公司于 2023年 3月 8日公布 2022年年报， 2022年收入同比增长 33.91%至19.39亿元， 归母净利润同比增长 31.90%至 12.64亿元。 公司产品差异化布局叠加深度渠道运营构筑深厚壁垒，未来有望持续快速增长，维持买入评级。 支撑评级的要点 凝胶类高增、溶液类持续表现优秀，拉动 2022全年营收亮眼。 公司 2022年实现收入 19.39亿元，同比增长 33.91%，零售环境波动下维持较好增长；归母净利 12.64亿元,同比增长 31.90%。 Q4单季受疫情影响，收入同比增 5.8%至 4.49亿元，归母净利同比增长 8.95%至 2.71亿元，增速放缓不改公司长期向好趋势。分品类看，核心品类溶液类（以嗨体为主）产品市场影响力持续提升，收入 12.93亿，同比增长 23.57%；凝胶类（包括濡白天使）放量，收入同比增长 65.61%至 6.38亿元， 2022年末濡白天使已进入超 600家医美机构，授权 700余名医生，在全国快速渗透。 凝胶类产品拉动整体盈利能力提升，积极布局研发为长期增长奠定基础。 分产品看，核心品类溶液类产品价格体系稳定，毛利率上升 0.41pct 至94.23%；凝胶类毛利率上升 1.97pct 至 96.52%；综合来看公司整体毛利率同比上升 1.15pct 至 94.85%。公司积极控制费用，销售费用率下降 2.42pct至 8.39%。申请港交所上市致管理费用率上升 2.00pct 至 6.47%，经营管理层面依旧较为稳定。公司积极加大新品研发力度，扩大研发人员占比，研发费用率上升 1.86pct 至 8.93%，为公司长期产品优势奠基。 推出股权激励绑定核心人员，差异化产品布局下由明星大单品向丰富产品矩阵过渡，长期增长可期。 公司推出股权激励计划，拟授予 141名核心人员 0.19%股份（业绩考核目标为 2023~25年收入同比增长 45%、 40%、35%，净利润同比增长 40%、 35%、 30%），绑定核心管理层、为长期发展护航。核心产品嗨体依靠稀缺性与先发优势拥有强竞争力；濡白天使上市后快速放量，有望成为第二成长曲线。 估值 考虑到疫情后周期零售环境复苏需要一定时间，下调公司盈利预测，预计2023至 2025年 EPS 为 8.65/12.07/16.12亿元，同比增长 48%/40%/34%； PE 分别为 62/45/33倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险 产品安全风险；新品研发上市风险；政策风险； 竞争加剧风险。

公司于 3月 1日公布 2022年业绩预告， 预计全年实现收入 205.69亿元，同增 17.74%， 实现归母净利润 32.22亿元，同增 16.39%， 保持稳健增长态势。 我们看好公司在产能拓展叠加优化客户结构下实现长期增长，维持买入评级。 支撑评级的要点 Q4逆势增长，运动鞋量价齐升驱动收入快速提升。 Q4单季度公司实现实现收入 51.95亿元，同增 7.45%，实现归母净利润 7.76亿元，同增 0.69%，在疫情反复叠加下游客户库存水平提升背景下逆势增长。拆分来看运动鞋整体实现量价齐升， 2022年公司销售运动鞋 2.21亿双，同比增长 4.65%， 公司大客户订单放量，但由于部分客户海外库存较高，对公司下半年出货形成一定制约，为应对客户订单波动，公司通过持续加强竞争力优势稳固客户粘性、积极拓展新客户等方式确保订单稳健。运动鞋单价保持稳健增长， 主要系大客户产品持续优化所致，前三季度公司前五大客户贡献营收 140.9亿元，同比增长 19.9%，其中第一大客户增速超 30%。 Q4毛利率边际改善， 2022全年盈利水平受越南北部疫情影响。 公司前三季度毛利率同降 2.0pct 至 25.9%， 主要系越南地区上半年疫情影响导致生产受限，及新工厂投产摊销增加，以及 Q3部分客户订单影响。 Q4毛利率环比 Q3略有提升， 毛利率边际改善， 主要系公司持续提升产能柔性同时积极控制成本。 2022年公司净利率同降 0.18pct 至 15.66%，在毛利率有所波动情况下整体保持稳健，显示出公司良好的控费能力。 短期受海外需求波动及库存高企影响，不改鞋履龙头长期增长趋势。 海外龙头品牌经营预计短期持续承压，公司 23Q1产品出货仍面临一定压力。但公司通过稳固客户粘性+积极拓展新客户较好缓解了订单压力，随着去库存周期结束，预计公司核心大客户继续保持快速成长趋势，有望带动对公司订单的进一步放量。 同时公司积极扩展新客户，预计公司未来订单来源充足。随着新增产能在未来投产，公司有望保持持续增长趋势。 估值 当前股本下，考虑未来海外需求仍存在不确定性， 且海外体育服饰等龙头仍处于去库存周期。 我们下调 2022至 2024年 EPS 至 2.76/3.15/3.73元，市盈率分别为 20/17/15倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险 原材料价格波动， 海外需求不及预期。

公司于2022年10月25日公布2022年三季度报，2022Q1-Q3收入同增45.58%至14.89亿元，归母净利润同增39.96%至9.92亿元。景气赛道下，公司产品差异化布局叠加深度渠道运营构筑深厚壁垒，未来有望持续快速增长，维持买入评级。 支撑评级的要点新品+核心单品共同发力，营收实现高增。Q3实现营收6.05亿元，同增55.15%，实现净利润4.01亿元，同增41.48%，扣非后净利润同增52.26%。Q3全国疫情略有反弹，对终端医美渠道客流造成一定影响，但公司在差异化产品布局及新品快速拓展的背景下，营收保持稳健增长，公司主要业务集中于一、二线城市，其中核心单品嗨体持续渗透，新品濡白天使快速成长，未来有望持续提升。目前医美消费者对产品的合规意识提升，据公司半年报，截至2022H1公司已拥有7款合规产品，产品矩阵丰富，在满足消费者多样化需求的同时，也持续提升公司的品牌力和形象，多维度增厚公司收入。 盈利质量再提升，应收账款周转天数有所波动。2022Q3公司毛利率同增0.92pct至94.94%，主要系产品结构不断优化。公司在收入稳步增长的同时，积极控制销售费用，销售费用率下降2.07pct至7.88%，公司积极加大新品研发力度，增厚在研产品，研发费用率上升3.84ct至8.34%。营运能力方面，应收账款周转天数上升7天至19天，主要系公司经营业务拓展、应收账款增加所致。 差异化产品布局，由明星大单品向丰富产品矩阵过渡，政策端利好公司高效成长。公司核心产品嗨体依靠稀缺性与先发优势拥有强竞争力，渗透率持续提升推动公司收入高增长；濡白天使上市后快速放量，高端产品在提升品牌形象的同时有望带动营收高增。同时公司持续推出新品，通过多产品矩阵筑实壁垒，目前肉毒素、利拉鲁肽等产品已进入临床及注册程序，去氧胆酸注射液、利多卡因、二代埋植线等处于临床前阶段。预计未来在爆品持续渗透，及新品持续补位的助力下，将进一步稳固公司龙头地位。另外，国家密集出台政策以规范医美市场运营，公司为国内拥有最多获证产品的企业，我们认为政策严格的背景下，不合规产品将持续出清，利好公司获得更高市场份额，实现高效增长。估值当前股本下，考虑到疫情反复影响，我们下调2022至2024年EPS至6.60/9.73/13.47亿元；PE分别为65/44/32倍，维持买入评级。评级面临的主要风险产品安全风险；新品研发上市风险；政策风险；竞争加剧风险。

公司于 2022年 10月 25日公布 2022年三季报，公司前三季度收入 53.54亿元，同减 8.17%，净利润 3.13亿元，同减 25.51%。公司保持多品牌+全渠道的布局优势，未来营收利润有望快速恢复，维持买入评级。 支撑评级的要点 Q3收入业绩企稳，六神表现亮眼。 公司 Q3单季度收入同比增长 1.17%至 16.39亿元，归母净利润同比增长 15.55%至 1.56亿元，在疫情反复背景下实现收入业绩企稳回升。 公司个护家清品类表现亮眼，六神品牌通过聚焦核心产品、吸引年轻客户及创新营销等实现快速增长， 看好未来核心清凉沐浴露产品与磨砂、祛痘沐浴露等新品协同发力；护肤品类多品牌取得较好拓展， 佰草集四大功能线产品处于布局规划中， 高夫品牌在抖音护肤板块取得良好反响； 母婴品牌当前仍处于推广阶段。 公司线上加强多平台合作，与头部 MCN 和 KOL 合作发展达播，同时积极孵化自播团队，线下商超渠道压力缓解有所反弹，预计未来整体营收有望加速增长。 费用管控效果显著，经营质量保持稳健。 Q3单季毛利率为 54.28%，同比下降 1.96pct，主要系公司高毛利的护肤品类收入占比下降所致，但公司价格体系优化下单产品毛利率基本稳定。公司注重费用管控，第三季度管理费用率下降 2.01pct 至 11.63%，疫情下主动调整营销节奏，后臵营销资源，销售费用率下降 6.33pct 至 31.49%。营运能力稳健，在消费大环境波动的背景下存货周转和应收周转水平基本保持稳定。 品牌升级持续，多组合策略备战销售旺季。 疫情扰动下， 公司快速应对，积极调整供应链及营销规划，实现收入业绩止跌反弹，体现经营韧性与业绩弹性。未来公司将围绕“123经营方针”，在产品方面以年轻高端化为方向优化品类结构，围绕消费者打造爆品，线上加强全渠道布局，线下加码新零售并加强社区团购头部平台合作和下沉城市拓店力度，打造多品牌、 全价格段和全渠道的优势布局。销售旺季将至，我们看好公司护肤品类和线上渠道的增长潜力。 估值 当前股本下，我们预计 2022至 2024年 EPS 分别为 0.84/1.13/1.31亿元，同比-11.8%/+33.7%/+15.8%；市盈率分别为 34/26/22倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险 新品类拓展不达预期、行业竞争加剧、疫情反复影响销售。

公司于 2022年 8月 24日公布 2022年半年报， 2022H1收入同增 39.70%至 8.85亿元，归母净利润同增 38.90%至 5.91亿元。景气赛道下，公司产品差异化布局叠加深度渠道运营构筑深厚壁垒，未来有望持续高速增长， 维持买入评级。 支撑评级的要点 疫情下收入、业绩表现亮眼， 核心产品实现高增速。 Q2疫情封控对下游医美消费造成一定影响， 加之公司一线城市销售占比较高，增速有所放缓，但 6月份需求开始呈现复苏。公司 Q2实现收入 4.54亿元，同增 21.41%，净利润 3.11亿元，同增 22.05%。 分产品看， H1公司溶液类产品录得收入6.43亿元，同比增长 35.12%，主要系嗨体产品增长强劲，渗透率不断提升。 在消费需求受到抑制的背景下，头部产品更受消费者认同。 新产品濡白天使上半年推广顺利， 目前在全国一线、二线城市， 各类型机构间快速渗透， 医生及消费者产品使用反馈良好， 带动凝胶类产品收入增长59.71%至 2.37亿元，预计濡白天使在下半年仍会维持快速增长趋势。 盈利质量再提升，应收、存货周转天数有所波动。 H1公司毛利率同增1.14pct 至 94.39%，主要系产品结构优化，濡白天使放量所致。 公司在收入持续增长的同时， 销售费用率和管理费用率维持稳定，研发费用率上升 0.34pct 至 7.31%， 主要系公司加大新品研发力度所致。 Q2疫情防控致使公司运营短期有所波动， 应收账款周转天数上升 7.3天至 17.1天， 存货周转天数增长 29.5天至 142.5天。 随疫情逐步好转，公司存货周转指标下半年有望改善。 差异化产品布局，由明星大单品向丰富产品矩阵过渡可期。 公司核心产品嗨体依靠稀缺性与先发优势打造强产品力，当前渗透率仍有提升空间， 推动公司收入高增长。 同时公司持续推出新品，形成产品矩阵筑实壁垒并打造新增长点。已推出新品方面，濡白天使上市后势头强劲，带动收入快速增长。 在研产品方面，公司肉毒素、利拉鲁肽等产品已进入临床及注册程序，去氧胆酸注射液、利多卡因等处于临床前阶段。 预计未来明星产品保持高增长， 新品满足细分市场需求并与已有产品形成组合， 稳固公司龙头地位。 估值 当前股本下，预计 2022至 2024年 EPS 为 7.06/10.12/13.56亿元， 同比增长59%/43%/34%； PE 分别为 79/55/41倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险 产品安全风险；新品研发上市风险；政策风险；竞争加剧风险。

公司于 8月 24日公布 2022年半年报， H1收入 85.4亿元， 同降 0.2%，净利润 2.9亿元， 同降 3.0%。 扣非净利润 2.8亿元，同增 26.8%。 持续看好棉价支撑下，智能化改革推进，业绩有望实现高增长，维持买入评级。 支撑评级的要点 疫情致 Q2收入波动， 袜制品业务保持高增长。 Q2单季公司收入 43.9亿元，同降 6.8%， 主要系疫情抑制下游需求与海运出货，同时 21年 Q2基数较高。归母净利润 1.4亿元，同降 16.4%。分产品看，纱线业务同降 10.6%至 30.6亿元， 棉价与去年同期相比上涨， 带动纱线业务提价，同时疫情影响下游需求，产能利用率下降，纱线销量有所承压，致纱线业务收入下降。 网链业务同增 5.5%至 52.3亿元，保持稳健增长。此外，公司袜制品业务维持高速成长趋势， 多元棉袜品牌驱动袜制品业务放量， H1实现收入 1.8亿元，同比增长 42.1%。 综合来看， 公司利用品牌与产品优势发力内销市场， H1收入保持稳健增长。 棉价回升拉动纱线产品盈利提升， 存货短期上涨。 公司 H1毛利率为 9.1%，同增 1.2pct，主要受益于棉价上涨以及工业互联网布局工厂生产效率提升，纱线业务毛利率上涨。 费用率受疫情影响微增，在公司持续降本增效举措的推动下保持稳定。期间公司公允价值变动亏损 0.45亿元，主要系棉花期货公允价值变动。公司扣非净利率为 3.2%，同增 0.7pct。 2022H1公司存货周转天数为 148天，同增 40天，主要系疫情致服装市场消费需求下降以及供应链波动。 应收账款周转天数同增 4天至 23天，整体保持可控。 数字战略提升经营效率， 多元业务深耕国内市场。 公司工业互联网推进有望持续提升工厂端效率，提升产能利用率和生产效率。纱线业务有望在工厂智能化背景下产量逐步提升，同时公司培育垂直新业务， 打造专业品类纺织供应链平台。棉袜业务方面， 公司积极开展自主品牌，发展授权业务， 深耕国内市场， 有望成为公司第二增长极。 估值 当前股本下，考虑国内服装需求波动以及棉价回落，我们下调 2022至 2024年 EPS 至 0.32/0.40/0.46元；市盈率分别为 12/9/8倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险 行业竞争加剧、新品拓展不达预期、原材料价格波动。

公司于2022年8月25日公布2022年半年报，H1收入26.26亿元，同比增长36.93%，净利润2.97亿元，同增31.33%，公司大单品战略稳步推进，彩妆成长可期，维持买入评级。支撑评级的要点品牌升级持续，线上业务发力。公司在疫情影响下维持稳健增长。珀莱雅主品牌上半年持续深化大单品战略，H1实现营收21.28亿元，同比增长43.12%。上半年公司对现有大单品进行不断升级，推出红宝石、双抗系列2.0，在产品特性，品牌调性进行了全面升级。同时着力打造VC橘瓶、源力修复、源力面膜等全新大单品，通过提升大单品产品力，搭建多元功效产品矩阵，提高用户粘性和美誉度。 采棠上半年完善面部产品品类布局，推出多款独创性产品新品，加深消费者印象，宣传方面，结合创始人个人IP优质内容，提升专业认知度，受到消费者认可，上半年采棠实现收入2.32亿元，同比增长110.57%，实现快速放量。 积极布局线上全渠道销售矩阵，线下销售仍受疫情影响。分渠道看，公司线上渠道收入合计23.09亿元，同比增长49.49%，在疫情影响下增速与2021年同期持平。公司采取线上多元渠道销售策略。天猫平台夯实大单品矩阵战略，打造明星单品，大幅提升会员复购率和溢价能力，一二线和高价值用户占比持续提升。抖音快手平台与优质主播深度合作，种草销售品效合一，618珀莱雅品牌抖音国货排名第一，取得优秀成绩。线下渠道由于受疫情冲击较大，上半年收入同降16.31%至3.07亿元，预计随着线下消费逐步复苏，公司线下渠道销售未来有望改善。产品结构优化，毛利率提升，费用管控稳定。期间公司毛利率为68.12%，同比提升4.39pct，公司产品结构不断升级，高单价明星单品占比提升，提高产品盈利。期间公司费用维持稳定，净利率提升0.87pct。在维持稳增的同时，营运质量也稳步改善，期末应收款周转天数下降15天至7天，有效把控终端回款，期末现金流金额同增168.16%至7.14亿元。 大单品战略效果显现，国牌优势体现，采棠有望成为第二增长点。公司大单品策略持续深化推进，明星产品有望持续贡献增量，国货护肤优势护城河逐步体现。采棠未来不断丰富产品矩阵，有望成为公司第二增长点，我们看好公司加强研发专业背景下产品竞争力不断提升。估值当前股本下，预计2022至2024年每股收益分别为2.59/3.21/3.87元；市盈率分别为64/52/43倍，维持买入评级。评级面临的主要风险行业竞争加剧、新品拓展不达预期、原材料价格波动。

公司于8月18号公布2022年半年报，H1实现收入37.15亿元，同降11.76%；归母净利润1.58亿元，同降39.58%。未来随疫情好转，公司保持多品牌+全渠道的布局优势，有望快速实现营收修复，维持买入评级。 支撑评级的要点Q2业绩受疫情拖累。单季度看，2022Q2公司实现营收15.98亿元，同降23.75%，主要系受疫情影响，公司物流受限和线下终端闭店导致。公司原材料价格、成本上升，叠加高毛利的护肤品类占比下降，使得公司Q2单季毛利率同比下降7.46pct至56.27%。2022Q2公司费用端基本平稳，由于联营企业受疫情影响较大，投资收益同比下降106.90%，在毛利率的共同影响下，公司Q2单季净利润同亏损4169万元，同比下降135.75%。 线上渠道波动明显，品牌升级效果渐显。公司2022H1线上渠道实现营收12.44亿元，同降22.59%，主要系物流受限，线上订单退货率增加。线下渠道实现营收24.68亿元，同降5.04%。护肤品类受物流影响较大，营收同降34.84%至8.13亿元，但与此同时，公司积极加大对各品牌运营，玉泽推出“大分子白金盾”防晒，在上市当日即获得天猫防晒品类第一；佰草集加大对新太极系列营销。2021H2-2022H1，天猫渠道佰草集/玉泽复购率分别为41.81%/43.02%，与2021全年相比复购率提升，显现出消费者粘性增强，公司品牌升级成果逐渐凸显。个护家清方面，六神在花露水品类保持优势，同时横向发展沐浴露品类，目前已成为天猫沐浴露品类TOP5品牌，在多维发展下，个护家清同增1.27%至17.33亿元。母婴方面，公司加大对启初品牌的投放，实现营收10.22亿元，较去年企稳。 预计下半年恢复稳增长，品牌升级持续。疫情影响下，公司调整激励计划，在不可抗力因素下积极维护公司核心人员激励效应，预计下半年收入双位数增长。目前公司已完成仓网规划，未来供应链的能力和弹性有望提升。公司内部调整完成，未来聚焦于品牌创新、爆品打造和产品创新三方面。我们看好公司在多品牌、全价格段和全渠道的优势布局下，护肤品类和线上渠道有进一步提升的潜力。 估值当前股本下，考虑到疫情影响，我们下调2022至2024年EPS至0.84/1.13/1.31元；市盈率分别为39/29/25倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险新品类拓展不达预期、行业竞争加剧、疫情反复影响销售。

公司于8月17日公布2022年半年报，H1收入21.19亿元，同增20.43%，归母净利润2.42亿元，同增40.41%，扣非后净利润2.03亿元，同比增长22.94%。 公司毛精纺纱产能利用率持续提升，羊绒业务呈现快速拓展，带动业绩稳健增长，维持买入评级。 支撑评级的要点毛精纺纱业务量价齐升，羊绒业务快速扩张。Q2单季公司实现营收12.26亿元，同增9.19%，在疫情严控下仍保持稳健增长。扣非后净利润1.31亿元，同增12.27%，净利率持续提升。分产品看，毛精纺纱收入12.70亿元，同增12.16%，毛精纺纱线产销量在去年高基数上保持增长，同时原材料羊毛价格上涨向终端产品传导顺利，毛精纺纱业务实现量价齐升。羊绒业务收入5.26亿元，同增52.09%，公司加大自主品牌市场推广力度，自接经销单量比去年同期增加约50%。羊毛毛条收入2.99亿元，同增24.67%，主要系销量快速提升。公司积极开拓多元纱线产品，旗下业务均保持快速增长，驱动公司收入快速提升。 控费效果良好，盈利能力持续增强。H1毛利率19.03%，同降1.11pct，主要系低毛利率羊绒纱线占比提升。具体产品看，毛精纺纱受益于规模效应释放毛利率同增3.15pct，Q2环比Q1增加2.43pct，显示出盈利能力持续增强。羊绒业务处于新客户开拓阶段，同时成本上涨，毛利率略有下降。公司控费情况较好，管理费用率同降1.01pct至4.71%。公司H1存货周转天数同增18天至162天，主要系公司为后续销售积极备货，应收账款周转天数同降3天至35天，反应出公司对应收账款良好的管理。 多元业务快速发展，看好公司后续延续高增长。毛精纺业务上，公司产能规模效应持续释放，通过以产促销，在稳固老客户的同时不断开拓新客户（场景涵盖多个细分运动领域），在体育服饰高景气拉动下有望持续扩张下游需求订单。此外，第二成长曲线羊绒业务快速发展，目前羊绒纱线业务仍处于市场拓展期，规模效应有待进一步显现。此外毛条等产品亦在快速扩张。在多远业务驱动下看好公司后续延续高增长。 估值当前股本下，预计公司2022-2024年营收分别为41.5/49.1/56.2亿元，EPS为0.75/0.90/1.06元，对应PE为9/8/6倍。维持买入评级。 评级面临的主要风险宏观经济波动；品牌合作拓展受阻；汇率波动风险。

公司公布2022年中报，2022年H1营收22.01亿元，同比增长3.89%，归母净利润0.83亿元，同比下降6.88%。公司双业务驱动，自主品牌不断升级，代运营品牌客户不断拓展，共驱公司增长，维持增持评级。 支撑评级的要点 疫情影响Q2营收略有波动。公司Q2单季实现营收/净利润11.56/0.41亿元，同比下降11.22%/29.23%，主要系公司受疫情和物流配送受限影响，公司自主品牌和代理品牌内销波动所致。分品类看，公司上半年水乳膏霜产品实现营收16.41亿元，同比增长26.02%，为公司营收贡献主要推动力；贴式面膜/非贴式面膜营收2.95/1.62亿元，同比下降28.69%/31.70%。2）分业务看，公司自主品牌全面升级，在大量推出新品的同时，加大自主品牌“大单品”的打造，完善差异化产品矩阵，实现公司自有品牌持续优化和高客单消费者占比提升。代理品牌方面，公司与强生深度合作，城野医生377美白淡斑精华上半年全网销售超过48万只，露得清A醇、大宝SOD密、李施德林漱口水、KIKO防晒粉饼分别位天猫细分榜单TOP1。同时公司与美斯蒂克、Cellex-C、ZELENS、伊菲丹等合作态势良好。双业务模式驱动公司营收稳步增长。 自主品牌升级及运营效率提升下，盈利能力企稳。公司2022H1毛利率同比上升1.86pct至55.00%，主要系公司优化折扣力度，推动产品结构升级，水乳膏霜和非贴式面膜毛利率均有提升所致。2022H1公司持续加大对自有品牌和代理品牌新品的推广，销售费用率同比提升2.43pct至43.09%。在疫情影响下公司收入规模波动，致使费用率提升，综合看，2022H1公司净利率同比下降0.46pct至3.73%，随着公司自有品牌和代理品牌业务持续优化与疫情转好，未来公司净利率有望回升。受疫情影响，公司2022H1存货周转天数同比上涨11天至139天。 双业务驱动和国际化进展推进下， 未来公司收入及盈利能力有望持续上行。自主品牌业务来看，未来公司将持续加强内部孵化品牌的研发储备和营销曝光，加快高价格单品推出，形成差异化产品以及品牌矩阵，推动品牌升级；收并购品牌来看，7月公司宣布收购EDB品牌和PA品牌中国区业务，将进一步推动公司品牌国际化进程。代运营业务上，公司不断与海外优秀品牌建立链接，持续扩充代运营数量，在双业务模式的正循环驱动下，为公司营收和盈利能力带来持续推动力。 估值 考虑疫情影响，我们下调业绩预期，预计公司2022-2024年营收分别为62.5/79.2/99.6亿元，归母净利润3.1/4.7/6.5亿元，对应PE分别为22/15/10倍。维持增持评级。 评级面临的主要风险 新品拓展不及预期、与国际品牌合作受阻、行业竞争加剧。

公司作为玻尿酸龙头，依托自身微生物发酵体系和交联两大技术平台，形成从原料至终端的产业链一体化布局。未来将持续拓宽产品布局，同时优化运营实现降本增效，首次覆盖予以买入评级。 支撑评级的要点建立全产业链业务体系，打造透明质酸原料龙头企业。 华熙生物凭借微生物发酵和交联两大技术平台，建立了集研发、生产和销售于一体的从原料到医疗终端产品、功能性护肤品、功能性食品的透明质酸全产业链业务体系， 优势显著，发展持续向上。2016-2021年总营业收入由 7.33亿元提升至 49.98亿元，归母净利润由 2.69亿元提升至 7.82亿元。 原料业务：透明质酸市场运用广泛，公司龙头地位显著。 随着技术进步以及透明质酸应用领域日益广泛， 市场规模日益扩大， 2020年全球透明质酸原料市场销量达到 600吨， 2015-2020年市场销量 CAGR 为 16.5%；在竞争格局方面，行业整体呈现较高集中度。公司依靠牌照+技术+成本+渠道壁垒合力， 占据行业龙头， 在全球/中国透明质酸原料领域市占率分别为 43%/53%。未来公司原料产能扩张+应用场景拓宽下，原料业务持续上行。 医疗终端业务：布局医美黄金赛道，持续发力向上。 轻医美行业高增长， 2016-2020年市场规模由 308亿元提升至 773亿元。公司依托交联技术布局玻尿酸产品，推出在产品技术和价格段上均差异化布局的熨纹针、娃娃针和熨纹针产品。此外，公司收购海外产品丝丽 Cytocare，布局海外市场，也通过海南自贸区加速产品本土化布局。未来公司将把握行业红利，在政策利好合规市场下实现业务不断向上。 功能性护肤品：延伸至 TO C 端，四大品牌精细化布局。 我国的化妆品市场高速增长， 2010-2020年市场规模 CAGR 约 10%。 公司充分发挥产业链协同效应，利用自身上游原料优势，差异化布局功能性护肤市场，打造四大品牌润百颜、夸迪、米蓓尔和肌活，形成精细化人群定位的品牌矩阵。 未来公司持续拓宽产品管线，同时调整线上运营，未来有望实现降本增效。 功能性食品：率先布局新赛道，场景应用拓宽带来更多机遇。 国内功能性食品呈现较快速发展， 2020年中国功能食品市场规模达到 454.27亿美元， 2012-2020年年均复合增长率达到 9.47%，但行业尚处低渗透率水平，市场规模仍有较大可拓展空间。 公司基于多样化原料优势抢先布局，推出了三大功能性食品品牌，包括玻尿酸水品牌“水肌泉”、透明质酸食品品牌“黑零” 和透明质酸果饮品牌“休想角落”。此外公司持续拓宽原料应用场景，未来在行业高增长下，有望享有红利。 估值预计公司 2022-2024年收入 68.50/91.01/116.75亿元，归母净利润 10.04/13.46/17.02亿元，对应 PE 分别为 73/55/43倍，公司产业链一体化布局，实力强劲。首次覆盖给予买入评级。 风险提示宏观经济波动；原料端产能释放不及预期；汇率波动风险。

全品类布局，品牌资产丰富的百年化妆品企业。公司业务布局全面，覆盖护肤品、个护家清、母婴等，旗下品牌矩阵丰富。1898年成立至2020年6月历经三次换帅，持续积淀自身实力，基于其完善的品牌矩阵、丰富渠道资源及扎实的研发实力，在国内化妆品市场竞争愈发激烈的环境下，市场份额保持稳定。2016-2021年公司收入/净利润CAGR为4.2%/21.6%，2021年收入/净利润为76.5亿元/6.5亿元，同增8.7%/50.9%。化妆品行业快速发展，竞争要素呈现多样化。 过去5年国内化妆品行业CAGR10%，2021年市场规模达到811.3亿美元。在行业发展中，伴随着互联网的高速发展和多样化的营销方式浮现，以传导内容为主的销售渠道将有望成为行业内各品牌销售渠道的发力方向；此外，以产品力为主驱动品牌不断增长也将是大势所趋。未来发展来看：1）2021年中国皮肤学级护肤品市场超越美国位列全球第一，规模为43.88亿美元，同增17%。基于我国较大敏感肌消费人群数量（约2.46亿人）以及消费者对皮肤健康管理意识逐步增强，敏感肌护肤市场有望向上；2）随着消费者愈加理性，对成分功效性产品需求持续增加，推动产品成分持续挖掘，拉动功效性护肤市场稳步上行。及时战略调整布局，聚焦资源，护肤品牌有望拉动增长。2020年6月新帅潘秋生先生上任，逐一解决过往发展问题，及时调整产品和品牌战略。公司加大对护肤品类重视，把握行业快速增长红利：1）玉泽：敏感肌护肤市场持续增长，公司基于大数据运营系统，持续进行爆品打造，拉动品牌复购率向上，2021年天猫旗舰店复购率同增6pct至42.6%，看好该模式下玉泽未来增长。2）佰草集：2021年开启品牌复兴，调整品牌和产品定位，精简低效能门店，加速年轻化转型。随着对过往问题解决及根据市场变化快速调整，佰草集呈现向好趋势。3）典萃：脱离佰草集独立运作，聚焦CS渠道，主打高功效、高科技，定位Z世代和二三线人群。在功效性护肤需求推动，及品牌定位更清晰，未来有望不断向上。4）双妹：品牌重新启动，试点品牌新形象线下店，品牌营销力度提升，更契合品牌高端定位，有望获得更多消费者认可。 细分冠军品牌与领先品类深入挖掘消费者需求，持续改进与提升。1）细分冠军品牌：六神：品牌持续调整，向多场景年轻化迈进，用户人群上由居家人群向多人群拓展；启初品牌旗下产品为更多年龄段产品提供个护及护肤产品；高夫产品线梳理与简化，提升高端产品占比。2）细分领先品类：美加净2020年开启对面部护肤产品进行巩固与提升；家安聚焦消费者需求，加大推出新品力度。估值预计公司2022-2024年营收为81.6/91.2/101.6亿元，归母净利润为7.7/9.6/11亿元，对应PE分别为28/23/20倍。公司聚焦资源于核心品牌与品类、持续改善产品结构、增强品牌竞争力，未来可期。首次覆盖给予增持评级。风险提示新品拓展不及预期；疫情反复影响销售；行业竞争加剧

公司是国内领先的中高端女装企业，主营品牌时装的设计研发、生产和销售。公司多品牌矩阵成效初显，年轻化转型提供领先优势。主品牌表现稳定，新品牌业绩亮眼。线下与线上多渠道发力，业绩有望维持稳健增长，维持买入评级。 支撑评级的要点国内中高端女装企业领头军，未来有望继续保持领先地位。歌力思主营品牌时装的设计研发、生产和销售。公司已构筑较为完善的多元品牌产品矩阵，销售收入逐年稳步扩张。得益于多品牌增长，2016~2021复合增速达到15.85%，2021年以来收入、单店等指标快速恢复，未来预计持续呈现较好的恢复趋势。 2021年11月，公司推出股权激励，本次股权激励计划的行权期至2025-2026年，行权周期长，彰显公司长期发展信心。 2022Q1，公司在疫情反复的背景下，实现逆势增长，获得收入6.28亿元，同比增长17.2%。 主品牌年轻化转型，线上线下收入有望提升。主品牌2016~2021年收入复合增速为4.90%，较为稳定，疫情后快速恢复，2021年收入同比增长7.79%至10.12亿元。品牌年轻化转型，迎合未来的消费核心人群Z 世代女性，品牌形象提升可期。线上积极布局多个电商品牌，销售数字化变革成效明显。线下方面，总店铺数稳定，未来将持续深化直营化改革，推动收入增长。 新品牌表现亮眼，子品牌多领域发展空间大。新品牌发展迅速，主要包括Laurè l、Ed Hardy 及Ed Hardy X、IRO Paris、self-portrait，其中1）德国高端女装品牌Laurè l 疫情后呈现较好的恢复趋势，当前总门店仅69家，参考主品牌，未来开店空间较大，有望继续拉动收入增长；2）美国潮牌Ed Hardy 及Ed Hardy X定位与主品牌差异化显著，经历调整后快速恢复，整合线上与线下全渠道营销资源，长期发展可期；3）法国轻奢品牌IRO Paris 海外扩张战略不断推进，随着海外零售环境恢复有望恢复较好增长 ；4）英国时尚品牌self-portrait 提升品牌矩阵调性，目前国内仅20家门店但单店收入瞩目。 估值预计公司2022-2024年营收分别为26.98/31.43/36.45亿元，归母净利润为3.28/4.03/4.73亿元，对应EPS 0.89/1.09/1.28元/股，当前股价对应2022E-2024E市盈率11/9/8倍。维持买入评级。 评级面临的主要风险国内外疫情反复，未把握女装潮行趋势及市场变化，电商发展不及预期。

公司2022年4月27日发布2021年公司年报和2022年Q1季报，2021年公司实现收入28.98亿元，同比增长13.00%，归母净利润6.89亿元，同比增长9.47%。2022Q1公司实现收入5.97亿元，同比下降9.09%，归母净利润1.50亿元，同比下降23.07%。疫情致业绩波动，静待后续改善，维持买入评级。 支撑评级的要点2021年主品牌收入增长稳健，年轻化品牌DZ处于高成长周期。2021年公司实现收入28.98亿元，同比增长13.00%，归母净利润6.89亿元，同比增长9.47%。主品牌DA品牌力持续提升，通过IP联名系列大秀等方式增强品牌影响力，全年净开店33家至660家，收入稳健增10%至16.32亿元。年轻化品牌DZ积极开拓电商渠道，探索数字营销手段，增强对于年轻群体的渗透率和影响力，同时不断优化门店质量，拓展线下渠道端，净开店10家至474家，拉动收入增长18.62%至10.26亿元。分渠道看，线上积极布局多平台，收入同比增长5.34%至3.86亿元；线下不断开拓门店，注重精细化管理，收入增长14.36%至25.07亿元。受局部疫情及天气异常影响，2021Q4～2022Q1收入同比下滑6.10%/9.09%至8.74/5.97亿元，疫情得到控制后有望较好恢复。 2022Q1产品折扣提升影响毛利率，销售费用率增加。2021全年毛利率保持平稳，同比下降0.01pct至76.59%。2022Q1在天气异常影响下产品增加折扣致毛利率下降1.70pct至76.65%。2022Q1维持常态的费用投放策略，但由于天气和疫情对零售有所影响致销售费用率上升5.84pct至42.13%。 持续研发加强产品优势，精细化管理增强品牌消费体验，未来有望持续较好增长。公司通过强大的设计研发、丰富的产品组合在中国时尚行业中树立了良好的品牌形象。线下在品牌效应提升和精细化管理驱动下，DA、DZ有望继续开店，提升店效，线上积极开拓新渠道，通过直播、短视频内容营销，吸引大批新粉关注，未来有望进一步带动收入增长。 估值当前股本下，预计2022至2024年每股收益分别为1.49元、1.75元、1.97元；市盈率分别为10倍、8倍、7倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险渠道扩张不及预期，疫情后消费复苏恢复不及预期，新品销售不及预期。

公司2022年4月30日发布2021年公司年报和2022年Q1季报，2021年公司实现收入23.63亿元，同比增长20.42%，归母净利润3.04亿元，同比下降31.72%。2021Q1公司实现收入6.28亿元，同比增长17.2%，实现归母净利润润0.47亿元，同比下降49.67%。看好公司多渠道增长，维持买入评级。 支撑评级的要点司公司2021年主品牌营收稳健，新品牌增速亮眼。2021年公司实现收入23.63亿元，同比增长20.42%，归母净利润3.04亿元，同比下降31.72%，剔除百秋网络并表的扣非净利润增速为31.48%。1）ELLASSAY营收平稳恢复，收入同比上升7.8%至10.1亿元；2）Laurèèl门店持续扩张，店效提升，收入高增64.9%至2.4亿元；3））EdHardy及及EdHardyX收入同增43.1%至3.1亿元，主要系公司加快年轻化布局，积极拓展直播渠道；4））IROParis受益于海外零售环境恢复，促使线下门店销售增长，收入同比增长9.0%至5.9亿元；5）self-portrait收入增速亮眼，门店数量与单店店效双扩张，同增432.6%至1.8亿元。渠道方面，2021年公司线下门店数量550家，与2020年持平(其中直营净开店68家至380家，加盟净关店68家至170家)，各品牌均加大直营占比，提质增效，收入同增28.93%至17.99亿元。线上方面，公司加大品牌投放力度，大力发展电商渠道，积极运用社群营销，收入同增9.24%至2.72亿元。2022Q1公司延续2021年良好势头，实现收入6.28亿元，同比增长17.2%，五大品牌收入均实现逆势增长。公司持续提高多品牌线下经营质量，深化布局线上渠道，拓展新兴销售渠道，体现出多品牌协同发展的优势，未来业务有望保持稳健增长。 盈利能力平稳，未来业绩持续向好。2021年公司高毛利品牌和产品销售占比提升，致使毛利率同增0.8pcts至67.02%。2022Q1库存效率优化明显，运营管理能力提升，存货周转天数同比下降27天至257天。 已构筑较为完善的多元品牌产品矩阵，中长期增长可期。公司已打造多元化品牌矩阵，多品牌共同发力线下零售和直播电商渠道，表现较好。 中长期看，公司极具竞争优势的经营体系叠加多品牌、多品类集团化战略目标，有望持续提升公司综合竞争力。 估值当前股本下，预计2022至2024年每股收益分别为0.89元、1.09元、1.28元；市盈率分别为11倍、9倍、8倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险新品牌推广不及预期，国内、海外疫情反复。