华贸物流发布2021 年年报：2021 年，公司完成营业收入246.68 亿元，同比增长75.02%，实现归母净利润8.37 亿元，同比增长57.74%。 华贸物流发布2022 年第一季度报告：2022Q1，公司完成营业收入62.95亿元，同比增长40.33%，实现归母净利润2.52 亿元，同比增长36.04%。 投资要点：? 核心业务营收维持高增长，国际空运盈利能力提升核心业务营收方面：2021 年，国际空运实现营收68.47 亿元，YoY20.20%；国际海运实现营收117.30 亿元，YoY 142.70%；跨境电商物流实现营收37.75 亿元，YoY 98.92%；运价红利的持续，使得传统业务国际空海运与新兴业务跨境电商物流营收保持高速增长。 核心业务经营方面：2021 年，国际空运完成业务量35.44 万吨，YoY2.64%；国际海运完成业务量103.54 万标箱，YoY 1.91%；跨境电商物流完成空运业务量6.18 万吨，YoY 16.38%，完成海运业务量1.59 万标箱，YoY 218.56%，完成中欧班列1.77 万标箱，YoY276.02%，完成中欧卡班0.93 万吨；通过业务初步协同，佳成国际全年实现跨境电商物流小包10.53 万吨，YoY 118%。跨境货运供给的不稳定性压制了传统业务的业务量，但跨境电商物流在并购佳成国际后，进一步加快了发展速度，规模持续扩张。 核心业务毛利方面：2021 年，国际空运完成毛利8.75 亿元，YoY49.45%，毛利率12.77%，同比增加2.5pcts，华贸凭借在核心空港的领先地位，不断延伸的服务链条，增强大客户粘性，空运业务的盈利能力得以提升；国际海运完成毛利7.36 亿元，YoY 124.03%，毛利率6.27%，同比下降0.52pcts；跨境电商物流完成毛利4.93 亿元，YoY 52.26%，毛利率13.42%，同比下降4.11pcts。海运与跨境电商物流在构建新产品与扩张规模的背景下，毛利率有所下滑。? Q1 业绩略超预期，静待疫情后运量释放2022Q1，公司实现归母净利润2.52 亿元，YoY 36.04%，在进出口贸易的传统淡季以及3 月份起疫情封控限制核心机场、港口正常运作的背景下，华贸凭借出色的资源掌握力，国际空海运增长超出市场水平，跨境电商物流也在积极开发、整合推动下快速扩张。展望全年，疫情封控结束后，核心空港将逐步放开，跨境电商将在年中迎来旺季，而传统业务补库存需求延续，运量得到释放后，华贸有望获得价稳量增的经营表现。 ? 链条延长+直客增多，长期看好跨境物流头部企业华贸物流与东航物流、嘉诚国际的合作，进一步强化了华贸在运力资源上的掌控力，随着中国品牌的出海，华贸能够为中国企业提供覆盖全环节的物流产品。展望未来，传统业务方面，链条的延伸下，国际空海运有望全面从代订舱转型多环节服务商，进一步提升直客比例，增强传统业务盈利能力；跨境电商物流方面，在品牌出海的支撑下，国内跨境电商企业对全链条物流服务的需求不断增加，华贸已与多个电商平台与独立站建立了物流合作，随着并购整合的推进，华贸将专注于打造具有核心竞争力的产品，有望最终在竞争中脱颖而出。 链条延长+直客增多，传统业务基础不断夯实，同时跨境电商物流有望开启第二曲线，打开华贸利润与估值的增长空间。 ? 盈利预测和投资评级 根据公告调整盈利预测，预计华贸物流2022-2024 年营业收入分别为286.96 亿元、307.16 亿元与328.64亿元，归母净利润分别为11.85 亿元、14.86 亿元与16.70 亿元，对应PE 分别为12.49、9.97 与8.87。维持“买入”评级。 ? 风险提示 跨境电商物流发展不及预期、跨境电商政策不确定带来的风险、国际贸易形势不稳定带来的风险、并购企业协同效应不及预期、疫情反复的风险、行业竞争加剧、空海难等黑天鹅事件。

上海机场发布2021 年年报业务方面，公司2021 全年完成航班起降34.95 万架次/yoy+7.32%，旅客吞吐量3220.68 万人次/yoy+5.68%， 货邮吞吐量398.26 万吨/yoy+8.03%，分别达到2019 年的68.29%、42.29%、109.59%。 其中4Q2021 公司完成航班起降8.16 万架次/yoy-10.01%，旅客吞吐量671.67 万人次/yoy-19.14%，货邮吞吐量95.19 万吨/yoy-9.00%，分别达到2019 年同期水平的64.39%、36.82%、94.58%。 财务方面，公司2021 年实现营业收入37.28 亿元/yoy-13.38%，达到2019年同期的34.06%；归母净利润-17.11 亿元/yoy-35.08%，扣非归母净利润-17.18 亿元/yoy-24.33%。 其中4Q2021 实现营业收入9.80 亿元/yoy+13.27%，达到2019 年同期的35.82%；归母净利润-4.60 亿元/yoy+13.11%，扣非归母净利润-4.67亿元/yoy+26.37%。 投资要点： 复苏再受疫情干扰，全年营收减少5.76 亿在本土多地疫情反弹影响下，公司业务恢复进程再受干扰，2021 年旅客吞吐量同比小幅增长5.68%，但仍不足2019 年五成水平。其中4Q2021 旅客吞吐量同比下降19.14%，仅为2019 年同期36.82%。 从收入拆分来看，公司全年航空性收入增长1.24 亿元，同比2020年上升7.21%，其中2H2021 起降架次收入5.59 亿元，同比上升14.43%，或由下半年航班收费减免取消等因素带动。非航业务方面，由于国际航线业务量仍处低位，叠加免税经营协议的重新签订，公司全年非航空性收入减少7.00 亿元，同比下降27.18%，其中免税店租金录得4.86 亿元，同比下降-48.23%，相较2020 年减少6.7 亿元。4Q2021 免税店租金收入为1.16 亿元，环比下降22.15%。据此可测算得出，公司2021 年客流调节系数×面积调节系数约为2.14。 受此影响，公司全年营收相较2020 年减少5.76 亿元，同比下降-13.38%。 营业总成本小幅增长2.14 亿，归母净亏损同比扩大由于本期员工社保支出同比增加，上海机场人工成本同比上升10.49%。在合并由于本期发行超短期融资券而增加的财务费用等项之后，2021 年公司营业总成本小幅增长2.14 亿，同比增加3.26%。 营业利润减少约7.62 亿，同比下降50.34%。同时，受本期收到的政府补助同比减少影响，公司2021 年其他收益下降1.42 亿，同比减少90.91%。但由于本年度确认递延所得税资产中可抵扣亏损同比增加，公司2021 年所得税费用减少3.11 亿，同比下降89.56%。此外，由于浦东航油经营效益上升及参投基金回报较好，公司全年投资净收益增加1.87 亿，同比上升31.73%。综上，在疫情持续等因素影响下，公司2021 年归母净利润同比下降35.08%，相较2021年增亏4.44 亿元。 疫情反复不改长期价值，耐心等待拐点显现一线城市机场是中国民航业优质极核心资产，伴随新基建投产，机场正由单一的公共基础设施向汇集顶奢品牌和网红餐饮的购物中心演变。受疫情持续冲击影响，上海机场国际线业务收入下滑，短期业绩明显承压。但其作为流量平台的本质没有变化，自然垄断的地位和长期的成长空间也没有发生改变。在当下的机场模型中，免税仍是最具业绩弹性的业务，因而业绩复苏仍高度依赖于国际客流恢复，拐点仍需耐心等待。 盈利预测和投资评级：综合考虑当下疫情影响及公司未来业务恢复进度等因素，暂不考虑增发与重组，预计公司2022-2024 年营业收入分别为38.78 亿元、64.38 亿元、96.27 亿元；归母净利润分别为-16.01 亿元、4.51 亿元、27.66 亿元。随着我国抗疫进入下半场，国内疫情拐点渐行渐近，我们持续看好公司的长期投资价值，维持“增持”评级。 风险提示：疫情再度反弹，重大政策变动，基建进度不及预期，店铺招商不及预期等，重组存在不确定性。

深圳机场发布2021年年报 业务方面，公司2021年完成航班起降31.80万架次/yoy-0.80%,旅客吞吐量3635.80万人次/yoy-4.11%,货邮吞吐量156.80万吨/yoy+12.08%,分别达到2019年的85.95%、68.69%、122.21%。 其中公司4Q2021完成航班起降8.41 万架次/yoy-11.19%,旅客吞吐量925.07 万人次/yoy-23.04%,货邮吞吐量41.41 万吨/yoy+2.00%,分别达到2019年同期水平的87.97%、68.09%、115.57%。 财务方面，公司2021年实现营业收入33.06 亿元/yoy+10.31%,达到2019年同期的86.84%；归母净利润-0.34 亿元/yoy-222.68%；扣非归母净利润-0.75 亿元/yoy-765.27%。 其中公司4Q2021实现营业收入9.44 亿元/yoy+9.25%,达到2019年同期的94.74%；归母净利润-0.46 亿元/yoy-151.86%；扣非归母净利润-0.63 亿元/yoy-205.55%。 投资要点： 疫情干扰业务复苏，全年业绩同比转亏 受下半年本土疫情散发影响，深圳机场业务恢复进程再受干扰，全年客流同比小幅下滑4.11%，不足2019年七成水平。收入端，由于2021年部分民航收费减免政策于下半年陆续结束、公司充分挖掘新增广告资源价值及航空货运需求旺盛影响，机场全年航空主业、航空广告及航空物流分部收入同比分别增长9.17%、24.45%、18.57%，助力全年营收同比实现小幅增长10.31%。但受防疫支出增加等因素影响，公司营业成本同比上升8.01%。此外，为保障卫星厅工程项目建设的资金需求，2021年机场集团向公司财务资助共计44.39亿元，期间共产生利息支出0.56亿元。合并新租赁准则下新增租赁负债利息支出及汇兑收益等项后，公司2021年财务费用同比增长1.60亿元。 卫星厅已于12月底投产，成本端压力将于2022年体现 深圳机场卫星厅已于2021年12月正式投入运营，未来将满足2200万人次的旅客吞吐量需求。伴随卫星厅投产，在建工程转固及房屋建筑及设备等项目致使公司本期新增固定资产68.90亿元，带动2021年固定资产新增折旧同比增长0.64亿元至4.66亿元。根据我们的测算，预计此次卫星厅投产将导致今年机场折旧成本及相关运营等支出合计增加约5亿元。 国际航空枢纽建设持续推进，期待新时代非航潜力释放 深圳机场地处湾区之心，终端规划旅客吞吐量达8000万人次以上。伴随新基建及配套基础设施的投产，机场高峰小时容量标准已获批复提升至60架次，产能上限再度提升。随着我国抗疫进入下半场，国内疫情拐点渐行渐近，伴随高品质创新型国际航空枢纽建设工作持续推进，后疫情时代公司非航业务发展或将迎来新阶段。 盈利预测和投资评级： 基于当下疫情影响及公司未来业务恢复进度等因素，我们下调公司盈利预测，预计2022-2024年营业收入分别为34.59亿元、39.02亿元、44.93亿元，归母净利润分别为-6.04亿元、-3.04亿元、1.05亿元。但考虑到中短期冲击并不改公司长期成长趋势，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济不及预期，疫情持续反弹，重大政策变动，基建进度不及预期，航空安全事故。

事件:顺丰控股发布2022年第一季度业绩预告：2022Q1，公司较上年同期实现扭亏为盈，预计归母净利润为9.5亿元-11.0亿元，同比增长196%-211%；预计扣非归母净利润为8.5亿元-10.0亿元，同比增长175%-188%。 顺丰控股发布3月快递物流业务经营简报：2022年3月，顺丰速运物流业务实现营收124.63亿元，同比下降5.87%，完成业务量8.03亿票，同比下降7.91%，单票收入15.52元，同比上升2.24%。 2022Q1，顺丰速运物流业务实现营收395.92亿元，同比增长2.68%，完成业务量24.30亿票，同比下降1.50%，单票收入16.29元，同比上升4.25%。 投资要点： 产品结构优化，成本管控持续推进，Q1业绩略超预期 2022Q1，顺丰在宏观环境低景气与3月份疫情频发的影响下，依然实现了9.5亿元-11.0亿元的归母净利润，同比扭亏为盈，经营情况略超预期。主要原因有三： ①顺丰主动调优产品结构，减少低毛利产品的件量； ②持续推进四网融通，加强场地、线路资源整合，以及春节期间跨业务板块的资源协同。坚持精细化成本管控，随着产能利用率的持续爬坡，顺丰成本优化初具成效； ③业务盈利能力改善，新业务同比减亏，同时并表嘉里物流的业绩再度增厚利润。 疫情封控影响短期经营，但管控宽松后需求有望快速反弹 2022年3月，顺丰业务量同比下降7.91%，达到8.03亿票，疫情的多点频发导致快递企业业务量增长承压。供给侧来看，局部疫情冲击快递的揽派环节，各企业履约能力均受限，但随着政府逐步重视供应链的稳定性，为全面恢复物流运行营造宽松环境，物流作业人员将逐渐放开，快递行业也将返回正轨。需求侧来看，随着疫情管控的放开、物流链条恢复畅通，网购需求将会释放，报复性消费可能出现，积压的快递需求有望快速反弹。 从品牌协同到业务协同，长期看好新业务期权价值凸显的顺丰控股 2022年，顺丰在持续聚焦核心物流领域、强调稳健发展和利润健康的经营战略下，一季度业绩已初步体现战略调整的成效。顺丰在时效件护城河不断筑高的基础上，通过品牌协同进行多赛道布局，因此快运、电商快递、国际、同城等新业务规模快速扩大，随着新业务发展逐渐成熟，各新业务也将有节奏的进入变现期，从流量扩张转向业务增长与盈利再平衡的新阶段。分赛道看，目前高端快运有格局、国际赛道有红利，发展较为成熟的快运与国际业务有望率先实现盈利。 长期来看，嘉里物流收购的落地使顺丰的国际化布局、多业务赛道协同发展进一步被完善，综合物流版图逐渐成熟，国际化道路逐渐清晰。品牌协同与业务协同有望为顺丰带来行业领先的规模效应与协同效应，长期看好顺丰在综合物流赛道的龙头地位和竞争优势。 盈利预测和投资评级根据公司业绩预告调整盈利预测，预计顺丰控股2022-2024年营业收入分别为2648.35亿元、3048.96亿元与3557.05亿元，归母净利润分别为65.58亿元、84.12亿元与111.93亿元，对应PE分别为39.13、30.51与22.92。顺丰股价调整已久，宏观与疫情的影响已充分反映，静待基本面拐点出现，维持“买入”评级。 风险提示时效件增速不及预期、成本优化不及预期、宏观经济增长放缓、中高端赛道竞争加剧、并购整合不及预期。

白云机场发布 2021年年报业务方面，公司 2021年完成航班起降 36.2万架次/yoy-2.90%,旅客吞吐量 4025.7万人次/yoy-8.00%,货邮吞吐量 204.5万吨/yoy+12.00%,分别达到 2019年的 73.73%、54.86%、106.51%。 其中公司 4Q2021完成航班起降 9.0万架次/yoy-25.42%,旅客吞吐量929.54万人次/yoy-37.31%,货邮吞吐量 56.86万吨/yoy+10.33%,分别达到 2019年同期水平的 71.68%、49.25%、108.26%。 财务方面，公司 2021年共实现营业收入 51.80亿元/yoy-0.85%,达到2019年同期的 65.82%；归母净利润-4.06亿元/yoy-62.17%；扣非归母净利润-4.55亿元/yoy+30.38%。 其中公司 4Q2021实现营业收入 15.51亿元/yoy+5.98%,达到 2019年同期的 76.15%；归母净利润 0.84亿元/yoy+71.58%；扣非归母净利润 0.69亿元/yoy+140.25%。 投资要点： 疫情散发干扰复苏，全年营收同比持平在本土疫情散发干扰下，公司业务恢复持续受干扰，全年旅客吞吐量同比小幅下滑 8%，相当于 2019年的 54.86%。其中下半年受影响更为明显，4Q2021客流同比下滑 37.31%，不足 2019年同期五成水平。但公司积极拓展客改货业务，全年货邮吞吐量同比上升12%。同时，受益于下半年航班收费减免取消及广告业务收入提升等因素，公司全年航空服务及广告业务收入同比分别上升 5.74%、23.51%，四季度公司营业收入同比增长 5.98%，为疫情发生以来最高季，全年营收同比基本持平。 递延所得税资产增长，扣非亏损同比收窄受益于本年度可抵扣亏损增加，递延所得税资产同比大幅增长115%，公司全年录得 1.45亿元所得税收益。其中 4Q2021所得税贡献收益近 7000万元，助力公司单季归母净利环比实现扭亏，同比增长 0.35亿元。但由于新租赁准则实施及利息收入减少，公司 2021年财务费用同比上升 2.06亿元。此外，2021年非流动资产处置损益、收到的政府补助等非经常性损益同比分别下降 1.42亿元、0.67亿元。 综上，受疫情持续等因素影响，公司 2021年归母净亏损同比再度扩大，但扣非亏损同比收窄至-4.55亿元。 中国三大门户机场之一，静待客流拐点显现一线城市机场是中国民航业极优质核心资产，伴随新基建逐步投产，其正在由单一的公共服务基础设施向汇聚网红餐饮和重奢精品的顶级购物中心演进。随着 LV 中标白云机场 T2航站楼有税商业并于2021年 12月注册广州白云国际机场店，白云机场的顶奢品牌商铺矩阵迎来里程碑式突破，未来有税端变现效率有望逐步提升。作为中国三大门户机场之一，白云机场远期客流规划 1.4亿人次，较 2019年 7330万人次还有 1倍空间，当下正处于基建周期的产能利用率爬升期。虽然受疫情持续冲击影响，公司中短期面临较大经营压力，但其作为高端流量平台本质没有变化，自然垄断地位也没有改变。 盈利预测和投资评级综合考虑当下疫情影响及公司未来业务恢复进度等因素，我们调整公司盈利预测，预计 2022-2024年营收分别为 52.13亿元、58.17亿元、85.42亿元，归母净利润分别为-1.20亿元、1.36亿元、18.10亿元，预计 2023年、2024年 PE 分别为 217倍、16倍。随着我国抗疫进入下半场，国内疫情拐点渐行渐近，我们持续看好公司的长期投资价值，国门开放日，价值回归时，维持“买入”评级。 风险提示：疫情再度反弹，重大政策变动，基建进度不及预期，店铺招商不及预期等。

南方航空发布2021年年报业务方面，2021年全年公司累计运输旅客9,850.47万人次/yoy+1.70%，相当于2019年的64.96%；ASK、RPK 同比2020年分别下降0.37%、0.66%， 分别相当于2019年的 62.18% 、53.50% ； 客座率为71.25%/yoy-0.21pct，同比2019年下降11.56pct。 其中4Q2021公司运输旅客1,982.05万人次/yoy-39.15%，达到2019年同期水平的52.14%；ASK、RPK 同比2020年分别下降32.36%、38.95%，达到2019年同期的53.14%、42.96%；客座率为66.46%/yoy-7.18pct，同比2019年同期下降15.75pct。 财务方面，2021年公司实现营业收入1016.44亿元/yoy+9.81%，为2019年同期的65.86%；归母净利润-121.03亿元/yoy-11.63%，扣非归母净利润-126.3亿元/yoy-8.34%，同比2019年分别下降556.54%、747.36%。 其中4Q2021公司实现营业收入231.49亿元/yoy-14.93%，达到2019年同期的61.47%；归母净利润-59.84亿元/yoy-77.09%，扣非归母净利润-61.80亿元/yoy-60.85%，同比2019年分别下降319.34%、274.55%。 投资要点：疫情反弹复苏放缓，座收上行全年营收小幅增长9.81%客运方面，受益于2021年二季度国内疫情防控形势向好，国内航空客运市场迎来短暂复苏，而三季度本土局部疫情出现散发，暑运旺季需求受到影响。四季度本土疫情冲击延续，公司营业收入同比明显下降，ASK 仅为2019年同期五成左右水平。但在国内业务复苏带动下，南航全年RASK 达0.35元/yoy+7.32%，相当于2019年87.54%。 货运方面，2021年航空货运需求旺盛带动运价上行，公司积极把握市场机遇，实现货运及货邮收入198.87亿元，相较2020年增加33.94亿元， 同比上升20.58%。公司全年实现毛利-25.85亿元/yoy-10.38%，其中4Q2021毛利-33.32亿元，为新冠疫情发生至今新低。 油价上涨拖累成本，汇兑收益贡献下降成本方面，伴随国际油价持续上行， 2021年布油均值同比2020年上涨约64%，带动公司航油成本同比增加67.08亿元。同时，由于本期恢复征收民航发展基金及社保减半征收政策等因素影响，公司扣油成本同比小幅上升3.44%，扣油CASK约为0.37元/yoy+3.86%。 费用端，由于2021年人民币升值幅度减弱，2021年公司实现汇兑净收益15.75亿元，同比2020年下降19.1亿。与利息支出、资本化的利息支出及利息收入合并计算后，公司全年财务费用为40.25亿元/yoy+34.48%。 基本面处大周期底部，中长期起点或从今年开启2021年三季度至今，市场预期先行带动板块修复，但航空业基本面仍处于大周期底部。由于变种病毒Omicron 的强传染性，2022年上半年国内疫情多点散发或为常态。考虑到国内人均医疗资源与免疫屏障等现实情况，我们预计须待三季度以后才能展望与开放相关事宜。我们对未来出行回归常态充满信心，但疫情影响程度和持续时间屡超预期。 随着《新型冠状病毒诊疗方案（试行第九版）》公布，我国抗疫已经进入下半场，今年或将迎来航空业中长期起点，但拐点仍需耐心等待。在本轮由新冠疫情导致的大周期中，航空股存在估值修复和供需弹性两大逻辑。公司作为亚洲第一大航司，坐拥北京广州双枢纽，当前受本土疫情反弹及航空事故影响，行业景气度处于低位，待周期上行阶段到来，公司将有望充分受益。 盈利预测和投资评级：基于审慎性考虑，在增发最终完成前，暂不考虑其对公司业绩及股本的影响。预计公司2022-2024年营收分别为1078.99亿元、1470.57亿元、1761.03亿元，归母净利润分别为-104.79亿元、45.10亿元、100.86亿元，对应PE 分别为-10.50倍、24.39倍，10.91倍。考虑到航空业基本面处大周期底部，未来行业周期上行阶段到来后公司将充分受益，维持“增持”评级。 风险提示： （1）永久性亏损风险：现金流断裂导致破产、底部巨额增发导致股份被动大幅稀释； （2）阶段性冲击风险：宏观层面，经济大幅波动，疫情再度爆发，重大自然灾害、疫苗接种及相关药物研发受阻；行业方面，重大政策变动，发生航空事故，行业竞争加剧。

中国国航发布2021年年报业务方面，2021年全年公司累计运输旅客6,904.52万人次/yoy+0.52%，相当于2019年水平的60.04%；ASK、RPK同比2020年分别下降2.32%、4.74% ， 相当于2019年水平的52.97% 、44.87% ； 客座率为68.63%/yoy-1.75pct，同比2019年下降12.39pct。 其中4Q2021公司运输旅客1,396.03万人次/yoy-38.79%，达到2019年同期水平的48.80%； ASK、RPK 同比2020年分别下降33.16%、39.22% ， 达到2019年同期的44.37% 、36.47% ； 客座率为65.07%/yoy-6.48pct，同比2019年同期下降14.12pct。 财务方面，2021年公司实现营业收入745.32亿元/yoy+7.23%，为2019年同期的54.73%；归母净利润-166.42亿元/yoy-15.50%，扣非归母净利润-170.56亿元/yoy-15.71%，同比2019年分别下降359.69%、376.27%。 其中4Q2021公司实现营业收入170.74亿元/yoy-18.89%，达到2019年同期的51.58%；归母净利润-63.21亿元/yoy-47.07%，扣非归母净利润-64.83亿元/yoy-47.46%， 同比2019年分别下降1687.95%、1592.94%。 投资要点： 疫情反弹干扰复苏，座收上行全年营收增长7.13%2021年国内疫情阶段性反弹，公司复苏进程受到干扰，全年ASK同比小幅下滑2.32%。分季度看，二季度受益于防控形势向好，公司需求快速回暖，而三季度暑运旺季受疫情多点散发冲击，行业复苏进程受到大幅干扰，四季度行业淡季由于疫情影响持续，叠加北京地区严格的防疫措施，公司ASK 不足2019年同期五成水平。在国内业务复苏带动下，国航全年RASK 为0.38元/yoy+7.13%，达到2019年同期88.41%。同时，受益于航空货运需求旺盛，空运运价持续走高，公司全年实现航空货邮收入111.13亿/yoy+29.93%，同比增加25.60亿元。 油价上行拖累成本，投资亏损大幅收窄至7.46亿元成本方面，2021年布油均值同比2020年上涨约64%，带动公司燃油成本同比增加58.86亿元。由于生产运行投入增加与恢复征收民航发展基金等因素影响，国航扣油成本同比上升7.11%，扣油CASK约为0.43元/yoy+9.65%。 费用方面，由于2021年人民币升值幅度减少，公司本年度实现汇兑净收益12.35亿元，同比2020年减少23.68亿元/yoy-65.72%。与利息收入、利息支出及利息资本化扣除等项合并计算后，国航全年财务费用为41.27亿元，同比2020年增加28.18亿元。此外， 2021年公司投资损失为7.46亿元，同比大幅减少87.39%。 行业景气度仍处低位，中长期起点或将于今年开启2021年三季度至今，市场预期先行带动板块修复，但在疫情的持续冲击下，航空业基本面仍处于大周期底部。由于变种病毒Omicron的强传染性，2022年上半年本土疫情多点散发或为常态，考虑到国内人均医疗资源与免疫屏障等现实情况，我们预计须待三季度以后才能展望与开放相关事宜。我们对未来出行回归常态充满信心，但疫情影响程度和持续时间屡超预期。 随着《新型冠状病毒诊疗方案（试行第九版）》正式公布，我国抗疫已经进入下半场，今年有望迎来航空业中长期起点，但拐点仍需耐心等待。在本轮由新冠疫情导致的大周期中，航空业存在估值修复与供需弹性两大逻辑。身为中国唯一载旗航司，国航坐拥第一国门首都国际机场，掌握最优质的时刻资源与航线网络。受近期本土疫情反弹及行业安全事故等因素影响，民航需求受到抑制，行业景气度暂处低位，待周期上行阶段到来，公司将有望充分受益。 盈利预测和投资评级：预计公司2022-2024年营收分别为824.5亿元、1219.12亿元、1501.02亿元，归母净利润分别为-125.27亿元、52.99亿元、115.77亿元，对应PE 分别为-10.99倍、25.99倍、11.89倍。考虑到航空业基本面处大周期底部，未来行业周期上行阶段到来后公司将充分受益，维持“增持”评级。 风险提示： （1）永久性亏损风险：现金流断裂导致破产、底部巨额增发导致股份被动大幅稀释； （2）阶段性冲击风险：宏观层面，经济大幅波动，疫情再度爆发，重大自然灾害、疫苗接种及相关药物研发受阻；行业方面，重大政策变动，发生航空事故，行业竞争加剧等。

事件:顺丰控股发布关于2021年年度报告：2021年，顺丰控股实现营业收入2071.87亿元，较上年同期增长532.00亿元，同比增长34.55%；实现归母净利润42.7亿元，较上年同期减少30.6亿元，同比下降41.7%；扣非归母净利润18.3亿元，较上年同期减少43亿元，同比下降70.1%。全年业务量完成105.5亿票，同比增长29.65%，单票收入16.25元，同比下降8.57%。 其中2021Q4，顺丰控股实现营业收入713.26亿元，同比增加60.67%，环比增加50.11%；归母净利润24.71亿元，同比增长43.01%，环比增加138.16%；扣非归母净利润15.01元，同比增长46.07%，环比增加85.34%。 投资要点： 各业务维持稳健增长，顺丰部分新业务已初步完成规模积累2021年，顺丰再度进入高资本开支周期，各业务也维持了稳健的增长。全年顺丰实现营收2071.87亿元，同比增长34.55%。其中，时效快递营收961.60亿元，同比增长7.3%；经济快递营收322.70亿元，同比增长54.7%；快运业务营收232.51亿元，同比增长25.57%；冷链业务营收78.03亿元，同比增长20.1%；同城业务营收50.03亿元，同比增长59.06%；供应链及国际业务营收392.04亿元，同比增长199.80%。 经过4-5年的孵化培育，顺丰新业务在各自细分赛道已初步完成规模积累：顺丰快运营收规模连续两年位列中国零担快运行业第一，顺丰冷运连续三年排名“中国冷链物流百强榜”第一，顺丰同城也成长为中国规模最大的独立第三方即时配送服务平台。这代表着顺丰将迈过新业务的流量扩张期，逐步进入平衡规模增长和盈利的新发展阶段，新业务也将依次变现。 四季度扣非归母净利同比转正，顺丰盈利能力已快速修复随着产能利用率的爬坡、组织架构的调整以及产品与客户结构的优化，顺丰盈利能力快速修复。毛利端来看，2021Q1至Q4毛利率分别为7.16%、12.84%、13.46%和14.47%，环比修复趋势明朗。 2021Q4，顺丰实现扣非归母净利润15.01亿元，同比增长46.07%，环比增长85.34%，年内同比首次实现正增长；剔除嘉里物流10月起并表产生的3.7亿元净利润，顺丰扣非归母净利润实现11.3亿元，依然实现了10%的同比增长。 分业务看，伴随着四网融通项目的推进，叠加嘉里物流的并表，各项新业务均实现减亏或增利。快运方面，全年快运分部净亏损达到5.82亿元，净利率-1.87%，同比收窄2.19pcts；同城方面，全年同城分部净亏损达到8.99亿元，净利率-11.00%，同比收窄4.62pcts；国际与供应链方面，全年供应链及国际分部净利润达到6.15亿元，同比增长497.60%，净利率1.52%，同比提升0.77个百分点，嘉里物流的并表快速增厚国际业务利润，提升国际业务盈利能力。 从品牌协同到业务协同，长期看好新业务期权价值凸显的顺丰控股作为中高端综合物流巨头，顺丰在时效件护城河不断筑高的基础上，通过品牌协同进行多赛道布局，因此快运、电商快递、国际、同城等新业务规模快速扩大，随着新业务发展逐渐成熟，各新业务也将有节奏的进入变现期，从流量扩张转向业务增长与盈利再平衡的新阶段。展望2022年，顺丰将在稳健发展和利润健康的经营战略下，不断探索业务协同，持续优化产能，增收的同时注重效益回报。分赛道看，目前高端快运有格局、国际赛道有红利，发展较为成熟的快运与国际业务有望率先实现盈利。 长期来看，嘉里物流收购的落地使顺丰的国际化布局、多业务赛道协同发展进一步被完善，综合物流版图逐渐成熟，国际化道路逐渐清晰。品牌协同与业务协同有望为顺丰带来行业领先的规模效应与协同效应，长期看好顺丰在综合物流赛道的龙头地位和竞争优势。 盈利预测和投资评级 根据公司年报调整盈利预测，预计顺丰控股2022-2024年营业收入分别为2756.44亿元、3451.91亿元与4176.84亿元，归母净利润分别为70.27亿元、93.55亿元与118.63亿元，对应PE 分别为30.98、23.27与18.35。维持“买入”评级。 风险提示 时效件增速不及预期、成本优化不及预期、宏观经济增长放缓、中高端赛道竞争加剧、并购整合不及预期。

事件:中国东航发布2021 年年报业务方面，2021 年全年公司累计运输旅客7,909.91 万人次/yoy+6.00%，相当于2019 年水平的60.71%；ASK、RPK同比2020 年分别增加5.67%、1.43% ， 相当于2019 年水平的59.46% 、49.06% ； 客座率为67.71%/yoy-2.83pct，同比2019 年下降14.35pct。 其中4Q2021 公司运输旅客1,629.19 万人次/yoy-32.06%，达到2019 年同期水平的50.45%； ASK、RPK 同比2020 年分别下降19.96%、31.85% ， 达到2019 年同期的53.25% 、40.57% ； 客座率为61.22%/yoy-14.86pct，同比2019 年同期下降19.13pct。 财务方面，2021年公司实现营业收入671.27亿元/ yoy+ 14.48%，为2019年同期的55.54%；归母净利润 -122.14 亿元/yoy-3.20%，扣非归母净利润-135.41 亿元，同比2019 年下降627.50%。 其中4Q2021 公司实现营业收入146.26 亿元/yoy-10.48%，达到2019年同期的53.26%；归母净利润-40.52 亿元/ yoy-48.42% ，扣非归母净利润 -48.73 亿元 ，同比2019 年下降267.50%。 投资要点： 复苏再受疫情干扰，座收上行全年营收增长14.47%2021 年国内疫情阶段性反弹，公司复苏进程受到干扰，全年ASK同比小幅增长5.67%。分季度看，二季度国内市场整体需求复苏态势较好，而三季度暑运旺季受疫情多点散发冲击，行业复苏进程受到大幅干扰，四季度行业淡季由于疫情影响持续，公司ASK 同环比均下降，仅为2019 年同期五成水平。但在国内业务复苏带动下，东航全年RASK 达0.34 元/yoy+4.22%，相当于2019 年同期82.50%。 货运方面，受益于疫情下航空货运市场需求旺盛，运价水平长期保持高位。公司受益于航空货运市场高景气，实现货邮收入83.09 亿元/yoy+69.74%。 油价上行成本承压，汇兑收益贡献下降成本方面，伴随国际油价持续上行，2021 年布油均值同比2020 年上涨约64%，叠加公司用油量同比增加13.84%，东航全年航油成本增加67.53 亿元。同时由于旅客出行需求增加及社保减半征收政策等因素影响，公司扣油成本同比小幅上升4.36%，但扣油CASK 为0.37 元/yoy-1.24%。 费用方面，由于2021 年人民币升值幅度降低，2021 年公司实现汇兑净收益16.19 亿元，同比2020 年下降38.14%。在合并2021 年因公司债务结构调整带来的借款及债权利息支出增加28.05 亿元和租赁利息支出33.91 亿元等项之后，公司全年财务费用为38.80 亿元，同比增加12.63 亿元。 基本面处大周期底部，中长期起点或将于今年开启2021 年三季度至今，市场预期先行带动板块修复，但行业基本面仍处于大周期底部。由于变种病毒Omicron 的强传染性，2022 年上半年国内疫情多点散发或为常态。考虑到国内人均医疗资源与免疫屏障等现实情况，我们预计须待三季度以后才能展望与开放相关事宜。 我们对未来出行回归常态充满信心，但疫情影响程度和持续时间屡超预期。 近日《新型冠状病毒诊疗方案（试行第九版）》公布，我国抗疫已经进入下半场，航空业中长期起点或将于今年开启，但拐点仍需耐心等待。在本轮由新冠疫情导致的大周期中，航空业存在估值修复和供需弹性两大逻辑。作为中国三大航之一，东航布局京沪双核心枢纽，采用全赛道布局运营模式。当前受本土疫情反弹及安全事故影响，行业景气度处于低位。待周期上行阶段到来，公司将有望充分受益。 盈利预测和投资评级：预计公司2022-2024 年营收分别为762.32亿元、1032.53 亿元、1310.90 亿元，归母净利润为-113.52 亿元 、39.97 亿元、93.23 亿元，对应PE 为-7.95 倍、22.57 倍、9.68 倍，考虑到航空业基本面处大周期底部，未来行业周期上行阶段到来后公司将充分受益，维持“增持”评级。 风险提示：（1）永久性亏损风险：现金流断裂导致破产、底部巨额增发导致股份被动大幅稀释；（2）阶段性冲击风险：宏观层面，经济大幅波动，疫情再度爆发，重大自然灾害、疫苗接种及相关药物研发受阻；行业方面，重大政策变动，发生航空事故，行业竞争加剧等。

事件:中远海控发布2021年年报：报告期内，公司实现营收3,336.94亿元，同比增长94.85%，归母净利润892.96亿元，同比增长799.52%。集装箱业务收入和货运量均创历史新高，业绩亮眼，与此前披露的业绩预告基本吻合。 同时，董事会建议公司2021年每股派发现金红利人民币0.87元（含税），按截至2021年末公司总股本160.14亿股计算，合计派发现金红利人民币139.32亿元，为公司2021年度归母净利润的15.60%，为母公司报表2021年度可供分配利润的50.15%。 投资要点：1、 业绩爆发年，利润分配长短兼顾2021年是全球供应链各类矛盾集中爆发的一年，集装箱运力严重供不应求，因而海运价格出现显著上涨，2021年CCFI 指数年度均值同比增长165.69%。公司作为全球集运龙头，取得极其亮眼的业绩，归母净利润892.96亿元，同比增长799.52%。在此基础上，公司每股分红0.87元，合计分红139.32亿元，按2022年3月30日公司收盘价16.09来看，股息率可以达到5.41%，属于较不错的回报水平。同时，公司决定留存部分收益用来巩固自身竞争实力，投资端到端网络、数字化建设和低碳环保转型等符合行业长期发展趋势的领域，以确保长期为股东创造更大价值。 2、 2022年运价有望保持景气，长协逐步落地进一步增厚业绩2022年一季度淡季不淡，CCFI、SCFI 指数环比去年四季度分别增长7.41%、3.26%。目前美西港口（长滩、洛杉矶港口）排队船舶数量基本稳定在80-90艘之间，考虑到接下来即将进入旺季，以及亚洲疫情加剧，全球港口拥堵情况较难得到显著缓解，运价高位运行依旧具备供需支撑。 同时，公司的长协签订也正逐步落地，随着欧美长协的陆续签订，公司2022年的业绩确定性和成长性将得到进一步强化。中性预期下，欧美长协将在今年产生近四百亿的归母净利润，进而为公司提供较高的业绩基础。 3、 长视角看，行业有希望脱离无序竞争，稳定赚取应有盈利考虑到2023-24年是船舶集中投产期，目前供给端存在过剩隐忧，集装箱在手船舶订单占当前总运力比例显著提升，接近25%的水平。但考虑IMO 在2023年即将推行减碳细则，且集装箱船舶老龄化较为严重，未来运力实际投放压力或将被老旧船拆解对冲。不仅如此，行业当前已度过关键洗牌期，行业CR10/CR5已高达82.8%/65%，头部班轮公司地位愈发稳固。班轮公司联盟化运营再度加强市场头部效应，龙头马士基已经多次做出不会无序投放运力的表态。受格局优化推动，班轮公司之间的合作诉求逐渐强于竞争意愿，业内协同不断增强下行业有望迈向互利共赢的新发展时代。 4、 盈利预测和投资评级预计中远海控2022-2024年营业收入分别为3817.83亿元、2904.99亿元与2417.02亿元，归母净利润分别为1217.98亿元、599.90亿元与338.39亿元，对应PE 分别为2.60、4.85与8.60，维持“增持”评级。 5、 风险提示运力大规模扩张风险；世界经济衰退风险；油价大幅上涨风险；汇率波动风险；自然灾害风险；行业景气度不确定性。

事件:中国东航发布2022年一季报业务方面，2022年一季度公司累计运输旅客1,313.49万人次/yoy-25.52%，相当于2019年水平的41.20%；ASK、RPK同比2021年分别下降15.32%、22.90%，相当于2019年水平的47.88%、34.78%；客座率为59.97%/yoy-5.90pcts，同比2019年减少22.58pcts。 财务方面，2022年一季度公司实现营业收入126.65亿元/yoy-5.45%，为2019年同期的42.14%；归母净利润-77.60亿元/yoy-103.94%，扣非归母净利润-78.23亿元/yoy-88.60%，同比2019年分别下降486.84%、504.29%。 投资要点：业务复苏再受疫情冲击，营收同比下滑7.3亿受益于春运及假日航空需求增加，公司1-2月客运量累计同比增长17.74%。但3月份受多地疫情散发叠加行业安全事故影响，公司客运量同比减少70.87%。一季度公司业务量表现不佳，其中ASK、客运量同比分别下滑15.32%、25.52%，均不及2019年同期五成水平。 由于航空需求低迷，一季度公司实现营收减少7.30亿元，同比下滑5.45%。 油价高企加重成本负担，经营压力暂未解缓虽然公司运力投放有所下降，但由于国际油价持续上扬，1Q2022布油均值同比上升近六成，带动公司营业成本同比增加14.60亿元，CASK同比增长27.10%至0.61元。同时，本期公司其他收益减少4.32亿元，同比下降33.21%，或由于政府补贴等减少所致；营业利润减少26.82亿元，同比下降47.68%。此外，公司所得税费用增加14.95亿元，同比上升101.08%。一季度归母净亏损达到77.60亿元，同比增长39.55亿元。 业绩承压需求筑底，中长期起点或于今年开启受疫情反复、油价高企、安全事件等因素影响，航空业基本面目前仍处周期级别底部，需求筑底业绩承压。由于变种病毒Omicron的强传染性，2022年上半年本土疫情多点散发或为常态，考虑到国内人均医疗资源与免疫屏障等现实情况，我们预计须待三季度以后才能展望与放开相关事宜。我们对未来出行回归常态充满信心，但疫情影响程度和持续时间屡超预期。 随着《新型冠状病毒诊疗方案（试行第九版）》正式公布，我国抗疫已经进入下半场，行业中长期起点有望在今年开启。作为中国三大航司之一，东航不断深化京沪双核心枢纽建设。待周期上行阶段到来，公司有望充分受益。 盈利预测和投资评级：预计公司2022-2024年营收分别为762.32亿元、1032.53亿元、1310.90亿元，归母净利润为-113.52亿元、39.97亿元、93.23亿元，2023-2024年对应PE分别为22.29倍、9.56倍，维持“增持”评级。 风险提示：（1）永久性亏损风险：现金流断裂导致破产、底部巨额增发导致股份被动大幅稀释；（2）阶段性冲击风险：宏观层面，经济大幅波动，疫情再度爆发，重大自然灾害、疫苗接种及相关药物研发受阻；行业方面，重大政策变动，发生航空事故，行业竞争加剧等。

事件: 圆通速递发布2022 年1 至2 月主要经营数据公告： 1 至2 月，公司实现快递业务完成量22.97 亿票，同比增长27.81%；实现营业收入约76.24 亿元，同比增长39.28%；实现净利润约5.45 亿元，同比增长186.36%；实现扣非净利润约5.16 亿元，同比增长207.45%。 投资要点： 淡季不淡，圆通速递1-2 月业绩超预期 2021 年9 月、10 月与11 月，为响应行业监管政策号召以及应对行业旺季的到来，快递行业进行了三轮涨价，头部企业单票收入持续向好，单票利润持续修复。2022Q1 是新政以来首次淡季，观测企业1- 2 月经营数据，是各企业2021 年旺季涨价成果的一次验收。 2022 年1-2 月圆通速递实现净利润约5.45 亿元，同比增长186.36%；实现扣非净利润约5.16 亿元，同比增长207.45%。2022 年1-2 月单票扣非净利润约0.22 元/票，相比2021 年1-2 月0.09 元/票，同比增长140.55%，旺季涨价成果有所保证。 圆通业绩持续超市场预期，量价齐升态势延续，行业淡季不淡的现象值得重视。建议积极把握圆通速递2022 年Q1 及全年业绩弹性释放带来的板块性投资机会。 增速回暖，头部企业增长中枢不悲观 业务量方面，2022 年1 月快递行业业务量同比增长3.30%，达到87.74 亿票，考虑春节错期影响，1 月17 日至2 月6 日，快递行业累计揽收38.9 亿件，较去年农历同期增长34.1%，累计投递业务量44.6 亿件，同比增长36.94%，行业需求景气度上行。 2022 年1-2 月圆通业务量22.97 亿票，同比增长27.81%；其中1 月业务量13.29 亿票，同比增长4.81%；2 月业务量9.68 亿票，同比增长82.99%。受益于电商渗透率的提升、快递小件化的趋势、尾部企业加盟商出清带来的业务量溢出，头部企业业务量有望保持较高的增长中枢。 行业价格韧性验证，业绩有保障 单票价格方面，圆通速递1 月单票收入2.72 元，YoY 14.55%，MoM 8.80%，剔除公司菜鸟裹裹业务结算模式调整对快递服务单票收入的影响，圆通单票收入2.62 元，同比增长10.34%，连续六个月保持单价同比正增长。行业价格韧性初步验证，圆通速递有望迎来超预期的Q1 业绩表现。 2022 年全年来看，单票利润有望维持在2021Q4 水平，而规模效应与精细化管理对成本端能够持续优化，头部快递企业的单票利润弹性较大，重视2022 全年电商快递业绩释放的板块性投资机会。 盈利预测和投资评级根据公司经营数据调整盈利预测，预计圆通速递2021-2023 年营业收入分别为446.02 亿元、538.19 亿元与607.14 亿元，归母净利润分别为21.74 亿元、32.80 亿元与44.07 亿元，对应PE 分别为25.62、16.98 与12.64。维持“买入”评级。 风险提示行业增速不及预期、价格战重启、管理改善不及预期、成本管控不及预期、加盟商爆仓

事件:中远海控发布2021年年度业绩预增公告公司预计2021年实现归母净利润892.8亿元，同比增长约799.3%，息税前利润为1315.2亿元，同比增长629.4%；其中2021Q4单季度实现归母净利润216.9亿元，环比下降-28.87%。报告期内，公司积极优化财务结构，截至2021年末，预计母公司资产负债表未分配利润约人民币277.8亿元，为顺利实施2021年度现金分红奠定了基础。 投资要点： 2021Q4市场环比价升量跌，公司利润有所下滑从运价情况来看， 2021年四季度CCFI/SCFI 指数环比上涨9.69%/9.38%。其中，美西线CCFI/SCFI 环比上涨12.66%/18.45%；美东线CCFI/SCFI 环比上涨8.99%/1.72%；欧线CCFI/SCFI 环比上涨3.77%/4.76%，主流运价指数在四季度呈现全面上涨的趋势。 我们认为，在运价全面上涨的背景下，公司单季度利润反而下滑的主要原因在于：①受港口拥堵导致的船期延误影响，公司空白航班增多导致集装箱业务量下滑。根据Sea-Intelligence 的数据显示，四季度班轮公司在美西线上的平均停航频次由前三季度的每周7.7次大幅上升至每周13次；而从美西港口的吞吐情况来看，2021Q4洛杉矶港集装箱吞吐量仅为145.6万标准箱，环比下降14.24%；②公司为应对供应链流转不畅、确保供应链正常运转造成四季度成本端增幅高于预期。 运价高位运行仍具备供需支撑，欧美长协签订强化业绩确定性短期来看，供应链大概率将因贸易淡季而得到自然性缓解，然而，受到疫情与政府长期投入不足等中长期因素的限制，供应链物流能力不足的问题大概率还将因旺季的到来而反复发生，市场有效供给收缩的现象或长期持续；需求方面，欧美进口热潮受疫情因素推动仍存在延续可能，从基础数据来看，主要消费国潜在需求仍然充裕。 从全年视角来看，运价受有效供给受限、潜在需求充足而上有空间下有支撑，全年保持高位运行的概率仍然很大。 而随着欧美长协的陆续签订完毕，公司近年的业绩确定性也将得到强化。中性预期下，欧美长协将在今年产生近四百亿的归母净利润，进而为公司提供较高的业绩基础。 从长视角来看，行业未来发展仍喜胜于忧行业当前已度过关键洗牌期，行业CR10/CR5已高达82.8%/65%，头部班轮公司地位愈发稳固，行业格局已基本落定。班轮公司联盟化运营再度加强市场头部效应，三大海运联盟坐拥全球八成以上的集装箱船运力，悉数瓜分世界各主要航线航区市场份额。受格局优化推动，班轮公司之间的合作诉求逐渐强于竞争意愿，业内协同不断增强下行业有望迈向互利共赢的新发展时代。另一方面，供给端当前仍存过剩隐忧，行业在手船舶订单占当前总运力比例明显回升，但不可忽视由船舶老化与环保压力带来的未来船舶拆卸诉求，未来运力实际投放压力或将被部分对冲。 盈利预测和投资评级：预计中远海控2021-2023年营业收入分别为3291.90亿元、3881.29亿元与2949.81亿元，归母净利润分别为892.77亿元、1122.98亿元与601.22亿元，对应PE 分别为2.96、2.12与3.96，维持“增持”评级。 风险提示：运力大规模扩张风险；世界经济衰退风险；油价大幅上涨风险；汇率波动风险；自然灾害风险；行业景气度不确定性。

事件:圆通速递发布关于2021年度业绩预增的公告：2021年，圆通速递预计实现归母净利润20.00亿元至22.00亿元，较上年同期增加2.33亿元至4.33亿元，同比增长13.20%至24.52%。 其中2021Q4，圆通速递预计实现归母净利润10.46亿元至12.46亿元，较上年同期增加6.65亿元至8.65亿元，同比增长174.68%至227.20%。 投资要点： 涨价与格局改善逻辑持续兑现，Q4业绩超预期2021Q4，圆通预计实现归母净利润10.46亿元至12.46亿元，较上年同期增加6.65亿元至8.65亿元，同比增长174.68%至227.20%，业绩增长超越此前预期。2021年9月、10月与11月，为响应行业监管政策号召以及应对行业旺季的到来，快递行业进行了三轮涨价，头部企业单票收入持续向好。在持续改善的服务质量加持下，圆通不断增强的产品定价能力、积极优化调整客户结构，单票收入率先企稳回升，修复速度领先行业，相比2021年7月的低点，圆通2021年11月单票收入已累计增长28.22%至2.59元，涨幅领先全行业。四季度业绩的超预期，代表在传统淡旺季切换的2021年12月中，企业的单票收入依然保持韧性，涨价与格局改善共振的逻辑持续兑现，企业的盈利中枢有望逐步上行。 头部企业积极调整竞争和投资策略，快递行业发展步入新阶段在2021年快递业务量破千亿、收入破万亿的大背景下，限制行业恶性竞争和保障快递基层员工的政策指引频出，头部快递企业普遍上调单票价格，价格竞争态势放缓。同时，快递行业增长中枢由25%下移至15%，行业进入从“做大”到“做强”的规范化发展阶段。面对新的政策和市场环境，头部企业积极调整竞争和投资策略。 ①竞争策略方面：企业由成本差异化转为收入差异化，更加注重服务质量、经营利润与市场份额的平衡。 ②投资策略方面：头部企业逐步停止资本开支扩张，资本开支占营收比重逐年下降，供给侧优化信号明显。随着快递价格逐步回升至合理水平，行业进入ROE 上升通道。 在变革的大环境中，圆通速递积极应对，数字化优势凸显，不断强化快递主业竞争实力。 短中期涨价与格局改善共振，国际化道路打开长期增长空间①短中期涨价与格局改善共振，经营利润持续修复：作为第一批踏上快递浪潮的民营快递企业，圆通始终积极求变，奠定了坚实的快递巨头底盘，构建了扎实的规模基础、领先的投资结构与持续深入的精细化管理。2017年至2019年，行业需求红利仍存，企业经营杠杆快速增加，以价换量的策略性价比凸显，单票成本快速下行；2022年起，行业供需环境发生变化，需求增长中枢下行，企业资本开支开始收缩，价格竞争策略逐渐失效，企业将重新平衡利润与市占率，单票价格有望趋于稳定，单票利润将随成本优化而持续修复。 ②自营航司助力圆通国际化道路，打开长期增长空间：拥有自营货运航司以及国际货代资源的圆通，已经初步完成国际快递布局。在当前最强红利之一——跨境电商物流的加持下，圆通有望凭借自身的干线运力资源，深耕核心航线，在跨境物流赛道建起竞争优势，打开长期增长空间。 盈利预测和投资评级 根据公司业绩预告调整盈利预测，预计圆通速递2021-2023年营业收入分别为445.87亿元、537.95亿元与606.81亿元，归母净利润分别为21.60亿元、32.73亿元与43.80亿元，对应PE 分别为26.48、17.48与13.06。维持“买入”评级。 风险提示 行业增速不及预期；价格战重启；管理改善不及预期；成本管控不及预期；加盟商爆仓；航空货运运价下行；海外市场拓展的不确定性

快递行业发生了什么变化？—政策指引频出，企业竞争规范化，行业进入ROE 上升通道快递是具备一定公共事业属性的行业，在2021年快递业务量破千亿、收入破万亿的大背景下，限制行业恶性竞争和保障快递基层员工的政策指引频出，同时快递行业增长中枢由25%下移至15%，行业进入从“做大”到“做强”的规范化发展阶段。 面对新的政策和市场环境，企业积极调整投资和竞争策略，供给侧优化信号明显。头部企业资本开支占营收比重逐年下降，快递价格逐步回升，行业进入ROE 上升通道。 在变革的大环境中，圆通速递积极应对，数字化优势凸显。 为什么是圆通？—规模基础扎实，投资结构领先，精细化管理深入作为第一批踏上快递浪潮的民营快递企业，“求变精神”一直贯穿圆通速递二十一载的发展历程中。率先提出“全年无休”的快递理念、率先对接淘宝网布局电商快递、率先大投入完成信息化改造，再到率先购置全货机、收购香港先达国际进入国际快递市场，圆通始终积极求变，奠定了坚实的快递巨头底盘。具体看快递运营三要素：①规模基础扎实：市占率稳居行业前三，近两年业务量复合增速为38%，且截止2021年11月，业务量增速为34%，增速行业领先。 ②投资结构领先：自有土地规模接近中通，机队建设完善，设备自动化改造基本完成。 ③精细化管理深入：总裁数字化管理经验丰富，单票成本持续下行，全链路时效持续突破，跻身行业前二。 投资建议：短中期涨价与格局改善共振，国际化道路打开长期增长空间①短中期涨价与格局改善共振，ROE 中枢有望实现系统性抬升：圆通销售净利率有望随着涨价逻辑的持续兑现而快速提升，叠加产能消化阶段稳步回升的资产周转率，圆通ROE 中枢有望实现系统性的抬升。 ②自营航司助力圆通国际化道路，打开长期增长空间：拥有自营货运航司以及国际货代资源的圆通，已经初步完成国际快递布局。在当前最强红利之一——跨境电商物流的加持下，圆通有望凭借自身的干线运力资源，深耕核心航线，在跨境物流赛道建起竞争优势，打开长期增长空间。 盈利预测和投资评级 预计圆通速递2021-2023年营业收入分别为444.78亿元、535.87亿元与613.13亿元，归母净利润分别为19.05亿元、32.44亿元与43.80亿元，对应PE 分别为30.61、17.97与13.31。维持“买入”评级。 风险提示 行业增速不及预期；价格战重启；管理改善不及预期；成本管控不及预期；加盟商爆仓；航空货运运价下行；海外市场拓展的不确定性