事件:2024年3月25日，芭田股份发布关于公司小高寨磷矿安全设施（重大变更）设计获批复的公告：公司小高寨磷矿安全设施（重大变更）获得批复，小高寨磷矿获批生产建设规模从90万吨/年增加至200万吨/年。 投资要点投资要点:42024年磷矿石价格景气有望维持，公司产能增至0200万吨//年贵州芭田于2023年12月28日向贵州省应急管理厅提交《非煤矿山建设项目安全设施设计审查申请》，于2024年3月22日获得《省应急厅关于贵州芭田生态工程有限公司小高寨磷矿安全设施（重大变更）设计审查的批复》，小高寨磷矿获批生产建设规模从90万吨/年增加至200万吨/年。公司磷矿石获批建设、开采规模的扩大，有利于扩大和完善上下游产业，进一步推进磷化工一体化战略，形成从磷矿、磷精矿、高纯磷酸（盐）的磷化工新能源电池材料的产业链，实现富矿多开采和磷资源的高效利用。 受到产能扩张进程缓慢及需求稳中有增等因素影响，2024年磷矿石景气度有望维持。据wid数据，截至2024年3月25日，磷矿石价格为1015元/吨，2022年下半年以来磷矿石价格一直处于高位震荡。供给端：磷矿行业属于资本密集型产业，项目建设、设备投入、安全环保等各方面需要大量的资金投入，一般来说新建的矿山需要耗时3-5年进行环保建设才能投产，且建成后需1-2年才能完成产能爬坡。我们预计2023-2025年产能复合增速仅为3.97%，2026年磷矿石将迎来集中投产期，产能预计增长12.43%至1.48亿吨。需求端：我国高度重视粮食安全，粮食种植面积持续增长，磷肥需求有望稳中有增。受益于新能源汽车快速发展，磷酸铁锂电池需求旺盛，预计磷矿石在新能源领域的需求将会持续增长。据我们预计2023-2026年磷矿石需求CAGR为4.02%。在产能扩张进程缓慢及需求稳中有增等因素影响下，我们预计2024-2026年磷矿石开工率分别为89.9%/86.5%/80.1%，2024年磷矿石景气度有望维持磷矿石开始放量，磷矿石开始放量，2023年业绩大幅增长年业绩大幅增长2024年1月31日，公司发布2023年度业绩预告，2023年公司预计实现归属于上市公司股东的净利润2.40-2.60亿元，同比增长97.99%-114.48%，预计实现扣除非经常性损益后的净利润2.18-2.38亿元，同比增长159.72%-183.54%。其中2023Q4，公司预计实现归母净利润0.49-0.69亿元，同比增长28.00%-80.47%，环比下降30.63%-2.19%，预计实现扣除非经常性损益后的净利润0.54-0.74亿元，同比增长330.64%-490.04%，环比下降22.78%-增长5.80%。公司2023年业绩大幅增长主要系磷矿石及其加工的产品销售产生毛利额较多。 盈利预测和投资评级综合考虑主要产品价格价差情况及磷矿石项目进展情况，我们对公司业绩进行适当调整，预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.45、6.25、7.83亿元，对应PE分别21.5、8.4、6.7倍。公司磷矿石资源优势突出，有望受益于产业链一体化发展，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济波动风险；产能投放不及预期；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期。

事件: 2024年 3月 22日， 利尔化学发布 2023年年度报告： 2023年实现营业收入 78.51亿元， 同比下滑 22.5%； 实现归母净利润 6.04亿元， 同比下滑 66.7%； 实现扣非后归母净利润 5.97亿元， 同比下滑 67.7%； 销售毛利率 23.3%， 同比下滑 8.6个 pct， 销售净利率 9.8%， 同比下滑10.2个 pct； ROE 为 8.2%， 同比下降 21.4个 pct； 经营活动现金流净额为 9.4亿元。 2023Q4单季度， 公司实现营业收入 18.4亿元， 同比-23%， 环比+20%； 实现归母净利润为 0.44亿元， 同比-86.3%， 环比-45.3%； 扣非后归母净利润 0.43亿元， 同比-88.1%， 环比-40.8%； 经营活动现金流净额为6.0亿元。 销售毛利率为 18.3%， 同比-11.9个 pct， 环比-1.6个 pct。 销售净利率为 3.2%， 同比-11.5个 pct， 环比-3.3个 pct。 投资要点: 2023年草铵膦价格下滑， 公司业绩承压2023年公司营业收入同比下滑 22.5%， 分产品板块来看， 农药原药板块实现营收 47.94亿元，同比下滑 26.1%，销量 5.50万吨，同比+11.4%，农药原药平均价格为 8.71万元/吨， 同比下滑 33.6%， 毛利率为 26.3%，同比下降 8.6个 pct。 农药制剂板块实现营收 16.56亿元， 同比-26.0%，销量 6.02万吨， 同比-3.6%， 农药制剂平均价格为 2.75万元/吨， 同比下滑 23.2%， 毛利率为 20.2%， 同比下降 12.2个 pct。 2023年以来，随着国内农药新增产能的投产，加上渠道内积压的库存，市场竞争加剧，整体进入供大于求的趋势， 草铵膦行业明显供大于求， 价格回落至历史低位。 2023年， 草铵膦行业平均价格为 8.2万元/吨， 同比-64%。 2023Q4公司归母净利润为 0.44亿元， 同比减少 2.76亿元， 主要由于主力产品草铵膦价格下滑较多， 2023Q4草铵膦行业均价为 6.5万元/吨， 同比-66%， 拖累公司毛利润和毛利率， Q4公司毛利润为 3.38亿元， 同比减少 3.86亿元。 环比来看， 2023Q4归母净利润环比减少 0.36亿元， 一方面， 受 Q4草铵膦价格环比小幅回升 6%的影响， 2023Q4公司毛利润环比增加 0.31亿元； 另一方面， 2023Q4公司管理/财务费 用环比分别增加 0.3/0.1亿元， 资产减值损失环比增加 0.4亿元。 据 Wind， 截至 2024年 3月 22日， 草铵膦原药价格为 5.65万元/吨，处于历史最低位（自 2017年 1月 1日以来） ， 3月 22日当周国内草铵膦工厂库存为 7400吨， 目前库存处于历史最高（2017年 1月以来）。 据百川盈孚， 目前草铵膦行业利润微薄， 市场价格已贴近成本线， 部分工厂已出现亏损， 后续价格下降空间有限。 预期未来， 行业经历一定时期的产能优化、 整合阵痛后， 没有竞争优势的企业将逐步退出， 具有竞争优势的原药龙头企业发展空间将进一步提升。 新项目逐步落地， 精草铵膦行业领先据公司 2023年年报， 广安利华农药中间体项目进度为 100%， 荆州三才堂化工中间体一期项目进度 97%， 湖南津市基地生物发酵项目进度59%， 广安利尔 1.1万吨农药项目进度 45%， 广安利尔化工中间体项目进度 67%， 比德生化新区项目进度 79%。 此外， 公司技术储备充足，持续优化氯虫苯甲酰胺、 唑啉草酯工艺技术。 公司精草铵膦产能建设和技术行业领先，有望带来新成长。据公司 2023年年报， 子公司利尔生物 2万吨/年酶法精草铵膦项目完成建设并顺利投产， 荆州三才堂启动实施 1万吨/年精草铵膦项目建设。 盈利预测和投资评级 基于目前农药周期位置尤其是草铵膦价格判断， 我们下调公司盈利预测， 预计公司 2024/2025/2026年归母净利润分别 6.08、 6.89、 8.47亿元， 对应 PE 12、 11、 9倍，公司是国内草铵膦龙头， 技术和成本优势突出， 看好公司精草铵膦未来成长空间， 维持“买入”评级。 风险提示 草铵膦行业竞争格局加剧风险； 主要产品价格下降风险； 新建项目投产不及预期风险； 原材料价格大幅上涨风险； 精草铵膦推广不及预期风险； 环保风险。

事件: 2024年 3月 25日， 扬农化工发布 2023年年度报告： 2023年实现营业收入 114.78亿元， 同比下滑 27.41%； 实现归母净利润 15.65亿元，同比下滑 12.77%； 实现扣非后归母净利润 15.06亿元， 同比下滑22.05%； 销售毛利率 25.60%， 同比下滑 0.08个 pct， 销售净利率13.65%， 同比上升 2.29个 pct； ROE 为 17.2%， 同比下降 6.0个 pct； 经营活动现金流净额为 23.95亿元。 2023Q4单季度， 公司实现营业收入 22.04亿元， 同比-18.63%， 环比-0.14%； 实现归母净利润为 2.04亿元， 同比+31.03%， 环比-13.81%； 扣非后归母净利润 2.03亿元， 同比+53.01%， 环比-8.82%； 经营活动现金流净额为-12.30亿元。 销售毛利率为 23.33%， 同比+0.35个 pct，环比-0.58个 pct。 销售净利率为 9.28%， 同比+3.52个 pct， 环比-1.46个 pct。 投资要点: 公司降本增效对冲农药下行周期影响2023年全球农化行业处于去库存周期， 市场需求不足， 供给端国内原药新扩产能释放较多， 叠加印度农药制造业近两年出口份额扩大， 给国内农药企业造成压力， 农药产品价格大幅下滑， 公司实现营业收入114.78亿元， 同比下滑 27.41%。 分产品板块来看， 农药原药板块实现营收 73.84亿元， 同比下滑 22.2%， 毛利率为 30.16%， 同比下滑 1.4个 pct； 销量为 9.65万吨， 同比+10.4%， 平均价格为 7.65万元/吨， 同比下滑 29.5%。 制剂板块实现营收 16.76亿元， 同比下滑 1.2%， 毛利率为 27.39%， 同比下滑 19.7个 pct； 实现销量 3.57万吨， 同比+2.4%，平均价格为 4.69万元/吨， 同比-3.5%。 面对产品价格下滑压力， 公司把降本增效放在首位， 主要原材料采购价格下降， 2023年毛利率同比仅下滑 0.08个 pct， 此外， 公司加强费用管控， 2023年销售/管理费用率分别为 2.0%/4.5%， 同比分别下滑 0.2/0.8个 pct， 由于汇率变动致汇兑收益同比减少， 2023年财务费用率同比上升。 2023Q4公司归母净利润为 2.04亿元， 同比增加 0.48亿元， 环比减少0.33亿元。 同比来看， 2023Q4产品价格下滑导致毛利润同比下滑 1.08亿元， 但 2023年公司费用管控效果突出， 2023Q4销售/管理/财务费用同比减少 0.36/1.14/0.13亿元。环比来看，2023Q4毛利润小幅下滑 0.14亿元， 研发费用环比增长 0.37亿元。 农药价格跌至历史低位， 静待行业需求修复据中农立华，截至 3月 24日，杀虫剂功夫菊酯和联苯菊酯价格跌至 2015年 9月以来的历史低位， 功夫菊酯、 联苯菊酯的价格分别为 10.8、 13.8万元/吨， 当前价格处于 2015年 9月以来的最低位； 除草剂方面， 草甘膦、 麦草畏、 硝磺草酮的价格分别为 2.56、 6.15、 10.00万元/吨， 草甘膦价格处于历史 44%分位数（2016年 6月以来） ， 麦草畏和硝磺草酮价格均低于历史低位； 杀菌剂方面， 苯醚甲环唑、 丙环唑、 氟啶胺、 吡唑醚菌酯的价格分别为 9.8、 7.7、 16.3、 15.7万元/吨， 3月苯醚甲环唑、丙环唑、 氟啶胺、 吡唑醚菌酯仍维持小幅下跌。 展望 2024年， 海外市场去库存已接近尾声， 新周期备货启动， 刚需逐步释放， 农药市场节奏有望逐渐步入正轨。 葫芦岛一期一阶段预计 2024年调试投产， 北方基地成长可期辽宁优创拟投资 42亿元建设葫芦岛一期项目， 包括年产 4500吨/年杀虫剂、 8050吨/年除草剂和 3100吨/年杀菌剂、 7000吨农药中间体。 据公司 2023年年报， 预计葫芦岛一期一阶段项目 2024年将调试投产，二阶段项目正快速跟进。 项目完全建成后， 预计可贡献年均营业收入为40.83亿元， 有利于公司生产力实现南北均衡布局。 葫芦岛二期进展方面， 公司加快编制优创二期项目清单， 全力把葫芦岛基地打造成国内领先的旗舰式标杆工厂。 此外， 优嘉五期、 优士技改项目均在同步推进。 盈利预测和投资评级 基于目前农药周期位置判断， 我们调整公司盈利预测， 预计公司 2024/2025/2026年归母净利润分别 16.26、19.91、 23.07亿元， 对应 PE 13、 11、 9倍， 公司优嘉四期持续放量中， 葫芦岛项目取得关键性进展， 有望带动公司新一轮成长， 维持“买入”评级。 风险提示 产品价格继续回落风险； 上游原材料大幅涨价的风险； 下游需求受极端天气影响风险； 葫芦岛项目落地不及预期风险； 农药行业竞争加剧风险。

2024 年 3 月 26 日， 卫星化学发布 2023 年报： 2023 年公司实现营业收入 414.87 亿元， 同比增长 12.00%； 实现归属于上市公司股东的净利润47.89 亿元， 同比增长 54.71%； 加权平均净资产收益率为 19.69%， 同比增加 4.77 个百分点。 销售毛利率 19.84%， 同比增加 3.32 个百分点；销售净利率 11.53%， 同比增加 3.22 个百分点。 其中， 公司 2023Q4 实现营收 106.05 亿元， 同比+14.37%， 环比-2.41%；实现归母净利润 13.96 亿元， 同比+2693.91%， 环比-10.02%； ROE 为5.57%， 同比增加 5.35 个百分点， 环比减少 0.93 个百分点。 销售毛利率23.02%， 同比增加 13.91 个百分点， 环比增加 2.01 个百分点； 销售净利率 13.14%， 同比增加 12.69 个百分点， 环比减少 1.12 个百分点。 投资要点:乙烷及丙烷价格下降， 2023 年利润大幅增长2023 年公司实现营业收入 414.87 亿元， 同比增长 12.00%； 实现归属于上市公司股东的净利润 47.89 亿元， 同比增长 54.71%。 公司业绩大幅增长主要原因系： （ 1） 2023 年公司主要原材料价格回落，产品价差扩大。 据 Wind 及 Bloomberg 数据， 2023 年丙烷均价为 632美元/吨， 同比-16.24%； 乙烷均价为 177 美元/吨， 同比-48.58%；聚乙烯价差为 6283 元/吨， 同比增长 23.06%； 环氧乙烷价差为 4297元/吨， 同比增长 5.42%。 但受到丙烯酸价格大幅下降影响， 公司丙烯酸产品盈利下行。 据 wind 数据， 2023 年丙烯酸均价为 6315 元/吨， 同比下降 38.74%， 价差为 1302 元/吨， 同比下降 72.50%。 （ 2） 2023 年公司新增 40 万吨聚苯乙烯、 10 万吨乙醇胺、 15 万吨碳酸酯、电子级双氧水； 收购江苏嘉宏新材料有限公司， 新增 40 万吨环氧丙烷。 分板块看， 2023 年公司功能化学品实现营收 212.89 亿元， 同比+8.74%， 毛利率 15.57%， 同比减少 5.87 个百分点； 高分子新材料实现营收 119.16 亿元， 同比+61.92%， 毛利率 29.56%， 同比增加 6.45 个百分点； 新能源材料实现营收 4.65 亿元， 同比+99.97%，毛利率 36.77%， 环比减少 1.45 个百分点； 其他业务实现营收 78.17亿元， 同比-20.82%， 毛利率 15.63%， 环比增加 14.27 个百分点。 期间费用方面， 2023 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.35%/1.28%/3.92%/1.96%， 同比+0.11/-0.16/+0.58/-0.33pct； 销售费用增加主要系销售渠道扩展， 收入增加， 相应费用增加所致。 2023年， 公司经营活动产生的现金流量净额为 79.96 亿元， 同比增加35.80%， 主要系销售规模增长所致。 2023 年公司销售商品、 提供劳务收到的现金为 444.00 亿元， 同比增长 36.43 亿元。 2023Q4 利润同比高增， 原材料持续下降看好一季度业绩2023Q4， 公司实现归母净利润 13.96 亿元， 同比+13.50 亿元， 环比-1.55 亿元； 其中实现毛利润 24.41 亿元， 同比+15.96 亿元， 环比+1.57 亿元。 公司毛利增加主要是 2023 年四季度公司主要原材料乙烷仍保持下行态势， 而产品价格基本保持低位震荡。 据 wind 及Bloomberg 数据， 2023Q4 乙烷均价为 164 美元/吨， 同比下降41.22%， 环比下降 22.23%； 聚乙烯均价为 9335 元/吨， 同比-2.66%，环比+1.91%， 价差为 6468 元/吨， 同比+15.21%， 环比+11.32%；环氧丙烷均价为 6585 元/吨， 同比-6.07%， 环比+5.53%， 价差 4434元/吨， 同比+10.09%， 环比+18.96%。 但受到丙烷价格上涨影响，丙烯酸及聚丙烯等利润下降。 据 wind 数据， 2023Q4 丙烷均价为 671元/吨， 同比+1.94%， 环比+7.44%； 丙烯酸均价为 6026 元/吨， 同比-11.22%， 环比-2.71%， 价差 970 元/吨， 同比-34.26%， 环比-24.98%。 期间费用方面， 2023Q4 年公司销售/管理/研发/财务费用分别为 0.43/1.83/4.26/3.80 亿元， 同比+0.22/+0.48/+1.55/+1.04 亿元， 环比+0.06/+0.67/-0.66/ +3.00 亿元。 2023Q4 公司其他收益为1.90 亿元， 同比+1.79 亿元， 环比+1.68 亿元， 主要系增值税加计抵减及与收益相关的政府补助增加； 公允价值变动净收益为-0.67 亿元，同比+3.16 亿元， 环比-1.86 亿元， 主要系交易性金融负债收益增加。 据 wind 及 Bloomberg 数据， 2024 年一季度以来（ 截至 2024 年 3月 23 日）， 乙烷价格仍持续下行， 均价为 142 美元/吨， 同比-21.88%，环比-13.48%； 受到原油价格影响， 聚乙烯略有回升， 均价为 9413元/吨， 同比+1.54%， 环比+0.83%， 价差为 6790 元/吨， 同比+6.28%，环比+4.98%； 环氧丙烷均价为 6627 元/吨， 同比-0.20%， 环比+0.65%， 价差为 4660 元/吨， 同比+4.03%， 环比+5.09%。 C3 方面，截至 2024 年 3 月 25 日， 丙烷价格所有回落， 均价为 621 美元/吨，环比-7.41%， 丙烯酸价差为 1034 元/吨， 环比+6.62%， 看好一季度业绩增长。 多项目有序推进， 看好公司长期成长公司加快推进 C3 产业链强链补链延链的策略， 平湖基地新材料新能源一体化项目（ 4 万吨氢气/90 万吨丙烯/80 万吨多碳醇/8 万吨新戊二醇） 计划于 2024 年第二季度开始陆续投料试生产， 将更加高效利用 PDH 的丙烯资源生产多碳醇， 形成丙烯-丙烯酸-丙烯酸酯的产业链闭环。 嘉兴基地加快推进 26 万吨高分子乳液项目， 拓宽丙烯酸酯下游向高端纺织乳液、 涂料乳液、 粘合剂、 电池粘合剂与涂覆剂等 化学新材料发展， 促进公司产业链在质与量上的大幅提升。 2023 年12 月 29 日， 公司α -烯烃综合利用高端新材料产业园项目（ 一阶段）环境影响评价一次公示， 一阶段项目总投资额约 121.50 亿元人民币，建设内容为 2 套 10 万吨/年α -烯烃（ LAO） 装置、 1 套 90 万吨/年聚乙烯装置（ 45× 2） 、 1 套 45 万吨/年聚乙烯装置、 一套 12 万吨/年丁二烯抽提装、 一套 26 万吨/年芳烃处理联合装置及配套的 200万吨/年原料加工装置（ 含 WAO 配套装置） 。 α -烯烃综合利用高端新材料产业园项目的建设将进一步扩大公司上游乙烯产能规模； 同时公司α -烯烃综合利用高端新材料产业园项目采用自主研发的高碳α -烯烃的技术， 向下游延伸高端聚烯烃（ mPE） 、 聚乙烯弹性体（ POE） 、 润滑油基础油（ PAO） 、 超高分子量聚乙烯（ UHMWPE）等新材料， 进一步夯实公司功能化学品、 高端新材料和新能源材料的发展基础， 支撑公司长期成长。 盈利预测和投资评级综合考虑公司主要产品价格价差情况， 我们对公司盈利预测进行适当调整， 预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 65.20、 76.67、103.88 亿元， 对应 PE 分别 8.62、 7.33、 5.41 倍。 公司 C2 业务成本优势显著， α -烯烃综合利用项目打开成长空间， 加速布局 POE等各类新材料， 看好公司长期成长， 维持“买入” 评级。 风险提示政策落地情况、 新产能建设进度不达预期、 新产能贡献业绩不达预期、 原材料价格波动、 环保政策变动、 经济大幅下行、 乙烷价格大幅震荡。

事件:2024年3月19日，阳谷华泰发布2023年年度报告：2023年实现营业收入34.55亿元，同比减少1.78%；实现归母净利润3.04亿元，同比-40.96%；实现扣非归母净利润2.96亿元，同比-41.39%；销售毛利率22.31%，同比下降5.36pct；销售净利率8.81%，同比下降5.84ct；经营活动现金流净额为3.22亿元。2023Q4单季度，公司实现营业收入8.28亿元，同比+0.91%，环比-14.06%；实现归母净利润为0.45亿元，同比-41.42%，环比-9.90%；经营活动现金流净额为0.62亿元，同比增加0.74亿元，环比+19.39%；销售毛利率为19.09%，同比下降8.22pct，环比增加0.69pct；销售净利率为5.44%，同比下降3.93pct，环比增长0.25pct。 投资要点投资要点:2023年年高性能橡胶助剂售价下行，毛利率同比下降2023年实现营业收入34.55亿元，同比减少1.78%；实现归母净利润3.04亿元，同比-40.96%；实现扣非归母净利润2.96亿元，同比-41.39%。公司营业收入、净利润较上年同期下降主要原因是：公司2023年高性能橡胶产品价格下滑，以及对收到的暂未到期的商业承兑汇票计提坏账准备增加。截至2023年12月31日，公司商业承兑汇票组合账面价值为1.05亿元，对应计提坏账准备2771万元，计提比例26%。2023年公司的高性能橡胶助剂营收为20.77亿元，同比-9.06%，毛利率为22.99%，同比下降8.29个百分点。 2023Q4单季度营收同比单季度营收同比小幅增长，归母净利润同比下降2023Q4单季度，公司实现营业收入8.28亿元，同比+0.91%，环比-14.06%；实现归母净利润为0.45亿元，同比-41.42%，环比-9.90%。 Q4净利润4499万元，环比减少494万元；毛利润为1.58亿元，环比下降了1920万元。原材料方面，防焦剂主要原料是环己烷、离子膜碱，促进剂主要原料是叔丁胺、苯胺等，不溶性硫磺主要原料是液体硫磺等。 Q4环己烷价格有一定程度的下降，液体硫磺和苯胺的价格有所上涨。据wid，Q4环己烷均价为6970元/吨，环比-5.52%，液体硫磺均价为969元/吨，环比+5.29%，苯胺均价12034元/吨，环比+3.69%。Q4财务费用为847万元，环比下降223万元。信用减值损失363万元，环比减少1391万元。 新建产能顺利推进，公司技术壁垒较高公司作为以防焦剂、促进剂、不溶性硫磺等为核心产品的综合性橡胶助剂供应商，在全球范围内具有较强的竞争力。公司的防焦剂CTP产销量约占全球60%以上的市场份额，保持领先优势；公司目前是继美国富莱克斯、日本四国化成工业株式会社之后第三家掌握连续法不溶性硫磺产业化技术的公司，产品竞争力已得到市场充分认可；公司促进剂M采用的“溶剂萃取法”大幅度减少了“三废”排放。 截至2023年末，公司在建项目包括年产9万吨的橡胶助剂项目，6000吨/年促进剂DZ生产装置、1万吨/年橡胶防焦剂CTP生产装置、年产6.5万吨高性能橡胶助剂及副产资源化项目、年产4万吨三氯氢硅联产6500吨四氯氢硅项目，新项目投产将贡献新的增量。 盈利预测和投资评级考虑公司主营产品价格下滑，我们下调2024-2026年业绩预期，预计2024-2026年归母净利润为4.04、5.25、6.66亿元，对应PE分别为9、7、5倍。考虑公司在橡胶助剂的研发优势，维持公司“买入”评级。 风险提示项目投产不达预期风险，产品价格下滑风险，产品需求下滑风险，工厂安全环保生产风险，行业产能大幅扩张的风险。

事件:2024年3月23日，瑞华泰发布2023年报：2023年公司实现营业收入2.76亿元，同比下降8.55%；实现归属于上市公司股东的净利润-0.20亿元，同比减少150.43%；加权平均净资产收益率为-1.93%，同比下降6.09个百分点。销售毛利率26.56%，同比减少11.77个百分点；销售净利率-7.10%，同比减少19.98个百分点。 其中，公司2023Q4实现营收0.67亿元，同比-13.91%，环比-22.10%；实现归母净利润-0.12亿元，同比-440.37%，环比-4689.94%；ROE为-1.19%，同比下降1.53个百分点，环比下降1.22个百分点。销售毛利率23.28%，同比减少7.23个百分点，环比减少3.43个百分点；销售净利率-17.70%，同比减少22.18个百分点，环比减少18.00个百分点。 投资要点投资要点:主要产品价格下降，2023年年业绩下滑2023年公司实现营业收入2.76亿元，同比下降8.55%；实现归属于上市公司股东的净利润-0.20亿元，同比减少150.43%。公司高性能PI薄膜实现销量944.62吨，同比增加24.73%；高性能PI薄膜实现营业收入2.71亿元，同比减少7.75%，毛利率26.06%，同比减少11.95个百分点；其他PI薄膜及加工实现营业收入0.043亿元，同比下降39.07%，毛利率54.93%，同比增加7.41个百分点。公司业绩下滑主要原因系： （1）受全球电子消费市场终端需求收窄影响，产品结构变化以及销售价格下降导致毛利率下降，特别是2023年初以来韩国PIAM公司大幅度降低热控PI薄膜价格使得竞争压力加大，热控PI薄膜收入较上年同期下降43.09%；公司结合市场情况适时加大电工PI薄膜、电子PI薄膜（包含新能源应用）市场开拓，该两类产品收入同比分别增长28.86%和19.37%。 （2）公司加大研发投入，持续推动柔性显示、新能源、集成电路封装、航天应用领域的聚酰亚胺材料等产品研制，研发费用较上年同期增加19.06%。 （3）2022年8月发行可转换公司债券及借款利息增加使财务费用增加44.55%，其他收益（政府补助收入）较上年同期减少41.46%。期间费用方面，2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.32%/13.15%/11.67%/6.25%，同比+0.25/+0.70/+2.71/+2.29pct。2023年，公司经营活动产生的现金流量净额为0.61亿元，同比减少32.01%，主要系支付的各项税费增加以及收到的政府补助减少。 收入及毛利率下降，收入及毛利率下降，Q4业绩转亏业绩转亏2023Q4，公司实现营业收入67.40百万元，同比-10.89百万元，环比-19.12百万元；归母净利润-11.93百万元，同比-15.44百万元，环比-12.19百万元；其中实现毛利润15.69百万元，同比-8.20百万元，环比-7.42百万元。毛利润下降主要系产品价格下降导致毛利率下降，2023Q4公司销售毛利率23.28%，同比减少7.23个百分点，环比减少3.43个百分点。期间费用方面，2023Q4公司销售/管理/研发/财务费用分别为1.42/9.28/8.11/6.55百万元，同比-0.39/-0.71/+1.10/+2.69百万元，环比-0.46/+0.36/+0.11/+2.76百万元。2023Q4公司其他收益为1.28百万元，同比+0.34百万元，环比-0.47百万元；资产减值损失为0.88百万元，同比+0.79百万元，环比+0.88百万元，主要系存货跌价损失及合同履约成本减值损失。 嘉兴项目放量在即，CPI处于工艺优化阶段处于工艺优化阶段公司嘉兴1600吨募投项目厂房建设已基本完成，4条主生产线和配套工厂系统安装工作已完成，并进行了设备调试，2023年第三季度开始进行投料产品调试，进行生产线的工艺稳定性和各公辅系统运行验证，其中2条生产线于2023年9月份投入使用，另2条生产线持续开展产品工艺调试。其余2条化学法生产线的设备安装工作已完成，并具备系统调试条件，从2023年12月开始陆续调试，后续公司将根据调试结果验证工艺稳定性，推动全线投料试产。嘉兴项目陆续投产后，新增产能将有助于提升公司整体的产品布局能力，大幅提升公司对电子领域产品的供应保障能力。多产线为多应用领域及多产品解决方案提供了更多的研发上线资源，同时多产线为多品类产品的生产提供了生产效率的保障。 公司自主掌握CPI薄膜制备的核心技术，基于现有生产线于2018年成功生产出CPI薄膜，该等产品的光学性能和力学性能优异，可折叠次数超过20万次，关键性能通过国内终端品牌厂商的评测，已实现样品销售，用于终端品牌厂商及其配套供应商的产品测试；公司正在研发的柔性OLED用CPI薄膜项目光学级中试产线处于装备与工艺优化阶段，在CPI专用生产线建设完成后，可实现CPI薄膜产品在折叠屏手机等柔性显示电子产品领域的应用，有望填补该领域的国内空白。 加大研发投入，产品种类储备丰富2023年，公司研发费用3219.55万元，同比增长19.06%；研发费用占营业收入的11.67%，同比增加2.71个百分点。公司新获得专利7项，其中发明专利6项，实用新型专利1项，这些专利主要聚焦PI薄膜的制备方法和应用。截至2023年12月31日，公司已获得专利33项，其中发明专利26项，实用新型专利7项。公司按照技术发展路线图持续保持研发投入，加快推出5/6G低介电基材、柔性电子基材新产品，推进高导热性热控PI薄膜的升级产品，加大对光电应用的系列产品开发，加快突破集成电路封装COF应用PI薄膜及半导体应用高导热用PI薄膜的应用市场评测，开发系列新能源汽车用PI清漆、OLED基板应用PI和CPI浆料等功能性新产品，空间应用高绝缘1500mm幅宽PI薄膜完成了应用单位的联合验收。 盈利预测和投资评级受到消费电子景气度复苏节奏缓慢及产品价格下降等因素影响，我们调整本次盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.38、0.92、1.80亿元，对应PE分别68、28、14倍。公司嘉兴项目放量在即，CPI项目有望放量，盈利有望进入快速增长期，维持“买入”评级。 风险提示产品性能不及预期的风险，技术扩散的风险，业务规模、产品技术与国际知名企业存在较大差距的风险，产品结构变化的风险，募投项目实施后新增产能难以消化的风险，客户结构变动风险，技术创新和产品开发落后于市场需求的风险，原材料采购价格波动风险。

事件: 2024年3月18日，万华化学发布2023年年度报告：2023年实现营业收入1754亿元，同比增长6%；实现归母净利润168亿元，同比增长4%； 实现扣非归母净利润164亿元，同比增长4%；销售毛利率16.8%，同比增长0.2个pct，销售净利率10.4%，同比增长0.1个pct；经营活动现金流净额为268亿元。 2023年Q4单季度，公司实现营业收入428亿元，同比+22%，环比-5%； 实现归母净利润为41亿元，同比+57%，环比-1%；扣非后归母净利润40亿元；经营活动现金流净额为97亿元。销售毛利率为16.9%，同比+0.9个pct，环比-0.6个pct。销售净利率为10.4%，同比增长2.4个pct，环比增长0.1个pct。 投资要点投资要点: 2023年以量补价叠加成本端改善，经营彰显韧性年以量补价叠加成本端改善，经营彰显韧性2023年在市场外疲、内卷情况下，公司坚定不移地拓展国内外市场，助力公司营收和业绩稳健增长。2023年公司实现营业收入1754亿元，同比增长6%；实现归母净利润168亿元，同比增长4%。分板块来看，2023年，聚氨酯系列/石化系列/精细化工及新材料系列分别实现营业收入674/693/238亿元，同比分别变动+7%/-0.4%/+18%；实现毛利润分别为187/24/51亿元，同比分别为变动+21%/-6%/-8%；毛利率分别为27.7%/3.5%/21.4%，同比分别变动+3.2个pct/-0.2个pct/-6.2个pct。 2023年公司三大板块产品市场价格由于终端需求弱势呈下降趋势，公司在逆势环境下提升主营产品市场占有率，聚氨酯系列/石化系列/精细化工及新材料系列产量分别为499/475/165万吨，同比分别增长19.8%/5.7%/67.4%，销量分别为489/472/159万吨，同比分别增长16.9%/4.0%/67.8%，销售价格同比分别下滑8.4%/4.3%/29.2%。 成本端，主要原材料价格均有所下降，成本端压力有所缓解，2023年纯苯年度均价为7250元/吨，同比下降10.77%；动力煤5000大卡均价851元/吨，同比下降25.09%；CP丙烷均价575美元/吨，同比下降21.98%； CP丁烷均价577美元/吨，同比下降21.39%。2023年年Q4业绩同比改善，2024Q1聚合MDI价格价差回升价格价差回升2023年Q4公司归母净利润为41.1亿元，同比增加14.9亿元，主要由于公司销量同比明显提升，营收规模扩大，叠加毛利率稳中有升，2023年Q4公司毛利润同比增加15.9亿元。环比来看，2023年Q4公司归母净利润环比减少0.2亿元，毛利率环比下降0.6个pct，毛利润环比减少6.1亿元至72.2亿元，管理费用/研发费用环比分别增加0.9/1.1亿元，其他收益/投资净收益环比均增加1.4亿元，所得税环比减少5.2亿元。 据Wid，截至2024年3月18日，2024Q1聚合MDI均价为16087元/吨，较2023年Q4均价上涨485元/吨，聚合MDI价差为9540元/吨，较2023年Q4平均价差上涨162元/吨。“以旧换新”政策背景下，预计家电需求有望复苏进而带动聚合MDI景气回升。而纯MDI和TDI下游需求持续疲软，截至2024年3月18日，2024Q1纯MDI均价为20418元/吨，较2023年Q4下降456元/吨；TDI均价/价差分别为16853/12594元/吨，较2024Q4分别下降306/356元/吨。 2023年分红比例30.34%，公告未来三年股东回报计划，公告未来三年股东回报计划据公司2023年年报，2023年公司拟每10股派息16.25元（含税），合计现金分红51亿元，股利支付率为30.34%。未来三年（2024-2026年），公司将坚持以现金分红为主，保持利润分配政策的连续性和稳定性，在足额提取法定公积金、任意公积金后，每年以现金方式分配的利润应不低于当年实现的可分配利润的30%。若有股本扩张需要，公司亦可以采取股票方式分配股利。 新项目有序推进，未来有望呈现高成长公司作为全球聚氨酯龙头企业，规模优势显著。2023年，公司福建25万吨/年TDI项目投产，匈牙利BC公司40万吨MDI技改扩能项目顺利完成，同时完成了对烟台巨力的收购，聚氨酯业务竞争力进一步提升，截至2023年底，公司MDI产能达310万吨/年，TDI产能达95万吨/年，聚醚产能达111万吨/年，聚氨酯项目产能利用率达98%，公司成为全球最大的MDI和TDI供应商。同时，公司积极进行各项目的建设工作，一方面继续推动福建MDI技改项目和TDI二期、乙烯二期、蓬莱基地等重点项目，另一方面稳步推进POE、柠檬醛、香精香料等新兴业务产业化进程。截至2023年底，公司在建工程达505亿元，占固定资产比例达51%，随着公司新产能逐步落地，公司未来有望呈现高成长。 盈利预测和投资评级综合考虑公司主要产品价格价差，我们对公司业绩预测进行适当下调，预计公司2024-2026年归母净利润分别为211.80、274.28、346.77亿元，对应PE分别12、9、7倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。 风险提示政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行、

化工行业未来的竞争优势在于“工程师红利” ， 万华化学是国内少有的以技术创新驱动公司发展的典型。 公司以优良文化为基础， 通过技术创新和卓越运营打造出高技术和低成本两大护城河。 万华化学正以周期成长股的步伐向全球化工巨头之列进军。 短期看， 影响万华化学基本面的是产品的景气度， 从表征指标来看， 价差是影响短期利润最核心的因素。 万华化学的产品体系日益庞大， 为更好地表示公司景气的程度， 我们将万华化学的产品体系作为一个整体，按照现有的产品体系， 对营收和原材料的差值建模， 在现有产品体系下追溯历史上营收和原材料的价差， 将价差定义为万华化学价差指数， 以此来判断公司的景气位置。 长远看， 影响万华化学基本面的是未来的成长， 能够证明公司具有持续进化能力的里程碑式的产品至关重要。 万华化学在 MDI 赛道上已经证明了自己， 公司未来可能落地的项目就是公司未来发力的方向， 就是公司持续进化的空间。 万华化学价差指数处于历史 10.24%分位数截至 2024年 3月 12日，2024年 Q1万华化学价差指数为 73.87，较 2023年 Q4上升 0.77个百分点（以 2010年 Q1价差为基点），处于历史 10.24%分位数。 其中，截至 3月 12日，2024年 Q1万华化学聚氨酯板块价差指数为 89.75，较 2023年 Q4下滑 1.45； 处于历史 16.59%分位数。 截至 3月 12日，2024年 Q1万华化学石化板块价差指数为 67.32， 较 2023年 Q4上升5.33， 处于历史 11.13%分位数； 2024年 Q1万华化学新材料板块价差指数为 37.05， 较 2023年 Q4下滑 0.95， 处于历史 9.05%分位数。 2024年 2月 27日， 公司发布对外投资公告， 万华化学集团有限公司通过协议转让的方式收购安徽安纳达钛业股份有限公司总股份的 15.20%，交易金额约 2.99亿元； 万华化学全资子公司万华电池通过协议转让方式收购铜陵化学工业集团有限公司持有的安徽六国化工股份有限公司约5.00%的股份， 交易金额约 1.16亿元。 2024年 2月 23日， 公司发布福建工业园停产检修公告， 福建工业园 40万吨/年 MDI 装置、 25万吨/年 TDI 装置、 40万吨/年 PVC 装置及相关配套装置将于 2024年 3月 4日开始停产检修， 预计检修 30天左右。 重点项目进展2024年 3月 11日， 万华化学集团股份有限公司 3万吨/年聚氨酯胶粘剂和组合聚醚项目环境影响报告书报批前公示， 拟新建 1座 PU 胶粘剂装置厂房， 厂房内新增 5条 PUR 产线和 4条聚醚组合料产线， 1座空桶立体库以及相应的公用工程、 导热油系统、 真空系统和废气处理设施等，部分环保设施和公辅工程依托万华化学现有厂区。 2024年 3月 1日， 万华烟台及蓬莱产业园能源配套项目环境影响评价信息公示。 2024年 2月 22日， 万华化学（宁波） 有限公司年产 5万吨高性能负极粘合剂项目、 水性粘合剂项目环境影响报告书第一次公示。 2024年 2月 26日， 万华化学（烟台） 石化有限公司多元醇装置扩能改造项目获烟台市生态环境局受理。 2024年 2月 18日， 万华化学集团股份有限公司年产 1万吨 M 醇项目环境影响报告书获批。 本次拟新建 MOL 装置， 同时对现有 M 醇装置进行改造， 配套辅助工程、 储运工程、 环保工程等； 主要公用工程和部分环保工程依托现有工程建成后， M 醇生产能力由 500吨/年扩为 1万吨/年，新增 CNA(香茅醛)1000吨/年， LPOL(异胡薄荷醇)1000吨/年。 2024年 2月 18日， 万华化学集团股份有限公司催化剂制备三期改扩建工程项目获批，本次拟对在建 WHC-2单元进行改扩建，新增一条 WHC-A产线， 设计产能 50吨/年， 同时对现有 WHC-2产线进行改造， 在年产300吨 WHC-2产品的基础上， 通过配方调整， 新增 400吨/年 WHC-B产品和 100吨/年 WHC-C 产品， 配套辅助工程、 储运工程、 环保工程等； 主要公用工程和部分环保工程依托现有工程。 MDI 价格价差2024年 2月， 聚合 MDI 均价 16472元/吨， 同比-1.13%， 环比+5.24%； 纯 MDI 均价 20559元/吨， 同比+6.11%， 环比+2.92%。 2024年 2月 29日， 聚合 MDI 价格 17000元/吨， 纯 MDI 价格 21250元/吨。 2024年 2月， 聚合 MDI 与煤炭、 纯苯平均价差 9732元/吨， 同比-8.55%， 环比+3.24%； 纯 MDI 平均价差 13750元/吨， 同比+3.46%， 环比-0.49%。 2024年 2月 29日， 聚合 MDI 与煤炭、 纯苯价差 10362.8元/吨， 纯 MDI价差 14612.8元/吨。 下游冰箱、 汽车产量同比提升， 房地产新开工同比下滑2023年 1-12月， 国内家用电冰箱产量 9869万台， 同比+15.58%； 出口量 6718万台， 同比+22.37%。 其中， 2023年 12月， 国内家用电冰箱产量 817万台， 同比+14.60%， 环比-1.37%； 出口量 575万台， 同比+67.64%， 环比-2.54%。 2024年 1月， 国内冷柜产量 369万台， 同比+61.84%， 环比+2.67%。 2024年 1月， 国内冷柜销量 365万台， 同比+27.7%， 环比+6.65%。 2024年 2月， 国内汽车产量 151万辆， 同比-25.90%， 环比-37.51%； 2024年 2月， 国内汽车销量 158万辆， 同比-19.90%， 环比-35.06%。 2023年 1-12月， 房屋新开工面积 9.54亿平方米， 同比-20.40%。 2023年 1-12月， 房屋累计施工面积 83.84亿平方米， 同比-7.20%。 盈利预测和投资评级综合考虑产品景气度、 下游需求、 在建项目进度等多种因素， 预计公司2023-2025年归母净利润分别为 168. 14、 219.81、 308.72亿元， 对应PE 分别 15、 11、 8倍， 考虑公司未来成长性， 维持“买入” 评级。 风险提示项目建设不及预期； 市场大幅度波动； 新产品不及预期； 同行业竞争加剧； 产品价格大幅下滑； 原材料价格大幅上涨。

事件:2024年3月12日，公司发布关于投资建设“印尼年产360万条子午线轮胎与3.7万吨非公路轮胎项目”暨对相关子公司增资的公告，公司拟于印尼中爪哇省德马克市佳腾工业园建设年产300万条半钢子午线轮胎、60万条全钢子午线轮胎、3.7万吨非公路轮胎的项目，项目投资总额25,144万美元，其中自有资金比例50.00%，项目建设期21个月。新增产能以印尼本地市场销售为主，兼顾周边国家和地区。该项目拟由公司全资子公司赛轮新加坡在印尼设立的全资子公司具体实施。 项目预计实现年平均营业收入27,021万美元，实现年平均净利润6,689万美元。根据财务分析评价结果，项目净利润率为24.76%，项目投资回收期为4.88年。 投资要点投资要点:印尼资源丰富印尼资源丰富+轮胎需求量高，公司全球化布局持续完善轮胎需求量高，公司全球化布局持续完善印尼轮胎工业发展得天独厚。印尼坐拥天然橡胶资源，同时石油、天然气资源储量十分可观，劳动力资源丰富，用工成本较低，因此当地轮胎工业发展得天独厚。此外由于地理位置特殊，交通运输便利，位于亚洲和大洋洲、太平洋和印度洋的交通枢纽，控制着关键的国际海洋交通线，具有贸易优势。公司新建项目所在地印尼中爪哇省德马克市佳腾工业园，陆运及海运时间短，进一步降低运输成本。 印尼项目拟建设年产300万条半钢子午线轮胎、60万条全钢子午线轮胎、3.7万吨非公路轮胎的项目，新增产能以印尼本地市场销售为主，兼顾周边国家和地区。公司作为中国第一家在海外建厂的轮胎企业，拥有丰富的海外项目建设及运营经验。本次在印尼建设轮胎生产工厂，可以更好的获取海外市场机会及满足海外市场需求，并通过积极响应下游客户需求，不断增强公司对下游客户的综合吸引力，从而加速带动公司产品产销量的提高。海外产能及国内非公路产能投产，将在2024年持续贡献增量年持续贡献增量2023年11月18日，公司越南工厂下线第一条巨型轮胎。2024年1月29日，据生意社消息，潍坊工厂10万吨非公路轮胎产能，目前除硫化车间还在进行设备安装外，其余车间均已投入生产。 此外，公司印尼非公路业务亦实现较大突破。2023年9月21日，赛轮集团旗下特种胎品牌迈驰与印尼最大矿业公司PAMA签订长期战略合作协议，大大提升了品牌国际影响力。 柬埔寨及墨西哥基地有序推进，看好长期成长性2024年1月29日，公司发布柬埔寨年产1200万条半钢子午线轮胎项目可行性研究报告，新建工厂项目建设期16个月，总投资22.47亿元，项目达产后年可实现收入人民币32.32亿元，年平均利润为7.30亿元。 预计项目投资回收期为4.38年。 2023年12月15日，赛轮新加坡与墨西哥TD签署了《合资企业协议》。 根据《合资企业协议》，双方拟在墨西哥成立合资公司投资建设年产600万条半钢子午线轮胎项目。项目投资总额24,000万美元，其中：建设投资19,278万美元、流动资金4,509万美元、建设期利息213万美元。建设时间12个月，项目达产后，正常运营年可实现营业收入21,942万美元，净利润4,059万美元。根据财务分析评价结果，项目税后投资回收期为6.33年，项目净利润率为18.50%。该产能将主要面向于北美市场，有利于公司向北美地区客户提供更快捷、更优质的市场服务，提升对原北美客户的销售业务和开发潜在北美客户；项目的建设将进一步增强公司应对国际贸易壁垒的能力，对提升企业竞争力和市场占有率具有重要意。 盈利预测和投资评级基于公司产能布局增加，我们调整了2025年的业绩预期，预计公司2023-2025年公司的归母净利分别为31.02、38.30和47.84亿元，对应的PE分别为15、12、10倍，维持公司“买入”评级。 风险提示项目投产不达预期；全球经济下滑；原材料价格大幅上涨；海运费价格大幅上涨；国际贸易摩擦加剧。

事件:2024 年 3 月 1 日， 东方盛虹发布关于“质量回报双提升” 行动方案的公告， 作为行业领军企业， 东方盛虹始终重视投资者利益， 牢固树立以投资者为本的理念， 推动公司经营发展质量、 投资价值以及可持续发展水平的提升， 积极维护市场稳定。 基于对公司未来发展前景的信心和对公司价值的认可， 公司制定了“质量回报双提升” 行动方案。 投资要点: 坚持战略定力， 坚守做强主业， 深耕一体化发展自 2018 年重组上市以来， 公司已成为一家全球领先、 全产业链垂直整合并已深入布局新能源、 新材料业务的能源化工企业。 2021 年底，公司通过收购 EVA 行业龙头企业斯尔邦石化， 迅速切入了新能源新材料领域。 2022 年底， 经过 3 年多的施工建设， 1600 万吨/年盛虹炼化一体化项目顺利完成装置建设并打通全流程。 2023 年， 盛虹炼化装置负荷逐步爬坡， 基本实现全产业链满负荷运营。 公司 2023 年前三季度营业收入达 1036.42 亿元， 同比+121.89%， 实现历史性突破。 秉承创新驱动未来， 引领行业绿色智能化发展道路公司不断加快技术创新系统建设， 推动产业转型升级。 顺应低碳、绿色、 轻量化行业发展趋势， 坚持产品技术创新。 2023 年斯尔邦石化自主研发的高熔指热熔胶 EVA 产品， 凭借国内首创的工艺技术、国际先进的产品性能荣获“2022 年度化工新材料创新产品” 奖项。同时， 公司自主研发的新一代光伏胶膜原料——POE， 800 吨中试装置已经于 2022 年 9 月顺利投产。 未来公司有望会成为有能力同时供应 EVA 和 POE 两大光伏胶膜原料的世界级龙头企业。 此外， 公司始终坚持在低碳、 零碳、 负碳全方位深耕与探索绿色工艺技术。 2023 年 9 月， 公司与冰岛碳循环利用公司合作打造的国内首套 10 万吨二氧化碳制绿色甲醇装置在江苏连云港正式投产。 公司“二氧化碳捕集利用—绿色甲醇—新能源材料” 的绿色负碳产业链已经初具规模。 “变碳为宝” 制新能源、 新材料， 既符合当前国家环保政策， 也符合全球碳减排的大趋势。 在提高企业市场竞争力的 同时， 为推动石化产业结构绿色升级注入旺盛的活力和强大的动力。 注重股东回报， 共享企业成长红利截至 2022 年， 公司连续 5 年累计派发现金红利 28.43 亿元， 年均股利支付率达 73%， 处于同行业领先水平。 此外， 基于对公司未来发展前景的信心、 对公司价值的高度认可， 也为充分调动员工的积极性和创造性， 提高公司的凝聚力和竞争力， 公司自 2020 年以来连续推出了四期员工持股计划。 公司和公司控股股东及其关联企业的部分员工均参与其中， 总计投入资金近 100 亿元。 今年 2 月， 公司公告了第四期员工持股计划、 公司控股股东及其关联企业的部分员工第四期增持公司股份均已完成股票购买， 合计买入 22.92 亿元。2023 年 8 月， 公司副董事长、 常务副总经理计高雄先生， 董事、副总经理、 财务负责人邱海荣先生， 监事会主席倪根元先生， 副总经理、 董事会秘书王俊先生主动增持公司股份， 共计 4009.83 万元。 盈利预测和投资评级 考虑到原油价格波动及公司主要产品价格变化， 我们适度调整公司业绩预期， 预计 2023/2024/2025 年归母净利润分别为 6.63、 56.96、 72.24 亿元， EPS 为 0.10、 0.86、 1.09 元/股， 对应PE 为 104、 12、 10 倍。 公司是一家全球领先、 全产业链垂直整合并已深入布局新能源、 新材料业务的能源化工企业， “1” 个核心平台+“N”个新能源、 新材料、 电子化学、 生物技术等多元化产业链条协同发展的“1+N” 产业格局已蔚然成形， 此外拟引入战投沙特阿美， 加强石化合作，看好公司未来成长， 维持“买入” 评级。 风险提示 政策落地情况、 新产能建设进度不达预期、 新产能贡献业绩不达预期、 原材料价格波动、 环保政策变动、 经济大幅下行。

2024年 3月 1日， 盐湖股份发布公告， 制定了“质量回报双提升” 行动方案： 通过筑牢主业根基、 坚持创新驱动、 推进“一带一路” 产业合作、提高信披水平、 夯实治理基础、 实施股票回购六大措施， 提升公司经营发展质量、 投资价值以及可持续发展水平， 积极回报投资者。 投资要点: 盐湖资源禀赋优异， 钾、 锂销量同比大幅提升2023年， 公司生产氯化钾约 492.6万吨， 销量约 560万吨， 生产碳酸锂约 3.61万吨， 销量约 3.82万吨。 公司钾、 锂主业根基牢固， 2023年，氯化钾、 碳酸锂销量同比分别提升 13.3%、 26.5%。 据 wid， 2023年氯化钾和碳酸锂均价分别为 2924.31元/吨、 25.87万元/吨， 同比分别-30.5%、 -46.4%。 通过以量补价的方式， 2023年， 公司预计实现归母净利润 76-81亿元。 立足于察尔汗盐湖优异的资源禀赋， 对盐湖资源的综合开发和循环利用， 助力公司业绩长远发展。 新《公司法》 实施后， 公司有望达到分红条件新《公司法》 将“资本公积金不得用于弥补公司亏损” 修订为“公积金可以用于弥补公司亏损”， 将于 2024年 7月 1日起施行。 截至 2024年 9月 30日， 公司拥有资本公积金 407.35亿元， 未分配利润-173.51亿元。 新《公司法》 实施后， 公司有望达到分红条件。 据 2024年 3月 1日公司披露的《投资者关系活动记录表》， 公司将严格按照规定执行， 制定合理的分红政策， 积极回报投资者。 大额回购股份， 彰显长期发展信心2022年 9月 30日， 公司公告计划回购公司股份， 用于股权激励计划或员工持股计划。 回购资金总额为 75,000万元-150,000万元， 回购价格不超过 40.62元/股。 截至 2023年 9月 26日， 公司已完成回购股份方案，累计回购公司股份 64,679,497.00股， 占公司总股本的 1.19%， 成交总金额为 1,499,184,360.49元（不含交易费用）， 已接近回购资金总额上限，大额回购彰显公司长期发展的信心。 盈利预测和投资评级 考虑到近两年钾肥位于景气区间， 且公司在锂盐领域积极扩产， 预计带来持续丰厚的现金流， 我们预计公司2023-2025年归母净利分别 77.80、 88.53、 91.67亿元， 对应的 PE分别为 12、 10和 10倍， 维持公司“买入” 评级。 风险提示 宏观经济波动导致的产品需求下降的风险； 产品价格大幅下跌； 新产能扩张不及预期风险； 行业竞争加剧风险。

2024 年 3 月 2 日， 卫星化学发布关于推动落实"质量回报双提升"行动方案的公告： 为维护全体股东利益， 推动提升公司质量和投资价值， 基于对公司未来发展前景的信心及公司价值的认可， 制定了“质量回报双提升” 行动方案， 具体举措包括（ 1） 聚焦主业， 与世界分享化学之美； （ 2）创新引领， 发展科技新质生产力； （ 3） 夯实治理， 运作规范可持续发展； （ 4） 合规信披， 多渠道传递投资价值； （ 5） 共享成果， 致力于共同富裕典范。 投资要点:聚焦 C2 与 C3 产业链， 推动低碳化、 高端化发展公司是国内领先的轻烃产业链一体化生产企业， 专注研究 C2 与 C3产业链的高质量发展， 聚焦功能化学品、 高分子新材料、 新能源材料、 氢能及二氧化碳综合利用等方面持续创新， 推动产业链向低碳化、 高端化发展。 （ 1） 打造化学新材料“生态圈” 。 公司围绕国家新能源汽车、 锂离子蓄电池、 太阳能电池等“新三样” ， 针对性开发与新能源汽车相关的聚烯烃、 聚乙烯弹性体材料； 与锂离子蓄电池相关的隔膜、 电极涂覆剂、 电解液材料等； 与太阳能电池相关的光伏胶膜材料（ POE） 、 粘合剂、 银浆、 双氧水等， 发挥全产业链供应条件的优势， 不断拓展化学新材料“生态圈” ， 助力建设实体经济高质量发展。 （ 2） 创建绿色低碳“产业链” 。 公司积极响应国家鼓励化石原料轻质化的要求， 坚持从绿色低碳原材料着手， 构建覆盖产业链全流程的“4R” 绿色发展模式（ 碳减排、 碳捕捉、 碳回收、 碳替代） 。 产品单位能耗是非轻质化工艺路线的 50%， 产品生产综合能耗领跑全国， 荣膺“全国能效领跑者标杆企业” ； 多个产业基地荣获“国家级绿色工厂” ； 全年二氧化碳吸收利用达 10 余万吨， 大力推进风电、 光伏等绿色能源利用， 与传统电力占比逐年提升， 积极布局氢能综合利用， 助力国家“双碳” 目标的实现。 （ 3）拓展高质发展“新空间” 。 公司重点开拓东南亚、 中亚、 非洲、 美洲和欧洲等海外市场， 助推卫星品牌在全球范围传播， 清洁能源领域合作不断深化， 全球化运营能力持续增强。 加大研发投入力度， 推动核心技术攻关破题公司坚定科技创造未来， 大力整合科技创新资源， 推出未来五年研发投入超 100 亿元、 成果奖励超 10 亿元、 技术领先盈利提成等研发创新激励措施。 2023 年 7 月， 卫星化学未来研发中心项目正式签约落地， 重点聚焦工业催化剂、 新能源材料、 高分子新材料、 功能化学品等重点领域开展关键核心技术的攻关破题。 2023 年 9 月， 公司自主研发的高碳α -烯烃技术通过国家权威专家组成果鉴定， 1-辛烯纯度指标优于国内外同类产品水平， 高产 1-辛烯技术填补了国内空白， 卫星成为全球第二家、 国内首家自主研发选择性齐聚高碳α -烯烃企业， 为公司未来突破高端聚乙烯、 POE 和高端润滑油等卡脖子技术提供了原料保障， 成为国内领先的α -烯烃产业链一体化生产企业， 将以科技创新推动产业创新构筑竞争新优势。 建立持续稳健的分红机制， 持续提升股东回报水平公司以投资者为本， 着眼于长远和可持续发展， 建立对投资者持续、稳定、 科学的分红回报机制， 与全体股东分享公司高速发展的红利。 自上市以来， 公司多次制定《未来三年股东回报规划》 ， 实施稳定、可持续的现金分红， 2021-2023 年累计分红 17.73 亿元， 以现金方式累计分配的利润占最近三年实现的年均可分配利润的 16.52%。 公司将严格执行股东分红回报规划及利润分配政策， 继续根据公司所处发展阶段， 统筹业绩增长与股东回报的动态平衡， 持续提升股东回报水平， 与广大股东共享公司发展成果。 原材料乙烷价格中枢下降， 新项目持续推进看好公司长期成长C2 方面， 原料乙烷价格价格持续下降， 而主要产品价格维持低位震荡， 公司 C2 业务盈利有望持续。 据 Bloomberg， 截至 2 月 24 日， 2024 年一季度乙烷均价为 144 美元/吨， 同比-20.66%， 环比-12.14%； 乙烯均价为 9369 元/吨， 同比+1.07%， 环比+0.37%， 乙烯-乙烷价差为 6726 元/吨， 同比+5.29%， 环比+4.00%。 2023 年12 月 29 日， 公司α -烯烃综合利用高端新材料产业园项目（ 一阶段）环境影响评价一次公示， 一阶段项目总投资额约 121.50 亿元人民币，建设内容为 2 套 10 万吨/年α -烯烃（ LAO） 装置、 1 套 90 万吨/年聚乙烯装置（ 45× 2） 、 1 套 45 万吨/年聚乙烯装置、 一套 12/年万吨丁二烯抽提装、 一套 26 万吨/年芳烃处理联合装置及配套的 200万吨/年原料加工装置（ 含 WAO 配套装置） 。 该项目的建设将进一步扩大公司上游乙烯产能规模； 同时公司α -烯烃综合利用高端新材料产业园项目采用自主研发的高碳α -烯烃的技术， 向下游延伸高端聚烯烃（ mPE） 、 聚乙烯弹性体（ POE） 、 润滑油基础油（ PAO） 、超高分子量聚乙烯（ UHMWPE） 等新材料， 进一步夯实公司功能化学品、 高端新材料和新能源材料的发展基础， 支撑公司中长期成长。 盈利预测和投资评级预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 49.50、 63.88、 78.85 亿元， 对应 PE 分别 11、 9、 7 倍， 维持“买入” 评级。 风险提示政策落地情况、 新产能建设进度不达预期、 新产能贡献业绩不达预期、 原材料价格波动、 环保政策变动、 经济大幅下行、 乙烷价格大幅震荡。

事件: 2024年 2月 29日， 森麒麟发布 2023年年度报告： 2023年实现营业收入 78.42亿元， 同比增长 24.63%； 实现归母净利润 13.69亿元， 同比增长 70.88%； 实现扣非归母净利润 13.05亿元， 同比增长 46.88%； 销售毛利率 25.21%， 同比增长 4.71pct， 销售净利率 17.45%， 同比增长4.72pct； 经营活动现金流净额为 23.67亿元。 2023Q4单季度， 公司实现营业收入 21.00亿元， 同比+36.15%， 环比-4.79%； 实现归母净利润为 3.75亿元， 同比+170.14%， 环比-3.11%； 经营活动现金流净额为 8.21亿元， 同比+77.52%， 环比+0.13%。 销售毛利率为 27.49%， 同比+9.14%，环比-0.04%。 销售净利率为 17.86%， 同比增长 8.86pct， 环比增长0.31pct。 投资要点: 2023年营收净利同比大幅提升， 公司产品呈现产销两旺的局面2023年度， 以森麒麟为代表企业之一的中国轮胎行业整体经营形势全面复苏。 1） 国内外需求提升。 在海外市场， 公司高品质、 高性能产品在欧美轮胎市场具备高性价比的竞争优势， 订单需求持续处于供不应求状态； 在具有高增长潜力的国内市场， 亦呈现出复苏态势。 2） 新产能投放拉动产销量提升。 2023年度， 公司泰国二期项目的大规模投产， 泰国工厂新增 600万条半钢和 200万条全钢。 2023年， 完成轮胎产量 2,923.68万条， 较上年同期增长 32.98%； 其中， 半钢胎产量 2839.68万条， 较上年同期增长 32.11%； 全钢胎产量 84万条， 较上年同期增长 70.91%。 完成轮胎销售 2,925.98万条， 较上年同期增长 29.28%； 其中， 半钢胎销量2,846.66万条， 较上年同期增长 28.19%； 全钢胎销量 79.33万条， 较上年同期增长 93.88%。 3） 原材料回落， 毛利率提升。 据我们跟踪的轮胎原材料价格数据， 2023年综合原材料价格指数为 10620， 同比-6.07%。 2023Q4单季度营收利润同比增长， 环比小幅回落2023Q4森麒麟的毛利润为 5.77亿元， 环比减少 0.30亿元， 主要由于销量和营收环比减少所致， Q4销量为 761万条， 环比减少 36.32万条。 净利润为 3.75亿元， 环比减少 1204万元， 费用率方面， 年末计提的费用高于三季度， Q4销售费用为 7991万元， 环比增加 2354万元， 管理费 用 5013万元， 环比增加 1005万元， 研发费用 5717万元， 环比增加 1063万元， 财务费用为 694万元， 环比减少 4228万元。 投资净收益为 739万元， 环比减少 6876万元， 公允价值变动损益为 935万元， 环比增加7199万元。 2023年回购及分红现金占归母净利润 30.66%， 公告三年股东回报计划结合公司的盈利状况、 当前所处行业的特点以及未来的现金流状况、 资金需求等因素， 公司拟以权益分派股权登记日的总股本为基数， 每 10股派发现金红利 4.1元（含税） ， 每 10股送红股 0股， 以资本公积金向全体股东每 10股转增 4股。 公司 2023年度已实施的股份回购金额 1.17亿视同现金分红， 结合上述拟派发的现金红利 3.03亿元， 2023年度现金分红总额为 4.20亿元， 现金分红金额占 2023年度归母净利的 30.66%。 同时公司还公告了三年（2023-2025年） 股东回报规划， 2023年以现金方式派发的现金红利不低于当年归母净利的 20%， 同时结合当年度已实施的回购股份金额后合计现金分红比例不低于归母净利的 30%（若存在股份回购） ； 2024年以现金方式派发的现金红利不低于当年归母净利的25%， 同时结合当年度以集中竞价方式已实施的回购股份金额后合计现金分红比例不低于当年归母净利的 30%（若存在股份回购）； 2025年以现金方式派发的现金红利不低于当年归母净利的 30%。 回报计划显示出公司努力平衡股东的合理投资回报和公司的长远发展， 对公司利润分配作出规划性安排， 保证利润分配政策的连续性和稳定性。 摩洛哥工厂进展顺利， 看好产能增长据中国轮胎商务网， 摩洛哥时间 2023年 10月 21日， 森麒麟智能制造工厂在摩洛哥开工建设， 一期为年产 600万条高性能轿车、 轻卡子午线轮胎， 有望 2024年投产。 同时， 2023年 10月 24日， 公司公告摩洛哥二期项目， 建设内容为 600万条高性能轿车、 轻卡子午线轮胎项目， 项目建设周期 12个月， 投资总额 1.93亿美元， 项目建成之后， 年预计实现营业收入 2.1亿美元， 利润总额 5790.90万美元。 同时公司稳步推进“西班牙年产 1200万条高性能轿车、 轻卡子午线轮胎项目” 。 反倾销关税下降， 泰国出口量有望提升2024年 1月 25日， 泰国输美轮胎反倾销关税的复审终裁结果确认， 森麒麟泰国复审终裁单独税率为 1.24%， 较初审结果下降 15.82pct； 另一家强制应诉企业日本住友轮胎（泰国公司） 终裁单独税率为 6.16%， 较初审下降 8.43pct； 其他泰国出口美国的轮胎企业终裁税率为 4.52%， 其中玲珑轮胎反倾销关税较初审下降 16.57pct， 其他企业下降 12.54pct。 本轮复审终裁结果关税仍较低， 除非发起方点名要求应诉， 在 2025年12月之前， 泰国的轮胎公司在接下来的反倾销复审调查当中， 可以选择放弃应诉， 维持本轮的终裁税率， 故该轮复审结果影响时间较长。 盈利预测和投资评级 根据轮胎行业景气度， 我们调整公司盈利预期， 预计公司 2024/2025/2026年归母净利润分别为 19.48、 22.60、 25.51亿元， 对应 PE 为 12、 10、 9倍， 维持“买入” 评级。 风险提示 全球轮胎业下行的风险； 轮胎市场大幅波动风险； 原材料价格上涨风险； 环保及安全生产风险； 同行业竞争加剧风险。

投资建议公司以铜基特种材料的制备技术为核心，不断拓展新兴下游领域。公司的中高压电接触材料及制品，高强高导铜合金材料及制品，解决进口替代难题，并返销海外，部分产品实现全球市占率领先，未来有望持续增长。新拓展的液体火箭发动机推力室内壁、CT&DR球管零组件、高性能铬粉及光模块芯片基座材料，正迎来景气窗口，业绩有望高速增长。公司技术领先，供货下游头部客户，同时全面扩大产能，成长性强。参考2023年公司业绩快报，我们适当上调公司盈利预测，据我们预测，公司2023/2024/2025年归母净利润分别为1.01/1.45/1.81亿元，对应PE60.98、42.67、34.24倍，维持“买入”评级。 液体火箭发动机推力室内壁：受益商业航天新征程商业航天时代，全球火箭发射明显提速。液体火箭发动机具备可重复使用优势，据我们预测，2026年，我国及全球火箭发动机燃烧室内壁需求分别为1904、4937套，2022-2026年复合增速分别为25.5%、28.8%。公司依托核心技术，自主研发的液体火箭发动机推力室内壁，已成功用于蓝箭航天的朱雀二号遥二运载火箭等。公司已启动年产1100套规划，2023年底预计实现产能100套。受益于商业航天新征程，预计板块将维持高速增长。 CT&DR球管零组件：国产替代空间广阔据器械之家数据，2021年，中国每百万人CT保有量仅为27台，且依赖进口，仍有较大的发展空间。CT球管作为CT中最昂贵的消耗部件，当前主要由海外供应商供货，国产替代空间广阔。据我们预测，至2026年，我国CT和DR球管零组件市场规模分别约13.2、1.9亿元。公司自主研发了CT和DR球管零组件的生产制造技术，并成功实现了对下游头部CT球管制造企业的供货。截至2023年，公司拥有CT和DR球管零组件产能1万套，并计划新增3万套CT球管零组件、1.5万套DR射线管零组件等。在CT球管国产化提升的背景下，随着产能释放，该板块业绩有望维持高增。 高性能铬粉：受益下游高温合金企业产能扩张据我们预测，2026年，我国高温合金用高性能铬粉市场规模约16.3亿元，2022-2026年CAGR达18%。为了满足以两机专项、火力发电超超临界机组为主的高端高温合金对高性能金属铬粉的需求，公司于2022年底建设完成了2000吨/年高性能金属铬的研发制造基地，随着新增产能的释放，公司在铬粉领域业绩有望迎来快速增长。 光模块基座：高速光模块需求高增据Lightconting预测，全球光模块的市场规模在2023-2027年将以CAGR11%增长，同时，AIGC对高算力的需求亦将加速光模块向800G及以上产品迭代。公司将钨铜合金材料核心制备技术延伸应用于光模块芯片基座材料，计划于2023年底完成打造年产200万件的制造能力，并计划扩产2000万套/年基座及1000万套/年壳体，随着产能释放，该板块有望维持高速增长。公司还同步研发低成本批量生产金刚石铜工艺，为1.6T以上基座材料储备。 风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动及套期保值管理风险，技术升级迭代风险，新产能释放不及预期，汇率波动风险。

化工行业未来的竞争优势在于“工程师红利”，万华化学是国内少有的以技术创新驱动公司发展的典型。公司以优良文化为基础，通过技术创新和卓越运营打造出高技术和低成本两大护城河。万华化学正以周期成长股的步伐向全球化工巨头之列进军。 短期看，影响万华化学基本面的是产品的景气度，从表征指标来看，价差是影响短期利润最核心的因素。万华化学的产品体系日益庞大，为更好地表示公司景气的程度，我们将万华化学的产品体系作为一个整体，按照现有的产品体系，对营收和原材料的差值建模，在现有产品体系下追溯历史上营收和原材料的价差，将价差定义为万华化学价差指数，以此来判断公司的景气位置。长远看，影响万华化学基本面的是未来的成长，能够证明公司具有持续进化能力的里程碑式的产品至关重要。万华化学在MDI赛道上已经证明了自己，公司未来可能落地的项目就是公司未来发力的方向，就是公司持续进化的空间。 万华化学价差指数处于历史万华化学价差指数处于历史9.03%分位数分位数截至2024年2月18日，2024年Q1万华化学价差指数为72.81，较2023年Q4下滑0.29个百分点（以2010年Q1价差为基点），处于历史9.03%分位数。 其中，截至2月9日，2024年Q1万华化学聚氨酯板块价差指数为88.97，较2023年Q4下滑2.23；处于历史16.05%分位数。截至2月18日，2024年Q1万华化学石化板块价差指数为65.21，较2023年Q4上升3.22；处于历史7.62%分位数；2024年Q1万华化学新材料板块价差指数为37.09，较2023年Q4下滑0.90；处于历史9.12%分位数。 2024年2月3日，万华化学发布2023年业绩快报，公司2023年实现营业总收入1754亿元，同比+5.92%；实现归母净利润168.14亿元，同比+3.57%。2023Q4的营业收入为428.07亿元，同比+21.80%，环比-4.72%；归母净利为41.11亿元，同比+56.58%，环比-0.58%。重点项目进展2024年2月1日，公司公告控股子公司万华化学（福建）异氰酸酯有限公司80万吨/年MDI技改扩能项目获得环评批复。项目建设内容为：拟在现有MDI装置基础上，通过技术改造将MDI装置产能由40万吨/年扩至80万吨/年。 2024年1月29日，公司官网对万华福建工业园MDI一体化扩能配套项目-气体扩能改造项目进行环评第二次公示。 2024年1月29日，公司官网对万华化学（福建）有限公司TDI一期技改扩能33万吨/年项目进行环评第一次公示。项目建设内容为：拟在现有TDI一期装置区进行生产工艺扩能改造，产能由25万吨/年扩展为33万吨/年。 2024年1月23日，万华化学与福斯特、天合光能合资成立烟台万旭新材料有限公司，主营POE粒子制造和销售。其中万华化学持股比例为51%，为第一大股东。 2024年1月17日，公司官网对万华化学集团股份有限公司年产1500吨高折射PC项目进行报批前公示。项目位于：山东省烟台市烟台化工产业园，建设内容为：1500吨高折射PC生产装置及配套的辅助工程、公用工程、环保设施等。 2024年1月10日，万融新材料（福建）有限公司（下称：万融新材料（福建））福清万融新材料一体化项目海域使用权获批。该一体化项目拟于福清市江阴半岛建设丙烷脱氢（PDH）一体化及配套设施，项目主攻高端聚烯烃产品。 MDI价格价差价格价差2024年1月，聚合MDI均价15652元/吨，同比+3.48%，环比+0.27%；纯MDI均价19976元/吨，同比+11.65%，环比-2.07%。2024年1月31日，聚合MDI价格16200元/吨，纯MDI价格20200元/吨。2024年1月，聚合MDI与煤炭、纯苯平均价差9426元/吨，同比+4.88%，环比-3.36%；纯MDI平均价差13750元/吨，同比+16.98%，环比-5.45%。 2024年1月31日，聚合MDI与煤炭、纯苯价差9664元/吨，纯MDI价差13664元/吨。 下游冰箱、汽车产量同比提升，房地产新开工同比下滑2023年1-12月，国内家用电冰箱产量9869万台，同比+15.58%；出口量6718万台，同比+22.37%。其中，2023年12月，国内家用电冰箱产量817万台，同比+14.60%，环比-1.37%；出口量575万台，同比+67.64%，环比-2.54%。2023年1-12月，国内冷柜产量3778万台，同比+40.22%。其中，2023年12月，国内冷柜产量359万台，同比+31.07%，环比+9.41%。 2023年12月，国内汽车产量308万辆，同比+29.22%，环比+10.66%；2023年12月，国内汽车销量316万辆，同比+23.48%，环比+10.68%。 2023年1-12月，房屋新开工面积9.54亿平方米，同比-20.40%。2023年1-12月，房屋累计施工面积83.84亿平方米，同比-7.20%。 盈利预测和投资评级综合考虑产品景气度、下游需求、在建项目进度等多种因素，预计公司2023-2025年归母净利润分别为168.14、219.81、308.72亿元，对应PE分别14、11、8倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。 风险提示项目建设不及预期；市场大幅度波动；新产品不及预期；同行业竞争加剧；产品价格大幅下滑；原材料价格大幅上涨。