业绩简评2023 年3 月9 日公司披露年报，2022 年实现营收284.30 亿元，同比增长22.02%；实现归母净利润63.03 亿元，同比下降10.86%。 其中，Q4 实现营收69.45 亿元，同比下降2.24%；实现归母净利润9.30 亿元，同比下降46.93%。 经营分析四季度行业压力相对较大，公司的相对优势依然显现。四季度公司焦炭依然保持高负荷生产，烯烃产量环比三季度提升约9%，无论是原料煤还是焦煤价格维持高位，行业成本压力较大，多数焦炭厂处于亏损状态，而各种煤、油、气头烯烃的价差大幅收窄甚至转负，四季度烯烃均价环比下行约2%，而公司借助成本优势依然能够维持盈利空间，四季度整体毛利率约为21.29%，净利率为13.39%，虽然是历史最为承压阶段，但比行业竞争对手表现良好；疫情逐步缓解，烯烃焦炭盈利有望修复。2022 年下半年，公司两大核心产品终端需求不振，房地产和消费整体表现承压，行业原材料价格压力难以向下游传导，而最近来看，伴随疫情的逐步缓解，消费复苏，烯烃的价格并未大幅跟随原材料价格进行波动，同时在国家政策调整下，预期房地产基建的需求也将逐步恢复，带动需求回暖，产品盈利回归正常；在建项目稳步推进，新产能投产有望进一步强化竞争优势。公司宁夏三期烯烃项目将有望在今年年中投产，内蒙项目有望在明年四季度投产，规划项目的持续落地将有望带动公司烯烃产能突破520 万吨，而同时公司新建项目采用更新一代的烯烃工艺，生产成本上形成进一步下降，叠加内蒙项目的运输、投资等方面的优势，公司的生产成本有望进一步下降，增厚公司的中枢利润。 盈利预测、估值与评级2022 年国内疫情反复，大幅影响终端需求，压低盈利，今年预期行业将有修复，但需要逐步实现，因而下调公司2023 年盈利预测13%，预测2023-2025 年归母净利润分别为80.51、98.30、163.39亿元，EPS 分别为1.10、1.34、2.23 元/股，当前股价对应的PE估值为14 倍，维持“买入”评级。 风险提示原料价格大幅波动、政策影响新项目审批、项目开工不达预期、需求持续低迷等风险。

公司简介： 正在崛起的钾肥龙头企业：公司在 2020年对发展战略调整，专注布局钾矿开采、钾肥生产销售领域，目前老挝在产钾肥产能为 100万吨，200万吨新建项目中第二个 100万吨产能已经试车成功，第三个 100万吨有望在 24年上半年释放，东泰 35矿区和农波 179矿区的资源储备将支撑产能提升至 500万吨以上。 投资逻辑： 加速产能扩充，落实资源布局，为长期发展铺路。公司现有 35矿区 100万吨钾肥产能（100%持股），179矿区 100万吨产能试生产，100万吨产能在建（71.17%持股），在此之上，公司已经独立获得了甘蒙 48.5矿区的探矿权，正在进一步申请采矿权；另外向老挝沙湾拿吉省提交了递交的 74-99平方公里钾盐区块探矿权申请，是唯一一家获得老挝沙湾拿吉省同意项目报批申请受理的公司。 若该区块矿权取得，公司氯化钾资源储量将超过 11亿吨，有望推动公司长期钾肥规划提升至 800万。 强化成本管控，构建长期发展的竞争优势。公司现在运行的产能位于 35矿区，收购成本相对较高，而后续两个 100万吨产能大部分产能位于 179矿区，公司折价收购，单位摊销成本明显下行； 伴随公司 3.0的开采工艺逐步推广，有望在单吨原矿的开采成本方面有进一步下行；叠加人工成本的不断优化，以及规模化优势的提升，钾肥生产成本有近 15%的下行空间，向国际钾肥巨头看齐。 管理高效，股权激励提升员工积极性，带动公司业绩落地。公司管理团队灵活高效，2022年对管理层及骨干成员分别进行限制性股票和股票期权激励，以钾肥产销量为主要考核标准，2022-2024年最低产量分别达到 80（+128%）、180（+125%）、280（+55%）万吨，将极大程度上提升管理团队积极性，带动公司持续快速发展。 钾肥价格预计前高后低，整体中枢价格仍高于往年。目前白俄钾和俄钾海运出口依然受到一定的限制，新增产能释放需要时间，且钾肥较 2022年的高价位已经有明显下行，粮食高价位仍有较好的需求支撑，预估钾肥价格前高后低，但中枢价格依然高于往年。 盈利预测、估值和评级预估 2022-2024年归母净利润为 20.85、27.92、34.18亿元，同比增长 133%、34%、22%，EPS 分别为 2.24、3.00、3.68元，给与2023年 11倍 PE 估值，目标价为 34.2元/股，给与“买入”评级。 风险提示在建项目不达预期，钾肥产品价格大幅回落，海外政治变动风险，限售股解禁风险，行业格局恶化风险，汇率波动风险等。

公司简介公司为国内低碳脂肪胺龙头企业，香精香料业务绑定海外巨头，在建产能放量的确定性较高，传统板块能够保障业绩稳定性；同时通过优化萃取技术切入锂电相关业务，有望带来业绩增量。 投资逻辑： 主业稳步发展，香精香料业务产能逐渐放量带动业绩增长。目前公司三大主营业务脂肪胺、有机溶剂和香料香精的发展各有千秋： ①脂肪胺规模优势显著，目前拥有 13.5万吨脂肪胺的产能，其中包含 4.5万吨乙基胺，在下游应用持续拓宽背景下产品需求和价格具备一定的支撑；②有机溶剂异丙醇目前产能 9万吨，其中丙酮加氢法产能 4万吨，丙烯水合法产能 5万吨，公司为唯一一家两种工艺兼具的企业，可灵活调整生产从而保障盈利的稳定性； ③香料香精业务绑定海外巨头奇华顿，目前江苏馨瑞 1.88万吨扩建项目和可转债募投的宁夏一期 2.655万吨合成香料项目在持续推进中，绑定优质客户后新增产能放量确定性高，预计 2023-2024年公司该板块收入可分别提升至 6.8、13.5亿元。 依托萃取技术，进军盐湖提锂和锂电回收领域，未来成长潜力较大。新能源汽车景气度持续高涨带动对锂资源需求的爆发，一方面盐湖为锂的重要存在形式，我国盐湖资源主要分布在青海和西藏，且盐湖提锂成本优势明显；另一方面随着动力电池产业链逐渐成熟，锂电回收市场步入增长期，《锂电回收业分析》中预计2021-2025年全球锂电回收市场规模复合增速可达 80%以上，2025年动力电池中金属锂回收市场规模约为 365亿元。公司近几年通过优化萃取提锂技术抢占先机，构筑自身的技术和渠道壁垒，预计 2023-2024年公司锂电相关业务收入分别为 1、1.5亿元。 盈利预测、估值和评级我们预测，2022/2023/2024年公司实现营业收入 26.9亿/ 30.2亿/ 36.8亿元，同比+5.3%/+12.2%/+21.8%，归母净利润 3.17亿/3.34亿/3.84亿元，同比+61.3%/+5.1%/+15.1%，对应 EPS 为1.72/1.81/2.08元。公司脂肪胺业务具备规模优势，香料香精通过绑定大客户保障订单，萃取提锂技术不断优化满足下游需求，长期成长可期。参考可比公司这里给予公司 2023年 28倍 PE，对应目标价为 50.59元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示新增产能释放不及预期；原材料价格大幅波动；萃取法提锂订单不及预期；限售股解禁；人民币汇率波动

2023 年2 月23 日公司披露22 年业绩快报，22 年预计实现营收19.95 亿元，同比增长70.0%；实现归母净利润6.05 亿元，同比增长117.1%。其中，Q4 实现营收5.4 亿元，同比增长15.7%，环比下降8.0%；实现归母净利润1.8 亿元，同比增长129.7%，环比下降10.9%。 高性能碳纤维需求增长，西宁基地释放产能：22 年公司重点布局的碳碳复材和压力容器领域受益下游需求高增长，全年国内光伏新增装机87.4GW，同比增长59.1%，预计全球新增230GW，同比增长35%，燃料电池系统累计装机506.9GW，同比增长191.7%，我们预计两个领域国内碳纤维需求有望从22 年的1.0/0.4 万吨增长至25 年的1.9/0.8 万吨，公司在上述领域国内市占率分别为60%和80%，在未来增量市场中有望维持先发优势。22 年以来西宁基地产能进一步释放，我们预计公司全年销量0.9-1 万吨，期间与重点客户如隆基绿能、弗吉亚、彼欧新能源等签署战略合作协议，配合23 年上半年逐步投产的西宁二期，产能消化确定性增强。 23 年初以来价格相对稳定，连云港3 万吨项目进一步打开成长空间：根据百川盈孚，23 年以来江苏T700-12K 均价在22.6 万元/吨，环比22Q4 下降0.6 万元，作为对比，江苏T300-50K 价格环比下降1.2 万元，高性能小丝束供给格局相对较优，根据我们统计，23 年小丝束新增实际产能中，中复占比70%以上，自身的量价调节能力较强，而在成本端，西宁二期投产带来的固定成本摊薄和西宁较江苏基地0.9 万元/吨的电力成本优势有望在23 年为公司带来万元以上的降本空间，短期盈利稳定性强。在长期，公司在连云港新布局的3 万吨高性能碳纤维项目将进一步打开成长空间，在能源配备、工艺提升和更高性能产品供应方面提供新的α。 我们认为23 年下游需求确定性更强，公司在高性能小丝束领域先发优势有望持续，短期量增利稳，长期成长可期，预计22-24 年归母净利润分别为6.1、9.0、12.0 亿元，对应的EPS 分别为0.68、1.00、1.34 元，公司股票现价对应PE 估值为64/43/32 倍，维持“增持”评级。 风险提示：竞争格局恶化；需求增长不及预期；限售股解禁风险；研发进展不及预期。

业绩简评2023年 2月 20日公司披露年报，2022年实现营收 62.9亿元，同比增长 21.5%；实现归母净利润 8亿元，同比增长 6.3%。其中，2022Q4实现营收 15.4亿元，同比增长 17.5%%，环比下滑 3.1%； 实现归母净利润 1.4亿元，同比下滑 23.1%，环比下滑 24.6%。 经营分析轮胎行业遭遇多重困境，公司业绩短期承压。2022年 8月开始，随着海运供应链恢复正常，海外经销商库存高企叠加海运费急速回落，共同推动下半年出口转弱，对公司短期订单的量和价均产生了负面影响；此外 4季度国内疫情反复，影响工厂开工率的同时也一定程度上增加了生产成本。多重困境下，公司去年单季度毛利率从 1季度的 22.5%一路下滑至 4季度的 18.3%。 携手诺记合作高端雪地胎，量价齐升推动业绩增长。根据公司官网消息，森麒麟与全球“冰雪胎王者”诺记轮胎签署制造合作协议，将为诺记轮胎生产其旗下“Nokian 品牌”全球最高端的雪地胎产品。此次合作一方面彰显了对森麒麟优秀产品质量的充分认可，另一方面随着诺记订单的落地，公司新增产能得到充分消化的同时单胎销售价格也将得到提升，盈利能力有望进一步修复。 新项目基地落地摩洛哥，“833plus”战略规划加速推进。公司规划在摩洛哥投资建设年产 600万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目，项目投资总额预计为 2.97亿美元，建设周期为 18个月，达产后可实现 2.1亿美元的年营业收入和 5188万美元的税前利润。摩洛哥是公司“833plus”战略规划中的非洲基地，具有轮胎出口欧美市场零关税等贸易优势和税收优惠，项目建成后公司的全球化产销布局网络将进一步完善。 盈利预测、估值与评级2022年在国内疫情反复、海外通胀高企和海运费剧烈波动的背景下，公司仍然实现了业绩的稳健成长，体现了公司的经营韧性。 考虑到海外通胀对轮胎需求的压制和原材料价格的波动风险，我们下调公司 2023-2024年归母净利润预测至 13.0亿元（-16.5%）和 17.4亿元（-6.5%），预计 2025年归母净利润为 20.8亿元，当前市值对应 PE 估值分别为 15.17/11.37/9.50倍，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格大幅波动、新增产能释放不及预期、国际贸易摩擦、海运费价格波动、人民币汇率波动、大股东减持、限售股解禁

2 月13 日，公司发布2022 年业绩预告，预计公司2022 年实现营收1655.65 亿元，同比+13.76%；归母净利润162.39 亿元，同比-34.12%；其中第四季度公司预计实现归母净利润26.31 亿元，业绩符合预期。 经营分析MDI 价格触底反弹，后续业绩修复可期。随着福建40 万吨装置投产之后，公司拥有MDI 产能305 万吨，另外宁波60 万吨产能在建，公司MDI 在行业内定价权进一步提升。根据百川盈孚，2022 年年聚合MDI 平均价17084 元/吨，同比下降14%；纯MDI 价格20639元/吨，同比下降7.5%。我们认为，2023 年宏观经济将逐步修复，公司MDI 盈利后续有望改善。 规划120 万吨乙烯项目，贡献新成长。2022 年12 月13 日，万华化学正式官宣对外投资176 亿，投资标的名称：万华化学120 万吨/年乙烯及下游高端聚烯烃项目，实现自主开发的POE、差异化专用料等高端聚烯烃产品产业化，乙烯二期项目将选择乙烷和石脑油作为进料原料，与公司现有的PDH 一体化项目和乙烯一期项目形成高效协同。 聚焦新材料产品，未来持续放量。公司在研项目主要围绕高端化工新材料及解决方案、新兴材料等新业务板块技术孵化投入，例如碳中和相关技术、聚氨酯泡沫降解回收利用、可降解材料及关键单体、高性能材料（尼龙12、特种PC、POE、光学级PMMA 等）、新能源储能及电池材料、分离与纯化等项目，我们认为新材料项目将进一步助力公司的发展。 盈利预测、估值与评级全球大宗原料价格回落，公司成本端压力有望进一步环节，叠加国内宏观经济复苏，我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为162.39 亿元、212.88（-1.4%）亿元和266.9 亿元（+5.9%），EPS 分为为5.18、6.78 和8.50 元，当前市值对应PE分别为18.94X、14.45X 和11.52X，维持“买入”评级。 风险提示产品价格下行风险，原材料价格大幅波动风险；新项目进度不达预期；新材料研发不及预期风险。

2022 年1 月30 日公司发布业绩预告，2022 年归母净利润约为3.5-4.5 亿元，同比下降63.76%—53.40%；扣非净利润2.7-3.7亿元，同比下降68.29%—56.54%。 在建项目稳步推进，加快推进新产能建设：四季度，公司在建项目稳步推进，烟台的间位芳纶产能搬迁稳步推进，有望在2023 年年初实现1.5 万吨以上的产能，对位芳纶产能加紧建设，烟台的3500 吨产能有望率先投产，6000 吨宁东产能下半年建成，为公司2023 年业绩增长提供产能基础；而公司的芳纶涂覆项目目前的3000 万平试验线，设备已经进厂，目前进入设备安装尾声，如果调试顺利，公司有望在2 季度进行验证测试工作，进入新的成长曲线。同时公司布局的莱特美?纤维锂电池中试项目正在建设期，绿色印染产业化项目正式启动，公司也在陆续培育新业务增长点。 四季度业绩依然承压，但较三季度有所恢复：根据公司的业绩预告，公司四季度归母净利润约0.45-0.95 亿元，扣非后归母净利润约0-1 亿元。整体来看，公司四季度的运行依然有所承压，四季度氨纶虽然运行较三季度逐步趋稳，但是公司老设备整体运行成本相对较高，氨纶行业未有明显提升，整体业务依然表现相对承压，同时公司四季度间位芳纶的老旧产能进行搬迁，对生产销售也有一定的影响，氨纶业务环比三季度略好，但整体行业表现并未明显好转，芳纶业务未有明显的产能释放，原有产能也略有影响，预计伴随产能搬迁完成，新建产能逐步释放，公司业绩有望进一步提升。 盈利预测、估值与评级：公司三季度受到氨纶原材料和产品价格下行影响，四季度表现有所好转，但依然有所承压，下调公司2022 年业绩预测5%，预测公司2022-2024 年归母净利润为4.36、7.93、11.23 亿元，对应的EPS 分别为0.64、1.16、1.64 元，当前股价对应PE 为27.71、15.23、10.76 倍，维持“买入”评级。 风险提示：芳纶涂覆中试线建设不达预期；芳纶产销不达预期；芳纶、氨纶产品价格大幅下落风险。

1 月30 日，公司发布2022 年业绩预告，预计公司2022 年实现归母净利润3.9-4.2 亿元，同比+82.57-96.62%；其中第四季度公司预计实现归母净利润0.91-1.21 亿元，中值1.06 亿元，业绩符合预期。 经营分析公司产品价格处于历史较低分位，后续下行风险不大。从产品价格来看，除草剂主要产品氯氟吡氧乙酸异辛酯原药当前报价16.2万元/吨，处于历史分位40%（2018 年起始）；氰氟草酯原药当前报价17.5 万元/吨，处于历史分位28.5%（2018 年起始）；炔草酯原药当前报价23.5 万元/吨，处于历史分位20.8%（2018 年起始）；螺螨酯原药当前报价16.5 万元/吨，处于历史分位53.8%（2018年起始）；杀虫剂主要产品噻虫胺原药当前报价12.8 万元/吨，处于历史分位12.4%（2018 年起始）；虱螨脲原药当前报价22 万元/吨，处于历史分位0%（2018 年起始）。分季度来看，公司主流产品在2022 年4 季度均价相较于3 季度均保持稳定。 当前在建项目充足，支持公司未来成长。历史上，公司南京基地和淮安基地生产经营受到外界的干扰，业绩呈现一定的波动，最近连续5 个季度，公司在生产经营正常的情况下，公司单季度业绩均有不错表现。公司20 年底动工安徽淮北基地建设，目前固定资产9.23 亿元，在建工程8.84 亿元，后续成长动能强，我们认为安徽新型农药项目落地有利于公司进一步扩大产能，提升盈利能力。 盈利预测、估值与评级我们修正公司2022-2024 年归母净利润分别为4.05 亿元（-7.53%）、5.17 亿元（-2.63%）和6.52 亿元（-6.59%）；EPS 分别为1.31 元、1.67 元和2.10 元， 对应PE 分别为16.97X/13.29X/10.53X，维持买入评级。 风险提示全球农药需求下滑；农药产品价格下跌； 产能建设及投放进度不及预期；安全环保检查影响正常开工公司基本情况（人民币）

公司是国内T700、T800 级小丝束碳纤维龙头，在连云港和西宁基地分别布局0.35+3 万吨和1.1+1.4 万吨碳纤维基地，21-23 年公司碳纤维产能分别为0.95、1.45、2.85 万吨，预计26 年连云港3 万吨项目完全投产后公司总产能将达5.85 万吨。22 年以来，西宁基地产能迅速爬坡，公司22 年销量预计0.9-1 万吨，伴随22 年初以来丙烯腈价格下滑+公司产能爬坡+西宁基地成本优势，公司22 年预计实现归母净利润5.7-6.2 亿元，同比增长105%-123%。公司22 年4 月上市，发行价29.33 元/股，IPO 募投项目为：西宁年产万吨高性能碳纤维及配套原丝项目、航空航天高性能碳纤维及原丝试验线项目、碳纤维航空应用研发及制造项目、补充流动资金，募资金额27.78 亿元。 投资逻辑： 1、新能源需求方兴未艾，未来发力航空航天领域。供给端，21 年我国碳纤维名义产能约5 万吨，考虑投产节奏，我们预计22-24 年我国新增碳纤维产能达4.0、4.9、1.4 万吨，其中小丝束预计新增1.4、1.6、0.5 万吨，具备生产高性能小丝束能力的企业依然稀缺；需求端，我们预计国内22-25 年风电、光伏、燃料电池领域碳纤维需求的四年GAGR 分别为31%、29%、25%，公司22 年上半年在新能源领域收入占比已超50%，未来将持续提升。公司IPO 募投项目发力航空航天领域，有望在T1000、M40 级以上的高强高模碳纤维领域进一步突破，目前T800 级高性能碳纤维已经获得商飞PCD 预批准，助力国产大飞机材料国产化。 2、公司干喷湿纺技术优势显著，西宁基地带来降本空间。公司在国内率先实现干喷湿纺技术并规模化突破T700、T800 级高性能小丝束碳纤维，公司的干喷湿纺工艺具有单线规模大和纺丝速度快的优势，可大幅降低小丝束碳纤维成本并提升品质；西宁基地产能释放可实现规模优势，同时当地电价预计可实现约9000 元/吨的降本。 盈利预测、估值和评级：预计公司22-24 年归母净利润分别为6.08、9.04、12.04 亿元，对应的EPS 分别为0.68、1.01、1.34 元。我们认为未来2 年国内高性能小丝束碳纤维供给格局依然稳固，公司作为该领域民用产品龙头，自身具备极高α壁垒的同时，还将受益于下游新能源需求的高β，给予公司23 年50 倍PE，目标价50.23 元/股。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：竞争格局恶化；需求增长不及预期；原材料价格大幅上涨；研发进展不及预期；限售股解禁风险。

事件12月 30日，公司发布 2022年限制性股票激励计划实施考核管理办法。 经营分析股权激励将进一步激发公司经营管理层及核心骨干人才积极性。本次激励计划拟授予激励对象限制性股票 350.88万股，占公司股本总额的 1.13%。计划首次授予 282.88万股，占公司股本总额的 0.91%，占本次拟授予限制性股票总量的 80.62%；预留授予 68.00万股，占公司股本总额的 0.22%，占本次拟授予限制性股票总量的 19.38%。未来 3年的业绩考核目标为，以2021年为基准，2023年、2024年、2025年扣非归母净利润复合增长率不低于 15%。我们认为，本次股权激励计划将进一步完善人才管理机制，形成良好均衡的价值分配体系。 葫芦岛项目投资 42亿元，为公司带来新一轮成长。12月初，公司葫芦岛项目环评公示，葫芦岛项目原药包括：1500t/a 咪草烟、200t/a 甲氧咪草烟、100t/a 甲基咪草烟、5000t/a 烯草酮、250t/a 烯禾啶、500t/a 莎稗磷、100t/a啶菌噁唑、500t/a 吡氟酰草胺、500t/a 多效唑、3000t/a 功夫菊酯、2500t/a氟唑菌酰羟胺、1500t/a 双酰胺类杀虫剂。7000吨中间体包括：2000t/a 一氯吡啶、2000t/a 环己二酮、3000t/a 三氮唑。其中氟唑菌酰羟胺是先正达创新药。2020年氟唑菌酰羟胺全球销售额达 3亿美元，先正达预计未来年峰值销售额将突破 10亿美元。根据中农立华等原药价格渠道，我们测算，上述原料药项目满产将为公司带来超过 43亿以上收入，6亿以上净利润增量。 投资建议考虑到葫芦岛项目打开成长空间，我们预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 18.76亿元（-3.4%）、20.52亿元（-1.1%）和 24.77亿元（+8.9%）。 EPS 分 别 为 6.05元 、 6.62元 和 7.99元 ， 当 前 市 值 对 应 PE 为17.16X/15.69X/13.00X，维持“买入”评级。 风险提示优嘉项目产能释放不及预期；农药产品价格下跌；农药需求下滑。

事件简评公司 2022年 12月 30日发布对外投资进展暨变更投资事项的公告：公司原计划在安徽省合肥市庐江县建设年产 1460万套超高性能自愈合及智能子午线轮胎项目，但因合肥市能耗指标不足使得该项目能评不能批复，因此公司与庐江县解除投资协议并与安徽省六安市政府等主体重新签署投资协议，拟在安徽六安高新技术产业开发区建设年产 1400万套高性能子午线轮胎项目和 3万吨废旧轮胎资源再生建设项目。 经营分析新项目基地落地六安，“7+5”全球新战略布局稳步推进。2021年在轮胎行业持续承压的背景下，公司坚定信心并开始推进逆周期布局，将“6+6”战略调整为“7+5”战略，即中国七个生产基地，国外五个生产基地，随着国内第七个生产基地正式在六安落地，公司的国内布局已基本完成。未来将持续推进海外工厂选址规划，力争到 2030年产销量突破 1.6亿条，实现销售收入超 800亿元，产能规模进入世界前五。 在建项目丰富，未来成长空间广阔。公司国内基地中湖北基地三期正在扩建，吉林基地产能正在爬坡；铜川基地总规划 1520万套高性能子午线轮胎和 50万套翻新胎，一期项目预计在 2024年 3月完工；六安基地预计 2023年 4月开始施工，总工期 6年将分 3期建设完成。新基地中铜川项目总投资60.66亿元，项目达产后预计可实现年收入 63.45亿元，利润 6.09亿元；六安项目总投资 51亿元，达产后预计可实现年收入 48.18亿元，利润 5.82亿元。随着各大基地产能的陆续释放，公司未来业绩有望持续增长。 投资建议公司为国产轮胎龙头，随着产能规模进一步扩大看好长期市占率的持续提升。考虑疫情反复对需求端的扰动和成本端的压力，下调公司 2022年归母净利润为 4.3亿元（相比预测前值下调 41.4%）、调整 2023-2024年归母净利润分别为 14.1亿元、22.2亿元，当前市值对应 PE 分别为 69.9、21.4、13.6倍，维持“买入”评级。 风险提示疫情影响轮胎产销、国际贸易摩擦、原料价格大幅波动、新建项目产能释放不及预期、海运费价格大幅波动

事件12月 22日，公司公告，公司控股子公司万华化学(福建)异氰酸酯有限公司年产 40万吨 MDI装臵已全线贯通，并于 12月 22日产出合格产品，实现一次性开车成功。 分析公司 MDI 市占率将进一步提升。目前公司现有 MDI产能 260万吨，福建 40万吨投产之后，公司将拥有 MDI 产能 300万吨，在行业内的话语权和地位将进一步提升。根据百川盈孚，2022上半年年聚合 MDI 平均价 20327元/吨，同比基本持平，3季度之后，聚合 MDI 价格回落至当前 14200元/吨，历史分位数在 10%。纯 MDI 价格 22125元/吨，同比基本持平，3季度之后，纯 MDI 价格回落至当前 16350元/吨，历史分位数在 17.4% 。我们认为，随着经济的触底回升，公司 MDI盈利后续有望改善。 规划 120万吨乙烯项目，贡献新成长。 12月 13日，万华化学正式官宣对外投资 176亿，投资标的名称：万华化学 120万吨/年乙烯及下游高端聚烯烃项目，实现自主开发的 POE、差异化专用料等高端聚烯烃产品产业化，乙烯二期项目将选择乙烷和石脑油作为进料原料，与公司现有的 PDH 一体化项目和乙烯一期项目形成高效协同。 新材料建设如火如荼。公司在研项目主要围绕高端化工新材料及解决方案、新兴材料等新业务板块技术孵化投入，例如碳中和相关技术、聚氨酯泡沫降解回收利用、可降解材料及关键单体、高性能材料（尼龙 12、特种 PC、POE、光学级 PMMA 等）、新能源储能及电池材料、分离与纯化等项目。 投资建议考虑到公司主要产品价格下跌，我们修正公司 2022-2024年归母净利润分别为 174.4（-17.3%）亿元、215.3（-8.5%）亿元和 252亿元（-4.9%），EPS 分为为 5.56、6.86和 8.03元，当前市值对应 PE 分别为 16.48X、13.35X和 11.40X，维持“买入”评级。 风险提示产品价格下行风险，原材料价格大幅波动风险；新项目进度不达预期；新材料研发不及预期风险。

公司是国内高端硅材料的细分龙头，规模扩张和产业链延伸同步推进。公司目前拥有11.5 万吨三氯氢硅（新投产5 万吨）和3 万吨高纯四氯化硅产能，为两大细分行业龙头，同时还有7.22 万吨三氯氢硅在建。硅烷偶联剂项目的1.5 万吨中间体和7.3 万吨系列产品也在今年正式投产，并在2 季度开始贡献业绩，预计两期项目满产后年均利润总额为2.71 亿元，推动公司业绩持续增长的同时“两硅两钾”循环经济生产系统也得到进一步完善。 三氯氢硅开启景气周期，量价齐升助力业绩高增。国内多晶硅产能大幅扩张带动对光伏级三氯氢硅和需求快速增长，除去部分多晶硅企业的自供产能预计2022-2024 年行业需要外采三氯氢硅14.8、20.8、23 万吨，3 年复合增速为44%；供给端实际能外售的光伏级产品有限，预计未来3 年行业供需缺口分别为-2.2、-0.7、3 万吨。当多晶硅产能快速投放时行业容易出现阶段性供需紧张进一步推动产品价格大幅上涨，去年光伏级三氯氢硅从8 月的1.7万元/吨一路上涨至10 月的3.6 万元/吨，目前产品价格已经回落至2.2 万元/吨，随着今年底到明年初的硅料大幅放量，新一轮涨价周期或将再度袭来。 硅系列深加工产品专注高端产品技术突破，钾系列产品在稳增长背景下贡献稳定业绩。公司的高端硅基材料包括3 万吨高纯四氯化硅、1000 吨电子级三氯氢硅和500 吨电子级二氯二氢硅，在光纤和半导体行业长期向好背景下，公司产品将逐渐实现进口替代。钾系列产品包含5.6 万吨氢氧化钾和10万吨硫酸钾，氢氧化钾历史收入在4-5 亿元之间，考虑到产品涨价预计未来收入贡献在6 亿元左右；硫酸钾收入预计和过去一样在2.7 亿元左右波动。 投资建议 公司为国内高端硅基材料细分龙头企业，未来3 年随着三氯氢硅规模扩张和产业链的延伸完善，带动公司业绩增长的确定性较高。我们预测2022-2024年公司归母净利润分别为8.2、10.3、12.8 亿元，对应的EPS 分别为3.01、3.78、4.68 元，给予公司2023 年16 倍的PE，对应目标价为60.55元。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 新项目投产不及预期、产品价格下跌、原料价格上升、多晶硅产能投放低于预期、建筑交运等需求下滑、董监高减持

事件 11月 7日，公司发布限制性股票激励计划， 拟授予不超过 2000万股限制性股票，占公司总股本的 2.92%， 首次及预留授予价格为 9.25元/股。 分析 落实激励考核标准， 预期发展进入快车道： 此次的激励计划的业绩考核目标相对较高，以 2019-2021年净利润均值为基数， 2023年净利润增长率不低于 20%（或不低于同行业或对标企业 75分位值， 后同）， 2023-2024年净利润平均值增长率不低于 35%或 2024年净利润增长率不低于 50%， 2023-2025年净利润平均值增长率不低于 62%或 2025年净利润增长率不低于115%，根据测算增长率 20%、 50%、 115%对应的净利润水平约为 6.51、8. 14、 11.67亿元。 目前公司处于快速产能扩张期，预计未来 2-3年公司间位和对位芳纶产能将分别提升至 2万吨以上，且公司多年进行装备优化，已经能够实现投资规模的大幅下降，预计伴随着公司新增产能的投放，成本有望获得进一步优化，降低生产成本，加大公司进行市占率提升的优势。 激励对象范围较广，提升员工积极性，带动公司不断成长。 公司此次的激励对象不超过 367人，包括公司董事、高级管理人员、享受高管待遇的其他班子成员、中层管理人员及核心技术（业务）骨干人员，股票授予价格较低，考虑公司的后期产能扩充和新业务的布局，预计激励力度相对较大。 公司作为国有企业，通过国有企业改革后整体的考核体系相对成熟，此次激励机制范围较广，可以带动公司的员工积极性。公司目前在做芳纶涂覆中试线建设，有望通过 3000万平中试线的建设，带动公司在芳纶涂覆领域的需求推动，有望扩展公司新的发展业务，从而提升公司长期的发展空间，从中短期的产能扩建，到长期的新业务培育，公司有望获得长期成长。 三季度氨纶业务盈利明显承压，伴随原材料和产成品价格稳定，产品的盈利有望获得一定的修复。 二三季度原材料价格大幅骤降，产品需求支撑不足，价差大幅收窄，三季度公司同时承担原材料跌价和价差收窄双重压力，行业盈利大幅回落，进入四季度，产品和原材料价格逐步趋于平稳，产品盈利有小幅恢复，预计整体的盈利压力将有明显缓解。 投资建议 预测公司 2022-2024年归母净利润 4.60、 8.80、 11.84亿元， EPS 分别为0.67、 1.29、 1.73元，维持“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧影响产品盈利风险，新增产能市场消化不足风险等。

10月30日，公司发布公告，前三季度实现营业收入99.39亿元，同比增长329.27%，归母净利润7.08亿元，同比增长264.62%。 分析 三季度公司实现营业收入39.28亿元，同比增长277.91%，归母净利润3.50亿元，同比增长511.67%，整体看公司三季度的产品盈利水平环比有所增长，单季度毛利率约为19.39%，环比上季度提升了约4个点，整体看公司的销量环比略有下行，但价格提升，实现了以价补量，单三季度，公司车用尿素和磷酸铁锂实现销量8.02、2.57万吨，环比变化-13%、+17%。 磷酸铁锂新建产能将逐步提升，产品盈利能力维持较好水平。受到一定程度的疫情影响，四川、山东基地产能投放略有推迟，预计四季度磷酸铁锂产销量将有明显提升。而三季度原材料碳酸锂价格提升明显，作为材料备货预期公司将受益于原材料库存价值提升，带动产品的盈利能力有所增长；同时公司在持续完善自身产业链布局，通过合资或者自建的方式加大上游磷酸铁的自备率，另一方面参与碳酸锂的布局，保证原材料的供应，同时也获得部分原料加工利润，实现成本节约。 车用尿素成本压力大幅缓解，产品盈利回归明显。三季度公司车用尿素销售8万吨，环比下行13%，疫情的影响因素仍然存在，同时由于终端国六车销售受到较大抑制，国六带来的需求增量明显较低，因而三季度车用尿素销售仍有承压；但三季度为我国工业尿素需求淡季，产品需求支撑不足，价格下行明显，根据隆众化工数据，三季度江苏尿素均价环比二季度价格下行约650元/吨，但三季度公司车用尿素的销售价格环比提升超过400元，带动车用尿素盈利有明显提升。 投资建议 公司把握磷酸铁锂需求趋势，加速产能建设，伴随产能提升，公司预计将进入发展快车道，上调公司2022年盈利预测8%，预测公司2022-2024年归母净利润分别为9.01亿元、9.38亿元、10.36亿元，对应PE为16.53、15.89、14.38倍，维持“增持”评级。 风险提示 新建产能建设进程不达预期，行业竞争加剧带动产业盈利压缩风险。