公 司 2021-2023年 归 母 净 利 润 分 别 为 39.15/45.72/54.08亿元，对应 EPS 1.75/2.04/2.41元， PE 17/14/12倍。 考虑公司钛白粉规模全球第三，且有望成长为全球龙头， 产业链 一体化优势明显，新增产能陆续释放， 盈利提升， 低估值高分红， 维 持“买入”评级