事件：公司发布2024年中报，2024年年公司实现营业收入10.56亿亿元，同比增长19.82%；归母净利润7041万元，同比下降25.77%；扣非归母净利润6650万万元，同比下降22.34%。 收入快速增长，Q2毛利率环比恢复显著。分季度看，2024Q2收入5.51亿元（+19.05%），归母净利润5365万元（+10.35%），扣非净利润5257万元（+20.41%）。 我们预计收入增速快于归母主要系：①公司前端业务分子砌块及工具化合物业务恢复显著；②2024H1公司计提存货跌价损失4982万元所致；盈利能力上，2024H1毛利率45.37%（同比-4.71pp），净利率6.67%（同比-4.10pp），其中2024Q2毛利率约40.80%，环比增长4.29%，恢复显著；费用率方面，2024H1销售费用9750万元（+55.32%），费用率9.24%（+2.11pp）。管理费用1.15亿元（-1.91%），费用率10.86%（-2.41pp）。研发费用1.12亿元（+3.48%），费用率10.63%（-1.67pp）。 前端业务恢复显著，后端增长稳健，前后端协同有望带来长期成长。①前端生命科学试剂：2024H1生命科学试剂业务营业收入7.00亿元（+30.7%）。其中分子砌块业务收入2.08亿元（+46.0%），工具化合物和生化试剂业务收入约4.92亿元（+25.2%)。 公司前端业务研发实力雄厚、产品品类丰富，口碑效应凸显，2024H1生命科学试剂累计完成订单数量超39.3万个，生命科学试剂种类达12.6万种，我们预计随着SKU持续扩增有望驱动业务保持高增。②后端原料药和中间体、制剂：2024H1原料药和中间体、制剂业务营业收入3.52亿元（+3.4%）。①截止2024年上半年后端仿制药项目数达363个、商业化项目81个，创新药累计承接769个项目，此外，公司后端业务在手订单金额稳健，在手项目数同比增加20%。②同时，ADC方面，公司2024年上半年承接ADC项目数超70个，截至2024年6月，共有12个与ADC药物相关的小分子产品完成了美国FDAsec-DMF备案。 盈利预测与投资建议：源于公司后端业务稳健增长，我们调整盈利预测，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为22.56、27.92、35.23亿元（2024-2025年调整前25.23、33.28亿元），增速分别为20.00%、23.77%、26.17%；归母净利润分别为1.62、2.21、2.96亿元（2024-2025年调整前1.65、2.30亿元），增速分别为27.37%、36.09%、34.09%。考虑到公司未来有望通过前后端协同带来长期成长性，享受估值溢价，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、产能提升不及预期风险、毛利率下降的风险、原材料供应及其价格上涨的风险、环保和安全生产风险。

事件：公司发布2024年中报，2024年上半年公司实现营业收入7.45亿元，同比下降11.75%；归母净利润9869万元，同比下降13.35%；扣非归母净利润6761万元，同比下降37.55%。 在手订单逐步恢复，收入略有下滑，利润端受多因素扰动。分季度看，公司2024Q2营业收入为3.67亿元（-20.24%），2024Q2归母净利润4921万元（-12.34%），2024Q2扣非归母净利润2619万元（-60.68%）。我们预计收入增速快于利润主要系：①公司加快美国工艺研发中心和GMP设施等海外布局，加大新化学实体药物开发生产能力与低碳技术能力建设，2024H1固定资产折旧6263万元（+19.84%）；②可转债利息支出增加：公司可转债利息支出2457万元（+4.17%）。订单方面，随着海外创新药投融资逐步企稳，截止2024年6月底，公司在手订单金额同比增长超过20%。盈利能力方面，2024H1成本及各项费用管理能力略有承压，2024H1毛利率约40.87%(-2.81pp)。2024H1期间费用率26.64%（+0.23pp），其中销售费用率3.90%（+0.69pp），管理费用率12.66%（+0.71pp），财务费用率1.63%（+1.34pp），研发费用率8.45%（-2.51pp）。 前端药物研究阶段的产品和服务业务壁垒夯实，2024H1持续稳健增长。2024H1前端药物研究阶段的产品和服务收入1.66亿元（+0.80%），其中分子砌块（用于药物发现）收入1.42亿元（-10.06%），化学研发服务（CRO）收入0.24亿元（+258.00%）。产能方面，2024H1完成瑞士子公司设立，目前正在进行欧洲分子砌块库房建设及市场销售团队的建设；此外，客户开拓方面，上半年公司新增与两家全球TOP10药企采购系统对接，订单数量有明显提升。 后端药物开发及商业化阶段的产品和服务增长持续稳健，产业链纵向延伸有望带来长期成长。 2024H1后端药物开发及商业化阶段的产品和服务收入5.78亿元（-14.83%），其中分子砌块（用于药物开发和生产）收入2.37亿元（-6.35%），药物开发和生产服务（CDMO）收入3.41亿元（-19.89%）。项目上，1200个处临床前至临床II期，35个处临床III期至商业化，订单方面，2024H1公司持续开拓多肽药物领域市场需求，多肽相关业务订单金额超过千万元。此外，产能方面，山东药石制剂生产基地持续加强合规体系建设，顺利通过1次官方审计，5次客户审计。 我们预计随着前期项目持续向后端延伸，CDMO业绩有望逐步恢复。 盈利预测与投资建议：考虑公司业务受全球投融资变化略有波动，我们预计2024-2026年公司收入18.33、20.24和24.64亿元（调整前2024-2026年约20.66、25.14和30.63亿元），同比增长6.27%、10.41%、21.71%，考虑到公司新产能逐步投入，折旧摊销有可能导致毛利率略有波动，我们预计2024-2026年归母净利润1.98、2.46和3.10亿元（调整前2024-2026年约2.50、3.22和4.21亿元），同比增长0.41%、23.99%、26.31%。公司为分子砌块领域的领先企业，依托分子砌块纵向开拓CDMO业务，带来长期成长性，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；核心技术人员流失风险；分子砌块市场竞争加剧风险；毛利率下降的风险；原材料供应及其价格上涨的风险，环保和安全生产风险；汇率波动风险。

产业链共振， 多肽 C(D)MO 行业有望迎来快速成长期。 1、 需求端： GLP-1扩容、重磅品种专利到期推动需求强劲增长： 减重患者基数庞大， 且伴随 GLP-1新适应症持续开拓，行业景气有望持续， 据沙利文数据，预计 2024年全球多肽药物市场规模约 876亿美元（+10.2%），国内约 156亿美元（+19.1%）； 2、 供给端： 高生产壁垒带来整体格局较好，多肽原料药跟随下游享受高成长红利： 多肽药物生产壁垒较高，国内玩家有限，利拉鲁肽及司美格鲁肽原料药申报登记仅 8家。我们预计 2030年全球 GLP-1重磅产品原料药潜在市场空间约为 51.8亿美元，市场空间广阔。 小而美的多肽头部公司，产能释放后有望迎来快速发展。 1、 多肽领域布局全面，先发优势显著： 公司深耕多肽领域 23年，业务覆盖多肽原料药、多肽制剂、多肽创新药CDMO， 是国内领先的多肽药物工艺研发和规模化生产企业。 2、 新产能落地后有望带来新一轮成长曲线： ①原料药方面， 2024年上半年 IPO 募投项目“年产 395千克多肽原料药生产线项目”主体建设已经完工；新建 106、 107、 108原料药车间亦在有序推进，我们预计随着新产能的逐步落地，公司多肽原料药业务有望提速增长；②制剂方面，募投项目“制剂产业化技术改造项目”预计于 2025年 6月达到预定可使用状态，届时有望带来多肽制剂业务的进一步扩容。 三大板块协同发展，长期成长可期： 1、 多肽原料药： 产品布局丰富，客群基础优厚，未来有望受益 GLP-1放量带来快速增长。截止 2024年 7月底，公司拥有 19个自主研发的多肽类原料药品种，取得 14个品种多肽原料药国内生产批件或激活备案，其中恩夫韦肽、卡贝缩宫素为国内首仿。 同时取得 10个品种的 DMF 备案，其中艾替班特为首家提交此品种 DMF 备案的仿制原料药； 2、 多肽制剂： 基本盘业务， 制剂产品众多，有望受益原料药制剂一体化规模优势带动制剂板块持续放量； 3、 多肽 CDMO： 当前公司多肽创新药 CDMO 早期项目较多，后续随着前端项目逐步向后端延伸， 板块有望逐步发力，带来长期持续成长。 盈利预测与估值： 结合公司业务布局规划及产能落地情况，我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为 5.63亿元、 7.33亿元、 9.69亿元，增速分别为 29.51%、 30.10%、32.17%；归母净利润分别为 1.02亿元、 1.39亿元、 1.78亿元，增速分别为 45.21%、35.72%、 28.07%。 考虑到公司所处赛道景气度较高，公司自身具备一定的先发优势，后续有望伴随新产能落地迎来快速增长，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示事件： 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、 产能提升不及预期风险、创新药研发项目失败的风险、毛利率下降的风险、原材料及其价格上涨的风险、环保和安全生产风险、 行业规模测算偏差风险

事件：公司发布2024年中报。2024年上半年公司实现营业收入172.41亿元，同比下降8.64%；归母净利润42.40亿元，同比下降20.20%；扣非归母净利润44.14亿元，同比下降8.33%；经调整Non-IFRS归母净利润43.72亿元，同比下降14.19%。 剔除新冠影响在手订单快速增长，全年剔除新冠商业化项目后有望实现2.7-8.6%的稳健收入增长。分季度看，2024Q2收入92.59亿元（同比-6.55%），归母22.98亿元（同比-26.94%），扣非归母23.80亿元（同比-17.73%），经调整Non-IFRS归母24.59亿元（同比-10.68%）。盈利能力上看，2024H1毛利率39.37%（同比-1.15pp），Non-IFRS毛利率39.80%（-1.80pp），归母净利率24.59%（-3.56pp），Non-IFRS归母净利率25.40%（-1.60pp），我们预计收入、利润略有波动主要系：①新冠订单确认减少：2024H1新冠大订单收入确认减少，我们预计2024H1剔除新冠商业化项目收入略降0.7%；②2024H1受外部挑战带来早期测试、生物学业务增长略有下降。订单上看，2024H1在手订单431.0亿元(+27.2%)，剔除新冠商业化项目同比+33.2%。源于订单恢复、产能持续释放，我们预计公司2024年有望实现收入端剔除新冠商业化项目后2.7-8.6%的稳健增长，经调整Non-IFRS归母净利率有望同2023年相当的水平。 化学业务（WuXiChemistry）：“端到端、一体化”CRDMO商业模式不断兑现。2024H1收入122.1亿元（-9.3%），剔除新冠商业化项目收入增速约+2.1%。①小分子药物发现服务（R）：过去12个月成功并交付超45万个化合物，同比+7%，为后端持续稳健增长奠定基础。②CDMO（工艺研发和生产）：“追随并赢得分子”持续推进，收入73.9亿元，剔除新冠商业化项目收入增速约-2.7%，截止2024H1研发管线总计3319个项目（+17.7%）,包括67个商业化(+19.6%)。此外，2024H1TIDES业务收入20.8亿元，实现+57.2%的强劲增长，截止6月底，TIDES在手订单同比显著增长147%。 测试业务（WuXiTesting）：SMO业务持续快速增长，安评业务略有波动。2024H1收入30.2亿元（-2.4%），其中①实验室分析及测试服务：收入21.2亿元（-5.4%），安评业务同比下降6.3%；②临床CRO及SMO：收入8.9亿元（+5.8%），规模不断扩大，其中SMO收入同比增长20.4%。 生物学业务（WuXiBiology）：新分子类型业务持续快速增长。2024H1收入11.7亿元（-5.2%），其中新分子种类相关收入+8.1%，占生物学板块比例提升至29.0%。 细胞与基因治疗CTDMO（WuXiATU）：期待工艺验证（PPQ）项目落地带来新增量。 2024H1收入5.7亿元（-19.4%），其中H1服务临床III期项目约5个，其中2个项目处BLA准备阶段，商业化项目2个，有望逐步贡献新增量。 盈利预测与投资建议：我们预计2024-2026年公司收入394.04、436.31和496.16亿元，同比增长-2.32%、10.73%、13.72%，归母净利润98.45、110.58和129.25亿元，同比增长2.48%、12.32%、16.89%。公司“一体化、端到端”策略有望夯实竞争壁垒，驱动公司长期持续增长，维持“买入”评级。 风险提示事件：行业监管政策变化的风险、医药研发服务行业竞争加剧的风险、境外经营及国际政策变动的风险、汇率波动的风险

事件：公司发布 2024年半年度业绩预告，2024年上半年公司预计实现归母净利润1.80-2.50亿元，同比增长 330.08-497.34%；预计实现扣非净利润 1.80-2.50亿元，同比增长 318.59-481.38%。 业绩超预期，多肽领域优势持续兑现，有望持续维持高增态势。2024H1公司预计实现归母净利润中值 2.15亿元（+413.71%）；预计实现扣非净利润 2.15亿元（+400.00%），分季度看，2024Q2预计实现净利润中值 1.49亿元（+613.40%）；预计实现扣非净利润 1.50亿元（+662.54%），归母净利润及扣非均持续表现强劲。我们预计主要源于： ①自主选择产品业务中部分多肽重磅商业化品种迎来收获期，呈持续放量趋势；②全球多肽产业链需求持续提升，公司部分多肽原料药验证批及商业化高速放量；③公司小分子 CDMO 技术优势显著，定制类服务呈逐步恢复态势所致。 多肽、特色原料药为主的自主选择产品持续高速增长，小分子 CDMO 呈逐步恢复态势。1）自主产品：在研管线持续推进，新品获批有望带来增长新动能。公司公布成功签约国内重磅 GLP-1原料药 CDMO、欧洲司美格鲁肽注射液、口服司美格鲁肽原料药战略合作协议等，中长期持续快速增长态势有望延续。此外，公司 2023年 10月及 12月分别收到 FDA 签发的利拉鲁肽与司美格鲁肽原料药 First Adequate Letter。106车间第三代多肽生产车间顺利投产，预计有望达吨级产能，连云港生产基地规划新建多肽生产车间，有望达数吨级多肽产能。我们预计伴随新产能的持续爬坡，公司自主产品业务有望持续维持高增态势。2）C(D)MO：大订单签约，2024年有望逐步恢复。凭借两大技术平台优势，公司同吉利德、英赛特、硕腾、Mirati 等知名药企建立长期合作关系，公司于 2023年 5月同欧洲大型药企客户签订了累计合同金额约 1.02亿美元的cGMP 医药高级中间体 7年供货合同，在手订单充裕夯实逐步恢复确定性。 盈利预测及估值：考虑公司自主选择产品需求旺盛，我们调整盈利预测，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为 15.67亿元、22.53亿元、32.11亿元（调整前 14.17亿元、20.03亿元、28.61亿元），增速分别为 51.62%、43.77%、42.53%；考虑 2024年公司可转债、股权激励等费用摊销较大，费用率有望逐步回升，我们预计 2024-2026年归母净利润分别为 3.52亿元、4.63亿元、6.05亿元（调整前 2.21亿元、3.12亿元、4.51亿元），增速分别为 116.07%、31.39%、30.85%。公司自主选择产品管线丰富，C(D)MO 技术平台优势显著，未来有望通过自主产品+C(D)MO 双轮驱动带来长期成长性，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；产能提升不及预期风险；核心技术人员流失风险；毛利率下降的风险；原材料供应及其价格上涨的风险，环保和安全生产风险；汇率波动风险。

事件：1）公司发布 2024年一季报，2024年第一季度公司实现营业收入 26.71亿元，同比略降 1.95%；归母净利润 2.31亿元，同比下降 33.80%；实现扣非净利润 1.87亿元，同比下降 46.01%；实现经调整 Non-IFRS 归母净利润 3.39亿元，同比下降 22.70%；实现经营性现金流净额 7.46亿元，同比增长 40.65%。2）公司发布回购 A 股股份方案，拟以不低于人民币 2亿元且不超过人民币 3亿元回购约 645.16万股至 967.74万股。 一季度新签订单同比增长超过 20%，整体业务有望逐步回暖。收入增速快于归母，我们预计主要源于：①2024Q1公司持续扩充员工数量带来成本增加；②公司关闭上海地区实验室带来一次性亏损；③2024Q1公司持有的生物资产公允价值变动收益较去年同期降低所致。订单方面，公司全球客户询单和访问较 2023年同期有所回暖，2024Q1公司新签订单金额同比增长超过 20%。盈利能力上看，2024Q1公司整体毛利率32.66%（-3.13pp），净利率 8.08%（-4.77pp）。销售费用 5547万元（-0.41%），费用率 2.08%（+0.04pp）。管理费用 3.99亿元（-3.81%），费用率 14.93%（-0.28pp）。财务费用 6344万元（+61.25%），费用率 2.38%（+0.94pp），研发费用 9361万元（+21.82%），费用率 3.50%（+0.68pp）。 一体化、多疗法平台竞争优势持续强化，小分子 CDMO 产能释放，有望推动整体业务持续增长。1）实验室服务：2024Q1收入 16.05亿元（-2.92%），毛利率 44.14%（-0.34pp）。实验室服务随着化学及生物科学规模优势持续释放、生物科学占比持续提升，盈利能力有望逐步恢复。2）小分子 CDMO：2024Q1收入 5.82亿元（-2.67%），毛利率 27.90%（-5.05pp）。公司 CMC 技术实力雄厚，项目储备丰富，随着外延及内生商业化产能逐步落地，临床后期项目占比不断提升，小分子 CDMO 业务有望维持稳健增长。3）临床研究服务：2024Q1年收入 3.92亿元（+4.60%），毛利率 9.32%（-4.70pp）。 随着一体化临床研究服务平台整合逐步完备，德泰迈、南京思睿、联斯达优势互补，未来有望持续保持快速增长。4）大分子及细胞基因治疗：2024Q1年收入 9143万元（-4.15%），毛利率-38.60%（-26.86pp）。①C&GT：投资 AccuGenGroup、收购 Absorption及 ABL 打造临床前至临床一体化 C&GT 服务平台；②大分子：从实验室服务延伸大分子发现研究服务、宁波自建大分子生产基地打造端到端大分子研发生产平台，有望逐步开始承接大分子 GMP 生产服务项目。 盈利预测与投资建议：我们预计 2024-2026年公司营业收入分别为 127.26亿元、145.31亿元和 167.16亿元，同比增长 10.30%、14.18%、15.03%；归母净利润分别为 17.31亿元、19.65亿元和 23.08亿元，同比增长 8.10%、13.56%、17.43%。公司作为国内 CRO+CDMO 龙头企业之一，一体化服务平台优势显著，未来随着端到端、多疗法服务平台持续完备，有望带动业绩持续增长，维持“买入”评级。 风险提示事件：创新药企业研发投入不达预期风险，CMC 业务毛利率提升不及预期的风险，竞争环境恶化风险，汇率波动风险。

事件：公司发布2024年一季报。2024年第一季度公司实现营业收入79.82亿元，同比下降10.95%；归母净利润19.42亿元，同比下降10.42%；扣非归母净利润20.34亿元，同比增长7.30%；经调整Non-IFRS归母净利润19.13亿元，同比下降18.32%。 Q1受新冠订单波动影响较大，全年剔除新冠商业化项目后有望实现2.7-8.6%的稳健收入增长。盈利能力上看，2024Q1毛利率38.13%（同比-1.76pp），Non-IFRS毛利率38.70%（-2.30pp），归母净利率24.54%（+0.15pp），Non-IFRS归母净利率24.00%（-2.10pp），我们预计收入、利润略有波动主要系：①新冠订单确认减少：2024Q1新冠大订单确认减少所致，我们预计2024Q1剔除新冠商业化项目收入略降1.8%；②2023年全球投融资波动带来早期测试、生物学业务增长略有放缓。但源于订单稳健、产能持续释放，我们预计公司2024年有望实现收入端剔除新冠商业化项目后2.7-8.6%的稳健增长，经调整Non-IFRS归母净利率有望同2023年26.9%的水平。 化学业务（WuXiChemistry）：“端到端、一体化”CRDMO商业模式不断兑现。2024Q1收入55.6亿元（-13.5%），剔除新冠商业化项目收入增速约-0.6%。①小分子药物发现服务（R）：收入+3%，为后端持续稳健增长奠定基础。②CDMO（工艺研发和生产）：“追随并赢得分子”持续推进，收入40.0亿元，剔除新冠商业化项目收入增速约+1.2%，截止2024Q1研发管线总计3286个项目（+26.9%）,包括64个商业化(+16.4%)。此外，2024Q1TIDES业务收入7.8亿元，实现+43.1%的强劲增长，截止一季度末，TIDES在手订单同比显著增长110%。产能方面，2024年1月，多肽固相合成反应釜体积增至32000L。 测试业务（WuXiTesting）：SMO业务持续快速增长，安评业务稳步增长。2024Q1收入14.9亿元（+2.6%），其中①实验室分析及测试服务：收入10.5亿元（-0.6%），安评业务同比增长3.7%；②临床CRO及SMO：收入4.4亿元（+11.0%），规模不断扩大，其中SMO收入同比增长26.4%。 生物学业务（WuXiBiology）：新分子类型业务持续快速增长。2024Q1收入5.6亿元（-2.8%），其中新分子种类相关收入+12.2%，占生物学板块比例提升至29.2%。 细胞与基因治疗CTDMO（WuXiATU）：期待工艺验证（PPQ）项目落地带来新增量。 2024Q1收入2.8亿元（-13.6%），其中Q1服务临床III期项目约5个，其中2个项目处BLA准备阶段，商业化项目2个，有望逐步贡献新增量。 国内新药研发服务部（WuXiDDSU）：预计2024年业务仍处迭代升级阶段。2024Q1收入0.8亿元（-51.8%），Q1助力客户完成6个创新药项目的IND申报工作，并获得6个临床试验批件。 盈利预测与投资建议：我们预计2024-2026年公司收入394.04、436.31和496.16亿元，同比增长-2.32%、10.73%、13.72%，归母净利润98.45、110.58和129.25亿元，同比增长2.48%、12.32%、16.89%。公司“一体化、端到端”策略有望夯实竞争壁垒，驱动公司长期持续增长，维持“买入”评级。 风险提示事件：行业监管政策变化的风险、医药研发服务行业竞争加剧的风险、境外经营及国际政策变动的风险、汇率波动的风险

事件：公司发布 2023年年报及 2024年一季报，1）2023年公司实现营业收入 3.71亿元，同比增长 12.64%；归母净利润 4072万元，同比增长 61.16%；扣非归母净利润 345万元，同比下滑 72.38%；2）2024年第一季度公司实现营业收入 1.07亿元，同比增长 54.35%；归母净利润 1394万元；扣非归母净利润 819万元。 DEL 业务稳步恢复，汇兑收益减少影响扣非。分季度看，2023Q4实现收入 1.26亿元（+12.65%），归母净利润 2243万元（+51.16%），扣非归母净利润 320万元（-69.53%）。 我们预计主要系：①公司核心业务 DEL 板块恢复显著，同时其他技术平台持续完善，公司积极探索新的商业转化；②公司英国子公司 Vernalis 受其客户研发战略调整的影响，收入不及预期，因此为了更加公允地反映公司的财务状况和资产价值，根据《企业会计准则》等相关规定，公司计提了一部分商誉减值准备；③扣非波动我们预计主要系研发投入持续维持高位及受全球汇率波动影响，公司 2023年汇兑收益同比大幅减少，带来财务费用的增加所致。此外，2024Q1实现收入 1.07亿元（+54.35%），归母净利润 1394万元，扣非归母净利润 819万元。盈利能力上，2023年毛利率 49.25%（+1.58pp），净利率 11.00%（+3.27pp），费用方面，销售费用 2072万元（+17.86%），费用率 5.58%（+0.25pp）。管理费用 6990万元（-2.94%），费用率 18.82%（-3.03pp），研发费用 7961万元（-8.87%），费用率 21.44%（-5.06pp）。财务费用 331万元，费用率 0.89%（+5.45pp）。 多技术平台持续完善，新药管线价值不断提升。1）DEL 核心业务：2023年收入 1.84亿元（+25.45%）。目前公司 DEL 库小分子超 1.2万亿，截止 2023年底，公司已筛选53类不同靶点，近三年项目整体成功率＞75%。此外，2023年达成了 21个项目的化合物知识产权转让。公司依托 DEL、FBDD/SBDD 等技术搭建了蛋白降解平台与核酸新药研发平台，持续横向拓展新的药物开发领域，针对客户应用需求推出“DEL For”系列。①蛋白降解平台（TPD）：2023年收入约 1852.5万元，涵盖 PROTAC 库设计、合成、筛选及三元复合物形成实验在内的生物评价，累计完成了超 50个新颖的 E3泛素连接酶的制备；②核酸平台（STO）：2023年收入约 3437.78万元，siRNA 设计、合成、修饰及大部分体内外生物功能评价基本完备，最为关键的递送技术也在自主开发。随着新技术平台的持续完善，有望逐步贡献新增量。2）新药项目权益转让方面，公司新药项目大部分处临床早期，但产品定位明确，差异化显著。截止 2023年底，HG146、HG030、HG381处临床 I 期阶段，我们预计随着项目管线逐步向后端延伸，项目价值持续放大，新药项目转让带来的业绩弹性有望持续提升。 盈利预测与投资建议：考虑到公司整体恢复稳健及汇兑收益减少影响，我们调整公司盈利预测，我们预计 2024-2026年公司收入 4.35、5.18和 6.26亿元（调整前 2024-2025年约 4.35和 5.02亿元），同比增长 17.13%、19.17%、20.69%，预计 2024-2026年归母净利润 0.50、0.63和 0.80亿元（调整前 2024-2025年约 0.50和 0.60亿元），同比增长 23.36%、25.67%、27.31%。公司是全球领先的药物发现 CRO+Biotech 公司，新药研发管线储备丰富，有望持续转化带动业绩弹性提升，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、新药项目对外转让的不确定性风险、核心技术人员流失的风险、原材料供应及其价格上涨的风险、环保和安全生产风险、汇率波动风险。

事件：公司发布 2023年年报及 2024年一季报， 1） 2023年公司实现营业收入 17.25亿元，同比增长 8.18%；归母净利润 1.97亿元，同比下降 37.19%；扣非归母净利润 1.76亿元，同比下降 33.81%； 2） 2024第一季度公司实现营业收入 3.77亿元，同比略降 1.56%；归母净利润4949万元，同比下降 14.32%；扣非归母净利润 4143万元，同比略降 0.60%。 收入持续稳健增长，利润端受多因素影响略有波动。 分季度看，公司 2023Q4营业收入为 4.34亿元（+5.79%）， 2023Q4归母净利润 4331万元（-32.96%）， 2023Q4扣非归母净利润 1969万元（-14.66%）。此外， 2024Q1营业收入为 3.77亿元（-1.56%）， 2024Q1归母净利润 4949万元（-14.32%）， 2024Q1扣非归母净利润 4143万元（-0.60%）。 我们预计收入增速快于利润主要系： ①人才投入大幅增加： 2023年人力资源相关支出 5.95亿元（+15.77%）。 ②可转债利息支出增加： 2023年公司发行可转换公司债券募集资金用于浙江晖石少数股权收购、技改扩产项目等，产生了利息支出 4783.15万元。 成本及各项费用管理能力略有承压， 2023年毛利率约42.52%(-2.96pp)，期间费用率 27.64%（+4.43pp），此外， 2024Q1毛利率约 42.69%(-2.55pp)，期间费用率 27.50%（-6.85pp），。 前端药物研究阶段的产品和服务业务壁垒夯实， 2023年新设计分子砌块超 1.5万种。 2023年前端药物研究阶段的产品和服务收入 3.45亿元（+12.13%）， 新设计分子砌块超过 1.5万种，覆盖 KRAS G12C、 KRAS G12D、 pan-KRAS、 BCL-2、 BRAF、 BTK、 CDK、 CFB、 GLP-1、 PI3K、TKY2、 NaV 1.8等热门靶点需求；完成超过 6千种全新分子砌块的合成，持续助力新药研发； 利用全新的酶化学技术，设计和合成了一系列市场独有的非天然氨基酸，满足目前以 GLP-1为代表的多肽药物开发需求。 后端药物开发及商业化阶段的产品和服务增长持续稳健， 产业链纵向延伸有望带来长期成长。 2023年 后端药物开发及商业化阶段的产品和服务收入 13.80亿元（+7.24%）。 项目上， 2200个处临床前至临床 II 期， 62个处临床 III 期至商业化，此外， 产能方面， 浙江晖石 501、 502两个新建车间产能爬坡至稳定阶段，带动晖石全年生产批次较 2022年提高 31.07%，产能覆盖率62.47%，单批次生产成本下降 3.66%。 随着前期项目持续向后端延伸， CDMO 业绩有望逐步收获。 盈利预测与投资建议： 考虑公司业务受全球投融资变化略有波动，我们预计 2024-2026年公司收入 20.66、 25.14和 30.63亿元（调整前 2024-2025年约 20.66和 26.14亿元），同比增长19.73%、 21.71%、 21.85%，考虑到公司新产能逐步投入，折旧摊销有可能导致毛利率略有波动，我们预计 2024-2026年归母净利润 2.50、 3.22和 4.21亿元（调整前 2024-2025年约 3.32和 4.34亿元），同比增长 26.57%、 28.96%、 30.62%。 公司为分子砌块领域的领先企业，依托分子砌块纵向开拓 CDMO 业务，带来长期成长性，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险核心技术人员流失风险；分子砌块市场竞争加剧风险；原材料供应及其价格上涨的风险，环保和安全生产风险；汇率波动风险。

事件：公司发布公司发布2023，年年报，2023年公司实现营业收入23.76亿元，同比增长4.78%；；归母净利润归母净利润3.97降亿元，同比下降63.05%润；扣非归母净利润3.38亿元，同比下降亿元，同比下降66.89%，经营性现金流6.23亿元，同比下降35.86%。 收入持续稳健，生物性资产价值扰动利润。分季度看，公司2023Q4营业收入为7.89亿元（-20.39%），归母净利润4961万元（-88.78%），扣非归母净利润2648万元（-93.60%），收入增速高于利润，我们预计主要系：生物性资产公允价值变动带来损失：2023年约2.67亿元。此外，我们预计反映公司真实运营的实验室服务业务净利润约4.73亿元，同比下降约17.90%，主要系竞争加剧带来毛利率下滑所致。订单方面，2023年新签订单约23亿元，截止2024年3月底，在手订单约33亿元，2023年海外子公司保持稳定运营，2023年新签订单约3.4亿元。盈利能力方面，2023年公司整体毛利率42.62%（-5.28pp），净利率16.48%（-30.84pp）。2023年销售费用率1.04%（+0.25pp），管理费用率11.79%（-0.85pp）。财务费用率-6.36%（+0.46pp），研发费用率4.08%（+0.64pp）。 临床前评价临床前评价+临床一站式服务持续发力，前后端协同有望驱动长期成长。1）临床前评价服务：服务能力持续扩大，产能持续扩张：2023年公司持续开发和优化眼科疾病模型、精神疾病模型以及心肌梗塞模型等，苏州II期20000m2设施建设已封顶。此外，苏州已开始22000m2配套设施的建设工程，功能支持多方面运营需求，预计2024年完工并逐步投入使用。我们预计随着新产能的不断释放，在手订单有望快速兑现；2）临床CRO：全产业链布局逐步完备，有望逐步贡献新增量：公司临床服务板块大部分项目从前端非临床研究过渡，真正实现了无缝对接,提高了审评的一次通过率，降低客户成本，提升客户满意度。随着前后端协同逐步加强，公司长期成长可期。 盈利预测与投资建议：考虑公司订单持续稳健，利润端源于非人灵长类价格带来生物性资产价值变动波动，我们调整盈利预测，预计2024-2026年公司收入24.13、26.73、30.82亿元（调整前2024-2025年约36.87、45.85亿元），同比增长1.55%、10.74%、15.30%，我们预计2024-2026年归母净利润4.06、5.02、6.30亿元（调整前2024-2025年约10. 13、13.48亿元），同比增长2.32%、23.69%、25.29%，对应2024-2026年PE估值约33.27、26.89、21.47倍。公司在国内临床前CRO领域处龙头地位，未来有望通过拓展海外市场与产业链纵向延伸带来长期成长性，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、产能升级不及预期风险、核心技术人员流失风险、原材料供应及价格上涨风险、毛利率下降风险、下降风险、Biomere收购后整合不及预期风险、汇率波动风险收购后整合不及预期风险、汇率波动风险。

事件： 公司发布 2024 年第一季度业绩预告， 2024 年第一季度公司预计实现归母净利润 5500-7000 万元，同比增长 161.74%-233.13%；实现扣非净利润 5500-7000 万元，同比增长 135.22%-199.37%。 业绩超预期，多肽领域优势不断兑现，高增趋势有望延续。 2024 年第一季度公司预计实现归母净利润中值约 6250 万元（ +197.44%），扣非净利润中值约 6250 万元（ +167.29%），持续表现强劲。 我们预计 2024Q1 归母、扣非高速增长主要源于： ①自主选择产品业务中部分多肽重磅商业化品种迎来收获期，呈持续放量趋势； ②全球多肽产业链需求持续提升，公司部分多肽原料药验证批不断放量； ③春季流感高发，公司奥司他韦系列产品需求旺盛； ④公司小分子 CDMO 技术优势显著，定制类服务呈逐步恢复态势所致。 多肽、特色原料药为主的自主选择产品持续高速增长，小分子 CDMO 呈逐步恢复态势。 1）自主产品： 在研管线持续推进，新品获批有望带来增长新动能。 2023 年板块收入约 6.29 亿元（ +145.48%）。 公司公众号公布成功签约国内重磅 GLP-1 原料药 CDMO、欧洲司美格鲁肽注射液、口服司美格鲁肽原料药战略合作协议等，中长期持续快速增长态势有望延续。此外，公司 2023 年 10 月及 12 月分别收到 FDA 签发的利拉鲁肽与司美格鲁肽原料药 First Adequate Letter。 106 车间第三代多肽生产车间顺利投产，预计有望达吨级产能， 连云港生产基地规划新建多肽生产车间，有望达数吨级多肽产能。我们预计伴随新产能的持续爬坡， 公司自主产品业务有望持续维持高增态势。 2）C(D)MO： 大订单签约， 2024 年有望逐步恢复。 凭借两大技术平台优势，公司同吉利德、英赛特、硕腾、 Mirati 等知名药企建立长期合作关系，公司于 2023 年 5 月同欧洲大型药企客户签订了累计合同金额约 1.02 亿美元的 cGMP 医药高级中间体 7 年供货合同，在手订单充裕夯实逐步恢复确定性。 盈利预测及估值： 考虑公司自主选择产品需求旺盛， 我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 14.17 亿元、 20.03 亿元、 28.61 亿元，增速分别为 37.10%、 41.35%、42.85%；但考虑 2024 年公司可转债、股权激励等费用摊销较大，费用率有望逐步回升，我们预计 2024-2026 年归母净利润分别为 2.21 亿元、 3.12 亿元、 4.51 亿元，增速分别为 35.49%、 41.26%、 44.55%。 公司自主选择产品管线丰富， C(D)MO技术平台优势显著，未来有望通过自主产品+C(D)MO 双轮驱动带来长期成长性，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险核心技术人员流失风险；原材料供应及其价格上涨的风险，环保和安全生产风险；汇率波动风险。

事件：布公司发布2023，年年报，2023年公司实现营业收入78.25亿元，同比亿元，同比下降下降23.70%；；归母净利润归母净利润22.69亿元，同比亿元，同比下降下降31.28%；扣非归母净利润21.04亿元，同比亿元，同比下降34.87%，经营性现金流35.50亿元，同比增长8.00%。 剔除大订单影响主业持续快速增长，在手订单充裕。收入拆分看，2023年剔除大订单影响，整体收入同比+24.37%。此外，2023年跨国制药公司收入剔除大订单影响同比增长约75.13%。分季度看，2023Q4营收14.42亿元（-40.99%），归母5870万元（-89.89%），扣非6857万元（-87.47%）。我们预计Q4收入放缓主要源于大订单增长降低所致。订单方面，截止2024年3月底，公司在手订单总额约8.74亿美元。盈利能力上，2023年公司整体毛利率51.16%（+3.79pp），净利率28.76%（-3.37pp）。销售费用1.96亿元（+30.78%），费用率2.51%（+1.05pp）。管理费用7.88亿元（-2.12%），费用率10.08%（+2.22pp）。财务费用-1.48亿元，费用率-1.90%（+2.96pp），研发费用7.08亿元（-0.15%），费用率9.05%（+2.14pp）。 商业化项目持续放量，新兴业务持续发力，长期成长可期。1）小分子CDMO：2023年小分子CDMO收入66.20亿元，剔除大订单后收入42.00亿元（+25.60%）。其中商业化阶段收入约51.12亿元，剔除大订单后收入26.92亿元（+47.13%）。临床阶段收入约15.07亿元，剔除特定抗病毒项目影响，同比基本持平。此外，据在手订单预计2024年验证批阶段（PPQ）项目达28个,较2023年增加40%，形成了充足的商业化订单储备，为长期稳健增长提供有力保障。2）新兴业务：2023年新兴业务持续快速增长，整体收入约11.99亿元（+20.42%）。①化学大分子：2023年收入+8.76%，其中截至2024年3月底，固相合成总产能有10250L，预计到2024年6月底达到14250L；②制剂：2023年制剂收入+18.36%，其中海外收入+20.51%，国内签约订单数同比+50%；③临床研究服务：2023年临床研究服务收入-7.44%，新增签署347个项目合同，其中在CGT等优势领域新增44个项目；④生物大分子：2023年生物药CDMO收入+31.29%，目前在手项目71个，其中IND项目16个，BLA项目2个。 盈利预测与投资建议：源于新冠订单受下游需求略有波动，我们调整盈利预测，预计2024-2026年公司收入64.97、78.18、98.33亿元（调整前2024-2025年约81.33、100.30亿元），同比增长-16.97%、20.32%、25.79%，源于新兴业务处于投入期，导致成本端或有提升，归母净利润12.53、16.29、20.53亿元（调整前2024-2025年约21.52、23.90亿元），同比增长-44.78%、30.02%、26.06%，对应2024-2026年PE估值约25.37、19.52、15.48倍。考虑公司凭借技术等综合优势成为国内CDMO领导领导者，引领行业快速增长，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险核心技术人员流失风险；原材料供应及其价格上涨的风险，环保和安全生产风险；汇率波动风险。

事件：布公司发布2023年年报，2023入年公司实现营业收入115.38亿元，同比增长亿元，同比增长12.39%；归母净利润16.01亿元，同比增长16.48%；扣非归母净利润15.14亿元，亿元，同比增长同比增长6.51%;经调整Non-IFRS归母净利润19.03亿元，同比增长6.37%；；经营性现金流现金流27.54亿元，同比增长28.50%。 收入持续稳健，多因素动扰动Non-IFRS归母净利润。分季度看，2023Q4营收29.78亿元（同比+3.99%），归母4.62亿元（+11.74%），扣非4.31亿元（+18.42%），经调整Non-IFRS归母净利润4.91亿元（-3.06%）。归母增速快于经调整Non-IFRS归母净利润，我们预计主要源于：①2023年海外运营成本受欧美通货膨胀及处早期投入阶段的影响继续有所提高，带来成本端的压力；②2023公司持有的生物资产公允价值变动收益较去年同期降低所致，我们预计剔除生物资产公允价值变动影响，公司2023年经调整Non-IFRS归母净利润增长约+11.34%。盈利能力上，2023年公司整体毛利率35.75%（-0.96pp），净利率13.71%（+0.54pp）。销售费用2.53亿元（+9.87%），费用率2.19%（-0.05pp）。管理费用16.07亿元（+7.26%），费用率13.92%（-0.67pp）。 财务费用526万元，费用率0.05%（-1.67pp），研发费用4.48亿元（+58.78%），费用率3.89%（+1.14pp）。 一体化、多疗法平台竞争优势持续强化，小分子，小分子CDMO产能释放，有望推动整体业务产能释放，有望推动整体业务持续增长。1）实验室服务：2023年收入66.60亿元(+9.38%)，毛利率44.28%（-1.25pp）。实验室服务随着化学及生物科学规模优势持续释放、生物科学占比持续提升，盈利能力有望逐步恢复。2）小分子CDMO：2023年收入27.11亿元(+12.64%)，毛利率33.68%（-1.11pp）。公司CMC技术实力雄厚，项目储备丰富，随着外延及内生商业化产能逐步落地，临床后期项目占比不断提升，小分子CDMO业务有望维持稳健增长。3）临床研究服务：2023年收入17.37亿元(+24.66%)，毛利率17.05%（+5.59pp）。 随着一体化临床研究服务平台整合逐步完备，德泰迈、南京思睿、联斯达优势互补，未来有望持续保持快速增长。4）大分子及细胞基因治疗：2023年收入4.25亿元(+21.06%)，毛利率-8.30%（-6.13pp）。①C&GT：投资AccuGenGroup、收购Absorption及ABL打造临床前至临床一体化C&GT服务平台；②大分子：从实验室服务延伸大分子发现研究服务、宁波自建大分子生产基地打造端到端大分子研发生产平台，有望逐步开始承接大分子GMP生产服务项目。 盈利预测与投资建议：考虑到公司业务受海外投融资及产能释放后成本端有望受折旧摊销影响较大，我们调整盈利预测，我们预计2024-2026年公司营业收入分别为127.26亿元、145.31亿元和167.16亿元（调整前2024-2025年约130.11亿元和150.72亿元），同比增长10.30%、14.18%、15.03%；归母净利润分别为17.31亿元、19.65亿元和23.08亿元（调整前2024-2025年约18.07亿元和20.58亿元），同比增长8.10%、13.56%、17.43%，2024-2026年对应PE估值分别为21.04、18.53、15.78倍。公司作为国内作为国内CRO+CDMO龙头企业之一，一体化服务平台优势显著，未来随着端到端、龙头企业之一，一体化服务平台优势显著，未来随着端到端、多疗法服务平台持续完备，有望带动业绩持续增长，维持“买入”评级。 风险提示事件：创新药企业研发投入不达预期风险，风险提示事件：创新药企业研发投入不达预期风险，CMC业务毛利率提升不及预期的业务毛利率提升不及预期的风险

事件：公司发布事件：公司发布2023年年年报。2023年年公司实现营业收入实现营业收入403.4亿元，同比增长2.51%；归母；归母净利润净利润96.07亿元，同比增长9.00%；扣非归母净利润97.48亿元，同比增长16.81%，经调整Non-IFRS归母净利润108.55亿元，同比增长15.49%。 主业稳健增长，24年年剔除大订单有望维持稳健增长。分季度看，2023Q4在同期高基数基础上收入略有波动，约107.99亿元（-1.47%），归母净利润15.30亿元（+6.58%）,扣非归母净利润20.38亿元（+0.5%）。整体看，剔除新冠商业化项目影响，2023年实现收入+25.6%，持续维持快速增长。盈利能力方面，2023年Non-IFRS毛利率42.0%（+3.3pp），净利率26.9%（+3.0pp），我们预计主要系费用持续优化所致。费用率方面，销售费用率1.74%（-0.12pp），管理费用率7.14%（-0.04pp），研发费用率3.57%（-0.53pp）。此外，源于全球投融资波动对公司业务的影响，我们预计2024年全年有望实现收入约383-405亿，剔除新冠商业化项目影响增长约2.7%-8.6%。 化学业务（化学业务（WuXiChemistry）：2023年收入291.7亿元（+1.1%），经调整Non-IFRS毛利率45.1%（+4.0pp）,其中剔除新冠商业化项目后化学业务收入+36.1%。此外，新分子种类TIDES收入34.1亿（+64.4%）。①R：过去12个月完成超42万个化合物合成（同比+6%）。②D&M：收入216.2亿元（-0.1%），,其中剔除新冠商业化项目后化学业务收入+55.1%。“追随并赢得分子”进展顺利，2023年新增分子1255个，截止期末研发管线总计3201个项目,包括61个商业化项目。产能方面，TIDES新产能已于2024年1月投入使用，多肽固相合成反应釜体积增至32,000L。 测试业务（测试业务（WuXiTesting：）：2023年收入65.4亿元（+14.4%），经调整Non-IFRS毛利率38.6%（+1.9pp）。①①实验室分析与测试：收入47.8亿元（+15.3%）。②毒理学保持高速增长：收入同比+27.3%。③临床CRO与SMO有望逐步恢复：收入17.6亿元（+11.8%），其中SMO收入+26.1%，呈逐步恢复态势。 生物学业务（生物学业务（WuXiBiology）：2023年收入25.5亿元（+3.1%），经调整Non-IFRS毛利率42.4%（+1.5pp），其中新分子种类相关收入占板块比重提升至27.5%，同比增长达26%。 细胞及基因疗法（细胞及基因疗法（WuXiATU）：2023年收入13.1亿元（+0.1%），经调整Non-IFRS毛利率-9.6%（-3.7pp）。其中2023年6月，同客户签订一项商业化CAR-T产品LVV生产订单，预计2024H1开始生产。 国内新药研发服务部（国内新药研发服务部（WuXiDDSU）：2023年收入7.3亿元（-25.1%），实现销售收入分成从0到1的突破。经调整Non-IFRS毛利率36.5%（+6.3pp），主要得益于有利的项目组合。我们预计随着第一个DDSU项目的上市，销售分成有望驱动板块逐步恢复。 盈利预测与投资建议：考虑到全球投融资扰动对公司前端业务的影响，我们调整盈利预测，预计2024-2026年公司收入394.04、436.31和496.16亿元（调整前2024-2025年约483.69和606.08亿元），同比增长-2.32%、10.73%、13.72%，归母净利润98.45、110.58和129.25亿元（调整前2024-2025年约118.90和149.35亿元），同比增长2.48%、12.32%、16.89%，对应2023-2025年PE估值约16.1、14.3、12.3倍。公司“一体化、端到端”策略有望夯实竞争壁策略有望夯实竞争壁垒，驱动公司长期持续增长，维持垒，驱动公司长期持续增长，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、新药研发投入不及预期、核心技术人员流失的风险、汇率波动风险。

小分子CDMO板块收益、估值均处历史低位，需求端持续稳健，供给端呈逐步出清态势，行业有望逐步迎来拐点。1、回顾历史：小分子CDMO板块收益目前已回到2019年水平，而板块平均PE（TTM）估值已从最高点118X回落至历史低位21X；2、行业分析：需求端项目转移持续、供给端逐步出清，行业有望逐步恢复：①据Citeline的数据，2023H1国内CDMO核心标的项目总数占全球研发管线比例提升至27.4%（+4.3pp），全球项目转移至国内趋势持续；②2023年前三季度CDMO核心标的板块在建工程增长放缓，约158.6亿元（+4.5%），行业供给端增长呈逐步放缓态势；3、规模、格局：全球小分子CDMO市场空间广阔，整体格局较为分散，公司未来发展空间较大：根据沙利文数据，预计2024年全球小分子CDMO市场规模约为734亿美元，2022-2027年CAGR约17.9%。格局上看，全球小分子CDMO参与者众多，整体较为分散，2022年市占率第一的合全药业仅占6.0%。 化端到端一体化CDMO服务平台，多领域多方位布局，破晓有望将至。1、公司当下形势类比2017、2018年，破晓有望将至：2017年公司产品及客户集中度高，原料药CMO业务因两款大产品需求下滑，公司启动CDMO转型迎来腾飞式发展。当下类比当年，公司正通过拓展海外产能，紧密跟随客户等战略实施，有望逐步熬过寒冬；2、小分子CDMO业务先发优势显著、横向+纵向开拓全产业链服务：公司深耕小分子CDMO领域19年，采取坚持打造“保持敏捷、跟随客户”的方针，通过上下游及横向产业链整合，已建立覆盖小分子药物、大分子药物及细胞基因治疗的服务能力，实现为不同药物和疗法提供从临床前到上市全生命周期的全类别服务；3、全球化、多场地布局，为全球客户提供一体化服务：公司在重庆、上海、成都、苏州、美国新泽西拥有9个研发中心（生产基地），同时，公司正在建设的斯洛文尼亚研发生产基地，落地后有望提升公司的海外市场竞争力，扩增海外需求。 公司核心框架已经搭建完毕，三大板块多轮驱动，长期发展可期：：1、原料药CDMO：基本盘业务，技术、规模优势显著，伴随2024年大订单影响逐步消退，公司前端项目向后端延伸及持续向API转型升级，公司原料药CDMO业务有望逐步恢复稳健增长态势；2、制剂CDMO：产业链下游延伸，公司制剂CDMO服务全面，原料药-制剂相互协同，制剂CDMO业务订单实现高速增长，有望逐步贡献新增量；3、细胞基因治疗CDMO：CGTCDMO赛道景气强劲，公司技术平台差异化显著，客群基础优质，我们预计后续国内投融资迎来恢复后，CGTCDMO业务有望逐步回归高速增长轨道。 盈利预测与估值：结合公司业务布局规划及产能落地情况，我们预计公司2023-2025年营业收入分别为37.23亿元、40.10亿元、50.11亿元，增速分别为-47.07%、7.71%、24.95%；归母净利润分别为2.86亿元、3.02亿元、4.16亿元，增速分别为-85.73%、5.48%、37.90%。化考虑到公司为全球为数不多的端到端一体化CDMO服务平台，技术、规模优势显著，待供给端出清后有望恢复快速增长，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示事件：医药行业景气度下降的风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、核心技术人员流失的风险