限位可扩外科瓣获批，在中国瓣膜行业具有里程碑式的意义。公司限位可扩生物心脏瓣膜是目前外科牛心包生物瓣的升级迭代产品，主要通过对原有瓣座组件的独特设计和工艺实现，赋予了原有外科生物瓣不仅单向扩张且限位扩张的功能，保证了产品升级后的安全和有效，其获批在中国瓣膜行业具有里程碑意义。传统外科生物瓣放入人体后，一旦出现损毁，再次治疗只能通过介入瓣中瓣进行，但由于传统外科瓣瓣架大小固定，瓣中瓣只能采用较小规格，这会导致瓣中瓣术后患者开口面积变小，也会直接导致跨瓣压差大、治疗效果差、瓣膜更易损毁等问题。限位可扩外科瓣则可以解决这一问题，其可以通过球囊将瓣架直径扩大，使得后期放入的瓣中瓣大小与患者原本开口面积更匹配，进而达到更好的治疗效果。具有可扩性外科生物瓣的成功研制，标志着人工生物瓣进入可扩理念的时代，也对即将迎来的介入瓣中瓣治疗具有里程碑意义。 公司限位可扩外科瓣是全球性创新产品，有望给公司带来重要增量。此前全球范围内可扩外科瓣仅爱德华一家拥有，产品仅有1处双向可扩、只用于主动脉瓣位，而公司产品为3处单向可扩且可限位只扩大1个规格，因此涵盖了3个不同瓣位（主动脉瓣、二尖瓣、三尖瓣），属于全球性的创新产品，对公司意义重大。该产品原则上可完全替代传统外科生物瓣产品，特别是环内瓣，再考虑到专利问题，未来预计很难有新的玩家进入，外科生物瓣领域护城河进一步加深，公司进入全新发展阶段。价格方面，参照普通外科瓣定价策略、我们预计公司产品定价为爱德华可扩张生物外科瓣的一半左右，价格预计提升较多，公司外科瓣业务有望进入量价齐升的阶段。 公司平台价值逐渐凸显，进入全新发展阶段。公司经过二十多年动物组织处理技术的持续研究和临床实践，形成了国内领先的动物源性植介入材料和人工生物心脏瓣膜类器械的研发与产业化平台。基于此平台，公司除限位可扩外科瓣外，还有国产首款球扩TAVR、国内首款球扩瓣中瓣、眼科补片、血管补片等多个重磅产品，预计将于未来1-2年内获批/提交上市。值得一提的是，近期公司介入瓣中瓣产品被获准进入《创新医疗器械特别审查程序》，将助力不久后的提交产品注册申请和加速注册审评审批。公司平台化价值已逐渐凸显，即将进入全新发展阶段，长期发展空间值得期待。 公司是生物组织材料的平台型企业，我们预测公司扣除股份支付后2023-25年归母净利润为1.89/2.84/3.94亿元，考虑到未来公司储备管线充足且临床试验进展顺利，根据DCF估值法维持给予目标价151.17元，并维持“买入”评级。 风险提示研发失败导致的风险；产品销售不及预期；带量采购、竞争加剧等导致的价格下滑；瓣膜市占率不及预期；相关产品注册上市进度不及预期；假设不达预期对估值不利等风险。 盈利预测与投资建议

公司深耕医用成像器械领域，具备从光学加工、光学镀膜、精密机械封装再到部件装配和系统集成的完备产品链。公司是国内内窥镜领域的领军企业之一，自成立以来始终专注于医用内窥镜器械和光学产品的研发、生产和销售，致力于探索光学技术与医学、工业激光、生物识别等多领域的融合创新，并建立了“光学、精密机械、电子、数字图像”四大技术平台，是医用成像器械行业的领先国产企业，为医疗、生物识别、精密光学等领域提供优质产品和服务。值得一提的是，公司以实控人郑先生为首的核心技术人员产业背景深厚，光学积淀深厚，已突破了内窥镜尤其是荧光内窥镜领域诸多核心技术，引领国产企业发展。公司经营数据同样亮眼，2018-2022年公司营业收入从 2.01亿元增长至 4.77亿元，CAGR 为 24.15%，保持了快速增长趋势。 公司硬镜产品行业领先，从零部件全部进军整机系统。从行业来看，全球硬式内窥镜发展相对成熟，荧光内窥镜处于快速发展中，而国内微创手术仍处于渗透率不断提升的快速发展阶段，硬镜市场规模仍处于快速上升期，荧光硬镜国内起步较晚，2019年行业发展初期市场规模仅为 1.1亿元，预计未来呈高速增长趋势，将以99.6%的年复合增长率增长至 2024年的 35.2亿元，占整体硬镜市场达到 32%。此外不论是硬镜还是荧光硬镜，行业仍被外资巨头把控，国产替代空间广阔。公司光学等核心技术基础深厚，突破了荧光内窥镜诸多关键技术难点，也凭借优秀的产品实力成为国际荧光内窥镜巨头史赛克高清荧光内窥镜、高清荧光摄像适配镜头和荧光光源模组的唯一设计及生产供应商，合作关系稳固、订单稳定增长。另外，公司在高清荧光腹腔镜的基础上，进行产品的技术升级及自主品牌内窥镜整机系统的研发和生产，目前一代整机产品已上市，预计下半年将推出新款产品，发展可期。 持续开拓光学产品线，应用于体外诊断、医疗美容、生物识别等黄金赛道。除了在医用内窥镜器械领域形成竞争优势外，公司光学技术为切入点，积极探索光学与不同细分行业产品技术之间的融合。目前公司已将掌握的核心技术运用于医用光学产品、工业及激光光学产品、生物识别产品上，并形成规模化生产和销售，分别应用于诊断设备/仪器、美容机设备、工业激光设备、指纹及掌纹识别系统等终端产品中，相关行业需求旺盛，公司有望显著受益。 我们预测公司 2023-2025年每股收益分别为 1.89、2.73、3.77元，参照可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为 2023年的 37倍市盈率，对应目标价为 69.93元，首次给予买入评级。 风险提示对史赛克的销售存在较高依赖、国际贸易政策多变对海外销售可能影响较大、国内市场拓展不及预期、主要产品的总体市场规模及市场空间较小的风险等。

剔除投资收益波动，公司经营稳健，业绩符合预期。公司 2022年全年实现营业收入 20.45亿元，同比+15.49%，主要得益于核心产品贴膏剂、软膏剂稳健增长，丸剂类产品快速增长；全年实现归母净利润 4.72亿元，同比-34.01%，主要受公司参与设立的并购基金投资百洋医药股价波动影响，权益法核算下利润大幅下降，扣非后实现归母净利润 4.40亿元，同比+27.52%，实现快速增长趋势，经营质量不断提升。公司 2023年一季度实现营业收入 2.96亿元，同比-27.39%，实现归母净利润9276万元，同比+6.52%，主要受 2023年初疫情导致终端需求下降、核心产品销售受到影响，随着常规诊疗和消费复苏，全年仍然有望保持稳健增长。 公司产品持续贯彻“做强阵痛”的核心战略，打造“外用+口服”产品群格局。公司目前拥有以消痛贴膏、白脉软膏等 25个独家品种为核心的 141个药品批准文号，其中 OTC 品种 60个，国家秘密技术品种 3个，涉及骨科、神经科、皮肤科、妇科、儿科、呼吸科、心脑血管科等多个藏药特色治疗领域，产品优势显著。2022年，公司镇痛系列产品消痛贴膏、青鹏软膏、白脉软膏、如意珍宝片、铁棒锤离散贴等均保持增长态势；国谈品种红花如意丸实现年销售量 30%以上增长；儿科产品九味竺黄散、小儿柴芩清解颗粒先后成为云南省推荐用药；呼吸产品的十味龙胆花胶囊及颗粒同样获得了快速增长。 做强等级医疗、快速渠道下沉，保证业务可持续发展。公司持续推进和深化自身精细化管理策略，以“做强镇痛”为核心，在等级医疗和基层医疗开展多个重点专项，通过细分管理锁定重点市场，聚焦资源、重点配置，提升在等级医疗和基层医疗覆盖的广度和深度，拉动销售增长。此外，商零渠道多平台发展齐头并进，借助有效的平台工具精准撬动标签用户购买并提升复购率。公司以精细化管理策略，不断深化品牌、产品、营销、研发等多位优势，保障业务可持续发展。 根据公司 2022年年报略调整收入、下调毛利率等假设，我们预测 2023-2025年每股收益分别为 1.01/1.21/1.42元(原 2023-24预测为 1.04/1.22元)，参照可比公司估值，我们给予公司 2023年 35X 市盈率估值，对应目标价为 35.35元，维持增持评级。 风险提示 贴膏剂销售不及预期；疫情洪水等非自然因素影响；新业务拓展不及预期；投资收益波动对未来公司收益造成不确定性等。

Q1常规业务恢复性增长，业绩符合预期。公司 2022年全年实现营业收入 4.74亿元，同比+23.23%，归母净利润为 2.04亿元，同比+16.94%，2022年内外部环节复杂多变，公司积极应对持续推进核心业务发展，其中非新冠产品销售收入 3.85亿元，同比+29.82%，继续保持快速增长趋势。2023Q1公司实现营业收入 1.37亿元，同比+19.79%；实现归母净利润 0.45亿元，同比-15.80%，其中非新冠产品收入 1.19亿元，同比+32.37%，新冠相关产品 1752万元，同比-27.30%。公司坚持以满足客户需求为目标，通过加强重点热点产品研发，持续推出贴合市场需求的高质量产品，满足持续增长的重组蛋白等生物试剂的市场需求，带动常规业务持续快速增长。2022年及 2023Q1利润端增速不及收入端，主要由于公司持续加大销售和研发等费用端投入，其中 2022年销售费用同比+57.49%，研发费用同比+91.17%。 国产重组蛋白龙头，立足国内市场，强化全球布局。随着全球生命科学行业的蓬勃发展，全球重组蛋白等生物试剂需求旺盛，公司作为国产重组蛋白龙头，创造性地将蛋白质工程相关领域的前沿技术应用于重组蛋白等生物试剂的研发及生产，并通过互联网营销等方式在全球范围内与生物医药客户进行广泛而深入的接触交流，满足其研发、生产各阶段的各种关键需求。从区域来看，公司现有销售渠道覆盖亚太、欧洲、北美等多地，立足国内并进一步深挖国际市场，积极开拓国际药企、生物科技公司、科研院所等终端客户，不断提升公司产品市场占有率，2022年度公司境外非新冠业务收入同比增长近 50%，带动常规业务不断增长。 持续加强研发创新，新业务有望提供新的增长点。公司持续加强研发投入，2022年公司投入研发费用 1.14亿元，同比大幅增长 91%，拥有研发人员 189人，同比增长 55%。产品体系方面，2022年公司有 3200多种重组蛋白、抗体等生物试剂产品实现销售及应用；产品创新方面，公司持续精益求精、深度理解下游客户药物研发生产需求，先后研发出多次跨膜全长 CD20靶点蛋白、超高活性细胞治疗 CD19靶点蛋白、BCMA 靶点蛋白、肿瘤坏死因子（TNF）超家族高生物活性三聚体蛋白等多个创新产品。此外，为充分利用公司自身产品体系与核心客户资源优势，公司深化在精准医疗领域的业务布局，为生物制药和医学诊断领域企业提供分析检测和产品定制化服务，有望形成新的业务增长点。 根据 2022年报调低收入假设、调高费用率假设，预测公司 2023-2025年每股收益分别为3.13/4.79/5.90（原23-24为3.84/5.88）元，根据可比公司估值、给予公司2023年 40倍 PE 估值，对应目标价为 125.20元，维持买入评级。 风险提示生物药产业发展不及预期、产品研发进展不及预期、价格下滑的风险、费用率大幅提升对业绩产生不利影响、新冠业务不及预期等风险。

Q1业绩逐步回暖，全年看好疫情后复苏趋势。公司2022全年实现营业收入3.55亿元，同比-3.76%；实现归母净利润4462万元，同比-35.71%；实现扣非后归母净利润4117万元，同比-34.64%。2022年全年受疫情影响收入承压，业绩端下降幅度大于收入，主要系期间费用有所增长，公司2022年度增加销售人员和研发人员投入，为后续业务扩大发展奠定基础。2023Q1公司实现营业收入9660万元，同比+24.68%；实现归母净利润1287万元，同比+7.99%，Q1收入端恢复显著，利润端受研发和销售投入加大影响短期业绩增速。从合同负债来看，公司整体在手订单充足，全年来看随着收入端不断复苏增长、业绩端有望实现不错增长。 研发投入逐年增加，分析仪器矩阵逐步完善。2022年度公司研发投入为3840万元，同比+22.37%，占收入比10.82%，研发人员从2021年底的101人增至120人，研发壁垒构筑护城河。2022年，公司新增获得授权专利35个，其中发明专利3个，研发进展不断。公司除进一步巩固和提升原有核心产品的市场占有率，加快现有产品的升级换代，不断推出新的样品前处理仪器外，同时加快了在分析测试仪器上的研发速度，其中电感耦合等离子体质谱仪（ICP-MS）成功在半导体、医疗、环保、第三方检测、大学院校、核工业、医药等领域实现销售；此外电感耦合等离子体三重四级杆质谱（ICP-MS/MS）研发项目取得了较好进展，2023年3月10日公司正式发布针对于半导体行业研发生产的LabMS5000ICP-MS/MS；项目电感耦合等离子体四级杆-飞行时间质谱仪，可实现单细胞多元素同时检测的基本功能，目前功能机已完成，预计2023年底完成项目验收。 质谱仪销售值得期待，公司将进入新的发展阶段。公司创始团队来自赛默飞，董事长胡克博士为质谱仪领域资深科学家，研发效率和产品力领先行业，公司逐步进入新的发展阶段。公司于2021年5月份推出首台电感耦合等离子体质谱仪（ICPMS）LabMS3000，首次实现了国产ICP-MS产品在半导体行业芯片生产线上的应用，头部半导体企业已二次复购，获得客户高度认可。时隔两年，公司成功推出应用于半导体领域的ICP-MS/MS产品正式对外发布并实现发货，带领国产产品逐步向高端科学仪器领域迈进。 公司是实验分析仪器领域的领先企业，我们看好其长期发展空间。由于疫情影响2022年业绩，我们据此下调收入预期，预计公司2023-2025年的每股收益分别为1.22/1.43/1.61元（原23-24预测为1.49/1.66元），参考可比公司给予2023年39倍PE估值，对应目标价47.58元，维持买入评级。 风险提示质谱仪销售不及预期；公司产品价格下滑风险；其他产品客户拓展不及预期等。 盈利预测与投资建议

业绩增长具备韧性，择期手术仍有望不断恢复。公司 2022年全年实现营业收入2.95亿元，同比+17.21%，剔除股份支付后实现净利润 1.45亿元，同比+24.67%，2022年全年疫情反复影响较大，但公司增长亮眼，尤其是人工生物心脏瓣膜—牛心包瓣销量超过 6500枚，收入同比+37.25%，保持了较快增长势头，也进一步体现出瓣膜产品的刚性需求。2023Q1公司实现营业收入 0.65亿元，同比-1.69%；实现归母净利润 0.12亿元，同比-14.03%；扣除股份支付后实现归母净利润 0.22亿元，同比-22%。Q1收入同比几近持平，主要受一月份疫情影响、春节假期影响，公司约近一半时间未能正常产品销售运营，利润端增速低于收入端主要是研发费用和销售费用投入较大所致。预计后续随着择期手术量不断恢复，全年增长仍然值得期待。 公司研发进展顺利，业绩和管线均将进入兑现阶段。除外科生物瓣外，公司储备多项研发项目，目前临床进展顺利，即将进入密集兑现阶段。重磅产品球扩瓣中瓣、球扩 TAVR 产品目前全部患者完成术后 6个月以上的随访，已获得的临床数据表明，产品的安全有效满足设计与产品注册要求，两款产品均计划于 2023年 3季度提交产品注册申报。眼科补片已全部完成术后 1年随访，全组患者术后恢复良好，0产品相关并发症，现有临床数据显示产品临床试验安全有效，该产品计划于 2023年2季度完成结题并随后提交产品注册申报。此外，限位可扩张外科瓣已处于审评最后正式回复阶段，预计 2023年上半年完成注册审批。除此之外，公司仍储备有分体式介入主动脉瓣、介入二尖瓣、介入三尖瓣、介入环中瓣等在研产品，其中分体式介入主动脉瓣产品相关发明专利已于 2023年 4月 4日公开，为不断扩大介入瓣适应症奠定基础，长期发展空间值得期待。 公司是生物组织材料的平台型企业，长期耐久性得到验证，平台价值逐渐凸显。公司经过二十年动物组织处理技术的持续研究和临床实践，已掌握了动物组织化学改性的系列核心技术，特别是早年的牛心包生物瓣以及各细分领域的外科生物补片长期临床应用实践的积累，形成了国内领先的动物源性植介入材料和人工生物心脏瓣膜类器械的研发与产业化平台。基于此平台，公司外科生物瓣已充分验证耐久性，还布局有补片和先天性心脏病业务，我们认为补片和先心病业务未来的空间也同样很大，目前公司已经储备了疝补片、脑补片、肺补片、眼科补片、无支架带瓣管道、先心补片等产品，平台化价值逐渐凸显。 由于疫情影响等调低相关收入假设，调高研发费用率假设，预测公司扣除股份支付后 2023-25年归母净利润为 1.89/2.85/3.94（原 23-24为 1.92/3.46）亿元，考虑到未来公司储备管线充足且临床试验进展顺利，根据 DCF 估值法给予目标价 151.17元，并维持“买入”评级。 风险提示研发失败导致的风险；产品销售不及预期的风险；带量采购、竞争加剧等导致的价格下滑风险；瓣膜市占率不及预期；及假设不达预期对估值不利等风险。

公司年报业绩符合预期，海外业务增长表现亮眼。2022年公司全年实现营业收入8.42亿元，同比-8.16%；实现归属于上市公司股东的净利润2.64亿元，同比+10.09%，扣非后归母净利润为1.57亿元，同比-27.21%。单Q4来看，公司实现营业收入2.43亿元，同比-10.46%，实现归母净利润3959万元，同比-37.18%。受国内疫情散发及Q4全面放开等影响，公司检测试剂、检测服务等业务受下游需求骤降等影响有所下滑，虽然经历短期波动，但相关业务进展顺利，公司长期增长趋势没有改变。公司持续聚焦肿瘤精准医疗检测技术的创新和产品转化，扎实推进国际化战略，海外收入增长亮眼、药企合作硕果累累，其中海外市场实现营业收入1.45亿元，同比+37.74%，药企临床研究服务业务实现营业收入8604万元，同比+58.81%，且新产品PCR-11基因、PD-L1等市场拓展顺利，为公司2023年的发展奠定坚实基础。 研发投入精准有效，长期发展值得期待。2022年度公司在经营业绩承压情况下、继续保持较高研发投入，合计投入金额1.75亿元，同比+11.79%，营业收入占比达到20.72%，持续保持高位。截至2022年底公司基于ADx-ARMS、Super-ARMS、ddCapture、ADx-Handle、NGS平台技术，自主研发并在国内获批24种单基因及多基因肿瘤检测产品，其中多个产品目前仍是国内独家获批产品，伴随诊断产品ROS1、PCR-11基因在日本等国家获批并纳入当地医保，2022年间新增发明专利5项，共拥有发明专利49项，为长期发展不断奠定坚实基础。此外，公司基于自主知识产权专利技术的优势，以检测试剂为核心，打造了从上游的样本处理/核酸提取，到下游的自动报告和数据管理系统的肿瘤精准检测整体解决方案，助力精准医疗快速发展。 全球化布局成效显著，药企合作逐步进入收获期。公司积极参与国际竞争，与海外肿瘤专家、医疗机构、中心实验室、药企保持紧密合作，持续推进海外产品注册和市场转入，在深耕东亚和欧盟市场基础上，进一步向东南亚、中东、南美等市场拓展。另外，公司持续推进以伴随诊断赋能原研药物临床的药企合作业务，推动更多、更好的治疗方式服务患者，目前与阿斯利康、皮尔法伯、和黄医药、百济神州等多家知名药企达成新的伴随诊断合作，占据了伴随诊断的高地，把握了未来市场的创新源头，逐步进入快速增长收获期。 由于2022年疫情影响国内常规业务增长，我们下调了检测试剂及检测服务收入增速，调高药企合作业务收入增速，调整2023-25年归母净利润预测为2.72/3.55/4.41（原预测23-24年为4.14/5.22）亿元。根据可比公司给予23年44倍PE，对应的目标价为29.92元，维持“增持”评级。 风险提示新产品推广不及预期、海外地缘政治影响国际拓展、药企合作业务进展不及预期等盈利预测与投资建议