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姜春波

国盛证券

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工作经历: 登记编号:S0680521070003...>>

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裕同科技 造纸印刷行业 2022-07-26 26.69 -- -- 28.33 6.14% -- 28.33 6.14% -- 详细
事件:7月21日,公司公告收购华宝利电子60%股权,拟定估值及收购价分别为4亿元/2.4亿元。2022-2024年公司目标扣非净利润分别为0.3/0/4/0.5亿元,若2022-2024年累计扣非净利润大于1.2亿元,裕同将奖励其经营团队(3年累计净利润-1.2亿元)*20%。 业务矩阵再扩张,客户协同效应显现。华宝利主要从事声学类产品&机器人组装,此次收购可助力裕同加强3C业务布局,与自身3C包装形成协同效应。华宝利深耕声学领域数十年,与全球多个知名3C企业形成深度合作,大部分客户与裕同原有或目标客户重叠,未来协同合作将进一步增强客户粘性。 盈利能力领先裕同主业,预期维持较高增长。2021年华宝利收入/净利润为3.28/0.63亿元,净利率达19.3%,裕同主业同期净利率为7.2%,并表后将有效改善公司盈利能力。此外,根据Strategy Analytics & IDC预测,2020-2025年全球智能家居市场规模/全球智能穿戴设备CAGR分别为15%/12%,伴随声像类产品使用频率持续提升,结合华宝利现有优质客户布局,预计收入有望维持较高增长。 主业成长多元,把握盈利拐点。短期来看,收入端疫后需求复苏,利润端原材料(22Q2白卡/白板/双胶/铜版/箱板/瓦楞均价同比-30%/-5%/-6%/-17%/+5%/+3%) &汇率(假设海外业务占比40%,人民币贬值5%,净利率将提升2.5pct)影响趋弱。中期来看,收入端布局大消费,多元化打开成长空间;利润端生产效率提升、资本开支下降、大客户压价空间缩小、收入结构优化等因素驱动盈利进入中枢向上阶段。 投资评级:公司收入端布局大消费,多元化打开成长空间;利润端多重扰动趋弱,盈利拐点显现。未考虑华宝利并表,预计2022-2024年归母净利润分别为13.3/16.8/22.2亿元,对应PE19.1/15.1/11.5X,维持“买入”评级。 风险提示:纸价超预期上调,大客户持续压价。
仙鹤股份 造纸印刷行业 2022-07-21 26.18 -- -- 28.82 10.08% -- 28.82 10.08% -- 详细
量价双升,盈利能力环比上行。 特种纸赛道供需稳定、竞争格局优,公司已进行多轮提价,且根据纸业观察 8月仍有提价(热转印+1000元/吨),预计目前仙鹤本体吨盈利近 800元/吨(夏王接近 1300元/吨),且下半年仍有上行空间。从销量角度来看, 预计 Q2实际发货量仍达约 20万吨(夏王预计接近 8万吨),疫情影响下动销仍保持稳定。公司在浆价历史最高位、能源历史高位,市场需求疲软且公司纸浆自给率极低背景下,盈利能力仍突出,商业模式优异性得到验证。 成本回落预期加强。 纸浆现货仍处历史高位,但纸浆期货已下降 14%,主要反映美国加息预期增强、经济走弱,以及供需走弱。我们判断纸浆现货价格拐点预计在今年 3季度末,主要系 Arauco156万吨浆厂将在 3季度末投产。根据我们产业了解,已有全球浆厂愿意为客户降价锁量,历史来看, 这是纸浆价格出现跌价的信号。根据我们测算,浆价下跌 100美金,吨净利可提升约 500元/吨。 成长路径清晰,核心能力突出。 2022Q3末 30万吨食品卡纸预计投产,广西和北海项目逐步建设,预计 2022-25年产量分别为 105万吨、 134万吨、 174万吨、 224万吨(夏王折算 1/2), 4年 CAGR 25%以上,且主要布局食品医疗、日用消费等赛道, C 端产品占比逐步提高。公司广西、湖北项目林浆纸一体化,预计 2025年木浆自给率可超 40%,成本管控将显著优于竞争对手。 投资评级: 仙鹤产品布局消费且成长路径清晰, 预计 2022-2024年归母净利润分别为 9.0亿元、 14.5亿元、 18.2亿元,对应 PE 为 20.0X、 12.4X、9.9X,维持“买入”评级。 风险提示: 纸浆价格持续高位,限电超预期,竞争加剧。
裕同科技 造纸印刷行业 2022-07-14 27.48 -- -- 28.33 3.09% -- 28.33 3.09% -- 详细
3C包装龙头,第二成长曲线清晰。全球3C包装龙头,自2015年开启多元化战略,通过内生外延方式积极切入烟酒消费、大健康、化妆品、环保纸塑等相较于3C包装利润率更高的大消费包装领域,逐步摆脱单一行业周期影响及大客户集中风险,打开成长天花板。2014-2021年3C包装销售占比从87.3%下降至63.3%,前5大客户占比从70.1%下降至30.3%(第一大客户占比持续下降,预计目前占比约15%)。精细化成本管控,自动化率提升。1)服务端:全球35个城市设有44个生产基地,就近为全球客户服务。2)生产端:高效管理、推动自动化等形成明确制造优势,2017-2021年直接人工占比从17.3%下降至13.6%,生产员工占比从83.4%下降至74.7%,此外许昌智能工厂降低人工费用约50%,库存周转效率显著提升,成功经验复制全国。3)研发端:提供全方位创新设计和整体包装解决方案,2015-2021年研发投入从1.13亿元提升至5.86亿元,研发费用率从2.6%提升至4.2%,研发人员数量从715提升至2373人。 行业空间广阔,市占率提升明确。根据科尔尼预测,2021-2023年中国纸包装行业规模从757亿美元提升至837亿美元(CAGR为5.2%),目前国内CR5约15%,相较于海外市占率较低;根据我们测算,2021年3C、酒、烟、化妆品包装市场规模分别为345、423、370、364亿元,目前裕同市占率分别约27%、3%、2%、1%,伴随产业&消费升级,龙头公司通过规模采购、多产地布局、自动化生产等持续优化供应链,预计龙头市占率提升趋势明确。多维扰动趋弱,把握盈利拐点。1)生产效率提升:生产自动化水平持续提升降低人工费用。2)资本开支减少:目前公司全球产能布局趋于完善,逐步迈过加速扩张期,2015-2021年资本支出/折旧和摊销从4.5下降至2.7。3)收入结构优化:公司积极切入烟酒消费、大健康和化妆品等利润较高大消费市场。4)大客户压价空间缩小:A客户纸包装供应商数量逐步减少、新晋供应商盈利能力较为一般,进一步压价空间有限。5)原材料压力缓解:2022Q2白卡/白板/双胶/铜版/箱板/瓦楞均价同比-30%/-11%/-7%/-18%/+5%/+1%,环比+4%/-5%/+5%/+2%/-1%/-3%;此外公司通过规模化采购使公司采购价低于市场价。6)汇兑损益有望回正:假设裕同科技实质海外业务占比为40%,此种情况下若人民币贬值5%,预计净利率将提升2.5pct。投资评级:预期公司2022-2024年收入分别为178.4/210.8/247.2亿元,同比增长20.1%/18.2%/17.3%,归母净利润分别为13.3/16.8/22.2亿元,对应PE为19.1/15.1/11.5。 考虑到裕同科技竞争优势放大,消费电子包装稳定增长,烟酒、化妆品、环保纸塑和大健康包装逐步放量,增长动能充足,且利润中枢有望进入上行区间,维持“买入”评级.风险提示:原材料价格上升,疫情反复,下游客户压价,测算存在误差。
欧派家居 非金属类建材业 2022-07-13 131.16 -- -- 132.91 1.33%
132.91 1.33% -- 详细
具体事件。7月9日欧派厨卫&欧派衣柜协办的首届中国整装高质量发展交流会于中国建博会(广州)开展,欧派厨卫&欧派衣柜联合发布品质整装“千城千亿计划”。 欧派整装渠道稳步拓展,快速抢占装企入口。公司是整装大家居先行者,根据欧派品质整装“千城千亿计划”发布会,1)欧派衣柜:2021年合作600+装企,整装业绩超5亿元,2022H1合作全国各地头部装企超过1600家,整装业绩超6亿元。2)欧派厨卫:2021年与4000+装企达成战略合作,铺设整装网点3971个,培训场次高达3500场,整装业绩突破20.6亿元;2022H1新签战略大客户19家,地方新签合作装企800家,合作数量提高28%。 品质整装再升级,“高颜值定制整装”提供一体化解决方案。当今消费者对家庭场景诠释已经从稳定使用的居住空间转变为个性生活的表达空间,公司此次发布“高颜值定制整装”,通过提供一体化设计、一站式配齐、一揽子服务为消费者提供居住一体化美学整装家居空间解决方案,以橱衣卫木为核心品类,品类横向拓张至配套品、主辅材等领域。 “千城千亿”起航,快速放量可期。此次欧派厨卫和衣柜两个事业部联合推出“品质整装千城千亿计划”,目标4年时间(2022年-2025年)联合3000+装企在全国开设800-1000家“欧派高颜定制整装店”,协助省会装企实现年产值超3亿、地级市装企年产值超1亿、县城装企年产值超0.5亿,品质整装预计快速放量可期。 “5+5”合作战略+3大合作模式,赋能装企协同并进。公司为装企提供经销商自营及总部直供装企(装企自行承接服务或当地经销商承接服务)三种服务模式,凭借自身品牌力、产品力、整合力、服务力、交付力提供全方位五大驱动力,且流量赋能、展示赋能、信息化赋能、培训赋能、营销赋能多维度同步助力地方龙头装企转型,推动装企向品质整装迈进。 盈利预测与投资评级。公司大家居加速成长,品质整装再升级,龙头强alpha实力凸显,预计公司2022-24年净利润为30.26亿元、35.69亿元、41.27亿元,同比增长13.5%、17.9%、15.6%,对应PE为27.2X、23.1X、20.0X,维持“买入”评级。 风险提示:疫情反复、地产超预期下滑
慕思股份 休闲品和奢侈品 2022-06-28 47.00 -- -- 49.99 6.36%
49.99 6.36% -- 详细
床垫行业龙头,高端睡眠解决方案提供商。 公司系中国床垫领军品牌,健康睡眠文化传播者。2018-2021年公司营收 CAGR 为 26.7%,归母净利润 CAGR为 46.9%。经公司测算,2022Q2公司营收中值为 18.05亿元(同比+15.2%),归母净利润中值为 205.9亿元(同比+8.4%),疫情影响下业绩稳健增长。 存量将至,我们预计 2030年市场规模达 1444亿元(10年 CAGR 约10%)。 床垫作为高毛利标品,具备品牌溢价,因此厂商、渠道盈利能力领先,商业模式属家居行业最优。考虑床垫置换频率领先,预计 2023年存量市场规模超新房市场规模,2030年床垫市场规模达1444亿元(10年CAGR约 10%),存量房/新房需求分别为 928亿元/516亿元(10年 CAGR 分别为 14%/5%)。 马太效应显著,国内行业进入整合期。 目前千亿规模赛道 CR5仅 24%(美国为 70%),中国床垫龙头对产品+品牌+渠道协同性、全面性能力的要求相较于同一时期的海外龙头更高,且消费升级趋势对产品丰富度提出更高要求,龙头在行业整合中深化内功修炼,产品&渠道&品牌共振向上,看好市占率加速提升。 慕思:高端形象入人心,产品&渠道齐发力。 1)营销:公司营销投入力度领先行业,成功打造出五大贯穿全年的 IP 活动;聚焦中高端客户圈层,通过举办演唱会、邀请流量明星等方式提升品牌影响力;同时 360°金管家服务打造优质客户口碑, 2020年和 2021年终端管理费(圣诞节回馈客户)分别同比增长 18.5%和 11.6%; 2)渠道:公司线下经销商管理细致、体系完善,门店拓展加速, 2021年专卖店数量较 2020年末+1400家至 4900家; 电商渠道持续发力, 2021年公司在天猫、京东平台官方旗舰店收入分别同比+35.9%、 +68.7%;直供渠道欧派贡献 80%收入,占比持续提升; 3)产品:公司重视产品研发设计,智能生产增强成本控制能力, 2018-2021年公司平均床垫生产人工成本占比为 7.34%(同期喜临门平均为 7.39%),单位生产成本 CAGR 为-5.2%;且受益于品牌溢价,公司产品单价具备竞争力。 盈利预测及投资建议: 公司产品&渠道齐发力进入加速成长期,预计2022-2024年归母净利润分别为 8.22/10.18/12.16亿元,分别同比增长19.7%/23.9%/19.4%,考虑公司营销持续发力、具备床垫品牌溢价,且渠道精细化管理能力强,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示: 疫情影响超预期;房地产下行超预期;原材料价格波动超预期; 竞争超预期加剧; 测算存在误差。
仙鹤股份 造纸印刷行业 2022-06-27 24.67 -- -- 28.80 16.74%
28.82 16.82% -- 详细
产品矩阵拓宽打开成长空间。 同行竞争对手最多布局3-4个赛道, 仙鹤全赛道布局, 拥有9大产品方向, 超60种大类产品。 特种纸赛道单赛道规模较小, 公司多品类布局、 突破成长瓶颈, 而这背后考验的是产品研发、 柔性化生产和销售能力。 成本压力仍存, 回落预期显现。 仙鹤股份/五洲特纸/华旺科技原材料成本占比分别为51.5%/79.4%/80.3%,能源动力成本占比分别为15.0%/13.6%/10.3%。 截止目前, 煤价已高位回落, 纸浆仍高位震荡, 中期产能增量较多、 供需失衡, 预计2022H2浆价向下概率较大。 根据我们测算, 浆价格下降10%可提升净利润约25%。 量价双升, 盈利能力环比上行。 成本压力仍存, 但特种纸赛赛道下游高度分散、 直接对接消费, 需求韧性强, 龙头依托产品附加值提升、 拓展产品品类和客户边界, 产能规划显著大于同行, 产业集中趋势明确。 截止目前, 龙头企业普遍完成2-3轮提价, 提价效应预计Q2开始显现, 吨盈利环比上行。 下半年伴随需求复苏, 期待销量上行, 盈利弹性有望释放。 产能陆续释放, 下游需求无虞。 2022H230万吨食品卡纸产能预计投产, 广西和北海项目逐步建设, 预计2022-2025年公司产量分别为105、 134、 174、 224万吨(夏王折算1/2) , 4年CAGR 25%以上。 公司未来新增产能主要布局食品医疗、 热转印、 装饰原纸等消费景气赛道, 下游2000多客户充分消化产能, 量&利齐升逻辑通畅。 核心能力稀缺, 龙头地位稳固。 特种纸行业近800万吨市场空间, 仙鹤市占率约15%, 行业进入国产替代和出口替代阶段, 龙头甜蜜享受行业成长。 公司核心竞争力突出, 具备产品研发及柔性化&精细化生产能力, 目前形成九大系列、 60余种产品的多元布局, 高附加值产品如电解电容器纸、 食品医疗纸、 热转印纸、装饰原纸等占比已经提高至60%以上, 且未来持续提升;此外, 公司致力于产业链纵深延展, C端产品占比逐步提高。 布局消费, 成长路径清晰, 特种纸赛道龙头地位持续加强。 预计公司2022-2024年收入分别为81.40、 98.36、127.49亿元, 同比增长35.3%、 20.8%、 29.6%, 归母净利润分别为9.0、 14.5、 18.2亿元, 对应PE为19.4X、12.0X、 9.6X。 考虑到公司生产技术&客户粘性优异, 维持“买入” 评级。 风险提示: 原材料价格大幅波动、 产能不达预期、 行业竞争加剧
仙鹤股份 造纸印刷行业 2022-06-24 24.55 -- -- 27.89 13.60%
28.82 17.39% -- 详细
6月 21日公司发布广西&湖北最新进展。 1)广西项目:一期已与 3月 8日正式开工,预计将在今年 9月底前全面完成土方工程, 根据公司公告 2024年初实现首期投产,首期投产 60万吨纸浆+60万吨纸。 2)湖北项目: 2022年 2月 9日项目正式开工启动,一、二期项目同步建设 ,根据公司公告 2023年年底将实现首期投产,首期投产 20万吨浆+30万吨纸。 产能稳步释放,市占率快速提升。 公司目前产能已超 100万吨,预计 22年三季度末30万吨食品卡纸产试产,广西和湖北项目预计自23年底逐步投产,根据我们测算, 2022-2025年公司产量分别为 120、 145、 200、 240万吨,4年 CAGR25%以上,且主要布局食品医疗、日用消费等赛道,下市场占有率快速提升。此外,公司广西、湖北项目林浆纸一体化,预计 2025年木浆自给率可超 40%,抗周期能力提升。 量价双升,盈利能力环比上行。 受能源&浆价影响,公司自 21Q4盈利表现承压,但特种纸赛道需求稳定、竞争格局优,提价能力突出。截止目前,公司已进行多轮提价,且落地情况良好,未来需求复苏叠加成本高位、仍有提价预期。预计自 2022Q2公司吨毛利开启向上趋势,此外预期 2022Q4纸浆成本回落,盈利弹性有望加速显现。 核心能力稀缺,龙头地位稳固。 根据造纸协会,特种纸行业约 750万吨市场空间,仙鹤市占率约 15%,新增产能持续贡献增量,议价能力稳步提升,且行业整合趋势明显,近年来并购陆续出现,行业已经进入国产替代和出口替代阶段,龙头甜蜜享受行业成长。公司核心竞争力突出,具备产品研发及柔性化&精细化生产能力,目前形成九大系列、 60余种产品的多元布局,高附加值产品如电解电容器纸、食品医疗纸、热转印纸、装饰原纸等占比已经提高至 60%以上,且未来有望持续提升;此外,公司致力于产业链纵深延展, C 端产品占比有望逐步提高。 标的推荐: 布局消费,成长路径清晰,特种纸赛道龙头地位持续加强。预计2022-24年公司利润为 9.0、 14.5、 18.2亿元,对应 PE 为 19.4X、 12.0X、9.6X, 维持“买入”评级。 风险提示: 纸浆价格持续高位、疫情反复、产能消化不及预期。
喜临门 综合类 2022-06-23 35.03 -- -- 36.74 4.88%
36.74 4.88% -- 详细
事件: 喜临门 618全网实现销售总额 5.9亿元,同比 B2C 增长 72%(5月22日-6月 20日),总销量连续八年蝉联天猫、京东、苏宁三大平台床垫类目 TOP1,线上表现持续靓丽!我们预计,公司 5月发货量同比增长 10%,6月线上 618+线下“梦想喜临门”同步发力,增长有望显著提速。 品类融合效果显现。 618期间公司线上多款床垫产品销售表现靓丽, 4Dpro舒睡版、飞跃 2.0、尼亚、光年护脊床垫分别位列天猫、京东、抖音、苏宁易购平台 TOP1;此外,软床及配套品类协同效果显现,超过 4.8万人选择“一站式购齐”,维森〃软床、 BS〃床头柜、太空记忆棉护颈枕成为备受挑选的热门产品。 营销创新,消费结构年轻化。 公司致力于打造年轻化品牌形象, 618期间18-29岁用户占比高达 41%。公司通过赞助《11点睡吧》、《奔跑吧》、《向往的生活》等热门综艺扩大品牌影响力;推出针对“懒癌患者”、“颜值控”、“熬夜族”等年轻圈层产品实现流量精准转换;站内外 KOL 刷屏热议、多平台联动扩大影响力,全网曝光超 1.5亿次;多平台直播矩阵同步发力,明星+总裁亲临助阵引爆流量, 618期间直播销售同比增长 128%,位列抖音平台床垫/软床销量 TOP1。此外,值得注意的是,公司高端线销售额同比增长 186%,品牌矩阵多元化也在兑现。 本轮家居集中度提升逻辑极强。 家居龙头增长策略从渠道向客户转移,自然流量下降影响趋弱,流量抓取和单客户价值挖掘成为核心,套系化销售促客单值提升为主线,产品、品牌矩阵多元化+流量抓手多元&前置+渠道效率提升驱动客流量、转化率提升为中期逻辑。 盈利预测与投资评级。 公司自主品牌发展劲头强势,线上+线下营销能力持续增强,多元并举把握疫后需求复苏窗口期,我们预计 2022-24年公司净利润分别为 7.16/9.28/12.08亿元,同比增长 28.1%/29.6%/30.2%,对应 PE为 14.6X/11.2X/8.6X, 维持“买入”评级。 风险提示: 地产复苏不及预期,疫情反复
百亚股份 纺织和服饰行业 2022-06-20 11.99 -- -- 12.60 5.09%
12.60 5.09% -- 详细
深耕个护 20余年, 从川渝走向全国。 百亚股份 1993年创建于重庆,主要布局妇婴卫生用品及成人失禁用品,成立以来持续加强中高端卫生巾品牌定位,线下渠道基础夯实,线上渠道改革成效显现,全国拓展进程顺利,市占率稳步提升。2015-2021年公司总收入从 6.91亿元提升至 14.63亿元,CAGR为 13.3%;归母净利润从 0.68亿元提升至 2.28亿元, CAGR 为 22.4%,增速靓丽。 线上渠道增速靓丽,天然轻薄蔚然成风。 从商业模式看,现有品牌凭借高营销投入+规模效应拓宽客群并建立护城河;从市场规模看, 2007-2021年零售规模由 329亿元增至 987.1亿元, CAGR 为 8.2%;未来行业驱动主要源于产品结构向高端化、天然化、功能化升级导致的价升,适龄群体扩张&使用频率增加导致量增亦或贡献部分增量;从渠道发展看,电商渠道成为营收新增长点,2016-2021年占比从 12%提升至 27%;从竞争格局看,我国 CR10仅为 41.4%,相比日本、 美国仍有较大提升空间;头部企业中苏菲、高洁丝、ABC、百亚近年份额稳步提升。 复盘海外龙头,研发佳营销新是关键。 回溯历史,苏菲护舒宝均通过解决用户痛点创新产品后来居上,并及时出海新兴市场因地制宜收获全球影响力; 而在营销端也运用电视广告、 KOL、综艺冠名等多平台模式组合宣传,并在内容上以价值营销直击痛点收获共鸣。 产品定位清晰,渠道拓展有序。 从产品看,百亚与时俱进,推出安睡裤、有机纯棉等多系列扩充产品矩阵,高端化产品占比持续提升;而常规系列相比其他头部更优惠的价格使得其客群进一步外拓,价升量增下望营收市占率持续走高;从营销看,百亚内容上亦倡导女性无畏社会偏见,勇敢做自己,渠道上充分调动“两微一抖多平台”的辐射效应进行针对性内容分发,线上扩散、线下引爆、线上发酵,形成传播闭环,与目标受众深度双向沟通;从渠道看,经销&KA&电商并举,社区团购、 O2O 亦积极开拓,其中电商占比(14.35%)相比恒安(23.1%)、维达(41%)仍具提升空间;预计随公司不断加大比较优势平台抖音的投入,电商持续放量带动全国拓展加速。 我们预测 2030年公司卫生巾市占率提升至 5.45%。 盈利预测与投资评级: 公司个护基因深厚,自主品牌自由点增长靓丽,成人失禁起步培育,抖音运营出色助力全国拓展,我们预测 2022-24年公司总营收同比增长 23.9%/20.9%/23.0%至 18.12/21.91/26.95亿元,归母净利润同比增 长 10.5%/21.8%/22.9%至 2.52/3.07/3.77亿元, 对 应 PE 为18.4X/15.1X/12.3X, 首次覆盖, 给予“买入”评级。 风险提示: 疫情影响超预期;竞争超预期加剧;全国化拓展不及预期
金牌厨柜 非金属类建材业 2022-06-10 26.26 -- -- 31.86 21.33%
31.86 21.33% -- 详细
事件:公司发行可转债募资9亿元,用于建设金牌西部物联网智造基地项目(一期项目),该项目总投资金额10.19亿元,不足部分由公司自有或自筹资金解决。 成都新建产能基地,促西部市场开拓。近年来,西部市场发展较迅速,2019-2021年公司西部区域营收占比从16.71%提升至19.11%,但供给仍主要依靠福建厦门和江苏泗阳两大生产基地。金牌西部物联网智造基地项目(一期项目)拟在四川成都新建生产基地,引进先进的自动化设备,新建厨柜、衣柜及木门产品等全品类生产线,提升规模化、自动化、智能化生产能力,缩短西部市场运输半径及运输成本,提升交付速度,降低货物破损率,进一步推动公司在中西部地区的业务快速开拓。零售变革,品类融合加速。公司依托前端品牌升级&渠道快速拓展,后端供应链赋能&数字化转型,2021年、2022Q1新增门店569、100家,实现橱柜稳增,衣柜、木门高增,同时卫浴阳台、智能家居、厨电、家品等融合发展,预计2022年开店仍保持500家以上。 2022Q1零售实现收入3.29亿元(+9.66%),毛利率37.49%(+3.23pct),且通过轮值总裁、平台办事处等推动零售变革,加快前端产品研发设计一体化,终端市场加密、橱衣木融合等,加速大家居发展。大宗聚焦优质地产商,整装蓄势待发。1)大宗:2022Q1实现收入1.78亿元(+27.94%),毛利率12.08%(+0.27pct),公司依托代理商模式迅速拓展、经营风险较低。2)整装:公司通过直营与经销方式联合推进,整装店增加7家至42家,预计2022年延续高增。3)海外:2022Q1实现收入0.43亿元(+14.29%),毛利率27.78%(+2.17pct),主要受益于海外生产基地落地,RTA渠道拓展、工程项目落地。投资建议:多品类&多渠道搭建顺畅,强化管理赋能与零售变革,渠道快速扩张&品类融合加速,新建西部产能基地,市场拓展动能充足。我们预计公司2022-2024年归母净利润为4.1/5.0/6.1亿元(+21%/22%/22%),对应PE分别为10.6X/8.7X/7.1X,维持“买入”评级。风险提示:疫情反复、地产超预期下滑
喜临门 综合类 2022-06-09 27.69 -- -- 37.02 32.69%
36.74 32.68% -- 详细
中国床垫龙头品牌,自主品牌成长可期。 公司系国内床垫赛道龙头品牌,目前形成了以床垫为核心,覆盖软床及配套、沙发等软体产品体系,连续六年蝉联 C-BPI 床垫品牌榜单第一名。 2010-2021年公司收入 CAGR 为 25.0%,扣非利润 CAGR 为 19.8%, 2022-2024年公司股权激励目标为收入CAGR25%,利润 CAGR30%,经营业绩加速向上。 存量将至, 我们预计 2030年市场规模达 1460亿元(10年 CAGR 约10%)。 床垫作为高毛利标品,具备品牌溢价,因此厂商、渠道盈利能力丰厚,商业模式属家居行业最优。考虑床垫臵换频率领先,预计 2023年存量市场规模超新房市场规模(存量市场 406亿元,新房市场 396亿元),2030年床垫市场规模达 1460亿元(10年 CAGR 约 10%),存量房/新房需求分别为 928亿元/533亿元(10年 CAGR 分别为 14%/5%)。 马太效应显著,国内行业进入整合期。 目前千亿规模赛道 CR5仅为 22%(美国为 70%),中国床垫龙头对产品+品牌+渠道协同性、全面性能力的要求相较于同一时期的海外龙头更高,且消费升级趋势对产品丰富度提出更高要求,龙头在行业整合中深化内功修炼,产品&渠道&品牌共振向上,看好市占率逐步提升。 喜临门:自主品牌高增,渠道建设完善。 1)产品: 以健康睡眠需求为核心,研发能力行业领先,构建床垫、沙发、配套品等完整软体矩阵,产品功能精准迭代满足消费者需求变化;生产规模效应显著, 2020年床垫单位生产成本仅为慕思/顾家床垫单位成本的 0.6倍/0.4倍; 2)品牌: 营销举措多元化、专业化,连续 9年联合发布《中国睡眠指数报告》教育消费者,举办睡眠大赛、冠名《奔跑吧》等知名综艺,国潮床垫深入人心,此外公司合作直播KOL、打造内部网红聚集流量; 3)渠道: 线下渠道加速下沉,截至 2021年末,自主品牌专卖店数量为 4495家(较 20年末+852家);线上全平台布局,通过店播+达人直播+站内视频+内容种草的组合拳加强营销,线上市场份额行业领先。 盈利预测与投资评级。 公司自主品牌持续高增,规模效应释放,股权激励理顺,盈利能力持续上行,预计 2022-2024年归母净利润为 7.16/9.28/12.08亿元,同比增长 28.1%/29.6%/30.2%,对应 PE 为 15X/11X/9X。考虑公司目前处于加速成长期, 首次覆盖, 给予“买入”评级。 风险提示: 疫情影响超预期;房地产下行超预期;原材料价格波动超预期; 贸易战超预期加剧;竞争超预期加剧。
曲美家居 非金属类建材业 2022-06-09 9.57 -- -- 9.90 3.45%
9.90 3.45% -- 详细
事件:高瓴通过增资的方式对QumeiRunto投资2亿元人民币,高瓴有权委派一名董事进入EkornesAS董事会。增资完成后,高瓴持有QumeiRunto4.76%的股份,对应EkornesAS估值为60.45亿元(扣除QumeiRunto及其子公司层面合并债务后、估值为40亿元)。高瓴资本可凭借其消费赛道长期投资与管理经验、人才优势、资源优势为Ekornes提供长期经营赋能,强强联合助力公司全球化扩张。Ekornes:产品&渠道拓展期,成长确定性强。管理改善,激励充分,焕发生机,其中Stressless成长性主要源于产品迭代&品类扩张(配套品表现靓丽、占比快速提升),且国内处于开店红利期,IMG主打性价比、KA客户快速放量,Svane产能转移立陶宛、供应链优化,全球扩张。 22Q1美联储加息缩表、俄乌战争、原材料及海运费高涨冲击下,Ekornes22Q1收入+34%,净利润+32%,分市场看,北美市场在高基数效应下仍实现稳定正增长,欧洲市场恢复快速增长,Stressless国内市场订单同比增长超100%。1)Stressless:海外多品类扩张,中国高坪效拓店。2022Q1实现收入11.1亿挪威克朗(+48.5%),EBIT率17.0%(-0.3pct),其中22Q1舒适椅订单增速20%+,非舒适椅订单增速50%+;国内市场订单+100%以上,预计22年加速开店。2)IMG:大客户战略持续深化。2022Q1实现收入3.0亿挪威克朗(+35.56%),EBIT率14.48%(+0.47pct),北美市场高基数下仍稳健增长,大客户战略持续深化,预计22年高增趋势不改。3)Svane:效率提升,挖掘潜力可观。2022Q1实现收入0.8亿挪威克朗(+5.50%),EBIT率4.02%(+0.30pct),22Q1床垫订单+30%,预计2022年通过品牌全球推广&渠道拓展,有望实现加速发展。曲美:渠道改革,重拾增长。受疫情影响,国内业务短期承压,伴随公司加大市场投入、增加经销招商力度,预期曲美重新梳理渠道模式、门店数量重启增长,目前公司仅约1200门店、开店空间广阔;此外,公司创新业务(工程+家装)加快扩展。股权激励考核要求为2022年4-12月、2023年、2024年曲美国内本部收入增速不低于10%。 业绩拐点已现,利润弹性逐步显现。一方面,2019年以来定向增发、引入战略投资者、经营性净现金流还款等,有效降低有息负债规模,财务费用优化;另一方面,Ekornes管理改善、增长确定性较强,曲美家居国内加速扩张。2018-2021年财务费用率由5.1%下行至3.9%,高瓴增资2亿元人民币可用于偿还公司高息负债,预计公司利润弹性将从今年下半年开始逐步显现。盈利预测:海外Ekornes品牌稀缺&产品力强劲,零售店态高效,成长确定性强,财务报表大幅优化,国内加大投入,开店加速,重启成长。我们预计2022-2024年收入分别为59.1、68.6、78.8亿元,同比增长16.5%/16.0%/14.9%,利润分别4.2、5.9、7.9亿元,增速133%、42%、34%,维持“买入”评级。风险提示:1)国内市场:疫情反复、行业竞争加剧、房地产市场持续恶化、开店不及预期。2)国外市场:疫情反复、物流受阻、国际形势变动
曲美家居 非金属类建材业 2022-05-27 9.18 -- -- 10.35 12.75%
10.35 12.75% -- 详细
国内大家居践行者,并购全球知名品牌。曲美家居定位中高端,业务布局成品家具、全屋定制、橱柜、木门、软装配套等全品类,2018年收购挪威国宝级舒适椅公司Ekornes,竞争力显著提升。2015-2021年收入从12.55亿元提升至50.73亿元(CAGR为26.2%),归母净利从1.17亿元提升至1.78亿元(CAGR为7.2%)。 业绩拐点已现,利润弹性逐步显现。一方面,2019年以来定向增发、引入战略投资者、经营性净现金流还款等,有效降低有息负债规模,财务费用优化;另一方面,Ekornes管理改善、增长确定性较强,曲美家居国内加速扩张,公司利润自2020Q3快速恢复。 Ekornes:产品&渠道拓展期,成长确定。管理改善,给予充足激励,焕发生机,其中Stressless成长性主要源于产品迭代&品类扩张(配套品表现靓丽、占比快速提升),且国内处于开店红利期,IMG主打性价比、KA客户快速放量,Svane产能转移立陶宛、供应链优化,全球扩张。 曲美家居:渠道改革,重拾增长。受疫情影响,国内业务短期承压;但伴随公司加大市场投入、增加经销招商力度,预期曲美重新梳理开店模式、门店数量有望重启增长,且创新业务(工程+家装)加快扩展;股权激励考核要求为2022年4-12月、2023年、2024年曲美国内本部收入增速不低于10%。 财务费用下降增厚利润。2018-2021年利息支出分别为1.4、2.9、2.6、2.1亿元,逐年下降。伴随有息负债规模下降及债务结构优化(资产负债率下降,债务利率也有所下降),预计2022-2024年财务费用分别为1.3亿元、0.9亿元、0.5亿元。 盈利预测&估值分析:海外管理改善,成长确定性较强。国内加大投入,开店加速,重启成长,预计2022-2024年收入分别为69.1、68.6、78.8亿元,利润分别4.2、5.9、7.9亿元,对应PE分别为12.6X、8.9X、6.6X。当前市场环境,管理层际改善是中期逻辑上非常划算的买卖,若剔除资产增值摊销及财务费用来看,公司2022年经营利润预计可达7亿+,其中Ekornes5亿+,曲美家居约2亿,实际估值不足10X,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:1)国内市场:疫情反复、行业竞争加剧、房地产市场持续恶化、开店不及预期。2)国外市场:疫情反复、物流受阻、国际形势变动。
山鹰国际 造纸印刷行业 2022-05-13 2.71 -- -- 2.79 2.95%
2.89 6.64%
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事件:公司拟向控股股东泰盛实业全资子公司泰欣实业(拟设立)以2.36元/股(不低于定价基准日前20个交易日公司A股股票交易均价的80%)的价格,非公开发行股票8.47亿股,占发行前总股本的18.36%,募资总额20亿元。 控股股东全额参与定增,资本结构优化,经营信心彰显。2022Q1公司资产负债率为66.9%(同比+3.6pct),本次定增募集资金用于流动资金补充,有效降低公司资产负债率、优化资本结构。截至发行预案签署日,公司控股股东泰盛实业持有公司股本28.1%,本次非公开发行后持股比例提升至39.3%,维护公司股权稳定,彰显大股东长期经营信心。 4月发货受疫情拖累,盈利处边际改善通道。2022年4月公司造纸业务实现收入15.49亿元(同比-20.8%,环比-22.5%),销量37.63万吨(同比-25.9%,环比-24.3%),销售均价为4117元/吨(同比+6.9%,环比+2.3%),销量显著下滑主要系疫情影响。4月国废均价2346元/吨,同比/环比分别+9.6%/+3.5%,秦皇岛动力煤价格同比/环比分别+54.7%/-19.1%,箱板纸/瓦楞纸市场价分别同比+6.2%/+6.5%,环比+0.4%/+0.5%,能源成本环比回落,涨价逐步落地,伴随疫后需求复苏,公司盈利处于环比改善通道。 产能稳健扩张,成本优势强化。1)造纸:公司广东山鹰基地100万吨产能预计于2022年中投产,2022年预计新增产量约50万吨;浙江山鹰77万吨造纸项目预计于2022年底投产;吉林山鹰一期30万吨瓦楞纸及10万吨秸秆浆项目预计于2023年建成投产,届时公司规划产能规模将超过800万吨;2)再生纤维:2021年公司东南亚40万吨再生浆资源投产,英国及荷兰32万吨再生浆预计于2022H1投产,届时可形成超过140万吨的优质海外再生纤维资源供应,成本优势强化;3)绿色资源:公司积极提升清洁能源占比,2021年浙江爱拓固废焚烧发电项目及华中固废焚烧发电项目均已投产,预计马鞍山项目将于2022H1投产,全部达产后公司自备发电比例将提升至90%以上,有效节约能源成本。 盈利预测:控股股东全额定增彰显长期信心,中期浆纸产能扩张有序,造纸包装一体化成长路径清晰。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别同比+5%/+30%/+21%至15.9/20.7/25.1亿元,对应PE为8.2X/6.3X/5.2X,目前PB估值为0.81X,处于历史最底部,安全边际较高,维持“买入”评级。 风险提示:经济复苏低于预期、产能释放节奏晚于预期、成本超预期上涨
晨光股份 造纸印刷行业 2022-05-13 47.52 -- -- 52.50 10.48%
56.30 18.48%
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一体两翼,迈向“世界级晨光”。 晨光文具成立于 2008年, 2012年成立科力普,同年推出晨光生活馆升级门店, 2016年推出九木杂物社探索精品文创。公司不断拓展新业务模式,通过高端化、线上提升等战略举措,数字化、 MBS、兼并购等战略支撑,实现“让学习和工作更快乐更高效”的使命,向“世界级晨光”迈进。 2015-2021年收入从 37.49亿元提升至 176.07亿元, CAGR 为 29.40%;归母净利润从 4.23亿元提升至 15.18亿元,CAGR 为 25.72%,业绩稳健成长, ROE 稳定超 20%。 传统零售:渠道壁垒深厚,产品优化升级,品牌优势显著。 对比日本,我国文具行业起步晚,产品研发仍存差距;现阶段消费群体数量见顶回落,行业成长驱动力由量增转为价升,单价、人均消费仍有较大提升空间。 此外,消费升级促进行业加速出清, 2011-2020年 CR5从 24.8%提高到38.3%,晨光市占率达 23.1%,远高于得力(7.3%)、爱好(2.8%)、真彩(2.7%)。对标海外, 2020年日本、美国书写文具市场 CR5分别达58.3%和 51.0%,我国市场集中度仍存较大提升空间;且晨光聚焦产品研发,突围中高端市场。 2015-2021年传统零售收入从 34.65亿元提升至87.88亿元, CAGR 为 16.78%;净利润从 4.24亿元提升至 12.97亿元,CAGR 为 20.51%。 根据我们测算,预计传统业务收入空间为 265亿元,仍有 2倍以上提升空间,净利率假设提升至 25%,净利润达 66亿元。 渠道:卡位有限校边店资源,建立品牌护城河。 据招股书显示晨光在校边店覆盖率超 80%,渠道管理细致,奠定国内领先地位。目前晨光线下聚焦完美门店,推进单店质量提升、连锁加盟升级和配送中心优化升级,建立晨光联盟 App 提升业务数字化水平,扩大市场份额;线上注重增长质量,加强配套专供产品落地,优化直营业务&推进线上分销。 此外,晨光积极探索海外市场,加速国际化布局,因地制宜,产品远销 50多个国家和地区。 产品:性价比为王,文创转型迫在眉睫。 晨光自主研发能力突出,突破国外技术封锁实现自主可控,每年推出上千款新品,产品设计频获国际大奖,高性价比产品奠定晨光领导地位。此外,公司以头部明星单品、核心爆款产品为主提升单品贡献,配合成熟的系列化产品及潮流文具(如盲盒、 IP、季节限定等),突围文具中高价格带。 科力普:抢滩万亿蓝海,办公直销崛起。 办公物资/MRO 市场规模已超万亿, 渗透率均不足 5%, 三方势力八大品牌竞逐市场;科力普一站式满足客户需求, SKU 超百万, 通过扁平化供应链为客户持续提供高性价比采购解决方案,并提供个性化增值服务。 公司深化全国供应链,服务能力明显提升。 1)仓库布局全国化&智能化、自建配送队伍提供响应效率; 2)多地新设子公司、招纳落地服务商提高本地化服务能力。 2013-2021年收入从 1.07亿元提升至 77.66亿元, CAGR 为 80.12%,净利率稳步上行。 杂物社&生活馆:探索精品零售,大有可为。 顺应消费升级+渠道转型,晨光分别于 2012年、 2016年推出晨光生活馆和九木杂物社,探索文具文创新零售玩法,作为晨光传统核心业务产品升级和渠道升级的桥头堡,发挥品牌露出及产品升级的作用。 1)九木杂物社:优化商品结构,提高文创娱乐用品占比,保持线下门店稳健扩张(每年约 100家),推进线上业务如天猫旗舰店开设、直播、社群营销等推行,通过多个主题季及节假日行销提升顾客复购。 2016-2021年收入从 0.23百万元提升至 9.5亿元,CAGR 为 427.6%。 2)晨光生活馆:门店数量保持稳定,持续优化店铺运营管理,提升单店质量。 盈利预测与投资建议: 公司传统零售结构持续优化,科力普持续放量,股权 激 励 理 顺 , 盈 利 能 力 持 续 上 行 , 预 计 2022-24年 营 业 收 入 为212.2/251.2/293.7亿元,同比增长 20.5%/18.3%/16.9%;归母净利润为17.6/20.8/24.2亿元,同比增长 15.9%/18.3%/16.4%,对应 PE 为25X/21X/18X, 首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示: 疫情反复,双减政策加码, 原材料价格大幅上涨, 竞争加剧
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名