事件：公司发布 23 年半年报，2023 年上半年实现营收 3.91 亿元，同比增长18.48%；实现归母净利润 0.43 亿元，同比下滑 8.17%。2023Q2 实现营收 2.14 亿元，同比增长 15.96%；实现归母净利润 0.33 亿元，同比增长 3.74%。 主业需求保持快速增长，新产能投产、产品结构变化等因素短期扰动毛利率。 2023H1 公司第三方检测服务、检测分析仪器业务继续保持快速增长，其中检测业务收入同比增长 25.58%至 1.98 亿，仪器业务收入同比增长 28.29%至 1.01 亿。检测业务毛利率为 43.60%，较上年同期下滑 2.6pct，我们判断主要系江苏检测技术研究院投产初期投入较多、尚未达产达效所致，随着其业务量增长，有望带动检测业务毛利率回升；分析仪器业务毛利率 38.09%，较上年同期下滑 4.4pct，我们判断系产品销售结构变化影响。腐蚀防护工程与产品、标准物质/标准样品、能力验证业务收入分别为 1503 万、4709 万、819 万，同比分别增长-1.97%/21.54%/7.58%，毛利率较上年同期分别提高 8.26/2.05/-7.63pct 至 45.97%/47.63%/42.96%。 费用增长拖累短期业绩。23H1 归母净利润下滑主要原因系费用端增长较快，23H1公司销售/管理/研发费用率分别为 14.45%/15.57%/10.65%，较 22H1 分别增加1.23/4.28/2.48pct。管理费用增长主要系新实验室建设员工培训费用增长、股权激励分摊费用增加所致，研发费用增长较快主要系纳克微束持续投入仪器研发所致。 检测区域布局日臻完善，仪器业务厚积薄发。公司持续推进检测板块的全国布局，成都等地实验室基本达产达效，23H1 子公司成都纳克实现 2616 万元、净利润 1170万元；随着昆山、沈阳、青岛、德阳等地实验室建设运营，预计未来检测板块业绩将保持快速增长。分析仪器板块，纳克微束 23H1 收入 11.28 万元、净利润-1961 万元，扫描电镜等高端仪器研发还处于前期投入阶段，考虑高端仪器市场广阔的市场需求空间与极低的国产化率，我们看好在公司高端仪器领域的厚积薄发。 我们对 2023-2025 年收入、毛利率假设进行调整，预计 23-25 年归母净利润为1.38/1.82/2.38 亿元（原 23-25 年归母净利润为 1.33/1.83/2.41 亿元），参考可比公司平均估值，给予 2023 年 32 倍 PE，目标价 11.52 元，维持“增持”评级。 风险提示高温合金检测需求不及预期，产能释放不及预期，仪器产品研发进度低于预期

23H1业绩快速增长，判断系需求复苏、前期订单交付及毛利率恢复所致。公司发布2023年中报业绩预告，预计23H1实现收入1.51-1.80亿元，同比增长15.93%-38.19%；实现归母净利润2800-3300万元，同比增长37.57%-62.13%；实现扣非净利润2700-3200万元，同比增长37.57%-62.13%。我们判断收入增长主要系国内外下游设备采购需求的恢复性增长，以及22年部分订单延期发货和交付带动。利润增速高于收入增速，一方面由于22H1毛利率仍受高价原材料库存、高位海运费、供应链不畅等因素扰动承压，23H1以上因素均显著减弱；另一方面则是公司成本费用管控的成效显现。 优化人员结构，成本费用管控加强。公司22年继续加强内控管理，优化考核机制，通过组织结构和人员结构调整减少人员冗余，在行业需求承压下实现了人均创收79.2万元，同比增长11.0%；人均创利12.1万元，同比增长1.6%，逆境下充分彰显管理能力。23Q1公司净利率同比提升0.89pct至14.5%，随着成本费用管控加强，叠加需求端复苏、收入增长带来费用摊薄，公司盈利能力有望进一步优化。 印后、纺织需求有望复苏，复合材料渗透加速。1）纺织行业，公司形成了单层智能切割设备和多层智能切割设备的双轮驱动业务模式，22年多层智能切割设备在转角精度、刀智能效能、切割能力等多方面取得了较大提高，销量同比实现了较大增长。今年6月服装鞋帽针纺织品类社会消费品零售总额单月同比增长6.9%，1-6月累计同比增长12.8%，来自纺织领域的智能切割设备需求有望复苏。2）印后行业，根据央视市场研究（CTR）数据，22年传统户外广告花费出现27.6%的降幅，其中电梯海报由于人群价值优势呈现韧性、但全年增长也仅在4%左右，对印后行业资本开支形成显著压制。23年1-5月电梯海报花费明显回暖，同比增长18.3%，我们判断随着传统户外广告的回暖，其对智能切割设备的需求有望逐步修复。3）公司深耕复合材料行业多年，设备已成功进入新能源、航空航天、光伏、汽车工业、运动器材、新材料、轨道交通等众多工业领域，随着新材料应用需求的不断增长和公司前期布局大客户资源的优势基础奠定，未来公司设备在复合材料行业有望加速渗透。 我们下调了23-24年智能切割设备收入和毛利率并引入25年盈利预测，预计公司2023-2025年每股收益分别为1.10、1.55、2.12元（原2023-2024年为1.45和1.91元），基于可比公司估值，我们认为目前公司的合理估值水平为2023年的29倍市盈率，对应目标价为31.81元，维持“买入”评级。 风险提示需求复苏不及预期、新产品市场推广进展不及预期、市场竞争加剧

固体制剂用辅料龙头，产品优势显著。山河药辅是国内口服固体制剂药用辅料龙头，主要产品涵盖填充剂、黏合剂、崩解剂、润滑剂、包衣材料等常用口服固体制剂类药用辅料和注射级药用辅料。公司十年来收入持续稳定增长，2017-2022 年收入、归母净利润复合增速分别为15.7%、21.0%，22 年实现收入7.05 亿、归母净利润1.31 亿。从产品结构来看，22 年公司收入中纤维素及衍生物类、淀粉及衍生物类、无机盐类分别占46.7%、25.2%、9.7%。 需求增长稳健，药品集采加速辅料国产替代。国内药用辅料市场规模与药物制剂总产值呈正相关，在老龄化程度加深、医保目录扩容等因素的持续作用下，我国药品消费将保持稳定增长趋势，药用辅料市场规模也会随之增长，2027 年国内药用辅料市场规模有望达到210 亿美元，2022-2027 年复合增速达7.2%。国产药用辅料质量不断提升的背景下，药品集采和供应链安全开始催化辅料国产替代进程加速，产品质量、技术水平和研发能力领先的国内药用辅料头部企业有望率先受益。 进口替代加速成长，新产品新领域拓展空间。公司主力产品市场领先，2021 年微晶纤维素产量占国内市场的27.8%，丰富品种、多元规格能够满足众多下游制药企业多品种、多规格、定制化的集合需求。1）进口替代+海外增长：公司把握进口替代机遇，2022H1进口替代项目贡献30%以上的收入增长；随着产品竞争力不断增长，公司海外业务保持较快增长，2022 年海外收入同比增长38%。2）新产品新领域拓展：公司近两年加大研发投入，开发注射级辅料、预混辅料等新方向，布局食品添加剂、医美高分子材料等应用领域，打开发展空间。3）部分原材料价格回落，新产能释放在即：公司成本中原材料占比较高，今年来木浆价格回落、硬脂酸价格进一步小幅下降，有利公司成本端改善。可转债募投新型药用辅料系列生产基地一期项目建设完成后，计算评价期（10 年）内年均销售收入 3.84 亿元、年均净利润9360万元，助力公司成长。 我们预测公司2023-2025 年每股收益分别为0.67、0.81、0.98 元，基于可比公司估值，我们认为目前公司的合理估值水平为2023 年的28 倍市盈率，对应目标价为18.76 元，首次给予增持评级。 风险提示新产能投产及产能消化不及预期、进口替代进度不及预期、原材料价格大幅上涨

公司专注质谱技术 19载，成为国内质谱仪龙头公司：质谱仪的研发壁垒较高，公司自 04年成立以来在以创始人周振博士为代表的研发管理团队带领下，多次牵头参与国家级重大科研攻关计划，通过 19年的技术积累掌握了质谱仪进样系统，质量分析器和离子源等众多核心技术。目前主要产品包括 SPAMS 系列、SPIMS 系列、其他自制仪器和外购仪器及组件等，主要技术服务包括数据分析服务和技术运维服务。 质谱仪技术壁垒高，进口替代趋势明显：质谱仪具备高分辨率、高通量、高灵敏性与高准确度的特性，被称为“终极检测手段”。质谱分析技术作为产业关键共性技术，在环境监测，生命健康，临床医学，工业过程监测，食品安全领域拥有广阔的市场，2022年中国质谱仪市场约 172亿元。但国内质谱仪技术相较国际先进产品仍有较大差距，目前国内质谱仪市场被以赛默飞、岛津、丹纳赫为代表的国际巨头公司垄断。随着国内质谱技术发展以及政府政策支持，根据海关总署的数据统计，质谱仪国内进口依赖度由 2017年的 84.47%下降到 2022年的 70.93%。 深耕飞行时间质谱技术，QTOF 研发开拓医疗赛道：公司是国内少数全面掌握质谱核心技术的企业之一，自成立以来坚持正向研发，深耕飞行时间质谱技术，本土化服务优势明显，服务价格较低，能够满足客户定制化需求。从产品应用看，公司长期深耕环境监测领域，主要产品在多次的技术认定结果中达到国际先进水平，目前以环境监测领域技术积累为起点，向多领域拓展，2023年 5月 26日公司发布国产首台 LC-QTOF 仪器，未来有望在生命医疗领域广泛运用，成为新的增长点。 我们预计公司 2023年-2025年每股收益为 0.23、1.09、1.74元，由于公司在技术上拥有深厚的壁垒，未来下游领域拓展性强，参照可比公司估值给予 20%溢价，给予公司 2024年 32倍的 PE 估值，对应目标价为 34.88元，首次给予增持评级。 风险提示费用率变动风险，新技术开发不及预期，国内质谱仪市场需求不及预期，市场竞争加剧的风险，高端零部件供应链风险，政府补贴减少，假设条件变化影响测算结果。

新一轮股权激励发布，坚定研发投入。公司发布股权激励计划，拟授予限制性股票140.13 万股，占公司股本总额的1.13%，授予价格16.5 元/股，激励对象220 人，占22 年底公司员工总数的28.76%。公司层面业绩考核目标A 为：2023/2024/2025年度公司净利润不低于1.25 亿/1.3 亿/1.4 亿或以2022 年为基准，2023/2024/2025年研发支出增长率不低于15%/25%/35%（净利润系指扣除股份支付费用的归属于上市公司股东净利润，当年度完成净利润和研发支出条件之一即可）。将研发投入作为股权激励考核目标之一，进一步强化公司以研发创新驱动发展的战略思路。 发布定增预案，大股东拟全额认购彰显信心。公司发布《2023 年度向特定对象发行A 股股票预案》，拟募集资金总额不超过4 亿元，发行价格为20.58 元/股，发行对象为公司控股股东、共同实际控制人吴勤芳、邱壑，将以现金认购本次发行的全部股票。募投资金用于大型铝铸件绿色智能生产线建设项目，拟在公司现有厂区建设大型铝合金铸件精密组芯造型生产线和车间，用于大型铝合金铸件的生产。公司目前主要铸件产品的尺寸在1M 以内或重量在60KG 以内，大型铝铸件精密生产线建成后，公司将具备尺寸超过1M 或重量超过100KG 的大型铝铸件的批量生产能力，业务将拓展至光伏、新能源汽车等新的业务领域，打开新的成长空间。 募投项目充分发挥公司技术优势，实现大型铝铸件批量、智能、绿色化生产。大型铝铸件广泛应用于光伏设备、新能源汽车、航空航天设备、高压输变电设备、医疗器械、高铁装备等领域，目前主要采用传统的树脂砂或失蜡铸造工艺生产，对于有复杂结构的铸件产品，后续仍需通过焊接、机加工、装配等多道工序处理，生产效率低、生产成本高、产品质量不稳定，大批量生产的难度较大。公司以精密组芯铸造工艺技术为基础，开发了大型铝铸件绿色智能化全流程解决方案，可实现中空、结构复杂、机械性能高的一体化大型铝铸件产品自动化批量生产，以技术和工艺创新助力下游客户降本增效。本次募投项目实施后生产的大型铝铸件系公司根据客户需求新开发的产品，也彰显了客户对于公司核心技术工艺和产品开发能力的认可。 考虑股权激励费用，我们预计 23-25 年每股收益为 1.06/1.54/2.22 元（前值为1.07/1.57/2.24 元），维持给予24 年20 倍PE，目标价30.8 元，维持买入评级。 风险提示原材料价格上行、募投项目实施进度低于预期、装备项目交付进度低于预期

事件：公司发布2022 年年报&2023 年一季报，22 年实现营收6.13 亿元，同比下滑14.17%；实现归母净利润3703 万元，同比下滑69.99%；实现扣非净利润987 万元，同比下滑90.04%。23Q1 实现营收1.09 亿元，同比下滑32.57%；实现归母净利润1004 万元，同比下滑33.6%；实现扣非净利润366 万元，同比下滑67.48%。 23Q1 毛利率显著修复，装备项目延期拖累收入。收入端，公司23Q1 收入下滑32.57%主要系装备验收项目极少所致（我们判断22Q1 装备业务收入在5000 万左右），一季度末存货同比增长33.6%至2.41 亿，合同负债同比增长37.3%至1.04亿。毛利端，23Q1 毛利率32.22%，较上年同期提升2.38pct，且考虑到23Q1 收入贡献几乎都来自铸件产品，可见在原辅材料、供应链、物流、能源等成本逐渐恢复正常之下，公司铸件产品毛利率已经接近2019 年水平（33.48%）。费用端，23Q1公司期间费用3499 万元，同比小幅增长0.4%，其中销售、管理、研发费用同比分别增长7.7%、13.0%、10.9%，财务费用减少383 万元。 光伏腔体等铸件打开成长空间，砂芯业务提供增量。公司将未来的发展策略从“做强明志战略”调整为“创新业务合作发展”，拟大力发展新业务实现公司的升级发展。铸件业务：2022 年公司在研铸件产品有光伏腔体、新能源汽车副车架、悬挂系统底座、氢燃料电池包底板、卡特彼勒的阀体等，未来有望进一步打开在新能源领域的成长空间。装备业务：公司形成的2000L 以上超大型制芯工艺和装备核心技术，可应用到光伏行业装备用大型真空腔体、商用汽车行业后桥和工程机械、机床行业等大型铸件用大型整体砂芯，覆盖1000-2000L，1-2.5 米范围的大型砂芯制造。砂芯业务：为公司22 年新开拓业务，目前的砂芯客户有南京布雷博、常熟圣让、苏州石川等，未来将会加大开拓力度，为公司提供增量发展空间。 根据2022 年年报和2023 年一季报，我们小幅下调2023 年铸件业务收入、2024 年铸件业务和装备业务收入，上调管理和研发费用，并引入 2025 年盈利预测，预计23-25 年每股收益为 1.07/1.57/2.24 元（原 2023-2024 年为1.24 和1.77 元），维持给予24 年20 倍PE，目标价31.4 元，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格上行、新能源领域铸件开发进度低于预期、装备项目交付进度低于预期

事件：公司发布 22年年报&23年一季报，2022年全年实现营收 8.15亿元，同比增长16.22%；实现归母净利润 1.14亿元，同比增长 35.22%。2023Q1实现营收 1.77亿元，同比增长 21.67%；实现归母净利润 985万元，同比下滑 33.81%。 22年检测业务保持较快增长、毛利率回升，期间费用率提升主要系研发费用大幅增长影响。2022年公司检测业务继续保持较快增长，收入同比增长 23.7%至 3.86亿，毛利率较上年同期增加 1.79pct，带动公司整体毛利率同比提升 0.94pct 至 46.45%。 检测分析仪器、腐蚀防护工程与产品、标准物质/标准样品、能力验证业务收入分别为 2.37亿、4810万、7873万、2645万，同比分别增长 9.4%、-6.5%、23.2%、4.7%。从费用端来看，2022年公司期间费用率 38.69%，较上年同期增加 2.67pct，主要系研发费用同比增长 71%至 1.01亿，研发费用率提升至 12.43%。 积极推进区域布局巩固检测业务优势，持续发力高端仪器。检测板块，公司不断优化区域布局，2022年北京永丰 3A 实验室搬迁改造完毕，成都纳克产能充分释放，江苏纳克基地建设基本完工，青岛平度检测实验室取得 CMA 资质，沈阳纳克注册成立，构筑后续发展平台。仪器板块，一方面公司传统优势产品不断增长，2022年ICP 光谱仪、气体分析仪销售合同额同比大幅增长，直读光谱仪销售超过 400台、气体分析仪超过 300台；另一方面 FE-1050系列场发射扫描电镜、PlasmaMS 400电感耦合等离子体质谱仪等高端新产品发布、推向市场，后续销售值得期待。 23Q1费用增长拖累短期业绩，全年影响有限。2023Q1公司收入同比增长 21.67%至 1.77亿，符合预期，归母净利润下滑 33.81%主要系管理和研发费用增长影响（同比分别增长 90.5%、59.1%），我们判断管理费用增长主要系股权激励摊销成本增加及推动江苏纳克投产运营所致，研发费用增长主要系纳克微束持续投入仪器研发所致。公司历史 Q1利润占全年比例较低，短期业绩承压预计对全年影响有限。 我们对 2023-2024年收入、毛利率假设进行调整并引入 2025年盈利预测，预计 23-25年每股收益为 0.52/0.72/0.95元（原 2023-2024年为 0.55和 0.72元），参考可比公司平均估值，给予 2023年 36倍 PE，目标价 18.72元，维持“增持”评级。 风险提示高温合金检测需求不及预期，产能释放不及预期，

订单交付驱动收入高增，全年业绩符合预期。2022年公司实现收入9.15亿元，同比增长51.6%；实现归母净利润0.91亿元，同比增长12.45%。Q4单季度实现收入3.04亿元，同比下降12.8%；实现归母净利润0.47亿元，同比下降37.3%。2022年公司毛利率27.46%，较上年同期下滑7.05pct，主要系新能源等初期进入的行业毛利率较低所致。收入高增长带来的规模效应渐显，2022年期间费用率18.32%，较上年同期减少5.4pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为5.84%、4.36%、8.19%、-0.07%。2022年公司净利率9.89%，较上年同期下滑3.44pct。 持续研发投入，新产品推出响应客户需求，关键元器件实现突破。2022年公司研发费用同比增长21.4%至7494万元。一方面公司在现有产品体系上不断升级和丰富，研发丰富了AGV、RGV、堆垛机等产品的机型，更好地响应行业客户需求，比如为新能源行业推出了锂电池产线前工序环节的顶升式AGV产品，实现膜卷与极卷物料在产线内部工序机台间的搬运功能。另一方面，公司研发边界纵深拓展至物流设备的核心零部件，自主研发了分布式通讯系统，包括控制卡、网关、分支器、电源箱等关键元器件，并成功应用于料箱与托盘输送系统。通过产品体系的不断丰富和核心零部件的研发突破，公司技术优势有望进一步稳固，保持较高客户粘性。 订单领域突破顺利，在手订单储备充足。公司2022年新签订单11.67亿元，在航空航天、烟草、军工、医药等行业取得了重大突破，其中航空航天订单金额达到1.98亿元。公司持续深耕新能源领域，原材料库、极片生产环节持续获得订单的同时，研制了面向化成分容环节的专用堆垛机设备并取得了案例应用。截至2022年底，公司在手订单10.43亿元，储备充足。战略布局上，公司提出重点探索十四五期间“港航设施、现代化机场、综合交通和物流枢纽”、“农产品冷链物流设施”、“军事物流体系”等领域的机会，有望进一步打开行业空间。 我们对2023-2024年收入、毛利率假设进行调整并引入2025年盈利预测，预计23-25年每股收益为1.80/2.26/2.91元（原2023-2024年为2.25和2.78元），参考可比公司平均估值，给予2023年20倍PE，目标价36.00元，维持“增持”评级。 风险提示下游需求不及预期；市场竞争加剧；原材料价格上行盈利预测与投资建议

主业发展检测+仪器业务，细分领域龙头地位稳固：公司成立于2001年，背靠钢研院，是国内钢铁行业的权威检测机构，也是国内金属材料检测领域业务门类最齐全、综合实力最强的测试研究机构之一。公司主要业务包括第三方检测服务、检测分析仪器、标准物质标准样品、能力验证服务、腐蚀防护工程与产品等，在高温合金检测和光谱仪等领域居行业龙头地位。 第三方检测业务稳健增长，下游航空航天检测需求旺盛:公司在金属检测领域技术实力雄厚，经验丰富，受下游航空航天事业发展对于高温合金的带动，公司金属检测业务有稳定的发展，2017-2021年收入CAGR为17.4%，2022H1实现收入1.58亿，占比47.8%，同比增长24.1%。根据官网显示，钢研纳克为国产大型飞机在材料性能测试领域提供服务，随着以C919为代表的国产大型飞机上市销售，有望带动公司检测业绩增长。 仪器新品发布，实现技术突破，紧抓国产替代机遇:目前国内科学仪器集中度高，大部分市场被国外巨头垄断，国产替代空间广阔。一方面公司不断实现技术突破，发布场发射扫描电子显微镜FE-1050以及扫描式波长色散X射线荧光光谱仪CNX-808等新产品，实现技术突破，达到行业标杆水准；另一方面受国家设备更新改造专项再贷款贴息政策影响，学校及政府科研机构需求上涨迅速，2022年电子显微镜招标金额达25.05亿，同比增长348.92%。质谱仪招标金额达22.32亿，同比增长436.84%。预计在政策持续催化下，科学仪器的采购将保持高景气度。 我们预测公司2022-2024年每股收益分别为0.38、0.55、0.72元，考虑下游航空航天发展对于检测业务的带动以及未来国产仪器进口替代带来的旺盛需求，公司未来将保持较高成长性。我们认为目前公司的合理估值水平为2023年37倍市盈率，对应目标价为20.35元，首次给予增持评级。 风险提示第三方检测业务发展不及预期；检测分析仪器销售不及预期；电镜新品上市进度不及预期；产能建设及释放不及预期；航空订单合作不及预期；高温合金行业周期性波动；假设条件变化影响测算结果盈利预测与投资建议

深耕砂型铸造，精密组芯工艺引领者。公司专注砂型铸造领域，凭借装备及铸造工艺优势积极推动铸件业务发展，并以铸件工艺开发和生产实践带动装备技术优化升级，2017-2021 年营业收入、归母净利润复合增速分别为18.4%、20.7%。公司在铸造材料、铸造工艺、智能铸造装备等砂型铸造关键领域进行了研发布局，所拥有的精密组芯造型工艺优势显著，未来发展前景广阔。 装备行业转型升级，公司把握趋势优化产品。我国砂型铸造装备（造型、制芯）行业市场规模2018 年约50 亿元（不含熔炼/ 砂处理/ 清理等），呈现绿色化、高端化、规模化发展趋势。公司研发和销售的核心主机为冷芯工艺射芯机，并率先布局无机制芯工艺；此外，公司在射芯机之外推出制芯单元、制芯中心、制芯生产线等集成式产品，满足客户需求，2017-2021 年装备业务收入复合增速24.9%。 传统铸件业务绑定优质客户，需求稳健增长。2020 年公司铸件业务收入中，热交换器铸件、商用车零部件、轨交及高铁列车零部件分别占71.3%、20.7%、7.9%。1）公司与冷凝式壁挂炉核心客户建立了稳定的合作关系，随着公司在核心客户的供应份额进一步提升，以及国内冷凝式壁挂炉渗透，热交换器铸件有望持续增长。2）2022 年商用车市场受多重因素扰动出现下滑，2023 年压制因素有望缓解，商用车市场反弹将带动公司零部件业务需求。3）轨交及高铁列车零部件核心客户西屋制动和克诺尔经营稳健，客户粘性较强。 布局光伏等新能源领域铸件，切入成长赛道。我们认为公司有望凭借技术和产品优势，在光伏真空腔和新能源汽车零部件领域实现突破，切入成长赛道。1）针对PECVD设备的真空腔体，相较当前生产所使用的型材加工方式，明志科技采用的精密组芯铸造工艺，能够显著降低成本、缩短交付周期，并且提升批次稳定性，有望实现对现有工艺的迭代。2）公司当前铸件产品已拓展至新能源汽车逆变器壳体、电机壳体、副车架等，依托精密组芯铸造工艺和装备技术底层支撑，未来有望进一步打开在新能源汽车零部件领域的成长空间。 我们预测公司2022-2024 年每股收益分别为0.29、1.24、1.77 元，根据可比公司估值，我们认为目前公司合理估值水平为2024 年的20 倍市盈率，对应目标价35.4 元，首次给予买入评级。 风险提示原材料价格上行、光伏等新能源领域铸件开发进度低于预期、产能建设及释放不及预期、装备项目交付进度低于预期、海外市场发展风险、客户集中度较高的风险

节日旺季拉动出口需求，海外库存去化加速。公司Q3 外销略有承压，我们推测原因系欧美客户按去年较长海运时间备货，下半年海运逐步恢复，运输时间缩短，欧美客户面临一定的库存压力。四季度以来欧美客户库存压力逐渐缓解，同时海外市场进入节日销售旺季，消费需求提振显著。根据海关数据，2022 年 1-10 月塑料制餐具及厨房用具累计出口金额86.8 亿美元，同比增长 21.9%，其中8-10 月单月出口金额同比+7.51%、+8.69%、+12.00%，海外客户采购逐步恢复。中长期来看，公司下游客户优质，与宜家、沃尔玛等大客户粘性强，且顺应客户当地环保要求，开发可重复使用塑料产品，海外市场份额有望持续提升。 国内疫情防控政策调整，内销复苏可期。公司今年上半年国内业务拓展受疫情影响，2022H1 内销收入1.85 亿元，同比增长10.83%，占比18.64%，较去年同期下降10.25pct。公司积极开拓国内市场的餐饮头部企业市场，是百胜中国、喜茶、蜜雪冰城等企业的供应商，随着疫情防控政策“新十条”的优化预计带来餐饮与零售业的复苏，公司未来国内业务有望保持较高景气度。 产品布局不断丰富，产能储备充足。目前公司主要产品有塑料制品、PLA 全生物降解制品及植物纤维制品。公司凭借在 PLA 制品的行业经验，扩充 PLA 改性材料产能，有望进一步打开成长空间。植物纤维制品方面，在欧洲等环保限制严格的地区，甘蔗渣制品客户认可度高，市场空间广阔；公司通过收购家得宝进行管理优化，降本增效，甘蔗渣制品产能有望提升。此外根据公告，公司在来宾市拟投资建设 10 万吨甘蔗渣项目。募投项目生物降解材料及高端塑料制品2.4 万吨产能释放未受延期影响，整体产能储备充足，有望充分受益内外需共振。 基于对境内外消费需求增长与人民币贬值影响的测算，我们上调了公司塑料制品与生物全降解材料制品的收入，下调了公司财务与研发管理费用占比，预测公司2022-2024 年EPS 分别为1.50、1.98、2.47 元（前值为1.30、1.89、2.36 元），参考可比公司23 年平均20 倍PE，对应目标价为39.6 元，维持“增持”评级。 风险提示下游需求增长不及预期；市场竞争加剧；海外经济衰退超预期；环保政策调整；汇率波动风险

新产品研发推广顺利，进一步提升在印后、纺织、复合材料等领域的产品竞争力。 在印后领域，公司重点投入激光切割、数字刀模、数字压痕等新加工工艺的研究工作，目前LCT激光模切机、MCT柔性刀片模切机等新产品正在陆续投入市场。针对纺织行业，公司持续增强GL系列产品的竞争力，在转角精度、刀智能效能、切割能力等方面都得到进一步提高，得到较好的市场反馈。在复合材料行业方面，公司在切割精度、大幅面、可配置、效率方面增强了产品竞争力，进一步加强拓宽了新能源等领域的客户应用。2022年10月，公司被认定为国家级专精特新“小巨人”企业，充分彰显公司的核心竞争力和行业影响力。 短期业绩受疫情扰动，防控优化期待需求复苏。公司前三季度实现收入2.12亿，同比下滑6.15%；实现归母净利润4122万，同比下滑4.53%；实现扣非净利润3620万，同比下滑11.86%，收入利润下滑主要系疫情影响需求所致。公司努力克服疫情带来的困难，积极参加海内外尤其是海外展会，并组织售后服务团队为海内外客户进行多次巡回现场服务活动，Q3单季度实现收入8215万元，同比下滑3.76%；实现归母净利润2087万，同比增长4.82%，环比Q2改善显著。随着疫情防控政策优化，公司下游广告文印、纺织服装、家居家纺等领域的切割设备需求有望复苏。 增持+回购彰显长期发展信心。2022年5月7日公司发布《关于控股股东增持股份计划的公告》，截至11月9日，爱科电脑累计增持16.11万股，累计增持金额408.77万元，增持计划实施完毕。2022年5月7日公司发布《关于以集中竞价交易方式回购公司股份方案的公告》，拟自董事会审议通过回购方案之日起12个月内回购2000万-4000万元用于员工持股计划或股权激励，回购价格不超过35元/股，截至11月30日，已累计回购公司股份81.89万股，占公司总股本的1.38%，回购总额2047.8万元。增持+回购双措并举，充分彰显公司长期发展信心。 由于此前疫情持续压制公司下游需求，我们下调了智能切割设备的收入和毛利率，预测公司2022-2024年EPS分别为1.00、1.45、1.90元（前值为1.23、1.79、2.34元），参考可比公司23年平均21倍PE，对应目标价为30.66元，维持买入评级。 风险提示下游行业复苏不及预期；市场竞争加剧；海外经济衰退超预期盈利预测与投资建议

医疗新基建打开自动化药房增量空间，应用领域拓展推动行业持续扩容。由于药品等医疗物资品类繁多、形态多样、应用场景广泛，同时需要高效规范、多样化处理能力，医院内医疗物资长期依赖高强度的人工处理，自动化管理需求迫切。1）目前医院内门急诊药房自动化设备渗透率仍较低，弗若斯特沙利文统计2018 年末我国门诊药房自动化设备的渗透率整体约为20.0%。2）2020 年以来的医疗新基建浪潮下，医院新改扩建项目加速，为自动化药房打开增量了市场空间。存量和增量市场共振，催生近百亿市场增量。3）除门急诊药房外，医疗物资智能管理系统还可以应用于静配中心、病区管理、院外药房、中药制剂等场景，行业中长期扩容空间充足。 品牌、渠道、售后发力，公司竞争优势不断强化。艾隆科技成立于2006 年，拥有自动化药房、自动化病区和自动化物流产品三大系列，截止目前已覆盖国内近1000 家医疗卫生机构，其中三甲医院400 余家。1）品牌：根据咨询机构弗若斯特沙利文统计，2018 年末艾隆科技在自动化药房市场份额为28.5%，市场地位领先。2）渠道：与国内知名医院和大型医药流通公司建立了良好的渠道关系， 2020H1 向医药流通公司、医疗设备销售公司、医疗服务机构的销售收入占比分别为31%、59%、10%。3）售后：在全国主要地区均能实现2 小时内响应，24 小时内完成维修服务。 区域布局多点开花，充分受益医疗新基建。公司深耕华东地区，同时积极布局其他区域，2021 年在华东、华北、西北、华中、西南地区收入占比分别为56.8%、15.3%、9.9%、7.5%、5.8%（不考虑维保和技术服务收入）。作为兼具品牌、渠道、售后优势和全国布局的自动化药房龙头，公司充分受益医疗新基建，截至2022年三季度末合同负债1.63 亿元，同比增长135%。 我们预测公司2022-2024 年每股收益分别为1.66、2.33、3.08 元，参考可比公司估值，我们给予公司合理估值水平为2023 年的22 倍市盈率，对应目标价为51.26 元，首次给予买入评级。 风险提示医疗新基建进度不及预期；行业空间测算偏差；市场竞争加剧；疫情反复风险；应收账款无法及时收回的风险

公司介绍：智能物流领域领先，业务链条完整。公司成立于1993 年，目前已成为一家全流程智能物流系统解决方案提供商，可提供智能物流系统的研发、设计、生产、销售及服务，是国内智能物流系统装备领域的优势企业。2017-2021 年公司收入端复合增速41.4%，归母净利润复合增速97.4%，应用领域逐步向烟草、电子商务、规模零售、医药、汽车、印刷、新能源、航空航天、石油化工、半导体等多行业拓展，客户结构日益丰富，为公司的收入和业绩持续注入新的动力。 行业分析：应用广泛需求可观，龙头稳固百舸争流。工业企业及社会零售业规模持续扩大催生持续增长的物流管理需求，但由于人口红利的逐渐消退，国内人力成本不断增长，各行业对仓储物流自动化管理的需求不断提升。全球市场看，2021 年仓储物流自动化系统解决方案提供商销售收入规模前10 强均位于美国、欧洲和日本等发达国家和地区，由于长期的技术积累，国外企业在仓储物流软硬件技术、产品质量、系统稳定性、行业经验和品牌知名度等方面具有优势。国内厂商的技术水平与国外企业的差距正在逐步缩小，且国内企业的仓储物流自动化系统项目具有定制化服务能力强、性价比高、服务响应及时等优势，有望充分享受行业beta。 性能媲美国际品牌，下游行业多点开花。公司自2003 年起持续为烟草行业服务，后陆续拓展医药、零售、电商、航天航空、新能源、畜牧业、石油化工等行业，持续将产品向不同行业的头部公司推进，体现了公司稀缺的定制化能力。公司的主要产品在关键技术指标上基本与国际上主要的仓储物流自动化系统提供商的产品处于同一水平，产品具备较高竞争力，由于国内企业对仓储物流系统定制化需求较高，加之部分下游客户出于对服务及时性的考虑更倾向于使用国产设备，公司业务未来或将受益于国产替代加速。 我们预计公司2022-2024 年营业收入分别为8.99 亿、13.04 亿、16.13 亿，同比增长48.8%、45.1%、23.7%；归母净利润分别为1.12 亿、1.63 亿、2.02 亿，同比增长39.1%、46.0%、23.4%，EPS 为1.54、2.25、2.78 元。考虑可比公司平均估值，给予公司2023 年19 倍市盈率，对应合理股价为42.75 元，首次给予增持评级。 风险提示毛利率下行、新签订单下滑、项目周期较长的风险