引领文具行业发展，未来成长性依然。公司深耕文具行业 30余年，成为行业龙头，依托核心业务优势拓展办公直销业务，并成立晨光生活馆、九木杂物社，打造全国领先的文创杂货零售品牌，带动公司品牌、产品升级。2022年，公司实现营业收入 199.96亿元，同比增长13.57%，11年 CAGR 达到 26.96%；归母净利润 12.82亿元，受疫情影响同比下降 15.51%，11年 CAGR 达到 23.22%。 传统核心：高端化发展实现稳健成长，多重优势塑造强护城河。 行业：书写工具人均用量提升支撑总量稳增，消费升级驱动价格长期成长。晨光为书写工具绝对龙头，2022年市占率为 24.8%，远高于得力的 7.7%。同时，我们预计短期 K12人口仍有增长空间，叠加人均消费提升，学生文具市场将持续成长。办公用品方面，经济发展水平提升驱动市场发展，办公文具市场规模维持稳健扩张。 产品：公司长期深耕塑造竞争优势，专注研发掌握核心技术，快速市场反应及转化能力支撑大量新品开发。公司持续推进产品高端化发展，通过新功能、新技术实现价值提升，并联名 IP、设计外观洞察用户需求，打造个性化场景体验，系列产品明显提价。同时，公司把握行业趋势丰富品类矩阵，针对双减政策推出专业美术、益智文娱及体育用品等，并借助书写工具优势拓展纸张本册。 渠道：公司线下销售体系以区域经销为主，“层层投入、层层分享”绑定利益机制，并制定完备的渠道管理体系，多维考核充分激励。公司前期推广样板店卡位校边店优质资源，并借助大篷车、小篷车大范围推广，深度下沉城乡市场。后续，公司将同优质门店加深合作，推动门店升级、效益提升，并借助晨光联盟数字化手段，提高渠道运营效率。线上来看，疫情加速渠道线上化，2022年书写工具线上销售占比达到24.4%，较 2019年提升 10.6pct。公司积极拓展线上渠道，专门开发线上产品矩阵，并以电商平台为起点，向新媒体、直播等新形式延伸。 办公直销：万亿级市场空间广阔，科力普快速成长。全国采购市场规模超 174万亿元，而数字化渗透率仅约 7.5%，MRO、办公物资数字化采购渗透率分别低于 5%、3%。未来降本增效&政策推动下，数字化采购空间广阔。科力普聚焦一站式服务采购解决方案，为各类型企业提供办公物资、MRO 工业品、营销福利及员工福利四大业务，持续深化供应链能力建设，大举投入打造智能化物流网络，全面布局拓展服务网络，属地供应商模式促进客户拓展，不断开发重点客户资源。 零售大店：品牌、产品升级桥头堡，看好九木杂物社未来成长。杂货零售行业稳健成长，对标日本单店面积及坪效均存在较大提升空间。 行业呈现头部集中，2022年 CR2达到 56.5%，我们认为，目前行业中部存在空档，未来尾部企业存在较大成长空间。公司杂货零售模式迭代实现稳步扩张，晨光生活馆聚焦单店质量提升，2016年以来门店数 量持续收缩，单店收入稳步增长；九木杂物社为战略核心，注重消费者情感体验，实现场景化、主题化、互动化消费，直营&加盟协同发展，有望实现快速扩张。 风险提示：消费复苏不及预期、行业竞争加剧、业务拓展不及预期、原材料价格大幅上涨。

事件：公司发布2022年年度报告和2023年一季报。2022年，公司实现营收40.55亿元，同比下降12.95%；归母净利润3.35亿元，同比增长84.86%；基本每股收益1.11元/股。其中，公司第四季度单季实现营收8.67亿元，同比下降27.91%；归母净利润0.5亿元，同比增长142.99%。2023Q1，公司实现营收6.97亿元，同比下降30.9%；归母净利润0.52亿元，同比增长9.46%。 大宗原材料价格下降，带动公司毛利率提升。2022年，公司综合毛利率为19.34%，同比上升4.7pct。其中，Q4单季毛利率为21.33%，同比上升6.86pct，环比上升0.27pct。23Q1单季毛利率为22.45%，同比上升5.8pct，环比上升1.12pct。公司毛利率上升，主要是因为原材料价格有所下降。 22年公司费用率略有提升，净利率明显改善。费用率方面，2022年，公司期间费用率为11.58%，同比上升0.66pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为+3.63%/+4.35%/+3.96%/-0.36%，分别同比变动+0.16pct/+1.21pct/+0.54pct/-1.25pct。财务费用率下降主要是因为：人民币贬值贡献汇兑收益、利息净支出减少。 2023Q1，公司期间费用率为16.84%，同比提升4.87pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为6.38%/6.2%/4%/0.26%，分别同比变动+3.24pct/+1.85pct/+0.39pct/-0.62pct。净利率方面，2022年，公司净利率为8.32%，同比上升4.41pct，其中，Q4单季净利率为5.81%，同比上升4.01pct，环比下降9.41pct。23Q1单季公司净利率为7.47%，同比提升2.71pct，环比提升1.66pct。 外销份额逆势提升，内销积极开拓渠道建设。2022年，公司办公椅/沙发/按摩椅椅身分别实现营收27.76/8.18/3.5亿元，分别同比下降11.47%/15.43%/13.02%。外销方面，1）公司加强大客户价值营销，组织销售人员参加展会、拜访客户，提高在大客户中的业务份额；2）对中小客户努力提升公司标准化产品的市场覆盖率，扩大市场和客户覆盖版图；3）积极发展跨境电商业务，对全环节精细化管理。2022年，公司外销实现营收32.09亿元，同比下降13.46%，但降幅明显窄于行业平均水平，市场份额逆势提升。内销方面，公司积极开拓国内市场，打造自主品牌。1）聚焦自主品牌线上渠道建设，全面布局电商主渠道和新渠道；2）加快布局线下自主渠道，围绕全国大中型城市设立办事处，促进经销商数量增长，并针对直营大客户打造灯塔标杆。2022年，公司内销实现营收8.26亿元，同比下降9.94%。 投资建议：公司为我国办公椅行业龙头，深耕海外市场份额稳步提升，内销积极打造自主品牌，渠道建设未来可期，预计公司202324/25年能够实现基本每股收益1.02/1.16/1.35元/股，对应PE为9X/8X/7X，首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：需求不及预期、原材料价格大幅波动、行业竞争加剧。

事件：公司发布2022年年度报告和2023年一季报。2022年，公司实现营收180.1亿元，同比下降1.81%；归母净利润18.12亿元，同比增长8.87%；基本每股收益2.2元/股。其中，公司第四季度单季实现营收42.48亿元，同比下降16.97%；归母净利润4.09亿元，同比下降4.14%。2023Q1，公司实现营收39.54亿元，同比下降12.92%；归母净利润4亿元，同比下降9.73%。 22年毛利率改善，费用率提升，净利率有所增加。毛利率方面，2022年，公司综合毛利率为30.83%，同比提升1.97pct。其中，Q4单季毛利率为35.66%，同比提升6.77pct，环比提升5.6pct。 23Q1单季毛利率为32.13%，同比提升2.28pct，环比下降3.53pct。费用率方面，2022年，公司期间费用率为19.38%，同比提升0.82pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为16.39%/2.01%/1.67%/-0.69%，分别同比变动+1.65pct/+0.22pct/+0.02pct/-1.08pct。2023Q1，公司期间费用率为21.47%，同比提升3.14pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为16.88%/1.86%/1.58%/1.14%，分别同比变动+2.22pct/+0.13pct/-0.07pct/+0.86pct。 净利率方面，2022年，公司净利率为10.26%，同比提升0.99pct，其中，Q4单季净利率为9.54%，同比提升0.91pct，环比下降1.44pct。23Q1单季公司净利率为10.16%，同比提升0.07pct，环比提升0.62pct。 内销持续完善渠道建设，看好23年需求复苏。渠道方面，公司坚持1+N+X渠道战略，巩固品类专业店优势，加快融合大店/品类势能店的布局速度，并推进整装渠道发展。截至报告期末，公司拥有门店数量6,743家，较21年末增加287家，其中自有品牌4,819家，较21年末增加241家。产品方面，休闲品类新品贡献率同比提升；床垫品类打造梦立方、深睡之星等大单品；定制产品单品贡献值、新品贡献率同比上升；天禧派功能单品贡献值同比提升。2022年，内销实现营收103.04亿元，同比下降3.82%。 外销业绩表现稳健，全球化布局稳步推进。产品方面，功能品类聚焦美式过渡，加大中低端产品系列的进攻；固定系列坚持中高端与差异化定位；不断延伸、推广系列产品；OEM资源投入聚焦战略国家的重点大客户和潜力新客户拓展，布局战略品类沙发床。 产能方面，公司越南基地聚焦资源于平福自建基地运营能力提升，完成越南餐椅工厂投产，墨西哥基地启动Interpuerto新基地建设。 2022年，外销实现营收70.34亿元，同比增长1.68%。 投资建议：公司为软体家居龙头，大家居战略赢得先机，持续推进品牌、产品及渠道建设，具备全方位竞争优势，预计公司2023/24/25年能够实现基本每股收益2.55/3.02/3.51元，对应PE为15X/12X/11X，维持“推荐”评级。风险提示：需求不及预期、原材料价格大幅波动、行业竞争加剧。

事件：公司发布2022 年年度报告和2023 年一季报。2022 年，公司实现营收140.81 亿元，同比增长13.7%；归母净利润31.89 亿元，同比增长14.68%；基本每股收益5.32 元/股。其中，公司第四季度单季实现营收36.07 亿元，同比增长6.95%；归母净利润8.27 亿元，同比增长44.1%。2023Q1，公司实现营收33.34 亿元，同比增长8.31%；归母净利润7.36 亿元，同比增长14.74%。 22 年毛利率提升&费用率增加，公司净利率基本维稳。毛利率方面，2022 年，公司综合毛利率为38%，同比提升1.05 pct。其中，Q4 单季毛利率为40.98%，同比提升8.71 pct，环比提升2.03 pct。 23Q1 单季毛利率为37.15%，同比提升2.68 pct，环比下降3.83pct。费用率方面，2022 年，公司期间费用率为12.65%，同比提升1.58 pct ， 其中， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为5.68%/3.56%/4.18%/-0.77%，分别同比变动+1.16 pct/+0.1 pct/+0.37pct/-0.06 pct。2023Q1，公司期间费用率为13.58%，同比提升1.64pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为6.37%/3.99%/3.86%/-0.64%， 分别同比提升1.13 pct/0.05 pct/0.23 pct/0.24 pct。销售费用率提升主要是因为：报告期内，广告费、业务推广费等投入增长。净利率方面，2022 年，公司净利率为22.62%，同比提升0.17pct，其中，Q4 单季净利率为22.94%，同比提升5.92 pct，环比下降0.47 pct。23Q1 单季公司净利率为22.06%，同比提升1.26 pct，环比下降0.88 pct。 传统业务稳健发展，无主灯业务成长空间广阔。电连接方面，2022年实现营收70.51 亿元，同比增长4.22%。1）转换器产品创新聚焦于细分用电场景的用户需求满足、渠道关联品类的延展。2）数码配件紧跟行业与用户趋势，成功上市一系列自主研发新品，围绕手机、笔记本电脑等设备做系统化产品布局。智能电工照明方面，2022 年实现营收68.49 亿元，同比增长23.39%。1）墙壁开关插座继续引领装饰化，根据不同渠道客户的差异化需求深化不同产品体系的构建。2）LED 照明针对不同应用场景进行需求挖掘，进一步完善产品布局。3）智能无主灯作为公司未来重点发展方向，2022 年培育专业新品牌“沐光”，通过沐光、公牛双品牌进行战略布局。4）生态品类积极构建前装智能生态系统，逐步完善品类布局。 大力推动新能源业务布局，业绩有望延续高增。公司持续推进新能源业务战略布局，依托核心技术优势，围绕用户痛点迭代升级，持续扩充产品矩阵，在新能源汽车充电枪、桩，及户外储能等领域均有布局。渠道来看，C 端形成标准“配送访销”方法及流程，重点拓展新能源汽贸店、汽车美容装潢店等专业分销商五千多家；B 端重点对机关事业单位、企业、物业、充电场站等客户进行开发试点，并总结形成方法论，为在全国大规模推广打下良好基础。 2022 年，公司新能源产品实现营收1.53 亿元，同比增长638.62%。 投资建议：公司持续深化渠道布局，以用户需求为核心不断创新产品，传统业务稳健成长，并推进无主灯、新能源等新业务发展，预计公司2023 / 24 / 25 年能够实现基本每股收益6.2 / 7.21 / 8.3元/股，对应PE 为24X / 21X / 18X，给予“推荐”评级。 风险提示：需求不及预期、原材料价格大幅波动、行业竞争加剧。

事件：公司发布 2023年一季度报告。报告期内，公司实现营收35.7亿元，同比下降 13.85%；归母净利润 1.52亿元，同比下降39.79%；扣非净利润 1.3亿元，同比下降 44.4%。 毛利率下降叠加费用率提升，净利率明显下滑。毛利率方面，公司综合毛利率为 26.68%，同比下降 0.98pct，环比下降 3.81pct。 费用率方面，公司期间费用率为 21.6%，同比提升 1.2pct。其中，销售费用率为 9.75%，同比提升 0.62pct；管理费用率为 8.68%，同比提升 1.56pct；研发费用率为 5.23%，同比提升 0.29pct；财务费用率为-2.06%，同比下降 1.27pct。净利率方面，公司净利率为 4.15%，同比下降 1.92pct，环比下降 7.03pct。预计盈利能力下滑主要是因为：公司营收下降，规模效应有所减弱，毛利率及费用率均受到一定影响。 Q1业绩短暂承压，仍然看好全年经营表现。报告期内，橱柜实现营收 10.85亿元，同比下降 18.02%；衣柜及配套品实现营收 19.76亿元，同比下降 14.83%，预计配套品实现约 5亿元，同比增长约10%；卫浴实现营收 1.84亿元，同比增长 10.52%；木门实现营收2.07亿元，同比下降 4.89%。整体来看，公司 Q1业绩略有承压，主要是因为 22年业绩高基数&此前疫情影响前端消费。展望后续，315前端消费表现良好，且 Q1合同负债达到 17.02亿元，同比增长 25.35%，Q2报表端料将实现改善，后续有望逐季向好。 整装实现稳增，门店数量略有下滑。报告期内，公司直营店实现营收 0.89亿元，同比下降 27.48%；经销店实现营收 27.56亿元，同比下降 14.49%；大宗业务实现营收 5.85亿元，同比下降 13.04%。 其中，预计整装大家居实现营收约 4.5亿元，同比增长约 9.5%，实现稳健扩张。门店来看，23Q1门店总数量为 7,583家，较 22年末下降 32家。其中，橱柜/衣柜/欧铂丽/卫浴/欧铂尼分别为 2,475/ 2,214/ 1,051/ 801/ 1,042家，分别较 22年末变动-4/ +4/ -3/ -15/ -14家。 投资建议：公司为家居行业引领者，前瞻性、全方位布局打造强护城河，在行业承压背景下仍表现稳健，持续看好公司大家居战略落地带来业绩增长，预计公司 2023/ 24/ 25年能够实现基本每股收益 5.17/ 6.03/ 7元/股，对应 PE 为 22X / 19X / 17X，维持“推荐”评级。

事件：公司发布 2023年一季度报告。报告期内，公司实现营收48.82亿元，同比增长 15.44%；归母净利润 3.34亿元，同比增长21.02%；扣非净利润 2.95亿元，同比增长 15.41%。 毛利率下滑，费用率改善，公司净利率持续向好。毛利率方面，公司综合毛利率为 19.68%，同比下降 2.03pct，环比提升 3.14pct。 费用率方面，公司期间费用率为 11.78%，同比下降 1.58pct。其中，销售费用率为 6.98%，同比下降 1.1pct；管理费用率为 3.96%，同比下降 0.35pct；研发费用率为 0.96%，同比下降 0.1pct；财务费用率为-0.11%，同比下降 0.03pct。净利率方面，公司净利率为7.49%，同比提升 0.73pct，环比提升 1.48pct。 经营实现复苏，看好全年表现。传统核心方面，报告期内实现营收 19.41亿元，同比增长 6.75%，其中晨光科技实现营收 1.86亿元，同比增长 57.95%。办公直销方面，报告期内实现营收 26.41亿元，同比增长 23.06%，毛利率为 7.24%，同比下降 2.06pct。办公直销业务增速有所放缓，预计全年仍有望维持在 30%以上。零售大店方面，报告期内实现营收 3亿元，同比增长 13.31%，其中九木杂物社实现 2.79亿元，同比增长 14.58%。截止报告期末，公司在全国拥有 547家零售大店，较 22年末增加 7家，其中九木杂物社 504家，较 22年末增加 15家，直营/加盟分别为 345/159家，分别较 22年末增加 8/7家，晨光生活馆 43家，较 22年末下降 8家。 投资建议：公司持续优化传统核心业务布局，调整产品结构，提升渠道效率，同时零售大店业务向好，办公直销业务延续高增长，预计公司 2023/ 24/ 25年能够实现基本每股收益 1.92/ 2.3/ 2.72元，对应 PE 为 24X / 20X / 17X，维持“推荐”评级

事件：公司发布 2022年年度报告和 2023年一季报。2022年，公司实现营收 163.62亿元，同比增长 9.49%；归母净利润 14.88亿元，同比增长 45.46%；基本每股收益 1.61元/股。其中，公司第四季度单季实现营收 43.25亿元，同比下降 11.52%；归母净利润4.69亿元，同比增长 31.92%。2023Q1，公司实现营收 29.12亿元，同比下降 14.37%；归母净利润 1.81亿元，同比下降 18.49%。 22年费用率实现改善，盈利能力明显增强。毛利率方面，2022年，公司综合毛利率为 23.75%，同比提升 2.16pct。其中，Q4单季毛利率为 26.29%，同比提升 4.97pct，环比提升 0.93pct。23Q1毛利率为 23.72%，同比提升 2.94pct，环比下降 2.57pct。费用率方面，2022年，公司期间费用率为 11.86%，同比下降 1.25pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为 2.47% / 5.44% / 4.1% / -0.16%，分别同比变动+0.02pct / -0.06pct / +0.16pct /-1.37pct。 2023Q1，公司期间费用率为 16.95%，同比提升 4.13pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为 2.55% / 7% / 5.13% / 2.27%，分别同比变动+0.03pct / +1.46pct / +1.27pct / +1.36pct。净利率方面，2022年，公司净利率为 9.64%，同比提升 2.42pct，其中，Q4单季净利率为 11.3%，同比提升 3.59pct，环比下降 0.76pct。23Q1公司净利率为 6.14%，同比下降 0.58pct，环比下降 5.16pct。 多线业务稳步发展，环保包装实现高增。ICT 方面，2022年，公司 ICT 包装实现营收 110.1亿元，同比增长 17%，预计公司在核心客户占比有所提升。同时，公司收购深圳仁禾和深圳华宝利，未来有望进一步协同客户资源，增加客户粘性。酒包方面，下游白酒消费受疫情影响有所下滑，包装配套需求同样受到影响，2022年，公司酒包实现营收 12.2亿元，同比下降 8%。烟包方面，公司持续加大投入力度，2022年新市场开拓取得突破，河南和陕西市场实现营收增长。报告期内，公司烟包实现营收 8.5亿元，同比下降 3%。环保包装方面，公司持续完善环保包装生产布局，已在全球建成若干制品及原材料生产基地；在巩固国内市场的同时，不断扩大欧美市场份额，已成功合作航空餐饮和连锁商超等大型国际客户。2022年，公司环保包装实现营收 11.2亿元，同比增长62%。化妆品包装方面，公司实现多个高端品牌客户份额持续增长。2022年，公司化妆品包装实现营收 3.5亿元，同比增长 3%。 投资建议：公司 3C 业务稳健成长，多元化布局实现新发展，大包装战略稳步推进，数字化产业链和智能工厂持续赋能，未来成长性显著，预计公司 2023/ 24/ 25年能够实现基本每股收益 1.85/2.23/ 2.62元，对应 PE 为 14X / 11X / 10X，维持“推荐”评级。

事件：公司发布2022 年年度报告和2023 年一季报。2022 年，公司实现营收58.13 亿元，同比下降10.31%；归母净利润7.09 亿元，同比增长3.27%；基本每股收益1.87 元/股。其中，公司第四季度单季实现营收16.59 亿元，同比下降24.9%；归母净利润2.84亿元，同比增长3.74%。2023Q1，公司实现营收9.57 亿元，同比下降23.1%；归母净利润1.01 亿元，同比下降18.4%。 费用率有所提升，盈利能力整体向好。毛利率方面，2022 年，公司综合毛利率为46.47%，同比提升1.5 pct。其中，Q4 单季毛利率为46.49%，同比提升1.16 pct，环比下降0.79 pct。23Q1 单季毛利率为48.39%，同比提升3.38 pct，环比提升1.89 pct。费用率方面，2022 年，公司期间费用率为32.51%，同比提升0.77 pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为25.06%/5.37%/2.72%/-0.64%，分别同比变动+0.43 pct/+0.51 pct/+0.33 pct/-0.5 pct 。 2023Q1，公司期间费用率为35.3%，同比提升3.1 pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为26.03% / 6.75% / 3.56% / -1.04%，分别同比变动+2.79 pct / +0.61 pct / +0.95 pct / -1.24 pct。净利率方面，2022 年，公司净利率为12.2%，同比提升1.6 pct，其中，Q4单季净利率为17.1%，同比提升4.72 pct，环比提升8.66 pct。23Q1单季公司净利率为10.58%，同比提升0.61 pct，环比下降6.52 pct。 整体销售承压，沙发品类表现亮眼。公司深耕健康睡眠领域，打造床垫大单品，并以核心产品、品牌优势向床架、沙发及整装家居拓展。2022 年，公司床垫/床架/沙发/床品/其他分别实现营收27.28 / 17.1 / 4.5 / 3.51 / 5.19 亿元，分别同比变动-15.25% / -4.63%/ +25.37% / -30.54% / -4.03%。 稳步推进渠道建设，全渠道布局成长可期。经销方面，公司持续对已有网点城市合理加密和对空白城市有质量的开发，积极推动渠道下沉，新开门店800 余个。新渠道方面，公司定向开发地产、家装、家电、商超、异业五大细分渠道，先后与碧桂园、京东、贝壳家居、星艺装饰集团、点石集团、罗莱家纺等300 余家企业达成战略合作。线上方面，公司设立O2O 引流部，通过线上全渠道有效获客并向终端门店精准引流，已覆盖超过140 个城市。2022年，公司经销/电商/直供/直营分别实现营收38.91 / 7.98 / 7.81 / 2.98亿元，分别同比变动-12.51% / -9.32% / +18.3% / -33.94%。 投资建议：公司深耕床垫行业，聚焦中高端市场打造高端品牌形象，借助床类产品及品牌优势进行品类延伸，并稳健推进渠道布局，未来成长性显著，预计公司2023 / 24 / 25 年能够实现基本每股收益2.07 / 2.49 / 2.93 元，对应PE 为16X / 13X / 11X，维持“推荐”评级。 风险提示：需求不及预期、原材料价格大幅波动、行业竞争加剧。

事件：公司发布 2022年年度报告。报告期内，公司实现营收 59.62亿元，同比增长 61.59%；归母净利润 2.05亿元，同比下降 47.41%； 基本每股收益 0.51元/股。其中，公司第四季度单季实现营收 14.12亿元，同比增长40.39%；归母净利润-0.19亿元，同比下降 124.71%。 浆价高企致毛利率大幅下滑，看好供应投放带动浆价下行。报告期内，公司综合毛利率为 8.78%，同比下降 8.5pct。其中，Q4单季毛利率为-4.22%，同比下降 15.37pct，环比下降 12.64pct。公司毛利率下滑主要是因为：报告期内，公司原材料纸浆、能源价格处于高位。展望未来，UPM 浆厂已启动生产，预计首批纸浆将于 5月份发货，浆价或有进一步下降空间，看好公司后续毛利率表现。 费用率有所提升，净利率大幅下滑。费用率方面，公司期间费用率为 4.67%，同比提升 0.32pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.16%/ 1.35%/ 1.09%/ 2.06%，分别同比变动-0.06pct/-0.27pct/-0.37pct/+1.02pct。公司财务费用率提升主要是因为：应付债券、借款利息增加。净利率方面，公司净利率为 3.44%，同比下降 7.13pct。其中，Q4单季净利率为-1.33%，同比下降 8.89pct，环比下降 1.99pct。 稳步推进多点布局，产能持续增长。公司持续推进产能建设，巩固规模优势，截至报告期末，已建成 8条原纸生产线，产能近 135万吨。1）在江西基地投建三十万吨化机浆生产线，预计 2023年第四季度可投入使用。2）汉川项目基地已完成一期工程建设用地手续办理及填方平整工程，计划 2024年二季度末生产线启动开机调试，争取 2024年三季度末产品推向市场。 产品矩阵丰富，主要产品快速扩张。报告期内，公司优势拳头产品食品包装纸实现营收 33.74亿元，同比增长 93.16%；格拉辛纸实现营收 15.19亿元，同比增长 50.97%，现有 2条格拉辛产线，产能 21万吨；描图纸实现营收 0.98亿元，同比增长 1.26%；转移印花纸实现营收 2.18亿元，同比下降 16.68%，现有 2条数码转印纸生产线，产能 7.2万吨；工业包装纸实现营收 7.35亿元。 投资建议：公司为特种纸行业龙头，稳步推进产能建设，浆价下行料将释放盈利弹性，未来有望快速成长，预计公司 2023/ 24/ 25年能够实现基本每股收益 1.33/ 1.79/ 2.11元，对应 PE 为 13X /9X / 8X，维持“推荐”评级。

事件：公司发布 2023年一季度报告。报告期内，公司实现营收1.72亿元，同比增长 26%；归母净利润 0.35亿元，同比增长 58.5%； 扣非净利润 0.3亿元，同比增长 75.8%。 毛利率提升&费用率改善，净利率持续向好。毛利率方面，公司综合毛利率为 56.13%，同比提升 2.04pct，环比提升 2.73pct。预计毛利率提升主要是因为：近视防控系列产品占比提高带动整体盈利能力提升。费用率方面，公司期间费用率为 30.58%，同比下降 5.93pct。其中，销售费用率为 19.27%，同比提升 1pct；管理费用率为 10.13%，同比下降 5.94pct；研发费用率为 3.1%，同比提升 0.07pct；财务费用率为-1.92%，同比下降 1.06pct。净利率方面，公司净利率为 22.09%，同比提升 4.24pct，环比下降 9.01pct。 近视防控产品快速成长，全年有望延续高增。伴随线下消费强劲复苏，配镜需求得到快速释放，公司近视防控产品销售大幅增长，23Q1“轻松控”系列产品销售 2,757万元，同比增长 80%。公司“轻松控”产品较外资同类具备明显优势（产品线丰富、价格带覆盖范围广、行业交付速度最快），且数万家合作终端门店中已有八成客户开始销售，获得渠道与消费者的双重认可。我们认为，23年消费料将持续回暖，叠加公司快速推进渠道拓展，全年有望延续高增。 投资建议：公司深耕镜片行业，研发突破实现产品中高端升级，进入近视防控领域实现亮眼成长，盈利能力持续向好，预计公司2023/ 24/ 25年能够实现基本每股收益 1.26/ 1.55/ 1.97元，对应PE 为 45X / 36X / 29X，维持“推荐”评级。

事件：公司发布2022 年年度报告。报告期内，公司实现营收397.67亿元，同比增长23.66%；归母净利润28.09 亿元，同比下降4.12%；基本每股收益1.04 元/股。其中，公司第四季度单季实现营收101.26 亿元，同比增长19.92%；归母净利润5.41 亿元，同比增长235.7%。 浆价高企致毛利率受损&费用率提升，公司净利率同比下降。毛利率方面，公司综合毛利率为15.17%，同比下降2.02 pct。其中，Q4 单季毛利率为13.22%，同比提升3.89 pct，环比下降1.28 pct。 公司毛利率下降主要是因为：报告期内，原材料纸浆价格维持高位。费用率方面，公司期间费用率为7.04%，同比提升0.65 pct。 其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.38%/2.6%/1.96%/2.1%，分别同比变动-0.04 pct/+0.07 pct/+0.29 pct/+0.34 pct。净利率方面，公司净利率为7.08%，同比下降2.06 pct。其中，Q4 单季净利率为5.39%，同比提升3.47 pct，环比下降0.86 pct。（注：同、环比数据均使用公司调整后数据计算） 稳步推进“四三三”战略进程，林浆纸一体化持续拓展。截至2022年末，公司纸、浆合计总产能超过1,000 万吨，标志山东、广西和老挝“三大基地”已进入全面协同发展的新阶段。广西基地北海园区在建项目均顺利竣工试产，并且南宁525 万吨林浆纸一体化技改及配套产业园（一期）项目进入全面实施建设阶段。山东基地年产5 万吨特种纸搬迁升级改造项目、年产3.4 万吨高强度特种纸项目等均顺利实施。老挝基地已形成150 万吨浆、纸生产能力，并将在短期内实现每年新增1 万公顷左右的种植计划，2022年基地出圃苗木1,923 万株，完成近8,700 公顷的造林面积。 项目投产带动产销量增长，业务营收表现稳健。公司项目陆续投产，带动产品产销稳健增长，2022 年，纸制品销量/产量为557/560万吨，同比增长6.5%/4.48%，浆销量/产量为184/183 万吨，同比增长71.96%/61.95%。纸产品方面，双胶纸/铜版纸/生活用纸/淋膜原纸/牛皮箱板纸/瓦楞原纸分别实现营收108.58 / 31.76 / 15.32 /16.77 / 103.94 / 0.95 亿元，分别同比变动+23.74% / -22.5% /+78.18% / +4.18% / +4.71% / 142.34%。浆产品方面，化机浆/溶解浆/化学浆分别实现营收19.94/41.71/33.6 亿元，分别同比增长9.13%/28.13%/2,140.36%。 投资建议：公司稳步推进林浆纸一体化战略，产能布局持续完善，规模效应及成本优势不断扩大，预计公司2023 / 24 / 25 年能够实现基本每股收益1.09 / 1.26 / 1.44 元，对应PE 为11X / 9X / 8X，维持“推荐”评级。 风险提示：需求不及预期、原材料价格大幅波动、行业竞争加剧。

事件：公司发布2022年年度报告和2023年一季报。2022年，公司实现营收85.7亿元，同比下降6.34%；归母净利润3.5亿元，同比下降39.77%；基本每股收益0.27元/股。其中，公司第四季度单季实现营收24.56亿元，同比下降14.58%；归母净利润0.75亿元，同比下降21.94%。2023Q1，公司实现营收20.61亿元，同比增长9.35%；归母净利润0.89亿元，同比下降32.93%。 浆价维持高位，公司毛利率持续下行。2022年，公司综合毛利率为31.96%，同比下降3.96pct。其中，Q4单季毛利率为30.57%，同比下降0.92pct，环比下降0.9pct。23Q1单季毛利率为27.46%，同比下降5.35pct，环比下降3.11pct。公司毛利率下滑主要是因为：报告期内，公司原材料纸浆价格维持高位。 费用率同比微降，净利率整体下滑。费用率方面，2022年，公司期间费用率为26.75%，同比下降0.92pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为20.41%/4.34%/2.38%/-0.37%，分别同比变动-1.3pct/+0.61pct/+0.06pct/-0.29pct。2023Q1，公司期间费用率为22.56%，同比下降1.87pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为16.69%/3.5%/2.52%/-0.15%，分别同比下降1.02pct/0.71pct/0.07pct/0.07pct。净利率方面，2022年，公司净利率为4.07%，同比下降2.28pct，其中，Q4单季净利率为3.04%，同比下降0.32pct，环比提升0.38pct。23Q1单季公司净利率为4.33%，同比下降2.75pct，环比提升1.28pct。 UPM浆厂开始投产，浆价快速下行释放盈利弹性。UPM已经从环境部门获得新纸浆厂的最终运营许可，并立刻启动生产，预计首批纸浆将于5月份发货。浆价来看，外盘智利阔叶浆报价上周由690美元/吨下调至550美元/吨；内盘阔叶浆/针叶浆/化机浆价格分别较高点下降36.12%/22.24%/13.24%。我们认为，未来浆价或有进一步下降空间，伴随公司高价浆库存消耗完毕，并使用低价浆生产，后续报表端盈利能力有望持续改善。 稳步推进高端市场布局，生活用纸均价明显提升。公司持续推动高端化策略，对各领域产品矩阵及序列进行升级迭代，全面提升高端、高毛利产品及非卷纸类别的销售占比，22年推出锦鲤系列、鎏金系列、C＆FACE及其衍生产品。2022年，公司生活用纸实现营收83.5亿元，同比下降3.56%，平均价格为64.65元/箱，同比提升10.2%；个人护理实现营收0.51亿元，同比下降34.12%.投资建议：公司为我国生活用纸龙头，行业市占率持续提升，持续推进产品结构升级，看好浆价下行释放业绩弹性，预计公司2023/24/25年能够实现基本每股收益0.53/0.65/0.8元，对应PE为22X/18X/15X，维持“推荐”评级。风险提示：需求不及预期、原材料价格大幅波动、行业竞争加剧。

事件：公司发布2022 年年度报告。报告期内，公司实现营收75.13亿元，同比下降10.27%；归母净利润5.93 亿元，同比增长2.75%；基本每股收益0.67 元/股。其中，公司第四季度单季实现营收22.47亿元，同比下降18.5%；归母净利润1.7 亿元，同比下降32.57%。 盈利能力有所改善，费用率明显提升。毛利率方面，公司综合毛利率为32.85%，同比提升2.78 pct。其中，Q4 单季毛利率为30.18%，同比下降2.77 pct，环比下降2.36 pct。费用率方面，公司期间费用率为22.96%，同比提升3.27 pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.52%/8.7%/4.53%/0.21% ， 分别同比变动-0.02pct/+2.17 pct/+1.09 pct/+0.03 pct。管理费用率提升主要是因为：疫情造成停工损失、折旧与摊销、职工薪酬增加等。研发费用率提升主要是因为：公司加大研发投入，职工薪酬、材料消耗增加。 净利率方面，公司净利率为7.88%，同比提升1 pct。其中，Q4 单季净利率为7.58%，同比下降1.57 pct，环比下降1.78 pct。公司净利率有所提升主要是因为：21 年公司计提减值导致基数较低。 整体业务有所承压，智能产品占比提升。公司推动智慧家居产品布局，持续加大研发投入，构造完备产品矩阵。2022 年，卫生陶瓷/龙头五金/浴室家具/瓷砖/浴缸浴房分别实现营收35.1 / 20.7 /8.08 / 5.12 / 4.13 亿元，同比下降6.01% / 8.04% / 12.57% / 17.98%/ 26.21%。其中，公司智能产品实现18.88 亿元，收入占比为25.12%（+1.84 pct）；智能产品中，智能坐便器实现13.89 亿元，收入占比为18.49%（+1.73 pct）。 全渠道布局稳步推进，家装渠道表现较优。经销零售方面，公司持续完善渠道布局，加大下沉力度。2022 年，家装店及乡镇店明显增加，终端门店网点数量达到13,378 家，实现营收30.58 亿元，同比下降12.12%。电商方面，公司制定“1+N”多店铺矩阵战略，深耕大型电商平台，并加快新兴平台渗透，2022 年实现营收15.08亿元，同比下降1.47%。其中，直营电商实现6.96 亿元，同比增长10.27%。家装方面，公司积极同家装公司建立合作，2022 年实现营收10.45 亿元，同比增长9.19%。工程方面，2022 年实现营收18.51 亿元，同比下降21.05%，其中经销/直营分别为16.96/1.55亿元。 投资建议：公司深耕卫浴空间，积极完善智能家居产品布局，多渠道运营稳步推进，未来成长性突出，预计公司2023 / 24 / 25 年能够实现基本每股收益0.82 / 1.02 / 1.23 元，对应PE 为26X / 21X/ 17X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：需求不及预期、原材料价格大幅波动、行业竞争加剧。

事件：公司发布2022 年年度报告。报告期内，公司实现营收112.23亿元，同比增长7.84%；归母净利润10.64 亿元，同比增长768.28%；基本每股收益1.17 元/股。其中，公司第四季度单季实现营收32.89亿元，同比增长3.96%；归母净利润2.61 亿元，同比扭亏为盈。 毛利率、费用率基本维持稳定，低基数导致净利率大幅提升。毛利率方面，公司综合毛利率为32.99%，同比下降0.22 pct。其中，Q4 单季毛利率为33.35%，同比提升4.6 pct，环比下降0.83 pct。 费用率方面，公司期间费用率为20.5%，同比提升0.35 pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.94%/6.75%/3.19%/0.62%，分别同比变动+0.24 pct /-0.26 pct /+0.41 pct /-0.04 pct。净利率方面，公司净利率为9.58%，同比提升8.1 pct。其中，Q4 单季净利率为7.81%，同比提升30.66 pct，环比下降4.72 pct。净利率同比明显改善，主要是因为21 年计提减值导致基数较低。 衣柜业务表现稳健，其余品类有所下滑。2022 年，公司衣柜/橱柜/木门/其他主营业务分别实现营收91.77 / 12.72 / 4.34 / 1.79 亿元，分别同比变动+10.98% / -10.41% / -5.26% / -8.91%，毛利率分别为34.32% / 25.18% / 23.95% / 11.74%，分别同比变动-1.4 pct / -1.09pct / +6.81 pct / +3.5 pct。展望23 年，我们认为公司业绩有望实现亮眼表现：1）伴随地产竣工&销售持续改善，全年家居需求将得到保障；2）疫后经营恢复正常，线下客流明显复苏，延期需求持续释放。 四大品牌齐头并进，品类协同带动客单价提升。公司贯彻大家居战略，主要品牌均已实现全品类全覆盖，品类协同带动客单价提升。2022 年，索菲亚/米兰纳/司米/华鹤分别实现营收95.09 / 3.2（+243%）/ 10.4 / 1.69（+14%）亿元，拥有1,781 / 465 / 615 / 328个经销商，拥有2,829 / 338 / 614 / 319 家专卖店，工厂端客单价分别为18,498（+28%）/ 13,023（+17%）/ 12,197 / 8,211 元。 零售实现稳步扩张，整装渠道快速发展，大宗渠道持续优化。报告期内，零售渠道实现营收92.25 亿元，同比增长10.34%；整装渠道同比增长115.14%，直营整装事业部已合作装企数量160 个，门店数量425 家，覆盖全国93 个城市及区域；大宗渠道持续优化客户结构，实现营收15.25 亿元，同比下降4.91%，优质客户收入贡献占比达到55%。 投资建议：公司持续推进大家居战略落地，多品牌矩阵结构清晰实现稳步发展，品类协同驱动客单价提升，全渠道布局不断深化，预计公司2023 / 24 / 25 年能够实现基本每股收益1.47 / 1.73 / 2.01元，对应PE 为14X / 12X / 10X，维持“推荐”评级。 风险提示：需求不及预期、原材料价格大幅波动、行业竞争加剧

事件：公司发布 2022年年度业绩快报，实现营业收入 140.81亿元，同比增长 13.7%；归母净利润 31.74亿元，同比增长 14.16%； 扣非净利润 28.89亿元，同比增长 9.76%；EPS 5.28元/股。其中，第四季度单季实现营业收入 36.07亿元，同比增长 6.95%；归母净利润 8.13亿元，同比增长 41.56%；扣非净利润 7.77亿元，同比增长 44.78%。 传统业务壁垒深厚，预计维持稳健扩张。公司创新推广“配送访销”的销售模式，在全国建立 75万多家五金渠道售点、12万多家专业装饰及灯饰渠道售点及 25万多家数码配件渠道售点。同时，公司深耕民用电工领域，凭借过硬的产品品质和良好的口碑，成为行业首选品牌。展望未来，公司传统业务体量较大、市占率较高，预计未来将在产品升级&新渠道拓展带动下维持稳健扩张。 双品牌拓展无主灯业务，未来成长空间广阔。公司深度洞察 LED照明行业无主灯渗透趋势，通过沐光、公牛双品牌战略布局。沐光方面，公司将沐光无主灯作为集团一级战略业务，目标打造百亿品牌。沐光品牌将全面新建渠道体系，并在线上线下大规模推广，塑造品牌专业性定位。公牛方面，公司主要借助传统装饰渠道进行拓展，同传统业务实现协同。 技术、产品储备充足，新能源充电业务快速推进。公司以消费者需求为中心，依托优异的技术研发实力打造完备产品矩阵，陆续推出高功率充电枪、全功率灵活定制直流充电桩等新品。线上方面，根据久谦数据显示，23Q1公司在天猫、京东平台第三方汽车充电设备市场份额均位列第二名；线下方面，公司成立新能源渠道，22H1已拓展 C 端专业售点上千家，并针对 B 端客户进行开发试点。 投资建议：公司持续深化渠道布局，以用户需求为核心不断创新产品，传统业务稳健成长，并推进无主灯、新能源等新业务发展，预计公司 2022/ 23/ 24年能够实现基本每股收益 5.28/ 6.27/ 7.37元/股，对应 PE 为 29X / 25X / 21X，维持“推荐”评级。