公司发布了2025年一季报，报告期内实现归母净利润0.35亿元，同比-80.29%，环比-48.39%。Q1公司银浆出货425吨，环比下降7.5%，主要系Q1光伏行业电池排产环比下降7.5%导致。 Q1公司银浆单吨净利约76元，环比降幅较大，主要系公司使用白银租赁和白银期货对冲银价波动风险，导致季度间财报利润波动较大，冲回以上损失后，对应公司Q1银浆单kg净利约为220元/kg。公司高铜浆料进展较快，预计年内可以实现批量出货。 事件公司发布了2025年一季报，报告期内公司实现营收40.56亿元，同比+11.29%，环比+5.58%，实现归母净利润0.35亿元，同比80.29%，环比-48.39%。 简评Q1公司银浆出货425吨，环比下降7.5%，主要系Q1光伏行业电池排产环比下降7.5%导致。参考PVinfolink数据，Q1电池排产量为149.5GW，环比下降7.5%。 Q1公司银浆单吨净利约76元，环比降幅较大，主要系：（1）Q1公司白银期货、外汇衍生品平仓等导致投资收益亏损约1800万元；（2）白银期货、白银租赁、外汇衍生品等公允价值波动导致亏损约4000万元。公司使用白银租赁和白银期货对冲银价波动风险，导致季度间财报利润波动较大，冲回以上损失后，对应公司Q1银浆单kg净利约为220元。 公司高铜浆料进展较快，预计年内可以实现批量出货。公司银种子层+高铜浆料方案在下游主流TOPCon、BC客户验证进度较快，Q3有望实现月度吨级出货。公司高铜浆料采取直接计价，预计单吨净利是当前TOPCon银浆的3倍左右，批量出货后有望带来较大业绩弹性。 盈利预测：预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.71、6.24、8亿元，同比增速分别为3.15%、68.18%、28.07%，每股收益分别为2.62、4.41、5.64元，对应5月22日收盘市值的PE分别为15.14、9、7.03倍。风险提示：1、行业竞争加剧。银浆环节由于资本开支较低、扩产速度较快、产能弹性大，若新技术银浆技术快速扩散，银浆加工费可能快速下降；2、原材料成本剧烈波动的风险。参考2022年聚和材料成本结构，银浆直接材料成本占比超过99%，主要为银粉、银锭，若银粉、银锭成本上涨10%，公司毛利率也将下降10%左右；3、汇率波动的风险。若短期美元快速升值，公司可能产生汇兑损失；4、光伏电池银浆单耗快速下降的风险。若N型电池银浆单耗快速下降，则银浆行业市场空间增速可能不及预期，影响公司银浆出货量；5、光伏行业需求不及预期。我们基于未来几年光伏行业需求维持10%-20%左右的增速对公司出货量进行预测，若光伏行业需求不及预期，则公司银浆出货量也有可能低于我们的预测值；6、经营性现金流持续为负的风险。银浆环节由于客户支付账期长于原材料采购支付周期，因此随着公司经营规模扩大，运营资金需求也将持续扩大，可能导致公司经营性现金流持续为负。

公司发布了2025年一季报，Q1公司实现归母净利润1.06亿元，同比-86.03%，环比增长136.72%。3月光伏玻璃价格上涨+公司多元化降本成果显著，公司Q1光伏玻璃扭亏为盈。展望Q2，预计光伏玻璃单平净利、出货量环比Q1进一步改善，成本端主要考虑天然气进入需求淡季+纯碱价格持续下降，价格端主要考虑4-5月国内分布式抢装排产维持高位，Q2光伏玻璃均价高于Q1。 库存天数方面，4-5月分布式抢装期间光伏玻璃库存天数持续下降，但随着抢装告一段落，后续库存天数变化趋势还需持续跟踪光伏玻璃新增点火产能和终端需求变化情况。 事件公司发布了2025年一季报，报告期内公司实现营收40.79亿元，同比-28.76%，环比+0.01%，实现归母净利润1.06亿元，同比86.03%，环比增长136.72%。 简评3月光伏玻璃价格上涨+公司多元化降本成果显著，公司Q1光伏玻璃扭亏为盈。降本方面，去年Q4以来，公司积极通过工艺、配方调整+提升良率等多种方式降低光伏玻璃生产成本，根据研究员测算结果，从去年Q4天然气供暖季开始，公司光伏玻璃单平成本下降幅度约为20%；涨价方面，3月国内分布式光伏抢装启动，光伏玻璃价格上涨了1.5-2元/平。 展望Q2，预计光伏玻璃单平净利、出货量环比Q1进一步改善，主要考虑：成本端，4月开始天然气进入需求淡季，成本环比下降，纯碱价格也在温和下降；价格端，4-5月组件排产还在高位，预计光伏玻璃价格维持高位，Q2均价高于Q1。 当前光伏玻璃在运产能为99990t/d，按照6.4GW/1000td，对应约53.3GW/月（640GW/年）；上半年国内分布式抢装，4月组件排来到60GW左右，显著高于光伏玻璃在运产能，因此光伏玻璃库存天数下降，但随着抢装告一段落，后续库存天数变化趋势还需持续跟踪光伏玻璃新增点火产能和终端需求变化情况。 展望远期，我们预计公司光伏玻璃合理单平净利约为2元/平，主要考虑：（1）玻璃是典型的重资产环节，投资回收期是新投产能重要依据，从新进入者角度出发，1000-1200t/d窑炉对应资本开支10-12亿元，按照8年收回成本对应合理单平净利0.5元/平；（2）在此基础上，行业龙头相比二线厂商单平净利高1-2元/平，对应区间约1.5-2.5元/平。 投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为13.5、23.91、26.05亿元，同比增速分别为34.09%、77.15%、8.95%，每股收益分别为0.58、1.02、1.11元，对应5月22日收盘市值的PE分别为26.25、14.82、13.6倍。 风险提示：1、行业竞争加剧。根据全国各省工信部参加光伏玻璃听证会的项目统计，目前国内在建、待建的光伏玻璃产能较多，若规划产能在某一时间点集中点火，短期玻璃环节可能出现价格战的风险；2、原材料成本上涨。光伏玻璃主要原材料包括纯碱、石英砂、天然气，若以上产品价格快速上涨，光伏玻璃毛利率可能缩窄；3、光伏行业需求不及预期。我们基于未来几年光伏行业需求维持20%-30%的增速对公司出货量进行预测，若光伏行业需求不及预期，则公司玻璃出货量也有可能低于我们的预测值。

公司发布了2025年一季报，报告期内公司归母净利润为1.1亿元，同比下降28.46%，环比下降46.06%。Q1公司营收同比下降，主要系确收节奏原因，Q1末公司合同负债金额5.8亿元，同比增长65.7%，环比增长159%，参考营业收入+合同负债口径，Q1约为21.4亿元，同比基本持平。公司在手订单环比大幅增长，截止Q1末，公司在手订单合计74亿元，同比+6亿元，环比+27.5亿元。公司集中覆盖中东、拉美、印度等新兴市场，预计出货量将继续维持较高增速。 事件公司发布了一季报，报告期内公司营收15.59亿元，同比下降14.09%，环比下降48.80%；归母净利润为1.1亿元，同比下降28.46%，环比下降46.06%。 简评Q1公司营收同比下降，主要系确收节奏原因。Q1末公司合同负债金额5.8亿元，同比增长65.7%，环比增长159%，参考营业收入+合同负债口径，Q1约为21.4亿元，同比基本持平；在此基础上考虑去年Q1有前年Q4递延确认的部分，当时也超出市场预期，因此今年Q1公司发货情况符合预期。 在手订单大幅增长，截止Q1末，公司在手订单合计74亿元，同比+6亿元，环比+27.5亿元，扣除1月3日已经公告过的10.29亿元订单后，又新增了17.2亿元，在手订单规模大幅增长。 从订单结构来看，Q1末公司跟踪、固定支架分别为52、19亿元，按照跟踪、固定支架单价分别为0.4、0.2元/W，对应GW数分别为13、9.5GW。 当前海外光伏地面电站装机需求旺盛，中东、拉美、印度等新兴市场崛起，公司作为跟踪支架一线品牌，集中覆盖以上高增长市场，预计出货量将继续维持较高增速。 盈利预测：预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.15、8.57、9.91亿元，同比增速分别为13.28%、19.83%、15.56%，每股收益分别为3.27、3.91、4.52元，对应5月22日收盘市值的PE分别为14.42、12.03、10.41倍。风险提示：1、光伏行业需求不及预期。我们基于未来几年光伏行业需求维持20%-30%的增速对公司出货量进行预测，若光伏行业需求不及预期，则公司玻璃出货量也有可能低于我们的预测值；2、原材料成本上涨。支架核心原材料为钢材，若后续钢材价格出现大幅波动，公司产品毛利率也会受到影响；3、海外市场拓展进度不及预期。目前跟踪支架产品需求以海外市场为主，公司订单主要来自印度、中东、欧洲等地区和国家，若公司海外市场订单获取进度不及预期，公司支架销量可能低于预期；4、国内跟踪支架渗透率提升速度不及预期。 中国是全球最大的光伏电站装机市场，但目前地面电站中跟踪支架渗透率还处于较低水平，若未来国内跟踪支架渗透率提升速度不及预期，公司跟踪支架销量可能低于预期。

公司发布了 2024年报， 2024Q4公司归母净利润为 0.5亿元，同比下降 88.18%，环比下降 84.97%。 报告期内公司光伏胶膜市占率持续提升、龙头市场地位加固。下半年光伏产业链需求低迷+下游组件客户普遍亏损，光伏胶膜价格承压，公司胶膜毛利率环比上半年下降了 4.7pct，是导致公司下半年胶膜单平净利环比下降的核心原因。 尽管全行业利润承压，公司单平净利依然为正，主要系公司在资金、技术、成本 3方面优势显著。 电子材料快速增长、第二曲线初现雏形。 事件公司发布了 2024年报，全年公司营业收入为 191.47亿元，同比下降 15.23%，归母净利润为 13.08亿元，同比下降 29. 33%；2024Q4单季度公司营业收入为 39.73亿元，同比下降 33. 10%，环比下降 9.92%，归母净利润为 0.5亿元，同比下降 88.18%，环比下降 84.97%。 简评市占率持续提升、龙头市场地位加固。 参考 PVinfolink 数据，2024年组件排产 611.3GW，同比提升 12.7%，而公司 2024年胶膜出货 28.11亿平，同比提升 25%，增速高于组件排产，对应市占率约为 55.2%。 下半年光伏产业链需求低迷+下游组件客户普遍亏损，光伏胶膜价格承压，公司胶膜毛利率环比上半年下降了 4.7pct，是导致公司下半年胶膜单平净利环比下降的核心原因。 尽管全行业利润承压，公司单平净利依然为正，主要系公司在资金、技术、成本3方面优势显著；展望后续、胶膜单平净利何时修复主要关注： 1、胶膜行业出清节奏， 随着亏损时间加长，预计尾部胶膜企业将逐步退出； 2、组件企业盈利拐点， 只有下游客户盈利，辅材环节才有可能盈利。 电子材料快速增长、第二曲线初现雏形。 2024年公司电子材料营收同比增长 30.72%，全年贡献业绩 4269万元，同比增长约1900%。随着消费电子需求复苏+AI、电动车等新细分市场需求增长+公司进口替代加速+高端产品占比提升，预计公司电子材料将维持高增长。 盈利预测： 预计公司 2025-2027年归母净利润分别为 16.26、 20.61、 24亿元，同比增速分别为 24.34%、 26. 75%、16.49%，每股收益分别为 0.62、 0.79、 0.92元，对应 4月 14日收盘市值的 PE分别为 20.01、 15.79、 13.55倍。 风险提示： 1、行业竞争加剧。 胶膜环节由于资本开支较低、扩产速度较快， 2022年以来在位者、新进入者均在大量扩产，若后续产能释放速度较快，胶膜环节可能出现价格战的风险； 2、原材料成本上涨。 胶膜的核心原材料为 EVA/POE 树脂，扩产周期均为 3-4年，当前供需已经处于紧平衡状态， 新产能持续推迟投产规划，因此随着光伏行业需求快速增长，上游树脂粒子供应将越来越紧张，胶膜原材料成本可能上涨； 3、光伏行业需求不及预期。 我们基于未来几年光伏行业需求维持20%-30%的增速对公司出货量进行预测，若光伏行业需求不及预期，则公司胶膜出货量也有可能低于我们的预测值。

公司发布了三季报， 2024Q3单季度公司营业收入为 169.91亿元，同比下降 11.22%，环比下降 20.55%，归母净利润为 3.9亿元，同比下降 80.02%，环比增长 199.61%。 Q3公司组件毛利率显著好转，主要系库存结转原因。美国市场出货量维稳，单 W 净利维持高位。随着 N 型电池量产， Q4公司组件成本预计持续下降。由于产业链价格中枢下移， 2024年公司业绩承压，预计 2025年行业可能逐步出清，公司经营能力领先市场，有望穿越周期。 事件公司发布了三季报， 2024年 1-9月公司营业收入为 543.48亿元，同比下降 9.39%， 归母净利润为-4.84亿元，同比下降 107.16%； 2024Q3单季度公司营业收入为 169.91亿元，同比下降 11. 22%，环比下降 20.55%， 归母净利润为 3.9亿元，同比下降 80.02%，环比增长 199.61%。 简评Q3公司组件毛利率显著好转，主要系库存结转原因。 公司组件成本从 3月份开始改善，考虑产线流转 1个月+仓库周转 1个月+运输 1个月左右，低成本组件从 7月份才开始逐步确收，因此 Q3组件成本下降，毛利率显著改善，从 Q2的 3%提升至 Q3的 8.7%。 美国市场出货量维稳，单 W 净利维持高位。 Q3公司美国组件单W 盈利维持 0.3-0.4元/W， 受到 201关税豁免取消的影响较小，主要系 5月 18日以前签订订单有 3个月豁免期，而公司 Q3交付订单大多为 5月 18日以前签订。 随着 N 型电池量产， Q4公司组件成本预计持续下降。 Q3组件成本还在 0.77元/W 左右，但最新边际成本已经明显下降，因此预计 Q4组件成本还有下降空间。 盈利预测： 预计公司 2024-2026年归母净利润分别为-4.42、 31. 62、45.64亿元，同比增速分别为-106.28%、 815.69%、 44.35% ，每股收益分别为-0. 13、 0.96、 1.38元，对应 11月 12日收盘市值的 P E分别为-133.66、 18.68、 12.94倍。 由于产业链价格中枢下移， 2024年公司业绩承压，预计 2025年行业可能逐步出清，公司经营能 力领先市场，有望穿越周期，维持“增持”评级。 风险分析： 1、行业需求不及预期。 光伏行业增速有所下滑，倘若后续全球光伏需求预计预期，将对公司盈利能力造成负面影响。 2、 TOPCon 行业市场竞争加剧。 目前市场规划 TOPCon 产能相对较多，若未来两年大规模投放市场，且 TOPCon 产品未体现显著差异化，或将影响 TOPCon 的盈利。 3、行业产能快速扩张，盈利能力下滑风险。 目前光伏产业各环节扩产规划规模较大，若后续行业产能逐步投放，那么公司可能会面临竞争加剧，盈利能力下滑的风险。 4、业绩不及预期的风险。 我们基于当前行业盈利持续恶化，行业可能整体下调开工率从而使供需归回正常，进而预计明年公司业绩可能转正，但若行业供需情况未能好转，公司业绩可能不及预期。

公司发布了 2024年三季报， 2024Q3单季度公司营业 收入为26.06亿元，归母净利润为 1.96亿元。 Q3公司营业收入、净利润环比快速增长，主要系Q2中东延期交货的订单结转至Q3，因此Q3跟踪支架出货量环比大幅提升。新增订单快速增长，公司营收利润增速有保障。公司订单高增长主要系对中东、印度、亚太市场提前布局，今年中东、印度、亚太市场持续高速增长。 公司海外积极布局带来全球市占率稳步提升， 2023年公司跟踪支架全球市占率达到 9%，中东、印度、拉美市场多点开花。 事件公司发布了 2024年三季报， 2024年 1-9月公司营业收入为 59. 82亿元，同比增长 76.30%， 归母净利润为 4.27亿元，同比增长171.48%； 2024Q3单季度公司营业收入为 26.06亿元，同比增长77.05%，环比增长 66.82%， 归母净利润为 1.96亿元，同比增长230.39%，环比增长 153.36%。 简评Q3公司营业收入、净利润环比快速增长，主要系 Q2中东延期交货的订单结转至 Q3，因此 Q3跟踪支架出货量环比大幅提升。 Q3公司营业收入、归母净利润分别为 26.06、 1.96亿元，环比分别增长 66.82%、 153.36%。 新增订单快速增长，公司营收、利润增速有保障。 截止 Q3末，公司在手订单约人民币 59.9亿元，其中跟踪支架在手订单约为52.1亿元，按照跟踪支架单价 0.4元/W 对应约 13GW。截止 Q2末公司跟踪支架在手订单约为 55.5亿元， Q3跟踪支架交付金额约为 24亿元，对应 Q3单季度公司跟踪支架新签订单金额约为20.6亿元，对应约 5GW。 Q1-Q3累计新签订单约 57亿元，对应约 14.3GW，远超去年底在手订单 46亿元。 公司订单高增长主要系对中东、印度、亚太市场提前布局， 今年中东、印度、亚太市场持续高速增长。 截止9月，中东典型国家（包括阿联酋、沙特阿拉伯、阿曼、埃及、以色列）、亚洲市场组件出口同比增速分别为133%、 95%，印度组件+电池出口同比增速为 179%，公司后续订单增速依然有保障。 海 外 市 场 积 极 布 局 带 来 全 球 市 占 率 稳 步 提 升 。 参 考WoodMackenzie 数据， 2023年公司跟踪支架全球市占 率达到9%，同比 2022年提升了 4pct，主要系 2023年开始公司中东、印度、拉美市场多点开花，订单、销量快速增长。 盈利预测： 公司是内资跟踪支架龙头，在光伏支架系统细分领域综合优势领先， 预计公司 2024-2026年归母净利润分别为6.18、 9.18、 12.71亿元，同比增速分别为 79.04%、 48.62%、 38.41%，每股收益分别为 3.05、 4. 53、6.28元，对应 11月 12日收盘市值的 PE分别为 28.9、 19.44、 14.05倍。 风险提示： 1、光伏行业需求不及预期。 我们基于未来几年光伏行业需求维持 20%-30%的增速对公司出货量进行预测，若光伏行业需求不及预期，则公司玻璃出货量也有可能低于我们的预测值； 2、原材料成本上涨。 支架核心原材料为钢材，若后续钢材价格出现大幅波动，公司产品毛利率也会受到影响； 3、海外市场拓展进度不及预期。 目前跟踪支架产品需求以海外市场为主，公司订单主要来自印度、中东、欧洲等地区和国家，若公司海外市场订单获取进度不及预期，公司支架销量可能低于预期； 4、国内跟踪支架渗透率提升速度不及预期。 中国是全球最大的光伏电站装机市场，但目前地面电站中跟踪支架渗透率还处于较低水平，若未来国内跟踪支架渗透率提升速度不及预期，公司跟踪支架销量可能低于预期。

公司发布了2024年三季报，2024Q3单季度公司营业收入为122.2亿元，同比下降6.10%，环比下降1.14%，归母净利润为7.16亿元，同比下降21.99%，环比增长8.34%。报告期内公司组件北美出货维持高增长，尽管受到201关税影响单W盈利阶段性下降，但本土工厂产能释放后预计单位盈利重回高位。Q3储能出货量、单Wh盈利创历史新高，Q3单季度出货1.8GWh，超出中报1.4-1.7GWh指引。公司稳健经营、在手现金充足。 事件公司发布了三季报，2024年1-9月公司营业收入为341.78亿元，同比下降12.63%，归母净利润为19.55亿元，同比下降31.17%；2024Q3单季度公司营业收入为122.2亿元，同比下降6.10%，环比下降1.14%，归母净利润为7.16亿元，同比下降21.99%，环比增长8.34%。 简评公司组件北美出货维持高增长，本土工厂产能释放后预计单位盈利重回高位。Q3北美市场组件出货约2.5GW，环比增长25%，尽管受到201关税影响单W盈利阶段性下降，但考虑公司美国5GW组件工厂当前稳步爬坡，预计2025年开始放量，届时泰国工厂出货形式将逐步从组件变为电池，201关税影响也将逐渐减小，北美市场组件盈利将逐步恢复高盈利。 Q3储能出货量、单Wh盈利创历史新高。Q3单季度出货1.8GWh，超出中报1.4-1.7GWh指引，单季度出货量创新高，单位净利预计在0.25元/W以上。 公司稳健经营、在手现金充足。截止Q2末公司在手现金150.9亿元，应收票据+营业收入款项融资+交易性金融资产20.5亿元，应收账款75.1亿元，以上易变现资产合计246.5亿元，足以覆盖公司1年内应偿还+长期借款，现金流安全系数较高。盈利预测：预计公司2024-2026年归母净利润分别为28.56、39.15、52.67亿元，同比增速分别为-1.64%、37.1%、34.53%，每股收益分别为0.77、1.06、1.43元，对应11月12日收盘市值的PE分别为18.25、13.31、9.89倍。 风险提示：1、对单一市场依赖度过高的风险。公司管理团队基于在欧美市场的渠道优势，在欧美高价格、高利润市场获得较多订单，若后续以上市场竞争格局、政策环境发生变化，公司订单、营业收入可能将受到影响；2、公司境外经营风险及子公司较多带来的内控管理风险。公司国际化经营水平较高，境外子公司遍布全球，一方面，公司境外收入可能受到贸易政策、产业政策、法律政策、政治经济形势等因素变化的影响，另一方面，各子公司监管要求、政治文化也有一定差异，若公司管理层不能保持高效的管理水平，可能会因管理漏洞和内部控制不足而造成不利影响；3、公司实际控制人持股比例较低的风险。截止2024年6月30日，公司实际控制人瞿晓铧通过直接和间接持有公司股份13.17%，若未来其他股东进一步增持公司股份导致实控人持股比例下降，可能导致公司未来经营发展的不确定性。

公司发布了 2024年中报，报告期内实现归母净利润 2.31亿元，其中 Q2单季度为 0.77亿元。 Q2由于船运印度导致中东跟踪支架交付延期， Q3有望确收。上半年公司跟踪支架订单快增长，订单规模已经接近 2023年全年营业收入水平，跟踪支架订单中， 86%来自中东、东亚、印度，均为今年增速较快的市场，公司后续订单增速依然有保证。公司海外积极布局带来全球市占率稳步提升， 2023年公司跟踪支架全球市占率达到 9%，中东、印度、拉美市场多点开花。 事件公司分布了 2024年中报，报告期内公司营业收入为 33.76亿元，同比增长 75.73%，归母净利润为 2.31亿元，同比增长 135. 86%； 2024Q2单季度公司营业收入为 15.62亿元，同比增长 41. 26%，环比下降 13.90%， 2024Q2单季度公司归母净利润为 0.77亿元，同比增长 30.40%，环比下降 49.78%。 简评船运因素导致 Q2中东跟踪支架交付延期， Q3有望确收。 Q2公司跟踪支架出货量环比下降 45%，主要系： 1、 Q1公司跟踪支架有较大订单确认，基数较大； 2、 Q2中东市场因船运运力紧张导致未能在季度末前确收， Q2公司存货 26.12亿元，环比增加 10亿元左右，大概对应 2GW 跟踪支架。 上半年公司跟踪支架订单快速增长， 接近 2023年全年营收水平。 截止 2023年底，公司跟踪支架在手订单金额约为 46亿元（修正口径，包含发出商品约 10亿元）， 2024年 6月底已经来到 55.5亿元，叠加今年上半年公司跟踪支架营业收入约 25- 30亿元（Q1占比约 60%），对应 2024年上半年公司新签订单金额约为 35-40亿元，按照跟踪支架不含税均价约 0.4元/W，对应约 9-10GW。 跟踪支架订单中， 86%来自中东、东亚、印度、均为今年增速较快的市场， 主要系公司提早对中东、印度、亚太市场提前布局。 今年中东、印度、亚太市场持续高速增长， 截止 6月，中东典型国家（包括阿联酋、沙特阿拉伯、阿曼、埃及、以色列）、亚洲市场组件出口同比增速分别为 154%、 135%，印度组件+电池出口同比增速为 244%， 公司后续订单增速依然有保障。 海外市场积极布局带来全球市占率稳步提升。 参考 WoodMackenzie 数据， #2023年公司跟踪支架全球市占率达到 9%、环比 2022年提升了 4pct，主要系 2023年开始公司中东、印度、拉美市场多点开花，订单、销量快速增长。 盈利预测： 公司是内资跟踪支架龙头，在光伏支架系统细分领域综合优势领先， 预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 6.67、 8.53、 10.72亿元，同比增速分别为 93.24%、 27.9%、 25.65%，每股收益分别为 3.29、 4. 21、5.29元，对应 8月 28日收盘市值的 PE 分别为 16.93、 13.23、 10.53倍。 风险提示： 1、光伏行业需求不及预期。 我们基于未来几年光伏行业需求维持 20%-30%的增速对公司出货量进行预测，若光伏行业需求不及预期，则公司玻璃出货量也有可能低于我们的预测值； 2、原材料成本上涨。 支架核心原材料为钢材，若后续钢材价格出现大幅波动，公司产品毛利率也会受到影响； 3、海外市场拓展进度不及预期。 目前跟踪支架产品需求以海外市场为主，公司订单主要来自印度、中东、欧洲等地区和国家，若公司海外市场订单获取进度不及预期，公司支架销量可能低于预期； 4、国内跟踪支架渗透率提升速度不及预期。 中国是全球最大的光伏电站装机市场，但目前地面电站中跟踪支架渗透率还处于较低水平，若未来国内跟踪支架渗透率提升速度不及预期，公司跟踪支架销量可能低于预期。

核心观点公司发布了 2024 年一季报，报告期内公司营业收入为 57.26 亿元，归母净利润为 7.6 亿元。 Q1 公司销量环比提升，毛利率、净利率下降幅度好于预期。考虑当前光伏玻璃月度供应紧平衡，且行业库存天数维持低位，预计 Q2 光伏玻璃价格维持高位。 2024年公司规划了 8 条 1200t/d 产能，是年内新增产能最多的光伏玻璃企业，另外，公司 1600t/d 窑炉有望在 2025-2026 年陆续落地，成本将再次与二线厂商拉开差距。 事件公司发布了 2024 年一季报，报告期内公司营业收入为 57.26 亿元，同比增长 6.73%，环比增长 1.54%；归母净利润为 7.6 亿元，同比增长 48.57%，环比下降 3.95%。 简评Q1 公司销量环比提升， 毛利率、净利率下降幅度好于预期。 单平净利方面， Q1 公司综合毛利率环比下降 1.9pct，主要系 Q1光伏玻璃价格下降幅度大于成本下降幅度：（1）价格端： 1-2月光伏玻璃库存天数维持高位，尽管 3 月份开始下降，但 Q1光伏玻璃均价环比下降；（2）成本端： Q1 依然是供暖季，天然气成本维持高位。 但 Q1 公司综合净利率环比仅下降 0.8pct，主要系报告期内公司费用环比减少+出货量增加摊薄了费用率。 出货量方面， 我们预计 Q1 公司公司出货量环比增长，主要系Q1 光伏玻璃价格环比下降，但公司营业收入环比提升了 1.5%。 公司在光伏玻璃产能未出现明显变化的情况下，出货量依然实现环比增长，主要系部分 Q4 出货的光伏玻璃在 Q1 确收导致。 考虑当前光伏玻璃月度供应紧平衡，且行业库存天数维持低位，预计 Q2 光伏玻璃价格维持高位。 供给端： 参考卓创资讯数据，截止 3 月底，光伏玻璃在运产能约为 10.4 万 t/d，按照 6.4GW/1000t/d，对应光伏玻璃产能约为55.5GW/月；需求端： 参考 PVinfolink 数据， 3 月光伏组件排产已经来到60.6GW；库存天数： 参考卓创资讯数据， 4 月最后一周光伏玻璃库存天数为 18.56 天，依然处于较低位置 公司产能快速扩张，是年内新增产能最多的光伏玻璃企业。 截止 2023 年底，公司在运产能约为 20600t/d， 2024年公司计划新增安徽 4 期 4*1200t/d+南通 1 期 4*1200td 产能，其中安徽 4 期第 1 条 1200t/d 窑炉已经在 3 月底点火，余下 3 条预计在 Q2 陆续点火，南通 1 期预计从 Q3 开始陆续点火，达产后预计年底产能将来到 30200t/d。 公司 1600t/d 窑炉即将落地，光伏玻璃成本有望于二线厂商再次拉开差距，行业盈利中枢有望上移。 公司在国内宜宾、北海和海外印尼、越南基地均规划了 1600t/d 窑炉，预计将在 2025-2026 年陆续落地。 1600t/d 窑炉落地后，预计公司光伏玻璃成本还将进一步下降，同时行业大量在建的千吨窑炉将失去投产价值，行业控制权将逐步回归至信义、 福莱特手中。 投资建议：短期来看，当前光伏玻璃在运产能已经处于供需紧平衡状态，需求旺季到来后价格有望上涨； 长期来看， 信义、福莱特 1450、 1600t/d 窑炉投产后，行业将告别千吨窑炉时代，行业投产节奏控制权将回到行业龙头手中，光伏玻璃盈利中枢有望上移，公司将集中受益。 预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 38.41、44.85、 54.3 亿元，同比增速分别为 39.19%、 16.76%、 21.06%，每股收益分别为 1.63、 1.91、 2.31 元，对应 4月 30 日收盘市值的 PE 分别为 16.3、 13.96、 11.53 倍。 风险提示： 1、行业竞争加剧。 根据全国各省工信部参加光伏玻璃听证会的项目统计，目前国内在建、待建的光伏玻璃产能较多，若规划产能在某一时间点集中点火，短期玻璃环节可能出现价格战的风险； 2、 原材料成本上涨。 光伏玻璃主要原材料包括纯碱、石英砂、天然气，若以上产品价格快速上涨，光伏玻璃毛利率可能缩窄； 3、光伏行业需求不及预期。 我们基于未来几年光伏行业需求维持 20%-30%的增速对公司出货量进行预测，若光伏行业需求不及预期，则公司玻璃出货量也有可能低于我们的预测值。

核心观点公司发布了 2024年一季报，报告期内公司营业收入为 53.21亿元，归母净利润为 5.22亿元。 Q1公司继续采取积极的价格策略，胶膜出货量同比大幅增长，市占率快速提升，行业地位巩固，单平盈利同、环比微增。当前 N 型组件渗透率快速提升，胶膜技术迭代正在拉开胶膜企业之间的差距，公司作为行业龙头优势突出。当前胶膜环节正处于价格战+产能出清的阶段，而公司在手现金充足，股权、债权融资空间较大，在资金实力上与友商相比有明显的优势，预计能够穿越周期。电子材料产品大客户导入顺利，量价齐升在即。 事件公司发布了 2024年一季报，报告期内公司营业收入为 53.21亿元，同比增长 8.32%，环比下降 10.40%，归母净利润为 5.22亿元，同比增长 43.13%，环比增长 24.40%。 简评Q1公司继续采取积极的价格策略，胶膜出货量同比大幅增长，市占率快速提升，行业地位巩固，单平盈利同、 环比微增。 出货量方面， 2024年 Q1公司光伏胶膜出货量约为 6.8亿平，同比增长 48%，环比增长 5%，参考 PVinfolink 数据， 2024Q1组件排产约 140GW，按照组件功率密度 225W/平方米，对应市场空间 12.4亿平左右，对应公司市占率 54.4%左右， 公司市占率快速提升，行业地位巩固。 单平净利方面， 为控制新进入者与行业二三线厂商的产能释放速度，报告期内公司采取了积极的价格策略+原材料成本下降，因此胶膜销售单价同比、环比均有下降， 但同比来看，公司综合毛利率、净利率均有提升，主要系胶膜价格下降过程中公司单平毛利、净利维持稳定；环比来看， 公司综合毛利率基本持平，净利率环比提升，主要系 2023Q4公司各项费用计提较多，而 Q1这部分影响消除。 N型组件渗透率快速提升，胶膜技术迭代正在拉开胶膜企业之间的差距，公司作为行业龙头优势十分显著。 相比 PERC时代较为成熟的胶膜封装方式而言， TOPCon、 HJT、 BC 等 N 型组件封装方式更为多元化，各家组件厂之间方案也有较大差异，对胶膜厂的研发能力也提出了更高的要求。公司作为行业龙头，每年研发投入规模较大，目前各类型产品均有较强竞争力，当前正在与竞争对手拉开差距。 当前公司在手现金充足，预计能够穿越周期，行业龙头静待复苏。 胶膜行业经历了 2021年-2022年的利润率上行通道，吸引了大量厂商及新进入者扩产，在当前时间点，胶膜环节正处于价格战+产能出清的阶段。胶膜行业尽管设备投资额较低（2亿元/亿平），但上下游资金周转期长达 1年，按照粒子价格 1.3-1.4万元/吨、每 1亿平产能每年运营资金占用接近 6亿元，因此在手现金在现阶段是胶膜厂商的核心竞争要素。而福斯特作为行业龙头，在手现金充足， 股权、债权融资空间较大， 在资金实力上与友商相比有明显的优势。 电子材料产品大客户导入顺利，量价齐升在即。 公司电子材料主要产品包括感光干膜、 FCCL 和感光覆盖膜，2023年公司感光干膜销量 1.15亿平，同比增长 4.52%，高于行业增速。客户拓展方面，继深南电路、景旺电子、生益电子等客户之后，公司又顺利导入鹏鼎控股、 东山精密、 世运电路、红板科技、建滔集团、 南亚电路板、瀚宇博德等行业知名客户， 预计出货量将快速增长，中高端产品占比也有望提升。 盈利预测： 预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 26.59、 32.78、 37.98亿元，同比增速分别为 43.73%、23.27%、 15.86%，每股收益分别为 1.43、 1.76、 2.04元，对应 4月 30日收盘市值的 PE 分别为 19.08、 15.48、13.36倍。 风险提示： 1、行业竞争加剧。 胶膜环节由于资本开支较低、扩产速度较快， 2022年以来在位者、新进入者均在大量扩产，若后续产能释放速度较快，胶膜环节可能出现价格战的风险； 2、原材料成本上涨。 胶膜的核心原材料为 EVA/POE 树脂，扩产周期均为 3-4年，当前供需已经处于紧平衡状态，新的产能预计 2024年后才能投产，因此随着光伏行业需求快速增长，上游树脂粒子供应将越来越紧张，胶膜原材料成本可能上涨； 3、光伏行业需求不及预期。 我们基于未来几年光伏行业需求维持 20%-30%的增速对公司出货量进行预测，若光伏行业需求不及预期，则公司胶膜出货量也有可能低于我们的预测值。

核心观点公司发布了2024年一季报，报告期内公司营业收入为29.53亿元，归母净利润为0.76亿元。报告期内公司银浆出货550吨左右，其中N型银浆占比提升至60%左右，LECO银浆占比来到20%左右；公司预计Q2银浆出货800-900吨，预计全年出货3000吨左右，同比增长50%。由于N型银浆占比快速提升，Q1公司综合毛利率、净利率分别为8.25%、2.57%，分别环比提升1.53、2.52pct，随着公司TOPCon、LECO银浆占比持续提升，预计公司银浆盈利稳中有升。公司收购银粉子公司实现银粉一体化，预计年底银粉产能将达到30-40吨/月，有助于保证供应链安全、降低银粉成本，同时有助于配合公司研发特殊银粉以提升浆料效率。泰国600吨/年产能已经落地，有助于提升公司海外区域市场份额。 事件公司发布了2024年一季报，报告期内公司营业收入为29.53亿元，同比增长65.57%，环比增长2.14%；归母净利润为0.76亿元，同比下降38.80%，环比增长5826.51%。 简评报告期内公司N型银浆占比快速提升，全年出货量预计快速增长。Q1公司银浆出货550吨左右，其中N型占比60%左右，LECO银浆占比20%左右。3月以来公司银浆出货量快速增长，其中3月出货量已经达到230吨，4月预计环比增长20%，公司预计Q2出货800-900吨，其中N型银浆占比将来到80%左右，HJT银浆占比也将略有提升。公司预计全年出货目标3000吨，对应同比增速约为50%。 N型银浆占比提升，带来Q1公司毛利率、净利率环比显著改善。 Q1公司综合毛利率、净利率分别为8.25%、2.57%，分别环比提升1.53、2.52pct，主要系报告期内公司TOPCon、LECO银浆占比快速提升+去年Q4公司资产减值损失计提较多拖累业绩表现+去年Q4PERC银浆价格战导致。随着公司TOPCon、LECO银浆占比持续提升，预计公司银浆盈利稳中有升。 A股公司简评报告收购银粉子公司实现银粉一体化，公司银浆产品迭代进入新纪元。年内公司收购了江苏连银，现在已更名为江苏聚有银，致力于光伏电池银浆用电子级银粉全面国产化，已着手建设3000吨电子级银粉生产线，有望在Q4投产，预计年底产能将达到30-40吨/月，2025年有望实现千吨级别出货。公司实现银粉一体化，有助于保证供应链安全、降低银粉成本，同时有助于配合公司研发特殊银粉以提升浆料效率。 国内外产能逐步落地，全球化布局稳步推进。公司于2023年底完成泰国600吨产能建设，以就近供应东南亚产能，以满足国际客户的交付需求，提升海外区域市场份额。当前泰国工厂原则上只负责物理搅拌和包装，加工费会明显有较好表现。 尽管经营性现金流持续为负，但公司应收票据、账期管理严格，现金流周转正常。 公司经营活动现金流量常年为负值，主要系上游银粉/银锭采购需支付现金，而下游客户有1-2个月左右账期+3个月左右票据，叠加银为贵金属，因此随着公司经营规模扩大，经营活动产生的现金流出也持续扩大；尽管公司可以通过票据贴现的方式收回现金，但由于会计准则相关规定，公司持有的银行承兑汇票贴先后现金流入计入筹资性现金流，导致公司经营性现金流持续为负。公司对应收票据、账期的管理较为严格，且票据只收银行承兑汇票，信用风险可控。 投资建议：银浆是光伏产业链中少见的量利齐升的环节，而公司是上一轮PERC电池银浆技术迭代中全面胜出的行业龙头，当前行业再次处于技术迭代关键时期，公司凭借人才、技术储备优势，预计行业地位稳固。预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.14、7.09、8.31亿元，同比增速分别为38.87%、15.54%、17.14%，每股收益分别为3.71、4.28、5.02元，对应4月30日收盘市值的PE分别为14.9、12.9、11.01倍。 风险提示：1、行业竞争加剧。银浆环节由于资本开支较低、扩产速度较快、产能弹性大，若新技术银浆技术快速扩散，银浆加工费可能快速下降；2、原材料成本剧烈波动的风险。银浆主要原材料为银粉、银锭，若银价短时间内大幅波动，可能影响公司银浆毛利率，参考2022年公司成本结构，银浆平均成本为4373元/kg，其中直接材料成本为4360.4元/kg，成本占比超过99%，主要为银粉、银锭，若银粉、银锭成本上涨10%，公司2022年银浆毛利率将从11.3%下降到2.5%；3、光伏电池银浆单耗快速下降的风险。当前N型电池银浆单耗显著高于P型电池，目前主流P型电池银耗（正面）在5.8-7.5mg/W，TOPCon银耗约为13mg/W，HJT电池在20mg/W左右，因此我们预计N型电池渗透率提升将带动银浆单耗提升，但若N型电池银浆单耗快速下降，则银浆行业市场空间增速可能不及预期，影响公司银银浆出货量；4、光伏行业需求不及预期。我们基于未来几年光伏行业需求维持20%-30%的增速对公司出货量进行预测，若光伏行业需求不及预期，则公司银浆出货量也有可能低于我们的预测值；5、经营性现金流持续为负的风险。银浆环节由于客户支付长期长于原材料采购支付周期，因此随着公司经营规模扩大，运营资金需求也将持续扩大，可能导致公司经营向现金流持续为负；6、公司曾于2023年6月9日收到监管工作函，提示注意相关风险。