12月 14日公司公告称，拟以非公开协议转让方式，斥 1.26亿现金收购中国港中旅资产经营有限公司(简称“港中旅资产公司”)100%股权，收购完成后港中旅资产公司成为公司全资子公司，有望进一步促进公司免税业务发展，提高竞争力。 支撑评级的要点巩固免税业务护城河，解决同业竞争。目前公司未有外汇免税店牌照，即回国补购型市内免税店，港中旅所拥有的免税外汇商品经营资质将使公司可借此进一步完善公司免税牌照。由于此前港中旅资产公司可以在全国范围内参与免税经营权投标，本次收购完成后，港中旅将成为公司全资子公司，同业竞争问题望得以解决，公司龙头地位或进一步巩固。 中免市内免税布局或进一步完善。市内免税店相对机场免税店的扣点较低，且对标大型商场，具有区位优势。公司正积极发力布局市内免税渠道，截至 2020年底，公司恢复位于北京、上海等地的市内免税店，并在中国香港和柬埔寨开设运营 4家市内免税店，此外，武汉、上海等地政府也在积极与公司商讨相关事宜。此次新收购标的包含面向国人开放的市内免税门店，有望为公司原有的免税布局进一步打通免税消费场景。 静待国门重开，国际旅游有望贡献流量。截至 12月 14日，我国疫苗接种总量达 26.30亿剂，同时我国正大力推行加强针注射，根据第一财经报道，科兴加强针试验显示中和奥密克戎抗体阳性率高达 94%。境外国家对我国疫苗认可度逐步提高，大部分旅游热门国家已向中国旅客开放。近期国内疫情虽有反复，但出现疫情的省市及时流调摸排管理有序，国门重开指日可待，或将利好公司机场、口岸、市内免税等多方渠道。 估值因市内免税店政策暂未落地及国际旅游仍未开放，后续发展仍需观望，故暂维持公司原预测，预测公司 21-23年 EPS 为 5.99/8.18/10.92元，对应市盈率分别为 37.3/27.3/20.5倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险国门开放对离岛销售分流、免税市场竞争加剧、政策落地实施不及预期。

公司21Q3 实现营收4.58 亿元，yoy-20.15%，归母净利润为-0.04 亿元，yoy+68.86%。21 前三季度共实现营收11.92 亿元，yoy-14.01%，归母净利润为-0.99 亿元，yoy+34.02%。 支撑评级的要点Q3 国内新冠疫情散发，公司业绩恢复受阻。21Q3 受5 月广州本土疫情正面冲击以及下半年国内多地疫情散发影响，公司经营受阻，实现营收4.58亿元，yoy-20.15%，归母净利润-0.04 亿元，yoy+68.86%，同比减亏主要系获得广州市国资委专款补助。公司仍具有良好的财务状况，现金流充足。 前三季度毛利率18.73%，同比19 年增长19.07%，销售/管理/财务费用率分别为12.75%/16.55%/-1.60%，yoy-5.27%/+28.10% /-0.62%。 公司聚焦疫后旅游新需求，推动服务品质升级。21Q3 商旅出行业务方面，公司结合秋季游主题，由广之旅推出国内游赏秋系列产品；省内游产品重视文旅融合主题活动；公司发挥采购优势成为珠海航展广东地区官方指定合作商。住宿业务方面，适应度假型旅游消费需求增长趋势，经营保持持续恢复。子公司广州岭南国际酒店报告期内实现营收yoy+40%，较2019 年同期增长近30%。此外，实现月饼收入1.13 亿元，yoy+4%。 控股股东实施联合重组，强强联合打造新商旅龙头。公司公告，广州市国资委拟对广州商贸投资控股集团和公司控股股东广州岭南国际企业集团实施联合重组，计划改组设立广州岭南商旅投资集团。本次联合重组具体方案尚未确定，待具体方案落地，重组后有望整合广州市属商旅产业资源，全面推动旅游消费升级，助力公司中长期全面发展。 估值根据公司三季报，调整21-23 年公司EPS 为-0.11/0.39/0.53 元，对应市盈率为-62.2/16.8/12.6 倍。国内疫情散发影响公司业绩恢复，但公司不断聚焦疫后旅游新需求，推动主营业务品质升级，母公司重组有望助力公司中长期全面发展，疫情逐步缓解看好明后年恢复，因此维持增持评级。 评级面临的主要风险出境旅游开发不及预期，国内旅游市场竞争加剧，新冠疫情反复风险。

Q3业绩受疫情影响承压，升级服务拓展业务[Table_Summar y] 公司 21年前三季度公司实现营收 47.25亿元，yoy+32.15%，归母净利润1.25亿元，yoy+122.54%。Q3实现营收 15.81亿元，yoy-5.38%，归母净利润 0.60亿元，yoy-57.25%。 支撑评级的要点暑期疫情影响较大，经营数据有所承压。21年前三季度公司实现营收47.25亿元(vs19,-24.17%；vs20,+32.15%)，归母净利润 1.25亿元(vs19,-82.61%； vs20,+122.54%) 。Q3实现营收 15.81亿元(vs19,-29.42%；vs20,-5.38%)，归母净利润 0.60亿元(vs19,-82.95%；vs20,-57.25%)。 21Q3入住率、平均房价和RevPAR 分别为 61.7%/201元/124元，同比 20Q3为 -0.6%/+12.4%/-8.1%，相比 19Q3变化-21.0%/-5.2%/-29.3%。18个月以上成熟店入住率、平均房价和RevPAR 分别为 63.0%/200元/126元，同比 20Q3为-9.0%/+10.1%/-3.6%，相比19Q3变化 -21.3%/-8.9%/-31.9%。虽受疫情扰动较大，但 9月 RevPAR 较 8月环比明显提升，显示出疫情控制后仍有较强韧性。 拓店持续加速，储备店再创新高。21年前三季度新开店 833家，Q3新开店数 325家，其中直营店/加盟店为 8/317家；经济型/中高端/轻管理酒店为 40/70/206家，轻管理酒店为短期扩张主力。截止三季度末储备店达1,838家，再创新高为后续扩张打下坚实基础。 布局高端奢华市场，资本推动发展。首旅安诺酒店管理公司 9月正式成立，布局高端奢华酒店品牌，或迎业绩增长空间。同期公司定增申请获批，30亿募集资金有望优化资本结构及加速公司升级改造项目。 升级会员服务，探索跨境电商。全面升级会员服务体系，成立如 LIFE 俱乐部，为会员生活全面赋能。并在 9月推出会员专享的“首免全球购”平台，基于 1.3亿会员及 5,455家门店数，探索跨境电商业务。 估值结合公司三季报，我们调整公司 21-23年 EPS 为 0.32/0.92/1.09元，对应市盈率分别为 73.2/25.6倍/21.5倍。公司虽受到暑期疫情散发影响，但 Q3门店扩张增速，有望承接环球影城和冬奥会溢出效应，探索跨境电商及持续下沉市场有望保持中长期业绩增长，维持买入评级。 评级面临的主要风险区域经济恢复的结构性差异，过于依赖加盟店扩张，新冠疫情反复风险。

经过多年在滇西市场的耕耘，公司索道运输、酒店、印象演出三大主营业务稳定发展，同时覆盖旅游交通、旅行社、旅游纪念品、餐饮服务等多项其他业务，成为具有良好成长性以及较强盈利能力的综合旅游集团企业。 丽江拥有丰富的旅游资源，内外部交通持续改善，此外，公司积极布局月光城、摩梭小镇等项目介入大香格里拉环线，占领大滇西旅游环线资源，有望打开业绩增长空间，首次覆盖，给予增持评级。 支撑评级的要点公司业务产品链持续完善。经过多年发展，公司已构建旅游索道、酒店、旅行社、旅游演艺、餐饮服务等多项旅游业务体系，并积极推动重难点目的地区域内旅游度假综合体建设，公司多元的旅游产品链的持续完善有助于公司发展为综合型旅游目的地多功能服务商，巩固公司成为滇西旅企龙头。 坐拥核心旅游资源，布局大香格里拉旅游环线。公司坐拥玉龙雪山核心旅游资源，运行的三条索道连接玉龙雪山景区最知名和成熟的三个景点，系景区主要旅游接待设施；未来将建设玉龙雪山新的游客集散中心；此外公司多项业务均位于玉龙雪山景区内，区位优势明显。背靠大香格里拉旅游资源，公司布局月光城、摩梭小镇等项目介入大香格里拉环线，未来有望拓展业绩增长空间。 内外部交通持续改善。2019年丽江城市综合轨道交通项目1号线开工，项目连接游客中心和玉龙雪山。2020年又启动2号线招标为1号线输送客流，带动西山片区沿线开发建设。加之丽江三义国际机场4E改扩建工程也在如火如荼进行中，建成有望达到旅客年吞吐量1,100万人次。 估值当前股本下，我们预计公司2021至2023年每股收益分别为0.14元、0.35元、0.45元，市盈率分别为41.6倍、16.7倍、13.1倍。 评级面临的主要风险新冠疫情反复风险、市场竞争激烈风险、索道运营安全风险。

疫情对游客旅游需求结构产生中长期影响，需求结构向以观光游为基础、休闲度假游为主导的综合性旅游体验转型，出境游客流转化为境内周边游内需增长，出境消费回流助力境内高端旅游消费提升。天目湖背靠长三角地区，拥有国内旅游市场最大客源市场，充分利用自身优势布局全域旅游产业链，深度挖掘各业务单元潜力，通过创新不断丰富产品供给以切入休闲度假细分市场，实现“一站式”服务，成为一站式旅游目的地。公司有望能承接出境游、长线游的客流转化，并能从中长期受益促进持续业绩增长。首次覆盖，给予买入评级。 支撑评级的要点多业态产品组合，打造“一站式“休闲目的地。目前公司已形成山水园、南山竹海、御水温泉、水世界的主营产品矩阵，山水园以水上游览为特色；南山竹海主打竹林资源风景区，并设有地轨缆车等网红景点；有效填补冬季天目湖旅游产品空白；水世界夏季开放夜公园，延长游客停留时长。围绕景区配套建造的酒店和客栈覆盖高中低各个档次，除了接待散客外，也承接各种研学、会议、疗休养需求。此外还布局旅游商业，形成多业态产品组合，打造“一站式”旅游目的地。 境外消费回流带动境内高端消费发展。出境游恢复尚待时日，境外游客群的旅游需求有望转化至境内释放，2019年出境游总人数接近1.7亿人，旅游支出2,546亿美元。若该群体旅游需求可充分回流，将为我国高端旅游市场带来强劲动力。 产品升级叠加外延，持续布局高端市场。2020年推出的高端度假项目-御水温泉二期竹溪谷酒店，一经推出迅速获得高端消费者的青睐。轻奢型酒店遇天目湖暑期开业，南山竹海三期项目预计下半年投运。 估值当前股本下，我们预计公司2021至2023年每股收益分别为0.55元、0.73元、0.81元，市盈率分别为30.7倍、23.0倍、20.8倍。 评级面临的主要风险区域经济恢复的结构性差异、外延项目落地不及预期、国内新冠疫情反复风险。