公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营收11.59亿元，同比+8.71%，归母净利润2.56亿元，同比+32.48%，扣非归母净利润为2.39亿元，同比+29.58%。分季度看，Q4单季度实现营收3.04亿元，同比-5.49%，实现归母净利润0.67亿元，同比+8.62%，环比+22.06%，业绩略超我们预期。 磁粉芯产销量小幅增长，芯片电感业务增速亮眼。公司2023年软磁粉芯/软磁粉/电感业务营收分别为10.26/0.27/1.02亿元，同比变化+0.41%/+34.29%/+406.47%，其中芯片电感业务增速亮眼，芯片电感产品于三季度开始大规模交付，产销量呈现持续高速增长态势；公司年磁粉芯产量/销量分别为3.25万吨/3.07万吨，同比变化+5.35%/+1.02%，产销量小幅增长。 毛利率稳步上升，财务费用下降，经营性净现金流大幅转好。全年公司业务整体毛利率为39.61%，同比+1.97pct，其中金属软磁粉芯毛利率38.96%，同比+0.24pct。全年公司销售/管理/财务费用分别为0.21/0.68/0.14亿元，同比变化-14.37%/+6.07%/-49.78%，财务费用大幅下降，主要系本年无可转债利息支出所致。全年公司经营性现金流量净额为1.61亿元，同比大幅增加1.66亿元，经营现金流大幅增长反映出公司回款情况明显改善，运营效率提升。 磁粉芯行业景气度持续，产品创新助力产能释放。随着全球碳中和转型和能源安全问题加剧，新能源行业高景气度确定，公司磁粉芯产品可应用于光伏和新能源车、充电桩等领域，我们预计到2025年全球软磁粉芯需求量有望增至24.94万吨，2021-2025年年复合增长率达到19.87%。公司作为行业龙头企业不断创新，推出的NPV、NPC系列产品市场反馈良好，可满足下游客户高频应用的需求，获得了包含比亚迪、华为等巨头公司的认可，磁芯订单充足。此外，为了解决外售磁粉产能不足的问题，公司开始筹建年产能6000吨/年的粉体工厂。 大算力应用场景不断涌现，芯片电感产品加速推广。公司自主研发的芯片电感可满足大算力需求下，芯片供电模块小型化、高功率化的需求，且取得全球知名半导体厂商的高度认可，应用于多家全球领先的GPU芯片厂商，目前实现500万片/月的产能目标，2024年有望继续扩充到1000-1500万片/月，实现翻倍式扩张。随着人工智能、自动驾驶、AI服务器、AI笔记本等大算力应用场景发展，公司芯片电感产品市场空间逐步打开，产品有望加速推广。 盈利预测与投资建议：公司为磁粉芯行业龙头企业，有望充分受益于下游新能源车、光伏行业的高景气度，此外，公司独家研发的芯片电感处于快速放量期，未来有望打造第二成长曲线，我们预计2024-2026年公司实现归母净利分别为3.19/4.55/5.32亿元，对应2024年4月19日收盘价的PE分别为33/23/20倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动和宏观经济因素风险、项目进展不及预期。

2023年公司实现营收592.75亿元，同比增长17.83%，归母净利润23.28亿元，同比增长86.57%，扣非归母净利润22.13亿元，同比增长69.47%。 2023Q4公司实现营收179.52亿元，同比增加71.33%，归母净利润9.83亿元，同比增加77.71%，环比增加111.11%；扣非归母净利9.34亿元，同比增加70.40%，环比增加134.38%，业绩超我们此前预期。 期间费用率稳定，资产负债率略有上升。2023年公司期间费用率占比约为7.1%，同比基本持平，全年销售费用/管理费用/财务费用分别为1.47亿元/25.06亿元/15.64亿元，同比变化-16.58%/+8.23%/+49.32%，其中销售费用减少主要是本期销售佣金减少所致，管理费用增加主要是本期并购银泰黄金管理费用增加所致，财务费用增加主要是本期融资额增加导致利息支出增加所致。2023年公司资产负债率较2022年上涨1.48pct至60.43%。 黄金产量上升，金价上行带动盈利抬升。2023年公司自产金/外购金/小金条业务毛利占比分别为88.80%/2.69%/1.62%，受益于全年黄金均价上行带动，公司整体毛利率有所上升，其中自产金/外购金/小金条业务的毛利率分别为48.91%/1.05%/1.24%，同比变化+5.58pct/+0.56pct/+0.34pct，从产量来看，2023年全年公司矿产金产量41.78吨（含银泰黄金并表后产量），同比增长8.04%，2024年公司黄金产量计划是不低于47吨，较2023年显著提升。2023年公司自产金生产成本为230.38元/克，同比+3.68%。全年原矿入选品位1.29克/吨（不含银泰黄金数据），同比增加0.06克/吨。 资源并购不断，探矿增储成果显著。并购方面，公司通过协议收购方式成功获得银泰黄金20.93%控制权，且在二级市场不断增持银泰黄金股份至28.89%，进一步夯实对银泰黄金的控制权，同时竞拍取得甘肃大桥项目采矿权，加强在甘肃地区的资源储备，积极推动黄金集团所属蓬莱地区燕山矿区的矿权注入公司，将与蓬莱矿业现有矿权进行整合开发，加快西岭金矿探矿权的收购。探矿方面，公司全年投入探矿资金5.7亿元，新增金金属量36.6吨，探矿成果显著。截止2023年底，公司保有黄金资源量1431.3吨，权益资源量为1282.96吨。 项目稳步推进，打造未来成长性。目前公司拥有焦家矿区（整合）金矿开发、新城金矿整合开发、纳穆蒂尼金矿工程、赤峰柴胡栏子公司采选2000t/d扩建工程四个较大的金矿开采建设工程，上述项目落地后有望大幅提升公司产能。 投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润分别为37.66/51.52/61.60亿元，对应EPS分别为0.84/1.15/1.38元，对应2024年4月1日收盘价的PE分别为35/26/21倍，考虑到公司作为黄金行业龙头，并购银泰资源大幅增加产储量，自由矿山经过资源整合后有望进一步释放产量，维持“推荐”评级。 风险提示：金价波动风险，安全生产风险，产能建设不及预期的风险

公司发布 2023年年报， 2023年实现营收 81.06亿元，同比-3.29%，归母净利润 14.24亿元，同比+26.79%。其中 Q4单季度实现营收 10.11亿元，同比-48.15%、 环比-59.94%，归母净利润 3.06亿元，同比+57.39%、 环比-20.27%。 贸易业务体量收缩， 管理费用略有上升。 2023年公司营收减少主要原因为金属贸易业务营收同比减少 23.44%，采选业务中贡献主要利润的合质金和铅锌矿 含 银 业 务 营 收 分 别 同 比 变 化 +21.77%/+39.24% ， 毛 利 率 分 别 为60.76%/48.96%，同比变化+3.39pct/+0.41pct， 受益于金价上涨，公司合质金毛利率有所上升。 费用端，公司 2023年销售/管理/财务费用分别为 0.02亿元/3.66亿元/0.05亿元， 同比变化-26.66%/+17.79%/-85.87%， 管理费用略有上升， 截至 2023年末， 公司资产负债率仅 17.98%。 产销同比基本持平，青海大柴旦产量大幅增长。2023年公司合质金产量 7.01吨，同比-0.71%，销量 7.34吨，同比+6.53%，矿产银产量 193吨，同比+1.18%，销量 194.63吨，同比+7.61%。子公司口径， 黑河银泰矿产金 2.16吨， 同比-27.52%， 吉林板庙子矿产金 1.80吨，同比-10.4%， 青海大柴旦矿产金 3.05吨，同比+47.34%， 黑河银泰产量有所减少，大柴旦金矿产量大幅增长。此外， 玉龙矿业矿产银 175.19吨，同比+1.85%。全年公司矿产金单位成本（合并摊销后）为 176.42元/克，同比+5.3%，矿产银单位成本 2.34元/克，同比+27.87%。 收购纳米比亚大型金矿， 年产黄金增量可达 5吨。 2024年 2月公司公告拟以 19亿元收购 Osino 公司 100%股权，其核心资源 Twin Hills 金矿拥有黄金资源量 99吨，平均品位 1.09克/吨，储量 67吨， 平均品位 1.04克/吨。 根据可研报告，该项目计划于 2024年 7月开工建设， 2026年投产，选厂设计产能约为500万吨/年， 预计年产黄金可达 5吨左右， 达产后克金完全维持成本为 1011美元/盎司，开采方式为露天开采，计划生产期 13年。此外 Osino 旗下的 Ondundu金矿探矿权范围内拥有推断黄金资源量 28吨左右，品位 1.13克/吨， 从目前的地质勘探基础来看，上述两个矿区均具备较好的增储远景。 战略规划不断落地， 未来黄金产量成长曲线陡峭。 截至 2023年末公司共拥有资源量金 146.7吨，银 8018.8吨。 公司矿山资源优质， 东安金矿是国内品位较高、最易选冶的金矿之一，其外围及深部增储可能性较大，青海大柴旦成矿条件优越，找矿潜力巨大，加之纳米比亚项目助力，公司资源储备充足。根据公司战略规划， 公司十四五末矿产金产量达到 12吨， 2026年末达到 15吨，十五五末达到 28吨， 金资源量及储量达到 600吨以上，公司未来成长曲线陡峭。 盈利预测 与投 资建议 ： 预计公 司 2024-2026年 归母净利 润分 别为20.51/23.76/26.85亿元， 当前股价对应 pe 为 22/19/17， 维持“推荐”评级。 风险提示： 项目进度不及预期， 金价下跌，美联储货币政策波动风险。

公司发布公告， 2023年 12月 18日， 公司收到控股股东山东黄金通知， 12月 4日至 12月 18日期间，山东黄金通过证券交易所集中交易方式合计增持公司股份 0.31亿股，占公司总股本的 1.12%。 2023年 12月 20日，公司发布公告表明近日子公司内蒙古玉龙矿业股份有限公司收到锡林郭勒盟自然资源局出具的《关于＜内蒙古自治区西乌珠穆沁旗花敖包特矿区 1118高地锌多金属矿补充勘探报告＞矿产资源储量评审备案的复函》 ，资源储量备案顺利完成。 控股股东山金连续增持，彰显对公司未来发展的信心。 山东黄金于 2023年7月完成对公司 20.93%股权的收购，成为控股股东， 2023年 4月 27日-2023年 6月 30日，山金在二级市场以集中竞价的方式累计增持公司 6021.7万股，持股比例上升 2.17%。 11月 16日，山金发布公告计划自 2023年 11月 16日起 6个月内通过二级市场以集中竞价的方式择机增持银泰黄金股份，累计增持金额不低于人民币 12.88亿元，不超过人民币 25.76亿元，增持价格上限不超过19.04元/股，根据公司最新公告，山东黄金持股比例已经增持至 26.46%。山东黄金作为公司的控股股东，收购股权有利于其强化对公司的控制权，巩固股权结构，同时更有助于两个上市公司之间实现优势互补，发挥协同效应。山东黄金为行业的龙头国有企业，有望为银泰在资源获取、政策审批和降低融资成本等方面提供良好助力，银泰黄金此前作为老牌民营金矿企业，主力矿山东安金矿拥有国际化矿业管理模式，且具有多元化的视野，山金持续增持银泰黄金股权，是坚定对银泰黄金的战略投资定位，且彰显对其未来发展的信心。 玉龙矿业资源储量增厚，产能具备增长潜力。 玉龙矿业为国内最大的银矿之一，位于大兴安岭重点成矿带，根据公告其旗下的花敖包特矿区 1118高地锌多金属矿最新备案矿石资源量 3651.8万吨，其中银金属量 3026吨，平均品位82.86g/t；铅金属量 23.23万吨、 锌金属量 60.83万吨、 铜金属量 12.09万吨、锡金属量 2.74万吨，与 2020年 12月的备案资源量相比，新增矿石资源量 1572.8万吨，其中新增银金属量 1328.55吨，铅金属量 10.62万吨，锌金属量 22.5万吨，铜金属量 5.73万吨，锡金属量 0.92万吨。 玉龙矿业 2021年对 1400t/d 选矿系统整体进行了技术改造， 现已扩至 3000吨/日选矿产能，叠加原有 2000吨产能，公司拥有约 5000吨/日选矿产能， 1118矿区补充勘探的备案完成标志着外围探矿增储取得阶段性成果，后续办理探转采后可进一步提升公司产能潜力。 盈利预测与投资建议： 公司通过勘探投入不断增加资源储量，且大股东持续增持坚定发展信心，根据公司的战略规划目标指引， 未来七年有望步入黄金产量、储量的快速成长期， 业绩也有望充分受益于金价上行， 预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 15.33/19.74/23.48亿元，维持“推荐”评级。 风险提示： 项目进度不及预期，产品价格下跌，美联储货币政策波动风险。

公司发布《发展规划纲要》 。 2023年 11月 14日公司发布”十四五” 、 ”十五五” 期间整体发展规划纲要，根据公司战略规划，未来将在”十四五” 末实现矿产金产量 12吨，金资源量及储量达到 240吨；三年内计划在 2026年末实现矿金产量 15吨，金资源及储量达到 300吨；五年内计划在 2028年末实现矿金产量 22吨，金资源及储量达到 500吨；七年内计划在”十五五” 末实现矿金产量 28吨，金资源及储量达到 600吨及以上。 公司战略目标高远，对比当前有大幅度提升空间。 银泰黄金 2020-2022年三年期间合质金产量平均值为 6.79吨， 截至 2022年末， 公司保有总资源量金金属量 173.9吨。 根据公司规划目标，到“十四五” 末黄金产量将较目前 6-7吨水平接近翻倍增长，储量较 2022年末增长约 38%，到”十五五” 末期，公司黄金产量可达到 2020-2022年产量平均值的 4.1倍，储量将达到 2022年末水平的 3.45倍，表明公司在增产和增储方面均将进入高速增长阶段。 发挥公司自身优势，四个维度布局战略举措。 公司在战略规划中将自身定位为成长性国际矿业公司，并从资源、工程、安全，改革等四个方面布局发力。 资源扩张方面， 公司未来将对现有矿山实行以矿找矿并整合周边矿产资源， 放大东北、西南区域等的整合并购，重点布局海外重要成矿带，实现可持续发展。 项目建设和生产方面， 保障稳产的基础上布局重大提产项目，加强重点采区采矿方法转型，提速矿山关键工程项目建设。 安全生产和绿色生环保方面， 切实解决物的不安全状态和人的不安全行为，实现安全环保绿色低碳可持续发展。 改革创新和机制优化方面， 持续发挥市场化、专业化、国际化的优势，融合好国有控股股东优势赋能，构建灵活高效的决策机制，强化科技创新，构建完善薪酬激励体系。 优质资源支撑持续挖潜，资金充足赋能并购扩张。 公司共拥有黑河银泰、吉林板庙子、青海大柴旦、 华盛金矿、玉龙矿业五个子公司， 其中玉龙矿业为铅锌银多金属矿山，其余皆为金矿山。截至 2022年末共拥有资源量金金属量 173.9吨，其中吉林板庙子 20.59吨、 青海大柴旦约 72.80吨， 黑河银泰 8.99吨，华盛金矿 70.67吨。 公司矿山资源优质， 黑河银泰的东安金矿是国内品位较高、最易选冶的金矿之一， 其外围及深部增储可能性较大， 青海大柴旦位于青海省滩间山重点成矿区，成矿条件优越，找矿潜力巨大。 此外，截至 2023年三季报末公司资产负债率仅 17.58%，且具有较强融资能力，未来可采取多种方式开辟资金渠道，并购国内外资源。 盈利预测与投资建议： 考虑到公司掌握国内优质金矿、银矿资源， 且根据发布的战略规划目标， 未来七年或将步入业绩和产能的快速成长期， 预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 15.33/19.74/23.48亿元，维持“推荐”评级。 风险提示： 项目进度不及预期，产品价格下跌，美联储货币政策波动风险。

事件：公司发布 2023年三季报。 2023Q1-Q3公司实现营收 97.0亿元，同比-10.7%，归母净利 30.5亿元，同比-28.5%，扣非归母净利 28.7亿元，同比-30.7%。单季度看， 2023Q3公司实现营收 30.5亿元，同比-31.5%，环比-8.1%，归母净利 11.5亿元，同比-42.8%，环比+18.1%，扣非归母净利 9.7亿元，同比-50.6%，环比基本持平。业绩超出我们预期。 碳酸锂： 以量补价， 纯碱、能源价格下行带动生产成本下降。 1） 量： 23Q1-Q3电碳销量 2.0万吨，同比+46.0%，主要由于 2万吨扩产项目 22年 10月达产，其中 Q3销量 0.72万吨，环比+5.6%； 2） 价： 据亚洲金属网数据， 23Q3电氢不含税均价 21.0万元/吨，环比-20.5%，电碳不含税均价 22.1万元/吨，环比-0.4%， 公司碳酸锂售价环比下降； 3） 本：23H1单吨生产成本 6.2万元， 23Q3碳酸锂生产的主要辅料纯碱价格继续下探， 主要能源天然气价格下行， 带动生产成本环比下降， 云母提锂龙头成本优势凸显； 4）利：扣除非经常性损益后， 23Q1-Q3贡献归母净利约 25.2亿， 碳酸锂单吨净利约 12.6万元。 非经常性损益： 主要为政府补助。 23Q1-Q3非经常性损益 1.8亿元， 同比+0.6亿元， 主要为政府补助。 23Q1-Q3公司收到政府补助 2.3亿元， 相对于 22年的 1.1亿元增加 1.1亿元，其中 23Q3收到政府补助 2.1亿元。 费用： 2023前三季度销售、管理费用增加，财务费用大幅下降。 23Q1-Q3，销售费用 0.17亿元，同比+32.1%，主要由于广告宣传费用增加；管理费用 0.98亿元，同比+29.3%； 财务费用-1.92亿元，同比-147.8%，主要由于利息收入增加；研发费用 3.28亿元，同比-7.2%。单季度看， 23Q3销售/管理/财务/研发费用为 0.05/0.30/-0.63/1.08亿元，环比持稳。 核心看点： 一体化布局， 低成本云母提锂龙头产能扩张稳步推进中。 1）采选冶一体化布局： 目前产能锂云母采选 300万吨+锂盐 3万吨， 原料高度自给； 2）成本：技术优势弥补云母矿禀赋劣势，提锂成本行业领先。 公司针对云母矿品位偏低的劣势，加强自主研发，在选矿、焙烧多环节提高锂回收率，在湿法冶炼过程中，缩短工艺流程，一步法得到电池级碳酸锂， 2023H1公司碳酸锂单吨生产成本 6.2万元， 23Q3环比进一步改善，成本优势显著。 3） 扩产： 增储完成， 扩证、选矿扩产项目稳步推进中。 2023年 2月，化山矿增储完成， 化山矿扩证工作持续推进中， 300万吨选矿项目已获得环评批复，为未来冶炼端产能的扩张打下基础。 投资建议： 采选冶一体化布局， 提锂技术突出， 成本优势突出， 新一阶段扩产工作稳步推进，我们预计公司 2023-2025年归母净利为 36.4、 16.4和 19.6亿元，对应 11月 1日收盘价的 PE 为 7、 16和 14倍， 维持“推荐”评级。 风险提示： 锂价超预期下跌，扩产项目进度不及预期。

事件：公司发布 2023 年三季报。 2023Q1-Q3 公司实现营收 50.1 亿元，同比-8.8%，归母净利 20.7 亿元，同比+0.9%，扣非归母净利 20.3 亿元，同比+1.3%。单季度看， 2023Q3 公司实现营收 14.0 亿元，同比-32.4%，环比-8.2%，归母净利 5.7 亿元，同比-22.1%，环比+39.6%，扣非归母净利 5.3 亿元，同比-26.2%，环比+38.2%。 锂矿开始完全自供， Bikita 首批锂辉石精矿发运回国。 1） 价： 据亚洲金属网数据， 23Q3 电氢不含税均价 21.0 万元/吨，环比-20.5%，电碳不含税均价22.1 万元/吨，环比-0.4%， 公司锂盐售价环比下降； 2） 锂矿开始完全自供： 2023年 7 月， 津巴布韦 Bikita 锂矿 200 万吨/年透锂长石改扩建项目、 200 万吨/年锂辉石新建项目陆续建成投产， 23Q3 锂矿开始完全自给。 Bikita 改扩建项目生产的透锂长石精矿持续运到国内， 2023 年 9 月初， Bikita 新建项目生产的首批1 万吨锂辉石精矿开始发运回国。 生产成本如期下行，未来仍有降本空间。 2023H1 锂盐单吨生产成本 9.5 万，23Q3 锂矿自给率提升至 100%， 我们预计单吨成本如期下降。目前公司锂矿原料主要来自 Bikita 矿山生产的透锂长石精矿，少部分来自 Tanco 矿山生产的锂辉石精矿，随着 Bikita 矿山新建锂辉石产线投产出矿，未来锂辉石精矿原料占比将逐步提高，因此我们预计公司锂盐单吨生产成本仍有进一步下降空间。 费用： 管理费用环比下降，销售、财务费用持稳。 23Q1-Q3， 销售费用 0.68亿元，同比+99.7%，主要由于锂精矿产销量增加；管理费用 2.90 亿元，同比+72.8%，主要由于公司 2022 年 5 月开始合并 Bikita； 财务费用 1.45 亿元，同比+252.6%，主要由于汇兑损失增加。单季度看， 23Q3 销售/管理/财务费用为0.19/0.71/0.51 亿元，环比-0.08/-0.75/-0.03 亿元。 核心看点： 1） 矿端： Bikita 矿山逐渐放量，锂矿开始完全自供。 2023 年 7月， Bikita 矿山 200 万吨/年透锂长石改扩建项目、 200 万吨/年锂辉石新建项目陆续投料试生产， 达产后分别年产化学级透锂长石精矿 30 万吨、锂辉石精矿 30万吨； Tanco 矿山目前锂辉石产能 18 万吨/年，新建 100 万吨/年选矿项目预计2024 年底投产； 2023Q3 锂矿开始完全自给； 2）冶炼端： 扩产顺利， 一体化锂盐龙头产能持续扩张。 公司目前拥有 2.5 万吨电氢/电碳+6000 吨氟化锂产能，春鹏锂业 3.5 万吨锂盐新建项目预计 2023Q4 投产， 2024 年公司锂盐产能将增至 6.6 万吨，同时在海外规划 4 万吨产能， 2025 年锂盐产能增至 10.6 万吨。 投资建议： 锂矿开始完全自供， 锂盐产能持续扩张， 成本有望逐步改善， 我们预计公司 2023-2025 年归母净利 24.9、 21.4 和 22.2 亿元，对应 11 月 1 日收盘价的 PE 为 10、 12 和 12 倍， 维持“推荐”评级。 风险提示： 锂价超预期下跌，扩产项目进度不及预期

事件：公司发布 2023 年三季报。 2023 年 Q1-Q3 公司实现营收 50.62 亿元，同比+13.10%，归母净利润 5.20 亿元，同比+31.24%，扣非归母净利润 5.63亿元，同比+33.49%； Q3 单季度实现营收 16.91 亿元，同比+18.25%，环比-5.29%，实现归母净利润 2.08 亿元，同比+1507.89%，环比-12.17%，扣非归母净利润 1.91 亿元，同比+1580.00%，环比-20.55%。 国内矿山成本下降，海外矿山生产受天气扰动。 Q1-Q3 公司生产矿产金10.23 吨，同比+4.59%，销售 10.43 吨，同比+5.90%， Q3 单季度黄金产量为3.35 吨， 环比-6.69%。 Q1-Q3 公司矿产金整体销售成本/现金成本/全维持成本分别为 286.37/216.86/276.98 元/克，同比分别变动（剔除汇率波动） +8.0%/-19.5%/-23.5%。 分矿山来看，国内矿山/海外万象矿业/金星矿业全维持成本分别为 211.71 元/克、 1385.06 美元/盎司、 1213.92 美元/盎司，但相较于 H1 的211.51 元/克、 1331.78 美元/盎司、 1164.59 美元/盎司，国内矿山成本稳步下降，海外万象矿业和金星矿业的成本有所上升。 Q3 海外矿山产量下降和成本上升的原因在于 7-8 月境外矿山雨季遭遇大规模降雨而产生洪水灾害，对采矿产生影响，采选品位、黄金产量略低于计划，但目前洪水影响已经消除。 Q3 毛利率环比下滑，财务费用上升，管理费用下降。 前三季度毛利率为30.77%，同比-1.64pct， Q3 单季度毛利率为 28.60%，同比+16.52pct，环比-5.96pct。 Q3 国际市场 comex 黄金价格环比-2.62%，国内现货黄金价格环比+2.62%，毛利率环比下降主要由于海外矿山单位生产成本上升和国际金价下行。Q1-Q3 公司销售/管理/研发/财务费用分别 0.05/3.55/0.25/1.26 亿元，同比分别变化-16.33%/-3.20%/+18.97%/+65.91%， Q3 单季度销售/管理/研发/财务费 用 分 别 为 0.02/0.90/0.14/0.44 亿 元 ， 环 比 +12.45%/-39.80%/+84.84%/+183.33%。 Q1-Q3 公司财务费用有所上升， Q3 管理费用环比下降， 截至三季度末公司资产负债率为 57.17%，相较于去年同期+8.59pct。 项目建设稳定推进， 聚焦黄金的成长型企业。 公司通过矿山扩产和项目投资不断扩充产量： 1） 万象矿业 Discovery 矿区地下矿 7 月份已进入正式开采； 2）金星瓦萨不断开拓新采矿区。 3）吉隆矿业新增 18 万吨金矿石采选能力扩建项目主厂房建设于 2023 年 10 月完工； 4）五龙矿业 3000 吨/日采选能力厂稳步运行； 5）瀚丰矿业立山铅锌矿区千米竖井工程于年内可完成竖井设施装配，预计2024 年 6 月正式投产； 6） 锦泰矿业溪灯坪金矿正式启动项目建设。 盈 利 预 测 与 投 资 建 议 ： 预 计 2023-2025 年 归 母 净 利 润 分 别 为7.27/12.13/14.75 亿，对应于 10 月 30 日收盘价的 PE 分别为 34/20/17 倍， 公司黄金业务具有成长性，短期经营扰动不改长期发展，维持“推荐”评级。 风险提示： 金价波动风险，安全生产与环保风险，境外投资国别风险

事件：公司发布 2023 年三季报。 2023 年 Q1 至 Q3 公司实现营收 187.53亿元，同比+16.02%，归母净利润 3.84 亿元，同比+9.67%，扣非归母净利润3.86 亿元，同比+11.56%； 2023 年 Q3 实现营收 57.74 亿元，同比+12.28%，环比-20.99%，实现归母净利润 1.05 亿元，同比+25.12%，环比-39.54%，扣非归母净利润 1.06 万，同比+26.03%，环比-39.77%。 产量下降拖累克金成本， 锑价下行， 毛利率有所下滑。 Q3 公司主要产品黄金均价同比+19.52%，环比+2.62%； 锑均价同比-2.56%，环比-3.74%。 从毛利率来看， Q1-Q3 公司毛利率为 6.57%，同比-1.30pct， Q3 单季度毛利率 7.05%，同比-0.74pct，环比-0.43pct， 毛利率下降一方面源于锑价小幅下滑，另一方面源于黄金主力矿山期间出现停产，黄金产量下降使单位成本上升。 期间费用同比下降， 资产负债率降低。 Q1-Q3 公司销售/管理/研发/财务费用分别 0.15/4.88/2.07/0.01 亿元，分别同比变化-6.18%/-5.97%/-2.45%/-91.50%，财务费用减少主要为利息支出减少所致。 Q1-Q3 公司经营活动现金流量净额 5.20 亿，同比-31.88%， 主因预收货款同比减少所致；投资活动现金流量净额-2.25 亿，同比+14.96%； 筹资活动现金流量净额-3.26 亿，同比+53.51%，主要系负债净额同比增加所致， Q3 末资产负债率为 16.96%，同比-1.76pct。 主力矿山停产拖累业绩，复工复产在即。 公司 Q3 业绩环比下滑，主要与黄金产量受矿山临时停产下滑有关， 其中黄金洞矿业旗下主力矿山华家湾金矿、 大万矿业、新龙本部矿山等停产影响较大，根据公司公告， 华家湾金矿于 7 月 5 日停产， 7 月 28 日复产，预计减少当期净利润 600 万元， 大万矿业于 6 月 19 日停产， 9 月 23 日复产，预计减少公司当期利润 4200 万元， 新龙本部于 7 月 20日停产， 8 月 4 日复产，预计减少公司当期净利润 1100 万元， 上述矿山目前均已逐步复工复产，预计公司 Q4 黄金产量有望恢复。 积极推进重点项目进程，力争完成“十四五”战略规划。 省外方面， 公司重点推进甘肃加鑫矿区探转采工作， 目前，甘肃加鑫拥有的 4 个探矿权已完成矿产资源储量评审备案工作， 下一步甘肃加鑫将继续全力推进采矿权证办理工作，省内方面，公司积极参与整合平江县万古矿区资源， 相关资产整合梳理后有望注入到上市公司体内，带动黄金总产量增长， 助力公司完成“十四五”战略规划中，自产黄金 10 吨的战略规划目标。 盈利预测与投资建议： 公司掌握国内优质金矿、锑矿资源， 业绩有望充分受益于金、锑价格中枢的上行， 且公司为国内自产锑龙头，随着公司推动省内黄金资源整合扩张，甘肃加鑫项目不断推进，黄金产量有望增长，预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 5.34/7.49/9.08 亿元，维持“推荐”评级。 风险提示： 产品价格波动风险、 矿山停复产风险、 对外投资风险

事件：公司发布2023年三季报。2023年Q1-Q3公司实现营收510.91亿元，同比+4.88%，归母净利润30.13亿元，同比+0.18%，扣非归母净利润27.26亿元，同比-6.6%；Q3单季度实现营收177.46亿元，同比+0.29%，环比+24.66%，实现归母净利润9.28亿元，同比+23.37%，环比-12.53%，扣非归母净利润8.87亿元，同比+22.07%，环比+5.1%。 产品价格小幅波动，毛利率环比提升。Q3单季度公司主要产品价格LME铜/MB钴/LME镍/前躯体（6系）均价环比变化分别为-0.94%/+5.75%/-8.80%/-6.26%，小幅波动，Q3营收环比增长或主要与公司产品出货量环比增长有关。 公司Q1-Q3销售毛利率为14.89%，同比-2.95pct，Q3单季度毛利率为14.84%，同比-0.60pct，环比+1.68pct，毛利率环比提升较为明显。 现金流同比大幅增长，财务费用增加。Q1-Q3公司销售/管理/研发/财务费用分别1.03/16.14/11.35/10.31亿元，同比变化+68.85%/19.57%/-5.97%/40.85%，其中管理费用增加主要系业务增长，导致工资薪酬等费用增加；财务费用增长主要系利息支出增加所致。Q3单季度销售/管理/研发/财务费用分别为0.39/4.98/3.75/4.93亿元，同比变化+38.85/-15.30/+2.16/29.92%，环比变化+10.66/-9.31/6.56/337.35%。Q3财务费用环比大幅增长，主要因为Q2海外业务产生较多汇兑收益，Q2财务费用为-2.08亿元。截止Q3末公司账面现金189.7亿元，同比+95.03%，Q1-Q3经营/投资/筹资活动现金流量净额分别为24.83/-109.83/186.50亿元，同比变化+234.95%/+42.19%/-17.61%，经营性现金流量净额同比增长，主要源于收到税费返还较去年同期增加20.44亿元，筹资活动现金流量净额减少，主要源于偿还债务支付现金增多。 锂电材料产业一体化布局完成，行业低点已过。公司目前在镍、锂、三元前驱体、正极材料等产品布局已经完成。镍方面，印尼华科高冰镍项目已基本达产，华飞12万吨湿法镍已于6月份投料试产，下半年贡献增量。锂方面，非洲津巴布韦Arcadia锂矿项目3月底正式投料试生产，并成功产出第一批产品，广西配套5万吨锂盐产能也于6月投料试产。欧洲匈牙利地区的三元正极项目前期工作顺利推进，桐乡、衢州、广西等地的硫酸镍、电镍、前驱体、正极材料等项目按计划建设。公司作为一体化布局的锂电材料企业，未来有望在锂电正极材料行业建立起成本、规模优势和行业低点已过，行业龙头优势将逐渐显现。 投资建议：公司上游资源布局完善，下游锂电材料产能投产后，产品销售有望放量，未来成长确定性高、护城河深厚。我们预计公司2023-2025年归母净利润预测为40.69、54.93、74.89亿元，以2023年10月25日收盘价为基准，PE分别为15X、11X、8X，维持公司“推荐”评级。 风险提示：产品价格大幅下跌，募投项目进展不及预期和需求不及预期等。

公司发布 2023年三季度报告， 2023年 Q1-Q3公司实现营收 8.54亿元，同比+14.86%，归母净利润 1.89亿元，同比+43.71%。分季度看， Q3单季度实现营收 2.73亿元，同比+0.34%，环比-6.34%，实现归母净利润 0.55亿元，同比+4.04%，环比-19.88%。 期间费用率下降，毛利率环比下滑。 2023年 Q1-Q3公司期间费用率为8.05% ， 同 比 下 降 0.68pct ， 其 中 销 售 / 管 理 / 财 务 / 研 发 费 用 率 分 别 为1.89%/5.29%/0.88%/5.65%，同比变化+0.31/+0.53/-1.51/+0.40pct。 Q1-Q3销售费用增加主要系招待费用增加， 财务费用减少主要系本年度相较于去年同期无可转债利息支出。 Q1-Q3毛利率为 39.58%，同比+3.27pct， Q3单季度毛利率为 37.66%，同比+0.29pct，环比-2.41pct， 毛利率环比下滑主因可能为下游需求放缓， 磁粉芯出货量下滑，使单位销售成本环比上升所致。 现金流同比增加，资产负债率下降。 截止 Q3公司现金余额为 1.91亿元，同比增加 0.81亿元， 环比 Q2减少 0.13亿元。前三季度经营/投资/筹资现金流量净额分别为 0.27/0.59/-0.32亿元，同比变化+143.4%/+112.6%/-106.3%。 经营现金流净增长反映公司回款良好；投资现金流净增长主要因上年同期支付房屋款所致；筹资现金流净下降主因本年度赎回可转债。 截止 Q3公司资产负债率为 22.45%，公司资产负债率同比大幅下降 12.85pct， 且维持低位。 扩产项目稳步推进，产能持续扩张。 金属软磁粉芯业务方面， 公司磁粉芯2022年产能达 3万吨以上，通过发可转债募资建设河源生产基地，未来可新增产能 2万吨， 巩固公司在金属磁粉芯领域的龙头地位。 在芯片电感方面，公司持续加速自动化生产线的建设，计划到今年底可实现产能约 500万片/月，明年将根据市场需求情况继续扩充到 1000-1500万片/月， Q3单季度公司芯片电感产品销售收入环比实现了 229.17%的高速增长。 磁粉芯、芯片电感下游景气度高， 需求广阔。 随着全球碳中和转型和能源安全问题加剧，新能源行业景气度确定，公司磁粉芯产品可应用于光伏和新能源车、充电桩等领域， 预计到 2025年全球软磁粉芯的总需求量有望增至 24.94万吨，2021-2025年年复合增长率达到 19.87%。此外随着 AI 人工智能等新技术的快速发展，算力将成为 AI 的核心基础底座，对高可靠、高性能、高安全算力需求将更加突出，公司自主研发的芯片电感顺应了芯片算力升级的需求。 盈利预测与投资建议： 公司为磁粉芯龙头企业，同时芯片电感业务顺应芯片大功率趋势，受益于 AI 算力提升需求， 考虑到公司产能扩张进度或受下游行业波动， 我们下调 23-25年公司实现归母净利预测至 2.63/3.79/4.72亿元，对应2023年 10月 23日收盘价的 PE 分别为 30/21/17倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 原材料价格波动和宏观经济因素风险、项目进展不及预期。

事件：公司发布 2023年三季报。 （1） 23Q1-Q3公司实现营收 41.9亿元，同比-26.7%，归母净利 29.7亿元，同比-28.7%，扣非归母净利 29.5亿元，同比-29.3%； （2） 单季度看， 23Q3公司实现营收 13.9亿元，同比-36.8%，环比-2.1%，归母净利 9.4亿元，同比-46.7%，环比-14.8%，扣非归母净利 9.5亿元，同比-46.6%，环比-12.4%，业绩超此前我们的预期。 碳酸锂： 下游需求未见好转，锂盐出货承压下滑。 1） 量： 23Q1-Q3产销8222吨、 7761吨，同比变动+1.8%、 -10.8%。单季度看， 23Q3生产进入旺季，实现产量 3715吨，环比+36.4%，但下游需求持续未见好转，实现销量 2896吨，环比-33.1%； 2） 价： 23Q1-Q3碳酸锂平均售价（不含税） 21.8万元/吨。 单季度看， 根据亚金网数据， 23Q3电碳不含税均价 22.1万元/吨， 环比-0.4%，公司碳酸锂单吨售价（不含税）下滑至 19.7万元/吨； 3） 本： 23Q1-Q3平均销售成本 3.9万元/吨， Q3气温升高，卤水中锂离子浓度提升，成本环比改善。 氯化钾： 需求改善，销量环比大幅提升。 1） 量： 23Q1-Q3产销 76.6万吨、99.6万吨，同比变动-5.3%、 +60.8%。单季度看， 23Q3氯化钾下游需求恢复，公司实现产销 23.6万吨、 40.6万吨，环比变动-29.8%、 +90.2%； 2） 价： 23Q1-Q3单吨平均售价（不含税） 2407元/吨。 单季度看， Q3销售均价环比继续下滑； 3） 本： 23Q1-Q3单吨销售成本 1036元/吨， Q3环比变化不大。 投资收益： 巨龙铜业产能释放，投资收益高速增长。 巨龙一期持续爬坡，23Q1-Q3巨龙铜业贡献投资收益 10.2亿元，同比+78.0%，其中 Q3贡献投资收益 4.3亿元，同比+90.8%。 重点项目进度： 1） 麻米措盐湖项目： 纸质采矿权办理需要的 10项前期报告已完成 9项，剩余 1项完成后将向自治区申请采矿权证，一期 5万吨碳酸锂项目预计 24年年底投产； 2） 老挝钾盐矿： 勘探按计划推进，可研已启动。 核心看点： 钾锂同步大幅扩产，投资收益高速增长。 1） 锂： 依托察尔汗盐湖，建有 1万吨电碳产能，通过藏青基金穿透持有麻米措矿业 24%股权，麻米措盐湖规划 10万吨碳酸锂产能，一期 5万吨项目预计 2024年年底投产； 2） 钾肥： 国内第二大钾肥生产企业，在产产能 200万吨/年， 2023年出海布局老挝两处钾盐矿，一期规划产能 200万吨/年，投产后产能翻倍。 3） 投资收益： 巨龙铜业第二大股东，随着巨龙二、三期产能逐步释放，巨龙投资收益持续高速增长。 投资建议： 钾锂产能同步快速扩张， 假设不考虑公司未来对麻米措矿业股权增加的影响，我们预计公司 2023-2025年归母净利 35.5、 31.0和 39.6亿元，对应 10月 20日收盘价的 PE 为 10、 11和 9倍， 维持“推荐”评级。 风险提示： 锂价超预期下跌，扩产项目、 参股项目进度不及预期。

公司公布2023年中报：2023H1，公司实现营收274.25亿元，同比-8.05%，归母净利润8.80亿元，同比+58.26%，扣非归母净利润8.82亿元，同比+44.42%。Q2单季度实现营收143.27亿元，同比-12.35%，环比+9.38%，归母净利润4.41亿元，同比+83%，环比+0.48%，扣非归母净利润4.42亿元，同比+62.25%，环比+0.67%。 金价上行带动业绩高增，毛利率同比提升。2023H1公司自产金/外购金/小金条业务的营收分别为72.64/136.07/59.20亿元，同比变化-8.23%/-4.32%/+88.77%,毛利率分别为46.83%/1.35%/0.67%，同比变化+1.18/+0.89/+0.46pct。上半年受海外银行业危机，全球央行购金等因素影响，上海黄金现货均价较去年同期上涨11%，价格上涨拉动公司盈利能力提升，H1公司整体毛利率为13.99%，同比+0.79cpt。 期间费用率下滑，降本增效显现。2023H1公司期间费用率为6.61%，同比下滑0.68pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.22%/3.85%/0.60%/2.55%，同比变化-0.12/-1.43/0.02/0.87pct。H1管理费用为10.56亿元，同比-32.92%，主要因为本期无形资产摊销减少所致。上半年公司科学谋划、精准施策，强化生产组织管理，同时推进大型化智能化采掘作业模式革新，提高生产作业率、资源利用率，降本增效成果显现。 产量符合目标指引，在建项目加速推进。H1公司矿产金产量19.57吨，较去年同期略下降7.46%，根据公司指引2023年黄金产量不低于39.64吨，上半年完成率为49.4%，符合预期，继续保持在行业第一梯队。H1公司全力提速重点项目建设，三山岛副井工程井筒掘进累计已完成设计深度的54%，焦家金矿明混合井等工程进展顺利，加纳卡蒂诺项目选厂设计工作持续进行，长周期设备已全部完成采购，矿山辅助工程按计划正常推进。 并购、增储双收获，进一步增强公司成长潜力。H1公司持续发力探矿增储，焦家金矿/金洲公司/玲珑金矿/三山岛金矿通过探矿分别新增金金属量3.58/2.5/1.85/1.07吨。2023年8月公司公告集团旗下的西岭金矿探获新增金金属量约209.61吨，累计资源量增至592.19吨，资源丰厚，后续有望按照程序注入公司。外延方面，公司控股银泰黄金、收购甘肃大桥金矿采矿权，不断扩张国内黄金资源布局，为公司未来的成长性带来优质资源储备。 盈利预测与投资建议：公司掌握优质金矿资源，业绩将充分受益于贵金属价格的上行，考虑到美联储加息周期渐入尾声，金价走势乐观，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为22.73/29.58/36.22亿元，按照9月7日收盘价计算，对应PE为50/39/32倍，维持“推荐”评级。 风险提示：产品价格波动风险，安全环保管理风险，资源获取风险。

事件：公司发布2023年半年报。（1）2023H1公司实现营收66.6亿元，同比+3.8%，归母净利润19.0亿元，同比-15.9%%；扣非归母净利19.0亿元，同比-12.8%。（2）2023Q2公司实现营收33.2亿元，同比-12.3%，环比-0.6%，归母净利润9.7亿元，同比-33.0%，环比+4.5%，扣非归母净利9.7亿元，同比-31.5%，环比+3.7%。（3）拟向全体股东每10股派发现金股利10.0元（含税）。 碳酸锂：以量补价，云母提锂龙头成本优势显著。2023H1，1）量：公司实现碳酸锂销量1.28万吨，同比+74.0%，主要由于2万吨电池级碳酸锂项目2022年10月全面达产，其中Q2销量0.68万吨，环比+13.7%；2）价：由于锂价快速下跌，公司碳酸锂单吨售价（不含税）降至23.7万元；3）本：单吨成本6.2万元，相对2022年略有提升，但云母提锂龙头成本优势仍然显著；4）利：单吨毛利降至17.6万元。 不锈钢：瞄准火电、核电、光伏领域需求，量利齐升。2023H1公司抓住火电、核电、光伏等行业需求增长机遇，优化产品结构，增加高压锅炉管、镍基合金、气阀钢等高附加值产品占比，不锈钢销量15.5万吨，同比+6.1%，其中高压锅炉管及镍基合金系列产品销量同比增加200%以上，不锈钢业务实现营收36.1万元，同比+6.4%，归母净利2.0亿元，同比+24.6%。 核心看点：一体化布局，云母提锂龙头新一阶段扩产稳步推进中。1）资源端：主力矿山化山矿增储完成。2023年2月，公司发布公告，主力矿山增储完成，截至2022年5月31日，化山瓷石矿矿石储量增至4.1亿吨，氧化锂平均品位0.39%，氧化锂储量增至161.3万吨，折合约403.3万吨LCE，原料保障进一步增强；2）成本：技术优势弥补云母矿禀赋劣势，提锂成本行业领先。公司针对云母矿品位偏低的劣势，加强自主研发，在选矿、焙烧多环节提高锂回收率，在湿法冶炼过程中，缩短工艺流程，一步法得到电池级碳酸锂，2023H1公司碳酸锂单吨生产成本6.2万元，在锂价下跌趋势下，成本优势突出。3）采选冶：一体化布局，新一阶段扩产推进中。2022年，采矿：化山矿采矿证证载能力由100万吨提升至300万吨；选矿：180万吨选矿项目投产，化山矿选矿产能由120万吨提升至300万吨；冶炼：2万吨电碳项目投产，目前产能合计3万吨，资源端与冶炼端高度匹配；新一阶段扩产：化山矿扩证工作继续推进中，300万吨选矿项目已获得环评批复，为未来冶炼产能的扩张打下基础。 投资建议：锂盐业务采选冶一体化布局，提锂技术突出，锂价下跌趋势下，成本优势更加凸显，新阶段采选扩产工作稳步推进，我们预计公司2023-2025年归母净利为35.3、28.1和26.2亿元，对应9月7日收盘价的PE为8、9和10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：锂价超预期下滑，扩产项目进度不及预期

公司公布 2023年中报，Q2业绩同比、环比均增长。公司 2023年上半年实现营收 12.91亿元，同比+33.11%，实现归母净利润 0.73亿元，同比+49.47%。 Q2单季度实现营收 7.37亿元，同比+46.49%，环比+32.92%，实现归母净利润 0.37亿元，同比+28.38%，环比+1.81%，Q2业绩同比、环比均有增长。 销量预计大幅增长，毛利率略有下滑。分产品来看，互连带营收 10.15亿元，占比 78.56%，同比+39.99%，汇流带营收 2.55亿元，占比 19.75%，同比+7.23%，互连带增长较快。H1毛利率为 12.29%，同比-1.60pct，Q2毛利率为 11.7%，同比-2.13pct，环比-1.36pct。H1互连带毛利率为 10.60%，汇流带毛利率为 12.41%，同比分别变化-0.89pct、-0.54pct。H1主要原材料铜、锡、铅价格分别同比-11.19%/-32.36%/-0.04%，公司产品为成本加成定价，售价预计有所下滑，但营收大幅增长，预计上半年焊带出货量增幅较大。 财务费用有所提升，经营投资现金流增长。费用端，2023H1销售/管理/财务/研发费用率分别为 0.28%/1.00%/0.31%/3.11%，同比分别变动-0.06/-0.01/0.20/-0.32pct，管理费用原因为公司人员薪资调整及新增股份支付费用所致，财务费用上升原因为销售规模扩大后融资增加。H1公司经营活动现金流量净额为-2.39亿元，同比+1.16亿元，回款向好，投资活动现金流量净额为 2.71亿元，同比 411.97%，筹资活动现金流量净额为 2.50亿元，同比-71.62%，主要为上期 IPO 收到募集资金所致。 光伏行业景气度持续，光伏焊带需求收益。低碳趋势下，全球新增装机规模增速彰显了各国发展光伏的决心，CPIA 对全球 2023年光伏新增装机量的预测由原来的 280-330GW 上调至 305-350GW，按照全球装机 330GW，每 GW 焊带用量 450-550吨计算，2023年全球焊带出货量有望达到 14.9-18.2万吨。 规模和客户资源优势明显，技术研发领跑行业。光伏焊带具有“小行业，大市场”的特征，随着龙头企业上市充分募资，积极进行产能扩张，行业集中度有望逐步提升。公司在技术研发方面领跑全行业，在研项目包括 HJT 用高效复合型OBB 超细丝研发，光伏电池互联用新型导电结构研发项目等。公司依托稳定的品质和先进的研发，与全球知名光伏组件厂商如隆基乐叶、天合光能、晶科能源、等保持长期稳定的战略合作，资源优势明显。 盈利预测与投资建议：公司为光伏焊带行业龙头企业，深耕于行业 16年，研发实力、工艺技术等多方面处于领先地位，具备品质品牌、客户资源等优势，充分受益于下游光伏行业发展，考虑到光伏焊带产品的盈利能力可能受到行业竞争加剧的影响，下调 23-25年公司归母净利润为 1.54/2.05/2.70亿元，对应2023年 9月 2日收盘价的 PE 分别为 35/26/20倍，维持“推荐”评级。 风险提示：商品价格波动风险，安全生产与环保风险，境外投资国别风险