公司公告24年报，总收入179.1亿同比+32.4%，归母净利18.8亿同比+34.3%，扣非归母净利17.4亿同比+74.3%，毛利率24.8%同比+1.4pcts，净利率10.5%同比+0.2pct。公司计划每10股派发现金红利15元（含税），以资本公积金向全体股东每10股转增3股。我们点评如下：24全年盈利改善源于业务结构优化。全年来看，公司紧抓AI技术发展带动的算力与高速网络通信需求增长、汽车电动化/智能化趋势持续深化，以及通用服务器市场需求修复等机遇，业绩实现较快增速，产品结构进一步优化，盈利能力有所改善。 业务结构：1）PCB业务104.9亿同比+30%，占比58.6%，毛利率31.6%同比+5.1pcts，下游应用领域来看：a）通信业务得益于高速交换机、光模块产品需求的增长，有线侧产品占比提升，盈利优化；b）数据中心业务受益于AI服务器需求以及通用服务器平台升级，订单取得显著增长，取得20亿元级订单规模；c）汽车电子业务受益于电动化及智能化趋势，客户持续导入及ADAS产品需求稳步增长，订单增速连续第三年超50%；2）载板业务31.7亿同比+37.5%，占比17.7%，毛利率18.2%同比-5.7pcts，盈利下滑主因：广州封装基板项目爬坡、金盐等部分原材料涨价，叠加下半年BT类基板市场需求波动、产能利用率有所下降等因素共同影响；3）PCBA业务28.2亿同比+33.2%，占比15.8%，毛利率14.4%同比-0.3pct，增长主要源于数据中心及汽车电子领域订单增长。 Q4业绩下滑受ABF载板亏损扩大及业务结构短期调整影响。Q4单季度营收48.6亿同比+19.5%环比+2.7%，归母净利3.9亿同比-20.5%环比-22.2%，扣非归母净利3.6亿同比+39.5%环比-22.9%，毛利率22.0%同比-2.2pcts环比-3.4pcts，净利率8.0%同比-4.0pcts环比-2.6pcts，期间费用率13.3%同比-4.3pcts环比+0.1pct。Q4归母利润下滑主要系：1）广州ABF载板产能完全转固，处于早期爬坡阶段，折旧和原材料成本及相关费用增加，亏损边际有所扩大；2）PCB业务中的汽车和通用服务器等相对低毛利订单占比提升，BT载板需求波动导致稼动率下滑，PCBA业务订单增加，毛利率亦有所调整；3）政府补助同比减少约2个亿左右。我们认为扣非归母净利表现更能反映公司实际的经营情况，且公司经营活动产生的现金流净额在13.2亿同比+26.9%，显示公司业务发展向好趋势。 今明年，受益国产算力需求提升及配套国产算力芯片的先进封装载板加速突破背景下，公司高端产能有望迎来放量高速增长。公司卡位国内算力核心大客户并积极突破海外客户，且广州广芯FC-BGA高端载板产线爬坡放量有望实现减亏，泰国工厂建设加速推进并导入海外客户订单，未来公司持续在国内外市场深耕并有望受益旺盛的AI算力需求。 维持“强烈推荐”投资评级。我们最新预测25-27年营收为215.3/254.4/292.8亿元，归母净利润为24.9/30.7/36.3亿元，对应EPS为4.85/5.98/7.07元，对应当前股价PE为28.6/23.2/19.6倍。我们看好公司在算力板领域的产品技术以及核心客户卡位，同时积极拓展高端先进封装载板产能，打开中长线成长空间，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：同行竞争加剧、下游需求不及预期、国产替代进度低于预期。

公司公告24年业绩快报：24年实现营收351.4亿同比+9.6%，归母净利润36.2亿同比+10.1%，扣非归母净利35.3亿同比+11.4%，净利率10.3%同比+0.1pct。结合公司近况，我们点评如下：Q4业绩表现符合市场预期，增长源于大客户新品销量增长带动公司稼动率向上。单Q4季度收入116.5亿同比+0.4%环比+12.5%，归母净利16.5亿同比+14.1%环比+38.3%，净利率14.1%同比+1.5pcts环比+2.9pcts，盈利保持同环比改善趋势。整体经营业绩情况符合市场预期，业绩增长源于今年下游消费电子行业回暖及以AI为代表的科技革命新浪潮推动PCB需求向上，大客户新机在Appleintelligence升级以及硬件方面的创新推动销量较上一代有所增长，且公司稼动率有明显的提升。 公司25Q1业绩增长有望提速，源于16e及iPad、Mac等新机备货景气的推动。根据公司近期月度经营快报，公司M1/M2收入27.0/24.6亿同比+1.1%/+39.9%，2月高增速源于公司全年同期因春节因素基数较低且2月iPhone16e新机备货致稼动率提升明显。公司Q1有望实现同比较快增长，且25H1有16e新机以及iOS18.4更新推动16系列备货订单或将增加，有望带动公司稼动率优于往年同期。下半年17新机在AI化方面，单机PCB用量有所增加，价值量进一步提升，公司在新料号以及份额方面均有望取得积极进展，叠加17系列外观创新及AI系统功能适配有望带动其销量增长，从而推动25年公司业绩向上。 展望今明年，公司积极布局AI终端及算力、智能车和低轨卫星等领域，并有望迎来多点开花。我们观察到24年公司持续加大对新的技术布局以及新的高端产能的扩充，如加大对AI手机及AIPC等终端产品的研发力度，加速进行高阶高速混压厚板、功率晶片内埋、高精度定深背钻、新型Cavity开盖等技术布局，同时也加速了高阶HDI及SLP产能的扩产进度，淮安第三园区一期产能已投入量产，二期工程加快建设，预计项目完成后，将进一步提升公司在高阶HDI及SLP产品领域的市占率。中长期来看，我们坚定认为A客户硬件创新与AI共振驱动三年向上周期的大趋势不变。25-27年为A客户的创新大年，AI-iPhone、折叠机、机器人、AI眼镜等可穿戴类产品创新将带来软硬板设计理念和技术的革新，其工艺、材料、规格将持续升级，有望带动终端AI化驱动的新景气，且公司亦将配合A客户进入新一轮的资本开支扩张向上周期。公司传统业务在大客户AI化的加持下将开启新的成长，AI服务器/车载/低轨卫星等非手机业务的扩张有望为公司提供远期增长动能。 维持“强烈推荐”投资评级。我们最新预测24-26年营收为351.4/412.9/474.9亿，归母净利润为36.2/44.6/53.3亿，对应EPS为1.56/1.92/2.30元，对应当前股价PE为24.5/19.9/16.6倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：需求低于预期、同行竞争加剧、扩产进度及产能爬坡低于预期。

公司发布24年业绩快报及2025年一季度业绩预告，公司24年实现总营收107.3亿同比+35.3%，归母净利润11.6亿同比+72.9%，扣非归母净利润11.4亿同比+71.5%，净利率10.8%同比+2.3pcts。公司预计25Q1归母净利7.8-9.8亿同比增长272.1-367.5%，扣非归母净利7.7-9.7亿同比272.7%-369.5%。我们点评如下：24Q4业绩高速增长，盈利大幅改善源于AI算力订单放量，业务结构优化。 Q4营收30.3亿同比+38.7%环比+6.7%，归母净利润4.0亿同比+363.0%环比+29.7%，扣非归母净利3.6亿同比+357.0%环比+13.3%，净利率13.1%同比+9.1pcts环比+2.3pcts。业绩高速增长，源于公司在2024年快速落地AI算力、数据中心等领域的产品布局，多款北美N客户的AI算力、数据中心领域的高端新产品实现大规模量产，推动公司业绩高速增长。此外，公司全方位赋能MFS集团发展，整合资源，协同效应显著。 25Q1业绩指引大超市场预期，主要受益于AI订单爆发。公司预计25Q1归母净利7.8-9.8亿同比增长272.1-367.5%，扣非归母净利7.7-9.7亿同比272.7%-369.5%。Q1业绩高增大超市场预期，我们判断主要原因：1）公司AI算力相关领域大客户产品订单持续放量，且公司高端产能亦加速扩产释放，高阶HDI及高多层板等高价值量产品占比快速提升，推动盈利能力进一步增强；2）MFS集团与母公司优势互补，协同效应持续显现。 展望25年，行业景气边际回暖，卡位算力及汽车电子核心客户高端需求，产能释放望获业绩弹性。短期来看，公司北美算力龙头客户订单持续导入，份额持续提升，将带动高多层及HDI产品出货占比提升，产品结构优化。中长期看，在算力领域，公司24年坚定“拥抱AI，奔向未来”，精准把握AI算力技术革新与数据中心升级浪潮带来的历史新机遇，占据全球PCB制造技术制高点，凭借研发技术优势、制造技术优势和品质技术优势，深耕细作国际头部大客户，与国际头部客户共同预研新产品，突破了超高多层板、高阶HDI相结合的新技术，实现了PTFE等新材料的应用。目前公司在北美算力龙头客户GB系列高多层板及高阶HDI产品均有积极进展，并有望取得高阶交换机的相应订单，25-26年公司迎来AI订单放量并收获弹性业绩增量；汽车电子方面，公司已是T客户PCB主力供应商，并导入众多Tier1客户，产品涵盖自动驾驶、三电、车身域控、车载雷达板等，占比持续提升，且收购子公司MFSS进入汽车软板领域；显卡方面，英伟达新发布的5090系列显卡，性能大幅提升，定价超市场预期，公司未来高毛利的新品出货占比有望借此进一步优化；消费电子需求伴随AI化趋势加速，今明年有望呈现稳中向好态势。同时，公司拟定增不超过19.8亿元加码海外AI算力高端PCB产能扩建，将以现有英伟达、特斯拉、亚马逊等国际龙头战略客户合作为基础，重点聚焦AI服务器领域的高端产品需求，并满足客户对高端多层板的海外交付要求。 未来伴随公司在越南、泰国等地AI算力产能的投产释放，公司AI业务高速增长可期。 维持“增持”投资评级。考虑公司大力扩张海外AI算力高端产能，未来公司在算力市场的客户产品布局所带来的增长潜力，我们最新预测公司24-26年营收107.3/171.7/214.6亿，归母净利润11.6/29.6/38.5亿，EPS为1.35/3.43/4.47元，对应当前股价PE为48.1/18.9/14.5倍。我们认为公司深耕PCB领域多年，积极布局AI算力、新能源及新能车等领域，目前公司已成功进入英伟达、AMD、英特尔、特斯拉、微软、博世、亚马逊、谷歌、台达等国际知名企业的供应链，优质的核心客户群体驱动公司订单需求的增长。伴随全球AI算力旺盛需求持续释放，公司的产品结构有望得到进一步改善，且软硬板协同推进，加速海外产能布局，看好公司中长线持续产能扩张和产品升级预期，维持“增持”投资评级。 风险提示：行业需求低于预期；同行竞争加剧；客户拓展及订单导入不及预期；汇率波动。

生益科技发布24年业绩快报，我们依旧坚定看好公司技术引领、核心卡位和长线空间，高速板材放量将驱动新一轮高质量成长。结合公司近况，点评如下：24全年利润高增长。公司发布24年业绩快报，全年收入203.9亿同比+22.9%，归母净利17.4亿同比+49.8%，扣非归母16.8亿元同比+53.9%，主要系：1）公司CCL产销量同比上升，优化销售结构，使得CCL营收与毛利率同比上升，推动盈利增加；2）子公司生益电子收入同比实现较大增长，产品结构持续优化，AI相关领域需求快速增长，叠加降本增效，实现净利润扭亏为盈。 24Q4利润环比下滑主因新品研发配套投入增加，而公司订单和稼动率趋势向上。24Q4收入56.4亿同比+33.1%环比+10.3%，归母净利3.7亿同比+40.2%环比-15.5%，扣非归母3.7亿同比+47.5%环比-9.1%，利润环比下滑主要系AI相关研发费用、设备维修费用增加，同时投资项目减值。其中，研发费用增加原因源于高附加值研发产品占比增加，新品中试增加明显，报废损耗等研发投入较前期增加；同时，公司考虑新品放量需求，对研发硬件配套进行部分改造。 25Q1订单结构延续优化趋势，且行业涨价情绪较浓。从行业景气和公司订单趋势看，生益Q4稼动率已上升至95%左右，且这一趋势延续至25Q1，这得益于公司的产品以中高端产品为主，订单结构将持续优化，公司经营实质上是趋势向上。近期上游铜价震荡上行、玻纤布及环氧树脂等原材价格处于周期相对底部且有向上波动，叠加行业稼动率向上，头部CCL厂商发布涨价函，推动CCL价格稳步向上，公司经营亦将受益于此。 25年公司高速板材放量驱动新一轮高质量成长。AI算力建设推动CCL规格升级，高阶CCL供需紧张或保持较长时间。公司S8/S9高速CCL性能领先同行，前瞻研发PTFE等新材料。公司近年持续扩充高阶CCL产能，目前高速CCL产能充足，同时虽然上游玻璃布供应较为紧张，但公司对玻璃布供应把控能力强，能确保稳定供应。据我们跟踪，公司S8/S9材料已在N客户供应链取得积极进展，我们认为在供需紧张背景下，公司凭借领先的技术能力及充足产能，25年及中长期在N客户体系有望取得更多高速材料份额，带动高速占比持续提升，有望带来可观的弹性业绩贡献。同时，公司持续分享子公司生益电子在北美客户的弹性以及国内算力需求并相互促进，未来有望进入更多终端客户供应体系。此外，公司A客户体系有望持续导入终端新品，封装基材业务也有望持续放量。 维持“强烈推荐”评级。综上，我们认为CCL行业短期景气持续回暖，公司客户及产品矩阵优秀，稼动率望保持在较高水平，且公司成长属性凸显，看好其高端产品在AI算力、端侧、自主可控等领域不断取得新进展，驱动新一轮高质量成长。结合最新业绩快报，我们最新预测营收24-26年203.9/238.8/274.7亿，归母净利17.4/26.1/33.2亿，对应PE40.1/26.8/21.1倍，PB4.7/4.2/3.6倍。我们坚定看好公司技术引领、管理能力及核心卡位，中长线有望超预期兑现，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动、行业竞争加剧、需求不达预期、技术升级不达预期。

事件： 公司公告 24年业绩快报， 收入 169.2亿同比+23.3%，归母净利 7.69亿同比+797%，扣非归母 5.29亿同比+2737%， 结合公司近况， 点评如下： 24年消费电子及新能源业务向上带动公司盈利能力恢复。 公司 24年收入169.2亿同比+23.3%，归母净利 7.69亿同比+797%，扣非归母 5.29亿同比+2737%。 24Q4收入 48.2亿同比+22.6%环比+9.4%，归母净利 1.75亿同比+107.4%环比+8.5%。 24年业绩大幅增长主要系消费类电子复苏向好，新能源业务良效率持续向上，国际 A 和 S 客户及国内大客户均有重要新项目量产交付，非经常收益主要来源于公司转让广东天机智能系统有限公司 30%股权，取得约 1.8亿元的投资收益，以及政府补助。 展望 25-26年， 消费电子及新能源业务继续向上，叠加管理能力优化，望带动公司盈利进一步释放，关注公司与 AI Figure、 T 客户以及国内重点客户机器人布局。 25-26年看， A 客户 Mac、 AI Phone、手表、 AI 眼镜等新项目新品类望带来新增量，同时新能源业务有望延续好转趋势，公司对内的提质增效和费用的严格管控有望收获成效，带来利润增量的弹性空间。另外，公司今年 CES 上展出了旋转执行器、关节扭矩传感器、传动丝杠等人形机器人关键零组件，与 AI Figure、 T 等人形机器人海外头部企业以及国内多个机器人企业建立了合作关系，未来将为更多人形机器人客户提供关键零组件产品，并有潜力成为机器人总成商。 维持“增持”投资评级。 中长期来看公司 A 客户结构件及小件业务持续提供增长动能， 钛合金趋势带动非 A 客户需求， 新能源业务核心客户订单不断释放带动稼动率提升， 机器人新产品前瞻布局，有望打开公司长线增长空间。我们最新预测 24-26年营收 169.2/192.7/221.6亿，归母净利润 7.7/9.4/12.7亿，对应当前股价 PE 为 44.5/36.6/26.9倍，维持“增持”投资评级。 风险提示： 行业需求低于预期、同行竞争加剧、 原材料价格波动，产能利用率提升不及预期。

事件：公司发布24年业绩快报，结合公司近况，我们点评如下：发布24年快报，业绩符合此前指引。24全年收入46.9亿同比43.2%，归母净利3.32亿，去年同期亏0.25亿，扣非归母3.27亿，去年同期亏0.44亿，大幅扭亏主要系公司持续优化产品结构，积极完善产品业务区域布局，随着市场对高层数、高精度、高密度和高可靠的多层印制电路板需求增长，收入实现同比较大增长，净利润扭亏为盈。 Q4业绩高于指引中值，25Q1订单及稼动率仍旺。24Q4收入15.1亿同比+70.9%环比+25.0%，归母净利1.45亿，去年同期亏0.07亿环比+60.8%，扣非归母1.3亿，去年同期亏0.16亿环比+50.3%，同比扭亏主要系源于公司亚马逊客户AI服务器等高毛利产品订单持续放量，环比提升主要系亚马逊AI服务器需求量持续向上，产品结构随算力订单放量继续优化。近期市场关注亚马逊需求有所调整以及其供应格局变化，据我们对公司的跟踪，公司目前接单情况良好，产能稼动率开年以来处于较高水平，且公司在亚马逊下一代产品的技术和研发卡位领先，在海外以及国内多个算力客户拓展进度积极，下游AI相关订单需求持续向好，高端产能不断开出，有望持续推动公司业绩逐季释放。 25-26年公司有望在通讯网络、AI服务器及汽车电子等赛道继续厚积薄发。 服务器领域，公司持续优化服务器领域产品结构并紧抓AI服务器产品研发，已开发包括亚马逊在内的多家服务器客户，AI配套的主板及加速卡产品已量产，此外公司在国内算力板供应链也具备卡位优势，25年智能算力中心高多层高密互连电路板项目一期新增产能有望持续释放，预计AI产品收入将继续扩大；通讯网络高端设备领域，公司持续积极配合头部客户开发5.5G&6G/卫星通讯/800G交换机/光模块等应用领域PCB产品，陆续批量生产，望提升产品单价；汽车电子领域，持续加强了与全球汽车电子和电动汽车行业领导者的合作，在智能驾驶/动力能源/智能座舱等细分领域不断导入更多新客户批量订单，规模保持快速增长。 投资建议：公司深耕通讯网络、HPC、汽车电子赛道多年，卡位主流客户资源并掌握核心技术，具备较强核心竞争力，伴随新增产能的持续释放，长期将持续受益于三大主线业务布局，重回快速成长轨道。结合最新业绩快报，我们最新预测24-26年营收至46.9/68.7/89.4亿，归母净利至3.3/8.5/12.2亿，对应PE73.9/28.9/20.1倍，维持“增持”投资评级。 风险提示：上游原材价格波动；客户开拓不及预期；下游需求低于预期；新建产能投产爬坡不及预期；行业竞争加剧。

事件：公司公告24年业绩快报，24年总收入133.4亿同比49.3%，归母净利25.9亿同比+71.1%，扣非归母净利25.5亿同比+80.8%，净利率19.4%同比+2.5pcts。我们点评如下：24Q4收入利润高增符合预期并创历史季度业绩记录，AI需求持续推动收入及利润高速增长。24年业绩高速增长受益于高速运算服务器、人工智能等新兴计算场景对高端PCB的结构性需求，依托平衡的产品布局以及深耕多年的中高阶产品与量产技术，24年公司PCB业务实现营收约128.4亿元同比+49.8%；同时随着公司PCB业务产品结构的进一步优化，公司PCB业务毛利率提升至35.85%同比+3.39pcts。单看Q4季度，收入43.3亿同比+51.6%环比+12.0%，归母净利7.4亿同比+32.1%环比+4.4%，扣非归母净利7.4亿同比+39.5%环比+6.5%，业绩符合预期，收入单季度超40亿创历史季度记录。Q4收入端同比继续保持高速增长趋势，环比提速增长显示下游AI高算力计算场景对PCB的结构性需求持续旺盛。利润端增速低于收入增速，主因公司Q4计提资产减值准备约1.5亿，我们认为公司整体业务的盈利能力依然处于较高的水平。 短期来看，下游AI服务器及高阶交换机等高毛利高速高多层板和HDI板需求占比仍保持旺盛，北美算力大客户新一代AI服务器量产出货阶段，高速AI算力类产品出货占比有望持续提升，公司订单饱满，产能保持相对紧缺状态。 展望25-26年，公司国内及海外产能加速扩建打破产能瓶颈，AI算力+汽车业务将持续为公司贡献弹性业绩。全球通用AI技术加速演进推动算力领域需求快速增长，公司卡位北美算力头部客户群，400G/800G/1.6T交换机、AI服务器用高价值量的高多层板、6阶HDI出货占比有望大幅提升，泰国新建工厂投产爬坡放量，国内43亿投资加速新建AI算力芯片配套高端PCB产能，将进一步推动业绩释放；汽车领域，公司在ADAS、智能座舱域控、电机电控板、雷达板等高端PCB环节具备优势资源，产能持续释放，望推动汽车业务快速增长，同时子公司胜伟策加大下一代核心技术48Vp2Pack市场开拓，并持续推进800V高压p2Pack技术产品的商用化，胜伟策经营有望逐步向好。 维持“强烈推荐”投资评级。公司长线增长逻辑清晰，顺下游AI算力高速发展趋势加速国内及海外高端产能扩张进程，高端产品占比不断提升，有望打开更高的业绩成长空间。考虑到公司Q4收入利润创单季度历史记录，且订单饱满，未来产能持续扩张放量，产品结构不断优化，我们最新预测24-26年营收为133.4/162.8/192.1亿，归母净利润为25.9/34.8/42.4亿，对应EPS为1.35/1.82/2.21元，对应当前股价PE为33.1/24.6/20.2倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：客户需求低于预期、同行竞争加剧、地缘政治风险加剧、新增产能爬坡不及预期。

公司 1 月 23 日发布 24 年预告，前期亦公告投资智能算力中心高多层高密互连电路板项目。 结合公司近况，我们点评如下： 2024 全年大幅扭亏为盈。 发布 24 年预告，预计全年归母净利 3.0-3.6 亿，去年同期亏 0.2 亿，扣非归母 2.9-3.5 亿，去年同期亏 0.4 亿，主要系公司持续优化产品结构，积极完善产品业务区域布局，随着市场对高层数、高精度、高密度和高可靠的多层印制电路板需求增长，收入实现同比较大增长，净利润扭亏为盈。 Q4 业绩超预期。 按中值计， 24Q4 归母净利 1.4 亿，去年同期亏 0.1 亿环比+57.3%，扣非归母 1.5 亿，去年同期亏 0.2 亿环比+67.8%，同比扭亏主要系源于公司亚马逊客户 AI 服务器等高毛利产品订单持续放量，环比提升主要系亚马逊 AI 服务器需求量持续向上，产品结构随算力订单放量继续优化。 投资智能算力中心高多层高密互连电路板，进一步扩大高端产能。 公司去年12 月公告使用自有资金投资智能算力中心高多层高密互连电路板项目，本项目计划投资金额约 14 亿元。本项目计划分两阶段实施，总建设期计划为 6 年，其中第一/二阶段预计在 2025 年/2027 年试生产，计划年产 25 万平方米的高多层高密互连印制线路板，其中第一/二期计划年产 15/10 万平方米。 中长期看，公司有望在 AI 服务器、 通讯网络及汽车电子等赛道厚积薄发。 服务器领域，公司持续优化服务器领域产品结构并紧抓 AI 服务器产品研发，已开发包括亚马逊在内的多家服务器客户， AI 配套的主板及加速卡产品已量产， 25 年新增产能持续释放，预计 AI 产品收入将继续扩大；通讯网络高端设备领域，公司持续积极配合头部客户开发 5.5G&6G/卫星通讯/800G 交换机/光模块等应用领域 PCB 产品，陆续批量生产，望提升产品单价；汽车电子领域，持续加强了与全球汽车电子和电动汽车行业领导者的合作，在智能驾驶/动力能源/智能座舱等细分领域不断导入更多新客户批量订单，规模保持快速增长。 投资建议： 公司深耕通讯网络、 HPC、汽车电子赛道多年，卡位主流客户资源并掌握核心技术，具备较强核心竞争力，伴随新增产能的持续释放，长期将持续受益于三大主线业务布局，重回快速成长轨道。 考虑到公司 Q4 超预期，未来在算力市场的客户产品布局所带来的增长潜力， 我们上修公司 24-26 年营收至45.8/68.7/89.4亿，归母净利至3.3/8.5/12.2亿，对应PE 95.1/37.0/25.7倍，维持“增持”投资评级。 风险提示： 上游原材价格波动；客户开拓不及预期；下游需求低于预期；新建产能投产爬坡不及预期；行业竞争加剧

公司公告24年业绩预告，24年预计归母净利7.0-8.2亿同比+716.8%-856.8%，扣非归母4.6-5.8亿同比+2368.9%-3012.9%。我们点评如下：24年消费电子及新能源业务向上带动公司盈利能力恢复。24年业绩同比大幅增长主要系消费类电子复苏向好，新能源业务稼动率持续向上，国际及国内大客户均有重要新项目量产交付，非经常收益主要来源于公司转让广东天机智能系统有限公司30%股权，取得约1.8亿元的投资收益，以及政府补助。 24Q4业绩符合预期。主要系安卓钛合金机壳业务放量、A客户笔电机壳业务较佳、新能源业务良效率提升。按中值计算，24Q4归母净利1.7亿同比+97.0%环比+3.1%，扣非归母1.5亿同比+57.7%环比-3.1%，主要系Q4订单需求保持较佳趋势，S客户钛合金机壳持续放量，国内安卓客户需求逐步回升，同时A客户笔电需求较佳带动机壳业务增长，新能源业务良效率提升等因素。 展望25-26年，消费电子及新能源业务向上+管理能力优化望带动公司盈利弹性释放，并关注公司人形机器人业务布局。消费电子业务，公司在北美大客户笔电、AI手机、AI眼镜、手表等品类持续导入新项目，提升份额，望带动新增量，安卓钛合金机壳持续放量，国内安卓客户需求逐步回升；新能源业务，T客户及C客户等行业核心头部厂商结构件订单持续导入放量，产能稼动率不断提升。公司加强对内的提质增效，费用严格管控，公司25-26年整体盈利能力有望保持改善趋势。此外，公司今年CES上展出了旋转执行器、关节扭矩传感器、传动丝杠等人形机器人关键零组件，与AIFigure、T等人形机器人头部企业建立了合作关系，未来有望为更多人形机器人客户提供关键零组件产品。 维持“增持”投资评级。中长期来看公司A客户结构件及小件业务持续提供增长动能，钛合金趋势带动非A客户需求，新能源业务核心客户订单不断释放带动稼动率提升，机器人新产品前瞻布局，有望打开公司长线增长空间。我们最新预测24-26年营收164.7/192.7/221.6亿，归母净利润7.7/9.4/12.7，对应EPS为0.57/0.69/0.94元，对应当前股价PE为34.4/28.2/20.7倍，维持“增持”投资评级。 风险提示：行业需求低于预期、同行竞争加剧、原材料价格波动，产能利用率提升不及预期。

公司发布24年业绩预告，公司预计24年实现归母净利11.2-12.4亿同比增长66.8%-84.7%，扣非归母净利11.0-12.0亿同比增长66.2%-81.3%。我们点评如下：Q4业绩高速增长符合预期。Q4单季度归母净利3.55-4.75亿，中值4.15亿同比+385.1%环比+35.9%；扣非归母净利3.22-4.22亿，中值3.72亿同比+372.5%环比+17.9%。业绩高速增长，源于公司在2024年快速落地AI算力、数据中心等领域的产品布局，多款北美N客户的AI算力、数据中心领域的高端新产品实现大规模量产，推动公司业绩高速增长。此外，公司全方位赋能MFS集团发展，整合资源，协同效应显著。 展望25年，行业景气边际回暖，卡位算力及汽车电子核心客户高端需求，产能释放望获业绩弹性。短期来看，公司北美算力龙头客户订单持续导入，份额持续提升，将带动高多层及HDI产品出货占比提升，产品结构优化。中长期看，在算力领域，公司24年与国际头部客户共同预研新产品，突破了预研产品的新技术，实现了预研产品新材料的应用，应用于AI服务器的高阶HDI及高速高多层板已进入量产阶段，AI服务器加速卡及模组卡、光模块用板有望于25-26年迎来放量并贡献弹性业绩；汽车电子方面，公司已是T客户PCB主力供应商，并导入众多Tier1客户，产品涵盖自动驾驶、三电、车身域控、车载雷达板等，占比持续提升，且收购子公司MFSS进入汽车软板领域；显卡方面，英伟达CES2025发布最新5090系列显卡，性能大幅提升，定价超市场预期，公司未来高毛利的新品出货占比有望借此优化；消费电子领域需求伴随AI化趋势加速，今明年有望呈现稳中向好态势。同时，公司拟定增不超过19.8亿元加码海外AI算力高端PCB产能扩建，将以现有英伟达、特斯拉、亚马逊等国际龙头战略客户合作为基础，重点聚焦AI服务器领域的高端产品需求，并满足客户对高端多层板的海外交付要求。未来伴随公司在越南、泰国等地AI算力产能的投产释放，公司AI业务高速增长可期。 维持“增持”投资评级。考虑公司大力扩张海外AI算力高端产能，未来公司在算力市场的客户产品布局所带来的增长潜力，我们最新预测公司24-26年营收至115.0/155.3/186.3亿，归母净利润至11.8/22.0/27.0亿，对应当前股价PE为41.9/22.6/18.4倍。我们认为公司深耕PCB领域多年，积极布局AI算力、新能源及新能车等领域，目前公司已成功进入英伟达、AMD、英特尔、特斯拉、微软、博世、亚马逊、谷歌、台达等国际知名企业的供应链，优质的核心客户群体驱动公司订单需求的增长。伴随全球AI算力旺盛需求持续释放，公司的产品结构有望得到进一步改善，且软硬板协同推进，加速海外产能布局，看好公司中长线持续产能扩张和产品升级预期，维持“增持”投资评级。 风险提示：行业需求低于预期；同行竞争加剧；客户拓展及订单导入不及预期；汇率波动。

生益科技发布 24年业绩预告， 我们依旧坚定看好公司技术引领、核心卡位和长线空间，高速板材放量将驱动新一轮高质量成长。 结合公司近况，点评如下： 24全年利润高增长。 公司发布 24年业绩预告，预计全年归母净利 17-18亿同比+46%-55%，扣非归母 16.4-17.4亿元同比+50%-59%，主要系： 1）公司 CCL 产销量同比上升，优化销售结构，使得 CCL 营收与毛利率同比上升，推动盈利增加； 2）子公司生益电子收入同比实现较大增长，实现净利润扭亏为盈。 24Q4利润中值环比下滑主因新品研发配套投入增加， 而公司订单和稼动率趋势向上且 25Q1能见度高。 按中值计， 24Q4归母净利 3.8亿同比+42.5%环比-14.1%，扣非归母 3.8亿同比+51.4%环比-6.7%，我们了解到主要系 AI 相关研发费用、设备维修费用增加，同时投资项目减值。其中，研发费用增加原因源于高附加值研发产品占比增加，新品中试增加明显，报废损耗等研发投入较前期增加；同时，公司考虑新品放量需求，对研发硬件配套进行部分改造。从行业景气和公司订单趋势看， 公司去年 Q4稼动率已上升至 95%左右，且这一趋势延续至 25Q1，这得益于公司的产品以中高端产品为主，订单结构将持续优化，公司经营实质上是趋势向上。 算力领域高阶 CCL 供需紧张， 25年高速板材放量驱动新一轮高质量成长。 1） AI 算力建设推动 CCL 规格升级， 高阶 CCL 供需紧张或保持较长时间。 AI 算力需求仍旺盛， AI 服务器对于数据高速传输的需求推动 CCL 规格向M7/M8等级升级， 且 PTFE 等新材料研发进度亦有超预期表现， 高阶 CCL产能当前供给紧缺， 据 Digitimes， 24-26年 AI 服务器对于高阶 CCL 的需求及产能供给的 CAGR 分别为 26%/7%，紧张的供需关系或将保持较长时间。 2） 高速 CCL 性能领先同行， 前瞻研发 PTFE 等新材料。 公司深耕高速 CCL超 10年， 拥有服务器系统产品解决方案，包括 AI GPU（ UBB/OAM）、数据中心 Switch（ 400G/800G/1.6T）和 Server（ MB） ， S8/S9产品 Df、 Dk 值优于同行，同时配合客户研发的 PTFE/S10等新材料卡位领先。 3） 产能充足保障供应， 高速板材业务开始进入快速放量期， 有望带来可观的利润弹性。 公司近年持续扩充高阶 CCL 产能，目前高速 CCL 产能充足，同时虽然上游玻璃布供应较为紧张，但公司对玻璃布供应把控能力强，能确保稳定供应。 据我们跟踪， 公司 S8/S9材料已在 N 客户供应链取得积极进展，我们认为在供需紧张背景下，公司凭借领先的技术能力及充足产能， 25年及中长期在 N 客户体系有望取得更多高速材料份额， 带动高速占比持续提升，有望带来可观的弹性业绩贡献。 4） 分享子公司生益电子在北美客户的弹性并相互促进，未来有望进入更多终端客户供应体系。 子公司生益电子的 AI 服务器 PCB 已在多个客户实现大批量交付， 未来有望在核心算力客户的高阶 HDI 和高多层板取得进一步增长，为公司带来弹性业绩贡献。 同时， 公司高速材料已通过 NV 以外的多家终端客户认证，伴随多家科技大厂加速构建自研算力体系，更多终端客户的潜在供应将加快高速业务放量。 A 客户体系将持续导入终端新品， 封装基材业务有望进一步放量。 终端 AI 化推动软硬板升级， 目前 A 客户体系内 CCL 供应商主要为海外或台资厂商， 公司供应体量仍小，未来成长空间广阔，考虑到公司积极配合 A 客户新项目研发以及其他合格供应商产能偏紧， 预计公司软硬板 CCL 有望持续导入 A 客户新品。 另外， 公司封装基材产品已在卡类封装、 LED、存储芯片类等领域使用，同时在更高端的以 FC-CSP、 FC-BGA 封装为代表的 AP、 CPU、 GPU、AI 类产品进行开发和应用， 相关产品 SIF 膜已在海外出货， 同时伴随国产算力新品放量，有望实现关键材料的国产替代。 维持“强烈推荐”评级。 综上，我们认为 CCL 行业短期景气持续回暖， 公司客户及产品矩阵优秀， 稼动率望保持在较高水平， 且公司成长属性凸显， 看好其高端产品在 AI 算力、端侧、自主可控等领域不断取得新进展， 驱动新一轮高质量成长。 综合考虑最新业绩预告、 高速板材开始放量等因素， 我们最新预测营收 199.0/238.8/274.7亿，归母净利 17.6/26.1/33.2亿，对应 PE41.3/27.9/22.0倍， PB 4.9/4.3/3.8倍。 我们坚定看好公司技术引领、管理能力及核心卡位， 中长线有望超预期兑现， 维持“强烈推荐”评级。 风险提示： 原材料价格波动、行业竞争加剧、 需求不达预期、 技术升级不达预期。

目前公司已形成以高端汽车板为主体、数通板和消费电子软硬板为新增长极的业务结构，汽车板基本盘随着汽车智能化趋势、公司海外海外Tier1客户的导入和客户的导入和高端新品份额提升将保持稳健向上；消费电子伴随消费电子伴随AI终端升级终端升级、折叠屏需求等迎来高端料号的放量；；AI算力领域算力领域公司厚积薄发，前期积极配合公司厚积薄发，前期积极配合N客户做新品客户做新品打样认证工作，在软板、软硬结合板、高多层打样认证工作，在软板、软硬结合板、高多层PTFE板等产品均有领先优势，板等产品均有领先优势，或有望在海外大客户新一代产品取得积极进展，此外在算力高多层板和高阶HDI板产能相对紧缺的背景下，公司板产能相对紧缺的背景下，公司珠海金湾工厂有望迎来产品结构升级的良机。综上，我们认为机。综上，我们认为2025年景旺电子将开启年景旺电子将开启新一轮快速成长周期，看好公司优秀管理能力，汽车、数通高端产能升级打开中长线业绩和估值的向上空间。 24Q4展望：展望：稼动率保持在较高水平，产品结构及材料成本优化望推动毛利率改善。24Q4公司下游整体需求仍保持景气，公司订单量及稼动率保持在较高水平，产品结构持续优化。各业务看，新能车、光伏储能领域订单饱满，望保持快速增长态势；AI算力侧方面，伴随公司在N客户的新产品持续导入量产，以及国内客户项目持续推进及导入，EGS/Genoa平台渗透率的提升，有望迎来放量增长；消费类电子业务需求逐步回暖，HDI/SLP出货占比提升；珠海高端厂H2经营稳步向好，有望迎来阶段扭亏。费用端，24年股权激励将带来一定费用的增加，汇率波动或有望带来财务费用的正面贡献。 汽车智能化趋势推动汽车板升级需求，公司海外升级需求，公司海外Tier1客户持续导入、高端客户持续导入、高端。新品份额不断提升，驱动基本盘稳健向上。特斯拉FSD持续迭代并有望25H1入华入欧，国内车企面对激烈的市场竞争，亦将加速推动汽车智能化升级。 据我们对产业链的跟踪，预计明年国内智驾功能有望进一步向10-20万元价格带车型下沉。而智驾所需的高多层板、软硬结合板和HDI板的需求大幅提升。公司在汽车电子领域深耕多年，目前业务占比一半左右，积累了丰富的技术经验和优质的客户群，且不断拓宽海外头部Tier1客户，智驾域控HDI板、车载摄像头COB软硬结合板、激光雷达板、超长软板等中高端产品出货占比将不断提升，有望推动公司该业务稳健增长。 公司持续加大研发投入，在多个重点领域取得突破。根据公司24年中报，公司在以下领域进展值得重点关注：1）AI服务器领域，服务器领域，公司成功开拓了软板和软硬结合板在数据中心的应用产品，同时在高阶软硬结合板在数据中心的应用产品，同时在高阶HDI、高多层PTFE板等产板等产品上实现了重大突破品上实现了重大突破。2））通用服务器领域，公司已实现EGS/Genoa平台高速PCB稳定量产，同时在Birthstream平台高速PCB等产品技术上取得重大突破。与EGS/Genoa平台相比，Birthstream平台对信号传输速率、数据传输损耗、布线密度等方面的要求提升，PCB产品需要保持同步迭代，此突破有助于进一步拓展服务器产品，抢抓高端数据中心产品市场机遇。3）高速）高速通信领域，公司800G光模块、通信模组高阶HDI等产品实现批量出货，112G交换路由PCB取得重大技术突破。4））卫星通信领域，公司拥有多项国内领先技术，有多款相控阵雷达板等产品在终端实现应用。5））消费电子领域，高集成、轻薄化、可弯折、高散热的产品需求日益提升，公司在折叠屏穿轴软板、摄像头COB封装等领域已积累多项国内领先技术。2025年公司在AI算力领域高算力领域高多层板和和HDI或或有望取得积极进展。近期根据我们对产业的跟踪，未来AI服务器中高多层板以及高阶HDI板的用量需求将保持快速增长，在这一趋势下，公司有望在海外以及国内核心算力客户未来产品中的高阶HDI和高多层PTFE板取得积极进展。此外，在算力高多层板和高阶HDI板产能相对紧缺的背景下，公司珠海金湾工厂作为公司高技术、高附加值高多层（HLC）、HDI（含SLP）产品的灯塔工厂，现有高多层年产能120万平米（具备最高层数≥64L的量产能力）和HDI/SLP年产能30万平米（具备16层任意阶HDI量产能力），该工厂有望在中高端需求外溢趋势下迎来产品结构升级的良机，实现扭亏为盈。 中长线来看，公司优秀管理与汽车、数通高端产能释放打开新一轮成长空间。 公司高端化升级战略稳步推进，在硬板领域珠海厂区投放的高多层、HDI/SLP产能目前项目进展顺利。经我们对公司的跟踪，在下游北美N及国内H等算力头部客户，博世、电装等汽车头部T1客户的高端产品开发均取得新的积极进展，望持续收获高毛利订单，带动业绩快速增长。我们看好公司优秀管理能力，汽车、数通高端产能升级打开中长线业绩和估值的向上空间。 维持“强烈推荐”评级。考虑到近期在算力高端产能紧缺的背景下，公司在北美N客户有望取得高端料号新的进展，而中长期来看，公司下游应用领域广泛，技术及客户卡位较佳，汽车及数通领域产品持续导入放量，且高端产能不断释放，业务结构进一步优化。综上，我们最新上调预测24-26年营收为128.0/153.6/181.3亿，归母净利润12.2/16.0/20.0亿，对应EPS为1.31/1.72/2.14元，对应PE为24.3/18.5/14.8倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：行业需求低于预期、同行竞争加剧、新品导入及产能释放进度低于预期、原材料上涨风险，汇率波动带来汇兑损失的风险。

公司于11月14日在深圳高交会举办灵巧手发布会，其自主研制的电动直驱多指仿生灵巧手采用全驱动方案；我们现场参加了本次发布会，认为公司作为微传动赛道隐形冠军，有望通过灵巧手等产品充分受益人形机器人行业快速发展趋势。此外，据我们了解，深圳前海管理局、宝安区政府于11月15日主办AI应用创新成果发布会，届时华为(深圳)全球具身智能产业创新中心将启动运营，并举行优选伙伴签约仪式，兆威机电灵巧手项目亦将作为重点新技术新产品进行发布。我们看好公司作为微传动赛道隐形冠军，在机器人领域的稀缺性与成长潜力凸显，维持“强烈推荐”投资评级。 星辰大海——人形机器人中长期市场空间可达百亿美元，灵巧手为产业链核心环节。伴随特斯拉Optimus人形机器人快速迭代掀起热潮，全球科技企业近年来纷纷加强人形机器人领域布局。人形机器人集成人工智能、高端制造、新材料等先进技术，有望成为继计算机、智能手机、新能源汽车后的颠覆性产品，发展潜力大、应用前景广。根据MarketsandMarkets，全球人形机器人市场规模预计将由2023年的18亿美元提升至2028年的138亿美元，CAGR约50.2%。远期来看，市场空间可达百万亿美元。灵巧手为人形机器人与外界交互的重要媒介，是机器人功能性的直接体现，其价值量占比高，预计特斯拉Optimus灵巧手价值量占比14.0%。根据中商产业研究院，2023年全球机器人灵巧手市场规模达15亿美元，2030年将突破30亿美元，CAGR约10.3%。 兆威举办灵巧手发布会，看好公司在机器人领域的稀缺性与成长潜力。兆威研制的电动直驱多指仿生灵巧手采用全驱动方案，集成了包含触觉感知的控制系统和基于神经网络的自学习控制算法，具有17个主动自由度每个指节可独立驱动，兼顾灵巧性和长寿命设计，具体特点包括：1）采用仿生结构设计，包含15个关节，并具有17个自由度，可扩展到20个自由度，与人手自由度非常接近；2）全球首创的关节内置全动力单元，系统通信速率可以达到1Mbps，可扩展到10Mbps，微驱控制器的精度速度波动≤±0.5%；3）多层PCB设计，最大效率≥95%、位置精度≤0.3°、感知传感≥3。发布会上，公司展示了穿针引线等应用场景，未来升级方向包括电子皮肤、小脑功能等。公司坚持贯彻“1+1+1”产品战略和标准化、模块化的产品设计理念，确保品质的可靠性，使用寿命至少达10年。我们认为兆威作为微传动赛道隐形冠军，在机器人领域的稀缺性与成长潜力凸显，有望通过灵巧手等产品充分受益人形机器人行业快速发展趋势，长线看好公司微传动系统在汽车、人形机器人、医疗、XR等应用边界拓宽及智能化趋势，公司整合齿轮箱和驱动后产品价值量望持续提升，成长空间广阔。 维持“强烈推荐”投资评级。我们预测24-26年营收15.1/19.6/26.5亿，归母净利2.0/2.7/3.7亿，对应PE为77.4/58.4/41.9倍，考虑到公司在微型传动系统领域的技术壁垒、头部客户的前期卡位优势以及在人形机器人、智能车、XR等多领域的扩张潜力，同时积极推进纵向一体化战略，我们持续看好公司的中长线增长空间，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：人形机器人行业发展不及预期、下游需求不及预期、新品研发项目进度不及预期、原材料价格波动、宏观政治经济环境波动。

公司发布定增公告，拟向不超过35名特定发行对象募集资金不超过19.8亿元，拟投资于以下项：1）越南胜宏人工智能HDI项目；2）泰国高多层PCB项目；3）补充流动资金和偿还银行贷款项目。我们点评如下：大力加码海外AI算力高端PCB产能扩充，助力公司AI业务高速成长。此次公司拟定增不超过19.8亿元用于投资以下项目：1）越南胜宏人工智能HDI项目，总投资额约18.2亿，拟用募集资金9亿，建设期3年，预计第三年投产，至第五年全部达产，计划年产15万平米AI用高阶HDI产品；2）泰国高多层PCB项目，总投资额约14.0亿，拟用募集资金5亿，建设期2年，预计第三年全部达产，计划年产150万平米服务器、交换机、消费电子等领域用高多层PCB产品；3）补充流动资金和偿还银行贷款项目，拟用募集资金5.8亿，以优化公司财务结构，从而提高公司的抗风险能力和持续盈利能力。 据公司公告，随着AI技术和应用的快速发展，未来5年AI系统、服务器、存储、网络设备等将成为PCB需求增长的主要动能。随着AI服务器的升级，GPU主板呈现由高多层逐步向高阶HDI升级的趋势，因此HDI将是未来5年增速最快的PCB产品（23-28年CAGR=16.3%），尤其是4阶以上的高阶HDI产品需求。此外，随着服务器平台的升级，服务器用PCB持续向更高多层板发展。公司此次以现有英伟达、特斯拉、亚马逊等核心战略客户合作为基础，重点聚焦AI服务器领域的高端产品需求，并满足客户对高端多层板的海外交付要求，有望助力公司未来AI业务保持高速增长。 展望明年，行业景气边际回暖，卡位算力及汽车电子核心客户高端需求，产能释放望获业绩弹性。短期来看，公司北美算力龙头客户订单持续导入，竞争格局短期向好，份额持续提升，将带动高多层及HDI产品出货占比提升，产品结构优化；而消费电子业务伴随下半年旺季的到来，下游消费端客户订单能见度逐步延长，推动产能利用率走高，盈利能力有望延续向好态势。中长期看，在算力领域，公司Eagle级产品已实现量产，应用于AI服务器的高阶HDI及高速高多层板已完成产品化布局及客户认证，AI服务器加速卡及模组卡、光模块用板有望于24H2及25年迎来批量出货并贡献弹性业绩；汽车电子方面，公司已是T客户PCB主力供应商，并导入众多Tier1客户，产品涵盖自动驾驶、三电、车身域控、车载雷达板等，占比持续提升，且收购子公司MFSS进入汽车软板领域；显卡方面，高毛利的新品出货量不断扩大；消费电子领域需求伴随AI化趋势加速，今明年则有望呈现稳中向好态势。同时，未来公司将持续配合国际龙头客户需求在越南、泰国、马来西亚等地加速推行产能全球化布局。 维持“增持”投资评级。考虑公司此次大力扩张海外AI算力高端产能，未来公司在算力市场的客户产品布局所带来的增长潜力，我们预测公司24-26年营收至109.9/140.6/161.7亿，归母净利润至11.3/16.1/19.9亿，对应当前股价PE为35.5/25.0/20.2倍。我们认为公司深耕PCB领域多年，积极布局AI算力、新能源及新能车等领域，目前公司已成功进入英伟达、AMD、英特尔、特斯拉、微软、博世、亚马逊、谷歌、台达等国际知名企业的供应链，优质的核心客户群体驱动公司订单需求的增长。伴随全球AI算力旺盛需求持续释放，公司的产品结构有望得到进一步改善，且软硬板协同推进，加速海外产能布局，看好公司中长线持续产能扩张和产品升级预期，维持“增持”投资评级。 风险提示：行业需求低于预期；同行竞争加剧；客户拓展及订单导入不及预期；汇率波动。

公司公告24年三季报业绩：24Q1-3收入234.9亿同比+14.8%，归母净利润19.7亿同比+7.1%，扣非归母净利19.3亿同比+8.9%；毛利率20.5%同比+0.2pct，净利率8.4%同比-0.6pct。结合公司近况，我们点评如下：Q3业绩稳健表现符合市场预期，增长源于大客户新机提前备货且订单量更佳。单Q3季度收入103.6亿同比+16.1%环比+60.9%，归母净利11.9亿同比+15.3%环比+314.7%，扣非归母净利11.7亿同比+13.7%环比+365.4%，收入保持快速增长源于北美大客户今年新机备货较去年有所提前，且备货指引同比去年更佳，公司新品料号和份额亦有扩大，利润增速基本跟随收入，显示公司整体经营的稳健性；毛利率23.62%同比+0.78pct环比+8.14pcts，净利率11.48%同比-0.09pct环比+7.03pcts，今年大客户新机在软硬板方面创新有限，部分料号存在一定降价压力，但公司毛利率同比保持改善趋势源于公司产能稼动率同比提升明显，效率管控做到了很好的对冲；净利率相对稳健显示公司对于费用率的管控。费用方面，销管研财费率0.6%/2.6%/6.1%/1.3%同比-0.1/-1.2/+0.2/+2.0pcts，其中管理费用节省约0.65亿，研发费同比增加约1亿，财务费同比增加约2亿，主因汇率波动带来的汇兑损失增加。公司持续加大对AI手机及AIPC等终端产品的研发力度，加速进行高阶高速混压厚板、功率晶片内埋、高精度定深背钻、新型Cavity开盖等技术布局，同时也加速了高阶HDI及SLP产能的扩产进度，淮安第三园区一期产能已投入量产，二期工程正在加快建设中，预计项目完成后，将进一步提升公司在高阶HDI及SLP产品领域的市占率。 展望明后年，公司积极布局AI终端及算力、智能车和低轨卫星等领域，并有望迎来多点开花。中长期来看，我们坚定认为果链硬件创新与AI共振驱动三年向上周期的大趋势不变。25-27年A客户手机、可穿戴、pad&笔电等产品的AI化升级将带来软硬板设计理念和技术的革新，有望带动产业新一轮AI化驱动的新景气，未来新机ASP以及需求提升潜力令人期待，公司传统业务在大客户AI化的加持下将开启新一轮的成长，AI服务器/车载/MR/光通讯/低轨卫星等非手机业务的扩张有望为公司提供远期增长动能。 维持“强烈推荐”投资评级。考虑到公司Q3面临大客户新机价格压力，汇兑逆风及股权激励费用等因素，我们最新预测24-26年营收为350.2/411.4/473.2亿，归母净利润为34.5/44.6/53.3亿，对应EPS为1.49/1.92/2.30元，对应当前股价PE为24.6/19.1/15.9倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：需求低于预期、同行竞争加剧、扩产进度及产能爬坡低于预期。