公司公布 2022年中报：22H1收入 33.30亿元/yoy+49.99%、归母净利润 3.94亿元/yoy+156.65%，位于此前业绩预告区间上沿。 分季度看 22Q1/Q2营收分别为 15.8/17.5亿元、分别同比+59.1%/42.7%， 归母净利润分别为 1.6/2.3亿元，分别同比+113.8%/197.1%。 收入高增长主要受益于上半年外需旺盛，净利增速高于收入主因 22H1毛利率同比+6.59pct 至 25.01%、期间费用率同比-6.25pct 至 8.8%。 上半年外需景气促外销高增长，下半年关注外需回落程度。 1） 分产品看，22H1面料/衬衣收入分别同比+48.3%/+58.3%、收入分别占比 73%/19%。 2）分地区看， 22H1外销/内销收入分别同比+91.7%/6.0%、收入分别占比66%/34% 。 外 销 以 东 南 亚 、 欧 美 市 场 为 主 ， 22H1收 入 分 别 同 比+131%/+143%、收入分别占比 34.3%/16.6%。 22上半年外需延续 21年以来的较高景气，促外销收入高增、占比从去年同期 51%升至 66%。 3）需求展望： 下半年外需面临放缓压力，目前公司接单速度较上半年有所放缓、 但截至 8月接单情况好于公司预期， Q4压力可能增加。内需方面，随疫情影响减弱、国内需求有望逐步回暖、但因疫情不确定性及居民消费力受损回暖速度可能较慢。 棉价同比上涨、人民币贬值、产能利用率回升共促毛利率提升。 22H1毛利率同比+6.59pct 至 25.01%，主要受益于： 1） 22H1国际长绒棉均价同比+93%。 22/01/01-06/30美国长绒棉价格维持在 340-350美分/磅的高位、均价同比+93%，由于仍存在部分低价储备棉、 利好公司毛利率提升。下半年随低价棉库存消化完毕、同时美棉价格可能出现回落，未来毛利率有望受益于成本下降。 2） 22H1人民币汇率贬值约 5.3%。 22H1美元兑人民币（CFETS）从 6.38贬值至 6.71、贬值 5.3%， 22H1公司海外收入占比达 66%，人民币汇率贬值有助毛利率提升。 3） 22H1面料/服装产能利用率分别同比+21pct/25pct。 受益于从 21年下半年以来的外需旺盛延续到 22上半年以及东南亚产能恢复正常， 22H1面料/服装产能利用率分别回升至 87%/85%（去年同期分别为 66%/60%），带动毛利率提升。 我们估计下半年随国内外需求变化，海外产能利用率将有所下滑、而国内产能利用率将上升。 盈利预测与投资评级： 公司为全球色织布龙头， 21下半年以来受益于欧美需求复苏、 22年东南亚产线恢复正常，收入、毛利率呈现逐季改善。 22全年来看，虽然下半年外需存在回落风险，但上半年外需景气、人民币贬值、下半年棉价有望下跌形成正向贡献，公司全年业绩表现有望继续靓丽。越南成衣厂三期项目已于 22年 6月完成设备安装、将进入试生产阶段， 国内功能性面料及越南梭织面料产能正在建设中。 22/06公司公告计划首次回购B 股（1,500-3,000万股）、 截止 7/30累计回购 99.86万股、占总股本 0.11%。 我 们 维 持 预 测 22-24年 归 母 净 利 7.69/8.61/9.36亿 元 ， 分 别 同 增121.3%/11.8%/8.7%， EPS 为 0.87/0.97/1.05元， PE 为 9/8/7X，估值较低，维持“买入”评级。 风险提示： 外需订单回落超预期、国内外疫情反复、汇率及棉价波动等

公司公布2022年中报：22H1营收18.29亿元/yoy+23.32%、归母净利3.12亿元/yoy+31.78%，业绩超过我们此前预期，利润端增速快于收入端主因毛利率同比+0.32pct至39.94%、期间费用率同比-0.79pct至19.66%。单季度看，22Q1/Q2营收分别为7.23/11.05亿元、分别同比+33.58%/+17.42%，归母净利分别为6522万元/2.47亿元、分别同比+45.13%/+28.65%，Q2保持增长、但较Q1有所放缓，主因国内疫情对供应链及终端消费形成一定影响。 拉链产品、国际市场收入增速较快，智能制造+国际化战略成果持续兑现。1）收入拆分：分产品看，22H1拉链/纽扣/其他产品收入分别同比+29.2%/+13.1%/+57.0%、收入分别占比57%/39%/4%。各产品收入保持正增长，其中拉链及其他辅料产品（织带、标牌等）增速较快。分地区看，22H1国内/国际收入分别同比+18.6%/+36.8%、收入分别占比71%/29%，国内、国际市场收入均保持正增长，其中国际市场增速快于国内。2）收入增长驱动因素：①随智能制造+国际化战略持续推进，公司生产效率提升、海外产能布局、国际客户拓展等多维度竞争力提升，下游合作品牌数量增多、在大客户供应链体系中的份额占比提升，带动收入延续较快增长。②国际业务受益于上半年外需仍较景气，国内业务虽受疫情影响、但公司客户穿透至终端后海外品牌占比较高、故国内疫情影响有限。③竞争对手YKK国内工厂停产带来的订单转移：22年4月YKK深圳工厂发生火灾、3-6月上海工厂受疫情影响有停工现象。 毛利率小幅上升、期间费用率小幅下滑。1）毛利率：22H1毛利率同比+0.32pct至39.94%，其中纽扣/拉链毛利率分别同比+1.30pct/+1.48pct至41.70%/40.32%，主因部分产品提价、产品结构变化及生产效率提升（如余数控制更加精准）。整体毛利率提升幅度低于分产品毛利率提升幅度，主因其他产品毛利率变动以及会计政策调整（将包装费用从销售费用调整至营业成本，剔除该因素22H1整体毛利率40.53%/yoy+0.91pct）。2）期间费用率：22H1期间费用率同比-0.79pct至19.66%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.46/+0.19/+0.15/-0.67pct至6.41%/9.39%/4.18%/-0.32%，销售费用率下滑主因前述会计政策调整及生产效率提升、财务费用率下降主要来自今年4月以来人民币贬值带来的汇兑净收益。3）归母净利率：综合毛利率及期间费用率变化，22H1归母净利率同比+1.09pct 至17.05%。 盈利预测与投资评级：公司为国内服饰辅料龙头，近年来持续推进智能制造+国际化战略，通过快反和服务优势不断抢占全球辅料龙头YKK的市场份额，21年以来业绩端增长提速、22上半年延续较快增长。随疫情影响减弱及部分Q2订单延迟，22年7-8月以来公司国内接单加速恢复。目前越南工厂已完成项目建设审批工作，计划下半年正式动工、建设期一年左右，预计23年设备调试、24年量产，进一步完善海外产能布局。综合考虑上半年业绩增长超预期、下半年股权激励费用及汇兑损益等因素，我们将22-24年归母净利润从5.14/6.17/7.27亿元上调至5.62/6.72/7.99亿元，EPS分别为0.54/0.65/0.77元/股，对应PE分别为19/16/14X，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复、海外经济衰退、汇率波动、地缘政治风险等。

公司公布2022年中报：22H1营收56.4亿元/yoy-13.43%、归母净利润1.04亿元/yoy-84.31，收入下滑主因国内疫情影响服装消费，净利端下滑幅度大于收入端主因毛利率同比-3.0pct至41.14%、期间费用率同比+8.1pct至34.55%。单季度看，22Q1/Q2营收分别为33.09/23.32亿元、分别同比-0.03%/-27.28%、归母净利润分别为2.09/-1.05亿元、分别同比-40.74%/亏损，Q2受疫情影响较为严重。从零售端看，22H1全系统终端零售额同比-，降幅低于报表收入端，反映批发业务在疫情环境下拿货节奏较为谨慎、终端表现略好于报表端、渠道存货有所下降。分产品看，Q2童装收入出现下滑、幅度大于休闲装。22H1休闲服收入19.83亿元/yoy-15.5%/占比35，其中Q1/Q2收入分别同比-4%/-26%；童装收入36.0亿元/yoy-12.5%/占比64，其中Q1/Q2收入分别同比+2%/-28%。童装业务Q2出现下滑、且幅度大于休闲装，主因休闲装线下门店在20-21年已经调整较深、22上半年疫情环境下童装渠道调整较多，截至22H1末休闲装/童装门店分别为2840/5528家、分别较21年末+17/-216家、较21H1末-288/-77家、对应同比-9.2%/-1.4%。童装渠道虽进入调整阶段，但童装门店基数较大、小店较多，因此疫情下的调整优化长期看有助门店整体质量和竞争力提升、为应对市场回暖做好准备。 分渠道看，线下下滑较多、线上小幅正增长、推进全域融合改革。22H1线上/直营/加盟/联营收入分别同比+3.5%/-19%/-27.6%/-23.7，收入分别占比49%/10%/35%/4%。分季度看，22Q1/Q2收入同比分别为：线上+14%/-6%、直营-6%/-33%、加盟-11%/-46%、联营+2%/-62%。1）线下门店方面，联营和加盟同比净关店较多。截至22H1末直营/加盟/联营门店分别为767/7526/75家、分别较21年末-14/+114/-299家、较21H1末+45/-152/-258家（对应同比+6.2%/-2%/-，同比看联营及加盟门店在疫情下净关店较多、直营门店小幅增加，环比看加盟门店有所增加主因联营转回（疫情后公司为扶持加盟渠道将部分门店转为公司&加盟商联营，随门店培养至具有独立运营条件转回加盟）。2）线上方面，上半年收入个位数正增长，但单Q2出现下滑，一方面受疫情影响消费需求及电商物流，另一方面也是公司主动调整的结果，22年8月公司正式提出“全域融合”改革主题，倡导线上线下全渠道健康增长、并计划快速提升线上线下同款同价比例（22年计划由21年的5%提升到20%）。22年6月公司线下零售（正增长）表现好于线上，体现全域融合有利于平衡渠道发展、有助线下业务逐步复苏。毛利率下降、期间费用率上升，库存和现金流压力较大。1）毛利率：22H1毛利率同比-3pct至41.14，下滑主因上游原材料涨价导致采购成本上升，同时销售促销力度加大。2）期间费用率：22H1期间费用率同比+8.1pct至34.55，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+6.2/+1.0+0.2/+0.8pct，销售费用率提升较多主因销售下降、线下部分费用刚性、线上流量费用投入需求上升。3）存货：22H1末存货39.9亿元/yoy+47%、存货周转天数同比增加88天至217天，截至22H1末一年以内存货占比75%、较21年末下降9pct，库存压力增加。4）现金流：22Q1经营活动现金流净额-2.9亿元，出现负数主因销售下降、支付货款、提前预付生产费用。公司当前账上货币资金共计40亿元，资金充沛。盈利预测与投资评级：公司为国内童装+休闲装双龙头，门店数量超8000家、覆盖全国一二三四线城市，受疫情下居民消费力减弱、消费支出减少的冲击较大。 22上半年在国内疫情较为严重环境下，收入端双位数下滑、净利端下滑幅度较大。公司提出“全域融合、组织重构、流程再造”，22年6、7月随疫情影响减弱，全渠道零售额同比分别下降2.6%、，降幅缩窄，处逐步复苏过程中。考虑疫情影响，我们将22-24年归母净利从14.05/16.51/18.90亿元分别下调至9.1/13.1/15.2亿元，EPS分别为0.34/0.48/0.56元/股，对应PE为15/11/9X，维持“增持”评级。风险提示：疫情恶化，经济疲软，库存、现金流压力缓解不及预期。

公司公布2022年中报：22H1营收11.01亿元/yoy-18.63%、归母净利润2.52亿元/yoy-35.44%。其中，22Q1/Q2营收分别为5.97/5.04亿元、分别同比-9.09%/-27.63%、归母净利润分别为1.5亿元/1.01亿元、分别同比-23.07%/-47.85%，Q2收入端回落较多主要原因为受疫情影响终端零售不佳，净利端下滑幅度超过收入端主要受到毛利率降低（同比-1.42pct）、期间费用率大幅提升（同比+8.74pct）拖累。 分品牌：疫情影响下Q2各品牌收入降幅环比扩大。DA/DZ/DM/RA收入同比-25.69%/-7.32%/-18.22%/-4.45%，占比分别为52.5%/38.8%/7.1%/1.4%，22Q2收入分别-32.4%/-18.2%/-35.1%/-49.1%。DA、DM收入降幅较大主因门店多布局于一二线城市、Q1/Q2受疫情影响较大，22H1门店数量较年初分别-4/-3家。RA上半年收入同比-4.45%，降幅较小主要系Q1增速靓丽拉动（同比+41%），Q2疫情封控影响导致终端零售受损严重、降幅环比扩大，22H1门店数量较年初净增3家。DZ收入降幅相对较小，主因22H1净拓10家门店带来收入支撑。 分渠道：上半年线上渠道物流受阻，疫情缓解后修复较快。1）分线上线下：22H1公司线上/线下收入同比分别-26.93%/-17.17%、占比分别为13.5%/86.4%，Q2同比分别-39.72%/-25.32%。线上渠道受疫情影响程度大于线下、主要系公司仓储物流中心位于长三角地区、物流发货受到较大影响所致。公司线上核心渠道发展较为稳健，疫情前DA、DZ新品上市首周正价销售GMV 均突破100 万元，疫情恢复后线上渠道修复较快，618 活动期间GMV实现同比+8%。新渠道拓展顺利，22H1 DA、DZ入驻抖音后实现收入同比+120%+。2）线下分直营经销：直营/经销收入同比分别-22.78%/-10.79%、占线下收入分别为49.6%/50.4%，Q2同比分别-33.14%/-18.06%，直营门店主要布局一二线城市、因此受疫情影响较大。截至22H1门店总数1205家，直营/经销分别为354/851家、22H1分别净开店0/6家。 毛利率小幅下滑、期间费用率大幅提升，疫情影响下存货周转放缓。1）毛利率：22H1同比-1.42pct至75.93%，其中DA/DZ/DM/RA毛利率分别-1.45/-1.11/-0.57/+1.07pct，主因折扣力度加大所致，RA毛利率上升主要系公司调整男装线后盈利能力有所提升。2）期间费用率：22H1同比+8.74pct至48.34%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为41.42%/6.93%/2.98%/-2.98%、同比分别+7.46/+2.18/+0.84/-1.73pct，销售费用率增加主要为直营门店租金等费用具有刚性、收入规模缩窄后费用率大幅提升，管理费用率增加主要系职工薪酬增加，财务费用率下降得益于利息收入增加。3）净利率:营业外收入（主要为政府补助）增加0.27亿元，但受毛利率下滑及期间费用率增加拖累，22H1归母净利率同降5.96pct至22.88%。4）存货：疫情扰动下22H1存货压力加大，存货同比+12.28%，存货周转天数同比+46天至226天。5）现金流：22H1疫情影响下经营净现金流同比-47.8%，截至22H1账上资金25.16亿元、现金充沛。 盈利预测与投资评级：公司深耕中高端女装领域，实现多品牌梯度发展，持续进行品牌力拓展与输出，22H1签署米奇、奇奇蒂蒂、神奇动物在哪里IP系列释放品牌时尚能动性。公司加大数字化转型投入，DA/DZ等品牌线上表现较好。22年4月公告以1-2亿元资金回购股份并用于股权激励（时间为22/4/27-23/4/26、截至22年7月底以0.12亿元累计回购77.9万股）。考虑疫情影响，我们将22-24年归母净利润由7.12/8.42/9.86亿元下调至5.86/7.31/8.54亿元，EPS 分别为1.22/1.52/1.77元/股，对应PE 12/9/8X，公司具备低估值高分红特点，维持“增持”评级。 风险提示：疫情反复、终端消费疲软、库存周转放缓等。

公司公布2022年中报：22H1营收95.16亿元/yoy-6.11%、归母净利润12.76亿元/yoy-22.69%。分季度看，22Q1/Q2营收分别为52.12/43.04亿元、分别同比-5.15%/-7.24%，归母净利分别为7.23/5.53亿元、分别同比-14.17%/-31.58%。Q2收入端回落主要为疫情导致终端零售受到冲击，净利端下滑幅度大于收入端，主要系费用率提升4.23pct拖累。 分品牌：疫情影响主品牌销售，下半年有望持续恢复。22H1海澜之家/圣凯诺/其他品牌收入同比分别-7.35%/-8.09%/+4.64%、占比分别为77.8%/9.2%/9.5%。1）海澜之家主品牌：22Q2收入同比-7.44%，由于公司主要销售范围位于长三角地带、疫情对物流和终端销售均有较大影响。上海解封后，供应链恢复常态、终端销售情况明显好转、7-8月终端恢复较快增长。2）圣凯诺：22Q2收入同比-10%，我们预计主要为疫情对供应链造成冲击，目前订单及经营情况较为稳定。3）其他品牌：包括海澜优选、OVV、男生女生、英氏、海德，22Q2收入同比-6.66%，22H1收入同比+4.6%主要受到22Q1增速靓丽（+16.7%）拉动。其中部分高端子品牌（如OVV、英氏）受疫情影响较大，一线重点发展城市疫情缓解后有望稳步增长。 分渠道：线上、直营表现较好。1）分线上线下：22H1线上/线下收入同比分别+5.8%/-8.2%、占比14.4%/82.1%，22Q2分别+15.4%/-12.2%，线上增速较高、受疫情影响较小，线下收入下滑主要受到疫情拖累。2）线下分内生外延：截至22H1门店7718家、同比+3.65%，其中海澜之家系列/其他门店数分别为5718/2000家、同比+3%/+5%，我们估计22H1整体店效同比-11.45%。22Q2净开店47家，其中主品牌/其他分别+26/+21家。3）线下分直营加盟：除圣凯诺外，22H1直营店/加盟及其他门店收入同比分别+48.7%/-13.2%、占比15.6%/71.6%，直营/加盟及联营店门店数分别为1259/6459家、同比+41.1%/-1.5%，直营收入增长较快主要受益于门店扩张。 毛利率相对稳定、费用率大幅提升，存货压力加大。1）毛利率：22H1同比+0.31pct至43.90%，其中海澜之家系列/圣凯诺/其他毛利率分别-0.06/-1.16/+8.17pct，疫情扰动下海澜之家及圣凯诺盈利能力较为稳定、其他品牌毛利率提升主要系21年同期折扣活动较多、22H1恢复正常。22Q2毛利率同比-2.14pct至42.26%，主要系疫情影响。2）期间费用率：22H1同比+4.23pct至24.05%，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+4.41/-0.42/+0.36/-0.12pct至18.67%/4.89%/0.86%/-0.37%，销售费用率增加主要为直营门店及营销费用增加所致。3）净利率:期间费用率增加致使22H1净利率同降2.88pct至13.41%。4）存货：疫情扰动下22H1存货压力加大，存货同比+17.93%，存货周转天数同比+50天至280天。5）现金流：22H1受疫情影响经营性净现金流同比-47.8%，截至22H1账上资金121亿元、现金充沛。 盈利预测与投资评级：22H1受到疫情扰动公司业绩承压，7、8月份终端销售持续好转，下半年业绩有望继续回暖。公司深耕产品力、差异化培育多元品牌，迭代推出三防系列、六维弹力等创新产品，22H1建设创研中心开展高科技面料研发工作，产品力有望持续升级。21年8月葛文耀先生出任公司战略顾问，将于22Q3开始进行终端零售方案调整并逐步落地。长期看受益于行业集中度提升，公司龙头地位将进一步巩固，业绩将维持稳健增长。考虑疫情影响，我们将22-24年归母净利润由26.79/29.67/32.80亿元下调至22.98/27.27/30.66亿元，EPS 分别为0.53/0.63/0.71元/股，对应PE为8/7/6X，估值较低，维持“买入”评级。 风险提示：终端消费疲软、疫情反复、新品牌发展不及预期等。

公司公布2022年中报：22H1营收23.82亿元/yoy-5.70%、归母净利2.23亿元/yoy-21.11%。净利端下滑幅度大于营收端，主因疫情影响下22H1毛利率同比-0.61pct、费用率同比+1.42pct。分季度看，22Q1/Q2营收分别同比-2.49%/-9.20%、归母净利润分别同比-12.81%/-36.32%，Q2业绩下滑幅度较Q1有所增加，主因公司总部位于上海、Q2主力市场华东地区（22H1收入占比38%）疫情较严重，对直营门店经营、加盟及电商发货形成冲击。 家纺业务受疫情影响下滑，美国家具业务延续增长。1）线上：收入小幅下滑、毛利率提升、保持行业第一地位。22H1线上收入同比-8.7%、占比26.3%，收入下滑主因疫情影响电商物流。行业第一地位不改，22年618期间罗莱生活旗下品牌全网GMV排名第一、抖音618床上用品销售额第一。线上延续高举高打策略、罗莱品牌增长快于LOVO，带动22H1线上毛利率同比+4.01pct至49.34%。2）直营：收入下滑较多，毛利率略增，保持净开店。22H1直营收入同比-20.5%、占比5.7%，收入下滑主因直营门店多位于华东及一线城市、疫情影响开店率。疫情下公司直营门店促销活动较去年同期减少、促毛利率同比+0.39pct至66.84%。截至22H1末直营门店268家、较21H1末净开18家、同比+7%。3）加盟：收入略下滑，毛利率略增，保持较快开店速度。22H1收入同比-4.9%、占比34.2%。毛利率同比+0.06pct，基本维持稳定。截至22H1末加盟门店2250家、较21H1末净开226家、同比+11%，延续线下拓店战略、保持较快开店速度。4）美国家具：收入增长、毛利率下滑、贡献盈利小幅提升。22H1收入同比+12.9%、占比23.8%。毛利率同比下滑2.67pct至32.23%、主因海运费提升影响，22H1美国家具业务贡献净利润3259万元/yoy+5.6%。 毛利率略下滑、费用率增加，存货周转小幅增加。1）毛利率&净利率：22H1毛利率同比下滑0.61pct至43.32%，主因疫情影响下高毛利直营渠道销售下降、毛利率相对较低的美国业务占比上升。结合期间费用率同比增加1.42pct至30.15%（销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.22/-0.34/+0.42/+0.12pct至21.59%/6.61%/2.41%/-0.45%），22H1归母净利率同比-1.83pct至9.35%。2）存货：截至22H1存货14.99亿元/yoy+17.05%，存货周转天数187天、较21H1增加33天，其中家纺部分受疫情影响加盟商订单发货延迟、家具部分备货受运力影响有部分积压。3）现金流：22H1经营活动现金流净额2644万元，主要系疫情下增加对加盟商授信、部分库存未发货；账上资金充裕，截至22H1货币资金16.75亿元。 盈利预测与投资评级：公司为国内家纺龙头，22年上半年受华东地区疫情影响家纺业务承压下滑、美国家具业务延续增长。公司线上巩固品牌差异化定位、线下拓店战略仍在有序推进中。随疫情影响减弱，7月线上收入和GMV均恢复双位数增长、线下直营持平略增，下半年进入秋冬销售旺季、在疫情形势稳定情况下有望迎来较好恢复，同时结合公司在费用端的严格把控，净利润率亦有望回升。考虑上半年疫情影响，我们将22-24年归母净利润分别从7.74/9.04/10.32亿元下调至7.22/8.51/9.68亿元，EPS分别为0.86/1.01/1.16元/股，对应PE分别为12/10/9X，公司具有低估值高分红特点，维持“买入”评级。 风险提示：疫情恶化、经济疲软、门店扩张不及预期等。

公司公布2022年中报：22H1营业收入19.96亿元/yoy+1.04%、归母净利润2.65亿元/yoy+1.07%。其中，22Q1/Q2营收分别为11.57/8.38亿元、分别同比+16.31%/-14.46%，归母净利润分别为2.06亿元/5902万元、分别同比+13.72%/-27.17%，Q2受国内疫情影响收入端呈现下滑、叠加单季度毛利率同比下滑4.1pct至62.7%、导致净利端下滑幅度大于收入端。 分品牌看，宝鸟保持较快增长，报喜鸟、HAZZYS下滑幅度有限。1）报喜鸟：22H1收入7.04亿元、同比-1.1%、收入占比35.3%，因Q1表现较好及疫情后快速修复、上半年表现相对稳健。22H1主品牌聚焦西服品类、发布新产品运动西服、增强消费者品类认知；在渠道方面重点拓展市场潜力较大但目前处于弱势的市场、同时加大线上推广。截至22H1末主品牌门店796家、较21H1末净增24家、同比+3.1%。2）HAZZYS：22H1收入6.6亿元、同比-4.7%、收入占比33.1%。在华东渠道占比较高情况下仍实现有限下滑，主因疫情下积极推动线上销售，“618”获天猫男装类目GMV TOP10店铺、京东男装成交排名第三。品牌推广方面，提高B站、小红书、抖音等平台曝光量，植入体坛冠军李娜和武大靖，并与陈都灵签约电商授权、推送产品讲解、突出产品专业及品质。3）宝鸟：22H1收入4.31亿元、同比+37%、收入占比21.6%，保持较快增长，主因职业装团购业务受疫情影响较小，同时受益于国内职业装集中阳光采购趋势，且公司加强销售团队培训、拓宽客户覆盖行业。 分渠道看，线上、团购保持较快增长，加盟拓店驱动正增长。22H1线上/直营/加盟/团购收入分别同比+23.5%/-18.4%/+4.7%/+39.4%，收入分别占比18.1%/36.6%/16.5%/22.6%。线上受疫情影响较小、同时公司加大线上投入、保持较快增长，团购渠道主要为宝鸟职业装、受疫情影响较小且受益集采趋势及公司竞争力的加强。线下分内生外延看，截至22H1末门店1659家（直营734+加盟925家、报喜鸟796+HAZZYS392+其他471家）、较21H1末净增44家（直营-3家&加盟+47家、报喜鸟+24&HAZZYS+10&其他+10家）、同比+2.7%（直营-0.41%&加盟+5.35%、报喜鸟+3.1%&HAZZYS+2.6%&其他+2.2%），加盟开店驱动收入保持增长。 毛利率、费用率均下滑，存货周转小幅放缓。1）毛利率&净利率：22H1毛利率同比下滑2.5pct至64.44%，主因疫情影响下高毛利门店（22H1直营毛利率77.63%、加盟毛利率67.71%）销售下降、毛利率相对较低的团购业务（22H1毛利率44.79%）占比上升，同时团购业务毛利率同比下滑4.11pct（大订单占比上升导致）。结合期间费用率同比下滑1.64pct至48.67%（销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.04/-1.17/+0.28/-0.79pct至40.53%/7.22%/1.8%/-0.88%，管理费用率下滑主因超额奖金计提减少、去年全年计提约6000万元）、其他收益同比增长59%至7576万元（主因政府补助增多）以及营业外收支变动，22H1归母净利率为13.27%、同比持平。2）存货：截至22H1存货11.07亿元/yoy+11.57%，存货周转天数286天、较21H1增加16天，主因终端销售受到疫情影响。3）现金流：22H1经营活动现金流净额-1804万元，主因采购货品、支付薪酬、缴纳税费增多；账上资金充裕，截至22H1货币资金14.39亿元/yoy+80.65%。 盈利预测与投资评级：公司为国内中高端男装多品牌运营公司，旗下品牌哈吉斯发展势头较好、主品牌经过调整近年来亦已进入市场正反馈阶段。22Q2受到疫情扰动，我们估计6月以来随疫情影响减弱，主品牌及哈吉斯均已较快恢复增长、品牌韧性凸显、下半年复苏值得期待。22/06公司投入9300万元收购恺米切品牌100%股权、未来将实现研发和供应链自主化（此前仅授权经营），有助进一步打开市场空间、提升盈利水平、成为未来增量。考虑疫情影响，我们将2022-2024年归母净利润从5.6/6.9/8.1亿元下调至5.5/6.7/8.1亿元，同比+18%/+23%/+21%，EPS为0.38/0.46/0.56元/股，对应PE11X/9X/7X，估值较低，维持“买入”评级。 风险提示：国内疫情反复，经济疲软，小品牌培育期较长等。

公司公布2022年中报：22H1营收98.99亿元/yoy+20.79%（剔除汇率影响yoy+20.10%）、归母净利润15.62亿元/yoy+21.02%（剔除汇率影响yoy+20.36%）。分季度看，22Q1/Q2营收分别为41.24/57.74亿元、分别同比+11.39%/+28.55%，归母净利润分别为6.48/9.14亿元、分别同比12.40%/+27.99%，符合业绩快报。Q2业绩增长环比Q1提速，主要得益于越南疫情对生产的影响有所缓解、部分Q1延误订单在Q2弥补、Q2毛利率较Q1小幅回升。 Q2量价增长提速。22H1运动鞋销量1.15亿双/yoy+13.3%、ASP（美元口径）同比+6.9%（人民币口径同比约+7.1%），量价齐升趋势延续。其中22Q1/Q2销量分别为5100/6400万双、分别同比+7.1%/+18.7%，估算ASP（人民币口径）分别同比+4%/+8.3%。22Q2量价均较Q1增长提速，其中量的增长主要来自越南三个新工厂产能爬坡、及Q2越南疫情影响减弱，价的提升主要来自核心客户（如Nike）产品结构升级。 头部客户增速继续领跑，随产能释放，中小客户增长有望提速。22H1前五大客户（我们估测分别为Nike/Deckers/VF/PUMA/UA）收入（人民币口径）分别同比+29.8%/+26.3%/+21.3%/+7.2%/-3%，收入分别占比36.9%/20.9%/19.1%/10.3%/4.9%、合计占比92.1%，前三大客户Nike、Deckers、VF表现持续亮眼，PUMA及UA由于产能分配原因增速较慢。我们预计下半年UA增速有望改善，随23年新工厂投产、PUMA增长有望提速，此外新产能的投放有助新客户NewBalance、Asics、Onrunning销售进一步增长。 盈利能力及运营水平维持较好表现。1）毛利率&净利率：22H1毛利率同比-2.31pct至26.32%，Q1/Q2分别为25.65%/26.81%、分别同比-2.72/-1.13pct，主因上半年越南新工厂生产效率低于同期老工厂、同时Q1疫情对产能利用率有拖累，结合22H1期间费用率同比下滑0.94pct至5.32%（主因利息收入和汇兑收益贡献），归母净利率略升0.03pct至15.78%，近年来公司净利率保持稳定。2）存货：截至22H1末存货29.57亿元/yoy+27%，存货周转天数69天、较21H1略增1.5天，保持在合理水平。 盈利预测与投资评级：公司为全球领先运动鞋专业制造商，22H1业绩维持良好增长态势。下半年来看，由于Nike等国际品牌经销商在20-21年经历了供应链中断、海运问题后加大了备货，当前库存相对较高，结合欧美消费在通胀及加息环境下面临一定压力，国际品牌订单增长可能出现一定放缓。但考虑到不同品牌情况差异（如小客户市场份额较低、受环境影响较小、仍能保持较强增长势头）、不同制造商竞争力差异（华利的生产、开发及交付能力领先同行），结合23-24年公司将有越南及印尼新工厂陆续投产，我们认为公司仍将保持相对稳健增长。考虑客户订单波动，我们将22-24年归母净利润从34.8/42.9/51.0亿元下调至34.0/41.0/49.2亿元，EPS分别为2.91/3.52/4.21元/股，对应PE20/17/14X，维持“买入”评级。 风险提示：海外需求疲软、产能扩张不及预期、大客户订单波动。

公司公布2022年中报：22H1实现收入6.36亿元/yoy+28.37%、归母净利润1.74亿元/yoy+26.87%。分季度看，22Q1/Q2收入分别为3.30/3.06亿元、分别同比+46.61%/+13.16%，归母净利润分别为8498/8934万元、分别同比+37.82%/+17.99%。Q2业绩增速有所放缓，主因部分4月货品提前在3月发出、5月疫情封控影响发货，还原后Q2增速在合理水平（25-28%）。 收入拆分：枕头床垫、内销增速靓丽。1）分产品看，22H1充气床垫/箱包/枕头床垫收入分别同比+28.1%/+20.9%/+51.8%、收入分别占比72%/14%/7%，枕头床垫规模较小、增速靓丽，充气床垫维持较快增长、但受交货节奏及产能扩张有限影响、增速较21年（47%）有所放缓。上半年公司产能以旧厂改造为主释放有限，因此产品销售增长主要来自原材料涨价下的产品提价贡献、销量贡献较小（销量约同比+3%~5%）。2）分地区看，22H1内销/外销收入分别同比+55.4%/+22.4%、收入分别占比22%/78%。国内露营市场热度持续、带动内销收入增速较21年（33%）进一步提速、收入占比由18%提升到22%；外销方面，在发货节奏影响下Q2外销增速较低，导致上半年外销收入增速较21年（48.6%）有所放缓，第一大客户迪卡侬维持较快增长、22H1占比达36%。 多因素导致毛利率同比下滑、存货周转维持健康水平。1）毛利率&净净利率：22H1毛利率同比-4.86pct至35.9%、环比21H2持平，主因21年以来原材料价格上涨较多，21H1尚处较低水平、毛利率较高，此外人民币汇率（接单时会锁定汇率）、产品结构、销售费用统计口径、柬埔寨越南子公司暂时亏损亦形成小幅负面影响。结合22H1费用率同比下降3.77pct（销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.3/-0.19/+0.15/-2.43pct，财务费用减少较多主因上半年人民币贬值带来汇兑收益），净利率同比下滑0.32pct至27.42%。2））存货：截至22H1末公司存货1.68亿元/yoy+37.47%，存货周转天数同比增加11天至93天，整体维持健康水平。 22年产能增量有限，23年扩产值得期待。1）22年公司产能扩张主要来自对现有厂房改造、增量有限，预计11-12月改造完成开始投产、明年生产旺季前新的充气床垫车间可以交付使用。2））柬埔寨工厂产能正在进一步调增、按5-10亿收入规模进行人员培训、预期下半年局部投产。3））越南增加了SUP产能布局，但受疫情影响建设进度较慢。4）22/08/11公告拟投资4.35亿元在天台县建设“户外用品智能化生产基地（二期）”，预计建设期3-5年、达成后实现产值5.2亿元、销售收入5亿元。 盈利预测与投资评级：公司为国内户外用品细分领域龙头，深耕TPU面料领域，客户资源优质。22Q2受疫情影响外销交货、业绩增速有所放缓、但上半年整体保持较好增长。上半年公司越南子公司通过了迪卡侬、REI，柬埔寨子公司通过了Colema、IGLOO的严格审核，正式成为上述品牌合格供应商，未来产能扩张、品类拓展（保温箱包、水上用品、车载床垫等）有望推动业绩持续增长。考虑到Q2疫情影响及下半年外需放缓压力，我们将22-24年归母净利从2.91/3.67/4.48调整至2.82/3.59/4.56亿元，EPS分别为2.79/3.55/4.50元/股，对应PE22/17/14X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、扩产进度不及预期

公司公布2022半年度报告：22H1营收8.67亿元/yoy+61.34%、归母净利1.13亿元/yoy+111.80%、符合业绩预告，利润增速高于收入主因毛利率同比+3.18pct至27.27%。分业务看，22H1外销收入5.18亿元/yoy+24.81%、品牌业务收入3.46亿元/yoy+182.25%，国内露营火热带动品牌业务收入大增。分季度看，22Q1/Q2收入分别同比+56.1%/+64.7%至3.27/5.40亿元，归母净利分别同比+73.4%/+137.1%至3677/7639万元，Q2收入利润体量较大、且增长较Q1进一步提速。 露营行业方兴未艾，公司业绩持续验证。不同平台数据显示，国内露营风潮在20年疫情催化下兴起后，22年以来热度仍在快速上升：1）小红书：20-22年五一期间小红书平台“露营”搜索栏分别同比增长290%/230%/746%；2）百度：22年“露营野餐”相关内容搜索热度同比上涨121%；3）飞猪：22年五一期间露营订单量环比上月增长超350%；4）携程：22年五一露营搜索热度环比上周增长90%；5）同程：22年五一露营相关旅游搜索热度环比上周增长117%；6）马蜂窝：22年五一各地露营相关搜索热度平均涨幅超过130%。由此可见露营活动在受疫情催化加速渗透之外，已经逐渐成为一种休闲生活方式，这种行业趋势在21年以来公司大牧收入表现中得以充分体现：21H1/21H2/22H1大牧收入分别同比增长174%/146%/292%。我们认为公司充分享受行业增长主要得益于公司深耕露营装备多年，且持续跟踪把握消费者趋势、对产品进行多元化创新和拓展。 品牌业务持续高增，外销业务稳健增长。1）大牧：高基数下同比增长近三倍。受益疫情下国内露营热度高涨，22H1大牧收入3.15亿元/yoy+292%，其中Q1/Q2分别约7442万元/2.4亿元、分别同比+184%/345%。大牧分渠道看，22H1线上收入1.47亿元/yoy+249%、分销及大客户收入1.67亿元/yoy+341%。2）小牧：短期调整，长远看市场潜力较大。小牧业务包含2010年推出的户外鞋服品牌MOBIGARDENURBAN及2021年推出的山系露营服装品牌MOBIVILLA。目前URBAN处调整期、VILLA处起步期，22H1小牧收入3103万元/yoy-27%，其中Q1/Q2分别同比-11%/-42%，Q2下滑幅度较Q1加大，主因小牧以线下为主、Q2销售受到国内疫情冲击，长期看小牧有望随露营行业持续增长迎来市场机会。3）外销：增长稳健，全持年有望维持25%+增长。22H1外销业务收入5.18亿元/yoy+25%，其中Q1/Q2分别同比+44%/+12%，Q2同比增幅有所回落，主因国内疫情影响交货、内销火爆对供应链提出更高要求。随疫情影响减弱，全年外销收入有望保持同比25%以上增长。 盈利能力持续提升，存货受备货影响有所增加。1）毛利率&：净利率：受益于规模效应、产品结构优化、产品力及品牌力提升，22H1外销及品牌业务毛利率均有明显改善、分别同比提升0.44pct/1.50pct至21.48%/35.95%。此外，在毛利率较高的品牌业务占比显著提升（从21H1的23%升至22H1的40%）带动下，22H1公司整体毛利率同比+3.28pct至27.39%，结合期间费用率同比-0.43pct，归母净利率同比+3.11pct至13.05%。分季度看，22Q1/Q2毛利率分别为25.49%/28.35%，归母净利率分别为11.23%/13.92%、改善趋势明显，我们预计随品牌业务持续增长，盈利水平仍有进一步提升空间，公司业绩弹性较大。2）存货：截至22H1末公司存货5.35亿元、同比+105%，其中外销存货增加主因Q2疫情导致运输不畅、我们预计随国内疫情影响减弱、Q3相关库存将有所改善；内销存货增加则主因市场需求火爆、公司加大备货。 盈利预测与投资评级：公司为国内露营装备龙头，疫情后受益于国内露营市场火爆，公司业绩表现持续靓丽。22年以来公司在产品端持续把握消费者趋势、推出多元化创新精致露营产品，品牌端突破不同圈层进行宣传（小红书、IP联名、汽车品牌合作等），渠道端22年6月在宁波开设第一家大牧直营店、未来有望进一步发力大牧线下渠道。公司未来将围绕“露营+”概念，推动精致露营进入大众生活。维持预测2022-24年归母净利润1.79/2.40/3.10亿元，分别同比增长127%/34%/29%，EPS分别为2.68/3.60/4.65元/股，对应PE分别为41/31/24X，维持“买入”评级。 风险提示：国内疫情反复、市场竞争加剧、股东减持等。

公司公布 2022年中报： 2022年上半年收入 39.64亿元/yoy+1.11%、 归母净利润 7.77亿元/yoy+41.09%，其中境内/境外收入 10.86/28.78亿元、净利 8.09亿元/亏 3000万元左右，境外业务贡献全部业绩。 22H1净利端增速大幅高于收入端，主因 21H1净利基数偏低、 同时毛利率同比+6.78pct 至 27.63%。 分季度看， 22Q1/Q2收入分别同比+5.39%/-2.81%、 归母净利润分别同比+54.58%/+31.91%， Q2业绩增速环比收窄。 收入分拆： 价涨量跌，境外增速较高。 1）价涨量跌。 价格方面， 21年国内/国际棉价分别上涨 48%/50%， 22年以来国内棉价高位回调、国际棉价继续上涨至 5月见顶。 21H1/21H2/22H1国内棉价均价分别为 1.6/2.0/2.2万元/吨、美棉均价分别为 91/111/147美分/磅。 随棉价上涨公司纱线产品价格随之上行， 21H1从 2.5万元/吨上行至 3.5万元/吨、 21H2进一步上行，我们估计 22H1产品售价与 21H2相近、较 21H1有明显提升； 销量方面，由于3月上海疫情封控，国内需求受到影响，同时存在部分订单外流情况，销量出现一定下滑。 2）境外增速较高。 由于订单外流以及国内疫情影响、 我们估计 22Q2国内产能利用率仅 50%左右，越南工厂正常生产和接单、产能利用率保持较高水平。 22H1境内/境外收入分别同比-14%/+14.2%，境外收入占比从 21H1的 64.3%升至 67.3%。 上半年毛利率大幅提升，下半年存在压力。 22H1毛利率同比+6.8pct 至27.6%， 其中 Q1/Q2分别同比提升 8.2pct/5.6pct 至 26.1%/29.2%， 主要受益于棉价上涨、汇率贬值及毛利率较高的境外业务占比提升。 22H1美棉/内棉均价分别同比提升 62%/41%、 公司产品售价相应提升， 22H1人民币汇率贬值约 5%，同时境外业务收入占比提升（境外/境内业务毛利率 29.2%/21.2%），均利好公司整体毛利率提升。 展望下半年，内棉从 21年 11月起高位震荡、22年 5月以来明显回调， 22年 5月以来美棉价格亦出现掉头下滑趋势，我们认为需求疲软情况下、 下半年棉价易跌难涨， 将对公司毛利率形成压制。 盈利预测与投资评级： 公司为国内色纺纱龙头， 21年在外需旺盛、越南工厂产能扩张、产能利用率回升、棉价上行等因素综合带动下，业绩表现靓丽， 22H1受益于产品价格及毛利率提升、 业绩快速增长趋势延续，但 Q2增速环比已有所收窄。 展望下半年，预计与上半年相反、将呈现量增价跌趋势，目前越南扩产有序推进中， 截至 21年末公司产能 170万锭（越南 110万锭+中国 60万锭）， 22/03定增扩产项目获得证监会核准，拟募集 10亿元扩建越南 39万锭纱线产能， 目前第一车间厂房已建好、预计 22年 8月份投产（约 20万锭）、第二车间预计 23年 3月投产（约 20万锭），但下半年海外需求放缓以及棉价易跌难涨，将对产品价格和毛利率形成影响、总体业绩压力环比将继续加大。我们将 22-24年收入从 90.4/101.1/109.4亿元下调至 84.5/94.5/102.3亿元， 归母净利润维持此前预测 13.8/14.4/14.9亿元，EPS 分别为 0.92/0.96/0.99元/股，对应 PE 6.1/5.8/5.6X，估值较低， 维持“买入”评级。 风险提示： 国内及越南疫情反复、 棉价下跌、外需放缓。

公司公布2022年上半年业绩快报：22H1营收98.99亿元/yoy+20.79%（剔除汇率影响yoy+20.10%），归母净利润15.62亿元/yoy+21.06%（剔除汇率影响yoy+20.36%）。分季度看，22Q1/Q2营收分别为41.24/57.74亿元、分别同比+11.39%/+28.55%，归母净利润分别为6.48/9.14亿元、分别同比+12.40%/+28.06%。Q2业绩增长环比Q1提速，主要得益于越南疫情对生产的影响有所缓解、部分Q1延误订单在Q2弥补、Q2毛利率较Q1小幅回升。 越南疫情影响减弱，Q2量价齐升趋势延续、较Q1增长提速。22H1运动鞋销量1.15亿双/yoy+13.27%，据此估算22H1销售单价约为86元/双、同比+6.64%（剔除汇率影响同比+6.03%），量价齐升趋势延续，我们认为量的增长主要来自越南三个新工厂产能爬坡、越南疫情影响减弱贡献，价的提升则主要由核心客户产品结构升级贡献。分季度看，22Q1/Q2运动鞋销量分别为5100/6400万双、分别同比+7.1%/+18.7%，销售单价分别为81/90元/双、分别同比+4%/+8.3%。22Q2量价均较Q1增长提速，主要由于Q1越南疫情影响员工出勤、以及国内广西关口封关影响原材料运输，导致业绩增速小幅放缓；随3月以来越南疫情好转、4月以来关口运输恢复正常，各工厂运营水平逐步恢复，部分Q1延误订单的缺口在Q2陆续补足，因此Q2销量增长明显提速。 。下半年外需面临压力，制造龙头受影响较小。下半年来看，海外尤其是美国在高通胀+加息压力下，经济衰退预期愈发强烈。22/07/26Adidas因Q3初以来大中华区消费复苏低于预期、以及其他经济体可能出现衰退，调低了22年业绩预期（对22年集团收入增长预期从11%-13%下调为中高单位数）。公司前五大客户分别是Nike、VF、Deckers、PUMA、UA，终端销售同样面临一定挑战，从而可能对供应商订单形成影响。但考虑到华利集团订单能见度相对较高，即公司通常提前与主要客户商议下一年（甚至中长期）的订单需求、并据此做好产能准备，因此我们认为对于产能处于紧缺状态、客户粘性较强的制造龙头而言，订单端波动的影响相对较小、产能爬坡情况更值得关注。此外，作为运动鞋制造龙头，在行业经历压力的过程中有望进一步受益于集中度提升。 盈利预测与投资评级：公司为全球领先运动鞋专业制造商，22Q1业绩受越南疫情影响增长小幅放缓、Q2随疫情影响减弱及产能爬坡业绩明显提速，订单端保持饱满状态，长期看好公司作为龙头的业绩增长持续性。考虑到下半年国内及海外终端消费放缓压力，我们将22-24年归母净利润从35.1/43.2/51.3亿元小幅下调至34.8/42.9/51.0亿元，EPS分别为2.98/3.67/4.37元/股，对应PE分别21/17/15X，维持“买入”评级。 风险提示：海外疫情反复、产能扩张不及预期、大客户订单波动。

聚焦男装业务，深耕服装行业65年。红豆品牌创立于1957年，1995年红豆股份成立，2001年上市，上市之初主要从事男装和房地产业务，2017年剥离房地产、聚焦男装，2021年服装主业/坯布/印染/医疗防疫/其他业务收入占比分别为86%/5%/5%/1%/3%，国内/国外收入占比87%/13%。其中服装主业分为Hodo品牌/贴牌加工、分别占比78%/22%，线上/线下收入占比25%/75%，线下主要布局二、三线城市、以加盟为主，截至22Q1共有974家门店（直营403家+加盟571家），线上通过天猫、京东、小程序、抖音等多点触达消费者。股权结构较为集中，截至22Q1红豆集团共持有公司68%股份。 疫情扰动下近年利润端承压。17年剥离房地产业务致公司18年营收/归母净利同减8.89%/66.06%，剔除房地产销售、非流动资产处置损益影响后，分别同增27.48%/15.12%；19-20年因消费疲软、疫情等影响，营收同比分别+2%/-6%、归母净利分别-18%/-14%、净利增速低于收入主要由于期间费用率提升以及投资收益减少；21年营收/归母净利分别同减1.72%/46.92%，主要系20年增加防疫物资收入3.26亿元、扣除该影响后营收同增12.78%、主营收入端呈现复苏，利润端下滑主要系河南汛情及江苏疫情影响及高端化转型带来的费用投放增加所致；22Q1营收/归母净利分别同比+10.92%/-41.03%，净利下滑主要由于国内疫情反复及费用率增加。 定位经典舒适男装、进行高端化转型，促费用率和毛利率提升。21年公司与君智咨询合作，定位经典舒适男装、围绕品牌高端化进行战略升级，通过产品研发、供应链、工艺版型等全方位进行升级。1）产品端：打造爆款单品、持续进行产品迭代，应用液氨工艺、混纺弹力纤维等升级舒适体验，22年3月与Armani前设计副总裁合作推出红豆0感舒适衬衫、上市即登顶天猫、京东两大平台中高端衬衫品类销冠、上市销售4个月销量突破15万件，高端化转型成效有所体现。2）渠道端：21年直营/加盟收入同比分别+276%/-38%、占比31%/69%，直营大增主要系352家加盟店转为直营店所致，门店改造升级效果显著、21年直营同店平均店效同增12.87%；线上增速靓丽、21年同增45%，一方面以直播破局、21年直播GMV6743万元、同增216%，另一方面与腾讯智慧零售合作、红豆男装小程序累计GMV2.89亿元、同增近3倍。2）盈利端：毛利率、费用率均提升。受益于高端化转型与直营比例提升、毛利率持续上行，21年为30.94%/同+2.78pp、22Q1为36.29%/同+6.07pp，其中Hodo品牌/贴牌21年毛利率分别为38.10%/10.69%、直营/加盟/线上分别为57%/28%/41%。21年销售/管理/财务费用率分别同增6.69/1.09/0.46pp，销售费用率大幅上升、主要系直营门店增加及转型带来咨询费增加所致。 22年切入新能源风能、固态锂电池新业务，23年有望放量。1））风能：22年5月红日风能成立，公司持股30%（后通过两次股权变更、7月持股比例提升至68%实现控股）。5月红日风能与中国风电龙头中国电建新能源集团华东分公司签定战略合作协议、加码布局风电领域；2））固态锂电池：22年7月红日风能拟与超壹动力投资建设3GW大功率固态锂电池智能制造项目，红日风能持股90%。预计22年8月开工建设、23年投产、二期工程于24年全部达产，公司预计完工达产后每年项目销售收入达45亿元。若项目顺利进行、23年投产后锂电池业务有望开始放量。 盈利预测与投资评级：公司21年与君智合作、定位经典舒适男装，不断推出高品质产品，持续进行渠道升级。22年初与抖音七大优质服务商之一红动视界进行合作、加强品牌私域流量建设，2月受让红豆运动装40%股权、持股比例增至100%，7月布局锂电池涉入新能源，未来服装与新能源业务均存发展空间。21年底发布股权激励，以21年为基数、22/23/24年净利分别增长50%/150%/260%，彰显发展信心。暂不考虑新能源贡献，我们预计22-24年归母净利同增5%/37%/39%，对应PE170/123/89X，考虑到新能源发展空间较大，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：疫情反复终端消费疲软、费用大幅增加、新能源业务推进不及预期等。

事件：公司公告业绩预增，预计上半年实现归母净利润0.55-0.75亿元，同比增长168.51%-266.15%；扣非后增长0.67-0.87亿元。 扣非后业绩大超市场预期，增长主要来自于天成锂业投资收益。根据公司公告，预计上半年实现归母净利润0.55-0.75亿元，与去年同期相比增加0.35-0.55亿元，同比增长168.51%-266.15%；扣非后为增长0.67-0.87亿元（去年同期是-0.20亿元）。增长主要来自于：1）受人民币兑美元汇率贬值影响，汇兑收益大幅增长。2）参股天成锂业33.33%股权，对应投资收益为0.31亿元（天成锂业上半年净利润为0.95亿元）。3）今年上半年较去年同期减少了因出售闲置土地和厂房所得约0.40亿元。 切入锂盐：收购天成锂业布局云母提锂，资源禀赋+供不应求确保高毛利。1）布局：2021年公司通过收购天成锂业33.33%股权（2022年3月签订框架协议，拟将股权比例进一步提升至51%实现控股）切入碳酸锂和氢氧化锂业务领域。2）禀赋：资源方面天成锂业深耕锂都江西宜春、保障原料有效供应，是宜春五大云母提锂企业之一金辉锂业的第一大供应商。产能方面二期生产线建设完成后（2022年7月），硫酸锂溶液产能将从3000吨/年提升至5712吨/年。3）展望：价格方面，2022年国内仍然维持碳酸锂紧平衡状态，2023年供需缺口扩大，行业盈利能力将进一步提升，硫酸锂溶液价格有望维持高位。业绩方面，根据公司回复上交所问询函，预计2022-2026年，天成锂业收入分别为5.09、6.41、6.41、6.41、6.41亿元，净利润分别为0.98、1.27、1.26、1.26、1.26亿元。 收购锂矿：持有马里锂辉石项目股权，打通上-中游环节、开启成长空间。1）行业：受益于锂电产业的发展，锂盐行业进入高速增长上升期，锂从“小金属”向“大金属”成长；全球锂资源争夺白热化形势下，上下游企业产销绑定+产业垂直一体化发展成为趋势。2）资源：2022年6月，公司和全资子公司收购泰安欣昌100%股权，收购完成后持有马里Bougouni锂辉石矿项目7.23%股权，并间接拥有连续3年承购包销该矿不低于80%的锂精矿产品的权利。受益于锂电池需求的大幅增长，锂矿平均价格上涨43%，按照年产量23.8万吨计算，项目IRR从50.9%上涨至91.2%。3）延伸：收购完成后，公司从上游锂矿开采到中游锂盐加工环节全部打通：一方面，国外通过锂辉石矿进口，整体规划锂精矿目标为23.8万吨/年、一期10万吨/年，预计2023年二季度将投产；另一方面，国内通过采购当地锂云母+自建选矿厂，保守按照天成锂业的硫酸锂溶液销售量5712吨/年测算，对应净利润为5.71亿元/年。 盈利预测与投资评级：我们维持预计公司22-24年EPS分别为1.48、3.44、5.35元，对应PE分别为34、15、10倍，维持“买入”评级。 风险提示：越南基地投产慢、锂矿开采不达预期、锂盐价格大幅波动等

公司公布2022年半年度业绩预增公告：预计22H1公司主营业务收入约8.64亿元/yoy+6，其中外销收入约5.18亿元/yoy+24.81%、内销品牌业务（大牧+小牧）约3.46亿元/yoy+182.46%。预计22H1归母净利润约1.13亿元/yoy+112.12%，扣非归母净利润约1.11亿元/yoy+138.65%。净利端增速高于收入端主因品牌业务收入大增、促进综合毛利率提升（21年内销/外销毛利率分别为33.94%/20.42%）。大牧表现持续向好，高基数下同比增长近三倍。22H1大牧收入约3.14亿元/yoy+279.34%，在21H1同比+173.66%、21H2同比+145.98%的快速增长基础上进一步提速。其中22Q1/Q2大牧收入分别约7442万元/2.4亿元、分别同比+184%/323%，充分体现国内露营行业方兴未艾，露营渗透率提升、行业竞争格局优化将持续给大牧业务带来较大发展机遇。大牧分渠道看，22H1线上收入1.47亿元/yoy+248.21%、分销及大客户收入1.68亿元/yoy+338.45%。由于大牧销售旺季在下半年（大牧21H2收入占21全年比重约6），因此我们预计下半年大牧收入体量环比有望进一步提升，全年大牧收入有望实现翻两番以上增长。小牧短期表现不佳，长远看有望迎来户外服装需求释放。 因小牧主营高性能户外出行服饰，对露营热潮的受益程度不如帐篷装备等产品直接，同时小牧主要通过线下门店销售、Q2受疫情影响较大，因此22H1收入有所下滑。22H1小牧收入3174万元/yoy-，其中Q1/Q2分别同比-10.6%/-30.2%，Q2下滑幅度较Q1加大。当前小牧推出更加年轻化的山系服装品牌MobiVilla，旨在发力线上渠道。露营装备持续热销有望催生户外服装需求，小牧品牌未来有望受益、打开增长空间。外销业务增长稳健，全年有望维持25%+增长。22H1外销业务收入5.18亿元/yoy+24.81%，其中22Q1/Q2分别同比+43.98%/+12.42%，Q2同比增幅有所回落，一定程度上受到国内疫情及海运船期影响、同时内销火爆对供应链提出了更高要求。外销业务具有一定季节性，公司多数外销客户位于北半球，交货季主要为每年上半年，因此上半年为外销旺季、下半年外销收入通常环比回落。考虑到当前外销需求仍然较为旺盛，我们认为全年外销收入有望保持同比25%以上增长。盈利预测与投资评级：公司为国内露营装备龙头，20年疫情后全球户外露营需求增加、尤其21年国内露营市场火爆，带动公司业绩增长明显提速。22H1受益于国内露营热潮持续，内销品牌业务在高基数下实现近两倍同比增长，并带动公司整体毛利率上升，促进业绩端大幅增长。 我们认为在国内露营行业方兴未艾、行业竞争格局有望持续优化背景下，下半年公司靓丽业绩表现有望延续。我们将2022-24年公司归母净利润分别从1.27/1.76/2.26亿元上调至1.79/2.40/3.10亿元，分别同比增长127%/34%/29%，EPS分别为2.68/3.60/4.65元/股，对应PE分别为32/24/19X，上调为“买入”评级。风险提示：国内疫情反复、市场竞争加剧、大股东减持等。