厦钨新能发布 2023年度业绩快报，业绩略低于预期。2023年公司实现营收 172.3亿元，同比-40%；归母净利润 5.3亿元，同比-53%；扣非归母净利润 4.7亿元，同比-52%。其中 Q4实现营收 41.1亿元，同比-39%，环比-18%；归母净利润 1.2亿元，同比-55%，环比-25%；扣非归母净利润 1.0亿元，同比-51%，环比-29%。受 2023年产业链去库存因素影响，公司产品量价均有所下降，业绩略低于预期。 三元材料 Q4出货持续修复。2023年公司锂电正极材料销量 7.15万吨，同比-10.2%，其中钴酸锂销量约 3.45万吨，同比+3.8%。钴酸锂需求已自 2023Q2起有所复苏，随着后续国内外一线品牌电子产品的升级换代加速，可穿戴设备、AR/VR 等新兴消费电子发展迅速，钴酸锂需求有望继续得到提振。2023年公司三元材料销量 3.7万吨，同比-20.3%，主要系行业去库存背景下，三元材料需求放缓。Q4单季度来看，我们预计公司 Q4三元材料销量约 1.4万吨，环比+35%，出货量自 Q3起已逐步恢复。氢能材料方面，2023年公司贮氢合金销量 0.37万吨，同比-7.7%，细分龙头地位稳定。 高镍、钠电、氢能等新产品进展值得期待。1）高电压三元材料：最新高电压 Ni7系三元材料成功运用于 4.45V 高电压动力锂电池，能量密度与Ni9系超高镍材料持平；2）高镍三元材料：Ni9系三元超高镍材料进入海外车厂体系认证，实现百吨级交付；3）钠电正极：掌握正极层状材料量试生产技术，其中钠电正极材料前驱体及材料开发已完成试生产工作；4）氢能材料：第三代车载贮氢合金材料成功运用于国际知名车企混合动力新车型；固态储氢材料技术终端产品已进入如分布式储氢、氢能叉车等固态储氢应用领域。 盈利预测：考虑到正极行业的竞争加剧，我们将公司 2023-2025年归母净利润下调为 5.3、5.8、6.8亿元，同比增长-52.6%、9.4%、17.0%，以2024年 2月 23日收盘价作为基准，对应 PE 为 26.5x、24.2x、20.7x 倍。 维持“增持”评级。 风险提示：新能源汽车下游需求不及预期，原材料价格波动风险，新产品新技术落地不及预期。

亿纬锂能披露 2023年三季报， 业绩符合市场预期。 2023Q1-Q3公司实现营收 355.3亿元，同比+46%；归母净利润 34.2亿元，同比+28%；扣非归母净利润 21.6亿元，同比-1%。 其中 Q3实现营收 125.5亿元，环比+6%；归母净利润 12.7亿元，环比+26%；扣非归母净利润 9.0亿元，环比+39%。 2023Q1-Q3公司综合毛利率 16.8%，同比+0.9pct；净利率 10.9%，同比持平。 其中 Q3毛利率 18.3%，环比+3.3pct； 净利率 10.7%，环比+0.3pct。 1）量： 据电池联盟数据显示， 2023年 9月， 公司国内动力电池装机 1.8GWh，同比+149%， 环比+51%， 对应市占率 5.1%，环比+1.6pct，份额提升明显。 根据鑫椤排产数据，我们预计 Q3电池系统合计出货超 18GWh，环比+45%，其中动力+储能电池合计出货超 16GWh，环比+29%。 小圆柱电池预计于 Q3开始逐步恢复出货， Q4回归正常水平。 2）价/利： 在收入端仅考虑电池系统的情况下，我们预计 Q3电池系统单 Wh平均售价 0.70元，环比-27%， 主要系行业竞争加剧及储能出货占比提升。 在利润端仅考虑电池系统的情况下，我们预计 Q3电池系统单 Wh 净利 0.07元，环比-13%； 单 Wh 扣非净利约 0.05元，环比基本持平。 展望 23Q4及2024年， 随着原材料价格企稳缓降，动力客户需求改善，储能经济性持续趋好及客户结构改善， 公司电池系统盈利能力有望维稳。 大圆柱实现国内客户装车，海外客户开发持续突破。 公司大圆柱电池业务推进进度国内领先， 当前已有国内客户实现装车，预计今年会向 1-2名客户批量生产交付。 今年年底将再次新增 2条大圆柱产线， 合计产能 20GWh。 随着新建产能逐步落地，我们预计 2024H2公司大圆柱出货规模会有明显增加，2025年有望实现大规模生产交付， 配套宝马新世代车型 BMW Neue Klasse。 9月， 公司公告将与欧洲超跑品牌 Rimac 自 2027年起在欧洲合作生产大圆柱电池，其中公司负责电芯， Rimac 负责模组和系统。 当前公司大圆柱国内客户导入进度领先，海外客户开发稳步推进中。 海外基地布局加速， 聚焦北美商用车市场。 9月，公司公告拟与戴姆勒卡车、康明斯、佩卡设立合资公司建设北美动力电池产能，其中公司持股 10%。 合资公司生产的电池主要应用于北美商用车领域，合作伙伴将作为主要客户购买全部或绝大部分产品。 佩卡和戴姆勒卡车两大主机厂占据美国 7-8级重卡市场约 70%市场份额， 此次合作有望带领公司抢先进入北美商用车市场。 同月，公司公告获通用汽车公司定点，将为其提供汽车用 12V 锂电池系统。 新业务及新市场拓展顺利。 盈利预测： 预计公司 2023-2025年归母净利润为 47.2/69.3/82.6亿元，同比增长 34.3%/47.0%/19.2%。当前对应 2023-2025年 PE 为 20.2/13.7x/11.5x。 维持“增持”评级。 风险提示： 新能源汽车下游需求不及预期，原材料价格波动风险，新产品新技术落地不及预期。

当升科技披露 2023 年三季报， 归母净利润环比提升 14%。2023Q1-Q3 公司实现营收 125.4 亿元，同比-11%；归母净利润 14.9亿元，同比+1%； 扣非归母净利润 16.4 亿元，同比-1%。其中 Q3实现营收 41.4 亿元，环比+12%；归母净利润 5.7 亿元，环比+14%；扣非归母净利润 5.7 亿元，环比-11%（主要系汇率波动及公允价值变动产生的损失） 。Q3 盈利水平依旧强劲。 2023Q1-Q3 公司综合毛利率 18.3%，同比+0.6pct；净利率 11.9%，同比+1.4pct。其中 Q3 毛利率 19.7%，环比+0.7pct；净利率 13.7%，环比+0.3pct。公司盈利能力在保持强劲的同时仍有小幅提升。 主要系 1）公司国际客户占比较高， 2023H1 国际客户业务占比超 70%，海外盈利水平较优，且一线电池厂/整车厂订单相对稳定。 2）产品结构优化，高镍产品海外快速放量，带动出货占比提升。积极推动多领域产品布局，进度多点开花。 公司在高镍、超高镍、中镍高电压、磷酸（锰）铁锂、钠电正极等领域已形成完整产品布局。 1）三元材料： 当前公司高镍及超高镍产品已广泛应用于全球高端电动汽车， 在大圆柱及大软包电池上处于快速放量阶段；单晶型中镍高电压产品已批量供应国内客户，国际客户处已完成导入。2）磷酸（锰）铁锂： 上半年实现出货数百吨，预计下半年出货量也将快速提升。 3）固态电池正极材料： 当前已与赣锋锂电、卫蓝新能源、清陶、辉能等客户建立紧密战略合作关系， 完成大批量出货并实现装车应用。 4）钠电正极材料： 公司层状氧化物体系钠电正极材料销售维持稳定增长，累计出货超百吨。盈利预测： 预计公司 2023-2025 年归母净利润为 22.0/24.1/29.7 亿元，同比增长-2.7%/9.8%/22.9%， 以 2023 年 10 月 27 日收盘价作为基准， 对应 PE 分别为 10.3/9.3/7.6 倍。 维持“买入” 评级。 风险提示： 下游需求不及预期；上游原材料价格波动风险；公司产能建设及投放不及预期；公司新产品新客户开拓进度不及预期

宁德时代发布 2023年三季报，业绩符合预期。2023Q1-Q3公司实现营收 2946.8亿元，同比+40%； 归母净利润 311.5亿元，同比+77%； 扣非归母净利润 269.8亿元，同比+68%， 业绩符合市场预期。 其中 Q3实现营收 1054.3亿元，环比+5%； 归母净利润 104.3亿元，环比-4%； 扣非归母净利润 94.3亿元，环比-3%。 2023Q3综合毛利率 22.4%，环比+0.5pct； 净利率 10.5%，环比-0.9pct。 净利率环比略有下降主要系提前计提车企客户返利（表观上对收入进行冲减）及汇兑损失的影响。 1）量： 根据公司公告， 2023Q3实现电池系统销量近 100GWh（储能占比 20%），同比+11%， 环比维持增长。 同时伴随下游需求环比提升， 当前公司产能利用率已提升至 70%， 较 2023H1提升约 9.5pct， 处于行业较高水平。 市场份额来看，根据 SNE Research 数据， 1-8月全球动力电池装机量 429.0GWh，公司市占率达36.9%，同比+1.3pct，稳居第一。 其中欧洲市场快速突破，动力电池市占率达34.9%，同比高增 8.1pct。 2）价/利： 在收入端仅考虑电池的情况下，对应 2023Q3电池单位平均售价 1.05元/Wh， 环比基本持平。 在利润端仅考虑电池的情况下， 对应电池单位净利 0.104元/Wh， 环比-7%；单位扣非净利 0.094元/Wh，环比-6%，主要系套保带来的汇兑损失影响（但套保结果对公司实际经营影响远小于报表损益）。 若不考虑汇兑因素， 对应电池单位毛利 0.24元/Wh， 环比基本持平， 可见即使向车企进行部分让利， 公司实际盈利能力依旧平稳。 产品差异化优势建立， 看好全球份额进一步提升。 1）神行超充电池： 在成本/售价较磷酸铁锂电池几乎没有增加的前提下， 公司神行电池可实现超快充、长续航和高安全性， 当前阿维塔、奇瑞、哪吒、北汽新能源已官方宣布配套搭载神行电池。 在公司“加量不加价“的战术执行下， 随着 2024Q1电池装车， 看好公司国内份额稳中有升。 2）复合集流体： 公司具有复合集流体相关核心专利， 同时具备自研自制的能力， 当前公司复合铝箔已应用在部分三元高镍产品中，复合铜箔已与璞泰来签订战略合作协议，将共同推动复合铜箔产业化进程。 3）储能： 从用户需要出发，继推出 EnerOne、 EnerOne Plus、 EnerC 后，再次发布更高集成度、更具经济性的 EnerD，并在业内首先提出“核电级” 安全理念，产品开发处于行业前列。 4）海外基地建设方面， 目前德国工厂已顺利投产； 匈牙利工厂规划产能 100GWh，一期已开工建设， 预计 2年左右建设完成。 在欧洲客户的旺盛需求下，公司本地化进度持续推进， 同时伴随公司在欧系本土车企的定点份额逐步提升，欧洲市占率有望持续上行。 盈利预测： 预计 2023-2025年公司归母净利润为 449.7/595.4/771.5亿元，同比增长 46.3%/32.4%/29.6%.以 2023年 10月 20日收盘价作为基准， 对应 PE为 17.7x/13.4x/10.3x。 基于公司强技术研发驱动下产品技术领先、 全球市占率持续提升和供应链管控能力强的竞争优势， 维持“买入” 评级。 风险提示： 新能源汽车下游需求不及预期，原材料价格波动风险，新产品新技术落地不及预期。

事件： 2月 13日，公司全资子公司常州锂电与联创资本签署《合作协议》，二者将共同设立“百利联创新一代动力电池新材料及智能装备股权投资基金”，即新材料基金。 新材料基金将助推公司获取新的投资机会及利润增长点。 新材料基金规模为10亿元，存续期拟设为 7年，其中常州锂电负责处理业务技术，联创资本则负责挖掘投资标的。该基金将投资符合公司中长期发展战略规划的产业标的股权，特别是具备新一代动力电池和新材料，以及高端智能装备属性的标的股权。新材料基金的设立表明了公司进击新材料新技术领域的决心，将有助其获取新的投资机会和利润增长点。 受未追溯补偿款+疫情导致下游排产不畅所累， 预计 2022全年业绩同比增速弱于前三季度水平， 2023年公司业绩有望修复高速增长。 2022年前三季度，公司实现营收 18.5亿元，同比增长 184%，归母净利润 1.0亿元，同比增长 116%，前三季度净利率为 6.0%。 而根据公司 1月 5日公告，原本应于 2022年内收回的潞宝集团和重庆兴海合计 1.29亿元的补偿款，仅收回了 1000万元。 另外公司在和湖南杉杉的项目成本控制超预算，导致亏损，且在下游企业因疫情导致排产不畅的情况下，预计公司 2022年归母净利润同比增速在 50%以内。 展望 2023年， 随着今年锂电设备与产线交付规模的提升，营收与业绩或将迎来高速增长。 公司系锂电材料整线供应上市公司，看好设备自供水平提升后公司的高盈利+高竞争壁垒优势。 公司服务于新能源锂电池核心材料、氢燃料电池材料和有机合成材料。 2022年，公司收购了无锡百擎 60%股权，其有助于提升公司正负极材料工业窑炉外循环线的设计建造能力，并提高客户粘性。此外，公司于同年收购了云栖谷 40%股权， 并享有 51%的表决权，其有助提升公司烧结设备及配套自动化系统能力。目前公司客户涵盖当升科技、贝特瑞、国轩高科、宁德时代等锂电行业头部客户，伴随着设备自供水平的提升，公司高盈利+高竞争壁垒优势将逐步增强。 盈利预测： 预计公司 2022-2024年实现收入 25.75/40.42/62.49亿元，对应归母净利润 0.36/3.03/4.93亿元，对应 PE 估值 169.6/20.1/12.3倍。 维持“增持”评级。 风险提示： 合作落地不及预期；下游行业扩产及订单释放不及预期。

便携储能全球龙头，十年深耕便携储能领域。公司成立于2011年，创立之初以充电宝ODM业务为主，后在2015年向便携储能转型升级。当前公司产品包括便携储能产品、太阳能板和充电宝。2017-2021年，公司营收和归母净利润CAGR达81%和154%。 高容量及线上占比提升，全球化进展加速。便携储能产品凭借重量轻、绿色无污染、度电成本低等优势，可弥补充电宝和发电机之间的空缺地带。2016-2021年，全球便携储能出货量和市场规模CAGR分别为148%和184%。而高容量便携储能产品占比的持续提升，以及线上销售比重的持续增大，有力地推动了便携储能全球化的进程。 便携储能风口已至少，国内市场逐渐起势。便携储能产品下游的应用场景主要为户外活动和应急备灾，分别以欧美和日本市场为主。1）户外活动：新冠疫情催生更多户外活动需求，欧美户外活动参与率持续提升。国内户外活动渗透率仅9.5%，与美国的53%相比仍有较大差距。预计户外领域便携储能产品渗透率将从2021年的2.3%提升至26年的15.9%。2）应急备灾：全球灾害发生频次提升，激发居民应急备灾需求。预计应急备灾领域便携储能产品渗透率将从2021年的3.0%提升至2026年的19.4%。3）其他：预计其他领域便携储能产品渗透率将从2021年的0.7%提升至2026年的8.3%。2026年全球便携储能市场空间有望超900亿元，2021-2026年CAGR达52.3%。 性价比优势突出+线上线下全球布局，具备强竞争优势。公司基于国内外文化差异，打造“Jackery”和“电小二”两大自主品牌，并实现了在中国、美国、日本、英国、德国、加拿大等全球多个国家销售。2021年，公司线上销售收入占比为86.9%，符合行业浪潮。品牌官网系从2020年开始实现销售收入，并在2021年成为了第二大收入来源，占比达17.4%，客户粘性显著提升。公司便携储能产品覆盖容量160-2160Wh等多款产品，产品矩阵较为完善。此外，公司采取M2C经营模式，渠道成本较低，且核心生产工序基本为自主完成。未来，随着具备更高毛利率的高容量段产品的持续推出、产能抬升带来规模效应的显现，预计公司盈利水平将有进一步提升的空间。 盈利预测：预计公司2022-2024年实现收入37.8/62.0/95.5亿元，实现归母净利润3.8/7.3/11.5亿元，对应PE为46.1x/23.9x/15.2x。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：地缘政治风险；行业竞争加剧风险；原材料供应及价格波动风险；市场空间测算偏差风险。

事件：公司发布公告，拟与盛屯矿业、沧盛投资合资设立福泉厦钨新能源，其中公司拟以现金出资3.25亿元，持股65%；由福泉厦钨新能源投资11.65亿元建设年产4万吨三元前驱体生产线。项目建设周期为27个月，预计2025年一季度投产。 合资设立子公司，持续加快与产业链上游合作。此次公司对外投资旨在于通过加强与产业链上游的合作，来锁定上游资源，从而提升前驱体自供比例。其中，公司合作方盛屯矿业致力于新能源电池所需有色金属资源的开发利用，其可为合资公司提供丰富且具有价格优势的钴、镍资源，保证合资公司的供应链稳定；合作方沧盛投资在前驱体研发、生产管理和市场开拓等方面具备丰富人才储备，亦有利于提升合资公司核心竞争力。此外，11月23日，公司公告与中色国贸合资设立合资子公司，投资建设年产6万吨锂电正极材料前驱体生产线，公司1个月内两次前驱体重大投资公告，表明公司坚定前端布局以促进正极业务降本增效的战略规划。 三元前驱体为三元正极关键原材料，产业链自主促进降本增效。三元前驱体为三元正极核心原材料，占正极原材料成本超一半。三元前驱体的性能将直接决定三元正极材料核心理化性能，即通过影响三元正极的粒径、形貌、元素配比、杂质含量，进而直接影响锂电池能量密度、倍率性能、循环寿命等核心电化学性能。公司以往主要通过与中伟股份、格林美、帕瓦股份等上游原材料商签订战略合作协议，来锁定三元前驱体供应资源。当前，公司在前驱体方面除大力扩建产能外，亦自主开发新型前驱体生产技术，通过大量减少前驱体生产过程中含氨氮废水的产生，来解决三元前驱体生产环节中由来已久的环保问题。此次控股子公司的设立，将进一步提升公司在三元正极材料产业链上的自主程度，从而推动三元正极业务的降本增效。 高电压三元标签企业，产能投放拉动业绩弹性。公司正极现有产能及规划产能丰富，其中2022年三元正极材料投产3万吨，年底名义产能达6.8万吨；预计2023年下半年投产4.5万吨，2023年名义产能将达11.3万吨。公司主打高电压、高功率三元产品，下游客户包括中创新航、松下、比亚迪、宁德时代等龙头企业。另外，在磷酸铁锂方面，公司与雅化锂业、沧雅投资合资建设年产10万吨磷酸铁锂生产线，正极业务布局全面。公司规划产能的持续投放，将带动公司营收水平的快速增长。 产品结构持续改善，吨净利提升持续向好。随着下游新能源车销量快速增长，公司三元正极产能逐步释放，当前主打产品已完成从消费电池到动力电池的切换。2021年，公司正极合计出货7.2万吨，三元占37.5%，钴酸锂占62.5%；今年上半年，三元出货占比已提升至53.5%，而钴酸锂占比为46.5%，三元占比超一半，公司业务重心已从消费切换至动力。此外，公司的吨净利水平持续提升，从2018年的0.33万元/吨，提升到了2021年的0.77万元/吨，在今年上半年，达到了1.32万元/吨。随着后续公司产销放量及吨净利的持续改善，公司盈利水平有望进一步提升。 盈利预测：我们预计2022-2024年公司营业收入分别为314.7/389.9/457.5亿元；归母净利润分别为12.9/20.5/27.3亿元。维持“增持”评级。 风险提示：新能源车行业发展不及预期；行业竞争进一步加剧的风险。原材料价格变动风险；公司产能建设不及预期风险。