核心观点公司作为国产科研仪器行业龙头，在国家大力推动自主可控及国产化替代的浪潮下，面临重要的发展机遇。展望 2025年全年，随着相关支持政策的深化落实以及下游行业设备更新需求的逐步释放，公司在科学仪器领域的订单获取和收入转化有望实现较快增长。并且，地方政府化债进度加速有望消除公司商誉以及 PPP业务对公司业绩的负向影响，为公司业绩修复提供支撑。同时，公司将持续践行降本增效，优化运营效率，盈利能力有望得到进一步提升。 事件近期，公司发布 2024年年报及 2025年一季报公司 2024年实现收入 36.14亿元，同比增长 13.58%；实现归母净利润 2.07亿元，同比增长 164.11%；实现扣非归母净利润1.27亿元，同比增长 132.82%； EPS 为 0.46元/股。 公司 2025Q1实现营收 5.47亿元，同比增长 1.38%；实现归母净利润-0.21亿元，同比增长 18.77%；实现扣非归母净利润-0.31亿元，同比增长 15.27%； EPS 为-0.05元/股。 近期，公司发布 2024年年度权益分派实施公告公司拟向全体股东每 10股派发现金股利人民币 2.50元（含税），合计派发现金股利为人民币 1.12亿元（含税），不送股，不转增股本，剩余未分配利润结转下一年度。 简评24年及 25年 Q1业绩符合预期，扭亏为盈后利润快速释放公司 2024年实现营业收入 36.14亿元，同比增长 13.58%； 实现归母净利润 2.07亿元，较上年同期-3.23亿元实现扭亏为盈，同比增长 164.11%，是公司 2020年以来首次实现盈利；实现扣非归母净利润 1.27亿元，较上年同期-3.88亿元实现扭亏为盈，同比增长 132.82%。 其中公司核心子公司谱育科技实现营收 14.5亿元，同比增长 20%，占公司总营收比例首次超过 40%，公司高端分析仪器占比收入持续提升，收入结构优化明显。

年报及一季报业绩符合预期。随着脊柱集采影响出清，公司在国内脊柱市场有望凭借差异化产品定位和渠道拓展，实现份额的持续提升和收入的稳健增长。超声骨刀业务目前国内渗透率较低，随着刀头耗材在更多省份进入物价目录，耗材的收入占比持续提升，超声骨刀收入有望实现快速增长。海外业务依托法国子公司Implanet平台及脊柱植入物+超声骨刀+机器人的产品组合，有望在欧美市场实现突破。在国内外市场共同发力下，公司收入、利润有望回归快速增长轨道。 事件公司发布2024年年报及2025年一季报2024年实现营收4.54亿元（-1.48%），归母净利润0.11亿元（88.00%），扣非归母净利润-0.04亿元（-106.38%）。基本每股收益为0.05元/股。2025年一季度实现营收1.16亿元（+34.72%），归母净利润0.13亿元（+711.85%），扣非归母净利润0.11亿元（+487.31%）。基本每股收益为0.05元/股。 简评年报及一季报业绩符合预期，脊柱集采影响出清公司2024年实现营收4.54亿元（-1.48%），归母净利润0.11亿元（-88.00%），扣非归母净利润-0.04亿元（-106.38%），经营活动产生的现金流量净额0.11亿元（-95.90%）。据此计算，24Q4单季度营收1.21亿元（+19.12%），归母净利润0.03亿元（90.11%），扣非归母净利润-0.06亿元（-161.94%）。业绩符合预期，收入、利润下降主要由于脊柱集采影响下，公司脊柱价格同比基数较高，收入有所下降，海外子公司Implanet并表及收入增长对公司收入带来积极影响。利润端受集采影响下毛利率下降、海外子公司亏损等影响。 2025年一季度实现营收1.16亿元（+34.72%），归母净利润0.13亿元（+711.85%），扣非归母净利润0.11亿元（+487.31%）。 业绩符合预期，脊柱集采影响出清，收入回到稳健增长轨道，利润端基数较低，表观增速较高。脊柱销量仍保持稳健增长，超声骨刀及耗材业务增长显著2024年公司脊柱类植入耗材收入3.09亿元，同比下降12.62%，主要由于价格基数较高，2024年脊柱类植入耗材销售数量同比增长16.31%。创伤类植入耗材收入0.19亿元，同比增长37.67%。有源设备及配套辅件收入1.22亿元，同比增长32.17%。水木天蓬的超声骨刀及耗材产品持续放量，公司进一步完善了经销商体系建设，24年经销商数量增加了30%；公司积极推动超声骨刀的刀头耗材在全国各省市进入物价目录工作，刀头物价目录覆盖省份增至17个。超声骨刀刀头等耗材收入8504万元，同比增长48.92%，刀头的收入占比提升到59.93%。2024年国内外刀头发货数量4.12万件，同比增长74.93%，设备发货211台，同比增长47.55%公司已完成对控股子公司水木天蓬的剩余48.18%少数股权的收购，截止2025年2月，水木天蓬已100%纳入公司合并报表范围。 海外业务稳步推进，打造脊柱植入物+超声骨刀+机器人智能化产品组合2024年2月，公司通过扩股控股了法国骨科公司Implanet的收购，目前持有其74.56%的股权。Implanet基于三友医疗的创新技术Zeus脊柱后路钉棒系统的JAZZSpinalSystem（JSS）脊柱系统已获得美国FDA510k认证通过，于24年底开始在美国销售。JSS为新一代脊柱高端钉棒矫形系统，公司完全拥有该系统的发明专利，具备在欧美市场与海外龙头公司最新一代产品竞争的能力。JSS脊柱系统结合公司旗下春风化雨手术机器人系统和水木天蓬超声骨刀系统，有望建立全面的智能化手术产品组合，为公司国际化战略打下坚实基础。2024年公司海外业务收入0.72亿元，同比增长837.69%。其中Implanet实现收入0.67亿元，净利润-0.28亿元，对公司归母净利润影响为-0.21亿元。公司海外业务处于起步阶段，后续有望凭借脊柱植入物+超声骨刀+机器人智能化产品组合实现海外收入的快速增长，短期预计海外业务对利润贡献仍较为有限，但随着海外收入放量，利润率有望逐步提升。 展望全年，国内脊柱业务有望回归稳健增长，超声骨刀及海外有望快速放量随着脊柱集采影响出清，公司国内脊柱业务有望回归稳健增长趋势。预计25年底或26年初将进行新一轮脊柱集采续约，参考此前关节、创伤集采的续约情况，我们预计脊柱集采续约出现价格大幅降低的可能性较小。 公司在国内脊柱市场有望凭借差异化产品定位和渠道拓展，实现份额的持续提升和收入的稳健增长。超声骨刀业务目前国内渗透率较低，随着刀头耗材在更多省份进入物价目录，耗材的收入占比持续提升，超声骨刀收入有望实现快速增长，公司已经完成对水木天蓬少数股权的收购，有望进一步增厚利润。海外业务依托法国子公司Implanet平台及脊柱植入物+超声骨刀+机器人的产品组合，有望在欧美市场实现突破。在国内外市场共同发力下，公司收入、利润有望回归快速增长轨道。 毛利率受集采影响有所下降，销售费用率下降2024年公司销售毛利率71.33%（-8.62pp），预计主要受脊柱产品集采降价影响。销售费用率31.87%（3.21pp），主要由于脊柱带量集采全面落地，公司商务服务费有所下降；管理费用率14.81%（+7.87pp），主要由于Implanet并表，致使管理费用增加；研发费用率18.58%（+4.41pp），主要由于控股子公司水木天蓬的研发人员2024年4月的股权激励一次性确认股份支付费用，增加研发费用723.85万元，以及Implanet纳入公司合并范围；财务费用率-1.94%（+1.55pp）。经营活动现金流净额0.11亿元（-95.90%），主要系集采后终端价格下降，导致经营性现金流减少，海外业务尚处于开拓阶段，尚需要经营性现金流支持。应收账款周转天数53.44天，同比降低78.27天，回款情况持续改善。2025年一季度公司销售毛利率73.86%（+15.56pp），主要由于上年同期毛利率基数较低；销售费用率30.75%（-0.33pp），基本保持稳定；管理费用率11.74%（-2.21pp），研发费用率15.54%（-4.43pp），预计主要由于收入提升的规模效应；财务费用率-1.00%（+3.53pp）。经营活动现金流净额-0.16亿元（上年同期为-0.50亿元），主要系加强客户管理，延长供应商支付账期。应收账款周转天数59.49天，同比降低13.31天，回款情况持续改善。 短期看好脊柱业务重回稳健增长，中长期看好脊柱领域全面布局下国内外业务实现快速增长短期来看，脊柱集采影响出清后，公司国内脊柱业务有望回归稳健增长，超声骨刀及海外业务有望持续放量。中长期来看，脊柱行业成长性良好，公司有望维持国内行业龙头地位，打造脊柱植入物+超声骨刀+机器人智能化产品组合，进一步拓展海外成长空间。我们预计2025-2027年公司实现收入6.32亿元、8.33亿元、10.84亿元，同比增长39.3%、31.8%、30.2%；实现归母净利润1.21亿元、1.78亿元、2.47亿元，同比增长957.1%、47.1%、38.3%。按照2025年5月30日收盘价（19.97元）计算，对应PE分别为38、26、18X，维持“买入”评级。 风险提示1）行业政策变化风险：目前骨科脊柱集采已经全面落地，执行周期三年，后续集采品种将会进行续约，续约政策变化可能影响厂家产品的利润率水平；由于医疗行业合规性加强等行业政策因素导致部分地区招标需求延后及新产品推广活动开展受阻，存在达不到我们业绩预测的风险。 2）市场竞争加剧风险：国内骨科行业生产厂商较多，不排除部分中小厂商借助集采取得市场份额，导致市场竞争进一步加剧。 3）研发进度不及预期风险：公司持续加大新产品研发，布局脊柱微创、超声骨刀等产品的升级，新产品的研发存在不确定性，如果研发进度不及预期，可能将会一定程度上影响公司未来的成长天花板。

年报业绩符合预期，一季报收入符合预期，利润低于预期。24年国内医疗设备行业招投标放缓，渠道库存调整下公司国内业务承压。展望Q2及全年，渠道库存调整影响预计短期仍将持续，但在超声80系列、软镜HD-650等新品放量催化下，全年业绩有望恢复性增长。中长期来看，公司在内镜行业市占率有望稳步提升，引领内镜领域的国产替代进程，微创外科、心内科等领域新产品有望陆续推出，为公司带来新的增长动力。 事件公司发布2024年年报及2025年一季报2024年公司实现收入20.14亿元，同比-5.0%；归母净利润为1.42亿元，同比-68.7%；扣非归母净利润1.10亿元，同比-75.1%，基本每股收益为0.33元/股。2025年一季度公司实现收入4.30亿元，同比下降10.29%；归母净利润807万元，同比下降91.94%；扣非归母净利润600万元，同比下降93.49%，基本每股收益为0.02元/股。 简评24年业绩符合预期，25Q1收入符合预期，利润低于预期2024年收入为20.14亿元，同比-5.0%；归母净利润为1.42亿元，同比-68.7%；扣非归母净利润1.10亿元，同比-75.1%。据此计算，公司24Q4收入为6.16亿元，同比-5.6%；归母净利润为0.33亿元，同比-75.0%；扣非归母净利润0.24亿元，同比-80.0%。 业绩符合预期，国内医疗设备行业招投标放缓及渠道库存水平波动等因素导致公司国内业务承压，2024年公司国内收入10.44亿元，同比-11.6%；国外收入9.70亿元，同比+3.3%。 2025年一季度公司实现收入4.30亿元，同比下降10.29%；归母净利润807万元，同比下降91.94%；扣非归母净利润600万元，同比下降93.49%。收入端符合预期，尽管去年12月以来医疗设备招标持续复苏，但受渠道库存调整影响，公司收入端仍有所承压。利润端低于预期，主要由于2024年新增员工较多，导致销售、研发费用同比增长明显，利润率大幅降低。超声、软镜均推出高端新品，微创外科及心血管业务持续发力2024年公司彩超业务收入11.83亿元，同比-3.3%。2024年公司推出高端全身机器S80及高端妇产机P80，标志着公司在高端领域取得突破性进展，同年推出的高端便携X11和E11系列，填补了公司高端便携的空白，整体性能及临床评价在同类型产品中处于领先地位。内窥镜及镜下治疗器具收入7.95亿元，同比-6.4%。在消化内镜领域，目前在国内市场市占率排名第三，仅次于奥林巴斯和富士。2024年推出HD-580系列高端内镜平台，相较上一代HD-550大幅提升了图像质量和临床细节表现，已步入持续放量阶段；HD-650已在国内获批上市，能提供超高清图像画质和最丰富的4K视频传输接口。微创外科领域，4K超高清多模态摄像系统、一体化软硬镜摄像系统、各科电子软镜和智荟手术室顺利实现量产和销售装机，其性能表现得到临床用户的好评。心血管介入领域，V15推车式和V20i集成式血管内超声诊断设备上市，能够满足临床多样化的设备部署和操作需求。 V-reader血管内超声诊断设备和SonoSound一次性血管内超声（IVUS）导管获得欧盟MDR认证。 展望Q2及全年，渠道库存调整影响预计短期仍将持续，全年业绩有望恢复性增长国内医疗设备招标需求自24年12月以来持续改善，但渠道库存调整导致收入增速低于招标增速。随着渠道库存逐步降低，预计Q2收入、利润的同比增速相比Q1增速有望改善。下半年公司基数相对较低，全年收入预计呈“前低后高”节奏，全年来看，公司收入、利润有望实现恢复性增长。 毛利率有所承压，销售、研发费用率提升显著2024年公司销售毛利率63.78%（-5.63pp），会计政策调整对毛利率有所影响，国内设备招标竞争加剧、部分区域设备集采对毛利率也带来一定影响；销售费用率28.45%（+3.72pp），管理费用率6.81%（+0.75pp），研发费用率23.48%（+5.36pp），财务费用率-1.86%（+0.25pp），销售、研发费用率提升显著预计主要由于公司2024年新增销售、研发人员较多。经营活动产生的现金流量净额3.07亿元（-37.35%），主要系支付给职工以及为职工支付的现金增加所致。应收账款周转天数34.50天，同比增加2.84天；存货周转天数292.35天，同比增加2.07天，均基本保持稳定。 25Q1公司销售毛利率为63.19%（-6.21pp）；销售费用率32.69%（+7.05pp），管理费用率7.78%（+0.57pp），研发费用率29.24%（+8.03pp），财务费用率-4.14%（-0.78pp）。毛利率、费用率变化整体延续2024年趋势。 随着行业招标恢复、公司控制新增人员规模，预计全年维度净利率有望回升。经营活动产生的现金流量净额-2.85亿元（-899.07%），预计主要由于销售商品收到的现金减少，增加原材料备货等原因所致。存货周转天数401.79天，同比增加48.85天，预计主要由于公司增加原材料备货。 短期超声、内镜新品有望驱动收入增长，中长期在产品力提升和政策助推下市场份额有望持续提升短期来看，渠道库存预计对公司业绩仍有一定影响，但在超声80系列、软镜HD-650等新品放量催化下，公司收入有望实现恢复性增长；中长期来看，公司在内镜行业市占率有望稳步提升，引领内镜领域的国产替代进程，微创外科、心内科等领域新产品有望陆续推出，为公司带来新的增长动力。我们预计2025-2027年公司营业收入为23.94亿元、27.45亿元、31.29亿元，同比增长18.9%、14.7%、14.0%；归母净利润分别为3.26亿元、4.54亿元、5.60亿元，同比增长128.6%、39.6%、23.3%。以2025年5月30日收盘价（32.64元）计算，20252027年PE分别为43、31、25倍。维持买入评级。风险提示1）行业竞争加剧风险：当前软镜领域竞争格局较好，若未来国产企业竞争加剧，可能导致公司市场份额提升不及预期；2）海外市场风险：海外地缘政治冲突可能影响公司海外业绩增速，汇率波动可能对公司业绩产生影响；3）新产品研发风险：公司的新产品研发进度若低于预期，可能对公司未来增长带来不利影响；4）产品推广进度不及预期风险：公司近两年来获批新产品较多，若产品进院进度、临床接受程度不及预期，可能对公司业绩带来不利影响；5）行业政策风险：医疗设备行业景气度主要与国家政策支持力度和医院采购资金是否充裕有关，部分国家政策具有不可预见性，我们的盈利预测存在不达预期的风险。例如，是否有新建/扩建/改造/升级医院规划、医疗设备以旧换新计划、医疗行业合规检查、检验检查结果互认等政策可能会影响医疗设备行业的采购需求。医院采购医疗设备的来源主要国家和地方财政支持及医院自有资金，其中医院采购资金是否充裕受医保控费政策、医疗服务价格改革等多重政策影响。医疗设备行业集采政策，可能会对相关厂商的产品出厂价、毛利率造成影响。

公司年报业绩符合预期，Q1收入略超预期、利润符合预期。展望全年，随着国内消费需求复苏和公司市占率的持续提升，公司国内业务有望延续稳健增长趋势；随着公司持续加快海外渠道布局和品牌建设，公司海外业务有望保持快速增长。短期来看，公司呼吸治疗、血糖管理等核心业务具有较强市场竞争力。中长期来看，随着民众健康意识的提升，公司新产品的持续迭代和丰富，公司的国内家用医疗器械平台型龙头地位有望保持稳固、全球市场份额有望提升。 事件公司发布2024年年报及2025年一季报2024年公司实现收入75.66亿元，同比下降5.09%；归母净利润18.06亿元，同比下降24.63%；扣非归母净利润13.93亿元，同比下降24.12%。基本每股收益1.81元/股。2025年一季度公司实现收入24.36亿元，同比增长9.17%；归母净利润6.25亿元，同比下降5.26%；扣非归母净利润5.13亿元，同比下降6.91%。基本每股收益0.63元/股。 简评业绩符合预期，高基数下24年业绩同比下降2024年公司实现收入75.66亿元，同比-5.09%；归母净利润18.06亿元，同比-24.63%；扣非归母净利润13.93亿元，同比24.12%。据此计算，2024Q4单季度实现收入15.38亿元，同比+17.51%；归母净利润2.74亿元，同比+33.60%；扣非归母净利润1.19亿元，同比-28.01%。业绩符合预期，2024年公司收入、利润同比下降，主要由于上年同期社会公共需求波动，基数较高。 2024年公司国内业务收入65.74亿元，同比-8.58%；海外业务收入9.49亿元，同比+30.42%，外销收入占比进一步提升至12.5%。 25Q1收入略超预期，利润符合预期2025年一季度公司实现收入24.36亿元，同比+9.17%；归母净利润6.25亿元，同比-5.26%；扣非归母净利润5.13亿元，同比-6.91%。收入增速略超预期，在高基数下实现高个位数增长，预计主要受益于国补、消费需求复苏等因素。由于去年同期利润率相对较高，销售、研发费用率提升下，利润同比有所下降。2024年分产线拆分：血糖、急救业务快速增长，呼吸治疗解决方案板块基数回归正常公司2024年呼吸治疗解决方案收入25.97亿元，同比-22.42%；其中制氧机、高流量呼吸湿化治疗仪等相关产品因高基数影响同比下降，家用呼吸机、雾化器同比增长，该板块过去几年受社会公众需求波动影响较大，现已回归正常基数水平。血糖管理及POCT板块2024年收入10.30亿元，同比+40.20%；其中CGM实现翻倍以上增长。家用健康检测业务收入15.64亿元，同比-0.41%，其中电子血压计在现有规模下仍实现同比双位数增长，红外测温仪等部分产品较上年同期高基数相比营收有所回落。临床器械及康复收入20.93亿元，同比+0.24%，其中针灸针、轮椅、手术器械产品增长趋势良好，而感染控制产品因上年同期需求波动影响，同比有所下降。 急救解决方案收入2.39亿元，同比+34.05%；近期Y|YA系列产品已顺利获得欧盟MDR认证。其他收入0.43亿元，同比-18.77%。 聚焦全球化、数智化、穿戴化三大战略，新产品有望带来新的增长点在全球化战略方面，公司近年来持续加快海外市场的布局与深耕，在各重点区域内强化人才配置，推动公司产品在海外陆续获批，通过自建+并购等方式拓展海外渠道和品牌建设。在数智化战略方面，公司积极将AI等前沿技术融入公司运营和产品开发中，例如：公司CGM产品算法深度运用AI技术进行迭代和创新；AI技术正为公司运营、管理、法务、审计等多方面提供支持；公司已在推进产品全面IoT化，致力于使用AI技术为用户提供全周期的健康管理产品与服务。在可穿戴化方面，公司正积极布局智能穿戴设备，涉及血糖、血压、血氧等指标等，目前已经在专业技术及临床数据积累等方面打下良好基础，未来有望推出“监测-预警-干预”全链条智能化的产品和健康管理新生态。 展望Q2及全年，国内消费需求复苏有望带动公司收入稳健增长，海外业务有望保持较快增速二季度公司基数回到相对正常水平，利润端有望回归增长趋势。展望全年，随着国内消费需求复苏和公司市占率的持续提升，公司国内业务有望延续稳健增长趋势；海外业务目前收入占比较低，但随着公司持续加快海外渠道布局和品牌建设，公司海外业务有望保持快速增长。今年以来公司推出了新一代CGM、高端制氧机、便携AED等新产品，未来有望依托在家用医疗器械领域的优势地位，积极布局AI慢病管理、可穿戴设备等新领域，为公司带来新的增长动力。 24年毛利率有所承压，销售费用率提升显著2024年销售毛利率50.14%（-1.35pp），预计受国内市场竞争加剧、产品价格有下降压力影响；销售费用率17.99%（+4.21pp），预计主要由于公司为进一步提升市场份额，加强市场投入所致；管理费用率5.66%（+0.51pp），研发费用率7.23%（+0.90pp），财务费用率-3.12%（-1.14pp），基本保持稳定。经营活动产生的现金流量净额18.16亿元，同比下降14.61%，2024年末应收账款7.15亿元，同比有所增长，主要原因是公司销售业务回款节奏已基本恢复至常规模式。 国内家用医疗器械龙头地位稳固，海外业务有望快速增长短期来看，公司近年来在国内外的品牌影响力持续提升，线上与线下、国内与海外渠道同步发力，呼吸治疗、血糖管理等核心业务具有较强市场竞争力。中长期来看，随着民众健康意识的提升，公司新产品的持续迭代和丰富，公司的家用医疗器械平台型龙头地位有望保持稳固。预计公司2025-2027年归母净利润分别为20.01亿元、22.76亿元、26.19亿元，同比增长10.8%、13.8%、15.1%，对应2025年5月28日收盘价（37.25元）PE分别为19、16、14X。维持买入评级。风险提示1）新品研发不及预期：公司目前在研产品丰富，产品升级迭代对未来业绩增长具有重要推动作用，若新产品研发进度不及预期，可能对业绩增长带来不利影响；2）产品推广进度不及预期：新一代CGM及AED等新产品上市后若销售情况不及预期，可能对公司业务带来不利影响；3）行业竞争加剧风险：公司部分产品在国内市占率较高，若未来国产企业竞争加剧，可能导致公司市场份额提升不及预期；4）海外市场风险：地缘政治风险及关税政策可能影响公司海外收入增速，汇率波动可能对公司业绩产生影响。

公司年报及一季报业绩符合预期。 国内医疗设备招标需求延后导致公司 24年增速放缓及 25Q1收入、利润同比下滑。 随着设备招标复苏、 订单逐步落地并转化为收入，公司业绩有望从三季度开始迎来拐点。展望全年，我们预计公司收入、利润有望回归稳健增长轨道。中长期来看， 公司重视研发创新和国际化，拥有高效的研发体系和优秀的渠道管理能力，外延并购有望进一步拓展布局， 加上公司国际化进度持续推进， 我们看好公司未来加快迈向全球医疗器械 Top10公司的步伐。 事件公司发布 2024年年报及 2025年一季报2024年公司实现营收 367.26亿元（ +5.14%），归母净利润 116. 68亿元（+0.74%），扣非归母净利润 114.42亿元（+0.07%） 。 基本每股收益为 9.64元/股。 2025年一季度公司实现营收 82. 37亿元（-12.12%），归母净利润 26.29亿元（-16.81%），扣非归母净利润 25.31亿元（-16.68%） ， 基本每股收益为 2.17元/股。 简评年报及一季报业绩符合预期， 国内业务对业绩有所拖累2024年公司实现营收 367.26亿元（ +5.14%），归母净利润116.68亿元（ +0.74%），扣非归母净利润 114.42亿元（ +0.07% ）。 基本每股收益为 9.64元/股。据此计算， 2024Q4单季度收入 72. 41亿元（-5.08%），归母净利润 10.31亿元（ -40.99%），扣非归母净利润 10.05亿元（-42.49%）。 2024年业绩符合预期。收入及利润增速放缓，主要由于国内公立医院招标量有所低位运行，非刚性医疗需求疲软，使国内市场整体承压， 2024年国内收入同比下降 5.1%。海外收入同比增长 21.28%， 保持稳健增长， 其中发展中国家收入增长近 25%，发达国家整体增长约 15%。 2025Q1公司实现营收 82.37亿元（-12.12%），归母净利润26.29亿元（-16.81%），扣非归母净利润 25.31亿元（ -16.68% ） 。 业绩符合预期，受国内业务拖累，收入、利润同比下降。 尽管国内市场去年 12月以来医疗设备招标持续复苏，但从公开招标到收入确认的时间差显著拉长，导致公司收入利润仍有所承压， Q1国内收入同比下降超过 20%。海外业务 Q1同比增速近 5% ，主要由于去年同期基数较高。 2024年分产品线来看， 生命信息与支持板块承压， IVD 及医学影像板块保持稳健增长1） IVD 产线： 2024年收入 137.65亿元，同比增长 10.82%。其中国际体外诊断同比增长超过 30% 。公司通过并购、自建和对外合作等方式，加快海外 IVD 业务的生产、物流、销售、 IT 服务等本地平台化能力建设， 公司海外中大样本量客户的渗透速度持续加快。 国内市场受集采、 DRG、检验项目价格下调等政策影响，部分试剂的检测量和价格出现了一定幅度下滑， 导致国内 IVD 业务增速有所承压，预计 25年下半年有望改善。 2）医学影像产线： 2024年收入 74.98亿元，同比增长 6.60%。其中国际医学影像同比增长超过 15%。超高端超声 A20为国内超声业务带来新的增长动力，公司在国内超声市场的占有率超过 30%，位居行业第一。 随着A20在海外各国陆续上市，有望进一步帮助公司打开海外高端超声市场。 3）生命信息支持产线： 2024年收入 135.57亿元，同比下滑 11%。其中国际生命信息与支持实现了同比双位数增长。国内市场受行业招投标下降影响有所承压，但公司保持占有率第一的行业地位。 微创外科业务同比增长超过 30%。 海外生命信息支持业务依托产品优势和数字化解决方案，持续加速渗透高端客户群。 Q2预计国内业务延续承压趋势， Q3有望迎来拐点国内医疗设备招标需求自24年 12月以来持续改善，但考虑到招标到收入确认的滞后以及渠道库存等因素，叠加二季度收入、利润基数仍然略高，预计 Q2公司业绩仍有所承压。 随着招标订单逐步落地并转化为收入， 下半年国内收入基数相对较低， 预计今年公司全年收入呈 “前低后高”节奏，整体收入同比增速有望从三季度开始迎来拐点。展望全年，我们预计公司将走出行业外部压力带来的影响，回归收入、利润稳健增长轨道。 毛利率有所下降，预计医疗设备、试剂价格有所承压2024年公司毛利率 63.11%（-3.05pp）， 国内医疗设备、 IVD 价格在政策影响下均有所承压， 会计政策变更对毛利率带来一定影响； 销售费用率 14.38%（ -1.95pp）， 主要受会计政策变更影响； 管理费用率 4.36%（ 持平），研发费用率 9.98%（+0.15pp） ,财务费用率-1.09%（+1.36pp） ，均基本保持稳定。 2024年经营活动现金流净额124.32亿元（+12.38%）。应收账款周转天数 31.9天，同比增加 1.3天。存货周转天数 116.1天，同比减少 5. 8天，均基本保持稳定。 短期建议关注 Q3公司业绩有望迎来拐点， 中长期看好并购、创新、国际化持续带来成长动力短期来看，国内医疗设备行业招标持续恢复，公司业绩有望逐步复苏， Q3有望迎来拐点， 海外业务有望保持稳健增长，全年维度公司整体收入、利润有望回归稳健增长轨道。 中长期来看，公司拥有高效的研发体系和优秀的渠道管理能力，外延并购有望进一步拓展布局，随着 IVD 海外供应链的完善，公司国际化步伐有望进一步加快。我们预计 2025-2027年公司收入分别为 404.31亿元、 452.66亿元、 510.20亿元，增速分别为 10. 1% 、12.0%、 12.7%。归母净利润分别为 127.13亿元、 142.37亿元、 163.01亿元，增速分别为 9.0%、 12.0%、 14.5%。 以 2025年 5月 26日收盘价（ 228.31元）计算， 2025-2027年 PE 分别为 22、 19、 17倍，维持买入评级。 风险提示1） 部分行业政策具有不可预见性，存在我们的盈利预测无法实现的风险，例如若集采政策超预期，可能导致 IVD 试剂终端价格下降，若价格触及出厂价，可能对公司利润率带来不利影响； 2）行业竞争加剧风险：公司部分产品在国内市占率较高，若未来国产企业竞争加剧，可能导致公司市场份额提升不及预期； 3）海外市场风 险： 地缘政治及贸易战可能影响公司海外业务收入、利润率，汇率波动可能对公司业绩产生影响； 4）新产品研发及推广风险：公司的新产品研发、新业务拓展进度若低于预期，可能对公司未来增长带来不利影响； 5）医疗行业合规要求提升等政策导致招投标进度延后风险。

年报业绩符合预期，收入、利润下降主要由于关节续约、运动医学集采带来的渠道库存调整。一季度业绩略超预期，收入在高基数下实现正增长，利润率水平高于预期，预计主要受益于公司运营管理精细化，费用得到有效控制。考虑到24Q2公司在运动医学渠道库存调整影响下，业绩基数已经相对较低，预计25Q2公司业绩有望迎来拐点。下半年随着关节价格的基数影响也逐步出清，叠加公司海外业务有望持续放量，公司全年收入有望保持稳健增长，利润在低基数下有望实现较快增长。中长期来看，公司具有较强的研发、生产能力，有望进一步优化生产成本，运动医学、机器人、口腔等新产品陆续获批上市，海外业务保持良好的增长势头，均有望为公司带来新的业绩增长点。 事件公司发布年报及一季报2024年公司实现收入8.06亿元（-33.3%），归母净利润1.25亿元（-55.0%），扣非归母净利润0.95亿元（-62.8%）。基本每股收益0.33元/股。2025年一季度实现营收2.30亿元（+3.60%），归母净利润0.58亿元（+5.20%），扣非归母净利润0.53亿元（+7.81%）。基本每股收益0.15元/股。 简评年报业绩符合预期，一季度业绩略超预期2024年公司实现收入8.06亿元（-33.3%），归母净利润1.25亿元（-55.0%），扣非归母净利润0.95亿元（-62.8%）。据此计算，2024Q4实现收入2.98亿元（-28.5%），归母净利润0.64亿元（-34.3%），扣非归母净利润0.51亿元（-45.3%）。业绩符合预期，收入、利润下降主要由于为应对国家关节集采续约采购及国家运动医学耗材集采的价格调整，公司对相关产品进行了渠道库存价格调整。 2025年一季度公司实现营收2.30亿元（+3.60%），归母净利润0.58亿元（+5.20%），扣非归母净利润0.53亿元（+7.81%）。 业绩略超预期，在高基数下收入实现正增长，利润率水平高于预期，预计主要受益于公司运营管理精细化，费用得到有效控制。国内业务短期受降价及库存调整影响，海外业务保持快速增长2024年公司境内收入4.52亿元，同比-55.2%，毛利率67.23%，同比下降6.98个百分点。预计主要受关节、运动医学集采后渠道库存价格调整影响。境外收入3.53亿元，同比+78.3%，毛利率65.90%，同比增加2.10个百分点。海外收入延续高增长趋势，公司近年来积极拓展海外业务，持续加强团队建设、加快海外取证速度、加强国外学术交流，为海外业务打下良好基础，2024年公司海外收入占比提升至43.88%。未来有望继续延续快速增长趋势。 展望Q2及全年，集采影响出清后公司有望迎来业绩拐点预计运动医学集采及关节集采续约导致的渠道库存调整影响已逐步出清，但关节续约导致的终端价及出厂价下降，对Q2和Q3部分地区仍有基数影响。考虑到24Q2公司在运动医学渠道库存调整影响下，业绩基数已经相对较低，预计25Q2公司业绩有望迎来拐点。Q3开始随着关节价格的基数影响也逐步出清，叠加公司海外业务有望持续放量，公司全年收入有望保持稳健增长，利润在低基数下有望实现较快增长。 年报毛利率有所下降，一季度销售费用率显著降低公司2024年毛利率为66.63%（-5.85pp），主要受集采及渠道库存调整影响。销售费用率29.81%（-1.89pp），销售费用金额同比下降37.3%，主要系集采落地实施的影响下市场开拓费下降所致；管理费用率5.62%（+1.94pp），研发费用率16.52%（+3.49pp），研发费用金额同比下降15.5%，主要系公司对研发管理进行优化，提高研发效率和成果质量所致。财务费用率-2.12%（-0.75pp）。经营活动现金流净额-190万元，上年同期为5.12亿元，主要系公司销售回款较上年同期减少，同时支付给职工的现金较上年同期增加所致。应收账款周转天数139.50天，同比增加6.25天，基本保持稳定。 2025年一季度销售毛利率66.69%（-7.15pp），主要受关节集采续约价格下降影响。销售费用率20.07%（8.39pp），预计主要受益于公司对费用加强管控；管理费用率7.22%（+3.83pp），研发费用率11.70%（-4.07pp），财务费用率-1.81%（-1.32pp）。经营活动现金流净额-0.75亿元，上年同期为-1.30亿元，较上年同期改善主要系公司合理控制经营开支，提升资金使用效能，经营活动现金流出减少所致。应收账款周转天数95.09天，同比减少72.07天，回款效率有所提升。 短期有望集采出清迎来业绩拐点，中长期有望维持关节行业龙头地位短期来看，随着渠道库存调整及关节续约降价影响逐步出清，公司有望迎来业绩拐点，叠加公司海外业务有望持续放量，公司全年收入有望保持稳健增长，利润在低基数下有望实现较快增长。中长期来看，公司具有较强的研发、生产能力，有望进一步优化生产成本，运动医学、机器人、口腔等新产品陆续获批上市，海外业务保持良好的增长势头，均有望为公司带来新的业绩增长点。预计2025-2027年收入分别为11.11亿元、13.02亿元、15.29亿元，同比增长37.9%、17.2%、17.4%；归母净利润分别为2.38亿元、2.80亿元、3.31亿元，同比增长90.8%、17.4%、18.2%。维持“买入”评级。 风险提示1）行业政策变化风险：部分行业政策具有不可预见性，我们的盈利预测存在无法实现的风险，例如：目前人工关节已经进行集采续约，25年底或26年初预计脊柱集采也将进行续约谈判，若续约价格有较大调整，可能影响公司收入及利润率水平；2）市场竞争加剧风险：国内人工关节生产厂商较多，行业竞争逐渐加剧，不排除部分中小厂商借助集采取得市场份额，导致市场竞争进一步加剧；3）研发进度不及预期风险：公司目前研发布局手术机器人、口腔种植及正畸、运动医学等新产品，研发进度存在不确定性，如果研发进度不及预期，将影响公司后续新产品推出；4）海外业务风险：若地缘政治环境恶化或贸易冲突加剧，可能对公司海外业务带来不确定性风险；汇率波动也可能对公司利润带来一定影响。

核心观点：公司2024年上半年业绩略超预期，二季度呼吸道产品同比保持较高增长，24Q4国内逐步进入呼吸道感染的高发期，公司全年收入及利润均有望实现快速增长。短期看，公司作为分子诊断行业龙头，产品矩阵丰富，行业认可度高，在呼吸道检测领域先发优势明显，有望维持高增长态势，居家检测服务的拓展进一步带来业绩增量。中长期看，公司通过对外投资快速切入其他赛道，不断向IVD平台型企业转型，同时稳步推进海外市场拓展，具备一定的出海潜力。 事件：公司发布2024年中报2024年上半年公司实现营业收入7.17亿元，同比增长67.63%；归母净利润1.57亿元，同比增长70.93%；扣非归母净利润1.21亿元，同比增长288.48%，基本每股收益为0.27元/股。2024上半年，公司拟每10股派发现金红利2.50元（含税），合计分红1.43亿元，占上半年净利润的比例约为91%。 简评：24H1收入超预期，呼吸道检测产品有望保持高增长2024年上半年公司实现营业收入7.17亿元，同比增长67.63%；归母净利润1.57亿元，同比增长70.93%；扣非归母净利润1.21亿元，同比增长288.48%。经计算，公司2024Q2实现营业收入3.26亿元，同比增长40.21%，归母净利润0.76亿元，同比增长139.02%，扣非归母净利润0.47亿元，同比增长71.62%。2024上半年收入略超预期，主要由于呼吸道检测产品的持续放量，上半年呼吸道类产品营业收入已与去年全年总额基本持平，随着公司呼吸道系列检测产品的市场推广及战略布局取得加速突破，下半年呼吸道产品同比有望保持高增长，秋冬季通常为呼吸道疾病的高发期，24Q4预计呼吸道收入环比有望大幅提升。 风险提示：1）行业竞争加剧风险：分子诊断领域国产企业较多，若未来市场竞争加剧，可能导致价格下降幅度较大，公司市场份额变化等风险；2）集采政策变化风险：目前已有部分省份针对HPV分子诊断开展集中带量采购，后续若集采政策超预期，可能导致IVD试剂终端价格下降，可能对公司利润率带来不利影响；3）行业渗透率提升不及预期影响：目前在呼吸道检测等领域分子诊断渗透率较低，后续若渗透率提升进度不及预期可能对公司增长带来不利影响；4）新产品研发及推广风险：公司的新产品研发、新业务拓展进度若低于预期，可能对公司未来增长带来不利影响。

公司 2024上半年业绩符合预期， 国内业务预计有所承压，主要由于去年上半年基数较高，且仍受行业合规性要求提升影响，国际市场实现稳步拓展。短期来看，公司作为国内 POCT 领域龙头企业， 国内市场方面，公司通过化学发光和免疫荧光平台的持续升级， 进一步巩固市场优势， 但短期或仍受行业合规要求提升影响而有所承压。 国际市场公司加速化学发光等新技术平台的导入， 美国子公司呼吸道三联检等新产品获批也有望带来新的业务增量。中长期看，公司在免疫荧光、胶体金、化学发光等领域布局完善，具备行业领先的渠道和品牌优势， 同时在海外布局市场多年， 产品注册及渠道布局完善，看好公司未来的平台化及国际化发展。 事件公司发布 2024年半年报2024年上半年公司实现营业收入 15.75亿元（+5.82% ） ， 归母净利润 3.56亿元（+6.37% ） ， 扣非归母净利润 3. 25亿元（+9.93%）。基本每股收益为 0.78元/股。 公司发布 2024年股权激励方案公司发布新一期限制性股票激励计划， 本次股权激励考核公司 2024-2026年归母净利润及化学发光业务收入，考核目标值要求 2024-2026年公 司归 母净利 润较 2023年 增 长 率 达 到30%/60%/100%， 2024-2026年化学发光业务销售收入较 2023年增长率达到 70%/175%/300%， 2个考核指标的达成率均不低于85%方可进行公司层面解除限售。 简评2024年半年报业绩符合预期， 核心业务实现稳健增长2024年上半年公司实现营业收入 15.75亿元（+5.82% ）；归母净利润 3.56亿元（+6.37% ） ， 扣非归母净利润 3. 25亿元（+9.93%）。 经计算， 2024年第二季度实现收入 7.14亿元（+8.70%） ， 归母净利润 1.37亿元（+5.08%） ， 扣非归母净利润 1.16亿元（+16.06%）。公司 2024年上半年业绩符合预期，去年同期基数较高， 上半年核心业务实现稳健增长， 国内业务仍受行业合规性要求提升影响。 国际业务方面， 公司化学发光等新平台的导入稳步推进，同时免疫荧光产品海外竞争力持续提升，国际部预计上半年实现较快增长，美国子公司毒品检测产品上半年面对市场竞争格局的变化有所承压。

公司2024年上半年业绩有所承压，主要由部分地区DRG/DIP医保控费、医保飞检等政策的多重影响。短期来看，随着公司高速发光仪及自研流水线装机的稳步推进，有望推动公司在中大型医疗终端的拓展，化学发光测试量有望保持稳健增长，但随着安徽化学发光集采9月底陆续落地执行，相关产品出厂价预计有所调整，或对公司短期业绩有所扰动。中长期来看，集采的持续推进有望加速国产替代，公司份额预计进一步提升。同时，公司在基因测序、凝血、质谱等新领域持续布局，看好未来平台化布局为公司提供长期发展动力。 事件公司发布2024年中报2024年上半年公司实现营业收入22.07亿元，同比增长4.70%；归母净利润6.20亿元，同比增长13.49%；扣非归母净利润5.99亿元，同比增长13.69%。基本每股收益为1.09元/股。 简评24Q2收入符合预期，利润端略低于预期2024年上半年公司实现营业收入22.07亿元，同比增长4.70%；归母净利润6.20亿元，同比增长13.49%；扣非归母净利润5.99亿元，同比增长13.69%。经计算，公司2024Q2实现营业收入11.18亿元，同比增长4.33%，归母净利润2.98亿元，同比下滑2.80%，扣非归母净利润2.85亿元，同比下滑2.08%，2024Q2收入增长符合预期，收入增长有所放缓主要由于24H1公司仍受医疗行业合规要求提升的影响，同时受部分地区DRG/DIP医保控费、医保飞检等政策的多重影响，公司化学发光、生化等自主产品增长有所承压。2024Q2利润端低于预期，主要由于2024Q2研发费用率提升以及信用减值损失的增加所致。 分地区来看，2024年上半年公司国内业务收入20.76亿元，同比增长2.99%，海外业务收入1.31亿元，同比增长42.21%，海外市场持续高增长。公司近年来持续加大海外市场投入，截至2023年末，已建立长期友好合作关系的经销商120余家，未来海外市场有望保持快速增长态势。在研产品即将步入收获期，助力公司未来长期发展公司近年来持续保持高研发投入，完善以郑州为中心，北京、上海、深圳、苏州、北美研发中心为分支的技术研发体系。2024年上半年公司研发投入为3.33亿元，同比增长7.18%，研发费用率为15.10%，同比提升0.35个百分点。截至2024年6月，公司拥有研发人员1852人，占员工总数的33.27%。试剂研发方面，公司新获产品注册（备案）证书74项，涵盖磁微粒化学发光法、化学发光微粒子免疫检测法、分子诊断等，检测项目覆盖自身免疫性疾病、心脏相关疾病、个体化用药等，公司的产品系列进一步丰富。 NGS产品线业务的布局上，2024年上半年，公司全资子公司思昆生物基因测序仪完成了临床试验，测序系统在非临床领域开始试销。质谱研发方面，公司进一步加大全自动微生物质谱检测系统的研制，有效构建了微生物质谱整体解决方案，同时进一步拓展飞行时间质谱的应用领域，2024年上半年，公司研制的新一代全自动微生物质谱检测系统进入生产试制阶段；核酸质谱AutofGene已取得医疗器械注册证和生产许可证；三重四极杆液质联用系统研制按计划推进，预计2025年底获证。预计未来1-2年公司将陆续推出多款重磅产品。公司的2000速生化分析仪AutoChemB2000系列医疗器械注册证已获批，有望助力公司持续突破中大型终端医院。 在整合产线方面，公司积极在凝血检测领域布局，与希肯医疗进行战略合作，可为用户提供大通量凝血检测设备、全自动凝血流水线及兼容性凝血检测试剂的产品和服务解决方案。全自动凝血分析仪AutoCimoC6000可为客户带来恒速、稳定的凝血检测体验，未来可形成免疫-生化-凝血全系列医学检验流水线。随着公司产品矩阵的不断完善，有望打开公司长期成长天花板。 国际化布局持续加速，未来有望保持高增长态势公司近年来加速国际化发展的步伐，产品已进入中东、亚洲、欧洲、美洲、非洲等多个地区，公司对国际贸易与合作中心架构重组，形成“大区管战、客服管建、市场主导、合规先行、综合管理”的运作模式。截至2023年末，已建立长期友好合作关系的经销商120余家。目前公司海外收入基数仍然较低，24年H1海外市场增速较快，未来有望保持高增长态势。 24H1毛利率略有提升，其他财务指标基本正常2024年H1，公司销售毛利率为65.37%（+1.72pp），预计主要由于毛利率较高的自主产品收入占比提升所致，其中试剂毛利率71.50%（去年全年为70.94%），仪器毛利率37.40%（去年全年为33.54%），仪器毛利率提升较多，预计主要由于大型机装机占比提升所致。24H1公司销售费用率16.70%（-0.54pp），管理费用率4.14%（-0.20pp），研发费用率15.10%（+0.35pp），财务费用率0.17%（+0.19pp），各项费用率基本保持稳定。2024年H1公司经营性现金流净额为4.95亿元（-7.63%），投资活动产生的现金流量净额-5.92亿元（+37.31%），主要系本期赎回理财金额相对上年同期较大所致，筹资活动产生的现金流量净额-10.40亿元，主要系偿还银行借款所致。公司上半年应收账款周转天数为96.47天，同比增加6.35天，处于合理水平。其余财务指标基本正常。 展望下半年，化学发光业务有望保持稳健增长，下半年增速预计高于上半年随着公司流水线及高速机装机稳步推进，公司化学发光、生化诊断的测试量有望保持稳健增长，考虑到去年下半年基数相对更低，下半年收入增速预计高于上半年。但由于术前八项在公司化学发光业务中占比较高，下半年仍需观察安徽化学发光集采落地执行对于公司业绩的影响。而随着公司化学发光等自主产品的收入占比提升，公司整体毛利率有望提升，2024年全年公司利润增速有望高于收入增速。国内IVD平台型龙头企业，看好公司中长期发展短期来看，随着公司高速发光仪及自研流水线装机的稳步推进，有望推动公司在中大型医疗终端的拓展，同时随着安徽化学发光集采落地执行，预计对公司短期业绩有所扰动。但中长期来看，集采的持续推进有望加速国产替代，公司份额预计进一步提升。同时，公司在基因测序、凝血、质谱等新领域持续布局，看好未来平台化布局为公司提供长期发展动力。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为48.06、55.48、64.39亿元，同比增速分别为8.16%、15.44%、16.04%，归母净利润分别为13.49、15.38、18.29亿元，同比增速分别为10.83%、13.96%、18.92%。以2024年9月20日收盘价计算，2024-2026年PE分别为17、15、12倍，维持“买入”评级。风险分析1）医疗合规要求提升影响：医疗行业合规要求提升等政策可能导致招投标进度延后，导致仪器装机数量减少，进而影响试剂产出。 2）集采政策风险：江西省和安徽省分别牵头开展了生化诊断和化学发光试剂的省际联盟集中带量采购，公司出厂价预计将受到一定影响，若份额无法得到提升，影响公司产品的收入及利润率水平。 3）市场竞争加剧风险：IVD行业内厂家较多，行业竞争正逐步加剧，不排除部分厂家为扩大市场份额出现降价行为，影响公司的市场份额，导致行业竞争进一步加剧。 4）研发及注册进展不达预期的风险：公司的各产品线仪器仍需要持续更新迭代，测序及三重四级杆的产品仍在研发过程中，公司仪器及试剂的研发进展存在不确定性，可能会对公司业绩造成一定影响。

核心观点：公司2024年上半年业绩符合预期，24Q2国内高基数影响逐步减弱，同比增速相对24Q1有所改善，装机数量环比改善明显，海外业务受部分海外地区回款影响短期有所波动。2024下半年公司国内业务基数较低，同时海外部分地区回款问题的影响有望减弱，下半年国内外收入增速预计高于上半年。短期看，公司作为化学发光领域的龙头企业，检测菜单齐全，产品线持续丰富，公司装机量稳定增长，同时中大型发光仪器销售占比快速提升，带动试剂销量稳步提升，中长期看，公司有望持续受益于化学发光领域的国产替代进程，同时公司海外布局不断完善，具备较强的国际化发展潜力。 事件：公司发布2024年中报公司2024上半年实现营业收入22.11亿，同比增长18.54%，归母净利润9.03亿元，同比增长20.42%，扣非归母净利润8.68亿元，同比增长26.36%。基本每股收益为1.15元/股。 简评：上半年业绩符合预期，二季度国内增长趋势向好，海外增速有所波动公司2024上半年实现营业收入22.11亿，同比增长18.54%，归母净利润9.03亿元，同比增长20.42%，扣非归母净利润8.68亿元，同比增长26.36%。据此计算，公司2024Q2实现营业收入11.90亿元，同比增长20.23%，归母净利润4.77亿元，同比增长20.76%，扣非归母净利润4.68亿元，同比增长27.11%。公司上半年业绩符合预期，Q2扣非归母净利润同比增速较收入增速高，主要由于去年同期经营活动恢复后销售费用率有所提升。 分地区来看，2024年上半年公司国内业务收入14.01亿元，同比增长16.30%，其中试剂业务收入同比增长18.54%，仪器招标入院进度上半年仍受行业合规要求提升影响，但Q2环比Q1有较明显改善。2024年上半年公司海外业务收入7.96亿元，同比增长22.79%，俄罗斯收款结汇问题对公司海外业务增长短期造成一定波动，但海外中大型装机占比稳步提升，带动试剂销量持续增长，海外试剂已经进入快速放量阶段，上半年公司海外试剂业务收入同比增长29.11%，带动海外业务保持稳健增长。 盈利预测与估值：短期看，公司作为化学发光领域的龙头企业，检测菜单齐全，产品线持续丰富，公司装机量稳定增长，同时中大型发光仪器销售占比快速提升，三级医院等大型医疗终端客户持续拓展，有望带动试剂销量稳步提升，中长期看，公司有望持续受益于化学发光领域的国产替代进程，同时公司海外布局不断完善，具备较强的国际化发展潜力。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为49.13、61.33、76.32亿元，同比增速分别为25.03%、24.82%、24.45%，归母净利润分别为20.78、26.09、32.77亿元，同比增速分别为25.65%、25.56%、25.60%。 以2024年9月19日收盘价计算，2024-2026年PE分别为26、21、16倍，维持“买入”评级。 风险分析：1）集采政策风险：2023年安徽省牵头25省联盟进行了化学发光试剂的集中带量采购，预计9月底起陆续开始执行，可能对公司产品的出厂价形成冲击，影响公司产品的收入及利润率水平。 2）市场竞争加剧风险：IVD行业内厂家较多，行业竞争正逐步加剧，不排除部分厂家为扩大市场份额出现降价行为，影响公司的市场份额，导致行业竞争进一步加剧。 3）研发及注册进展不达预期的风险：公司的分子诊断、凝血试剂等产品线仪器仍需要持续更新迭代，化学发光试剂项目仍在持续拓展，公司仪器及试剂的研发进展存在不确定性，可能会对公司业绩造成一定影响。 4）核心原料及零部件断供风险：目前国内IVD厂商在部分原料及零部件供应方面仍须依赖进口，若发生突发事件可能导致原材料短缺或价格大幅提升，影响公司的生产进度及成本。 5）医疗合规要求提升影响：医疗行业合规要求提升等政策可能导致招投标进度延后，导致仪器装机数量减少，进而影响试剂产出。

公司 2024年中报业绩符合预期，归母净利润增速好于收入，主要由于血糖监测系统毛利率提升和海外市场经营向好。短期来看，公司在稳固国内 BGM 基本盘的基础上，持续提升 CGM 国内市占率，加快海外市场拓展， CGM 有望持续放量；中期来看，公司 CGM 产品在美国的临床稳步推进，明年内有望顺利获批FDA 注册证， CGM 已在欧洲地区获 CE 认证，有望逐步放量； 长期来看，公司的国内血糖行业龙头地位有望保持稳固，并依托Trividia 和 PTS 的海外布局，建立全球化的销售体系，分享全球CGM 市场的广阔空间。 事件公司发布 2024年中报公司 2024H1营业收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为 21.33、 1.97和 1.78亿元，分别同比变动+6%、 +13%和-10%，基本 EPS 约 0.36元/股，同比+13%。 经计算， 24Q2营业收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为 11.19、 1.17、 1.01亿元，分别同比变动-1%、 +1%、 -25%（上述 23年基数含并表 Trivid ia 的影响，下同） 。 简评中报业绩符合预期，血糖监测系统稳健增长公司 2024H1营业收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为 21.33、 1.97和 1.78亿元，分别同比变动+6%、 +13%和-10%，业绩符合预期。 24H1归母净利润端增速好于收入端，一是血糖监测系统毛利率提升 5.16pcts；二是海外市场经营向好， 24H1美国子公司 Trividia 实现归母净利润 3122万元，子公司 PT S 实现归母净利润 927万元。 24H1扣非归母净利润同比下滑， 预计主要由于并表口径与去年有所差异， 23H1公司以 4.97亿元现金认购长沙心诺健康产业投资有限公司 3.4亿元新增注册资本，持股比例达到 55%，完成对心诺健康控股以及并表， Trividia 去年上半年的亏损计入非经常性损益。 经计算， 24Q2营业收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为 11.19、 1.17、 1.01亿元，分别同比变动-1%、 +1%、 -25%。 分业务看，血糖监测系统业务稳健增长。 24H1公司血糖监测系统收入 15.52亿元，同比增长 12.74%； iPOCT监测系统收入 0.88亿元，同比增长 5.89%；血脂检测系统收入 1.22亿元，同比减少 20.86%，去年同期血脂收入增速 76.11%；糖化血红蛋白检测系统收入 1.20亿元，同比增长 37.67%；血压计收入 0.62亿元，同比增长 2. 20%； 经营品收入 0.38亿元，同比减少 52.72%；糖尿病营养、护理等辅助产品收入 1.34亿元，同比增长 0.02%。 分地区看，其他地区收入增速较快。 24H1公司在国内收入 12.01亿元，同比增长 5.73%；美国地区收入 6.95亿元，同比增长 2.35%；其他地区收入 2.37亿元，同比增长 23.19%。 展望下半年， 新品有望带来业绩增量， CGM海外拿证稳步推进展望下半年，公司产品创新迭代有望带来业绩增量。 24H1，血糖监测方面， 公司新一代 CGM 国内注册申报获得受理， 公司自主研发第三代直接电子转移技术，具有低电位、不依赖氧气、干扰物少、稳定性好、 准确性高等优点，个人版/家庭版 MARD 值为 8.71%，医院版 MARD 值达到 7.45%； iPOCT 监测方面， 公司推出行业首创液相单人份三合一产品 iCARE-1300型便携式全自动多功能检测仪，“五分类血常规+液相生化 +免疫联检”三大检测模块创新集成；在血压计等领域，公司也均有新品推出。预计下半年公司将不断推出满足客户需求的创新产品，新品有望推动业绩持续增长。 CGM 海外拿证稳步推进，助力海外经营持续向好。 截止 24H1， PTS 累计持有 12款有效的产品美国 FDA注册证和 17款产品的 CE 认证； Trividia 累计持有 5款有效的产品美国 FDA 注册证和 4款产品的 CE 认证 ，正在申请 1款产品的 CE 认证。 公司自主研发的 CGM 产品已于 2023年 9月获得欧盟 Medical Devices Regulation(EU) 2017/745（简称“MDR”）认证，具备了进入欧盟市场的准入资格，可在认可欧盟 CE MDR 资质的国家进行销售，并已于今年开始在 eBay、 Amazon 等国际电商平台上销售。 截至 7月，公司 CGM 产品“三诺爱看”持续葡萄糖监测系统陆续在中国、印尼、欧盟 MDR、英国、泰国、印度等多个国家和地区获批注册证； 美国 F DA 的注册临床试验也在有序推进中。CGM 海外拿证节奏体现了公司的自主创新能力，为海外经营持续向好奠定基础。 毛利率改善明显，主要是传统主业和海外市场贡献24H1公司毛利率 55.15%、 同比增加 3.96pcts，其中血糖监测系统毛利率 61.32%、同比增加 5.16pcts，预计由于产品结构改善；美国地区毛利率 43.77%、同比增加 5.03pcts，预计由于美国子公司经营改善。销售费用率 26.88%、同比增加 2.3pcts，预计和公司加大销售渠道投入有关；管理费用率 9.58%、同比减少 0.6pcts；研发费用率 8.02%、同比减少 0.1pcts；财务费用率 0.23%、同比减少 1.05pcts，预计是子公司心诺健康归还借款，利息计提减少所致。 24H1公司信用减值损失 0.24亿元，主要是子公司 Trividia 计提应收账款坏账准备增加所致；经营活动现金流净额 2.28亿元、同比减少 9.52%。 短期看好公司 CGM持续放量，中长期看好公司扩大海外市场份额短期来看，公司在稳固国内 BGM 基本盘的基础上，持续提升 CGM 国内市占率，加快海外市场拓展， CGM有望持续放量；中期来看，公司 CGM 产品在美国的临床稳步推进，明年内有望顺利获批 FDA 注册证， CGM 已在欧洲地区获 CE认证，有望逐步放量；长期来看，公司的国内血糖行业龙头地位有望保持稳固，并依托 Triv idia和 PTS 的海外布局，建立全球化的销售体系，分享全球 CGM 市场的广阔空间。 我们预计 2024-2026年公司收入分别为 46.17亿元、 52.49亿元和 59.59亿元，分别同比增长 13.7%、 13.7%和 13.5%， 2024-2026年归母净利润预计分别为 4.32亿元、 5.43亿元和 6.62亿元，分别同比增长 51.9%、 25.8%和 21.9%，按照 2024年 9月 13日收盘价 24.11元/股计算， 2024-2026年 PE 分别为 31、 25、 21倍， 维持“买入”评级。

公司发布 2024年半年报公司 2024H1实现营业收入 7.51亿（-6.81%），归母净利润0.93亿元（-16.67%），扣非归母净利润 0.89亿元（-16.70%） 。 基本每股收益 0.23元/股。 简评业绩符合预期，高基数影响收入利润增速上半年公司实现营业收入 7.51亿（-6.81%），归母净利润 0. 93亿元（-16.67%），扣非归母净利润 0.89亿元（-16.70%）。经计算，公司 2024Q2实现营业收入 4.03亿元（-3.12%），归母净利润 0.58亿元（+230.47%），扣非归母净利润 0.55亿元（+237.38%）。 业绩符合预期，上半年收入、利润下降主要原因为脊柱产品去年同期仍执行集采前价格，收入基数较高；集采降价后毛利率下降，导致利润下滑幅度高于收入。 手术量稳步增长，二季度环比改善上半年脊柱业务实现收入 2.2亿元，其中二季度环比一季度增长 12%。上半年手术量同比增长 15%，销量同比增长 36% 。创伤产线实现销售收入 1.2亿元，其中二季度环比一季度增长 33%。 上半年手术量同比增长 28%，销量同比增长 25%。关节产线实现销售收入 2.3亿元，手术量同比增长 21%，销量同比增 22%。运动医学覆盖医院数新增 300余家，手术量及销量较去年同期增加3倍，实现销售收入 1,880万元，其中二季度环比一季度增加 4倍。

公司上半年收入符合预期，利润略低于预期。 短期来看，公司近年来在国内外品牌影响力持续提升，线上与线下、国内与海外渠道同步发力，呼吸制氧、血糖管理、感染控制等核心业务具有较强市场竞争力。中长期来看，随着民众健康意识的提升，公司新产品的持续迭代和丰富， 公司的家用医疗器械平台型龙头地位有望保持稳固。 事件公司发布 2024年半年报公司上半年实现营收 43.08亿元（-13.50%），归母净利润 11. 20亿元（-25.02%），扣非归母净利润 9.64亿元（-23.19%） 。 基本每股收益 1.12元/股。 向全体股东每 10股派发现金红利 4元（含税） 。 简评高基数下上半年业绩承压， 扣非后净利率有所下降公司上半年实现营收 43.08亿元（-13.50%），归母净利润11.20亿元（-25.02%），扣非归母净利润 9.64亿元（-23.19%） 。 Q2单季度营收 20.76亿元（-8.82%），单季度归母净利润 4. 61亿元（-40.96%），单季度扣非归母净利润 4.13亿元（-25.11%） 。 上半年收入符合预期， 利润略低于预期。 呼吸制氧、消毒感控板块在高基数下同比下滑，糖尿病业务保持快速增长。 利润下滑幅度高于收入，主要由于去年 Q2土地收储带来较高非经常性损益贡献。扣非后净利润率水平同比有所下降，预计主要由于费用率同比提升影响。 呼吸制氧板块恢复常态化，糖尿病业务保持高增长上半年公司呼吸治疗解决方案实现收入 16.42亿元，同比 -28.88%。 制氧机同比有所下滑， 但相较 22年同期实现双位数的复合增长率；雾化产品同比增速达到双位数； 家用呼吸机业务也保持同比增长。 糖尿病护理解决方案实现收入 5.62亿元，同比+54.94%。 BGM 产品市场份额持续提升， CGM 产品持续放量，并积极推动新一代 CGM 产品的研发。 消毒感控板块高基数下有所下滑，急救业务新产品驱动增长上半年公司感染控制解决方案实现收入 3.11亿元，同比-26.79%。市场需求回归常态化背景下，公司有望凭借较强的品牌优势、渠道优势，维持行业龙头地位。同时公司积极拓展院内市场的新科室、新领域，并在民用市场深耕产品开发和推广，未来消毒感控板块有望会到稳健增长轨道。 家用类电子检测及体外诊断上半年实现收入 9.35亿元，同比-12.49%。主要由于测温仪等部分产品基数较高，该板块核心产品电子血压计保持稳健增长。 急救业务上半年实现收入 1.08亿元，同比+34.66%。主要受益于公司自主研发的 AED 产品 M600获批 ，生产成本持续优化，毛利率稳步提升。 康复及临床器块实现收入 7.30亿元，同比+3.06%。 上半年公司实现外销收入 4.79亿元，同比增长 30.19%。海外多个产品线的注册工作稳步推进，公司持续加快海外销售团队的本地化布局。未来公司有望凭借产品性能优势和成本优势，持续开拓海外市场。 展望下半年， 基数回归正常后业绩有望稳健增长下半年随着呼吸制氧、消毒感控、家用电子检测等板块的基数影响逐步消除，各板块有望逐步回归增长趋势。糖尿病业务有望延续良好的增长趋势， BGM 市场份额有望进一步提升， CGM 新产品有望在今年底或明年初获批上市。急救板块公司针对子公司推出了股权激励计划，未来 3年有望保持较快的增长。同时，随着公司在海外布局的持续深化，海外收入有望保持较高增速，并在整体收入中占比不断提升，成为公司未来的第二增长曲线。 公司是国内家用医疗器械龙头公司，看好公司长期稳健增长。 毛利率有所下降，期间费用率有所提升2024年上半年公司销售毛利率为 50.06%（-1.62pp） ，预计主要由于产品结构变化及部分产品的价格调整 。 销售费用率 14.25%（+1.95pp），管理费用率 4.82%（+0.81pp），研发费用率 6.26%（+0.76pp） ， 财务费用率 -2.35%（-1.58pp） ，期间费用率整体有所提升，预计主要费用投入力度有所加大。 经营活动产生的现金流量净额为 10.13亿元（-32.42%） ， 主要系销售商品收到的现金减少所致。 应收账款周转天数 32.5天，同比增加 3天； 存货周转天数 111.5天，同比增加 9.2天；基本保持稳定。 家用医疗器械龙头地位稳固，海外市场值得期待短期来看，公司近年来在国内外的品牌影响力持续提升，线上与线下、国内与海外渠道同步发力，呼吸制氧、血糖管理、感染控制等核心业务具有较强市场竞争力。中长期来看，随着民众健康意识的提升，公司新产品的持续迭代和丰富，公司的家用医疗器械平台型龙头地位有望保持稳固。预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 20.18、 23.35、 27.18亿元，同比增长-15.8%、 15.7%、 16.4%，对应 2024年 9月 6日收盘价（31.35元）PE分别为 16、 13、 12X。维持买入评级。 风险提示1）新品研发不及预期：公司目前在研产品丰富，产品升级迭代对未来业绩增长具有重要推动作用，若新产品研发进度不及预期，可能对业绩增长带来不利影响； 2）产品推广进度不及预期：新一代 CGM 及 AED 等新产品上市后若销售情况不及预期，可能对公司业务带来不利影响； 3）行业竞争加剧风险：公司部分产品在国内市占率较高，若未来国产企业竞争加剧，可能导致公司市场份额提升不及预期； 4）海外市场风险：海外经济形势变化可能导致需求承压，可能影响海外业绩增速，汇率波动可能对公司业绩产生影响。

半年报收入符合预期，利润略低于预期。上半年在高基数及行业政策对招投标影响下，短期业绩有所承压，下半年有望增速提升。 去年Q3收入及利润基数相对较低，预计今年Q3同比及环比增速均有望改善；Q4及明年上半年若设备更新落地范围较广、力度较大，则公司业绩有望取得较好增长。公司在超声和内镜领域均有新品发布，HD-580性能较上一代产品有明显提升，后续预计将持续推进产品升级迭代，保持较强的产品竞争力。中长期来看，公司在内镜行业市占率有望稳步提升，规模效应下利润端有望保持快速增长，有望引领内镜领域的国产替代进程。 事件公司发布2024年半年报公司上半年实现营业收入10.13亿元（-2.94%），归母净利润1.71亿元（-37.53%），扣非归母净利润1.55亿元（-43.27%）。基本每股收益0.40元/股。 简评收入符合预期，利润略低于预期公司上半年实现营业收入10.13亿（-2.94%），归母净利润1.71亿元（-37.53%），扣非归母净利润1.55亿元（-43.27%）。经计算，公司2024Q2实现营业收入5.33亿元（-6.48%），归母净利润0.70亿元（-47.70%），扣非归母净利润0.63亿元（-57.49%）。 收入端符合预期，行业合规政策及设备更新政策预期导致上半年医疗设备行业招投标增速承压。利润端略低于预期，主要由于毛利率同比下降、费用率同比提升。公司上半年仍保持较高投入强度，公司员工数量在上半年增加超过300人，员工总数突破3000人，有利于提升公司的中长期研发、销售能力。 分板块来看，超声业务收入6.10亿元，同比-5.94%；毛利率62.99%，同比-3.53pct，预计收入及毛利率下降受行业招投标下降，竞争有所加剧影响。内镜业务收入3.87亿元，同比+2.84%；毛利率73.77%，同比-0.05pct。展望下半年，行业招投标需求有望恢复，医疗设备更新落地有望拉动终端需求预计行业合规要求提升呈现常态化趋势，医疗设备招采进度有望逐步恢复，临床需求刚性的设备采购计划预计后续仍将进行。部分区域医疗设备更新换代项目已逐步进入落地执行阶段，预计Q4有望开始贡献部分收入。公司去年Q3收入及利润基数相对较低，预计今年Q3同比及环比增速均有望改善；Q4及明年上半年若设备更新落地范围较广、力度较大，则公司业绩有望取得较好增长。展望全年及明年，公司在超声及内镜新品带动下，市场份额仍有望持续提升，在行业需求逐步恢复后，有望回归稳健增长轨道。 毛利率有所下降，人员扩增下费用率有所提升2024年上半年公司销售毛利率为67.43%（-1.55pct），预计主要由于行业招投标需求下降，部分产品竞争有所加剧，对价格带来一定压力。销售费用率28.37%（+6.18pct），管理费用率6.20%（+0.90pct），研发费用率20.95%（+4.68pct），财务费用率-2.86%（+0.20pct）。销售及研发费用率提升显著，预计主要由于上半年公司员工数量增加超过300人，收入略有下滑的情况下，费用同比增长较快。经营活动产生的现金流量净额为0.15亿元，同比-89.98%，主要系本报告期支付上年度年终奖增加所致。应收账款周转天数35.9天，同比基本持平。 短期内镜新产品有望驱动业务维持高增长，中长期在产品力提升和政策助推下市场份额有望持续提升上半年在高基数及行业政策对招投标影响下，短期业绩有所承压，下半年有望增速提升。公司在超声和内镜领域均有新品发布，HD-580性能较上一代产品有明显提升，后续预计将持续推进产品升级迭代，保持较强的产品竞争力；微创外科团队组建顺利，渠道迅速拓展，硬镜业务有望维持高速增长。中长期来看，公司在内镜行业市占率有望稳步提升，规模效应下利润端有望保持快速增长，有望引领内镜领域的国产替代进程。我们预计2024-2026年公司营业收入为25.14、31.07、38.14亿元，同比增长18.6%、23.6%、22.8%；归母净利润分别为5.01、6.40、8.06亿元，同比增长10.3%、27.7%、25.9%。以2024年9月5日收盘价（30.80元）计算，20242026年PE分别为27、21、17倍。维持买入评级。 风险提示1）行业竞争加剧风险：当前软镜领域竞争格局较好，若未来国产企业竞争加剧，可能导致公司市场份额提升不及预期；2）海外市场风险：海外经济形势变化可能导致需求承压，可能影响海外业绩增速，汇率波动可能对公司业绩产生影响；3）新产品研发风险：公司的新产品研发进度若低于预期，可能对公司未来增长带来不利影响；4）产品推广进度不及预期风险：公司今年以来获批新产品较多，若产品进院进度、临床接受程度不及预期，可能对公司业绩带来不利影响；5）医疗行业合规要求提升等政策因素导致招投标进度延后风险；6）医疗设备行业的招标采购存在季度波动，短期有部分地区医院等待更新换代政策落地、设备采购进度放缓，季度业绩存在不及预期的可能性。

公司半年报业绩符合预期。行业合规要求提升对设备招投标的影响有望逐步减弱，随着医疗设备更新政策逐步落地，有望带来部分增量需求。医学影像领域超高端超声产品的推出，有望进一步巩固公司超声行业地位；化学发光集采落地有望加快行业国产化进程。海外业务在高端客户持续突破、IVD供应链持续完善的催化下，下半年增速有望进一步提升。考虑到去年下半年公司收入基数相对较低，今年全年收入增速预计为前低后高节奏，利润有望保持稳健增长。 事件公司发布42024年半年报2024年上半年公司实现营收205.31亿元（+11.12%），归母净利润75.61亿元（+17.37%），扣非归母净利润73.80亿元（+16.39%）。 基本每股收益为6.24元/股。向全体股东每10股派发现金股利人民币40.60元（含税），共计派发现金股利约49.23亿元（含税）。 简评上半年业绩符合预期，汇兑损益对利润有所影响公司上半年实现营收205.31亿元（+11.12%），归母净利润75.61亿元（+17.37%），扣非归母净利润73.80亿元（+16.39%）。 据此计算，Q2单季度营收111.58亿元（+10.35%），单季度归母净利润44.01亿元（+13.69%），单季度扣非归母净利润43.43亿元（+13.94%）。业绩符合预期，国内业务在高基数下保持平稳增长，海外业务增速稳健。剔除汇兑损益影响后，上半年归母净利润同比增长22.13%，Q2单季度归母净利润同比增长24.02%。 IVD业务快速增长，生命信息支持及医学影像增长稳健分产品线来看，上半年公司IVD板块实现收入76.58亿元（+28.16%）；其中化学发光业务增速超过30%。生命信息与支持业务实现收入80.09亿元（-7.59%），其中微创外科增长超过了90%，硬镜系统实现了翻倍增长；据公司统计，截至报告期末，国内医疗新基建待释放的市场空间进一步提升至240亿元以上。 医学影像业务实现收入42.74亿元（+15.49%），受益于去年底推出的国产首款超高端超声平台ResonaA20放量，公司进一步巩固了超声业务国内市场第一的行业地位，上半年超声高端及以上产品同比增速超过40%。国内业务健平稳增长，海外业务增长稳健分区域来看，上半年公司国内业务收入126.24亿元，同比增长7.2%。其中，国内设备类业务上半年同比下滑12%，主要受国内医疗行业合规要求提升及医疗设备更新项目尚未落地执行影响，医疗设备招投标进度有所延后。国内IVD试剂及耗材类业务上半年增速超过30%。上半年海外业务收入79.06亿元，同比增长18.1%，主要受益于海外高端客户群持续突破，及公司加快推动海外本地化建设。欧洲市场上半年同比增长超过35%，发展中国家上半年增长超过18%，其中以印度、澳大利亚为代表的亚太区增长超过30%。 “三瑞”系统渗透率进一步提升，有利于提升医院信息化能力，增强公司产品粘性公司持续加强在数智化整体解决方案领域的布局，“三瑞”系统推出以来受到医院客户的广泛认可。公司已初步完成了“设备+IT+AI”的智能医疗生态系统搭建，通过“三瑞”生态与设备融合创新，结合大数据、人工智能，为医疗机构提供全院级数智化整体解决方案，提高公司在全球高端客户群的渗透率和品牌粘性。截至6月30日，“瑞智联”系统在国内实现装机的医院累计超过900家，2024年上半年新增装机超过200家，其中三甲医院达165家。“迈瑞智检”实验室解决方案在全国实现了近330家医院的装机，其中约80%为三级医院，2024年上半年新增装机115家。“瑞影云++”项目已经覆盖了全国31个省、市、自治区，实现累计装机超过13,000套，其中2024年上半年新增装机近2,400套。 毛利率稳中有升，经营性现金流表现亮眼2024年上半年公司的销售毛利率为66.25%（+0.65pp），整体保持稳定。销售费用率14.30%（-1.04pp），管理费用率4.01%（-0.31pp），研发费用率8.65%（-1.37pp），财务费用率-1.43%（+1.66pp）。公司期间费用率持续优化，财务费用率提升主要受汇兑损益变化影响。上半年经营性现金流净额为84.96亿元（+89.51%），主要由于上半年销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。应收账款周转天数31.79天，同比基本持平。其余财务指标基本正常。 展望下半年，国内设备更新落地有望带来一定催化，海外业务有望实现加速增长行业合规要求提升对设备招投标的影响有望逐步减弱，下半年随着医疗设备更新政策逐步落地，有望带来部分增量需求。医学影像领域超高端超声产品的推出，有望进一步巩固公司超声行业地位；化学发光集采落地有望加快行业国产化进程。海外业务在高端客户持续突破、IVD供应链持续完善的催化下，下半年增速有望进一步提升。考虑到去年下半年公司收入基数相对较低，今年全年收入增速预计为前低后高节奏；Q4及明年上半年若设备更新落地范围较广、力度较大，则公司业绩有望取得较好的增长表现。 短期有望受益于国内设备更新政策力及海外市场拓展，中长期看好并购、创新、国际化持续带来成长动力短期来看，国内医疗设备更新政策有望拉动国内需求，公司的海外高端客户群持续拓展，通过并购惠泰医疗进入心血管领域，推动公司未来三年业绩保持稳健增长。中长期来看，公司拥有高效的研发体系和优秀的渠道管理能力，外延并购有望进一步拓展布局，随着IVD海外供应链的完善，公司国际化步伐有望进一步加快。 我们预计2024-2026年公司收入分别为408.06、485.65、569.95亿元，增速分别为16.8%、19.0%、17.4%。归母净利润分别为138.98、163.49、191.71亿元，增速分别为20.0%、17.6%、17.3%。以2024年9月6日收盘价（242.10元）计算，2024-2026年PE分别为21、18、15倍，维持买入评级。 示风险提示1）集采政策变化风险：若集采政策超预期，可能导致IVD试剂终端价格下降，若价格触及出厂价，可能对公司利润率带来不利影响；2）行业竞争加剧风险：公司部分产品在国内市占率较高，若未来国产企业竞争加剧，可能导致公司市场份额提升不及预期；3）海外市场风险：海外经济形势变化可能导致需求承压，可能影响海外业绩增速，汇率波动可能对公司业绩产生影响；4）新产品研发及推广风险：公司的新产品研发、新业务拓展进度若低于预期，可能对公司未来增长带来不利影响；5）医疗行业合规要求提升等政策导致招投标进度延后风险。