公司三季报表现优异，营收持续增长。3Q24公司实现营收4.67亿元，yoy+34.60%，年初至今累计实现收入12.09亿元，yoy+57.10%。我们认为收入的增长主要系核心产品RC18、RC48的持续放量，其中RC18SLE适应症于今年起执行新的医保价格，RA适应症于今年7月份获批上市，预计快速贡献增量。 公司降本增效成果显著，亏损持续收窄。3Q24公司净亏损2.91亿元，单季度亏损为4Q22以来最低。我们认为公司亏损的持续收窄主要系规模效应及工艺改进带来毛利率提升的同时，公司积极对费用率进行管控。3Q24公司实现毛利率82.11%，同比提高5.86pct；实现销售费用率49.89%，同比下降4.75pct；实现管理费用率18.62%，同比降低4.13pct；实现研发费用74.32%，同比下降17.17pct，单季度研发费用3.47亿元，环比2Q24有所下降。截至9月30日，公司拥有11.2亿元现金储备。 核心产品的多个适应症处于临床后期，预计将于近两年陆续上市贡献增量。 RC18、RC48和RC28均有多个适应症处于NDA或III期阶段（表1），我们预计于近两年获批上市，持续贡献收入增量。 盈利预测。我们预测公司2024-2026年营业收入分别为17.78、27.16、43.01亿元，同比增长64.2%、52.8%、58.4%，EPS分别为-2.59、-1.74、-0.09元。利用PS估值法，我们给予其2024年13-17倍PS，对应合理价值区间42.46-55.53元，给予“优于大市”评级。 风险提示：研发创新不及预期风险；行业政策风险；市场竞争加剧风险；

2024年前三季度，公司归母净利润同比增长69.27%。2024年前三季度，公司实现营业收入85.93亿元（同比-6.21%），归母净利润9.55亿元（同比+69.27%），扣非归母净利润9.27亿元（同比+74.87%）。单三季度来看，公司实现营业收入26.33亿元（同比-3.10%），归母净利润2.36亿元（同比+7.79%），扣非归母净利润2.44亿元（同比+17.14%）。前三季度归母净利润增长的主要原因在于：1）2024年青霉素类、大环内酯类原料药的市场需求旺盛，公司积极把握市场机遇，动态优化产品结构，相关原料药销量增加；同时公司通过优化重点原料药工艺、加强战略采购、优化供应商渠道等，带动医药中间体及原料药业务板块毛利率同比提升10.35个百分点；2）公司持续深入开展提质增效、降本控费，提振管理效益，三项期间费用率同比下降6.74个百分点。 毛利率、净利润同比提升，盈利能力持续向好。费用率上，24年前三季度，销售费用率11.28%（同比-6.97pct），管理费用率6.48%（同比+0.44pct），研发费用率4.84%（同比+0.73pct）；单三季度来看，销售费用率9.59%（同比-5.84pct），管理费用率6.95%（同比-0.15pct），研发费用率6.52%（同比+1.61pct）。利润率上，24年前三季度毛利率39.69%（同比+0.81pct），净利率13.96%（同比+5.25pct）；单三季度毛利率39.82%（同比+1.63pct），净利率11.87%（同比+1.46pct）。 打造产业链一体化韧性，推进自主创新力提升。公司持续夯实原料药制剂一体化优势。截至24H1，公司新增盐酸纳洛酮、盐酸利多卡因两个产业链一体化配套品种；以头孢曲松钠等5个产品作为重点布局品种，持续构建抗生素产业链“链长+链主”产业推进体系，在自主研发能力上，公司科研成果质效同比提升。24年上半年通过一致性评价项目（含视同）21项，其中通MAH方式批文引进1项；原料药登记号转“A”3项，获批项目数量同比增加明显。 盈利预测与估值。我们预计，公司2024-26年营业收入120.24/128.25/138.36亿元，归母净利润11.73/13.78/15.89亿元，EPS为0.87/1.03/1.19元。参考可比公司同和药业、仙琚制药、华海药业、司太立、新诺威，我们给予公司2025年P/E15-19x，合理价值区间15.41-19.52元，市值206.65-261.76亿元，给予“优于大市”评级。 风险提示。产品销售不及预期，原料药价格波动风险，产能建设不及预期。

综合性医药制造国企， 24H1实现归母净利润 7.18亿元。 公司是以医药产品研发、生产与销售为主营业务的医药制造类企业，拥有包括医药中间体与原料药、化学制剂、动物疫苗、大健康等业务板块。 2024年上半年， 公司实现营业收入 59.60亿元，同比减少 7.52%；实现归母净利润 7.18亿元，同比增加 108.29%。 原料药板块贡献盈利弹性，产品销售结构持续优化。 2024年上半年，公司原料药及医药中间体板块实现销售收入 26.87亿元，比上年同期上升 7.38%，占 24H1营业收入的 45.08%。公司持续优化产品销售结构： 1）青霉素系列上游中间体 6-APA 优先投入生产下游高附加值产品对外销售，氨苄西林酸、阿莫西林、克拉维酸系列产品销量同比分别增长 805.78%、 93.78%、 33.95%，销量大幅上升带动收入明显增长； 2）大环内酯类原料药阿奇霉素量价齐升，带动收入规模同比翻番。医药中间体及原料药业务板块毛利率为 32.29%，与上年同期相比上升了 10.97个百分点。 制剂板块营收规模承压，费用控制保持整体盈利能力。 24年上半年， 受集采联动降价和“四同”药品价格联动影响，制剂板块营收规模持续承压，实现销售收入 31.13亿元，比上年同期下降 14.88%，占 24H1营业收入的 52.23%。 受制于整体销售规模的下降，公司 24H1制剂板块毛利率同比下降 6.40个百分点。公司 24H1整体销售费用率为 12.02%，同比减少 7.41pct， 销售费用降幅大于毛利率降幅，保持了制剂板块的整体盈利能力进一步提升。 盈利预测假设。 1）随着原料药需求的逐步企稳以及公司销售结构的改善，我们预计，原料药及中间体板块 24-26年营业收入增长 0%/5%/5%； 2） 随着集采影响的逐步出清以及新产品的上市，我们预计，制剂板块 24-26年营业收入增长-3%/6%/8%。 3）假设大健康板块持续稳健经营， 24-26年营业收入增长 15%/15%/15%. 盈利预测与估值。我们预计，公司 2024-26年营业收入 120.24/128.25/138.36亿元，归母净利润 11.73/13.78/15.89亿元， EPS 为 0.87/1.03/1.218元。参考可比公司同和药业、仙琚制药、华海药业，我们给予公司 2024年 P/E17-22x，合理价值区间 14.87-19.24元，合理市值区间 199-258亿元，给予“优于大市”评级。 风险提示。 原料药及中间体降价风险，销售不及预期风险。

公告：药明康德发布2024半年度报告。 点评：公司营业收入稳健，维持全年业绩指引不变。2024年上半年，公司营业收入172.4亿元，同比下降8.6%，剔除新冠商业化项目同比下降0.7%；归母净利润42.4亿元，同比下降20.2%；经调整Non-IFRS归母净利润43.7亿元，同比下降14.2%。分地区看，来自美国客户收入107.1亿元，剔除新冠商业化项目同比下降1.2%，欧洲和中国分别收入22.0亿元和34.0元，同比增长5.3%和2.8%。2024第二季度，公司营业收入92.6亿元，环比增长16.0%；经调整Non-IFRS归母净利润24.6亿元，环比增长28.5%。公司预计2024年收入可达到人民币383-405亿元，剔除特定商业化生产项目后将保持正增长，预计增长率为2.7%-8.6%；预计2024年将保持与去年相当的经调整non-IFRS归母净利率水平。 一体化需求持续增长，在手订单快速提升。公司在维持现有超过6000家活跃客户基础上，新增客户超过500家。小分子D&M管线持续扩张，上半年新增分子644个，目前管线分子总计3319个。2024年上半年，公司来自全球前20大制药企业客户收入65.9亿，剔除新冠商业化项目同比增加11.9%。 截至2024年6月末，公司在手订单431.0亿元，剔除特定商业化生产项目同比增长33.2%。 2024年H1分业务板块经营情况：（1）化学业务：实现收入122.1亿元，剔除特定商业化生产项目同比增长2.1%。公司在过去12个月里为客户成功合成并交付超过45万个新化合物，同比增长7%。小分子工艺研发和生产(D&M)业务强劲，收入73.9亿元。剔除特定商业化生产项目，在去年同期强劲增长超50%基础上同比减少2.7%，预计全年保持正增长。小分子CDMO管线持续扩张。2024年上半年，公司累计新增644个分子。截至2024年6月末，小分子D&M管线总计达到3319个，包括67个商业化项目，74个临床III期项目，353个临床II期项目，2825个临床前和临床I期项目。其中，商业化和临床III期项目合计新增14个。2024年5月，新加坡的研发及生产基地正式开工建设。TIDES业务（主要为寡核苷酸和多肽）保持高速增长，收入达到20.8亿元，同比强劲增长57.2%。截至2024年6月末，TIDES在手订单同比增长147%。TIDESD&M服务客户数量达到151个，同比提升25%，服务分子数量达到288个，同比提升39%。 2024年1月，多肽固相合成反应釜总体积增加至32000L。（2）测试业务：实现收入30.2亿元，同比下降2.4%。实验室分析及测试服务收入21.2亿元，同比下降5.4%。其中，药物安全性评价业务保持亚太行业领先地位，受市场影响，收入同比下降6.3%。启东和成都设施均已通过国家药品监督管理局（NMPA）和国际经济合作与发展组织（OECD）GLP资质认证；苏州设施首次接受并顺利通过日本医药品医疗机器综合机构（PMDA）项目现场审计。临床CRO及SMO业务收入8.9亿元，同比增长5.8%。其中，SMO业务同比增长20.4%，保持中国行业领先地位。2024上半年，临床CRO业务助力客户获得14项临床试验批件，SMO赋能客户31个新药产品获批上市。 （3）生物学业务：实现收入11.7亿元，同比下降5.2%。新分子种类相关业务收入同比增长8.1%，占比持续提升至生物学业务板块的29.0%。核酸类新分子平台服务客户数及项目数持续增加，已累计为超过260家客户提供服务，自2021年以来已成功交付超过1200个项目。2024年上半年服务客户数同比增长超30%。生物学业务在2024年上半年为公司持续贡献超过20%的新客户。 （4）高端治疗CTDMO业务：实现收入5.7亿元，同比下降19.4%。收入不及预期，主要由于（1）商业化项目仍处于放量早期阶段；（2）部分项目延迟或因客户原因取消；以及（3）受美国拟议法案影响，新签订单不足。公司持续加强CTDMO服务平台建设。截至2024年6月末，为总计64个项目提供工艺开发、检测与生产服务，包括2个商业化项目，5个临床III期项目（其中2个项目处于上市申请准备阶段），8个临床II期项目，以及49个临床前和临床I期项目。其中，2024年上半年新增1个美国客户的世界首个创新肿瘤淋巴细胞疗法（TIL）商业化项目。公司正在为一项商业化CAR-T产品的慢病毒载体（LVV）生产做BLA申报准备，已完成工艺验证（PPQ），同时已开始PPQ后的生产，预计将在2024年下半年申报FDA。另外，公司正在为一项重磅商业化CAR-T产品的生产做BLA申报准备，预计将在2024年下半年完成工艺验证，并将在2025年上半年申报FDA。 持续做好行业高效赋能者，为全球客户创造价值。2024年1月，多肽固相合成反应釜总体积增加至32000L。2024年5月，新加坡研发及生产基地正式开工建设。独特的CRDMO业务模式不断满足客户需求，公司持续加大投入D&M产能建设，预计2025年D&M资本开支同比增长50%。 盈利预测。我们预计CRO与CDMO行业景气度持续上行，公司充分发挥“一体化、端到端”的研发服务平台优势，在能力和规模方面为客户赋能，有望实现全线业务的全面增长。我们预计2024-2026年EPS分别为3.29、3.70、4.19元，公司作为行业内国际化的龙头，参考可比公司估值，我们给予24年20-25倍PE，对应合理价值区间为65.76-82.20元，维持“优于大市”评级。 风险提示。医药研发服务市场需求下降的风险，行业监管政策变化的风险，医药研发服务行业竞争加剧的风险，业务合规风险，全球化经营和国际政策变动风险，核心技术人员流失风险，汇率风险。

聚焦核心技术发展，打造多肽 CDMO+原料药+制剂全产业链平台。 圣诺生物于 2001年成立， 是一家拥有多肽合成和修饰核心技术的高新技术企业。公司于 2021年登陆科创板， 主营业务为自主研发、生产和销售在国内外具有较大市场容量及较强竞争力的多肽原料药和制剂产品，同时为国内外医药企业提供多肽创新药药学研究服务、多肽类产品定制生产服务以及多肽药物生产技术转让服务。 公司核心高管团队稳定，创始团队行业经验丰富。 董事长文永均先生是国内最早研究多肽药物领域的专家之一，曾主持开发了国内第一个获批的多肽药物胸腺五肽、国内首个销售超 20亿元的多肽药物胸腺法新。公司拥有一支具有 15年以上多肽合成领域研究和实践经验的核心团队，曾获得四川省高层次人才引进顶尖创新创业团队称号。 截止到 2023年，公司共有研发人员合计227人，占员工总人数的 19.68%。 多肽市场快速发展，国内市场扩容。 根据公司招股书援引 QYResearch 的数据， 2010年-2018年全球多肽药物市场规模复合年均增长率达到 8.17%。 预计未来多肽药物市场将以 7.9%的年均复合增长率增长，在 2027年市场规模达到 495亿美元水平。近年来，中国等新兴市场国家从研发用原料药切入多肽仿制药市场，逐渐凭借成本优势占据主动，极大促进了国内多肽药物产业发展。 随着我国鼓励创新药研发和推进仿制药一致性评价工作的政策出台，预计未来将有更多具有显著临床效果的多肽创新药和多肽仿制药获批上市，使得我国多肽药物市场进一步扩容。 盈利预测。 我们预计公司 2024-2026年，归母净利润分别为 1. 11、 1.46、 1.84亿元，同比增长 58.1%、 31.6%、 26.0%。考虑到公司作为国内多肽药物龙头企业，产品具备出海竞争力，参考可比公司，我们认为考虑到以 GLP-1相关产品为代表的多肽产品需求较为旺盛，我们给予其 2024年 30-35倍 PE，对应每股合理价值区间 29.78-34.75元，给予?优于大市?评级。 风险提示。 市场竞争加剧风险，全球生物医药研发支出下降风险，客户产品管线拓展不达预期风险，海外市场拓展风险，产能扩张造成亏损风险，产品交付质量风险，核心人员流失风险。

公告： 药康生物发布 2023年报和 2024年一季报。 点评： 公司业绩稳健增长。 2023年，公司营业收入 62218.70万元，同比增长20.45%；归母净利润 15891.41万元，同比减少 3.49%；扣非归母净利润10718.09万元，同比增加 5.00%。其中，公司境内收入 52878.08万元，同比增长 17.70%；境外收入 9295.16万元，同比增长 39.94%。 2024年一季度。公司营业收入 15708.72万元，同比增长 11.96%；归母净利润 2947.94万元，同比减少 5.06%；扣非归母净利润 2286.81万元，同比增长 2.74%。 2023年分业务板块经营情况： （1）商品化小鼠模型销售：收入 36719.67万元, 同比增长 13.62%，保持快速增长趋势，占主营业务收入 59.06%。 （2）定制繁育业务：收入 7884.55万元，同比增长 22.24%，主要系商品化小鼠模型销售和模型定制业务快速发展背景下，不断新增客户定制繁育业务需求，占主营业务收入 12.68%。公司依托专业的繁育管理团队、标准的动物生产设施以及严格的质量控制体系，构建小鼠繁育与种质保存平台，为客户提供全面繁育解决方案，包括常规繁育、快速扩繁、冷冻保种、活体净化以及辅助生殖等。 （3）模型定制业务：收入 3478.14万元，同比增长 49.42%，占主营业务收入 5.59%，主要原因为：①公司在国内科研市场市占率稳步提升，项目数量整体增加；②公司标准品系库数量逐步扩容，可满足客户大部分需求，但部分特殊模型仍然需要通过模型定制获得，通常此类模型构建技术难度高，耗时长，项目整体价格呈现上升趋势；③公司持续拓展海外业务，模型定制海外收入高速增长。 （4）功能药效业务：收入 13210.59万元，占主营业务收入 21.25%，同比增长 36.09%，呈快速增长趋势，主要原因为随着公司小鼠品系库丰富、服务体系完善以及客户需求增长，功能药效业务收入规模实现快速增长。依托于公司人源化小鼠模型和疾病小鼠模型，公司建立创新药物筛选与表型分析平台，为客户提供一站式功能药效分析服务。

事件：公司2023年全年营收245.31亿元，同比增长15.45%，归母净利润11.67亿元，同比增长12.63%，扣非归母净利润11.41亿元，同比增长13.56%.24年一季度营收67.52亿元，同比增长13.54%，归母净利润3.98亿元，同比下降19.79%，扣非归母净利润3.96亿元，同比下降20.40%。 点评：门店内生外延持续扩张，加盟业务快速提升。2023年公司新开自建门店1382家，加盟门店2158家，并购门店750家，新进3省（自治区、直辖市），2023年底公司门店数量达到14074家，其中直营门店9909家，加盟门店4165家。公司通过自建形式在优势区域逐季加速扩张，加盟业务快速发展，并通过并购形式进入新区域。公司未来门店规模有望保持快速扩张节奏。 主营业务增长良好，加盟及分销业务营收增速较高，中西成药引领营收稳定增长。2023年公司零售业务营收205.09亿元，同比增长6.58%，批发业务营收34.23亿元，同比增长122.46%，批发业务收入快速提升。分产品来看，中西成药营收176.99亿元，同比增长16.62%，非药品营收32.59亿元，同比增长7.93%，参茸滋补药材营收29.74亿元，同比增长15.04%。 三项费用率不断优化，营运能力持续提升。2023年公司销售费用率22.92%（-1.36），管理费用率4.83%（-0.39pp），财务费用率0.78%（-0.20pp），三项费用率合计28.86%（-1.97pp），销售净利率5.02%（-0.06pp）。公司费用率水平不断优化。 新零售业务规模快速增长，利润率水平稳步提升。公司积极发展新零售商业模式，线上线下积极融合发展。2023年公司新零售业务（O2O+B2C）销售同比增长45.25%，毛利率与净利率水平稳步提升。公司加大全渠道一体化运营，积极推动私域流量发展，逐步提升私域流量占线上销售比例，2023年公司O2O送药服务覆盖门店上线率达到79.17%。 盈利预测：公司坚持“深耕华南，布局全国”的核心发展战略，秉承以区域规模化和管理精细化的经营方针，扩张节奏保持稳定态势。我们预计公司2024-26年归母净利润为14.4、17.4、20.8亿元，增速分别为23.0%、20.9%、20.0%，公司保持稳健高增长，有相应估值溢价，给予公司2023年20-25倍PE，合理价值区间25.20-31.50元，我们认为公司自建逐季加速，加盟并购扩张持续推进，业绩有望持续高增长，维持“优于大市”评级。 风险提示：医保政策收紧风险，门店扩张不达预期风险，处方外流不及预期。

强者恒强： 医改政策执行带来医药行业重塑， CRO/CMO企业快速崛起弥补了日益增长的研发需求与研发能力缺失带来的问题。根据诺思格招股书，预计2023年国内临床CRO行业市场超百亿美元，行业空间巨大。从2004年成立至2023年期间，公司累计为中国61%的已上市I类新药研发提供了服务。根据泰格医药年报援引Frost&Sullivan显示，公司已多年连续在中国临床外包服务市场份额排名第一，也是唯一进入全球临床前十的公司。 短期业绩： 2023年公司在业务拓展端新增合同金额78.5亿，同比下降18.8%，主要是部分客户取消订单与新增订单过手费大幅下降等因素影响；截至2023年末累计待执行合同金额140.8亿元，同比增长2.1%； 2023年公司服务了22个中国已上市1类新药的研发，以及6个中国已上市创新医疗器械的研发。 中长期业绩：公司2023年加大了对新兴业务和技术的投入和生态圈的建设，以满足客户对公司的新兴服务的需求，不断拓展跨国药企和国内大型药企客户，通过收购和并购提升美国和欧洲等地的商务和运营能力，进一步提高全球市场份额，实现业绩长期增长与发展。 投资建议： 泰格医药所处的CRO行业景气度高，公司不断完善产业链布局与延伸，打造国际多中心临床平台，预计会继续维持高增长。我们预计2024-2026年EPS分别为2.64、 3.05、 3.57元，参考可比公司估值，我们给予其2024年25-30倍 PE，合理价值区间66.00-79.20元，维持“优于大市”评级。 风险提示： 行业竞争加剧；药企研发需求下降；业务扩展不及预期；投资收益受市场波动影响。

事件： 公司发布 2023 年报与 2024 年一季报。 23 年全年营收 224.38 亿元（ +11.21%），归母净利润 9.29 亿元（ +18.35%），扣非归母净利润 8.44 亿元(+14.68%)， 23 年 Q4 营收 63.96 亿元（ -0.05%），归母净利润 2.12 亿元（ +21.17%），扣非归母净利润 1.98 亿元（ +17.89%）。 24 年 Q1 营收 55.39亿元（ +1.81%），归母净利润 3.21 亿元（ +10.27%），扣非归母净利润 3.11亿元（ +10.35%）。 点评：主营业务持续提升，中药收入较快增长。 公司 2023 年零售业务收入 193.49亿元，同比增长 9.96%，加盟、联盟及分销业务收入 29.31 亿元，同比增长19.62%。 分产品看， 中西成药收入 176.27 亿元，同比增长 12.59%，非药品收入 31.50 亿元，同比增长 1.13%，中药收入 16.60 亿元， 同比增长 18.19%。 门诊统筹落地进展顺利，行业龙头有望受益。 截至 2024 年一季度末，公司拥有门诊统筹门店 4673 家，其中直营门店落地门诊统筹占比为 39.78%，直营可用互联网处方的统筹医保门店占比 30.67%。从各地医保局已公布的情况来看，老百姓多数核心经营区域如湖南、内蒙古、天津等地统筹基金运行情况稳健、可持续。我们认为伴随药店门诊统筹政策的逐步落地，公司作为行业头部连锁有望持续受益。 门店规模持续扩张， 积极布局下沉市场。 截至 2024 年一季度末，公司门店总数达到 14109 家，其中直营门店 9470 家，加盟门店 4639 家， 2023 年公司新增门店 3388 家。 公司门店规模预计将保持稳健扩张节奏， 2024-2026年公司计划开店数量分别为 4000、 5000 与 6000 家。截至 2024 年一季度末，公司县域+乡镇门店数占比 45%，公司正在积极布局下沉市场。 盈利能力持续提升，利润率有所增长。 2024 年一季度公司各区域毛利率均实现正增长， 综合毛利率达到 35.2%，同比增加 2.20pct，净利率为 6.61%，同比增加 0.41pct。 2023 年公司销售毛利率为 32.55%，同比增加 0.67pct，销售净利率为 5.01%，同比增加 0.17pct。 公司整体盈利能力明显提升。l 盈利预测： 老百姓作为“自建+并购+加盟+联盟”特色突出的全国龙头药店，轻资产扩张深入各级市场，我们认为目前正进入内部精细管理和对外有序扩张的红利释放阶段，有望迎来快速发展期。 预计公司 2024-26 年归母净利润为 11.3、 13.7、 16.4 亿元，增速分别为 21.9%、 20.6%、 19.8%， 根据可比公司估值，给予公司 2023 年 20-25 倍 PE，合理价值区间 38.80-48.50 元，维持“优于大市”评级。 风险提示： 医保政策收紧风险， 门店管理风险， 门店扩张不达预期风险。

事件：公司发布2023年报与2024年一季报。公司2023年实现营收225.88亿元，同比增长13.59%，实现归母净利润14.12亿元，同比增长11.90%。 2023年Q4实现营收67.00亿元，同比增长2.47%，实现归母净利润4.13亿元，同比下降5.81%。2024年Q1实现营收59.71亿元，同比增长13.39%，实现归母净利润4.07亿元，同比增长20.89%。 点评：门店规模持续扩张，直营门店突破万家。公司坚持“区域聚焦+稳健扩张”的发展战略，通过“新开+并购+加盟”多种形式推动门店扩张，深耕中南华东华北市场。2023年公司新增门店3196家，其中自建门店1613家，并购门店559家，加盟店1024家。截至2024年Q1末，公司门店总数达到13920家，其中加盟店3157家。2024年公司预计仍将保持快速扩张节奏，计划新增门店4000家，其中自建1800家，并购700家，加盟1500家。我们认为公司将通过内生外延持续推动门店规模增长。 门诊统筹政策持续推进，头部连锁药店有望受益。2023年以来全国门诊统筹政策陆续推进，截至2023年底公司开通门诊统筹门店4200多家，在总门店中占比超过30%。目前各省份药店门诊统筹政策执行和落地情况有所不同。 公司作为行业龙头，在门店运营，药品供应，统筹系统对接等方面具备优势，未来伴随更多门店陆续纳入门诊统筹，有望对公司业绩带来边际增量。 主营业务稳健提升，批发业务快速增长。2023年公司实现零售业务收入201.85亿元，同比增长12.00%，医药批发业务18.92亿元，同比增长39.23%。 中西成药收入170.95亿元，同比增长15.93%，中药收入21.80亿元，同比增长23.30%，非药品收入28.03亿元，同比下降2.30%。 期间费用率持续优化，精细化运营能力突出。2023年公司销售毛利率为38.21%，同比下降1.32pp，销售净利润为7.00%，同比下降0.18pp；期间费用率为29.08%，同比下降0.65pp，其中销售费用率为24.29%，同比下降0.24pp，管理费用率为4.26%，同比下降0.29pp，财务费用率0.38%，同比下降0.15pp。我们认为公司拥有突出的精细化运营能力，有效推动费用率水平不断优化。 盈利预测与投资建议：公司业绩稳健提升，门店规模持续扩张。我们预计公司2024-26年归母净利润为17.7、21.7、26.7亿元，增速分别为25.5%、22.4%、22.8%，公司作为药店行业龙头，应给予估值溢价，根据可比公司估值，给予公司2024年25-30倍PE，合理价值区间43.75-52.50元，维持“优于大市”评级。 风险提示：医保政策收紧风险，门店扩张不达预期风险，门诊统筹政策落地不及预期。

公告： 博济医药发布 2023年报和 2024年一季报。 点评： 公司业绩稳健增长，订单快速增长。 2023年，公司营业收入 5.56亿元，同比增长 31.19%；归母净利润 0.24亿元，同比下降 12.04%； 扣非归母净利润 0.10亿元，同比下降 24.24%。公司新增业务合同金额约 11.65亿元，同比增长约 38.12%，其中，中药类研发服务新增合同金额约 3.72亿元，同比增长约 346.86%。2024年一季度，公司营业收入 1.67亿元，同比增长 62.08%； 归母净利润 0.17亿元，同比增长 40.67%；扣非归母净利润 0.14亿元，同比增长 103.30%。 2023年分业务板块经营情况： （1）临床研究服务： 2023年，公司临床研究服务收入 4.15亿元，同比增长49.58%，新增临床研究服务合同额 9.42亿元，同比增长 49.25%。 2023年，公司从人才战略、适应症领域聚焦拓展、创新药物及创新性医疗技术试验、国际化服务、拓展服务范围、机构战略合作、信息化建设等方向入手，全面提升自身在行业中的综合竞争力。临床试验的服务交付能力、商务竞标能力、企业内部管理控制能力都有大幅提高。 （i）药物临床研究服务： 2023年，公司服务 150余项处在不同阶段的药物临床研究项目（不包含 SMO 服务以及检测类服务），助力客户获得生产批件 5项，中药保护 1项。 （ii）医疗器械： 2023年，子公司九泰药械为七十余项医疗器械提供临床研究服务，提供医疗器械注册服务项目五十余项。 （iii）机构合作： 2023年，公司已与 800余家临床试验服务机构开展合作，已与娄底中心医院、河北医科大学第三医院等 20余所临床试验服务机构签署了战略合作签约协议，为临床试验项目的开展提供了有力支持。 （iv）信息化管理： 2023年，公司进一步完善升级信息化管理系统，提升临床试验项目管理效率、梳理优化内部管理流程、提升了精细化绩效管理的能力、加强了公司继往知识的沉淀。

公告： 百洋医药发布 2023年报和 2024年一季报。 收入端还原两票制增速显著，公司长期坚持分红策略。 2023年，公司营业收入 75.64亿元，同比增长 0.72%，若还原两票制业务后计算，公司实现营业收入 85.85亿元。归母净利润 6.56亿元，同比增长 29.55%；扣非归母净利润 6.35亿元，同比增长 25.14%。 2024年第一季度，公司营业收入 16.61亿元，同比下降 1.5%，若还原两票制业务后计算，公司实现营业收入 17.83亿元，归母净利润 1.66亿元，同比增长 35.60%，扣非归母净利润 1.65亿元，同比增长 30.71%。 2023年分红 4亿，派息率达到 61.03%。线上渠道收入6.7亿元，同比增长 46%，公司投资的家用心电图仪五维康正式启动线上销售。 2023年及 2024年一季度分业务板块经营情况： （1） 品牌运营业务： 2023年收入 44.00亿元，同比增长 18.91%，若还原两票制业务后计算，品牌运营业务实现营业收入 54.20亿元。品牌运营业务毛利率为 43.17%，下滑 2.95pp，毛利额实现 18.99亿元，毛利额占比达 83.78%，是公司的主要利润来源。 2024年一季度收入 9.19亿元，同比增加 0.22%，若还原两票制业务后计算，品牌运营业务实现营业收入 10.41亿元，品牌运营业务实现毛利额 4.06亿元，毛利额占比达 82.14%。 ü 迪巧系列：收入 18.97亿元，同比增长 16.53%，若还原两票制计算，收入19.87亿元，同比增长 15.91%。迪巧聚焦“进口钙”品类，持续推出多个品规，满足各类消费者补钙的不同需求。 ü 海露：收入 6.40亿元，同比增长 49.88%。公司精准覆盖“干眼症”市场的同时，积极推动“温和护眼、常滴海露”的品牌宣传，突出海露“大分子、不含防腐剂、专利装置”的产品优势。 ü 安立泽：收入 2.38亿元，若还原两票制计算，收入 2.76亿元。公司持续开展学术推广与医院、药店、电商的协同，稳定“进口原研沙格列汀”的品牌地位。 ü 纽特舒玛：收入 0.83亿元，同比增长 44.36%。公司聚焦于疾病营养、体重管理等场景，持续打造纽特舒玛“医用级营养品”的品牌定位。

公告：九洲药业发布2023年报。 点评：收入端增速放缓。2023年，公司营业收入55.23亿元，同比增长1.44%；归母净利润10.33亿元，同比增长12.17%；扣非归母净利润10.24亿元，同比增长10.46%；公司经营性现金流为13.60亿元，同比增长10.98%。2023年第四季度，公司营业收入9.47亿元，同比下降11.71%，归母净利润0.66亿元，同比下降62.64%，扣非净利润0.73亿元，同比下降55.74%。 2023年分业务板块经营情况：（1）CDMO业务：收入40.79亿元，同比增长19.40%，占营业总收入73.86%，毛利率40.34%。公司原料药CDMO项目管线日益丰富，已经形成了可持续的临床前/临床Ⅰ、Ⅱ、Ⅲ期的漏斗型项目结构，已递交NDA的新药项目数快速增加。截止报告期末，公司已承接的项目中，已上市项目32个（+6个），Ⅲ期临床项目74个（+13个），Ⅰ期和Ⅱ期临床试验的有902个（+138个）。 在制剂CDMO业务方面，公司制剂团队为40余家客户的70余个制剂项目提供服务，引入新客户超过20家。在多肽和偶联CDMO业务方面，公司多肽团队完成数十条多肽的合成及交付工作、多个偶联药物化合物制备交付工作，成功交付千万级多肽IND项目。2023年，瑞博台州（一期）生产车间及配套设施完成主体建设，进入设备安装阶段，部分生产线预计将于2024年Q2投入使用；原料药喷雾干燥生产车间投入使用；瑞博苏州中试车间陆续投入使用；瑞博美国已开展中试车间二期安装设计工作。 （2）特色原料药及中间体业务：收入12.61亿元，同比下降22.95%，占营业总收入22.83%，毛利率32.92%。其中，抗感染类产品收入3.33亿元，同比下降43.67%，毛利率为15.76%；中枢神经类药收入4.64亿元，同比下降17.25%，毛利率为43.88%；非甾体类药物收入3.04亿元，同比增长5.49%，毛利率为44.65%；降血糖类药物收入1.60亿元，同比下降18.59%，毛利率为14.56%公司有效执行五年战略规划，实现高质量发展。2023年，公司研发投入3.77亿元，较上年同期增长12.32%，占营业收入的6.82%。同时，公司持续推进“做深”大客户和“做广”新客户战略，与国际知名药企Novartis、Roche、Zoetis、Giead、第一三共等形成深度合作，与国内知名新药研创公司和黄医药、绿叶制药、海和药物、贝达药业、华领医药等建立了长期合作关系。2023年，国外营业收入43.07亿元，同比增长3.68%，毛利率40.80%，其中，欧美市场客户继续保持稳健增长，日韩市场客户拓面显著。国内营业收入10.99亿元，同比增长7.04%，毛利率28.66%，中国市场全面开发核心客户，加强客户粘性，交付了多个原料药+制剂一体化项目。 盈利预测。我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为11.87亿元、14.07亿元、15.97亿元，同比增长14.9%、18.5%、13.6%，EPS分别为1.32、1.56、1.78元。参考可比公司估值，考虑到九洲药业“CDMO大客户+原料药”双轮驱动模式，我们给与其2024年15-18倍PE，对应每股合理价值区间为19.80-23.76元，给予“优于大市”评级。 风险提示。行业竞争加剧风险；原料药价格下滑风险；汇率波动风险；客户管线销售不达预期风险；客户管线研发失败风险。

综合流通平台，营收稳健增长。九州通成立于1999年，是科技驱动型的全链医药产业综合服务商，主营业务包括数字化医药分销与供应链业务、总代品牌推广业务、医药工业自产及OEM业务、医药新零售与万店加盟业务、医疗健康与技术增值服务、数字物流技术与供应链解决方案六大方面。 2019-2022年，公司收入从994.97亿元增长至1404.24亿元，CAGR达12.17%；归母净利润从17.27亿元增长至20.85亿元，CAGR达6.49%；扣非净利润从15.25亿元增长至17.34亿元，CAGR达4.36%。2023年前三季度，公司实现收入1143.64亿元，同比增长11.09%；实现扣非归母净利润17.28亿元，同比增长14.01%；经营活动产生的现金流量净额为7.99亿元，同步大幅增长154.30%。 创新转型升级成果显著，数字化分销业务不断扩大。公司在行业内率先实施由传统的医药分销业务向数字化、平台化和互联网化的转型升级，并结合上下游客户的需求，推行“医药分销+物流配送+产品推广”的综合服务模式，取得了显著的成效。公司搭建了行业稀缺的“千亿级”医药供应链服务平台，完成了全品类采购、全渠道覆盖和全场景服务的业务布局。2023年前三季度，公司数字物流技术与供应链解决方案业务同比增长31.59%，毛利同比大幅增长50.11%，公司面向单体药店、诊所等客户的数字化分销业务规模不断扩大，药九九B2B电商平台自营交易规模已达84.93亿元；平台拥有注册用户40万、活跃用户35万，覆盖全国99%的行政区域，成为国内领先的院外数智化交易服务平台。 REITs战略积极推进，分批发行盘活优质资产。截至2023年三季度末，公司在各级政府相关部门的支持下，持续开展公募REITs的申报发行工作。公司拟以拥有的约330多万平方米的医药物流仓储资产及配套设施为底层资产，分批发行公募REITs，以盘活公司庞大的仓储物流资产及配套设施，重构公司轻资产运营商业模式，加快资产流动性，拓宽多元化权益融资渠道，建立资产开发良性循环模式，以提升公司资产运营能力，实现多元化收益。 公司已于2023年10月向国家发改委正式提交公募REITs申报材料。 盈利预测与投资建议。我们预测公司2023-2025年净利润分别为23.69亿元、27.23亿元、31.71亿元，同比增长13.6%、14.9%、16.4%，EPS分别为0.61、0.70、0.81元，考虑到公司作为国内民营医药流通龙头，创新转型升级有望带来估值溢价，同时REITS发行提升流动性，我们给予其2024年15-19倍PE，对应合理价值区间10.45-13.24元，给予“优于大市”评级。 风险提示：数字化转型落地不及预期风险；市场竞争风险；政策影响风险；应收账款坏账风险。