2024年 3月 15日， 公司发布 2023年年报。 公司 23年实现营业收入4009.17亿元，同比增长 22.01%， 实现归母净利润 441.21亿元，同比增长 43.58%。 23Q4实现营业收入 1062.40亿元，同比变化-10.16%，环比增长+0.77%， 实现归母净利润 129.76亿元，同比变化-1.23%，环比增长+24.43%。 费用率方面，公司 23年销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为+4.48%/+6.69%/-1.23%/+4.58%， 同比变化+1.10pcts/-0.15pcts/-0.38pcts/-0.14pcts。 分产品来看，各板块营收均实现增长。 2023年，公司的动力电池系统、储能电池系统、电池材料及回收、电池矿产资源的营收分别为2852.53/599.01/336.02/77.34亿元 ， 同比 变 化 +20.57%/33.17%/29.08%/71.54%， 毛利率分别为 22.27%/23.79%/11.38%/19.86%，同比变化+5.10%/+6.78%/-9.85%/+7.62%。 龙头地位稳固，市占率稳居全球第一。 2023年，公司的动力电池系统销量为 321GWh，同比+32.56%，储能电池系统销量 69GWh，同比+46.81%，销量持续高增。 根据 SNE Research， 公司 23年动力电池领域的全球市占率为 36.8%， 同比提升 0.6pcts， 连续七年全球第一；公司23年储能电池领域的全球市占率达到 40%，连续三年全球第一，龙头地位稳固。 重视研发，推陈出新。 公司 23年研发费用投入高达 183.56亿，同比增加 18.35%，持续推出性能卓越的新产品。 1） 动力电池方面， 公司发布了神行电池、凝聚态电池， 能够实现常温 4C 快充的神行电池已进入阿维塔、哪吒、奇瑞、 广汽等车企客户。 公司的钠离子电池、 M3P 电池实现量产并落地奇瑞车型，峰值 5C 快充的麒麟电池实现量产并与理想达成合作； 2） 储能电池方面， 宁德时代在 23年发布的零辅源光储直流耦合解决方案具有寿命长、安全性能好、效率高等特点， EnerOne Pls、 EnerD 等新产品在超级充电站场景得到了落地应用。 公司是动力与储能领域的行业龙头， 考虑到行业竞争加剧， 我们调整对公司 2024/2025年营业收入预测至 4634.52/5156.35亿元， 新增 2026年营收预测为 5452.10亿元， 同比增速分别为 15.60%、 11.26%、 5.74%，归母净利润为 507.36/602.89/639.36亿元，同增 14.99%、 18.83%、 6.05%，现价对应 EPS 分别为 11.53、 13.71、 14.53元， PE 为 16、 13、 12倍，维持“增持”评级。

公司是国内领先智能物流装备企业，深耕全产业链、业务遍布全球。 公司于1997年浙江省湖州市成立，拥有20多年的历史，长期致力于智能物流技术的研发和应用，以上海总部和湖州中央工厂辐射全球。 与大部分同行不同，公司积累国际先进的输送分拣技术、驱动技术等，形成了核心部件设计、关键设备制造以及系统集成的完成解决方案。 此外，公司在电商、快递、消费等领域经验更丰富，核心用户包括SHEIN、京东、亚马逊、e-bay、LAZADA等标杆企业。 全球市场空间广阔集中度低，海外市场潜力大、跨境电商带动新需求。 2022年全球物流设备制造市场规模达2,000亿法郎，头部企业在其产品领域市占率仍不足10%，行业整合空间大，国内情况类似。相比于国内智能物流（尤其是智能分拣），海外仍有较大提升空间，全球人均快递使用量为24件/年，仅为中国人均快递的30%，这也意味着海外物流基础设施潜力巨大。此外，国内跨境电商平台发展迅速，海外智能物流需求激增。以SHEIN、Temu、Tiktok为代表的跨境电商平台加速扩张，海外仓储可以降低成本、提高时效性，成为其未来重要规划。 海外成为公司重要增长驱动力，国内整合并购规模优势显现。海外方面，公司营收高增、占比持续提升且利润率高于国内，成为重要增长驱动。其一，技术快速进步以及成本优势使得公司海外核心部件及关键设备拓展顺利；其二，公司具有丰富的电商物流系统集成经验，充分满足跨境电商业务需求，携手海外电商平台积极扩张。国内方面，公司与莫安迪实现技术产品和市场等方面协同，凭借规模效应，公司市占率持续提升。 全产业链覆盖、海外占比持续提升、跨境电商景气度提升，公司合理估值应为20--30X。传统智能物流企业估值较低，我们从三个方面对比分析不同企业估值差异：1）部件设备估值高于系统企业，部件设备企业业绩稳定性更好；2）下游客户景气度高的物流企业估值高，高景气度下游增长确定性越高；3）海外企业/海外业务占比高估值更高，海外竞争缓和、利润率更高。2013年至2023年，英特诺（与公司产品结构类似）历史市盈率位于20-30X，近五年平均市盈率为32X，可以作为公司估值参考。【投资建议】我们看好公司海外业务拓展，预计公司2023-2025年营业收入分别为16.45/20.34/22.57亿，归母净利润分别为0.90/1.62/1.96亿，EPS分别为0.67/1.20/1.45元，对应PE分别为27/15/12倍。我们认为公司商业模式、客户结构、下游景气度以及带来的业绩稳定性优于国内同行，合理估值区间20-30X，给予公司2024年25倍PE，对应12个月内目标价30.02元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。【风险提示】海外业务拓展不及预期：海外成为公司重要增长驱动力，如果受到外部政策、下游企业资本支出放缓等因素影响，可能导致海外业务拓展不及预期，从而影响公司业绩。 宏观经济下行风险：目前国内仍然是公司收入主要构成，尤其是新能源和电商等领域，宏观经济下行将影响相关企业资本支出意愿，从而影响公司业绩。

2月 22日，公司发布 2023年度业绩快报，公司 23年实现营业收入9.15亿元，同比变化-9.52%，实现归母净利润 1.55亿元，同比变化-27.44%。 【评论】 产品结构变化， PCB 设备下滑较多。 2023年，公司的通用五金电镀设备、新能源设备出货量有所提升，但是由于 PCB 领域设备下滑较大，对全年的营业收入和利润造成一定影响。根据 23年前三季度的收入结构， PCB 设备占比约为 30%，通用五金领域设备为 20%，新能源设备占比 40%，其他产品与服务占比为 10%。 复合集流体领域布局逐渐完善。 复合集流体具有安全、减重、降本等优点，公司在复合铜箔、复合铝箔方面均有布局。目前，公司复合集流体设备的国内客户已超过 20家，与北美、东南亚等客户也签订了销售合同。 1） 复合铜箔方面，东威科技的水电镀设备在全球率先实现量产，并于 2023年 12月成功入选 2023年苏锡常首台（套）重大装备拟认定名单，公司的磁控溅射 12靶设备已进入量产，随着 24靶设备的推出，公司将实现磁控水电镀的一体化销售； 2） 复合铝箔方面，公司预计采用多组蒸发设计理念的蒸镀设备于 24年 1月调试完成。公司在复合集流体设备领域的布局日益完善，不断巩固竞争力，后续有望获得更大的竞争优势。 光伏镀铜设备进展顺利。 光伏铜电镀采用铜作为栅线电极，较银浆具备成本低、效率高的优势，公司的第三代光伏镀铜设备（每小时 8000片）已于 23年 10月初发货给客户，尚在装机调试阶段。公司的光伏设备适用于 HJT、 BC、 TopCon 等多种技术路径，有望成为公司的新增长点。 【投资建议】考虑到公司的 PCB 设备下游景气度不佳、 复合集流体产业化速度不及预期，我们调整公司 2023/2024/2025年的营业收入预测至 9.15/14.24/20.45亿元，同比增速分别为-9.52%、 55.55%、 43.59%，归母净利润为 1.55/2.90/3.93亿元，同比增长-27.44%、 87.51%、 35.43%，现价对应 PE 为 55、 29、 22倍，维持“买入”评级。

事件说明。2022年8月30日，公司发布半年报，22年H1公司实现营收57.56亿元，同增69.62，实现归母净利润20.20亿元，同增92.32，扣非后归母净利润19.41亿元，同增97.25%，业绩符合预期。22年Q2业绩保持高增长。营收和净利：公司2022Q2营收31.64亿元，同增62.21，环增22.06，归母净利润为11.04亿元，同增78.61，环增20.56，扣非后归母净利润为10.63亿元，同增84.59，环增21.07%。毛利率：2022Q2毛利率为51.23，同增4.81pcts，环增2.69pcts。净利率：2022Q2净利率为36.66，同增3.28pcts，环减0.70pct。费用率：公司期间费用率为9.04，同比-2.57pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.34%、3.28%、4.88%、0.54，同比变动-0.48pct、-0.92pct、0pct和-1.17pcts。 出货量与单平净利同比提升。出货量方面，公司22年H1湿法隔膜出货量约22亿平，我们预计Q1出货量10.5亿平，Q2出货量11.5亿平，环比增加10，湿法隔膜全年出货量有望达50亿平，此外，干法隔膜今年有望出货1-2亿平。单平净利方面，我们预计Q1单平净利为0.83元/平，Q2单平净利为0.91元/平，环比增加10%左右。产能加速释放，海外扩产顺利。目前隔膜短期内供需紧张，公司已达满产满销，正在加速产能建设，国内的重庆恩捷、苏州捷力（二期）产能释放在即，江苏、玉溪、湖北、厦门基地进展顺利，此外，公司进行全球布局，在欧洲与美国规划生产基地，欧洲匈牙利基地规划产能4亿平，预计23年Q1建成投产，美国俄亥俄州基地规划产能10-12亿平。根据预测，今年公司将新建成23-25条产线，年末产能达到70-80亿平，其中在线涂布产线将达34条，23年新建产线30条，23年末公司湿法隔膜产能将达100亿平。在线涂布+自研设备助力盈利增长。公司在线涂布产线正式应用，相较传统的离线涂布，可以减少涂布前的收卷、分切等流程，对成本约有10-20%的节降，目前江西、珠海和无锡基地的12条涂布产线已实现出货，每月出货量在600800万平，预计年底会建成34条在线涂布产线，2023年底有56条在线涂布产线。自研设备方面，公司第一个自研设备厂房已经封顶，正式投入使用后将对公司已有产线做智能化与自动化升级，进一步提升产线效率，加强成本控制。 投资建议：我们预计公司2022-2024年实现营收130.96、184.80、237.82亿元，同比增速分别为64.1%、41.1%、28.7%，归母净利润为47.32、68.69、90.59亿元，同增74.1%、45.2%、31.9%，现价对应PE为37、25、19倍，考虑到公司产品力行业领先与产能稳定扩张，维持“推荐”评级。 风险提示：新能源汽车销量不及预期、产能建设进度不及预期、行业竞争加剧。

事件说明。2022年8月30日，公司发布半年报，22年H1实现营收115.53亿元，同比+；实现归母净利7.36亿元，同比+；扣非后归母净利7.23亿元，同比+173.43%。业绩整体符合我们预期。二季度业绩表现亮眼。受益于市场高镍需求提升，公司业绩实现高增。营收和净利：公司2022Q2营收63.85亿元,同增，环增23.54%；归母净利润为4.43亿元，同增，环增51.58%；扣非后归母净利润为4.26亿元，同增，环增43.89%。量+价显著提升。1）量：Q1出货量为1.72万吨；Q2出货量为1.85万吨，环比增加7.10%；H1出货量约3.5万吨，同增70%。2）价：单吨净利提升明显，Q1为1.7万元/吨，Q2为2.4万元/吨，环比提升41.18%；22年H1综合单吨净利为2.1万元/吨。产品+客户结构持续优化。1）产品方面，22年H1中高镍产品材料占比已超90%。单晶产品销量同增超40%，9系产品销量同增超80%。 中镍高电压单晶多款产品已过国内外客户认证，预计明年上半年开始量产；8系低钴单/多晶产品进入试生产阶段，预计22年Q4逐步量产；9系超高镍产品已配合国内客户大圆柱动力电池项目开发。2）客户方面，海外客户占比提升，如：SKon、SDI、Northvolt、ACC、Saft等，并与国内和欧洲主流主机厂保持密切合作关系。产能稳步扩充，形成全球化布局。1）正极方面，湖北基地为12万吨/年，新产线已完成客户验证及量产爬坡；贵州基地为4万吨/年，年底实现8万吨产能；韩国忠州1-1期0.5万吨/年产线已竣工验收，1-2期1.5万吨/年已于近期封顶，年底达2万吨/年产能；仙桃基地于3月动工建设，年底预计达3万吨产能。预计22年正极材料最大化产能达25万吨/年。2）前驱体方面，新增3万吨/年产能，总产能6.6万吨/年。预计2022年前驱体产能可达9.6万吨/年。新型材料进展顺利。富锂锰基已过客户认证。LMFP具备产能0.62万吨/年，向两轮车客户出货200吨/月以上，并向四轮车客户每月吨级供货。预计LMFP+三元掺混产品22年年底完成量产认证，纯用23年Q1完成量产认证，23年实现部分车型批量应用。钠电材料实现每月吨级出货，至明年实现百吨/月出货。 投资建议：我们预计公司2022-2024年营收为313.33、528.00和680.00亿元，同比增速为205.4%、68.5%和2；归母净利润为20.23、32.38和43.44亿元，同比增长122.1%、60.0%和34.2%。2022年8月30日现价对应22-24年PE为24、15和11倍。考虑到公司作为全球高镍三元正极材料龙头企业，新一体化布局推进顺利，产能有效释放，在手订单充足，维持“推荐”评级。风险提示：原料价格波动风险；产能扩张不及预期风险；市场竞争加剧风险。

事件说明。2022年8月29日，公司发布半年报，22年H1公司实现营收76.33亿元，同增167.93，实现归母净利润7.58亿元，同增141.66，扣非后归母净利润7.22亿元，同增136.72%，业绩符合预期。二季度业绩大幅增长。营收和净利：公司2022Q2营收42.40亿元，同增，环增，归母净利润为4.54亿元，同增，环增49.32%，扣非后归母净利润为4.45亿元，环增60.44%。毛利率：2022Q2毛利率为，同比-1.18pcts，环增3.01pcts。净利率：2022Q2净利率为10.70%，同比-1.43pcts，环增1.75pcts。费用率：公司期间费用率为，同比-1.29pcts，费用管控能力良好，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.14%、0.59%、4.31%、-，同比变动-0.33pct、-0.75pct、0.35pct和-0.57pct。积极推进产能落地，三元+铁锂双线并行。截止目前，公司已有年产8万吨三元正极材料产能与年产3万吨三元前驱体产能，4万吨车用锂电池正极材料扩产项目（二期）与年产6万吨磷酸铁锂项目正在建设，预计22年末公司三元正极产能将达12万吨。磷酸铁锂6万吨产能也将于年末投入试运行，且部分客户的产品验证已经进入中试阶段，有望于23年实现出货。自供前驱体助力降本，产品单吨净利增加。22年H1在原材料价格攀升的背景下，公司前驱体自供比例达到，有效降低成本，Q2净利率环比提升1.75pcts，我们预计Q1与Q2三元正极材料出货量均为1.5万吨左右，其中Q1单吨净利2万元/吨，Q2单吨净利为3万元/吨，环比提升50%。预计22年全年出货量有望达到7-9万吨，23年出货量有望达12万吨，同时公司背靠中国五矿的平台优势，有望在锂、镍、钴、锰等上游矿产资源方面得到支持，前驱体自供率可实现进一步的提升，助力公司降本增利。新技术研发取得进展顺利。 公司在超高镍三元、高电压三元、钠离子电池等正极材料的研发上均取得较大进展。其中，超高镍9系材料完成开发与产线验证后，现已实现批量生产和销售；中镍高电压产品也已实现规模化销售，单月出货量超2000吨；钠离子电池正极方面，公司在层状氧化物和普鲁士蓝类似物两条路线均有布局，且在已有产线上进行技改即可投入钠离子电池正极材料的生产。投资建议：我们预计公司2022-2024年实现营收205.58、291.08、395.08亿元，同比增速分别为200.5%、41.6%、35.7%，归母净利润为16.83、20.94、27.23亿元，同增140.3%、24.4%、30.0%，现价对应PE20、16、12倍，考虑到公司成本管控能力行业领先，产能扩张节奏稳定，维持“推荐”评级。风险提示：新能源汽车销量不及预期、原材料价格波动超预期、产能建设进度不及预期、行业竞争加剧。

事件说明。2022年8月29日，公司发布半年报，22年H1公司实现营收40.65亿元，同增65.58%，实现归母净利润2.44亿元，同增105.95%，扣非后归母净利润2.49亿元，同增137.90%。 ? Q2业绩表现优秀。营收和净利：公司2022Q2营收24.03亿元,同比增长72.51%，环比增长44.57%，归母净利润为1.53亿元，同比增长140.71%，环比增长69.22%，扣非后净利润为1.64亿元，同比增长196.21%，环比增长94.79%。毛利率：2022Q2毛利率为18.02%，同比1.97pcts，环比0.71pct。净利率：2022Q2净利率为6.25%，同比1.54pcts，环比0.54pct。费用率：公司2022Q2期间费用率为9.52%，同比变动-0.82pct，费用管控良好，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为2.65%、2.32%、4.68%、-0.14%，同比变动0.66pct、-1.01pcts、1.32pcts和-1.79pcts。 ? 价格传导顺畅，盈利能力持续提升。出货量来看，公司22年H1储能电池出货量约2.5GWh，其中受疫情影响，Q1和Q2出货环比基本持平，全年公司储能出货量约6GWh，公司动力+消费出货增速平稳，22年H1出货量约1.8GWh，全年出货量约4GWh。盈利能力方面，公司21年Q4-22年Q2产品毛利率持续提升，主要原因：1.公司价格联动机制生效，有效传导成本压力；2.公司产能提升，规模效应显现。 ? 储能客户优质，产能稳步放量。公司贯彻做强储能方针，22年H1储能收入同比增长近三倍，占总收入比例约50%。大型储能方面，公司把握优质客户，与阳光电源、天合光能、南方电网深入合作，并开拓中节能、三峡电能、智光电气等新客户。户储方面，公司报告期内收入增长6倍以上，合作客户包括阳光电源、德业股份、三晶电气、古瑞瓦特等头部客户。产能方面，公司目前已配备广州、珠海、驻马店、常州、柳州、佛山、衢州和日本福井八大现代化生产基地，其中广西柳州储能及动力电池制造基地，主要布局锂电池电芯、PACK生产线，整体规划布局产能20GWh，目前一期厂房主体已经完工，浙江衢州的储能项目规划产能20GWh，一二期项目10GWh将于年底前开工。 ? 投资建议：我们预计公司2022-2024 年实现营收109.22、210.14、306.69亿元，同比增速分别为91.9%、92.4%、45.9%，归母净利润为5.95、14.72、23.37亿元，同增226.1%、147.4%、58.8%，现价对应PE59、24、15倍，考虑到下游储能电池高景气，公司产能稳定扩张，维持“推荐”评级。 ? 风险提示：下游储能需求不及预期、原材料价格波动超预期、产能建设进度不及预期。