事项：公司发布《关于内蒙300 万吨/年烯烃项目获得环评批复的公告》，2022 年11 月23 日，生态环境部下发《关于内蒙古宝丰煤基新材料有限公司一期260 万吨/年煤制烯烃配套40 万吨/年植入绿氢耦合制烯烃项目环境影响报告书的批复》，同意控股子公司内蒙古宝丰煤基新材料公司采用绿氢与现代煤化工协同的生产工艺，建设300 万吨/年烯烃产能。 国信化工观点：1）内蒙项目环评取得批复，打开长期成长空间。2022 年9 月19 日，内蒙古乌审旗人民政府发布《内蒙古宝丰煤基新材料有限公司绿氢与煤化工耦合碳减排创新示范项目环境影响评价公众参与报批前公示》；9月22 日，生态环境部正式受理该项目环境影响报告书；11 月23 日，公司取得生态环境部批复，同意控股子公司内蒙古宝丰煤基新材料公司采用绿氢与现代煤化工协同的生产工艺，建设300 万吨/年烯烃产能。 根据内蒙古项目环评报告，内蒙古400 万吨项目一期计划投资478 亿元，以260 万吨煤制烯烃为基础，配套建设风光制氢一体化示范项目，通过补充氢气减少甲醇工艺中二氧化碳排放量，达到增效减排目标，通过绿氢耦合方式增效40 万吨/年烯烃产能，以实现300 万吨烯烃总产能。2022 年6 月，内蒙古项目二期的100 万吨/年煤化工与绿氢耦合制烯烃已获得乌审旗发改委备案。内蒙古项目采取大连物化所第三代DMTO工艺，2021 年公司烯烃二厂甲醇单耗为2.852 吨/吨，同比上年降低0.033 吨/吨。公司内蒙古项目环评二次公示披露烯烃原料单耗约2.65 吨/吨，远低于公司和行业现有装置单耗。内蒙古项目距离煤炭产地较宁东基地更近，有效节约运输费用和原材料成本，项目竞争力突出。 2）地缘冲突推动景气攀升，传统需求稳步增长。公司以煤炭采选为基础，以现代煤化工为核心，形成了完整的煤化工循环经济产业链。公司目前拥有720 万吨煤炭开采能力、700 万吨焦炭查能、120 万吨煤制烯烃产能（配套430 万吨甲醇，实现自给自足）、6.98 万吨纯苯、15.18 万吨改质沥青和10.75 万吨MTBE产能。目前公司在建包括90 万吨/年丁家梁煤矿、宁东三期100 万吨/年煤制烯烃产能。内蒙古项目环评获批后开建在即，项目计划建设时长为18 个月，预计2024 年左右投产，届时公司产能规模将达到520 万吨/年烯烃，实现产能的指数级增长。以烯烃产品单吨3000 元/吨的毛利计算，公司烯烃产能将贡献156亿元毛利，贡献超过百亿利润，公司长期成长性值得关注。 风险提示：产品价格下跌的风险；能耗双控等环保低碳政策收紧的风险；项目投产不及预期的风险；煤炭价格大幅波动的风险。 投资建议：公司低成本煤制烯烃优势突出，规划建设项目投产节奏清晰，内蒙古项目环评获批，即将投入建设， 我们看好公司在“ 十四五” 期间稳健的长期成长性。预计公司2022-2024 年归母净利润75.67/103.04/139.03 亿元，对应EPS 为1.03/1.41/1.90 元，对应当前股价PE 为12.4/9.1/6.7X，维持“买入”评级。

公司发布2022 年3 季度报告，2022 年1-9 月公司实现营业收入4.58 亿元，同比增长91.93%；实现归母净利润1.34 亿元，同比增长225.22%。其中3 季度公司实现营业收入1.76 亿元，同比增长110.58%，实现归母净利润0.59 亿元，同比增长418.95%，创下公司单季度业绩新高。 国信化工观点：1）全球防弹制品景气提升，业绩规模稳步增长：公司是国内首批产业化超高分子量聚乙烯（UHMWPE）纤维的企业，目前拥有3320 吨/年UHMWPE 纤维、800吨/年无纬布及配套防弹制品产能，产能规模在国内居前。公司在建项目全部投产后，公司UHMPWE 纤维产能将达到5560 吨/年，无纬布产能2800 吨/年。2022 年以来受海外地缘政治冲突影响，需求大幅增长推动公司业绩高增。 2）国产纤维品质对标国际，加快研发高端化产品：我国UHMWPE 纤维在产品性能、应用领域等方面基本对标海外企业，公司目前规模化生产的超高强型纤维的断裂强度可超过40cN/dtex，满足军事装备等应用领域的需求。公司产品应用于我国单兵装备、军警装备、航空航天、海洋工程、舰艇缆绳等关键领域，成功实现了进口替代。在产品一致性及稳定性、抗蠕变产品等细分领域仍处于不断追赶海外龙头公司的位置。2021 年我国超高分子量聚乙烯纤维总产能约4.3 万吨/年，我国纤维产能开工率较低，假设按行业开工率为50%计算，2021 年公司在国内纤维市场的产量占有率约为15%。随着公司新泰二期项目的投产，公司在国内市场的市占率还将持续提升。 3）传统需求稳步增长，防弹需求推动行业景气度：纤维下游应用场景丰富，海外市场UHMWPE 纤维需求以防弹制品为主，中国市场多应用于产业领域。根据前瞻研究院，2021 年全球UHMWPE 纤维理论需求量约为10 万吨，产能约6.56 万吨，处于供不应求状态，其中中国市场的理论需求量为5.9 万吨。UHMWPE 纤维在我国防弹装备领域一直保持最大需求规模，但增速远低于安全防护和纺织领域。随着安全防护、体育器械、建筑和纺织领域需求增速的加快我国防弹装备需求占比有所下降。根据前瞻研究院的预测，未来中国各领域UHMWPE 纤维需求量将会保持上升态势，安全防护与纺织领域将继续保持高增速。预计2025 年国内UHMWPE 纤维总需求约为10.37 万吨，2020 年-2025年需求年均复合增速约16.13%。 风险提示：需求不及预期的风险、产能建设进度不及预期的风险、产品价格下滑的风险。 投资建议：预计2022 年-2024 年公司归母净利润为1.85/2.29/3.04 亿元，同比增速为251.8%/23.7%/32.7%；每股收益为0.82/1.02/1.35 元/股，当前股价对应PE 为27/22/16X，公司作为国内超高分子量聚乙烯纤维的龙头企业，受益于海内外需求持续增长，公司纤维产业链快速拓展，首次覆盖给予“买入”评级。

2022 年3 月中旬以来，公司有机硅胶的主要原材料107 硅橡胶价格大幅下滑，从3.9 万元/吨下滑至目前1.98 万元/吨左右，降幅约51%左右。 国信化工观点：1）持续扩大现有产能规模，开拓新能源高端产品：公司布局新能源车、通信电子和光伏新能源三大板块，产品包含：新能源车领域的聚氨酯结构粘接胶、高导热灌封胶、锂电池负极胶等产品；电子领域的聚氨酯结构粘接胶、双组分粘接密封硅胶产品；光伏领域的太阳能背板、太阳能光伏组件密封胶等产品。公司目前有机硅胶年产能约13 万吨、聚氨酯胶年产能约3.5 万吨、其他胶类年产能约1 万吨、太阳能电池背膜年产能约8000 万平方米。目前公司在建项目包括：3600 万㎡/年光伏背板产能，预计2023 年3 月底前建成；宜城回天及安徽回天布局PAA 和SBR 项目，一期分别规划1.5 万吨产能，预计2023 年中建成，总规划产能达9.6 万吨；广州回天通信电子项目3.93 万吨/年产能，预计2023 年7 月建成投产。 2）新能源车加速渗透推动胶粘剂需求：公司与新能源汽车动力电池领域主流客户均建立了稳定的合作关系，公司已推出新能源汽车动力电池用胶解决方案，包括高导热灌封胶、结构胶、有机硅高导热凝胶/硅脂、锂电池负极胶等，系列产品已进入动力电池行业头部客户的供应体系。我们假设新能源汽车单车用胶粘剂为25 kg。据此计算，2022 年我国汽车胶粘剂需求量约为56.75 万吨，2025 年有望提升至65.25 万吨，市场空间十分广阔。 3）光伏装机量提升推动硅胶需求：中国光伏协会预测，未来五年全球光伏市场最高年均新增装机可达到300GW，2025 年最高可达420GW。我们假设每GW 光伏装机容量将消耗125 吨聚氨酯胶粘剂、750 吨有机硅胶，测算出到2025 年全球光伏用有机硅胶需求量有望达40.95 万吨、聚氨酯胶粘剂需求量有望达4.44 万吨，国内胶粘剂企业将充分受益于全球光伏产业的高景气行情。公司目前在光伏硅胶行业的市场份额已高达45%以上，并配套太阳能背膜产能，未来的议价能力以及盈利能力有望持续提升。 4）电子胶粘剂国产化加速：公司自2017 年起为华为相关产品配套提供胶粘剂，初步实现进口替代。目前公司致力于多领域大客户的导入，如5G 领域的华为、中兴；消费电子领域的华为、小米、OPPO、VIVO 等。 随着国产替代的推进，高端胶粘剂有望为公司业绩带来强劲增长动力。2021 年公司电子胶产能为1.7 万吨（包括通用电子胶和高端电子胶），广州回天通信电子新材料扩建项目全面达产后，高端电子胶产能将新增3.93 万吨，产能提升明显。 投资建议：我们认为，公司主营产品下游涉及高景气的新能源汽车、光伏和电子电器，需求持续放量，公司业绩稳中向好；公司在建及规划项目将在2022 年-2025 年有序投产，包括现有的胶粘剂产品和太阳能背膜的扩产，及高毛利的PAA、SBR 等新增产品，预计将边际提升公司毛利率水平。预计公司2022 年-2024年归母净利润为3.45/4.57/6.50 亿元,EPS 为0.80/1.06/1.51 元/股，对应PE 为24/18/13，首次覆盖给与“买入”评级。 风险提示：原料价格波动的风险；产品价格波动的风险；产能投放不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；下游行业周期波动的风险。

2季度甜味剂毛利率环比提升， 上半年业绩同比高增。 公司发布 2022年半年度报告， 2022年上半年实现营业收入 36亿元， 同比增长 45.50%； 实现归母净利润 8.54亿元， 同比增长 94.32%； 上半年毛利率和净利率分别为 34.92%和 23.71%。 2022年 2季度公司实现营业收入 17.02亿元， 同比增长 27.30%，环比下滑 10.33%； 实现归母净利润 4.12亿元， 同比增长 79.74%， 环比下滑6.79%； 毛利率和净利率分别为 35.65%和 24.20%， 环比上升 1.39pct 和0.92pct。 2季度公司毛利率和净利率环比提升， 得益于公司主要原材料配套和主营产品维持高价。 受益于三氯蔗糖的高景气度， 公司食品添加剂毛利率提升至 43.60%。 报告期内， 公司 5000吨/年甲乙基麦芽酚项目、 4万吨/年氯化亚砜项目建成投产， 3万吨/年 DMF 项目积极推进中， 全力推进定远二期项目的建设规划和相关产品生产工艺技术的论证工作。 上半年公司 1000吨阿洛酮糖产能投料试车， 扩大甜味剂产品版图。 行业检修叠加出口创新高， 甜味剂价格小幅上行。 大宗化学品受疫情影响较2021年 4季度呈现持续下滑的趋势。甜味剂主要原料价格随大宗化学品价格回落， 上半年价格较年初高位回落后维持稳定。 截止 8月 25日， 三氯蔗糖、安赛蜜、 甲基麦芽酚和乙基麦芽酚价格分别为 41/7.5/11/8.5万元。 受 7-8月行业检修的利好因素影响， 安赛蜜和三氯蔗糖价格有所上涨， 安赛蜜价格上涨 0.1万元/吨至 7.5万元/吨， 三氯蔗糖主要企业接连检修， 价格自 37万元/吨上涨至 41万元/吨。 上半年国内消费需求偏弱， 甜味剂出口订单支撑三氯蔗糖高景气度。 根据海关总署统计数据， 2022年 1-7月出口三氯蔗糖8920.69吨， 同比增长 59.86%， 其中 7月出口量为 1584.66吨， 同比增长68.85%， 创年内新高； 安赛蜜 1-7月出口量为 9356.73吨， 同比增长 42.31%，其中 7月出口量为 1734.75吨， 同比增长 48.82%。 我们认为， 三氯蔗糖价格存在需求的刚性支撑， 供给长期难有大量扩产， 供需将长期维持略微偏紧的格局， 预计产品价格和行业平均盈利水平仍将维持高位。 风险提示： 疫情导致下游食饮需求收缩的风险； 项目投产不及预期的风险； 产品价格大幅波动的风险。 投资建议： 三氯蔗糖外需刚性支撑行业维持高景气度， 公司定远二期项目持续推进， 将为公司带来新的增长点， 公司进入天然甜味剂领域， 强化全球代糖龙头地位。 预计公司 22-24年归母净利润为 17.95/21.90/25.08亿元（原16.80/18.28/22.48亿元） ， 同比增速 52.5%/22.0%/14.6%； 对应 EPS 为3.2/3.9/4.5元； 当前股价对应 PE 为 14/12/10X， 维持“买入” 评级。