疫情结束后接种恢复推动2020Q2业绩高增长。 公司发布2020年中报,实现收入8.70亿元(+8%)、归母净利润2.60亿元(+1%)、扣非后归母净利润2.54亿元(+4%);2020Q2单季度实现收入6.93亿元(+49%)、归母净利润2.57亿元(+62%)、扣非后归母净利润2.52亿元(+69%)。四联苗实现收入6.2亿(+31%),对应销量估计约220万支,单月销量爬坡至超过70万支。23价肺炎疫苗收入0.8亿元,对应销量约40万支。从批签发来看,上半年四联苗批签发312万支(+245%),23价肺炎疫苗批签发84万支。从价格来看,四联苗预充式已在10多个省市中标,随着更多省市中标,四联苗将从280元的西林瓶转为360元的预充式为主,单支净利润有望进一步提升。 四联苗持续高速放量。 我国新生儿Hib疫苗接种率仅1/3左右,预计未来接种率有望提升至50%。2019年Hib多联苗的渗透率达到65%,预计未来将提升到80%以上。按照每年1500万新生儿测算,Hib多联苗年销量有望达到2400万支,还有75%的成长空间。康泰生物四联苗未来市占率有望达到40%,对应年销量960万支和销售收入26亿元。 2019年公司四联苗销量约435万支,还有翻倍的成长空间。 研发梯队丰富,重磅产品陆续获批。 公司有超过20个品种处于研发阶段。13价肺炎疫苗处于优先审评阶段,预计2020年底或2021年初有望获批上市。人二倍体狂犬疫苗即将申报生产,预计2021年获批。ACYW135流脑结合疫苗+水痘疫苗+甲肝灭活疫苗已完成3期临床,脊灰灭活疫苗处于3期临床准备中,EV71疫苗处于2期临床中,百白破-脊灰-Hib五联苗、HPV疫苗、五价轮状疫苗处于临床前研究阶段。 投资建议预计2020-2022年归母净利润为8.22/12.93/22.03亿元,PE分别为155/99/58倍,维持“买入”评级。 风险提示核心产品销售低于预期;新产品研发低于预期。

狂犬疫苗刚需供不应求,康华销量高增长。有狂犬疫苗批签发的生产企业从2018年的12家减少为2020年的7家,尤其是市占率23%的长生生物停止生产,市占率15%的广州诺城已经有超过1.5年无批签发。狂犬疫苗批签发量从2017年的8017万支减少至2019年的5883万支。狂犬疫苗严重供不应求,广东、河北、山东等10多个省份出现短缺。预计2020年康华生物二倍体狂苗销量有望实现翻倍达到300万支。成本提升推动狂犬疫苗中标价上涨。疫苗行业监管趋严+狂犬疫苗生产工艺提升,导致狂犬疫苗生产成本增加。2020年新一轮狂犬疫苗招标,上海、河北、内蒙、海南等多个省市的狂犬疫苗中标价提升,以成大生物为代表的Vero细胞狂犬疫苗平均中标价从50元提升至75元以上,康华生物的二倍体狂犬疫苗平均中标价从280元提升至300元。各省每年都会开展疫苗招标,年中还有补标机会,预计1-2年内全国将完成新一轮狂犬疫苗中标。独享二倍体狂苗市场,产能释放+出厂价提升。国内只有康华生物的二倍体狂苗获批,独享二倍体狂苗市场。康华生物的二倍体狂苗当前产能为300万支,二车间技改处于GMP现场检查阶段,预计年内有望完成从而增加200万支产能,募投项目600万支预计2023年达产,峰值产能有望达到1100万支。随着全国新一轮招标完成,二倍体狂苗中标价有望提升。随着产能充分释放,预计2025年峰值收入和净利润将分别达到32.45亿元和14.60亿元。盈利预测与投资建议我们维持盈利预测,预计2020-2022年归母净利润分别为3.09/4.38/5.72亿元,PE分别为110倍/78倍/59倍,维持“买入”评级。风险提示核心产品销售低于预期;新产品研发低于预期。

战略布局RNA疫苗,开发新冠和带状疱疹疫苗。 公司公告称与艾博生物合作开发基于mRNA的新冠疫苗和带状疱疹疫苗。艾博生物成立于2019年,在核酸疫苗研发领域有独特技术优势,泰格股权、长三角股权、中金启元等投资机构通过西安泰明股权投资持有其股权。双方合作项目为新冠疫苗和带状疱疹疫苗,沃森将向艾博生物累计支付1.9亿元里程碑付款。RNA疫苗是新一代疫苗研发技术平台,将RNA直接导入体内通过宿主细胞合成抗原蛋白从而诱发免疫反应,具有制备简单、生产周期短、容易量产的优势。新冠病毒变异性高且需要大规模接种疫苗,RNA技术平台的优势非常显著。带状疱疹疫苗可用于50岁及以上成年人带状疱疹预防,全球仅GSK和默沙东的疫苗获批上市。GSK的重组带状疱疹疫苗Shingrix在2019年实现销售额18亿英镑,同比增长131%,2020Q1销售额达6.47亿英镑。中国市场仅GSK获批,研发进度最快的长春高新处于3期临床阶段,未来市场潜力巨大。通过此次合作,沃森成为第一个进军RNA疫苗的疫苗上市公司,有助于进一步充实公司研发管线。 13价肺炎结合疫苗正式上市销售,推动业绩放量。 预计13价肺炎结合疫苗存量市场需求达到960万支,假设4年完全消化,年销量峰值288万支。增量市场按照每年1500万新生儿测算,每人4支,未来接种率将提升至30%,对应年需求量1800万支,国产占比70%,沃森在国产企业中占比50%,对应年销量630万支。据此估计沃森存量+增量年销量有望达到918万支,按照550元平均价测算,峰值收入将达到50亿元,预计2020-2022年收入分别为24.75/41.25/49.50亿元。 投资建议。 维持盈利预测不变,预计2020-2022年归母净利润分别为9.44/15.59/20.10亿元,对应PE分别为69/42/32倍。维持“买入”评级。 风险提示。 核心产品销售低于预期;新产品研发低于预期。

经营管理改善,业绩持续高增长 。 2019年报实现收入 9.16亿元(+6%)、归母净利润 1.60亿元(+101%)、扣非后归母净利润 1.42亿元(+105%)。2020年一季报实现收入 2.10亿元(+19%)、归母净利润 2499万元(+3%)、扣非后归母净利润 2693万元(+72%)。2019年度利润分配方案为每 10股派息 1.21元(含税),送红股 4股并转增 4股。 2019年公司采浆量首次突破 400吨,随着新浆站陆续投产,现有13个浆站的峰值采浆量预计不低于 600吨。毛利率下降 0.71pp至 51.94%,估计主要原因是公司全面实施核酸检测,生产成本略有增加,但能够大幅度提高检测精度从而保证安全,并将血浆检疫期从 90天缩短到 60天,生产经营效率提高。2019Q1至2020Q1期间,销售费率、管理费率、财务费率都呈现下降趋势,主要是因为公司加强精细化管理。 拟收购派斯菲科,提升血制品规模和盈利能力 。 公司拟收购派斯菲科股权。派斯菲科在黑龙江和四川共计拥有 10个浆站。双林+派斯菲科合计拥有 23个浆站,峰值采浆量预计不低于 1000吨,未来还有望持续开拓新浆站。除了常规产品白蛋白和静丙以外,派斯菲科还拥有高盈利特色品种纤原,而双林则拥有狂免优势品种,且 8因子处于生产申报阶段,纤原已完成临床试验,双方产品线能够形成互补,未来有望通过技术共享或血浆组分调拨,进一步提升盈利能力。 员工激励绑定利益,业绩 考核 目标高。 公司启动员工激励方案,拟授予股票数量共计 410万股,占总股本的 1.5%。限制性股票和股票期权各 205万股,价格分别为19.61元/股和 39.22元/股。激励对象共计 41人,含 9名董监高及 32名核心骨干员工。触发条件为 2020-2022年归母净利润分别不低于 1.6/3.0/4.0亿元,100%足额授予的归母净利润考核目标分别不低于 3.0/3.7/5.0亿元,且不包含重大并购重组带来的业绩增量。预计公司利润持续增长主要来自于经营管理效率提升推动净利率持续升高;因子类产品陆续获批带来的吨浆利润提升。员工激励将公司利益和员工利益深度绑定,考核目标高,充分表现公司对业绩持续高增长的信心。 投资建议根据年报对盈利预测进行调整。预计 2020-2022年归母净利润分别为 2.28/3.25/5.15亿元(2021-2022年原预测值分别为2.61/3.53亿元),增速分别为 42%/43%/58%,对应 PE 分别为47/33/21倍。维持“买入”评级。 风险提示新冠导致采浆量低于预期;产品价格波动;并购重组失败。

新冠影响2020Q1业绩,不影响全年业绩高增长。 2020年一季报实现收入26.35亿元(+15%)、归母净利润5.16亿元(+3%)、扣非后归母净利润5.25亿元(-1%)。由于新冠疫情,疫苗销售和接种受到影响,但公司仍能实现收入增长。一方面是因为HPV疫苗供不应求市场刚需强劲,另一方面是五价轮状疫苗于2018年9月才有正式批签发,2019Q1销量较低,2020Q1增长明显。疫情已结束,公司产品将恢复快速增长。公司独家代理的4价和9价HPV疫苗供不应求,疫情结束后需求将快速释放,不影响全年整体销售目标。五价轮状疫苗需在3月龄以下接种,疫情期间影响小,仍能实现明显增长。AC-Hib三联苗年销售额在10亿元左右,由于未通过再注册不能继续销售。但公司推出的预灌封AC结合疫苗、ACYW多糖疫苗、Hib疫苗价格相比西林瓶明显提升,今年销量均有望达到300万支以上,合计10.7亿元,填补三联苗损失的销售额。 自主研发重磅产品进入密集收获期。 市场认为公司纯粹依靠代理业务,对公司研发管线认识不足。其实公司近年来持续加大研发投入,研发支出占自主产品销售收入的比例维持在15%左右,拥有接近20个在研疫苗项目。结核诊断EC试剂已获批上市,销售峰值有望达到30亿元。预防性微卡CDE审评即将完成,预计Q2获批,销售峰值有望超过40亿元。AC-Hib三联苗冻干剂型、4价流感疫苗、人二倍体狂犬疫苗处于3期临床阶段,均有望在年内申报生产,销售峰值合计达到42亿元。15价肺炎结合疫苗进入3期临床,ACYW135流脑结合疫苗等产品研发持续推进。随着重磅产品获批或陆续申报生产,市场将对公司研发管线进行价值重估。 投资建议 维持盈利预测,2020-2022归母净利润为34.62/45.06/56.42亿元,PE为39/30/24倍。维持“买入”评级。 风险提示 核心产品销售低于预期;新产品研发低于预期。

生长激素和干扰素销售收入持续增长 。 2020年一季报实现收入 3.15亿元(-9%)、归母净利润 8139万元(+23%)、扣非后归母净利润 7302万元(+13%)。收入下滑估计主要是因为中成药业务受到疫情影响而出现明显下降,利润增长主要来自于母公司核心产品生长激素和干扰素。2020Q1母公司实现收入 1.74亿元(+11%)和净利润 0.75亿元(+35%),对上市公司收入和利润贡献占比分别为 55%和 92%。干扰素在新冠疫情防控中发挥了重要作用,预计收入增速超 30%。2019Q1由于产能问题,生长激素销售收入基数较低,预计 2020Q1增速在 10%左右。随着新冠疫情结束,生长激素需求快速释放,新患入组和销售收入均有望实现快速增长。 生长激素产能恢复,水针提升市占率和用药金额 。 我国矮小症儿童数量超过 500万人,适用生长激素治疗的人群比例约 60%,按照 10%的治疗渗透率估计每年治疗患者数量不低于30万人。随着粉针向水针和长效升级,年均治疗费用将从 4万元提到高 6万元左右,生长激素峰值销售额有望达到 180亿元。公司生长激素产能充分释放,水针剂型进入市场销售,长效制剂即将申报,进一步丰富产品线,从而实现量价齐升。 重磅产品研发持续推进。 公司战略布局精准诊断+治疗产业链。中德美联基因检测业务从法医检测向民用检测延伸。赫赛汀单抗和贝伐珠单抗类似物均进入 3期临床,PD-1已进入临床,CART 研发+生产同步布局。多项重磅品种研发可保证公司未来业绩持续增长。 投资建议维持盈利预测不变,预计 2020-2022年归母净利润分别为 4.43亿元/5.48亿元/6.55亿元,对应 PE 分别为 35倍/28倍/23倍。维持“买入”评级。 风险提示新冠肺炎疫情导致采浆量低于预期;产品价格波动风险。

EC 诊断试剂获批上市, 预计峰值收入 3300亿元 。 4月 24日,公司 1类新药重组结核杆菌融合蛋白(EC)的审评状态变更为“审批完成-待制证”,获得药监局批准上市。EC 诊断试剂主要用于结核杆菌感染筛查。我国结核病负担在全球排名第二位,政府出台了遏制结核病行动计划,要求提高结核病筛查率和治疗率,有条件地区要将结核病检查列为新生入学体检和教职工入职体检项目,为 EC 诊断试剂上市提供了强有力的政策支持。 现有结核筛查方式 IGRA 操作复杂且价格昂贵不适合大规模推广,PPD 试验难以鉴别卡介苗接种与结核杆菌感染的差异,假阳性率高。EC 诊断试剂使用方便且准确度高,临床应用优势显著,上市后有望快速放量,峰值收入预计将达到 30亿元。 自主研发重磅产品 兑现,研发管线迎来价值重估 。 市场认为公司纯粹依靠代理业务,对公司研发管线认识不足。其实公司近年来持续加大研发投入,研发支出占自主产品销售收入的比例维持在 15%左右,拥有接近 20个在研疫苗项目。结核诊断EC 试剂获批上市,销售峰值有望达到 30亿元。预防性微卡 CDE审评即将完成,预计 Q2获批,销售峰值有望超过 40亿元。AC-Hib 三联苗冻干剂型、4价流感疫苗、人二倍体狂犬疫苗处于 3期临床阶段,均有望在年内申报生产,销售峰值合计达到 42亿元。此外还有 15价肺炎结合疫苗、ACYW135流脑结合疫苗等产品临床试验持续推进。今年公司将有 EC 试剂+预防微卡获批上市,三联苗冻干剂型+四价流感疫苗+二倍体狂苗即将完成 3期临床,合计峰值销售收入预计不低于 100亿元。随着这些重磅产品研发兑现,市场将对公司研发管线进行价值重估。 投资建议维持盈利预测不变,预计 2020-2022年归母净利润分别为34.62亿元/45.06亿元/56.42亿元,PE 分别为 36倍/28倍/22倍。维持“买入”评级。 风险提示核心产品销售低于预期;新产品研发低于预期。

生长激素销售维持增长。 2020一季报公司实现收入16.61亿元(-6%)、归母净利润5.42亿元(+49%)、扣非后归母净利润5.44亿元(+52%)。其中医药业务收入增长6%,净利润增长72%。金赛药业核心产品生长激素属于长期用药,虽然新冠疫情影响新患入组,但已入组患者的拿药不受影响,估计2020Q1金赛收入仍有10%左右增长,规模效应+销售费用减少,净利润增速估计更高超过20%,考虑到收购少数股权影响,预计并表净利润增速约70%。2019Q1百克生物的水痘疫苗批签发减少出现业绩低点,2020Q1批签发增加339%,2020Q1收入和净利润均保持正增长。2019Q1地产实现收入约3亿元,2020Q1受到疫情影响估计会出现明显下滑。 生长激素持续高增长,销售峰值超200亿。 我国矮小症儿童数量超过500万,适用生长激素治疗的人群比例约60%,按照10%的治疗渗透率估计每年治疗患者数量不低于30万。随着粉针向水针和长效升级,年均治疗费用将从4万提到高6万左右,生长激素峰值销售额有望达到180万。 金赛药业是生长激素龙头企业,产品层面在国内推出首支水针和长效剂型且新适应症率先获批;医生层面积极推动临床并在全球顶尖学术会议上开展学术推广;患者层面率先搭建并拥有全国最大的生长激素售后服务网络。金赛享受生长激素市场扩容带来的最大红利。 投资建议 维持盈利预测不变,预计2020-2022年归母净利润分别为28.41亿元/35.97亿元/43.72亿元,对应PE分别为39倍/31倍/25倍。维持“买入”评级。 风险提示 产品销售或不及预期;新产品或新适应症研发或不及预期。

沙坦类原料药快速增长 。 2019年报实现收入 21.11亿元(+44%)、归母净利润 5.86亿元(+258%)、扣非后归母净利润 5.76亿元(+223%)。从收入结构来看,2019年沙坦类降压药原料药实现收入 18.27亿元,同比增长 68%,毛利率提升 13.51pp 至 59.20%,收入占比和毛利占比进一步提升,分别达到 87%和 91%。2020年一季报实现收入 5.69亿元(+14%)、归母净利润 1.66亿元(+30%)、扣非后归母净利润 1.64亿元(+50%)。缬沙坦于 2019年 5月 24日恢复欧盟 CEP 证书,2020Q1恢复销售带来增量;奥美沙坦酯和坎地沙坦酯等小品种销量快速增长;CMO 业务进入收获期,开始进入快速增长;规范化市场占比持续提升,毛利率持续提升。 沙坦类原料药稳定增长,市占率持续提升 。 沙坦类药物是最新一代降压药,降血压效果和药物耐受性好,不良反应较少。全球高血压患者超过 10亿人,对沙坦类原料药和中间体维持 10%左右的稳定增长。公司扩大缬沙坦、氯沙坦、厄贝沙坦的产能,是全球沙坦类原料绝对龙头。全球环保要求提高+NDMA 事件导致落后产能退出市场,公司凭借沙坦类原料药工艺水平领先+规模效应优势,与更多客户建立供应协议,市占率持续提升。 大力开拓 C CO MO 业务,进入业绩放量期。 公司大力发展 CMO 业务,合作客户和产品数量快速增加,2020年海外客户 CMO 订单将进入放量期,国内与恒瑞医药等合作的多个重磅产品也将陆续获批,提升业绩贡献能力。 投资建议预计 2020-2022年归母净利润分为 7.94/9.82/11.82亿元(根据年报进行微调,2020-2021年原预测值分别为 7.76/9.67亿元),PE 分别为 20/16/13倍。维持“增持”评级。 风险提示产品销售低于预期;产品价格波动风险。

四联苗持续高速放量,23价肺炎疫苗增厚业绩。 我国新生儿Hib疫苗接种率仅1/3左右,随着家长健康意识提升和各企业加大学术推广,预计未来接种率有望提升至50%。2019年Hib多联苗的渗透率达到65%,预计未来将提升到80%以上。 按照每年1500万新生儿测算,Hib多联苗年销量有望达到2400万支,还有75%的成长空间。康泰生物四联苗未来市占率有望达到40%,对应年销量960万支和销售收入26亿元。2019年公司四联苗销量约435万支,还有翻倍的成长空间。 23价肺炎多糖疫苗主要接种人群为2岁以上儿童和老年人,接种率还有巨大的提升空间。康泰23价肺炎多糖疫苗于2019年开始上市销售,未来峰值有望达到400万支,贡献收入超过7亿元。 研发梯队丰富,重磅产品陆续获批。 重磅产品陆续获批显著增厚业绩。13价肺炎疫苗处于优先审评阶段,预计2020年底或2021年初有望获批上市,为国内第三家上市,峰值销售额有望达到32亿元。人二倍体狂犬疫苗即将申报生产,预计2021年初获批,为国内第二家上市,峰值销售额有望达到19亿元。 在研项目众多,产品梯队齐全。公司有超过20个品种处于研发阶段,重磅品种包括ACYW135群脑膜炎结合疫苗处于临床数据总结中,霍乱疫苗和EV71疫苗处于临床试验阶段,百白破-脊灰-Hib五联苗、HPV疫苗、五价轮状疫苗处于临床前研究阶段。公司研发项目持续推进,提升公司长期业绩和估值空间。 持续看好公司发展前景,维持买入评级。 预计2010-2021年归母净利润分别为8.36/12.57亿元,分别增长46%/50%,PE分别为100/67倍。公司业绩持续高增长,重磅产品陆续获批。维持“买入”评级。 风险提示 产品销售低于预期;疫苗研发进度低于预期。

计提减值导致 229019年业绩下滑,221020Q1抗疫产品推动业绩增长 。 2019年报实现收入 17.12亿元(+17%)、归母净利润 1.24亿元(-53%)、扣非后归母净利润 1.05亿元(-61%)。中德美联和苏豪逸明业绩不达预期计提减值 2亿元,导致 2019业绩下滑。基因工程药实现收入 8.05亿元(+18%),估计生长激素收入增速在25%左右。中成药实现收入 4.90亿元(+12%)。苏豪逸明实现收入 0.82亿元(-7%)和净利润 0.38亿元(0%);中德美联实现收入 1.61亿元(+35%)和净利润 0.25亿元(-35%)。研发投入达2.52亿元,占收入比例提升 3.23个百分点至 14.72%,HER2单抗和 VEGF 单抗已进入临床 3期,PD-1单抗进入临床 1期。 预告 2020年一季报实现净利润 0.73-0.87亿元,同比增长 10-30%。2020Q1受到疫情影响,公司干扰素及多肽原料药都出现快速增长,中药和法医 DNA 检测业务下滑。生长激素由于患者人数与去年同期相比明显增加,销售收入预计保持增长。3月份开始医院流量逐步恢复,新患入组快速增加。 生长激素产能恢复,水针提升市占率和用药金额 。 我国矮小症儿童数量超过 500万,适用生长激素治疗的人群比例约 60%,按照 10%的治疗渗透率估计每年治疗患者数量不低于 30万。随着粉针向水针和长效升级,年均治疗费用将从 4万提到高6万左右,生长激素峰值销售额有望达到 180万。公司生长激素产能充分释放,水针剂型进入市场销售,长效制剂即将申报,进一步丰富产品线,从而实现量价齐升。 投资建议根据公司年报对盈利预测进行调整,预计 2020-2022年归母净利润为 4.43亿元/5.48亿元/6.55亿元(原预测 2020-2021年归母净利润分别为 4.61/5.62亿),PE 为 36倍/29倍/24倍。 维持“买入”评级。 风险提示新冠肺炎疫情导致采浆量低于预期;产品价格波动

自主研发重磅产品进入密集收获期,估值向疫苗研发型企业看齐。 公司高度重视产品研发,研发投入占自主产品收入的比例达到18%,拥有接近20个在研疫苗项目。从2020Q2开始,公司重磅产品将进入密集收获期。结核诊断EC试剂已完成CDE审评,进入审批阶段,预计4月份有望获批,销售峰值有望达到30亿元。预防性微卡CDE审评即将完成,预计Q2获批,销售峰值有望超过40亿元。AC-Hib三联苗冻干剂型、4价流感疫苗、人二倍体狂犬疫苗均有望在下半年申报生产,销售峰值合计达到42亿元。2020年两个重磅品种获批+3个大品种申报生产,再加上15价肺炎结合疫苗、ACYW结合疫苗等临床持续推进,有助于提高市场对公司自主研发能力的认识,估值有望提升。 HPV疫苗持续放量,流脑疫苗和Hib疫苗填补三联苗市场空白,业绩增长确定性高。 预防宫颈癌的HPV疫苗严重供不应求。预计HPV疫苗存量市场高达852亿元,假设5年完成消化,每年对应市场规模170亿元。 另外每年还有增量市场规模44亿元,对应每年增量+存量市场空间合计214亿元。公司独家代理的4价和9价HPV销售峰值高达179亿元。AC-Hib三联苗年销售额在10亿元左右,由于未通过再注册不能继续销售。但公司推出的预灌封AC结合疫苗、ACYW多糖疫苗、Hib疫苗价格相比西林瓶明显提升,每年销量均有望达到300万支,合计10.7亿元,填补三联苗损失的销售额。 投资建议预计公司2020-2021年归母净利润分别为34.63亿元/45.48亿元,分别增长46%/31%,PE分别为34/26倍。代理产品HPV疫苗供不应求,业绩高增长确定性高。2020年自主研发进入收获期,2个重磅品种获批,3个产品申报生产,估值将向研发型疫苗企业看齐。首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示核心产品销售低于预期;新产品研发低于预期。

2020Q1业绩延续高增长。 预告2020Q1实现归母净利润1.6-1.7亿元,同比增长25-33%。预计2020Q1非经常性损益为200万元,据此估计扣非后归母净利润为1.58-1.68亿元,同比增长45-54%。考虑到2月份受疫情影响停工影响较大,尤其是外地员工回到台州需要隔离2周左右,公司从2月份中旬开始逐步复产,估计正常生产仅1周左右。受益于沙坦类原料药和CMO 业务的客户需求增长,公司收入增长叠加规模效应,推动净利润持续快速增长。 沙坦类原料药稳定增长,天宇为行业龙头,市占率持续提升。 沙坦类药物是最新一代降压药,降血压效果和药物耐受性好,不良反应较少。全球高血压患者超过10亿人,对沙坦类原料药和中间体维持10%左右的稳定增长。公司扩大沙坦类原料药产能,缬沙坦、氯沙坦、厄贝沙坦产能分别达到500吨、700吨、500吨,是全球沙坦类原料绝对龙头。全球环保要求提高+NDMA 事件导致落后产能退出市场,公司凭借沙坦类原料药工艺水平领先+规模效应带来成本优势,与更多客户建立供应协议,市占率持续提升。沙坦类原料药目前处于供需紧张状态,沙坦类原料药价格基本稳定。印度由于新冠疫情封国,如持续时间过长会导致沙坦类原料药减少,供需失衡可能会推动沙坦类原料药价格上涨。 大力开拓CMO 业务,进入业绩放量期。 公司大力发展CMO 业务,合作客户和产品数量快速增加,2020年海外客户CMO 订单将进入放量期,国内与恒瑞医药等合作的多个重磅产品也将陆续获批,提升业绩贡献能力。 投资建议维持盈利预测不变,预计2020-2021年公司归母净利润分别为7.76亿元/9.67亿元,增速分别为32%/25%,对应PE 分别为21倍/17倍。维持“增持”评级。 风险提示产品销售低于预期;产品价格波动风险。

2020Q1血制品略有下滑,疫苗亏损扩大。 2020年一季报实现收入6.78亿元(-3%)、归母净利润2.47亿元(-5%)、扣非后归母净利润2.44亿元(+1%)。血制品业务收入略有下滑,分产品来看,静丙受新冠疫情拉动明显,在Q1有所放量;但白蛋白和因子类产品由于2月份封城和3月份医院门诊住院患者流量处于逐步恢复中,产品销售受到影响。销售费率下降约6个百分点,主要是因为疫情导致差旅费学术费用减少,长期看供需格局改善可能使销售费率出现下降。疫苗和单抗业务的少数股东损益亏损幅度扩大达到-990万,由于2019Q1仍有少量疫苗批签发销售,2020Q1批签发为0,导致疫苗公司亏损扩大。 疫苗公司引入战投,产品管线丰富。 疫苗公司引入高瓴骅盈和晨壹启明作为战略投资者,持股比例分别为9%和6%。疫苗公司目前主要产品为三价和四价流感疫苗,核心产品四价流感疫苗批签发量从2018年的512万支提升到2019年的836万支,未来峰值销量不低于2000万支,成长潜力巨大。疫苗公司研发管线众多,狂犬疫苗(Vero细胞)和破伤风疫苗已申报上市,儿童四价流感疫苗和AC结合疫苗处于临床3期,H7N9流感疫苗处于临床2期,手足口病疫苗、Hib疫苗等产品处于临床申请中。丰富的产品管线陆续上市,将推动疫苗业务持续高增长。 2020年新冠疫情导致白蛋白和静丙供不应求。 静丙在我国新冠疫情期间发挥了重要的预防和治疗作用,临床应用大幅度增加,血制品企业基本上在2020Q1完成了静丙去库存。疫情期间采浆量受到影响,终端需求进一步提升,预计2020年全国采浆量下降8%左右,静丙将出现供不应求。我国白蛋白有60%来自进口,基本上均源自美国血浆。随着美国疫情持续蔓延,采浆量将受到影响。预计2020年我国白蛋白供需缺口将达到7%左右。2020年白蛋白和静丙很可能出现价格上涨。 投资建议维持盈利预测不变,预计2020-2022年归母净利润为16.12亿元/18.82亿元/21.82亿元,PE为45倍/38倍/33倍。维持“买入”评级。 风险提示新冠肺炎疫情导致采浆量低于预期;产品价格波动风险。

业绩快速增长,产品销售旺盛。 2019年报实现收入32.82亿元(+12%)、归母净利润6.11亿元(+20%)、扣非后归母净利润6.10亿元(+21%)。2019年公司采浆量为1706吨(+9%);发展新献浆员12.29万人(+9%);获批1个新浆站,3个浆站开始采浆,浆站总数达到58个,其中52个浆站在运营中。公司持续加大销售投入力度,覆盖终端达到15114家(+28%),其中药店5017家(+36%)。公司产品品牌力强+销售渠道畅通,核心产品白蛋白(10g规格销量413万瓶)和静丙(2.5g规格销量331万瓶)的产销率均达到100%,乙免、破免、狂免的产销率分别为163%、93%、81%。纤原、层析静丙、凝血因子8进入临床3期,凝血酶原复合物获批临床。 从盈利能力来看,随着规模扩大和管理加强,毛利率提升2.7个百分点至49.9%。销售费率、管理费率、研发费率分别为7.0%、7.0%、3.6%,与2018年基本持平。净利率提升2.1个百分点至27.2%。从存货来看,血浆原材料和库存商品分别下降7%和16%,表明2019年公司加大投浆生产力度,产品加快去库存。由于规模扩大,在产品生产力度加大,同比增长52%。 血制品核心业务明显超出业绩承诺。2019年成都蓉生血制品业务实现扣非后归母净利润6.50亿元,超出32%;上海+武汉+兰州血制合计实现扣非后归母净利润3.27亿元,超出64%。 2020年新冠疫情导致白蛋白和静丙供不应求。 静丙在我国新冠疫情期间发挥了重要的预防和治疗作用,临床应用大幅度增加,血制品企业基本上在2020Q1完成了静丙去库存。疫情期间采浆量受到影响,终端需求进一步提升,预计2020年全国采浆量下降8%左右,静丙将出现供不应求。 我国白蛋白有60%来自进口,基本上均源自美国血浆。美国累计确诊病例超过3.5万人,每日新增确诊病例已升至8345人。美国多个州已经出台政策限制生活必需以外的出行。随着美国疫情蔓延,采浆量将受到影响。预计2020年我国白蛋白供需缺口将达到7%左右。 2019年9月公司梁平浆站正式开始采浆,其他浆站持续挖潜,预计2020年公司采浆量和产品产量将保持稳定增长。2020年白蛋白和静丙均将进入供不应求阶段,很可能迎来价格提升和销售费用下降,带动公司盈利能力提升。 投资建议考虑到疫情对采浆量的影响,调整盈利预测,预计2020-2022年归母净利润分别为7.59/8.70/11.68亿元(2020-2021年原预测值分别为8.21/10.31亿元),分别增长24%/14%/34%,对应PE分别为49/43/32倍,维持“买入”评级。 风险提示新冠导致采浆量低于预期;产品价格波动风险;永安血制基地投产不确定性;研发不确定性。